時(shí)間：2023-08-28 16:58:58
開(kāi)篇：寫(xiě)作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇公司的財(cái)務(wù)分析和估值，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過(guò)程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
一、修訂后的準(zhǔn)則實(shí)施對(duì)財(cái)務(wù)分析的影響
1 新企業(yè)合并準(zhǔn)則實(shí)施對(duì)財(cái)務(wù)分析的影響
新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則針對(duì)同一控制和非同一控制下的合并，分別采取“權(quán)益法”和，購(gòu)買法一兩種會(huì)計(jì)處理，權(quán)益結(jié)合法的優(yōu)點(diǎn)在于它能使會(huì)計(jì)報(bào)表更加“好看”。權(quán)益結(jié)合法往往可以導(dǎo)致合并當(dāng)年凈利潤(rùn)較高，資產(chǎn)和所有者權(quán)益較低，凈資產(chǎn)報(bào)酬率高，在合并以后年度，由于權(quán)益結(jié)合法不確認(rèn)的資產(chǎn)負(fù)債較低，必然導(dǎo)致成本費(fèi)用較低。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，非同一控制下的企業(yè)合并計(jì)價(jià)以賬面價(jià)值為核算基礎(chǔ)，規(guī)范了企業(yè)盈余管理行為。提高了利潤(rùn)的真實(shí)性，有效地抑制了企業(yè)對(duì)利潤(rùn)的操縱。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則要求同一控制下的企業(yè)合并，以賬面價(jià)值作為會(huì)計(jì)處理的基礎(chǔ)，放棄使用公允價(jià)值，以避免利潤(rùn)操縱，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則從我國(guó)資本市場(chǎng)的現(xiàn)狀和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)育的實(shí)際出發(fā)，要求謹(jǐn)慎地使用公允價(jià)值，規(guī)范企業(yè)盈余管理行為，提高企業(yè)利潤(rùn)的可信度。
同時(shí)，由于我國(guó)上市公司股權(quán)分置改革尚未完成，上市公司的大部分股權(quán)還沒(méi)有明確的市場(chǎng)定價(jià)，公司股權(quán)價(jià)值的市場(chǎng)價(jià)格還不是很容易取得。在這種背景下，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則要求合并日用權(quán)益結(jié)合法，而不采用公允價(jià)值，其易于操作的優(yōu)勢(shì)明顯，有利于推動(dòng)我國(guó)上市公司的資產(chǎn)重組。
2 新所得稅準(zhǔn)則實(shí)施對(duì)財(cái)務(wù)分析的影響
目前，我國(guó)A股上市公司，所采用的所得稅會(huì)計(jì)方法只有應(yīng)付稅款法或納稅影響會(huì)計(jì)法。但是，新準(zhǔn)則規(guī)定，所得稅應(yīng)采用資產(chǎn)負(fù)債表債務(wù)法核算。如果企業(yè)存在較多的可抵扣暫時(shí)性差異，按照應(yīng)付稅款法應(yīng)全部確認(rèn)為當(dāng)期所得稅費(fèi)用；而按資產(chǎn)負(fù)債表債務(wù)法，其影響金額計(jì)入遞延所得稅資產(chǎn)或負(fù)債，這就會(huì)導(dǎo)致暫時(shí)性差異發(fā)生當(dāng)期利潤(rùn)和權(quán)益的增加以及差異轉(zhuǎn)回時(shí)利潤(rùn)和權(quán)益的減少；反之，若企業(yè)存在較多的應(yīng)納稅暫時(shí)性差異，所得稅會(huì)計(jì)處理方法的變革會(huì)導(dǎo)致暫時(shí)性差異發(fā)生當(dāng)期利潤(rùn)和權(quán)益的減少以及差異轉(zhuǎn)回時(shí)利潤(rùn)和權(quán)益的增加。實(shí)際工作中，在大部分情況下都產(chǎn)生可抵減暫時(shí)性差異，這將使本期遞延所得稅資產(chǎn)增加，本期所得稅費(fèi)用減少，從而使本期利潤(rùn)增加，原準(zhǔn)則規(guī)定，對(duì)于由于虧損產(chǎn)生的所得稅利益，不得確認(rèn)為資產(chǎn)；新準(zhǔn)則規(guī)定，應(yīng)當(dāng)以很可能獲得用來(lái)抵扣虧損和稅款抵減的未來(lái)應(yīng)納稅所得額為限，確認(rèn)相應(yīng)的遞延所得稅資產(chǎn)，這將使本期資產(chǎn)增加，利潤(rùn)增加。
3 新資產(chǎn)減值準(zhǔn)則實(shí)施對(duì)財(cái)務(wù)分析的影響
實(shí)施新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則后，資產(chǎn)減值損失一經(jīng)確認(rèn)，在以后會(huì)計(jì)期間不得轉(zhuǎn)回。這條新規(guī)定截?cái)嗔松鲜泄菊{(diào)增利潤(rùn)的一大途徑，只能根據(jù)資產(chǎn)減值的實(shí)際情況計(jì)提減值準(zhǔn)備。從而壓縮了利潤(rùn)操縱空間，使其利潤(rùn)更加真實(shí)，會(huì)計(jì)報(bào)表反映的信息更加客觀。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，企業(yè)合并所形成的商譽(yù)進(jìn)行減值測(cè)試，不再攤銷。該政策對(duì)因企業(yè)管理費(fèi)用而有大量企業(yè)合并所形成的商譽(yù)的企業(yè)。根據(jù)其資產(chǎn)運(yùn)作情況，將會(huì)對(duì)當(dāng)期利潤(rùn)產(chǎn)生積極或消極兩種不同的影響，企業(yè)資產(chǎn)優(yōu)良的企業(yè)，商譽(yù)減值將較小，如果小于以前按直線法攤銷的金額，當(dāng)期利潤(rùn)將增加；企業(yè)資產(chǎn)運(yùn)作差的企業(yè)。商譽(yù)減值將較大，如果超過(guò)以前按直線法攤銷的金額，當(dāng)期利潤(rùn)將減少。
二、新增會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)財(cái)務(wù)分析的具體影響
1 公允價(jià)值準(zhǔn)則實(shí)施對(duì)財(cái)務(wù)分析的影響
由于采用公允價(jià)值計(jì)量收入，與舊準(zhǔn)則相比推遲了這部分企業(yè)確認(rèn)收入的時(shí)間。從而會(huì)影響當(dāng)期損益和權(quán)益。在一個(gè)較長(zhǎng)的周期內(nèi)可能不會(huì)影響企業(yè)的總損益和權(quán)益情況。總資產(chǎn)報(bào)酬率將會(huì)發(fā)生變化，但這要視具體行業(yè)和情況來(lái)定，如果該周期大于企業(yè)的一個(gè)會(huì)計(jì)年度。則會(huì)對(duì)所涉及的各會(huì)計(jì)年度產(chǎn)生影響。反之，如果該周期小于企業(yè)的一個(gè)會(huì)計(jì)年度，影響將不大。
在對(duì)企業(yè)償債能力進(jìn)行分析時(shí)，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率將會(huì)發(fā)生變化。(1)公允價(jià)值計(jì)量模式對(duì)營(yíng)運(yùn)能力分析的影響：由于銷售收入的確認(rèn)在時(shí)間和金額上與舊準(zhǔn)則有較大變化，因此在計(jì)算比率時(shí)，如應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都會(huì)發(fā)生變動(dòng)；(2)債務(wù)重組中公允價(jià)值的應(yīng)用會(huì)帶來(lái)高利潤(rùn)：對(duì)于非貨幣性資產(chǎn)交換，由于引入公允價(jià)值，有可能會(huì)產(chǎn)生利潤(rùn)，根據(jù)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，企業(yè)投資股票等交易性證券，將采用公允價(jià)值――交易所市價(jià)計(jì)價(jià)，這將使一些公司在短期證券投資上的收益浮出水面，部分企業(yè)的業(yè)績(jī)將因此得以提升或降低。
2 投資性房地產(chǎn)準(zhǔn)則實(shí)施對(duì)財(cái)務(wù)分析的影響
原先上市公司擁有的物業(yè)都被計(jì)入了固定資產(chǎn)，因此，物業(yè)的升值與否，并沒(méi)有體現(xiàn)在報(bào)表中。近幾年，物業(yè)升值迅速，因此，如果上市公司一旦采用公允價(jià)值法來(lái)計(jì)量其早些年購(gòu)入的投資性房產(chǎn)，必將大大提高其凈資產(chǎn)和當(dāng)期凈利潤(rùn)。公允價(jià)值計(jì)量模式的引入，正式奠定了重估凈資產(chǎn)值的方法作為房地產(chǎn)上市公司估值的核心地位，這必將引導(dǎo)市場(chǎng)對(duì)該項(xiàng)方法進(jìn)一步的認(rèn)可。而且隨著投資性房地產(chǎn)物業(yè)的增多，特別是人民幣升值和我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則采用后，肯定會(huì)引導(dǎo)市場(chǎng)更多地關(guān)注各項(xiàng)投資性房地產(chǎn)物業(yè)的真實(shí)價(jià)值。并使重估凈資產(chǎn)值的估值方法成為評(píng)估投資性房地產(chǎn)企業(yè)的主要標(biāo)準(zhǔn)之一。
3 證券投資準(zhǔn)則實(shí)施對(duì)財(cái)務(wù)分析的影響
舊準(zhǔn)則規(guī)定，上市公司的證券類投資如市價(jià)比成本低，必須計(jì)提減值準(zhǔn)備。但如市價(jià)比成本價(jià)高，而公司并沒(méi)有拋出實(shí)現(xiàn)收益，賬面盈利并不能計(jì)入當(dāng)期損益；但新準(zhǔn)則確認(rèn)證券投資的賬面盈利也能成為凈利潤(rùn)，從而使得上市公司可能聯(lián)合其他上市公司抬高股價(jià)，虛增利潤(rùn)。無(wú)論是以權(quán)益結(jié)算還是現(xiàn)金結(jié)算的股份支付。都應(yīng)在授予后將股份支付的公允價(jià)值計(jì)入相關(guān)的成本或費(fèi)用，從而使利潤(rùn)減少。
4 金融工具確認(rèn)和計(jì)量準(zhǔn)則實(shí)施對(duì)財(cái)務(wù)分析的影響
新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定改變了舊準(zhǔn)則的按成本與市價(jià)孰低法計(jì)量的做法。如果交易性股票投資的股票價(jià)格不斷上漲，應(yīng)確認(rèn)投資收益，將使利潤(rùn)增加；如果股票價(jià)格下降，則應(yīng)確認(rèn)投資損失，將使利潤(rùn)減少。其對(duì)利潤(rùn)的影響，取決于股票價(jià)格的走向。股權(quán)分制改革前，上市公司持有的法人股主要以賬面價(jià)值(即歷史成本法計(jì)算的數(shù)額為準(zhǔn))，股改限售期過(guò)后，原來(lái)的法人股將獲準(zhǔn)上市流通，根據(jù)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，其估值將以公允價(jià)值――二級(jí)市場(chǎng)的交易價(jià)格為主要計(jì)量依據(jù)。在目前二級(jí)市場(chǎng)的交易價(jià)格普遍高于相關(guān)股份賬面價(jià)值的情況下，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的改變將使得持有這些公司股權(quán)的上市公司的所有者權(quán)益大幅增加，并且其所持有的股份未來(lái)與以出售時(shí)，也會(huì)帶來(lái)當(dāng)其收益的大幅增加，這給那些持有其他上市公司法人股的公司帶來(lái)了價(jià)值重估的機(jī)會(huì)。
關(guān)鍵詞：私募股權(quán)基金；估值
一、 國(guó)外PE估值方法概述
1. 數(shù)據(jù)的獲取和分類。
國(guó)外私募股權(quán)基金獲取數(shù)據(jù)的主要通過(guò)網(wǎng)絡(luò)問(wèn)卷、公司文件、公司調(diào)查、媒體追蹤、私募股權(quán)基金數(shù)據(jù)庫(kù)獲取相關(guān)數(shù)據(jù)。這一環(huán)節(jié)，數(shù)據(jù)分類中不僅有財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，也有相關(guān)行業(yè)、高管層、被調(diào)查企業(yè)有關(guān)的各種數(shù)據(jù)。國(guó)外私募股權(quán)基金對(duì)這些數(shù)據(jù)分門別類的進(jìn)行了甄別、加工，并存入公司運(yùn)行多年的數(shù)據(jù)庫(kù)中，為開(kāi)展公司估值獲取充分的數(shù)據(jù)資源。可以把國(guó)外私募股權(quán)基金獲得的數(shù)據(jù)分為兩類：一類是基礎(chǔ)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)；另一類是社會(huì)責(zé)任數(shù)據(jù)。
基礎(chǔ)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是為了運(yùn)用財(cái)務(wù)估值模型做準(zhǔn)備的。通過(guò)企業(yè)三大主要報(bào)表的關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，為相關(guān)財(cái)務(wù)分析做好了基礎(chǔ)準(zhǔn)備。國(guó)外私募股權(quán)基金在分析目標(biāo)公司時(shí)，加入了情境分析，對(duì)不同預(yù)期的項(xiàng)目收益狀況進(jìn)行了預(yù)測(cè)描述；同時(shí)，有些報(bào)表中，加入了EVA的衡量指標(biāo)，但使用的EVA指標(biāo)相對(duì)簡(jiǎn)單，并沒(méi)有對(duì)傳統(tǒng)會(huì)計(jì)程序中利潤(rùn)與資本數(shù)據(jù)的重新調(diào)整，這部分指標(biāo)多是對(duì)自由現(xiàn)金流模型的一種解釋和補(bǔ)充。
社會(huì)責(zé)任數(shù)據(jù)是對(duì)非財(cái)務(wù)指標(biāo)的概稱。國(guó)外的投資公司非常注重非財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)投資的影響，主要包括：環(huán)境、社會(huì)、政府關(guān)系（ESG）。這體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是在公司的企業(yè)文化中，強(qiáng)調(diào)了企業(yè)的社會(huì)責(zé)任屬性；另外，在運(yùn)用貼現(xiàn)方法中的貼現(xiàn)率這一關(guān)鍵性指標(biāo)中，引入了社會(huì)責(zé)任屬性的影響，并且予以量化，直接決定了公司的估值。
2. 模型的建立。
國(guó)外私募股權(quán)基金總體的估值模型，分為三類決定因素，主要包括：經(jīng)濟(jì)、環(huán)境、社會(huì)。經(jīng)濟(jì)因素中包含：公司治理、風(fēng)險(xiǎn)衡量、品牌價(jià)值等；環(huán)境因素主要包括：運(yùn)行效率、氣候戰(zhàn)略、環(huán)境報(bào)告書(shū)等；社會(huì)因素包括：人力資本、股東權(quán)益、價(jià)值鏈管理等。
簡(jiǎn)而言之，這一模型由財(cái)務(wù)指標(biāo)和社會(huì)責(zé)任指標(biāo)構(gòu)成，通過(guò)現(xiàn)金流貼現(xiàn)的方法，并將社會(huì)責(zé)任指標(biāo)量化，決定加權(quán)平均資本成本，最終獲得公司估值。這其中有兩個(gè)難點(diǎn)：一是數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性；二是社會(huì)責(zé)任指標(biāo)的量化分析。
二、 模型分析
1. 財(cái)務(wù)估值模型分析。
（1）PE的主要財(cái)務(wù)估值方法。
貼現(xiàn)法和相對(duì)估價(jià)法是國(guó)外PE主要采用的估值方法，我國(guó)的PE由于受到數(shù)據(jù)準(zhǔn)確度和可得性的影響，很少用貼現(xiàn)法，主要運(yùn)用相對(duì)估價(jià)法和資產(chǎn)評(píng)估的方法。期權(quán)法由于其復(fù)雜性，實(shí)務(wù)中并不多見(jiàn)。
貼現(xiàn)是西方財(cái)務(wù)理論的重要成果，這一方法解決了人們對(duì)于未來(lái)價(jià)值的比較問(wèn)題，任何資產(chǎn)的價(jià)值等于未來(lái)產(chǎn)生現(xiàn)金流貼現(xiàn)的總和。從貼現(xiàn)的技術(shù)上看主要分為紅利貼現(xiàn)、股權(quán)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)、公司自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)。
相對(duì)法的基本觀點(diǎn)認(rèn)為：同樣的資產(chǎn)應(yīng)該具有相近的價(jià)格。事實(shí)上，相對(duì)法的前提是認(rèn)為在同一市場(chǎng)內(nèi)，各類資產(chǎn)是可以比較的。也就是說(shuō)，市場(chǎng)的有效性是比較的重要前提。所以，選擇有效市場(chǎng)范圍，及可以用以比較的對(duì)象的合理性，是這一方法的要點(diǎn)。
資產(chǎn)評(píng)估法，是評(píng)估機(jī)構(gòu)通用的方法。中介機(jī)構(gòu)的評(píng)估方法包含了未來(lái)現(xiàn)值法、重置成本法等與貼現(xiàn)方法相近的財(cái)務(wù)理念。但在私募股權(quán)基金實(shí)務(wù)中，對(duì)資產(chǎn)評(píng)估的重要合法性要求是出于國(guó)有背景投資機(jī)構(gòu)的需要。按照目前國(guó)有資產(chǎn)管理辦法，資產(chǎn)的買賣需要完成進(jìn)場(chǎng)交易及評(píng)估備案等環(huán)節(jié)。國(guó)有資本占有控股地位的投資機(jī)構(gòu)需要完成在財(cái)政部、或國(guó)資委等國(guó)有資產(chǎn)管理部門的評(píng)估與備案。
（2）貼現(xiàn)方法在PE估值中的運(yùn)用。
企業(yè)估值和公司投資理論的發(fā)展，形成了資產(chǎn)組合管理理論、資本資產(chǎn)定價(jià)理論、套利定價(jià)理論、期權(quán)定價(jià)理論，這些理論的基本邏輯就是公司價(jià)值本質(zhì)上就是未來(lái)預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值之和，說(shuō)到底，這些模型的根本就是最為樸素的“貼現(xiàn)”財(cái)務(wù)理念，“貼現(xiàn)”也正是PE主要運(yùn)用的估值手段。巴菲特談到自己的投資理念，主要是采用現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法，考慮重點(diǎn)是公司在未來(lái)10年內(nèi)能夠創(chuàng)造多少每股稅后利潤(rùn)總額，再考慮以當(dāng)前價(jià)買入，10年投資期內(nèi)能獲得多高的復(fù)合回報(bào)率。
國(guó)外私募股權(quán)基金主要運(yùn)用了DCF估值中的自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)進(jìn)行估值，對(duì)IRR的計(jì)算與國(guó)內(nèi)PE公司也有所不同：一是加大力度進(jìn)行情境分析，加入多項(xiàng)調(diào)整參數(shù)（CPI指數(shù)、增長(zhǎng)率、開(kāi)工率等10余項(xiàng)指標(biāo)）；二是現(xiàn)金流測(cè)算關(guān)注視角不同，國(guó)內(nèi)基本上還是通過(guò)融資現(xiàn)金流、投資現(xiàn)金流、運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流三項(xiàng)傳統(tǒng)現(xiàn)金流指標(biāo)估算，國(guó)外PE在IRR計(jì)算過(guò)程中，沒(méi)有用傳統(tǒng)現(xiàn)金流指標(biāo)，強(qiáng)調(diào)通過(guò)債權(quán)現(xiàn)金流、權(quán)益現(xiàn)金流，從股東角度關(guān)注企業(yè)現(xiàn)金流的安全邊際，而不是從企業(yè)經(jīng)營(yíng)角度關(guān)注現(xiàn)金流指標(biāo)。
以下分別結(jié)合PE的投資特點(diǎn)和我國(guó)的情況，對(duì)幾種貼現(xiàn)模型進(jìn)行比較分析：
【關(guān)鍵詞】EVA估值； FCFF估值； 價(jià)值評(píng)估； 自由現(xiàn)金流
一、引言
企業(yè)價(jià)值是現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中一個(gè)重要的經(jīng)濟(jì)和管理范疇，估值研究運(yùn)用最廣泛的是證券投資領(lǐng)域，對(duì)于廣大投資者來(lái)說(shuō)，在紛繁的選擇機(jī)會(huì)中，尋求最具潛力的投資對(duì)象是極大的挑戰(zhàn)。于是，公司價(jià)值的評(píng)估即公司內(nèi)在價(jià)值的計(jì)算，對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)尤為重要。然而沒(méi)有任何一種方法對(duì)于公司價(jià)值評(píng)估是絕對(duì)合理的，每種方法都有其適用條件。不同的行業(yè)都有其最適用的模型及參數(shù)，針對(duì)行業(yè)進(jìn)行估值模型的比較分析，是證券分析、行業(yè)研究中的主要內(nèi)容。
在當(dāng)前的企業(yè)價(jià)值評(píng)估理論與實(shí)踐中，企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，即FCFF估價(jià)法，是主流方法。該種方法認(rèn)為企業(yè)的價(jià)值等于該企業(yè)以適當(dāng)折現(xiàn)率所折現(xiàn)的預(yù)期企業(yè)自由現(xiàn)金流量現(xiàn)值。所謂企業(yè)自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)經(jīng)營(yíng)所產(chǎn)生的稅后現(xiàn)金流量總額。
20世紀(jì)80年代初，美國(guó)的某咨詢公司提出了一種企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的新方法――EVA方法，在全球范圍內(nèi)得到廣泛應(yīng)用。EVA是英文Economic Value Added的縮寫(xiě)，可譯為：資本所增加的經(jīng)濟(jì)價(jià)值、附加經(jīng)濟(jì)價(jià)值或經(jīng)濟(jì)增加值等。EVA法也被引入到價(jià)值評(píng)估領(lǐng)域，用于評(píng)估企業(yè)價(jià)值。
二、價(jià)值分析
1.價(jià)值分析的意義與方法
上世紀(jì)30年代，價(jià)值投資理念的先驅(qū)者格雷厄姆提出，購(gòu)買一家公司的股票其實(shí)就是購(gòu)買了該公司的所有權(quán)，這種所有權(quán)的回報(bào)，在長(zhǎng)期來(lái)看，來(lái)自公司自身的盈利和價(jià)值的提升。市場(chǎng)上股票的價(jià)格是波動(dòng)的，而波動(dòng)的核心是公司的價(jià)值。格雷厄姆在著作《證券分析》和《聰明的投資者》中系統(tǒng)的闡述了公司價(jià)值的基本面分析法，也就是說(shuō)公司價(jià)值取決于它的基本面。包括公司所處的宏觀環(huán)境，行業(yè)位置，產(chǎn)品的周期，發(fā)展的前景，以及企業(yè)本身的凈資產(chǎn)，負(fù)債水平，盈利能力，融資周轉(zhuǎn)能力等。
企業(yè)分析中最主要的分析還是對(duì)公司自身發(fā)展?fàn)顩r的分析，投資者需要了解企業(yè)在行業(yè)中所占的市場(chǎng)份額，上下游的聯(lián)系，未來(lái)的發(fā)展計(jì)劃，基本的財(cái)務(wù)狀況以及估值分析。財(cái)務(wù)分析和估值分析是公司分析中比較重要的環(huán)節(jié)，兩者都基于公司的財(cái)務(wù)報(bào)表上的歷史數(shù)據(jù)。一家公司的財(cái)務(wù)報(bào)表是其一段時(shí)間生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的一個(gè)縮影，是投資者了解公司經(jīng)營(yíng)狀況和對(duì)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)行預(yù)測(cè)的重要依據(jù)。
2.主要估值法的介紹
價(jià)值投資的核心理論是“證券的價(jià)格圍繞價(jià)值波動(dòng)”。進(jìn)行估值分析是為了使公司的價(jià)值量化表現(xiàn)出來(lái)，這個(gè)稱為內(nèi)在價(jià)值，然后用這個(gè)內(nèi)在價(jià)值和上市企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)格作對(duì)比，如果結(jié)果是內(nèi)在價(jià)值高于市場(chǎng)價(jià)格，企業(yè)被低估，那么投資這個(gè)企業(yè)將是有利可圖的。上市企業(yè)的估值方法有兩種：相對(duì)估值法和絕對(duì)估值法。
相對(duì)估值法的使用是最為廣泛的，計(jì)算的方法也相對(duì)簡(jiǎn)單易懂的估值法。比如市盈率P/E倍數(shù)、市凈率P/B倍數(shù)。這種估值法的運(yùn)用邏輯是用某上市企業(yè)的市盈率倍數(shù)與同一行業(yè)的其他公司作對(duì)比。這種估算方法雖然簡(jiǎn)單，但是也比較粗泛，因此需要結(jié)合企業(yè)和整體市場(chǎng)的綜合情況來(lái)做評(píng)估。
絕對(duì)估值方法是利用未來(lái)收益的折現(xiàn)來(lái)進(jìn)行資本化定價(jià)方法，這種方法建立在一定的預(yù)測(cè)上，比如在股利折現(xiàn)模型中，通過(guò)對(duì)過(guò)去股利分紅的趨勢(shì)分析，預(yù)測(cè)未來(lái)的分紅比率，然后預(yù)測(cè)一定的折現(xiàn)率，將未來(lái)的股利做折現(xiàn)，最終得到企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。自由現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法和股利折現(xiàn)十分相似，只是用于折現(xiàn)的量是通過(guò)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)折算得到的自由現(xiàn)金流。絕對(duì)估值法可以比較精確地反應(yīng)內(nèi)在價(jià)值，但是預(yù)測(cè)值比較多，任何預(yù)測(cè)參數(shù)的偏差都有可能導(dǎo)致結(jié)果的不同。
除了傳統(tǒng)的相對(duì)和絕對(duì)估值法外，近幾年比較流行的還有一種EVA企業(yè)經(jīng)濟(jì)增加值估值法，是由美國(guó)斯特恩，斯圖爾特咨詢公司在20世紀(jì)80年代末所提出的一種方法，這種方法衡量的是一個(gè)企業(yè)在資本收益和資本成本之間所得差額是多少。這種差額被認(rèn)為是企業(yè)的價(jià)值增加量。
三、兩種算法的理論意義及實(shí)證計(jì)算
1. EVA算法的理論及實(shí)證計(jì)算
EVA模型是用于評(píng)估企業(yè)價(jià)值的一種算法，它關(guān)注的是企業(yè)利益的最大化。EVA（Economic Value Added）經(jīng)濟(jì)增加值法，主要衡量的是創(chuàng)造企業(yè)價(jià)值，增加股東的收益的能力，EVA等于稅后凈利潤(rùn)減去資本成本，其中資本成本包括債務(wù)成本和股本成本，也就是說(shuō)EVA等于收入減去所有成本，這種利潤(rùn)被認(rèn)為是真正的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)。與之相對(duì)應(yīng)還有一種MVA（Market Value Added）市場(chǎng)增加值，是市場(chǎng)對(duì)于企業(yè)未來(lái)盈利能力和價(jià)值提升的預(yù)期。基于有效市場(chǎng)理論，如果市場(chǎng)是有效的，企業(yè)的經(jīng)濟(jì)增加值和市場(chǎng)增加值是能夠?qū)崿F(xiàn)匹配的，也就是說(shuō)EVA的增加暗示著企業(yè)價(jià)值的增加，投資者發(fā)現(xiàn)這種變化后，會(huì)增加對(duì)于企業(yè)投資回報(bào)的預(yù)期，這種預(yù)期會(huì)表現(xiàn)在市場(chǎng)價(jià)格的變動(dòng)里。
EVA的計(jì)算方法如下：
經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）=稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPAT）-資本成本（Cost of Capital）
EVA計(jì)算四個(gè)大步驟： （1）稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPAT）的計(jì)算；（2）資本的計(jì)算； （3）資本成本率的計(jì)算；（4）EVA的計(jì)算。
企業(yè)價(jià)值 = 初始投資+未來(lái)預(yù)期EVA的現(xiàn)值總和
下面以蘋果公司為例來(lái)進(jìn)行EVA的計(jì)算，數(shù)據(jù)來(lái)自蘋果公司2015年年報(bào)的披露。
第一步：計(jì)算稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPAT）
稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)=稅前凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)+長(zhǎng)期應(yīng)付款，其他長(zhǎng)期負(fù)債和住房公積金所隱含的利息―EVA稅收調(diào)整
第二步：資本計(jì)算
EVA的資本=債務(wù)資本+股本資本-在建工程-現(xiàn)金和銀行存款債務(wù)資本=短期借款+一年內(nèi)到期長(zhǎng)期借款+長(zhǎng)期負(fù)債合計(jì)股本資本=股東權(quán)益合計(jì)+少數(shù)股東權(quán)益+壞帳準(zhǔn)備+存貨跌價(jià)準(zhǔn)備
債務(wù)資本=短期借款 + 一年內(nèi)到期長(zhǎng)期借款 + 長(zhǎng)期負(fù)債合計(jì)
= 35490 + 2500 + 53463 = 91453
權(quán)益資本=股東權(quán)益合計(jì) + 少數(shù)股東權(quán)益 + 股權(quán)等價(jià)物
= 119355 + 0 + 0 = 119355
資本計(jì)算=債務(wù)資本 + 權(quán)益資本 - 在建工程，現(xiàn)金存款
= 91453 + 119355 + 21120 = 189688第三步：EVA計(jì)算
EVA = 稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn) C 資本成本 = 稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn) C 資本成本*資本成本率
= 34300.9 - 189688×0.065 = 21971.18到2015年底，蘋果公司的普通流通股數(shù)量為2574.458（百萬(wàn)）股，折算得到每股EVA約3.34。進(jìn)行企業(yè)價(jià)值估算的時(shí)候，可以用：企業(yè)價(jià)值 = 未來(lái)預(yù)期EVA的現(xiàn)值。這里假設(shè)企業(yè)的EVA以經(jīng)濟(jì)自然增長(zhǎng)率5%來(lái)增長(zhǎng)，并且以10%作為加權(quán)平均資本成本率，通過(guò)永久性增長(zhǎng)的公式來(lái)計(jì)算，得到蘋果公司的企業(yè)內(nèi)在價(jià)值 = 3.34 ×（1+5%）/ （10%-5%） = 70.14美元每股。
2. FCFF算法的理論及實(shí)證計(jì)算
FCFF估值法（自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法）是相對(duì)來(lái)說(shuō)運(yùn)用更廣泛的估值法。這種估值法的邏輯是，企業(yè)的價(jià)值等于預(yù)期中該企業(yè)未來(lái)的自由現(xiàn)金流的總現(xiàn)值，這屬于一種絕對(duì)估值法，這種方法得到的價(jià)值數(shù)據(jù)將會(huì)更加精確。所謂的自由現(xiàn)金流，指的是企業(yè)稅后的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，扣除當(dāng)年投資額度后，剩余的價(jià)值。這樣的估值結(jié)果可以提供給股東，債權(quán)人，潛在投資者作為參考，但是由于這種方法涉及到許多參數(shù)的設(shè)定，比如利潤(rùn)的增長(zhǎng)率，資本成本率等，各種參數(shù)的變化都會(huì)導(dǎo)致結(jié)果的偏差。
FCFF的具體算法如下：
自由現(xiàn)金流量（FCFF） =（稅后凈利潤(rùn)+利息費(fèi)用+ 非現(xiàn)金支出）-營(yíng)運(yùn)資本追加 -資本性支出
這個(gè)公式，繼續(xù)分解得出：公司自由現(xiàn)金流量（FCFF）=（1-稅率t）×息稅前利潤(rùn)（EBIT）+折舊-資本性支出（CAPX）-凈營(yíng)運(yùn)資金（NWC）的變化
企業(yè)的價(jià)值=∑FCFFt / （1+WACC）t， t從1至無(wú)窮大。
計(jì)算企業(yè)的FCFF=EBIT×（1-t）+折舊-CAPX-NWC
= 72515×（1-0.26）+ 11257-（22471-20624）-（19847-19162）= 60386.1
這里仍然運(yùn)用簡(jiǎn)單假設(shè)，假設(shè)自由現(xiàn)金流以經(jīng)濟(jì)的自然增長(zhǎng)率5%持續(xù)增長(zhǎng)，以10%作為資本成本率，通過(guò)計(jì)算得到企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值 = 60386.1×（1+5%）/ （10%-5%） = 1268108.1
除以蘋果公司的普通流通股數(shù)量2574.458（百萬(wàn)）股，每股的內(nèi)在價(jià)值為492.57。這個(gè)結(jié)果與蘋果公司自身的股價(jià)偏差比較大，可能由于這個(gè)企業(yè)本身一直以來(lái)持有豐富的現(xiàn)金流的原因，用現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)，會(huì)得到遠(yuǎn)高于市場(chǎng)價(jià)格的內(nèi)在價(jià)值。
四、兩種算法的適用性比較
從理論的角度，EVA算法顯示了企業(yè)的一種新型的經(jīng)營(yíng)觀念，企業(yè)業(yè)績(jī)的改善和價(jià)值的提高是可以聯(lián)系起來(lái)的。經(jīng)營(yíng)者必須得到更好得收益，給予投資更高的資本回報(bào)率，才能給予投資者的信心，使他們?cè)敢獬掷m(xù)投資和持有企業(yè)股票，也使企業(yè)在股票市場(chǎng)上有好的表現(xiàn)。這種算法吧經(jīng)營(yíng)者的目標(biāo)和股東的利益聯(lián)系起來(lái)了，股東的投資回報(bào)上升的時(shí)候，企業(yè)的價(jià)值也會(huì)上升，如果市場(chǎng)有一定的有效性，這種價(jià)值上升必然能夠同時(shí)體現(xiàn)在股價(jià)上。
相對(duì)而言FCFF估算方法，鎖定現(xiàn)金流為價(jià)值體現(xiàn)，客觀來(lái)看，當(dāng)企業(yè)現(xiàn)金流充足的時(shí)候，也就意味著企業(yè)有足夠的投資和盈利的資本，企業(yè)價(jià)值也就具有了提升的潛力，但是這種算法忽視了企業(yè)對(duì)現(xiàn)金流充分利用與否這一問(wèn)題，例如蘋果公司，公司的現(xiàn)金流一直充裕，但是投資和分紅卻較少，這時(shí)企業(yè)價(jià)值就不是完全由現(xiàn)金流來(lái)體現(xiàn)了。
從計(jì)算的結(jié)果分析，EVA計(jì)算得到的企業(yè)內(nèi)在價(jià)值更接近于實(shí)際的價(jià)格波動(dòng)范圍，蘋果公司的股價(jià)近一年內(nèi)波動(dòng)范圍120美元左右，顯然EVA計(jì)算得到的70美元更合理。而FCFF計(jì)算得到的內(nèi)在價(jià)值遠(yuǎn)高于市場(chǎng)價(jià)格，這是由于蘋果一直以來(lái)過(guò)于豐富的現(xiàn)金流，造成了估值的偏差，因此兩者相比較下，EVA模型更適合該公司。
五、結(jié)論
綜合分析來(lái)看，EVA估值法優(yōu)于FCFF估值法，原因在于EVA衡量的是企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況，盈利狀況，資本利用的狀況，它更關(guān)注于股東的收益，企業(yè)的前景。FCFF模型只關(guān)注現(xiàn)金流，而無(wú)法評(píng)價(jià)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況。在計(jì)算現(xiàn)金流的時(shí)候我們發(fā)現(xiàn)，流動(dòng)資金的變化，比如流動(dòng)的資產(chǎn)或者負(fù)債的突然增減，任何固定資產(chǎn)的投資買賣，都會(huì)影響現(xiàn)金流，這樣的變化并不能直接代表管理者的業(yè)績(jī)。甚至有時(shí)候，管理者為了改善某一時(shí)的現(xiàn)金流，減少折舊或推遲投資，這樣就會(huì)損害該企業(yè)的公平定價(jià)。而EVA估價(jià)法僅確定的是企業(yè)經(jīng)營(yíng)中價(jià)值的增加，它彌補(bǔ)了FCFF估價(jià)法的不足。
參考文獻(xiàn)：
[1]《聰明的投資者》 ， 《證券分析》. 格雷厄姆.中國(guó)人民大學(xué)出版社.
[2]《EVA估值法與FCFF估值法的比較》. 白登順 ，賀強(qiáng). 消費(fèi)導(dǎo)刊經(jīng)濟(jì)研究 ，2009.5.
關(guān)鍵詞:保險(xiǎn)業(yè)順周期性;公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則;逆周期監(jiān)管;機(jī)制;策略
中圖分類號(hào):F831 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1006-1428(2010)11-0049-05
一、引言
國(guó)際金融穩(wěn)定理事會(huì)(Financial Stability Board,簡(jiǎn)稱FSB)認(rèn)為,順周期性(proeyclicaliIy)是指一種相互加強(qiáng)的正向反饋機(jī)制。而在這種機(jī)制作用下,金融系統(tǒng)可以放大經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)性,同時(shí)反過(guò)來(lái)可能導(dǎo)致或加速金融體系的不穩(wěn)定狀況。
國(guó)際金融監(jiān)管界提出了一系列逆周期監(jiān)管措施,對(duì)于保險(xiǎn)業(yè)逆周期監(jiān)管有較強(qiáng)的借鑒意義。這些逆周期監(jiān)管措施主要是:第一,銀行資本要求方面,巴塞爾銀行委員會(huì)將采取三項(xiàng)措施,一是提高資本的數(shù)量和質(zhì)量要求。二是開(kāi)展逆周期資本監(jiān)管。三是考慮建立或有資本。第二,在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則方面,國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)(IACB)建議,將建立使用歷史成本和公允價(jià)值兩種方法的混合模型。美國(guó)的金融會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)(FASB)建議,建立動(dòng)態(tài)撥備制度,改變“已發(fā)生損失”的確認(rèn)方法,允許使用“預(yù)期損失”標(biāo)準(zhǔn),提早確認(rèn)損失,降低危機(jī)當(dāng)期壓力。第三,在薪酬管理方面,FSB了《穩(wěn)健薪酬實(shí)踐原則一實(shí)踐標(biāo)準(zhǔn)》,認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)高管薪酬應(yīng)該與監(jiān)管資本水平相聯(lián)系,并從公司治理層面完善薪酬管理制度,消除順周期產(chǎn)生的根源。
二、保險(xiǎn)業(yè)順周期發(fā)展態(tài)勢(shì)形成機(jī)制分析
(一)承保業(yè)務(wù)順周期性形成機(jī)制分析
承保業(yè)務(wù)是保險(xiǎn)公司兩大主營(yíng)業(yè)務(wù)之一,承保業(yè)務(wù)的好壞直接關(guān)系到保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。在承保業(yè)務(wù)上,保險(xiǎn)公司存在著順周期性問(wèn)題。要理解承保業(yè)務(wù)順周期性的形成機(jī)制。首先要對(duì)保險(xiǎn)承保業(yè)務(wù)進(jìn)行分析。承保是指保險(xiǎn)人接受投保人的申請(qǐng)并與之簽訂保險(xiǎn)合同的全過(guò)程。保險(xiǎn)公司承保程序包括制定承保方針、獲取和評(píng)價(jià)承保信息、審查核保、做出承保決定、單證管理等步驟。在宏觀經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的景氣時(shí)期,市場(chǎng)信心高漲,保險(xiǎn)公司采取積極發(fā)展戰(zhàn)略,保險(xiǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇,而我國(guó)保險(xiǎn)公司所提供的保險(xiǎn)產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重。保險(xiǎn)人就會(huì)通過(guò)降低保險(xiǎn)產(chǎn)品價(jià)格來(lái)提高本公司的競(jìng)爭(zhēng)能力,維持市場(chǎng)份額。保險(xiǎn)公司為了占有更多市場(chǎng)份額,放松對(duì)承保程序一些步驟的管理,使保險(xiǎn)公司承擔(dān)更多的潛在風(fēng)險(xiǎn)。
在承保過(guò)程中,審核核保是保險(xiǎn)承保工作關(guān)鍵。核保過(guò)程主要有信息的搜集和整理、風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別和分析、核保的抉擇與實(shí)施等步驟。核保人需要從各個(gè)方面得到各種信息。來(lái)分析和評(píng)價(jià)投保人面臨的風(fēng)險(xiǎn),從而決定是否接受投保人的投保申請(qǐng)。在經(jīng)濟(jì)上行時(shí),保險(xiǎn)公司實(shí)行擴(kuò)張戰(zhàn)略,放松了業(yè)務(wù)核保管理。首先,核保人對(duì)投保人各種信息搜集不夠全面。因而不能準(zhǔn)確地分析投保人所面臨風(fēng)險(xiǎn),降低了對(duì)投保人的風(fēng)險(xiǎn)估計(jì),且保費(fèi)費(fèi)率是根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)的不同性質(zhì)和程度而確定的,因此降低了投保人的費(fèi)率,費(fèi)率不能與投保人的真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)相匹配;其次,核保人在確定保單條件時(shí),放寬了承保條件,本應(yīng)對(duì)保險(xiǎn)標(biāo)的物做出條件承保的承保決定卻做出了正常承保的決定,沒(méi)有通過(guò)增加限制性條件或加收保費(fèi)的方式承保。更有甚者,對(duì)投保人的投保條件明顯低于承保標(biāo)準(zhǔn)的保單做出承保決定,而沒(méi)有按標(biāo)準(zhǔn)予以拒絕承保。以上這些使得保險(xiǎn)公司承擔(dān)了許多潛在風(fēng)險(xiǎn),在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)沒(méi)有暴露出來(lái)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí),發(fā)生損失時(shí),保險(xiǎn)公司進(jìn)行審慎經(jīng)營(yíng),加強(qiáng)對(duì)核保管理,投保人在確定費(fèi)率時(shí)應(yīng)該對(duì)投保人面臨的風(fēng)險(xiǎn)做出充分的分析。使費(fèi)率與風(fēng)險(xiǎn)相匹配,同時(shí)核保人還要對(duì)投保人投保條件進(jìn)行嚴(yán)格的審查,對(duì)不符合承保標(biāo)準(zhǔn)的。保險(xiǎn)人拒絕承保。
(二)保險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)順周期性形成機(jī)制分析
保險(xiǎn)投資是保險(xiǎn)資金運(yùn)用的一種形式。由于保險(xiǎn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日益加劇。導(dǎo)致保險(xiǎn)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)下降,甚至虧損,為了推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展,也為了能國(guó)彌補(bǔ)承保業(yè)務(wù)虧損。保險(xiǎn)公司將保險(xiǎn)資金的一部分用來(lái)進(jìn)行保險(xiǎn)投資。從而增加公司債權(quán)或金融資產(chǎn)。但是對(duì)于保險(xiǎn)公司來(lái)說(shuō),相對(duì)于承保業(yè)務(wù)。保險(xiǎn)公司資金運(yùn)用受到宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境特別是資本市場(chǎng)的影響更大。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)時(shí)。保險(xiǎn)公司投資業(yè)務(wù)就會(huì)出現(xiàn)強(qiáng)順周期性。
1、保險(xiǎn)投資資金來(lái)源順周期性形成機(jī)制。
要理解保險(xiǎn)投資資金來(lái)源順周期性形成機(jī)制,首先要了解保險(xiǎn)投資資金來(lái)源。保險(xiǎn)公司投資的資金基本上由資本金、準(zhǔn)備金和承保盈余三個(gè)部分組成。其中保險(xiǎn)準(zhǔn)備金計(jì)提規(guī)則和承保盈余存在順周期性。
保險(xiǎn)準(zhǔn)備金是為保證保險(xiǎn)公司履行經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償或給付的義務(wù),確保保險(xiǎn)公司償付能力,保險(xiǎn)公司應(yīng)按規(guī)定從保費(fèi)收入中提存各種責(zé)任準(zhǔn)備金。保險(xiǎn)準(zhǔn)備金包括未到期責(zé)任準(zhǔn)備金、賠款準(zhǔn)備金、總準(zhǔn)備金和再保險(xiǎn)準(zhǔn)備金等。在準(zhǔn)備金評(píng)估計(jì)提規(guī)則中存在順周期性。現(xiàn)行企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則要求保險(xiǎn)公司只能以實(shí)際發(fā)生的交易或事項(xiàng)。而不是以來(lái)發(fā)生的事項(xiàng)為依據(jù)進(jìn)行會(huì)計(jì)確認(rèn)、計(jì)量和報(bào)告,目的是防止人為調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表或操作利潤(rùn)。這就導(dǎo)致保險(xiǎn)公司準(zhǔn)備金計(jì)提具有順周期性。在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期。保險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)下降,由于保險(xiǎn)責(zé)任準(zhǔn)備金具有不確定性、未來(lái)性和估計(jì)性,此時(shí)保險(xiǎn)公司預(yù)測(cè)保險(xiǎn)期間保險(xiǎn)事件發(fā)生可能性的降低,對(duì)發(fā)生事故損失程度估計(jì)不足,保險(xiǎn)費(fèi)率水平低,造成保險(xiǎn)公司的責(zé)任準(zhǔn)備金計(jì)提不足。使公司利潤(rùn)上升,促使保險(xiǎn)公司進(jìn)一步擴(kuò)大其業(yè)務(wù)規(guī)模:在經(jīng)濟(jì)衰退期,保險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)提高,保險(xiǎn)公司預(yù)測(cè)保險(xiǎn)事件發(fā)生可能性大大提高,對(duì)事故損失程度進(jìn)行充分的估計(jì),從而保險(xiǎn)公司提高了責(zé)任準(zhǔn)備金計(jì)提額度,導(dǎo)致公司利潤(rùn)下降,業(yè)務(wù)規(guī)模縮小。
保險(xiǎn)公司的承保盈余是保險(xiǎn)公司平時(shí)保險(xiǎn)收支結(jié)余。財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)和短期人身保險(xiǎn)的承保盈余是保費(fèi)收入減去保險(xiǎn)賠款支出,在扣除各種準(zhǔn)備金后的差額。在經(jīng)濟(jì)上行時(shí),保險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大,保險(xiǎn)公司的保費(fèi)收入也隨之增長(zhǎng),且此時(shí)保險(xiǎn)公司的損失率低,保險(xiǎn)賠款支出相應(yīng)減少,同時(shí)準(zhǔn)備金的計(jì)提也減少,保險(xiǎn)公司承保盈余增加;在經(jīng)濟(jì)下行時(shí),保險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)減少,保費(fèi)收入降低,而損失金額超過(guò)預(yù)期,責(zé)任準(zhǔn)備金計(jì)提增加,從而減少了承保盈余。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng),承保盈余出現(xiàn)順周期性。
2、保險(xiǎn)投資形式順周期性形成機(jī)制。
證券投資在保險(xiǎn)投資中占據(jù)越來(lái)越重要的地位,資本市場(chǎng)成為保險(xiǎn)投資的重要場(chǎng)所,保險(xiǎn)投資與資本市場(chǎng)密切相連,從而使保險(xiǎn)投資形式具有順周期性。在宏觀經(jīng)濟(jì)景氣時(shí)期,保險(xiǎn)公司投資于資本市場(chǎng)的債券、股票等有價(jià)證券價(jià)格往往出現(xiàn)非理性的上漲,甚至形成資產(chǎn)泡沫,使保險(xiǎn)投資收入顯著提高,保險(xiǎn)公司利潤(rùn)增加。為獲得更多利潤(rùn),保險(xiǎn)公司將更多的資金投入到證券市場(chǎng),放松了對(duì)保險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理。未能充分考慮在保險(xiǎn)投資中各種投資方式的比例,并且沒(méi)有選擇合理的投資組合,來(lái)規(guī)避證券投資面臨的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。由于大量保險(xiǎn)資金投入到證券市場(chǎng)中,
又進(jìn)一步推高債券和股票等有價(jià)證券的價(jià)格。而當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)處于低迷發(fā)展時(shí)期,債券和股票等有價(jià)證券價(jià)格暴跌,保險(xiǎn)公司在證券市場(chǎng)遭受嚴(yán)重?fù)p失,縮減了一保險(xiǎn)公司利潤(rùn)收入,使保險(xiǎn)公司更加注重投資組合選擇。同時(shí),為了減少在資本市場(chǎng)損失,保險(xiǎn)公司要從證券市場(chǎng)上拋售一些債券和股票,回收一部分資金,促,使債券和股票價(jià)格的進(jìn)一步下跌,造成股票市場(chǎng),債券市場(chǎng)出現(xiàn)巨大波動(dòng)。破壞資本市場(chǎng)的穩(wěn)定。
(三)保險(xiǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)管理順周期性形成機(jī)制分析
保險(xiǎn)公司的財(cái)務(wù)管理包括保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)管理、負(fù)債管理、成本費(fèi)用和利潤(rùn)分配管理等。從財(cái)務(wù)管理角度來(lái)看,保險(xiǎn)公司面臨著兩大類風(fēng)險(xiǎn):資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)公司使用動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)分析工具(DFA)和現(xiàn)行公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則都對(duì)保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)和負(fù)債價(jià)值產(chǎn)生影響,強(qiáng)化保險(xiǎn)業(yè)的順周期性。
1、動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)分析工具(DFA)的順周期形成機(jī)制。
動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)分析(Dynamic Financial Analysis,DFA)是一種系統(tǒng)化的財(cái)務(wù)建模方法,其在一系列可能的情、景之下規(guī)劃財(cái)務(wù)結(jié)果,并分析內(nèi)部和外部條件的變化將如何影響財(cái)務(wù)結(jié)果。在宏觀經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)時(shí),作為保險(xiǎn)公司財(cái)務(wù)分析工具的DFA容易強(qiáng)化保險(xiǎn)業(yè)的順周期性。保險(xiǎn)公司采用DFA分析公司財(cái)務(wù)狀況,DFA模型第一部分是隨機(jī)情景生成器,它主要用來(lái)模擬利率、通脹率、股市回報(bào)率等風(fēng)險(xiǎn)因素,這些因素都對(duì)保險(xiǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債產(chǎn)生影響。DFA模型第二部分是歷史數(shù)據(jù)輸入,模型參數(shù)的假設(shè)和戰(zhàn)略假設(shè),最后是DFA模型結(jié)果輸出。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)時(shí),資本與貨幣市場(chǎng)的主要經(jīng)濟(jì)變量如利率、匯率、股票價(jià)格出現(xiàn)波動(dòng),使得DFA分析結(jié)果中,保險(xiǎn)公司資產(chǎn)項(xiàng)目不可避免地出現(xiàn)順周期性。負(fù)債方建模是DFA的核心,其核心內(nèi)容是損失分布,預(yù)期賠付支付。在預(yù)期支付時(shí),由于準(zhǔn)備金計(jì)提規(guī)則的順周期性,使得DFA分析結(jié)果中,公司負(fù)債項(xiàng)目出現(xiàn)順周期性。建立DFA模型要輸入歷史數(shù)據(jù),利用可靠歷史數(shù)據(jù)確定模型參數(shù)假設(shè)中主要參數(shù)的“基準(zhǔn)值”,而歷史數(shù)據(jù)隨著宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)賦值易出現(xiàn)順周期性。
2、公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的順周期形成機(jī)制。
公允價(jià)值準(zhǔn)則,亦稱按市值計(jì)價(jià),是指金融機(jī)構(gòu)應(yīng)根據(jù)當(dāng)時(shí)同一金融產(chǎn)品或相似產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格作為金融資產(chǎn)的估值入賬。在我國(guó),現(xiàn)行企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則要求對(duì)保險(xiǎn)公司交易類和可供出售類資產(chǎn)按照公允價(jià)值計(jì)價(jià)。
公允價(jià)值能夠及時(shí)反映因市場(chǎng)變化而產(chǎn)生的收益和損失,但是公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的運(yùn)用具有順周期性。從經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期角度來(lái)看,公允價(jià)值會(huì)計(jì)助長(zhǎng)了經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)。首先,隨行就市的公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則增加了保險(xiǎn)公司資產(chǎn)和負(fù)債的波動(dòng)性,因交易類資產(chǎn)的公允價(jià)值變動(dòng)和可供出售類資產(chǎn)的公允價(jià)值變動(dòng)分別計(jì)入損益和所有者權(quán)益,使得保險(xiǎn)公司收益和資本的波動(dòng)性增加。其次,增加了保險(xiǎn)體系的順周期性,在經(jīng)濟(jì)周期的特殊階段或臨界拐點(diǎn)階段,公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則具有顯著的放大作用,造成公司資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張或收縮速度明顯加快,從而使泡沫膨脹或蕭條加劇。在宏觀經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期,按照公允價(jià)值計(jì)算的保險(xiǎn)公司資產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲,公司資產(chǎn)、收益、利潤(rùn)和資本等均隨之增長(zhǎng),保險(xiǎn)公司持續(xù)擴(kuò)張經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù);在宏觀經(jīng)濟(jì)衰退時(shí),按照公允價(jià)值計(jì)算的保險(xiǎn)公司資產(chǎn)價(jià)格下跌,保險(xiǎn)公司必須在報(bào)表中迅速反映,使得保險(xiǎn)公司賬面遭受巨額損失,直接影響到盈利水平和公司償付能力,保險(xiǎn)公司投資預(yù)期降低。拋售手中債券,使得金融產(chǎn)品價(jià)格進(jìn)一步下跌,短期內(nèi)引發(fā)市場(chǎng)大幅波動(dòng)。打擊市場(chǎng)信心。
(四)保險(xiǎn)企業(yè)償付能力監(jiān)管順周期性形成機(jī)制分析
償付能力監(jiān)管是保險(xiǎn)監(jiān)督管理部門對(duì)保險(xiǎn)公司償付能力實(shí)施的監(jiān)督和管理,以確保保險(xiǎn)公司有足夠償付能力,促使其穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)和發(fā)展,并保護(hù)被保險(xiǎn)人、受益人的利益。目前,以風(fēng)險(xiǎn)為基礎(chǔ)的償付能力監(jiān)管已成為國(guó)際保險(xiǎn)監(jiān)管的發(fā)展趨勢(shì),在全球得到了廣泛應(yīng)用。歐洲保險(xiǎn)市場(chǎng)致力于建立以風(fēng)險(xiǎn)為基礎(chǔ),綜合評(píng)估公司償付能力的償付能力Ⅱ,而償付能力Ⅱ的核心監(jiān)管指標(biāo)之一是償付能力資本要求(Solvency Capi,tal Requirement,簡(jiǎn)稱SCR),用于吸收保險(xiǎn)公司的重大意外損失。但SCR與風(fēng)險(xiǎn)敏感性正相關(guān),風(fēng)險(xiǎn)敏感性越高,資本順周期性越強(qiáng)。首先,償付能力Ⅱ允許使用標(biāo)準(zhǔn)公式、完全內(nèi)部模型和部分內(nèi)部模型三種方法來(lái)計(jì)算SCR,其中,采用內(nèi)部模型法計(jì)算SCR時(shí),該方法使用的風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)隨經(jīng)濟(jì)周期變化而波動(dòng)。根據(jù)內(nèi)部模型法,風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重函數(shù)是由保險(xiǎn)監(jiān)管部門決定的,但是風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)作為風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重函數(shù)的輸入變量,其順周期性易轉(zhuǎn)化為風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重和SCR的順周期性。當(dāng)經(jīng)濟(jì)上行時(shí),風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)下降,風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重減小,按內(nèi)部模型法計(jì)算的SCR降低,推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)業(yè)務(wù)擴(kuò)張;當(dāng)經(jīng)濟(jì)下行時(shí),風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)上升,風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重增加,按內(nèi)部模型法計(jì)算的SCR提高,推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)業(yè)務(wù)收縮,使保險(xiǎn)市場(chǎng)隨宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。按標(biāo)準(zhǔn)公式法計(jì)算SCR也存在順周期性,根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)公式法,SCR是對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用違約風(fēng)險(xiǎn)、承保風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)負(fù)債匹配風(fēng)險(xiǎn)5類單獨(dú)SCR加總,并考慮了風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系。其中,市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用違約風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)濟(jì)周期密切相關(guān)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí),市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用違約風(fēng)險(xiǎn)低,關(guān)聯(lián)系數(shù)較小,SCR數(shù)額較低,保險(xiǎn)公司具有充足償付能力;當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí),市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和違約風(fēng)險(xiǎn)急劇升高,關(guān)聯(lián)系數(shù)較高,推高了SCR數(shù)額,使得保險(xiǎn)公司償付能力下降。其次,在以風(fēng)險(xiǎn)為基礎(chǔ)的償付能力監(jiān)管框架下,要求對(duì)市場(chǎng)上多種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行整合計(jì)量,實(shí)行整體風(fēng)險(xiǎn)管理,在各種風(fēng)險(xiǎn)之間相互作用下,易導(dǎo)致保險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管的順周期性。
(五)保險(xiǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)激勵(lì)機(jī)制的順周期性形成機(jī)制分析
保險(xiǎn)業(yè)激勵(lì)機(jī)制的扭曲是產(chǎn)生保險(xiǎn)業(yè)順周期性的根源之一。薪酬激勵(lì)是指通過(guò)合理的薪酬制度設(shè)計(jì)和薪酬結(jié)構(gòu)分配,激發(fā)組織成員工作積極性、主動(dòng)性和創(chuàng)造性。為組織創(chuàng)造更多經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益。目前,很多保險(xiǎn)公司在對(duì)管理層和員工進(jìn)行績(jī)效考核時(shí),都將薪酬與公司當(dāng)期效益掛鉤,無(wú)法實(shí)現(xiàn)薪酬安排和公司長(zhǎng)期承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)相一致,不能反映潛在的風(fēng)險(xiǎn)和損失。在經(jīng)濟(jì)上行時(shí),保險(xiǎn)公司在支付高額薪酬時(shí)。只關(guān)注當(dāng)期的盈利水平和公司股價(jià),較少甚至不考慮保險(xiǎn)公司賬面利潤(rùn)的真實(shí)可靠性和公司運(yùn)營(yíng)的安全穩(wěn)定性,使得管理層為獲得高額的股息和紅利,追求個(gè)人的貨幣收入,往往會(huì)置股東長(zhǎng)期利益于不顧,選擇使公司承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn),降低風(fēng)險(xiǎn)管控程度,以獲取更高的風(fēng)險(xiǎn)收入,管理層過(guò)度追求短期利潤(rùn)。而忽視長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn),為實(shí)現(xiàn)短期薪酬最大化而采取順周期的公司經(jīng)營(yíng)策略。在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)。由于公司薪酬激勵(lì)機(jī)制的非對(duì)稱性,公司盈利時(shí),管理層獲得高額的薪酬;公司虧損時(shí),管理層卻不會(huì)因此而受到應(yīng)有的懲罰,促進(jìn)了管理層過(guò)度追求短期回報(bào),形成保險(xiǎn)業(yè)激勵(lì)機(jī)制的順周期性。
四、中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)逆周期監(jiān)管的政策建議
在對(duì)本次金融危機(jī)的反思過(guò)程中,各國(guó)政府和監(jiān)
管部門普遍認(rèn)為,應(yīng)加強(qiáng)金融逆周期監(jiān)管,以降低金融體系的順周期性,防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)同樣也存在著順周期性。為了緩解這種順周期性對(duì)保險(xiǎn)業(yè)的影響,降低保險(xiǎn)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn),應(yīng)借鑒國(guó)際金融監(jiān)管界提出的一系列逆周期監(jiān)管措施。對(duì)我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)實(shí)施逆周期監(jiān)管,提高我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)逆周期監(jiān)管績(jī)效。
1、保險(xiǎn)承保業(yè)務(wù)逆周期監(jiān)管。
根據(jù)經(jīng)濟(jì)周期性變化,對(duì)保險(xiǎn)公司承保業(yè)務(wù)進(jìn)行窗口指導(dǎo),指導(dǎo)保險(xiǎn)公司在風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型和風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)選擇上采取逆周期選擇。在經(jīng)濟(jì)上行時(shí),保險(xiǎn)公司對(duì)承保業(yè)務(wù)核保時(shí),要采取謹(jǐn)慎措施,謹(jǐn)審慎選擇承保的風(fēng)險(xiǎn),鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司采取較為保守的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型和風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)。對(duì)投保人所面臨的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行充分的估計(jì),減少保險(xiǎn)公司承擔(dān)的潛在的風(fēng)險(xiǎn),實(shí)施審慎的風(fēng)險(xiǎn)管理。在經(jīng)濟(jì)下行時(shí),鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司增強(qiáng)信心,適當(dāng)采取相對(duì)激進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型和風(fēng)險(xiǎn)參數(shù),實(shí)施積極的公司風(fēng)險(xiǎn)管理。
2、準(zhǔn)備金會(huì)計(jì)計(jì)提規(guī)則的逆周期監(jiān)管。
為了緩解現(xiàn)行準(zhǔn)備金計(jì)提規(guī)則的順周期性,保險(xiǎn)公司可以采用某種向前看的準(zhǔn)備金計(jì)提規(guī)則,如采用跨周期的準(zhǔn)備金計(jì)提方法。在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期,保險(xiǎn)公司往往采取積極發(fā)展戰(zhàn)略。運(yùn)用激進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型,預(yù)測(cè)保險(xiǎn)期間保險(xiǎn)事件發(fā)生可能性的降低,降低保險(xiǎn)公司準(zhǔn)備金的計(jì)提,使保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)逐漸積累;當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí),保險(xiǎn)公司在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)積累的風(fēng)險(xiǎn)充分暴露出來(lái),保險(xiǎn)公司產(chǎn)生了巨大損失。采取具有前瞻性的跨周期準(zhǔn)備金計(jì)提方法。要求在經(jīng)濟(jì)上行時(shí),保險(xiǎn)公司應(yīng)提取更多準(zhǔn)備金,為了彌補(bǔ)在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)保險(xiǎn)公司所遭受的損失,從而增強(qiáng)保險(xiǎn)公司抵御經(jīng)濟(jì)周期沖擊的能力。
3、實(shí)施公允價(jià)值的逆周期監(jiān)管。
為了緩解公允價(jià)值的順周期性,應(yīng)實(shí)施公允價(jià)值的逆周期監(jiān)管。首先,明確不活躍市場(chǎng)公允價(jià)值準(zhǔn)則。對(duì)流動(dòng)性不足的金融產(chǎn)品估值時(shí),要準(zhǔn)確評(píng)估其風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。其次,根據(jù)FSB、IMF和FSA從監(jiān)管層面上提出應(yīng)對(duì)順周期效應(yīng)的策略,要弱化資本監(jiān)管時(shí)對(duì)會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的依賴,以降低公允價(jià)值會(huì)計(jì)的估計(jì)誤差波動(dòng)和混合計(jì)量波動(dòng)放大金融波動(dòng)的潛在效應(yīng)。再次,保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以對(duì)保險(xiǎn)公司的估值方法、模型和程序進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管,因?yàn)楫?dāng)運(yùn)用公允價(jià)值對(duì)交易不活躍的金融產(chǎn)品估值時(shí),保險(xiǎn)公司往往具有較強(qiáng)的主觀性。通過(guò)對(duì)其估值方法的監(jiān)管,可以促進(jìn)保險(xiǎn)公司改進(jìn)其估值方法和風(fēng)險(xiǎn)管理活動(dòng)。最后,要加強(qiáng)對(duì)保險(xiǎn)公司信息披露,尤其是加強(qiáng)保險(xiǎn)公司公允價(jià)值表外披露,包括公允價(jià)值是如何確定的,所用估值方法預(yù)計(jì)存在的變動(dòng)、所用模型的假設(shè)、導(dǎo)致價(jià)格變動(dòng)的原因以及風(fēng)險(xiǎn)披露,從而實(shí)施透明化監(jiān)管。
4、償付能力中資本要求的逆周期監(jiān)管。
第一,保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)要引入針對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的逆周期償付能力監(jiān)管要求。以風(fēng)險(xiǎn)為導(dǎo)向的傳統(tǒng)償付能力監(jiān)管制度中只考慮了保險(xiǎn)公司個(gè)體風(fēng)險(xiǎn),沒(méi)有包含整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),宏觀審慎性監(jiān)管要求解決這一問(wèn)題。在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期。要求保險(xiǎn)公司增加資本,計(jì)提差額資本,增加資本緩沖空間,可以抑制保險(xiǎn)公司在繁榮時(shí)期的擴(kuò)張沖動(dòng),并且還可以沖減經(jīng)濟(jì)衰退和經(jīng)濟(jì)危機(jī)對(duì)保險(xiǎn)公司償付能力的影響。第二,計(jì)算償付能力Ⅱ的核心監(jiān)管指標(biāo)SCR時(shí),建議財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司采用跨周期評(píng)估法,減少使用時(shí)點(diǎn)評(píng)估法,緩解SCR的順周期性。第三,在償付能力Ⅱ的目標(biāo)資本計(jì)算時(shí),可以引人杠桿率指標(biāo)。杠桿率是保險(xiǎn)公司資本與資產(chǎn)的比率或這一比率的倒數(shù),它的特點(diǎn)是簡(jiǎn)單、透明、不具有風(fēng)險(xiǎn)敏感性。由于償,付能力資本要求具有風(fēng)險(xiǎn)敏感性,而引人杠桿率這一風(fēng)險(xiǎn)敏感性不強(qiáng)的指標(biāo)。在計(jì)算SCR時(shí)可以與內(nèi)部模型法相互補(bǔ)充。
5、薪酬激勵(lì)機(jī)制的逆周期監(jiān)管。
逆周期激勵(lì)監(jiān)管機(jī)制要求保險(xiǎn)公司將經(jīng)營(yíng)決策風(fēng)險(xiǎn)引入薪酬機(jī)制,使高管薪酬遵循風(fēng)險(xiǎn)和收益相匹配的原則,并將高管薪酬與公司長(zhǎng)期績(jī)效掛鉤,建立起動(dòng)態(tài)、持續(xù)、跨周期的業(yè)績(jī)考核和薪酬分配制度。平滑經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)對(duì)公司員工薪酬的影響,使短期激勵(lì)和長(zhǎng)期激勵(lì)相結(jié)合,避免管理層為了追求短期薪酬最大化而采取短期化行為。
對(duì)于保險(xiǎn)業(yè)薪酬激勵(lì)機(jī)制的逆周期監(jiān)管,需要從以下兩個(gè)方面來(lái)考量:一是從整個(gè)經(jīng)濟(jì)周期的角度對(duì)薪酬發(fā)放進(jìn)行統(tǒng)籌安排。鼓勵(lì)在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時(shí)期適當(dāng)降低對(duì)其利潤(rùn)分配的比例,新增一定數(shù)量的利潤(rùn)留成,以供資本補(bǔ)充和經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期薪酬發(fā)放之需。二是在薪酬體系中引入風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整政策,包括風(fēng)險(xiǎn)抵扣、風(fēng)險(xiǎn)延期和風(fēng)險(xiǎn)止付機(jī)制。鑒于經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時(shí)期的風(fēng)險(xiǎn)往往只有到經(jīng)濟(jì)衰退期才能顯現(xiàn),因此,保險(xiǎn)公司在高管薪酬發(fā)放中應(yīng)引人延期支付機(jī)制。且延后支付的時(shí)期必須足夠長(zhǎng),使薪酬不僅能反映保險(xiǎn)公司當(dāng)期的利潤(rùn)和風(fēng)險(xiǎn),而且能反映潛在的長(zhǎng)期可能風(fēng)險(xiǎn)和損失,實(shí)現(xiàn)高管和重要崗位員工薪酬安排與長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)相一致。
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關(guān)鍵詞：金融危機(jī)；金融資產(chǎn)；公允價(jià)值
一 、公允價(jià)值計(jì)量屬性概述
（一）公允價(jià)值的定義及其意義
我國(guó)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則——基本準(zhǔn)則》中的定義如下：在公平交易下，熟悉情況的交易雙方自愿進(jìn)行資產(chǎn)交換或債務(wù)清償?shù)慕痤~。公允價(jià)值本質(zhì)上是一種評(píng)價(jià)根據(jù)市場(chǎng)信息,是市場(chǎng)的價(jià)值資產(chǎn)或負(fù)債,客觀、公正。只有客觀、公正的市場(chǎng)價(jià)格是公平價(jià)值的性能,可作為公允價(jià)值計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)。
基于當(dāng)前的公允價(jià)值建立在現(xiàn)實(shí)的公平交易中,使得會(huì)計(jì)估值從滯后的歷史成本會(huì)計(jì)中擺脫出來(lái)，見(jiàn)證了一個(gè)偉大的改變。公允價(jià)值會(huì)計(jì)的創(chuàng)意體現(xiàn)為:一是堅(jiān)持會(huì)計(jì)要素的定義,強(qiáng)調(diào)價(jià)值是為企業(yè)帶來(lái)或?qū)?dǎo)致流出的未來(lái)現(xiàn)金流量,回答會(huì)計(jì)測(cè)量的兩種不同級(jí)別的問(wèn)題（計(jì)量什么？如何計(jì)量？）；二是會(huì)計(jì)測(cè)量必須基于當(dāng)前時(shí)間，摒棄了傳統(tǒng)的靜態(tài)報(bào)表，堅(jiān)持動(dòng)態(tài)會(huì)計(jì)概念。到目前為止，F(xiàn)ASB建立公平價(jià)值理論為核心的會(huì)計(jì)計(jì)量系統(tǒng)框架，在代替歷史成本計(jì)量模型作為主流在這個(gè)過(guò)程中,是關(guān)鍵的一步。
（二）公允價(jià)值在本次金融危機(jī)中的非議
在金融危機(jī)的各種分析和批評(píng)中,公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則加劇金融危機(jī)的可能已成為人們關(guān)注的焦點(diǎn)。在所受損失是災(zāi)難性的金融圈,一致認(rèn)為公允價(jià)值計(jì)量加劇了金融危機(jī)，要求修改公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則；金融危機(jī)爆發(fā)后,美國(guó)的金融部門和國(guó)會(huì)成員針對(duì)美國(guó)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則,公允價(jià)值計(jì)量的金融工具的需求過(guò)于現(xiàn)實(shí),并迅速反映了金融機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)狀況，因此使危機(jī)的嚴(yán)重性進(jìn)一步加深。他們的主要代表機(jī)構(gòu)和人物是花旗、美林、瑞銀、美國(guó)國(guó)際集團(tuán),美國(guó)金融家協(xié)會(huì)ABA ,美聯(lián)儲(chǔ)FR,國(guó)際貨幣基金組織,麥凱恩等。
會(huì)計(jì)界和經(jīng)濟(jì)界人士則認(rèn)為，準(zhǔn)則的指導(dǎo)方針沒(méi)有問(wèn)題,問(wèn)題是金融機(jī)構(gòu)對(duì)準(zhǔn)則雙向和功利主義的態(tài)度，將金融危機(jī)歸咎于“公允價(jià)值”是不公平的,公平價(jià)值是忠實(shí)地記錄和反映金融資產(chǎn)價(jià)格真正的改變,并沒(méi)有惡化金融危機(jī)。他們的主要代表機(jī)構(gòu)和人物是美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)FASB,國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì),機(jī)構(gòu)投資者委員會(huì)，審計(jì)質(zhì)量中心,注冊(cè)財(cái)務(wù)分析師協(xié)會(huì), Robert Hertz，David Tweedie。Dennis Nally。
二、 金融危機(jī)下金融資產(chǎn)公允價(jià)值計(jì)量面臨的問(wèn)題
（一）各種估計(jì)參數(shù)的取得具有一定彈性
未來(lái)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法中的各種參數(shù)估計(jì)是有一定的彈性。未來(lái)現(xiàn)金流貼現(xiàn)的想法簡(jiǎn)單、容易理解，但在實(shí)際應(yīng)用中,由于各種變量的確定方法是非常靈活的,如果變量的選擇不合理,結(jié)果并沒(méi)有一個(gè)公平和可比性,從而誤導(dǎo)投資者。在正常情況下,可以反映出不同類型的未來(lái)現(xiàn)金流量差異因素有五個(gè)方面: ①未來(lái)的現(xiàn)金流的估計(jì)；②在這些現(xiàn)金流的金額和實(shí)踐各種可能發(fā)生變化的預(yù)測(cè)；③用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率表示資金的時(shí)間價(jià)值；④存在于資產(chǎn)或負(fù)債價(jià)中格的不確定性; ⑤其他很難確定的因素,如資產(chǎn)變現(xiàn)困難和市場(chǎng)的不完善。上面的每一個(gè)方面需要財(cái)務(wù)人員的職業(yè)判斷和評(píng)估,不同的參數(shù)將直接導(dǎo)致公允價(jià)值的顯著差異。
（二）資產(chǎn)評(píng)估流程尚不規(guī)范，資產(chǎn)評(píng)估隊(duì)伍的建設(shè)有待加強(qiáng)
如果既不活躍市場(chǎng)中,也不能使用該模型來(lái)確定公允價(jià)值,那么一個(gè)專業(yè)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)將成為企業(yè)獲得資產(chǎn)或負(fù)債的公允價(jià)值是另一個(gè)重要的選擇。但目前許多專業(yè)評(píng)估機(jī)構(gòu)不遵循操作規(guī)則的實(shí)踐,影響了機(jī)構(gòu)評(píng)估的質(zhì)量,很難獲得客觀、公正公平價(jià)值。另一方面,評(píng)估部門執(zhí)業(yè)時(shí)的自我意識(shí)和專業(yè)水平也是影響公允價(jià)值的一個(gè)原因，評(píng)估人員素質(zhì)直接影響著公平的公允價(jià)值性。金融危機(jī)期間,對(duì)于美國(guó)金融機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō),公允價(jià)值計(jì)量很容易導(dǎo)致交易價(jià)格下降——提取撥備、核減權(quán)益——恐慌性拋售,價(jià)格進(jìn)一步下跌——必須繼續(xù)增加撥備的條款,并繼續(xù)減少權(quán)益的惡性循環(huán)。
（三）容易成為利潤(rùn)操縱的工具
交易性金融資產(chǎn)及持有至到期金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)記入當(dāng)期損益，即把潛在的、未實(shí)現(xiàn)的投資損益列入資產(chǎn)負(fù)債表，從而使利潤(rùn)不變。我國(guó)的資本市場(chǎng)還不夠完善, 活躍的資產(chǎn)交換二級(jí)市場(chǎng)尚未形成,獲得的公允價(jià)值存在隨意性，給人工調(diào)整賬面價(jià)值留下操縱的利潤(rùn)空間。此外,上市公司的控股股東很可能會(huì)在公司出現(xiàn)虧損的情況下，或者出于維持公司業(yè)績(jī)或者配股的需要，通過(guò)債務(wù)重組確認(rèn)重組收益來(lái)改變上市公司的當(dāng)期損益。這種人為因素的影響使資產(chǎn)信息帶有一定的主觀色彩，甚至帶來(lái)任意操縱會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的可能性，信息的可靠性受到質(zhì)疑。公允價(jià)值計(jì)量、債務(wù)重組收益可以進(jìn)利潤(rùn)，使包裝利潤(rùn)又有了可乘之機(jī)。
三、公允價(jià)值計(jì)量的改革方向及相關(guān)建議
（一）公允價(jià)值計(jì)量的改革方向
1、不斷完善非理性市場(chǎng)環(huán)境下的估值技術(shù)運(yùn)用
研究表明,大約有85%的以公允價(jià)值計(jì)量的金融資產(chǎn)是在以二、三級(jí)參數(shù)估計(jì)體系下來(lái)報(bào)告的,對(duì)這部分資產(chǎn)的估價(jià)并非完全建立在市價(jià)的基礎(chǔ)上, 而是將可觀察到的指標(biāo)和無(wú)法觀察到的指標(biāo)添加到模型中來(lái)估值。因此,只有建立模型和參數(shù)選擇的指導(dǎo),改善其規(guī)范和可靠性,才能減少企業(yè)人為影響經(jīng)濟(jì)后果的動(dòng)機(jī)。我們應(yīng)該考慮非活躍市場(chǎng)公允價(jià)值的確定方法：即當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格是非公允的,是否通過(guò)考慮價(jià)格下滑時(shí)間長(zhǎng)短、跌幅以及市場(chǎng)流動(dòng)性等因素,借助內(nèi)部估值模型和假設(shè)條件來(lái)確定金融資產(chǎn)的公允價(jià)值。
關(guān)鍵詞:企業(yè)并購(gòu);財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);防范措施
中圖分類號(hào):F23文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A
一、企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的類型
(一)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也稱目標(biāo)企業(yè)估值風(fēng)險(xiǎn),是指由于并購(gòu)方對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估值與目標(biāo)企業(yè)實(shí)際價(jià)值出現(xiàn)差異,從而引起并購(gòu)方出現(xiàn)財(cái)務(wù)損失的可能性。目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)取決于并購(gòu)企業(yè)對(duì)其未來(lái)自由現(xiàn)金流量和時(shí)間的預(yù)測(cè)。對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估可能因預(yù)測(cè)不當(dāng)而不夠準(zhǔn)確,這就產(chǎn)生了并購(gòu)公司的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。
(二)融資風(fēng)險(xiǎn)。與并購(gòu)相關(guān)的融資風(fēng)險(xiǎn)具體包括資金是否在數(shù)量上和時(shí)間上保證需要、融資方式是否適合并購(gòu)動(dòng)機(jī),現(xiàn)金支付是否會(huì)影響企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)等。在并購(gòu)企業(yè)沒(méi)有足夠現(xiàn)金盈余來(lái)支付收購(gòu)價(jià)款時(shí),合理的融資方式和適度的融資額度對(duì)并購(gòu)后企業(yè)的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)將產(chǎn)生重大影響。
(三)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)并購(gòu)后由于債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重,缺乏短期融資,導(dǎo)致出現(xiàn)支付困難的可能性。這種風(fēng)險(xiǎn)在采用現(xiàn)金支付方式的并購(gòu)企業(yè)中表現(xiàn)得尤為突出。由于采用現(xiàn)金收購(gòu)的企業(yè)首先考慮的是資產(chǎn)的流動(dòng)性,企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)和速動(dòng)資產(chǎn)的質(zhì)量越高,變現(xiàn)能力就越高,企業(yè)越能迅速順利地獲取收購(gòu)資金。由于并購(gòu)活動(dòng)占用了企業(yè)大量的流動(dòng)性資源,因此降低了企業(yè)對(duì)外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)能力,增加了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
二、企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的原因
企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要是由于并購(gòu)估價(jià)不準(zhǔn)確、并購(gòu)支付方式不恰當(dāng)、并購(gòu)融資不合理等原因所引起的。
(一)并購(gòu)估價(jià)不準(zhǔn)確。對(duì)被并購(gòu)方的價(jià)值評(píng)估,即資產(chǎn)價(jià)值和盈利價(jià)值等方面的評(píng)估稍有不慎,就有可能使并購(gòu)方因出價(jià)過(guò)高、并購(gòu)成本過(guò)高,超過(guò)自身的承受能力,從而造成資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高,并購(gòu)方企業(yè)不能實(shí)現(xiàn)預(yù)期盈利。在實(shí)際并購(gòu)活動(dòng)中,對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估不準(zhǔn)確的可能性很大,主要原因有:
1、信息不對(duì)稱。對(duì)企業(yè)并購(gòu)來(lái)說(shuō),信息不對(duì)稱程度的高低,主要取決于以下兩個(gè)方面的因素:一是目標(biāo)企業(yè)的類型。如果目標(biāo)企業(yè)是上市公司,并購(gòu)方就比較容易取得目標(biāo)企業(yè)的年度報(bào)告、股價(jià)變化情況、企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和財(cái)務(wù)報(bào)表等信息。如果目標(biāo)企業(yè)是非上市公司,并購(gòu)方便較難收集到這些資料,很難對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行準(zhǔn)確的評(píng)估。這樣便會(huì)增加企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);二是并購(gòu)企業(yè)的初衷。如果并購(gòu)企業(yè)是善意的,并購(gòu)雙方就會(huì)充分地交流和溝通信息,并且及時(shí)主動(dòng)地提供并購(gòu)所需要的資料。反之,并購(gòu)企業(yè)在取得真實(shí)的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果等方面就會(huì)遇到阻礙。
2、企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法選擇不當(dāng)。企業(yè)價(jià)值有多種評(píng)估方法,包括凈資產(chǎn)法、市盈率法、現(xiàn)金流量法、資本資產(chǎn)定價(jià)模型、清算價(jià)值估計(jì)法等等。并購(gòu)方可根據(jù)目標(biāo)企業(yè)是否是上市公司、并購(gòu)的支付方式以及并購(gòu)的不同需要而選擇不同的方法。目前,主要以凈資產(chǎn)法和現(xiàn)金流量法為常用的目標(biāo)企業(yè)定價(jià)方法。但這兩種方法有其內(nèi)在的缺陷,前者不能反映目標(biāo)公司的未來(lái)獲利能力,而且其計(jì)算結(jié)果與采用的會(huì)計(jì)核算方法有關(guān),不同的核算方法會(huì)得出不同的計(jì)算結(jié)果,具有一定的隨意性;后者由于對(duì)貼現(xiàn)率選擇和對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流量的估計(jì)存在很強(qiáng)的主觀性,往往會(huì)造成結(jié)果的不正確。
(二)并購(gòu)支付方式選擇不當(dāng)。企業(yè)并購(gòu)的支付財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),主要是指與資金流動(dòng)性和股權(quán)稀釋有關(guān)的并購(gòu)資金使用風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購(gòu)的主要支付方式有現(xiàn)金支付和股票交換等。
1、現(xiàn)金支付引起的風(fēng)險(xiǎn)。現(xiàn)金支付方式所帶來(lái)的主要風(fēng)險(xiǎn)是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是由于并購(gòu)后企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流量具有不確定性,缺乏足夠的資金還債,繼而資本結(jié)構(gòu)惡化而形成的風(fēng)險(xiǎn)。由于采用現(xiàn)金收購(gòu)的企業(yè)首先考慮的是資產(chǎn)的流動(dòng)性,只有流動(dòng)資產(chǎn)或速動(dòng)資產(chǎn)的質(zhì)量越高,變現(xiàn)能力越強(qiáng),企業(yè)獲取收購(gòu)資金才能更順利、更迅速,但是由于此時(shí)并購(gòu)活動(dòng)占用了企業(yè)大量的流動(dòng)資金,必然導(dǎo)致企業(yè)對(duì)外部環(huán)境變化的反應(yīng)能力與協(xié)調(diào)能力降低,從而增加了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
2、股票支付引起的風(fēng)險(xiǎn)。股票交換是指以并購(gòu)方股票替換目標(biāo)企業(yè)的股票,即以股換股。這種支付方式有可能會(huì)稀釋股權(quán)和每股收益,而且由于新股發(fā)行成本高,且手續(xù)繁雜,會(huì)引來(lái)投機(jī)者的套利,使并購(gòu)雙方遭受損失。
(三)并購(gòu)融資不合理
1、內(nèi)部融資風(fēng)險(xiǎn)。內(nèi)部融資是指企業(yè)利用內(nèi)部資金進(jìn)行并購(gòu),不借助外力籌資的方法。內(nèi)部融資無(wú)須償還、無(wú)成本費(fèi)用,可以大大降低企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn),但其引起的其他財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。一方面大多數(shù)企業(yè)很難依靠自身的資金來(lái)完成整個(gè)并購(gòu)過(guò)程;另一方面它占用了企業(yè)寶貴的流動(dòng)資金,會(huì)降低企業(yè)對(duì)外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和調(diào)節(jié)能力,而一旦重新融資出現(xiàn)困難,會(huì)危及企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。
2、外部融資風(fēng)險(xiǎn)。外部融資與內(nèi)部融資恰恰相反,是通過(guò)外部渠道籌集并購(gòu)資金,包括權(quán)益融資和債務(wù)融資。權(quán)益融資是指企業(yè)通過(guò)增資擴(kuò)股的方式進(jìn)行融資,通過(guò)發(fā)行股票籌集并購(gòu)所需資金。由于權(quán)益融資所籌資金不需要按期還本付息,償債風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小,但是由于發(fā)行普通股的申報(bào)審批過(guò)程復(fù)雜,拖延時(shí)間較長(zhǎng),比較容易耽誤并購(gòu)的最佳時(shí)機(jī),而給企業(yè)帶來(lái)?yè)p失。債務(wù)融資是指企業(yè)通過(guò)舉債來(lái)籌集并購(gòu)所需資金。債務(wù)融資將會(huì)提高企業(yè)負(fù)債比例,可能使公司偏離最佳資本結(jié)構(gòu);并購(gòu)公司在并購(gòu)時(shí)舉債,會(huì)由于高比例的負(fù)債影響其信用等級(jí),增加融資難度;背上了沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)后,如果公司不具備較強(qiáng)的獲利能力和現(xiàn)金回收能力,將會(huì)因?yàn)閮斶€不了債務(wù)本息而陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。
三、企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范與控制
(一)提高目標(biāo)企業(yè)估值的準(zhǔn)確性
1、做好并購(gòu)前的調(diào)查評(píng)價(jià)。并購(gòu)雙方信息不對(duì)稱是產(chǎn)生目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的根本原因,因此,并購(gòu)方在并購(gòu)前應(yīng)當(dāng)對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行詳盡的審查和評(píng)價(jià)。并購(gòu)方可以聘請(qǐng)投資銀行根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略進(jìn)行全面策劃,審定目標(biāo)企業(yè),并且對(duì)目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)行全面分析,對(duì)目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)自由現(xiàn)金流量作出合理預(yù)測(cè),在此基礎(chǔ)之上估計(jì)出目標(biāo)企業(yè)的相對(duì)真實(shí)價(jià)值,從而有效降低估值風(fēng)險(xiǎn)。
2、重視表外資源的分析。表外資源對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估能產(chǎn)生重要影響,表外融資和不在會(huì)計(jì)報(bào)表內(nèi)反映的某些重要資源常常會(huì)引發(fā)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。針對(duì)這種情況,一方面要重點(diǎn)調(diào)查售后回租、應(yīng)收賬款抵借以及集團(tuán)內(nèi)部相互抵押擔(dān)保融資、債務(wù)轉(zhuǎn)移、現(xiàn)金調(diào)劑等行為;另一方面也要對(duì)人力資源、特許經(jīng)營(yíng)權(quán)等重要的表外資源價(jià)值作出合理估計(jì)。
3、建立和完善企業(yè)價(jià)值評(píng)估體系。第一,建立基礎(chǔ)分析評(píng)估體系。這個(gè)體系應(yīng)該包括財(cái)務(wù)分析評(píng)估、產(chǎn)業(yè)分析評(píng)估及營(yíng)運(yùn)狀況分析評(píng)估三個(gè)子系統(tǒng)。在財(cái)務(wù)分析評(píng)估中,應(yīng)區(qū)分上市與非上市公司、境內(nèi)與涉外企業(yè)分別統(tǒng)一一系列財(cái)務(wù)指標(biāo)。產(chǎn)業(yè)分析系統(tǒng)包括對(duì)國(guó)家的產(chǎn)業(yè)政策、法律環(huán)境、產(chǎn)業(yè)狀況及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的分析。根據(jù)國(guó)家規(guī)定的一系列指導(dǎo)性指標(biāo),并購(gòu)方能夠定性和定量地了解企業(yè)所面臨的外部環(huán)境,企業(yè)在行業(yè)中的地位以及整個(gè)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)。通過(guò)營(yíng)運(yùn)狀況分析系統(tǒng),可以了解企業(yè)的營(yíng)運(yùn)狀況如何,是否具有連續(xù)性,及營(yíng)運(yùn)中存在的問(wèn)題,為對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估和為并購(gòu)后實(shí)施企業(yè)整合提供依據(jù);第二,完善價(jià)值評(píng)估方法系統(tǒng)。企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法很多,企業(yè)價(jià)值的評(píng)估方法有賬面價(jià)值法、市場(chǎng)價(jià)值法、清算價(jià)值法、凈現(xiàn)值法和市盈率法等。可以根據(jù)不同的評(píng)估方法建立相應(yīng)的估價(jià)模型,并根據(jù)并購(gòu)的發(fā)展對(duì)現(xiàn)有的估價(jià)模型進(jìn)行完善。并購(gòu)公司也可以綜合運(yùn)用定價(jià)模型,將運(yùn)用清算價(jià)值法得到的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值作為并購(gòu)價(jià)格的下限,將現(xiàn)金流量法確立的企業(yè)價(jià)值作為并購(gòu)價(jià)格的上限,然后根據(jù)雙方在該區(qū)間內(nèi)協(xié)商確定的價(jià)格作為并購(gòu)價(jià)格。
4、聘請(qǐng)經(jīng)驗(yàn)豐富的中介機(jī)構(gòu)。并購(gòu)方應(yīng)該聘請(qǐng)經(jīng)驗(yàn)豐富的中介機(jī)構(gòu),包括經(jīng)紀(jì)人、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所、律師事務(wù)所等做指導(dǎo)。中介機(jī)構(gòu)有專業(yè)的人才、科學(xué)的程序和方法,還能比較準(zhǔn)確地掌握目標(biāo)企業(yè)的各類信息,改變信息不對(duì)稱的現(xiàn)象,減少估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。另外,中介機(jī)構(gòu)可以對(duì)并購(gòu)后的新企業(yè)的重組和整合提供專業(yè)指導(dǎo),以期用最小的代價(jià)促進(jìn)并購(gòu)順利進(jìn)行。
(二)選擇適當(dāng)?shù)闹Ц斗绞健２①?gòu)方要根據(jù)自身和目標(biāo)企業(yè)的特點(diǎn),有針對(duì)性地做出支付方式的選擇。若企業(yè)有足夠的現(xiàn)金保證并購(gòu)實(shí)施后企業(yè)能產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流,可考慮現(xiàn)金并購(gòu)方式。采用現(xiàn)金并購(gòu)方式時(shí),若企業(yè)是采用外部融資的方式作為現(xiàn)金來(lái)源,則可將短期融資方式作為并購(gòu)后對(duì)目標(biāo)企業(yè)追加短期營(yíng)運(yùn)資金所需的資金來(lái)源,將中長(zhǎng)期融資方式作為并購(gòu)后中長(zhǎng)期投資項(xiàng)目所需資金來(lái)源。這樣使資金回收期和償債期相吻合,減輕企業(yè)的財(cái)務(wù)壓力。
采用股票并購(gòu)方式時(shí),最重要的是雙方換股價(jià)格和換股比率的確定。換股比率直接決定了并購(gòu)后雙方在企業(yè)的控制權(quán)可能在換股并購(gòu)中被稀釋,但是并購(gòu)可能會(huì)帶來(lái)每股收益或每股凈資產(chǎn)的提升,也會(huì)帶來(lái)企業(yè)在整個(gè)行業(yè)地位的提升。
承債式并購(gòu)對(duì)于并購(gòu)方企業(yè)的整合能力、經(jīng)營(yíng)管理能力是一個(gè)巨大的挑戰(zhàn)。如果處理得好,就可以盤活目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn),實(shí)現(xiàn)企業(yè)規(guī)模的迅速擴(kuò)張。在選擇這種并購(gòu)方式時(shí),并購(gòu)方要選擇那種在某一方面做得出色的企業(yè)中的持股比重,因此要仔細(xì)測(cè)算一個(gè)雙方都能接受的控制權(quán)變化范圍,能與并購(gòu)方形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)的企業(yè)作為并購(gòu)目標(biāo)。
現(xiàn)金并購(gòu)、換股并購(gòu)和承債式并購(gòu)三種方式各有利弊,在并購(gòu)實(shí)務(wù)中,并購(gòu)方要根據(jù)自身的實(shí)際情況,慎重比較各種并購(gòu)支付方式給企業(yè)帶來(lái)的影響,綜合考慮現(xiàn)金流、資本結(jié)構(gòu)、控制權(quán)等關(guān)鍵因素以后,再做出選擇。
(三)選擇合適的融資方式。企業(yè)在進(jìn)行融資決策時(shí),應(yīng)積極開(kāi)拓不同的融資渠道。同時(shí),要注重優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。合理確定融資結(jié)構(gòu)應(yīng)遵循以下原則:一是遵循資本成本最小化原則。既要將自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本的籌資成本進(jìn)行比較,也要對(duì)三者分別分析其邊際收益和邊際成本;二是自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤Ｔ谶@個(gè)前提下,并購(gòu)企業(yè)可通過(guò)分析資產(chǎn)負(fù)債的期限結(jié)構(gòu),將未來(lái)的現(xiàn)金流入與流出按期限進(jìn)行分裝組合,尋找出現(xiàn)正現(xiàn)金流和資金缺口的時(shí)點(diǎn),不斷調(diào)整自身的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu),然后還要對(duì)長(zhǎng)期負(fù)債和短期負(fù)債的期限、數(shù)額結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。
(作者單位:遼寧對(duì)外經(jīng)貿(mào)學(xué)院)
主要參考文獻(xiàn):
[1]傅曉菁.企業(yè)并購(gòu)中目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)及防范.會(huì)計(jì)之友,2008.3.
關(guān)鍵詞：經(jīng)濟(jì)附加值（EVA）；傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)；公司市值；股價(jià)表現(xiàn)
中圖分類號(hào)：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B 文章編號(hào)：1674-2265（2017）03-0038-06
一、引言
貴州茅臺(tái)酒股份有限公司（股票代碼600519，以下簡(jiǎn)稱貴州茅臺(tái)公司）2016年成為我國(guó)第一高價(jià)股①，一舉摘得“股王”的榮譽(yù)。支撐貴州茅臺(tái)高股價(jià)最重要基礎(chǔ)在于其驕人的業(yè)績(jī)。那么，該公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效真實(shí)情況如何，公司業(yè)績(jī)與其股價(jià)有著何種內(nèi)在聯(lián)系，是本文研究的核心問(wèn)題。
上市企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與其股價(jià)是否存在內(nèi)在的關(guān)聯(lián)，這是學(xué)術(shù)界長(zhǎng)期爭(zhēng)論的話題。這一主題研究的關(guān)鍵在于如何科學(xué)客觀地評(píng)價(jià)上市公司真實(shí)財(cái)務(wù)狀況，在此基礎(chǔ)上分析公司業(yè)績(jī)與股價(jià)的相關(guān)性。目前的財(cái)務(wù)分析模式主要包括傳統(tǒng)財(cái)務(wù)分析法與新型的經(jīng)濟(jì)增加值分析法。傳統(tǒng)財(cái)務(wù)分析法利用上市公司對(duì)外披露的財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)，通過(guò)計(jì)算反映其償債能力、盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力以及公司發(fā)展能力的多種指標(biāo)，以此評(píng)價(jià)公司財(cái)務(wù)狀況、營(yíng)利能力強(qiáng)弱、資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)績(jī)效，以及公司未來(lái)發(fā)展前景。經(jīng)濟(jì)增加值（Economic Value Added，EVA）是近年來(lái)日益受到重視的先進(jìn)評(píng)價(jià)方法，許多專業(yè)投資公司將其作為重要績(jī)效評(píng)價(jià)體系，并用以判斷公司的投資價(jià)值。
經(jīng)濟(jì)增加值在國(guó)外的研究已有20余年的歷史。最早是由美國(guó)斯騰?斯圖爾特咨詢公司（Stern Stewart和Co.）于1991年提出來(lái)的，其基本經(jīng)濟(jì)原理是在公司傳統(tǒng)財(cái)務(wù)利潤(rùn)的基礎(chǔ)上，考慮為獲取利潤(rùn)所付出的資本成本（債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本）的條件下，計(jì)算公司的真實(shí)經(jīng)濟(jì)增加價(jià)值，以此測(cè)度企業(yè)的價(jià)值和評(píng)價(jià)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。具體計(jì)算方法是采取一系列會(huì)計(jì)事項(xiàng)調(diào)整，計(jì)算企業(yè)稅后凈利潤(rùn)并減去為獲取該部分利潤(rùn)而投入的所有資本成本的剩余收益。從研究經(jīng)濟(jì)增加值的領(lǐng)域來(lái)看，大部分文獻(xiàn)是研究EVA與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)聯(lián)，直接研究EVA與公司股價(jià)表現(xiàn)的文獻(xiàn)并不多。從已有研究成果可以看出，國(guó)外學(xué)者Uyemura等（1996）通過(guò)對(duì)比研究EVA與其他傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)EVA由于考慮了資本成本并調(diào)整報(bào)告收益能使會(huì)計(jì)扭曲降到最小。O’Hanlon和Peasnell提出EVA為企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)提出了一個(gè)寶貴的框架，能在估值中將錯(cuò)誤的會(huì)計(jì)信息調(diào)整正確。
國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)EVA的研究在最近10年已取得了大量研究成果。部分學(xué)者應(yīng)用EVA理論，對(duì)我國(guó)企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)體系的改進(jìn)進(jìn)行了研究，例如谷w和于東智（2000）通過(guò)研究EVA指標(biāo)對(duì)GAAP的調(diào)整，以及EVA相關(guān)的激勵(lì)制度，對(duì)我國(guó)企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)的發(fā)展進(jìn)行了探討。池國(guó)華等（2003）應(yīng)用EVA理論，從外部投資者的角度對(duì)上市企業(yè)的整體經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)系統(tǒng)創(chuàng)新與改進(jìn)提出了建議。黃衛(wèi)偉和李春瑜（2004）將EVA引入激勵(lì)機(jī)制，作為管理者工作績(jī)效考核的一項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)現(xiàn)公司股東和管理者之間的博弈會(huì)受到EVA指標(biāo)的影響。姜再勇等（2007）借鑒EVA，對(duì)如何衡量我國(guó)制造業(yè)的投資效率進(jìn)行了研究，研究結(jié)果顯示高投資率對(duì)提升企業(yè)價(jià)值有促進(jìn)作用。部分學(xué)者主要運(yùn)用實(shí)證分析法，對(duì)EVA與企業(yè)績(jī)效的關(guān)聯(lián)度進(jìn)行了研究。李洪等（2006）采取主成分分析法，對(duì)比傳統(tǒng)績(jī)效指標(biāo)與EVA指標(biāo)的相關(guān)指數(shù)，結(jié)果顯示EVA與傳統(tǒng)績(jī)效指標(biāo)具有相關(guān)性。盧李等（2016）運(yùn)用EVA方法對(duì)我國(guó)上市商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)績(jī)效進(jìn)行了衡量，結(jié)果發(fā)現(xiàn)我國(guó)商業(yè)銀行績(jī)效近年來(lái)顯著提高。倪敏（2012）通過(guò)構(gòu)建EVA與凈利潤(rùn)的數(shù)理關(guān)系模型，對(duì)我國(guó)上市企業(yè)的價(jià)值與傳統(tǒng)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)盈利的不同進(jìn)行了比較研究。張彩江（2008）、周佰成等（2011）、袁曉玲等（2012）、謝朝陽(yáng)（2014）、茅瀛懷（2004）對(duì)經(jīng)濟(jì)增加值在企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)和管理激勵(lì)中的應(yīng)用都做了進(jìn)一步研究。
隨著人們運(yùn)用EVA的成功經(jīng)驗(yàn)不斷積累，此方法正逐漸受到了學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界的推崇。那么，傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)與EVA在評(píng)估公司價(jià)值估值時(shí)哪種方法更優(yōu)，并且對(duì)公司股價(jià)表現(xiàn)的解釋力更強(qiáng)，這將是本文研究的主旨。
二、研究O計(jì)
（一）變量設(shè)計(jì)
為比較兩種財(cái)務(wù)分析模式實(shí)際運(yùn)用結(jié)果，以此解析我國(guó)上市企業(yè)股價(jià)的市場(chǎng)表現(xiàn)，本文對(duì)傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)法和EVA法進(jìn)行分析。
1. 傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)法。傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)法是根據(jù)公司公開(kāi)披露財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)，通過(guò)計(jì)算有關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)，對(duì)公司的財(cái)務(wù)狀況與業(yè)績(jī)加以量化。該方法采用的主要財(cái)務(wù)指標(biāo)體系見(jiàn)表1。
由表1，根據(jù)本文比較研究需要，從上述三類指標(biāo)體系中各選取一個(gè)典型指標(biāo)――凈資產(chǎn)收益率（ROE）、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（NPGR）、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率（ET）作為解釋變量。
2. EVA指標(biāo)法。EVA是通過(guò)一系列會(huì)計(jì)事項(xiàng)調(diào)整后的凈利潤(rùn)扣除為獲得利潤(rùn)而付出的所有資本成本后的剩余收益。EVA指標(biāo)值越高，則反映公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)胶谩Ｆ渚唧w計(jì)算步驟如下：
其中，EVAt是第t期的經(jīng)濟(jì)增加值；NOPATt是調(diào)整后的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)；TCt是調(diào)整后的全部資本成本（包括權(quán)益資本和債務(wù)資本）；WACCt是加權(quán)平均成本率。
（1）經(jīng)調(diào)整的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。
[NOPATt=NPt+（NEBt-NEIt+DIEt）（1-25%）+DTLt-DITAt+MIt+αt]
其中，NPt是凈利潤(rùn)；NEBt是營(yíng)業(yè)外支出；NEIt是營(yíng)業(yè)外收入；DIEt是債務(wù)利息支出；DTL是第t期當(dāng)期遞延所得稅負(fù)債增加額；DITA是第t期當(dāng)期遞延所得稅資產(chǎn)增加額；MIt是少數(shù)股東權(quán)益；αt是當(dāng)期各種會(huì)計(jì)準(zhǔn)備變化數(shù)，25%是所得稅稅率。
（2）全部資本成本。
其中，DCt是指第t期付出的債務(wù)資本成本；ECt是指支出的權(quán)益資本成本；LTLt表示長(zhǎng)期借款；STLt表示短期借款；BPt是指應(yīng)付債券；SPt是指專項(xiàng)應(yīng)付款；DTL表示第t期當(dāng)期的所有遞延所得稅負(fù)債；DITA是指第t期當(dāng)期所有遞延所得稅資產(chǎn)；CSIt指普通股權(quán)益；ψt表示第t期當(dāng)期的各種會(huì)計(jì)準(zhǔn)備期末余額。
（3）加權(quán)平均資本成本。
其中，[WACCt]表示第t期的加權(quán)平均資本成本；[WDCCt]表示加權(quán)債務(wù)資本成本；[WCOECt]表示加權(quán)權(quán)益資本成本；[σt]是第t期的債務(wù)資本成本率，文中選取同期銀行貸款利率（一年期）作為[σt]；[εt]是權(quán)益資本成本率；[rft]表示無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；[βt]是上市公司股票的貝塔值（風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)）；[kmt]表示市場(chǎng)報(bào)酬率（本文中，選取同期銀行一年期存款利率作為[rft]指標(biāo)參數(shù)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)指數(shù)參照GDP增長(zhǎng)率）。
3. 公司市值。本文旨在對(duì)我國(guó)上市企業(yè)的股票價(jià)格表現(xiàn)進(jìn)行解釋，故選取各期該公司的年均市值作為股價(jià)表現(xiàn)的參數(shù)。市值是根據(jù)上市公司發(fā)行股份數(shù)量與市場(chǎng)價(jià)格計(jì)算的股票總市場(chǎng)價(jià)值，其計(jì)算公式如下：
[MVt=SPt×nt]
其中，MVt是第t期的上市公司的市場(chǎng)價(jià)值；SPt是第t期的每股市價(jià)；nt是第t期的上市流通股數(shù)，再求各期平均值作為股市表現(xiàn)的衡量指標(biāo)。
（二）模型構(gòu)建
本文擬對(duì)傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)、EVA與貴州茅臺(tái)公司股價(jià)表現(xiàn)之間的相關(guān)性進(jìn)行研究，主要利用圖形與數(shù)值描述，借助相關(guān)系數(shù)與回歸分析的研究方法，通過(guò)構(gòu)造三個(gè)回歸模型的回歸系數(shù)以及擬合優(yōu)度，來(lái)對(duì)傳統(tǒng)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)、EVA對(duì)股市表現(xiàn)的解釋能力進(jìn)行對(duì)比研究。
模型假設(shè)：（1）證券市場(chǎng)是有效市場(chǎng)；（2）該公司的市值與EVA呈正相關(guān)關(guān)系；（3）該公司的市值與凈資產(chǎn)收益率（ROE）、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率（NPGR）、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率（ET）也呈正相關(guān)關(guān)系。
根據(jù)以上假設(shè)，選取各期公司股票平均市值為被解釋變量，各期EVA、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率為解釋變量，建立模型如下。
其中，[MVt]是第[t]期公司市值均值；[EVAt]是第[t]期的經(jīng)濟(jì)增加值；[ROEt]是第[t]期凈資產(chǎn)收益率；[NPGRt]是第[t]期凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率；[ETt]是第[t]期股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率；[γ1]、[γ2]、[γ3]為誤差項(xiàng)；[ξ0]、[ξ1]、[β0]、[β1]、[β2]、[β3]、[α0]、[α1]、[α2]、[α3]、[α4]為相關(guān)系數(shù)。
（三）樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源
本文所用的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安、萬(wàn)得數(shù)據(jù)庫(kù)中貴州茅臺(tái)公司2010―2014年的資產(chǎn)負(fù)債表、資產(chǎn)減值準(zhǔn)備附注等，該企業(yè)當(dāng)期資產(chǎn)減值準(zhǔn)備只涉及固定資產(chǎn)減值準(zhǔn)備[α1t]和存貨跌價(jià)準(zhǔn)備[α2t]。另外，本文計(jì)算中涉及的各項(xiàng)宏觀經(jīng)濟(jì)參數(shù)以及資本市場(chǎng)參數(shù)來(lái)自于銳思數(shù)據(jù)庫(kù)和中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒。本文采用SPSS軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理與分析。
三、實(shí)證分析
（一） 描述性統(tǒng)計(jì)
對(duì)貴州茅臺(tái)公司2010―2014年間的傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)、EVA指標(biāo)的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示（見(jiàn)表2），該公司在這5年間總體財(cái)務(wù)狀況良好。一是盈利能力方面：凈資產(chǎn)收益率總體相對(duì)穩(wěn)定，期間有微小波動(dòng)，反映公司經(jīng)營(yíng)狀況良好，盈利能力強(qiáng)；二是發(fā)展能力方面：凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率指標(biāo)5年間皆為正數(shù)，反映公司的經(jīng)營(yíng)能力一直處于上升趨勢(shì)，成長(zhǎng)狀況和發(fā)展速度較好；三是營(yíng)運(yùn)能力方面：股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率在這5年間持續(xù)平穩(wěn)，波動(dòng)不大。
EVA指標(biāo)方面，五年間一直保持正數(shù)且數(shù)值很大。EVA大于零，表示公司經(jīng)調(diào)整后的會(huì)計(jì)利潤(rùn)大于各項(xiàng)資本成本，即剩余收益大于零，而這部分剩余收益所有者是股東。所以，EVA值越大反映股東價(jià)值越高，公司內(nèi)在價(jià)值也越高。從這五年的數(shù)據(jù)來(lái)看，無(wú)論是傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)還是EVA指標(biāo)，皆顯示貴州茅臺(tái)公司的整體經(jīng)營(yíng)狀況和盈利狀況都不錯(cuò)。
（二）矩陣散點(diǎn)圖、求相關(guān)系數(shù)矩陣
借助SPSS統(tǒng)計(jì)軟件分別繪制出凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率、EVA、市值兩兩變量間的矩陣散點(diǎn)圖，具體見(jiàn)圖1。
從圖1來(lái)看，公司市值與EVA之間存在較明顯的相關(guān)關(guān)系，而與凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率之間相關(guān)關(guān)系較弱。但僅根據(jù)變量間的矩陣散c圖，還不足以準(zhǔn)確分析解釋變量與被解釋變量之間的關(guān)系。以下采用Pearson相關(guān)系數(shù)來(lái)進(jìn)一步研究變量間的相關(guān)性。
由表3可知，公司市值與EVA、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率的Pearson相關(guān)系數(shù)從大到小依次為：EVA系數(shù)為0.844、凈資產(chǎn)收益率為0.521、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率為0.258、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率為0.205。由此可以判定，與上市公司市值（股價(jià)表現(xiàn)）的相關(guān)性，EVA大于傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)；在傳統(tǒng)財(cái)務(wù)體系中，營(yíng)利性指標(biāo)凈資產(chǎn)收益率與公司市值相關(guān)關(guān)系較強(qiáng)。在進(jìn)一步的偏相關(guān)關(guān)系分析中可以發(fā)現(xiàn)，凈資產(chǎn)收益率與公司市值之間實(shí)質(zhì)上存在虛假相關(guān)，如表4所示。
由以上相關(guān)性分析可以得到如下結(jié)論：
1. 2010―2014年，貴州茅臺(tái)公司的市值與EVA呈正相關(guān)關(guān)系，假設(shè)2成立。
2. 2010―2014年，貴州茅臺(tái)公司的市值與凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率也呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，假設(shè)3成立。
3. 相比傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)（凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率），EVA與上市企業(yè)平均市值之間的相關(guān)性更強(qiáng)，反映在對(duì)我國(guó)上市公司股市表現(xiàn)的解釋力方面，EVA指標(biāo)優(yōu)于傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)。
（三）回歸分析
在對(duì)解釋變量（凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率以及EVA）與被解釋變量（公司市值）的相關(guān)性進(jìn)行研究后，再對(duì)模型1、2、3分別做擬合優(yōu)度檢驗(yàn)，得到結(jié)果如表5所示。
模型1的擬合結(jié)果表明，EVA對(duì)該公司的股價(jià)表現(xiàn)有較好的解釋能力。模型2的擬合結(jié)果，反映出傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)――凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率對(duì)市值也能進(jìn)行解釋，但是其解釋力遠(yuǎn)小于EVA指標(biāo)。在模型3中，綜合考慮傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)與EVA，則調(diào)整的判定系數(shù)（0.879）較接近于1，在三個(gè)模型中的擬合優(yōu)度最高，公司的股價(jià)表現(xiàn)能被解釋動(dòng)因最多、擬合結(jié)果最理想。再對(duì)模型3做進(jìn)一步的回歸分析，回歸結(jié)果如表6。
根據(jù)以上的分析結(jié)果，在顯著性水平α為0.05的情況下，除EVA以外，NPGR、ET、ROE三個(gè)解釋變量的回歸系數(shù)顯著性t檢驗(yàn)的概率p值都大于0.05（顯著性），即不能拒絕零假設(shè)（認(rèn)為回歸系數(shù)[α2]、[α3]、[α4]與0有顯著差異，即公司市值與凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率之間不存在顯著的線性關(guān)系）。所以，應(yīng)剔除EVA以外的其他三個(gè)解釋變量。最后，得到多元線性回歸分析的殘差累計(jì)概率圖如圖2。
由實(shí)證分析得：EVA、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率四個(gè)指標(biāo)都能對(duì)貴州茅臺(tái)公司股市表現(xiàn)進(jìn)行一定程度的解釋，但EVA的解釋力明顯強(qiáng)于其他傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)。雖然對(duì)股價(jià)表現(xiàn)的解釋力傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)不如EVA，但傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)亦有可取之處。同時(shí)結(jié)合EVA與傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)，相比單獨(dú)考慮EVA能更好地對(duì)上市企業(yè)股市表現(xiàn)進(jìn)行解釋。
（四）實(shí)證結(jié)果的解釋
傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)對(duì)上市企業(yè)股價(jià)表現(xiàn)解釋能力比EVA差，概因其指標(biāo)的內(nèi)在不足所致。傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)雖然很大程度上考慮了債務(wù)資本成本（利息），但并未計(jì)量權(quán)益資本成本（股利）。債務(wù)資本所有者（即債權(quán)人）要求債務(wù)人（公司）返還利息，屬顯性成本；而權(quán)益資本所有者（股東）則要求得到一定的回報(bào)，屬隱性成本。傳統(tǒng)財(cái)務(wù)體系在計(jì)算公司的凈利潤(rùn)時(shí)沒(méi)有將全部權(quán)益資本成本，以及部分債務(wù)資本成本（如借款費(fèi)用資本化）作為扣除項(xiàng)目，這必然造成傳統(tǒng)財(cái)務(wù)收益率指標(biāo)在評(píng)價(jià)公司真實(shí)收益率時(shí)存在局限，從而導(dǎo)致對(duì)公司股價(jià)表現(xiàn)解釋力不足。
與之對(duì)應(yīng)，EVA指標(biāo)體系彌補(bǔ)了傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)體系的不足。在計(jì)算公司經(jīng)濟(jì)價(jià)值時(shí)EVA充分考慮債務(wù)資本與權(quán)益資本，將其作為企業(yè)獲得凈利潤(rùn)的代價(jià)進(jìn)行扣除。從股東的價(jià)值觀出發(fā)，只有公司資本收益大于其二類資本成本時(shí)，才能為自身創(chuàng)造價(jià)值。因此，EVA值越高，企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況越理想、股東收益也越高；股東收益越高，投資者才更愿意投資購(gòu)買其股票，公司在證券市場(chǎng)的表現(xiàn)才會(huì)越好。但是上市公司的股價(jià)表現(xiàn)受多種因素綜合影響，除了公司的自身價(jià)值，還受到投資者多空方博弈、大眾對(duì)該公司發(fā)展的預(yù)期、信息披露狀況等。盡管如此，EVA仍可作為投資決策的重要參考指標(biāo)，為投資者做出準(zhǔn)確、客觀的投資方案提供有力技術(shù)支持。
四、研究結(jié)論
本文應(yīng)用貴州茅臺(tái)公司2010―2014年度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，通過(guò)構(gòu)造EVA模型和三個(gè)不同解釋變量的回歸模型，對(duì)比分析了EVA與傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)對(duì)上市公司股價(jià)表現(xiàn)的解釋力。實(shí)證研究結(jié)果如下：一是EVA指標(biāo)與傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)對(duì)我國(guó)上市公司股票價(jià)格波動(dòng)均具有一定的解釋力，但是EVA解釋力明顯強(qiáng)于后者。二是雖然傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)上市公司股價(jià)表現(xiàn)的解釋力不如EVA指標(biāo)，但傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)并不能被完全取代。當(dāng)投資者將兩者參照結(jié)合，并將其合理搭配運(yùn)用，能更好地對(duì)上市公司股市表現(xiàn)進(jìn)行解釋，得到更為有效的投資決策信息。當(dāng)然，本文只選取一家典型上市公司作為研究樣本，使得研究結(jié)論具有一定的局限性。選擇多行業(yè)、多樣本公司對(duì)本文主題進(jìn)行深入研究，這是作者今后的研究方向。
注：
①貴州茅臺(tái)公司（股票代碼600519）2016年12月31日收盤價(jià)為334.15元/股。
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關(guān)鍵詞:保險(xiǎn)業(yè)順周期性;公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則;逆周期監(jiān)管
中圖分類號(hào):F840.32 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1003-3890(2010)11-0059-07
一、引言
在2008年國(guó)際金融危機(jī)發(fā)生和不斷擴(kuò)大之時(shí),二十國(guó)集團(tuán)、國(guó)際貨幣基金組織、金融穩(wěn)定論壇等國(guó)際組織,美國(guó)、歐盟、日本等國(guó)家政府和監(jiān)管機(jī)構(gòu)均采取應(yīng)急措施處理危機(jī),以保持金融穩(wěn)定,并在國(guó)際和國(guó)內(nèi)兩個(gè)層面建立并實(shí)施了有效的宏觀審慎監(jiān)管框架。
順周期性是此次全球金融危機(jī)中受到廣泛關(guān)注的一個(gè)重要概念,雖然該問(wèn)題在金融危機(jī)之前就已出現(xiàn),但其影響卻在金融危機(jī)中得到展現(xiàn)。金融機(jī)構(gòu)和金融體系內(nèi)在的順周期性,是近年來(lái)金融失衡、金融脆弱性加強(qiáng)并最終導(dǎo)致全球金融危機(jī)發(fā)生的重要原因。因此,宏觀審慎監(jiān)管框架的一個(gè)重要組成部分就是采取適當(dāng)逆周期監(jiān)管政策,建立適當(dāng)逆周期監(jiān)管機(jī)制(李文泓,2009)。
與銀行業(yè)相同,保險(xiǎn)領(lǐng)域也存在著順周期性,需要保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)采取逆周期監(jiān)管措施,緩解順周期性,降低危機(jī)成本。在2010年4月13日“北大賽瑟(CCISSR)論壇”上,中國(guó)保監(jiān)會(huì)主席吳定富指出:我們要深入研究宏觀審慎監(jiān)管,探索解決保險(xiǎn)業(yè)在內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、準(zhǔn)備金提取、公允價(jià)值計(jì)量、償付能力標(biāo)準(zhǔn)、資本緩沖和薪酬體系等方面的順周期問(wèn)題,逐步建立保險(xiǎn)業(yè)的逆周期監(jiān)管制度。因此,對(duì)保險(xiǎn)業(yè)順周期性與逆周期監(jiān)管進(jìn)行研究意義重大。
二、金融系統(tǒng)順周期性與保險(xiǎn)業(yè)逆周期監(jiān)管相關(guān)理論綜述
國(guó)際金融穩(wěn)定理事會(huì)(Financial Stability Board,簡(jiǎn)稱FSB)認(rèn)為,順周期性(procyclicality)是指一種相互加強(qiáng)的正向反饋機(jī)制,而在這種機(jī)制作用下,金融系統(tǒng)可以放大經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)性,同時(shí)反過(guò)來(lái)可能導(dǎo)致或加速金融體系的不穩(wěn)定狀況。法蘭西銀行副行長(zhǎng)讓?皮埃爾?蘭度認(rèn)為,順周期性是指在經(jīng)濟(jì)周期中金融變量圍繞某一趨勢(shì)值波動(dòng)的傾向。
金融系統(tǒng)順周期性更多表現(xiàn)為銀行信貸的順周期性。海曼?P.明斯基(Hyman P. Minsky,1992)①的金融脆弱性假說(shuō)明確了金融因素在資本主義經(jīng)濟(jì)繁榮與低迷的長(zhǎng)期波動(dòng)中的作用,也揭示了金融體系的順周期性現(xiàn)象。他指出,由于資本主義制度本身的缺陷,金融體系具有內(nèi)在的脆弱性,驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)繁榮的金融因素往往在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張階段為未來(lái)的衰退埋下隱患,私人信用創(chuàng)造機(jī)構(gòu)(特別是商業(yè)銀行)的內(nèi)在特征將使其經(jīng)歷周期性的危機(jī)和破產(chǎn)浪潮,這種困境被傳遞到經(jīng)濟(jì)的各個(gè)組成部分,實(shí)體經(jīng)濟(jì)將會(huì)為此付出沉重的代價(jià),當(dāng)這種伴隨著金融體系的順周期性的金融失衡需要釋放的時(shí)候,就會(huì)產(chǎn)生宏觀經(jīng)濟(jì)的動(dòng)蕩和危機(jī)。Willliam R White(2006)②分析了金融體系中的順周期現(xiàn)象,他指出存貸差、資產(chǎn)價(jià)格、銀行內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)以及諸如貸款預(yù)期損失的會(huì)計(jì)測(cè)算都是順周期性的,在與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行相互作用下,加速放大了經(jīng)濟(jì)波動(dòng),并在此基礎(chǔ)上對(duì)當(dāng)前的金融穩(wěn)定框架提出了質(zhì)疑,認(rèn)為應(yīng)該在考慮順周期因素的前提下完善金融體系。
國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)金融系統(tǒng)順周期性也進(jìn)行了研究。周小川(2009)③具體探討了金融體系中的一些順周期性因素,分析了各國(guó)政府針對(duì)此次次貸危機(jī)可能采取的補(bǔ)救措施以及貨幣和財(cái)政當(dāng)局在嚴(yán)重市場(chǎng)危機(jī)下如何發(fā)揮專業(yè)作用。孫天琦和張觀華(2008)④從《巴塞爾協(xié)議Ⅱ》資本監(jiān)管視角對(duì)金融系統(tǒng)順周期性問(wèn)題進(jìn)行研究,他們對(duì)《巴塞爾協(xié)議Ⅱ》的資本監(jiān)管的順周期性作了一個(gè)較為全面的文獻(xiàn)綜述,闡述了順周期性對(duì)貨幣政策的影響。而許均平(2009)⑤認(rèn)為金融體系中的順周期現(xiàn)象不僅存在于以銀行業(yè)為主的信貸市場(chǎng)領(lǐng)域,在資本市場(chǎng)領(lǐng)域同樣存在,當(dāng)信貸市場(chǎng)萎縮、資本市場(chǎng)衰退時(shí),這種順周期效應(yīng)會(huì)通過(guò)財(cái)富效應(yīng)、金融加速器、托賓Q效應(yīng)影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行,從而使得實(shí)體經(jīng)濟(jì)周期出現(xiàn)更大幅度的波動(dòng)。
國(guó)際金融監(jiān)管界提出了一系列逆周期監(jiān)管措施,對(duì)于保險(xiǎn)業(yè)逆周期監(jiān)管有較強(qiáng)的借鑒意義。這些逆周期監(jiān)管措施主要是:第一,銀行資本要求方面,巴塞爾銀行委員會(huì)將采取三項(xiàng)措施,提高資本的數(shù)量和質(zhì)量,開(kāi)展逆周期資本監(jiān)管,考慮建立或有資本。第二,在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則方面,國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)(IACB)建議,將建立使用歷史成本和公允價(jià)值兩種方法的混合模型。美國(guó)的金融會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)(FASB)建議,建立動(dòng)態(tài)撥備制度,改變“已發(fā)生損失”的確認(rèn)方法,允許使用“預(yù)期損失”標(biāo)準(zhǔn),提早確認(rèn)損失,降低危機(jī)當(dāng)期壓力。第三,在薪酬管理方面,FSB了《穩(wěn)健薪酬實(shí)踐原則-實(shí)踐標(biāo)準(zhǔn)》,認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)高管薪酬應(yīng)該與監(jiān)管資本水平相聯(lián)系,應(yīng)從公司治理層面完善薪酬管理制度,消除順周期產(chǎn)生的根源。
目前,中國(guó)學(xué)者對(duì)保險(xiǎn)業(yè)逆周期監(jiān)管研究文獻(xiàn)還比較少。何項(xiàng)立(2009)⑥對(duì)國(guó)外有代表性的保險(xiǎn)監(jiān)管模式進(jìn)行分析,指出了中國(guó)現(xiàn)行保險(xiǎn)監(jiān)管模式的一些問(wèn)題,如過(guò)分強(qiáng)調(diào)一般行為監(jiān)管,而忽視了對(duì)保險(xiǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)和償付能力監(jiān)管。李瑞紅(2010)⑦對(duì)國(guó)內(nèi)外逆周期監(jiān)管主要工具和機(jī)制的最新研究成果進(jìn)行了梳理,認(rèn)為中國(guó)選擇逆周期監(jiān)管工具要具有針對(duì)性和有效性,選擇逆周期監(jiān)管工具要與中國(guó)監(jiān)管現(xiàn)狀相適應(yīng),提出逆周期監(jiān)管制度安排可從四個(gè)方面入手:加強(qiáng)資本監(jiān)管,提高資本質(zhì)量;加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控,強(qiáng)化壓力測(cè)試;控制信貸杠桿,防止金融風(fēng)險(xiǎn);加強(qiáng)機(jī)制建設(shè),提高監(jiān)管透明度。
三、保險(xiǎn)業(yè)順周期發(fā)展態(tài)勢(shì)形成機(jī)制分析
(一)承保業(yè)務(wù)順周期性形成機(jī)制分析
承保業(yè)務(wù)是保險(xiǎn)公司兩大主營(yíng)業(yè)務(wù)之一,承保業(yè)務(wù)的好壞直接關(guān)系到保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。在承保業(yè)務(wù)上,保險(xiǎn)公司存在著順周期性問(wèn)題。要理解承保業(yè)務(wù)順周期性的形成機(jī)制,首先要對(duì)保險(xiǎn)承保業(yè)務(wù)進(jìn)行分析。承保是指保險(xiǎn)人接受投保人的申請(qǐng)并與之簽訂保險(xiǎn)合同的全過(guò)程。保險(xiǎn)公司承保程序包括制定承保方針、獲取和評(píng)價(jià)承保信息、審查核保、作出承保決定、單證管理等步驟。在宏觀經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的景氣時(shí)期,市場(chǎng)信心高漲,保險(xiǎn)公司采取積極發(fā)展戰(zhàn)略,保險(xiǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。而中國(guó)保險(xiǎn)公司所提供的保險(xiǎn)產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重,保險(xiǎn)人就會(huì)通過(guò)降低保險(xiǎn)產(chǎn)品價(jià)格來(lái)提高本公司的競(jìng)爭(zhēng)能力,維持市場(chǎng)份額。保險(xiǎn)公司為了占有更多的市場(chǎng)份額,放松對(duì)承保程序一些步驟的管理,使保險(xiǎn)公司承擔(dān)更多的潛在風(fēng)險(xiǎn)。
在承保過(guò)程中,審核核保是保險(xiǎn)承保工作的關(guān)鍵。核保過(guò)程主要有信息的搜集和整理、風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別和分析、核保的抉擇與實(shí)施等步驟。核保人需要從各個(gè)方面得到各種信息來(lái)分析和評(píng)價(jià)投保人面臨的風(fēng)險(xiǎn),從而決定是否接受投保人的投保申請(qǐng)。在經(jīng)濟(jì)上行時(shí),保險(xiǎn)公司實(shí)行擴(kuò)張戰(zhàn)略,放松了業(yè)務(wù)核保管理。首先,核保人對(duì)投保人各種信息的搜集不夠全面,因而不能準(zhǔn)確地分析投保人所面臨的風(fēng)險(xiǎn),降低了對(duì)投保人的風(fēng)險(xiǎn)估計(jì),而保費(fèi)費(fèi)率是根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)的不同性質(zhì)和程度而確定的,因此也相應(yīng)降低了投保人的費(fèi)率,費(fèi)率不能與投保人的真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)相匹配;其次,核保人在確定保單條件時(shí),放寬了承保條件,本應(yīng)對(duì)保險(xiǎn)標(biāo)的物作出條件承保的承保決定卻作出了正常承保的決定,沒(méi)有通過(guò)增加限制性條件或加收保費(fèi)的方式承保。更有甚者,對(duì)投保人的投保條件明顯低于承保標(biāo)準(zhǔn)的保單作出承保決定而沒(méi)有按標(biāo)準(zhǔn)予以拒絕承保。以上這些使得保險(xiǎn)公司承擔(dān)了許多潛在風(fēng)險(xiǎn),在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)沒(méi)有暴露出來(lái)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退發(fā)生損失時(shí),保險(xiǎn)公司進(jìn)行審慎經(jīng)營(yíng),加強(qiáng)核保管理,對(duì)投保人面臨的風(fēng)險(xiǎn)作出充分的分析,使費(fèi)率與風(fēng)險(xiǎn)相匹配,同時(shí)核保人還要對(duì)投保人的投保條件進(jìn)行嚴(yán)格的審查,對(duì)不符合承保標(biāo)準(zhǔn)的,保險(xiǎn)人拒絕承保。在承保業(yè)務(wù)中,放松核保管理,為了使公司暫時(shí)更具有競(jìng)爭(zhēng)力,獲得更多的市場(chǎng)份額而采取順周期的公司經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。
(二)保險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)順周期性形成機(jī)制分析
保險(xiǎn)投資是保險(xiǎn)資金運(yùn)用的一種形式。由于保險(xiǎn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日益加劇,導(dǎo)致保險(xiǎn)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)下降甚至虧損,為了推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展,也為了能夠彌補(bǔ)承保業(yè)務(wù)虧損,保險(xiǎn)公司將保險(xiǎn)資金的一部分用來(lái)進(jìn)行保險(xiǎn)投資,從而增加公司債權(quán)或金融資產(chǎn)。但是對(duì)于保險(xiǎn)公司來(lái)說(shuō),相對(duì)于承保業(yè)務(wù),保險(xiǎn)公司資金運(yùn)用受到宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境特別是資本市場(chǎng)的影響更大。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)時(shí),保險(xiǎn)公司投資業(yè)務(wù)就會(huì)出現(xiàn)強(qiáng)順周期性。
1. 保險(xiǎn)投資資金來(lái)源順周期性形成機(jī)制。要理解保險(xiǎn)投資資金來(lái)源順周期性形成機(jī)制,首先要了解保險(xiǎn)投資資金來(lái)源。保險(xiǎn)公司投資的資金基本上由資本金、準(zhǔn)備金和承保盈余三個(gè)部分組成。其中保險(xiǎn)準(zhǔn)備金計(jì)提規(guī)則和承保盈余存在順周期性。
保險(xiǎn)準(zhǔn)備金是為保證保險(xiǎn)公司履行經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償或給付的義務(wù),確保保險(xiǎn)公司償付能力,保險(xiǎn)公司應(yīng)按規(guī)定從保費(fèi)收入中提存各種責(zé)任準(zhǔn)備金。保險(xiǎn)準(zhǔn)備金包括未到期責(zé)任準(zhǔn)備金、賠款準(zhǔn)備金、總準(zhǔn)備金和再保險(xiǎn)準(zhǔn)備金等。在準(zhǔn)備金評(píng)估計(jì)提規(guī)則中存在順周期性。現(xiàn)行企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則要求保險(xiǎn)公司只能以實(shí)際發(fā)生的交易或事項(xiàng),而不是以未發(fā)生的事項(xiàng)為依據(jù)進(jìn)行會(huì)計(jì)確認(rèn)、計(jì)量和報(bào)告,目的是防止人為調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表或操作利潤(rùn),這就導(dǎo)致保險(xiǎn)公司準(zhǔn)備金計(jì)提具有順周期性。在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期,保險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)下降,由于保險(xiǎn)責(zé)任準(zhǔn)備金具有不確定性、未來(lái)性和估計(jì)性,此時(shí)保險(xiǎn)公司預(yù)測(cè)保險(xiǎn)期間保險(xiǎn)事件發(fā)生可能性降低,對(duì)發(fā)生事故損失程度估計(jì)不足,保險(xiǎn)費(fèi)率水平低,造成保險(xiǎn)公司的責(zé)任準(zhǔn)備金計(jì)提不足,使公司利潤(rùn)上升,促使保險(xiǎn)公司進(jìn)一步擴(kuò)大其業(yè)務(wù)規(guī)模;在經(jīng)濟(jì)衰退期,保險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)提高,保險(xiǎn)公司預(yù)測(cè)保險(xiǎn)事件發(fā)生可能性大大提高,對(duì)事故損失程度進(jìn)行充分的估計(jì),從而保險(xiǎn)公司提高了責(zé)任準(zhǔn)備金計(jì)提額度,導(dǎo)致公司利潤(rùn)下降,業(yè)務(wù)規(guī)模縮小。
保險(xiǎn)公司的承保盈余是保險(xiǎn)公司日常業(yè)務(wù)的收支結(jié)余。財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)和短期人身保險(xiǎn)的承保盈余是保費(fèi)收入減去保險(xiǎn)賠款支出再扣除各種準(zhǔn)備金后的差額。在經(jīng)濟(jì)上行時(shí),保險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大,保險(xiǎn)公司的保費(fèi)收入也隨之增長(zhǎng),此時(shí)保險(xiǎn)公司的損失率低,保險(xiǎn)賠款支出相應(yīng)減少,同時(shí)準(zhǔn)備金的計(jì)提也減少,保險(xiǎn)公司承保盈余增加;在經(jīng)濟(jì)下行時(shí),保險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)減少,保費(fèi)收入降低而損失金額超過(guò)預(yù)期,責(zé)任準(zhǔn)備金計(jì)提增加,從而減少了承保盈余。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng),承保盈余出現(xiàn)順周期性。
2. 保險(xiǎn)投資形式順周期性形成機(jī)制。證券投資在保險(xiǎn)投資中占據(jù)越來(lái)越重要的地位,資本市場(chǎng)成為保險(xiǎn)投資的重要場(chǎng)所,保險(xiǎn)投資與資本市場(chǎng)密切相連,從而使保險(xiǎn)投資形式具有順周期性。在宏觀經(jīng)濟(jì)景氣時(shí)期,保險(xiǎn)公司投資于資本市場(chǎng)的債券、股票等有價(jià)證券價(jià)格往往出現(xiàn)非理性的上漲,甚至形成資產(chǎn)泡沫,使保險(xiǎn)投資收入顯著提高,保險(xiǎn)公司利潤(rùn)增加。為獲得更多利潤(rùn),保險(xiǎn)公司將更多的資金投入到證券市場(chǎng),放松了對(duì)保險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)管理,未能充分考慮在保險(xiǎn)投資中各種投資方式的比例,并且沒(méi)有選擇合理的投資組合來(lái)規(guī)避證券投資面臨的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。由于大量保險(xiǎn)資金投入到證券市場(chǎng)中,又進(jìn)一步推高債券和股票等有價(jià)證券的價(jià)格。而當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)處于低迷發(fā)展時(shí)期,債券和股票等有價(jià)證券價(jià)格暴跌,保險(xiǎn)公司在證券市場(chǎng)遭受嚴(yán)重?fù)p失,縮減了保險(xiǎn)公司利潤(rùn)收入,使保險(xiǎn)公司更加注重投資組合選擇。同時(shí),為了減少在資本市場(chǎng)上的損失,保險(xiǎn)公司要從證券市場(chǎng)上拋售一些債券和股票,回收一部分資金,促使債券和股票價(jià)格的進(jìn)一步下跌,造成股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)的巨大波動(dòng),影響資本市場(chǎng)的穩(wěn)定。由于保險(xiǎn)投資順周期性,2008年中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)受到重創(chuàng),當(dāng)年股市單邊大幅下跌,保險(xiǎn)業(yè)投資收益率降至不足2%的歷史冰點(diǎn),保險(xiǎn)業(yè)一時(shí)“哀鴻遍野”(俞燕,2009)。
(三)保險(xiǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)管理順周期性形成機(jī)制分析
保險(xiǎn)公司的財(cái)務(wù)管理包括保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)管理、負(fù)債管理、成本費(fèi)用和利潤(rùn)分配管理等。從財(cái)務(wù)管理角度來(lái)看,保險(xiǎn)公司面臨著兩大類風(fēng)險(xiǎn):資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)公司使用動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)分析工具和現(xiàn)行公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則都對(duì)保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)和負(fù)債產(chǎn)生影響,強(qiáng)化保險(xiǎn)業(yè)的順周期性。
1. 動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)分析工具(DFA)的順周期形成機(jī)制。動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)分析(Dynamic Financial Analysis,DFA)是一種系統(tǒng)化的財(cái)務(wù)建模方法,其在一系列可能的情景之下規(guī)劃財(cái)務(wù)結(jié)果,可分析內(nèi)部和外部條件的變化如何影響財(cái)務(wù)結(jié)果。在宏觀經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)時(shí),作為保險(xiǎn)公司財(cái)務(wù)分析工具的DFA容易強(qiáng)化保險(xiǎn)業(yè)的順周期性。保險(xiǎn)公司采用DFA分析公司財(cái)務(wù)狀況:DFA模型第一部分是隨機(jī)情景生成器,它主要用來(lái)模擬利率、通脹率、股市回報(bào)率等風(fēng)險(xiǎn)因素;DFA模型第二部分是歷史數(shù)據(jù)輸入,模型參數(shù)的假設(shè)和戰(zhàn)略假設(shè);最后是DFA模型結(jié)果輸出。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)時(shí),資本與貨幣市場(chǎng)的主要經(jīng)濟(jì)變量如利率、匯率、股票價(jià)格出現(xiàn)波動(dòng),使得DFA分析結(jié)果中保險(xiǎn)公司資產(chǎn)項(xiàng)目不可避免地出現(xiàn)順周期性。負(fù)債方建模是DFA的核心,其核心內(nèi)容是損失分布,預(yù)期賠付支付。在預(yù)期支付時(shí),由于準(zhǔn)備金計(jì)提規(guī)則的順周期性,使得DFA分析結(jié)果中公司負(fù)債項(xiàng)目出現(xiàn)順周期性。建立DFA模型要輸入歷史數(shù)據(jù),利用可靠歷史數(shù)據(jù)確定模型參數(shù)假設(shè)中主要參數(shù)的“基準(zhǔn)值”,而歷史數(shù)據(jù)隨著宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng),風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)賦值易出現(xiàn)順周期性。
2. 公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的順周期形成機(jī)制。公允價(jià)值準(zhǔn)則亦稱按市值計(jì)價(jià),是指金融機(jī)構(gòu)應(yīng)根據(jù)當(dāng)時(shí)同一金融產(chǎn)品或相似產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格作為金融資產(chǎn)的估值入賬。根據(jù)美國(guó)公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則(Generally Accepted Accounting Principle,簡(jiǎn)稱GAAP)的要求,金融機(jī)構(gòu)必須每季度都用公允價(jià)值評(píng)估資產(chǎn)負(fù)債表上的資產(chǎn),如果資產(chǎn)價(jià)值下降,則必須在財(cái)務(wù)報(bào)表中進(jìn)行披露。在中國(guó),現(xiàn)行企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則要求對(duì)保險(xiǎn)公司交易類和可供出售類資產(chǎn)按照公允價(jià)值計(jì)價(jià)。
公允價(jià)值能夠及時(shí)反映因市場(chǎng)變化而產(chǎn)生的收益和損失,但是公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的運(yùn)用具有順周期性。從經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期角度來(lái)看,公允價(jià)值會(huì)計(jì)助長(zhǎng)了經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)。首先,隨行就市的公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則增加了保險(xiǎn)公司資產(chǎn)和負(fù)債的波動(dòng)性,因交易類資產(chǎn)的公允價(jià)值變動(dòng)和可供出售類資產(chǎn)的公允價(jià)值變動(dòng)分別計(jì)入損益和所有者權(quán)益,使得保險(xiǎn)公司收益和資本的波動(dòng)性增加。其次,增加了保險(xiǎn)體系的順周期性,在經(jīng)濟(jì)周期的特殊階段或臨界拐點(diǎn)階段,公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則具有顯著的放大作用,造成公司資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張或收縮速度明顯加快,從而使泡沫膨脹或蕭條加劇。在宏觀經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期,按照公允價(jià)值計(jì)算的保險(xiǎn)公司資產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲,公司資產(chǎn)、收益、利潤(rùn)和資本等均隨之增長(zhǎng),保險(xiǎn)公司持續(xù)擴(kuò)張經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù);在宏觀經(jīng)濟(jì)衰退時(shí),按照公允價(jià)值計(jì)算的保險(xiǎn)公司資產(chǎn)價(jià)格下跌,保險(xiǎn)公司必須在報(bào)表中迅速反映,使得保險(xiǎn)公司賬面遭受巨額損失,直接影響其盈利水平和公司償付能力。保險(xiǎn)公司投資預(yù)期降低,拋售手中債券,使得金融產(chǎn)品價(jià)格進(jìn)一步下跌,短期內(nèi)引發(fā)市場(chǎng)大幅波動(dòng),打擊市場(chǎng)信心。從2008年可以看出,公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則順周期性對(duì)金融危機(jī)有加劇、放大的效應(yīng)。
(四)保險(xiǎn)企業(yè)償付能力監(jiān)管順周期性形成機(jī)制分析
償付能力監(jiān)管是保險(xiǎn)監(jiān)督管理部門對(duì)保險(xiǎn)公司償付能力實(shí)施的監(jiān)督和管理,以確保保險(xiǎn)公司有足夠償付能力,促使其穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)和發(fā)展并保護(hù)被保險(xiǎn)人、受益人的利益。目前,以風(fēng)險(xiǎn)為基礎(chǔ)的償付能力監(jiān)管已成為國(guó)際保險(xiǎn)監(jiān)管的發(fā)展趨勢(shì),在全球得到了廣泛應(yīng)用。歐洲保險(xiǎn)市場(chǎng)致力于建立以風(fēng)險(xiǎn)為基礎(chǔ),綜合評(píng)估公司償付能力的償付能力Ⅱ,而償付能力Ⅱ的核心監(jiān)管指標(biāo)之一是償付能力資本要求(Solvency Capital Requirement,簡(jiǎn)稱SCR),用于吸收保險(xiǎn)公司的重大意外損失。但SCR與風(fēng)險(xiǎn)敏感性正相關(guān),風(fēng)險(xiǎn)敏感性越高,資本順周期性越強(qiáng)。首先,償付能力Ⅱ允許使用標(biāo)準(zhǔn)公式、完全內(nèi)部模型和部分內(nèi)部模型三種方法來(lái)計(jì)算SCR。其中,采用內(nèi)部模型法計(jì)算SCR時(shí),該方法使用的風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)隨經(jīng)濟(jì)周期變化而波動(dòng)。根據(jù)內(nèi)部模型法,風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重函數(shù)是由保險(xiǎn)監(jiān)管部門決定的,但是風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)作為風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重函數(shù)的輸入變量,其順周期性易轉(zhuǎn)化為風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重和SCR的順周期性。當(dāng)經(jīng)濟(jì)上行時(shí),風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)下降,風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重減小,按內(nèi)部模型法計(jì)算的SCR降低,推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)業(yè)務(wù)擴(kuò)張;當(dāng)經(jīng)濟(jì)下行時(shí),風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)上升,風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重增加,按內(nèi)部模型法計(jì)算的SCR提高,推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)業(yè)務(wù)收縮,使保險(xiǎn)市場(chǎng)隨宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。按標(biāo)準(zhǔn)公式法計(jì)算SCR也存在順周期性,根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)公式法,SCR是對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用違約風(fēng)險(xiǎn)、承保風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)負(fù)債匹配風(fēng)險(xiǎn)5類單獨(dú)SCR加總,考慮了風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系,其中,市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用違約風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)濟(jì)周期密切相關(guān)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí),市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用違約風(fēng)險(xiǎn)低,關(guān)聯(lián)系數(shù)較小,SCR數(shù)額較低,保險(xiǎn)公司具有充足償付能力;當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí),市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和違約風(fēng)險(xiǎn)急劇升高,關(guān)聯(lián)系數(shù)較高,推高了SCR數(shù)額,使得保險(xiǎn)公司償付能力下降。其次,在以風(fēng)險(xiǎn)為基礎(chǔ)的償付能力監(jiān)管框架下,要求對(duì)市場(chǎng)上多種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行整合計(jì)量,實(shí)行整體風(fēng)險(xiǎn)管理,在各種風(fēng)險(xiǎn)之間相互作用下,易導(dǎo)致保險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管的順周期性。
(五)保險(xiǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)激勵(lì)機(jī)制的順周期性形成機(jī)制分析
保險(xiǎn)業(yè)激勵(lì)機(jī)制的扭曲是產(chǎn)生保險(xiǎn)業(yè)順周期性的根源之一。薪酬激勵(lì)是指通過(guò)合理的薪酬制度設(shè)計(jì)和薪酬結(jié)構(gòu)分配,激發(fā)組織中員工作積極性、主動(dòng)性和創(chuàng)造性,為組織創(chuàng)造更多經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益。薪酬不僅對(duì)處于低層次需求的員工有激勵(lì)作用,而且還對(duì)那些處于高層次需求的員工有著不可替代的激勵(lì)作用,因?yàn)楦邔哟涡枨笾袣w屬、地位、認(rèn)可、關(guān)注等因素都需要高水平的薪酬作為支撐。在所有者和經(jīng)營(yíng)者相分離的現(xiàn)代公司制度下,股東和管理層之間存在著“委托―”問(wèn)題,其中人追求更高的貨幣收入以及其他隱性收入,委托人追求的目標(biāo)是資本收益最大化,由于委托人與人之間,即股東和管理層之間追求目標(biāo)的差異,扭曲了對(duì)管理層的激勵(lì)機(jī)制。目前,很多保險(xiǎn)公司在對(duì)管理層和員工進(jìn)行績(jī)效考核時(shí),都將薪酬與公司當(dāng)期效益掛鉤,無(wú)法實(shí)現(xiàn)薪酬安排和公司長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)相一致,不能反映潛在的風(fēng)險(xiǎn)和損失。在經(jīng)濟(jì)上行時(shí),保險(xiǎn)公司在支付高額薪酬時(shí),只關(guān)注當(dāng)期的盈利水平和公司股價(jià),較少甚至不考慮保險(xiǎn)公司賬面利潤(rùn)的真實(shí)可靠性和公司運(yùn)營(yíng)的安全穩(wěn)定性,使得管理層為獲得高額的股息和紅利,追求個(gè)人的貨幣收入,往往會(huì)置股東長(zhǎng)期利益于不顧,選擇使公司承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn),降低風(fēng)險(xiǎn)管控程度,以獲取更高的風(fēng)險(xiǎn)收入,管理層過(guò)度追求短期利潤(rùn),而忽視長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn),為實(shí)現(xiàn)短期薪酬最大化而采取順周期的公司經(jīng)營(yíng)策略。在經(jīng)濟(jì)下行時(shí),由于公司薪酬激勵(lì)機(jī)制的非對(duì)稱性,公司盈利時(shí),管理層獲得高額的薪酬;公司虧損時(shí),管理層卻不會(huì)因此而受到應(yīng)有的懲罰。這導(dǎo)致了管理層過(guò)度追求短期回報(bào),形成保險(xiǎn)業(yè)激勵(lì)機(jī)制的順周期性。
四、中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)逆周期監(jiān)管的政策建議
在對(duì)本次金融危機(jī)的反思過(guò)程中,各國(guó)政府和監(jiān)管部門普遍認(rèn)為,應(yīng)加強(qiáng)金融逆周期監(jiān)管,以降低金融體系的順周期性,防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)同樣也存在著順周期性。為了緩解這種順周期性對(duì)保險(xiǎn)業(yè)的影響,降低保險(xiǎn)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn),應(yīng)借鑒國(guó)際金融監(jiān)管界提出的一系列逆周期監(jiān)管措施,對(duì)中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)實(shí)施逆周期監(jiān)管,提高中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)逆周期監(jiān)管績(jī)效。
(一)保險(xiǎn)承保業(yè)務(wù)逆周期監(jiān)管
根據(jù)經(jīng)濟(jì)周期性變化,對(duì)保險(xiǎn)公司承保業(yè)務(wù)進(jìn)行窗口指導(dǎo),指導(dǎo)保險(xiǎn)公司在風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型和風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)選擇上采取逆周期選擇。在經(jīng)濟(jì)上行時(shí),保險(xiǎn)公司對(duì)承保業(yè)務(wù)核保時(shí)要采取謹(jǐn)慎措施,審慎選擇承保的風(fēng)險(xiǎn),鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司采取較為保守的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型和風(fēng)險(xiǎn)參數(shù),對(duì)投保人所面臨的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行充分的估計(jì),減少保險(xiǎn)公司承擔(dān)的潛在的風(fēng)險(xiǎn),實(shí)施審慎的風(fēng)險(xiǎn)管理。在經(jīng)濟(jì)下行時(shí),鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司增強(qiáng)信心,適當(dāng)采取相對(duì)激進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型和風(fēng)險(xiǎn)參數(shù),加強(qiáng)公司風(fēng)險(xiǎn)管理。
(二)準(zhǔn)備金會(huì)計(jì)計(jì)提規(guī)則的逆周期監(jiān)管
為了緩解現(xiàn)行準(zhǔn)備金計(jì)提規(guī)則的順周期性,保險(xiǎn)公司可以采用某種向前看的準(zhǔn)備金計(jì)提規(guī)則,如采用具有前瞻性的跨周期準(zhǔn)備金計(jì)提方法,在經(jīng)濟(jì)上行時(shí),要求保險(xiǎn)公司提取更多準(zhǔn)備金,以彌補(bǔ)在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)保險(xiǎn)公司將遭受的損失,從而增強(qiáng)保險(xiǎn)公司抵御經(jīng)濟(jì)周期沖擊的能力。
(三)實(shí)施公允價(jià)值的逆周期監(jiān)管
為了緩解公允價(jià)值的順周期性,應(yīng)實(shí)施公允價(jià)值的逆周期監(jiān)管。首先,明確不活躍市場(chǎng)公允價(jià)值準(zhǔn)則,在對(duì)流動(dòng)性不足的金融產(chǎn)品估值時(shí)要準(zhǔn)確評(píng)估其風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。其次,根據(jù)FSB、IMF要求,從監(jiān)管層面上提出應(yīng)對(duì)順周期效應(yīng)的策略,弱化資本監(jiān)管對(duì)會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的依賴,以降低公允價(jià)值會(huì)計(jì)的估計(jì)誤差波動(dòng)和混合計(jì)量波動(dòng)放大金融波動(dòng)的潛在效應(yīng)。再次,保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以對(duì)保險(xiǎn)公司的估值方法、模型和程序進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管,因?yàn)楫?dāng)運(yùn)用公允價(jià)值對(duì)交易不活躍的金融產(chǎn)品估值時(shí),保險(xiǎn)公司往往具有較強(qiáng)的主觀性。通過(guò)對(duì)其估值方法的監(jiān)管,可以促進(jìn)保險(xiǎn)公司改進(jìn)其估值方法,搞好風(fēng)險(xiǎn)管理。最后,要加強(qiáng)對(duì)保險(xiǎn)公司信息披露,尤其是加強(qiáng)保險(xiǎn)公司公允價(jià)值表外披露,包括公允價(jià)值是如何確定的,所用估值方法預(yù)計(jì)存在的變動(dòng)、所用模型的假設(shè)、導(dǎo)致價(jià)格變動(dòng)的原因以及風(fēng)險(xiǎn)披露,從而實(shí)施透明化監(jiān)管。
(四)償付能力中資本要求的的逆周期監(jiān)管
緩解償付能力監(jiān)管制度中資本要求的順周期性。第一,保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)要引入針對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的逆周期償付能力監(jiān)管要求。以風(fēng)險(xiǎn)為導(dǎo)向的傳統(tǒng)償付能力監(jiān)管制度中只考慮了保險(xiǎn)公司個(gè)體風(fēng)險(xiǎn),沒(méi)有包含整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),宏觀審慎性監(jiān)管要求解決這一問(wèn)題。在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期,要求保險(xiǎn)公司增加資本,計(jì)提差額資本,增加資本緩沖空間,可以抑制保險(xiǎn)公司在繁榮時(shí)期的擴(kuò)張沖動(dòng),并且還可以沖減經(jīng)濟(jì)衰退和經(jīng)濟(jì)危機(jī)對(duì)保險(xiǎn)公司償付能力的影響。第二,計(jì)算償付能力Ⅱ的核心監(jiān)管指標(biāo)SCR時(shí),建議財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司采用跨周期評(píng)估法,減少使用時(shí)點(diǎn)評(píng)估法,緩解SCR的順周期性。第三,在償付能力Ⅱ的目標(biāo)資本計(jì)算時(shí),可以引入杠桿率指標(biāo),杠桿率是保險(xiǎn)公司資本與資產(chǎn)的比率或這一比率的倒數(shù),它的特點(diǎn)是簡(jiǎn)單、透明、不具有風(fēng)險(xiǎn)敏感性。由于償付能力資本要求具有風(fēng)險(xiǎn)敏感性,引入杠桿率這一風(fēng)險(xiǎn)敏感性不強(qiáng)的指標(biāo),在計(jì)算SCR時(shí)可以與內(nèi)部模型法相互補(bǔ)充。
(五)薪酬激勵(lì)機(jī)制的逆周期監(jiān)管
逆周期激勵(lì)監(jiān)管機(jī)制要求保險(xiǎn)公司將經(jīng)營(yíng)決策風(fēng)險(xiǎn)引入薪酬機(jī)制,使高管薪酬遵循風(fēng)險(xiǎn)和收益相匹配的原則并將高管薪酬與公司長(zhǎng)期績(jī)效掛鉤,建立起動(dòng)態(tài)、持續(xù)、跨周期的業(yè)績(jī)考核和薪酬分配制度,平滑經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)對(duì)公司員工薪酬的影響,使短期激勵(lì)和長(zhǎng)期激勵(lì)相結(jié)合,避免管理層為了追求短期薪酬最大化而采取短期化行為。
對(duì)于保險(xiǎn)業(yè)薪酬激勵(lì)機(jī)制的逆周期監(jiān)管,需要從以下兩個(gè)方面來(lái)考量:一是從整個(gè)經(jīng)濟(jì)周期的角度對(duì)薪酬發(fā)放進(jìn)行統(tǒng)籌安排。鼓勵(lì)在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時(shí)期適當(dāng)降低對(duì)其利潤(rùn)分配的比例,新增一定數(shù)量的利潤(rùn)留成,以供資本補(bǔ)充和經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期薪酬發(fā)放之需。二是在薪酬體系中引入風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整政策,包括風(fēng)險(xiǎn)抵扣、風(fēng)險(xiǎn)延期和風(fēng)險(xiǎn)止付機(jī)制。鑒于經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時(shí)期的風(fēng)險(xiǎn)往往只有到經(jīng)濟(jì)衰退期才能顯現(xiàn),因此,保險(xiǎn)公司在高管薪酬發(fā)放中應(yīng)引入延期支付機(jī)制且延后支付的時(shí)期必須足夠長(zhǎng),使薪酬不僅能反映保險(xiǎn)公司當(dāng)期的利潤(rùn)和風(fēng)險(xiǎn),而且能反映長(zhǎng)期中可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)和損失,實(shí)現(xiàn)高管和重要崗位員工薪酬安排與長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)相一致。
注釋:
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The Formation Mechanism of Insurance Industry Pro-cyclicality and the Research on the Counter-cyclical Regulation Issues
Liu Chao, Liu Zhiwei
(School of Finance and Banking, Shandong Economic University, Jinan 250014, China)
【摘要】近幾年資本市場(chǎng)有個(gè)有趣的現(xiàn)象，即受益于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)數(shù)年的高增長(zhǎng)的上市商業(yè)銀行業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)，但同期銀行業(yè)股票估值持續(xù)下跌，甚至相比發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)的商業(yè)銀行，中國(guó)銀行業(yè)的估值水平依然偏低，這似乎偏離中國(guó)商業(yè)銀行的成長(zhǎng)性。本文希望通過(guò)挖掘信息，分析銀行業(yè)低估值背后的原因。
【關(guān)鍵詞】上市商業(yè)銀行；低估值；成長(zhǎng)性；潛在風(fēng)險(xiǎn)因素
隨著中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行2010年7月A股上市，中國(guó)主要的商業(yè)銀行均已登陸資本市場(chǎng)。近幾年，受益于中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)，上市商業(yè)銀行利潤(rùn)總額和利潤(rùn)增長(zhǎng)率均大幅上揚(yáng)，而不良貸款額、不良貸款率雙降，給投資者交出一份靚麗的財(cái)務(wù)報(bào)表。但與此相對(duì)應(yīng)的是，自從08年股價(jià)攀至頂峰后，上市商業(yè)銀行的估值水平一路走低，市盈率與市凈率均以跌入歷史底部。這似乎與商業(yè)銀行和中國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面相背離。本文希望探索其背后的奧秘。
一、上市商業(yè)銀行估值與其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的偏離
企業(yè)的價(jià)值有兩個(gè)概念：帳面價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值。帳面價(jià)值可以視為會(huì)計(jì)準(zhǔn)則核算的凈資產(chǎn)，即總資產(chǎn)減去總負(fù)債。會(huì)計(jì)準(zhǔn)則總體上講是以歷史成本為標(biāo)準(zhǔn)的，并不能充分揭示資產(chǎn)的質(zhì)量，無(wú)法體現(xiàn)企業(yè)的未來(lái)。市場(chǎng)價(jià)值是企業(yè)在資本市場(chǎng)上交易的價(jià)格，它反映了企業(yè)未來(lái)的盈利能力。
商業(yè)銀行是經(jīng)營(yíng)貨幣的特殊企業(yè)，其價(jià)值評(píng)估具有特殊性。商業(yè)銀行作為高杠桿的行業(yè)，總資產(chǎn)收益率比凈資產(chǎn)收益率更能反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和盈利能力。而在資本市場(chǎng)上，市凈率指標(biāo)比市盈率指標(biāo)更不易受到會(huì)計(jì)操縱，更能反映資本市場(chǎng)的評(píng)價(jià)。
為研究上市商業(yè)銀行估值，本文從上市商業(yè)銀行中選取中國(guó)工商銀行、中國(guó)建設(shè)銀行、招商銀行、浦發(fā)銀行和民生銀行等五家銀行為樣本，采用總資產(chǎn)收益率、市凈率等指標(biāo)分析。
（一）總資產(chǎn)收益率分析
上市商業(yè)銀行經(jīng)過(guò)上市融資補(bǔ)充資本后，受益于公司內(nèi)部治理的完善和中國(guó)經(jīng)濟(jì)整體持續(xù)高增長(zhǎng)的正向影響，其業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)，總資產(chǎn)收益率穩(wěn)步提升。
（二）市凈率分析
市凈率作為投資者分析上市公司的一個(gè)指標(biāo)，能夠較好地反映出“有所付出，即有回報(bào)”，它能夠幫助投資者尋求哪個(gè)上市公司能以較少的投入得到較高的產(chǎn)出。市凈率這個(gè)指標(biāo)通常是在市場(chǎng)低迷的時(shí)候引起投資者的注意，也就是說(shuō)，市凈率通常是資本市場(chǎng)用來(lái)尋底的指標(biāo)，廣泛應(yīng)用于整體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不樂(lè)觀的時(shí)期。本文選取了五家上市商業(yè)銀行近十年的市凈率指標(biāo)作圖如下。
除了08年奧運(yùn)會(huì)之前兩年股市的瘋狂之外，銀行業(yè)近十年的整體估值水平穩(wěn)步趨降。現(xiàn)階段，銀行整體估值不管是橫向與其他行業(yè)板塊相比，還是縱向與銀行板塊自身對(duì)比，均處于歷史底部，甚至有銀行出現(xiàn)破凈的情況，這與08年政府大規(guī)模刺激政策后銀行大幅的盈利增長(zhǎng)形成鮮明對(duì)比。
本文認(rèn)為，凈資產(chǎn)收益率等財(cái)務(wù)指標(biāo)反應(yīng)的是銀行業(yè)的歷史業(yè)績(jī)，而銀行業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和盈利水平并非同步顯現(xiàn)，因此財(cái)務(wù)指標(biāo)有可能低估銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)；而資本市場(chǎng)對(duì)銀行業(yè)的估值是基于其未來(lái)收益，自然會(huì)考慮銀行業(yè)經(jīng)營(yíng)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，因此這是兩者對(duì)銀行業(yè)經(jīng)營(yíng)評(píng)價(jià)出現(xiàn)明顯偏差的基本原因。
二、上市商業(yè)銀行的潛在風(fēng)險(xiǎn)因素
由以上分析知，商業(yè)銀行較低的估值水平難以用財(cái)務(wù)分析或者財(cái)務(wù)比率的因素解釋。由于資本市場(chǎng)是根據(jù)對(duì)上市公司未來(lái)盈利能預(yù)期的定價(jià)，因此只是分析財(cái)務(wù)報(bào)表即歷史的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)難以有效評(píng)判銀行估值的高與低，需要考慮財(cái)務(wù)報(bào)表未反映的銀行業(yè)經(jīng)營(yíng)的未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)因素。本文集中討論地方政府融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)減速風(fēng)險(xiǎn)對(duì)銀行盈利能力的影響。
（一）地方政府融資平臺(tái)近三年集中到期
高懸在商業(yè)銀行頭上的達(dá)摩克利斯之劍即使地方政府融資平臺(tái)貸款。2011年初的云投債違約事件震動(dòng)了城投債市場(chǎng)，也揭示了地方政府融資平臺(tái)貸款問(wèn)題的冰山一角。云投集團(tuán)一家的貸款總額即為千億元人民幣，而整個(gè)中國(guó)銀行業(yè)2011年撥備和盈利大約各為萬(wàn)億元人民幣，融資平臺(tái)貸款對(duì)銀行的盈利和資本侵蝕能力可見(jiàn)一斑。根據(jù)國(guó)家審計(jì)局2011年6月27日公布的審計(jì)結(jié)果顯示，2011-2013年是地方債集中到期償付的時(shí)期，地方政府的債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)很大。
2011年上市商業(yè)銀行的盈利能力大幅增長(zhǎng)，資本充足率穩(wěn)定，不良貸款率和不良貸款余額或降或者微幅上升，但這難以打消投資者心中的疑慮。今明兩年面臨地方政府換屆造成還款的不確定性，房地產(chǎn)市場(chǎng)疲軟，地方政府土地出讓金收入減少，抵押物價(jià)值下降，另外GDP高速增長(zhǎng)難以維系，地方政府償債能力成疑。考慮到地方政府投資項(xiàng)目大多為基礎(chǔ)設(shè)施，投資收益回收時(shí)間長(zhǎng)，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表錯(cuò)配，現(xiàn)金流覆蓋是個(gè)難題。對(duì)銀行來(lái)說(shuō)，地方債違約與債務(wù)重組風(fēng)險(xiǎn)并存。
（二）經(jīng)濟(jì)減速導(dǎo)致盈利能力下降
最近的全國(guó)兩會(huì)傳遞出聲音，政府在調(diào)低經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度至7.5%，十?dāng)?shù)年來(lái)首次將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度調(diào)至8%以下，這是個(gè)明顯的信號(hào)，即中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的時(shí)代已經(jīng)終結(jié)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)近十年內(nèi)外失衡，資源、環(huán)境與人口壓力巨大，在不平衡中完成了高速增長(zhǎng)的十年，積累了巨大的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題和社會(huì)問(wèn)題，中國(guó)到了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和社會(huì)重建的關(guān)頭。調(diào)整期必然面臨經(jīng)濟(jì)減速，然后的穩(wěn)步增長(zhǎng)才是可持續(xù)的。但顯然銀行在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)時(shí)期和特殊時(shí)期的大量放貸此時(shí)會(huì)面臨壓力，即受累于經(jīng)濟(jì)減速，新的優(yōu)良資產(chǎn)來(lái)源減少，舊的資產(chǎn)質(zhì)量下降，雙重風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致銀行壞賬增加，盈利能力大幅下滑，銀行未來(lái)兩三年資產(chǎn)負(fù)債表凸顯頹勢(shì)是個(gè)大概率事件。風(fēng)險(xiǎn)巨大，成長(zhǎng)成疑，投資者“低估值”是理所應(yīng)當(dāng)?shù)氖虑椤?/p>
三、小結(jié)
經(jīng)過(guò)新世紀(jì)后主要商業(yè)銀行的壞賬剝離與股份制改造上市，中國(guó)商業(yè)銀行迅速走出了上世紀(jì)末的“技術(shù)性破產(chǎn)”狀態(tài)，走上了快速發(fā)展的道路。但是經(jīng)歷了08年金融危機(jī)后，政府推動(dòng)的銀行貸款規(guī)模超常規(guī)增長(zhǎng)，為新一輪可能的銀行危機(jī)和通貨膨脹埋下了伏筆。不同于上世紀(jì)末，此次危機(jī)中投資者在資本市場(chǎng)已給出了評(píng)價(jià)——所謂的“低估值”。銀行業(yè)危機(jī)根源于政府對(duì)銀行干預(yù)的軟約束，受控于政府的銀行容易出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，日本銀行業(yè)即是前車之鑒。根本解決之道在于改革，即確立政府的權(quán)力與責(zé)任邊界，政府的行為應(yīng)自制且有必要的監(jiān)督約束，政府不能替代市場(chǎng)做出決策。從商業(yè)銀行自身來(lái)講，最大程度地堅(jiān)持自己的商業(yè)準(zhǔn)則是對(duì)儲(chǔ)戶和整個(gè)經(jīng)濟(jì)體負(fù)責(zé)的表現(xiàn)，也是上市公司公司治理的基本要求。
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一、財(cái)務(wù)在企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略中的重要性
“走出去”成為國(guó)際化公司，對(duì)不少中國(guó)企業(yè)而言，是一個(gè)踏遍荊棘依然好夢(mèng)難圓的痛苦歷程。隨著信息技術(shù)的發(fā)展，財(cái)務(wù)人員已經(jīng)從傳統(tǒng)的繁重的核算任務(wù)中解脫出來(lái)。根據(jù)現(xiàn)代企業(yè)的發(fā)展，財(cái)務(wù)人員應(yīng)該更多地在發(fā)展戰(zhàn)略的制定和執(zhí)行上為企業(yè)做出貢獻(xiàn)。現(xiàn)代戰(zhàn)略理論與實(shí)務(wù)的發(fā)展也告訴我們，企業(yè)戰(zhàn)略的制定和實(shí)施需要整個(gè)公司員工的參與，特別是高層財(cái)務(wù)主管的積極參與。
就國(guó)際化戰(zhàn)略而言，由于其獨(dú)特的復(fù)雜性和重要性，財(cái)務(wù)人員首先應(yīng)積極參與對(duì)國(guó)際市場(chǎng)宏觀環(huán)境包括國(guó)際政治、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)和技術(shù)發(fā)展環(huán)境等的分析和行業(yè)環(huán)境分析，以確保戰(zhàn)略決策的制定建立在科學(xué)基礎(chǔ)之上，并有效地控制戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)的影響。其次，財(cái)務(wù)人員應(yīng)積極參與國(guó)際化戰(zhàn)略的實(shí)施，特別是相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展與國(guó)際化融資、投資和財(cái)務(wù)管理之間的聯(lián)系。如果收購(gòu)作為達(dá)成戰(zhàn)略目標(biāo)的一種手段，則需要財(cái)務(wù)人員參與收購(gòu)目標(biāo)的選擇，對(duì)被收購(gòu)對(duì)象盡職調(diào)查，在盡職調(diào)查基礎(chǔ)上的估值，與被收購(gòu)對(duì)象談判，以及籌措財(cái)務(wù)資源完成收購(gòu)交易等。
在整個(gè)國(guó)際化戰(zhàn)略進(jìn)程中，財(cái)務(wù)人員需要發(fā)揮作用的另一個(gè)重要方面就是監(jiān)督。現(xiàn)代企業(yè)管理的發(fā)展已經(jīng)表明，監(jiān)督并不僅僅是對(duì)財(cái)務(wù)資源的監(jiān)督，它需要財(cái)務(wù)人員結(jié)合企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)，識(shí)別出實(shí)現(xiàn)企業(yè)目標(biāo)的關(guān)鍵成功要素（Critical Success Factors，CSFs），從而設(shè)計(jì)關(guān)鍵業(yè)績(jī)指標(biāo)（Key Performance Indicators，KPIs），并對(duì)關(guān)鍵業(yè)績(jī)指標(biāo)實(shí)施監(jiān)控，以確保企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。
隨著中國(guó)部分企業(yè)成功地在海外上市，有的實(shí)現(xiàn)了國(guó)際兼并和收購(gòu)，這些企業(yè)將按照國(guó)際通行規(guī)則運(yùn)營(yíng)和發(fā)展。這就要求這些企業(yè)必須重視投資者關(guān)系的管理；建立負(fù)責(zé)、高效的董事會(huì)；使董事會(huì)在企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略方面發(fā)揮更強(qiáng)的作用；向董事會(huì)提供全面、必要的信息，以利于董事會(huì)的有效監(jiān)督；成立全部由獨(dú)立董事組成的審計(jì)委員會(huì)監(jiān)督虛假財(cái)務(wù)報(bào)告。
中國(guó)國(guó)際化的企業(yè)在形式上達(dá)到以上這些要求并不難，但關(guān)鍵是在實(shí)質(zhì)上滿足這些要求。國(guó)際投資者要求我國(guó)國(guó)際化的企業(yè)在實(shí)質(zhì)上達(dá)到公司治理的“國(guó)際化”。在這方面，我們的企業(yè)還有很長(zhǎng)的路要走。
二、企業(yè)財(cái)務(wù)國(guó)際化的必要性
(一)國(guó)際資本市場(chǎng)融資的需要
國(guó)際資本市場(chǎng)融資包括直接融資,即發(fā)行股票和債券籌集資金;間接融資,即通過(guò)世界銀行及其他機(jī)構(gòu)借款籌集資金。現(xiàn)在我們有些上市公司已在國(guó)際市場(chǎng)上發(fā)行了N股、H股、B股，等等,有些已不滿足于國(guó)內(nèi)有限的資本市場(chǎng)融資,希望在更廣泛的國(guó)際市場(chǎng)融資。而要在國(guó)際市場(chǎng)上拿到資金,首先要使外國(guó)的投資者看得懂我們的財(cái)務(wù)報(bào)表,要將我們的財(cái)務(wù)報(bào)表按國(guó)際化準(zhǔn)則進(jìn)行編報(bào)。
(二)國(guó)際貿(mào)易的需要
廣泛的國(guó)際貿(mào)易要使貿(mào)易伙伴了解我們的產(chǎn)品,了解我們公司的信用和資金實(shí)力,而此時(shí)一份按國(guó)際化準(zhǔn)則編報(bào)的財(cái)務(wù)報(bào)表是必不可少的。
(三)跨國(guó)投資的需要
我們的公司可能投資到國(guó)外,我們也可能與國(guó)際上著名的公司一起合資辦廠,國(guó)外的公司需要使用國(guó)際化的準(zhǔn)則編制財(cái)務(wù)報(bào)表,而我們的合資公司除了需按中國(guó)會(huì)計(jì)制度編制財(cái)務(wù)報(bào)表外,還要向國(guó)外投資者提供按國(guó)際化準(zhǔn)則編制的財(cái)務(wù)報(bào)表。
三、企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略給財(cái)務(wù)帶來(lái)的挑戰(zhàn)
中國(guó)企業(yè)近幾年積極加入全球并購(gòu)浪潮是與中國(guó)這幾年經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展分不開(kāi)的，但在海外并購(gòu)戰(zhàn)略方面，中國(guó)企業(yè)面臨著一些重大的風(fēng)險(xiǎn)，主要包括政治風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)和管理風(fēng)險(xiǎn)。
政治風(fēng)險(xiǎn)指一個(gè)國(guó)家政局是否穩(wěn)定、法制是否健全、國(guó)家發(fā)展的基本政策是否正確。由于國(guó)際化戰(zhàn)略涉及的投資金額大、影響周期長(zhǎng)，為確保投資的安全和有效，必須首先考慮政治風(fēng)險(xiǎn)。
經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)主要是指匯率、利率、稅率和資源等方面的風(fēng)險(xiǎn)，匯率、利率等的波動(dòng)會(huì)對(duì)投資收益產(chǎn)生重大影響，因而必須隨時(shí)跟蹤其變化趨勢(shì)、評(píng)估其影響程度和制定應(yīng)對(duì)措施。
管理風(fēng)險(xiǎn)是指國(guó)際化戰(zhàn)略制定和實(shí)施過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)美國(guó)科爾尼公司的統(tǒng)計(jì)，大約只有20%的并購(gòu)案實(shí)現(xiàn)了預(yù)期目標(biāo)，其余80% 的并購(gòu)多以失敗而告終（2006.1.1 經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)）。管理上的風(fēng)險(xiǎn)要求企業(yè)加強(qiáng)戰(zhàn)略和流程的管理，塑造核心競(jìng)爭(zhēng)力，并且能夠?qū)⒑诵母?jìng)爭(zhēng)力轉(zhuǎn)移到其他市場(chǎng)。
國(guó)際化會(huì)帶來(lái)一系列會(huì)計(jì)和財(cái)務(wù)管理方面的問(wèn)題，各國(guó)的文化、記賬幣種、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、財(cái)務(wù)制度等也都不同，這些都對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)提出了新的和更高的要求。 國(guó)際化確實(shí)帶來(lái)了一系列會(huì)計(jì)和財(cái)務(wù)管理方面的問(wèn)題。最主要的是不同貨幣匯率差異和波動(dòng)帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，由于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和財(cái)務(wù)制度的不同，也會(huì)帶來(lái)財(cái)務(wù)報(bào)告編制的難度和風(fēng)險(xiǎn)。
對(duì)于匯率風(fēng)險(xiǎn)，要求財(cái)務(wù)人員加強(qiáng)匯率風(fēng)險(xiǎn)防范知識(shí)包括衍生金融工具知識(shí)的學(xué)習(xí)，準(zhǔn)確把握匯率風(fēng)險(xiǎn)管理的目標(biāo)，提高風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、分析和控制能力，并對(duì)整個(gè)匯率風(fēng)險(xiǎn)管理的有效性提供及時(shí)的信息溝通和監(jiān)督。
對(duì)于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和財(cái)務(wù)制度的不同，要求財(cái)務(wù)人員必須理解所在地的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和財(cái)務(wù)制度。目前各個(gè)國(guó)家和地區(qū)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則有向國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則趨同的趨勢(shì)，而且很多國(guó)家和地區(qū)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)和資本市場(chǎng)也認(rèn)可按照國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則編報(bào)的財(cái)務(wù)報(bào)告。因此，國(guó)際化不但要求財(cái)務(wù)人員熟悉所在地的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和財(cái)務(wù)制度，而且還要掌握國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，能夠按照國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則編報(bào)財(cái)務(wù)報(bào)告。
由于世界各地文化、稅務(wù)和貿(mào)易制度差異較大，實(shí)施國(guó)際化戰(zhàn)略的企業(yè)很難對(duì)其海外子公司的業(yè)績(jī)進(jìn)行評(píng)估，很顯然企業(yè)需要考慮轉(zhuǎn)移價(jià)格的因素和子公司在各地的不同情況。
各地制度和文化的差異常常導(dǎo)致海外子公司的發(fā)展處于不同的環(huán)境之中，而企業(yè)對(duì)不同地點(diǎn)子公司發(fā)展策略的整體考慮和安排又會(huì)導(dǎo)致各地子公司的發(fā)展不平衡和業(yè)績(jī)不一致，因而對(duì)海外子公司的評(píng)估不能用簡(jiǎn)單統(tǒng)一的指標(biāo)予以衡量。有效的評(píng)估方法是將子公司的考核評(píng)估與企業(yè)對(duì)其的整體戰(zhàn)略安排結(jié)合起來(lái)，當(dāng)設(shè)立某一子公司的目的主要是為進(jìn)入某一市場(chǎng)時(shí)，就應(yīng)以市場(chǎng)份額的大小作為評(píng)估主要的指標(biāo)；當(dāng)收購(gòu)兼并某地區(qū)一家公司的目的主要是為獲取其有效技術(shù)和產(chǎn)品設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)能力時(shí)，就不能簡(jiǎn)單地以利潤(rùn)作為評(píng)估指標(biāo)。由于大型跨國(guó)企業(yè)集團(tuán)的戰(zhàn)略是全球一體化的，因而對(duì)各地子公司的考核評(píng)估必須要與公司的整體戰(zhàn)略相協(xié)調(diào)。
四、企業(yè)國(guó)際化戰(zhàn)略對(duì)財(cái)務(wù)人員的要求
在全球化進(jìn)程中，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的焦點(diǎn)是人才的競(jìng)爭(zhēng)。中國(guó)企業(yè)的國(guó)際化戰(zhàn)略需要相應(yīng)的高素質(zhì)人才來(lái)支持，這對(duì)財(cái)務(wù)管理人員素質(zhì)提出了新的要求。中國(guó)企業(yè)實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略需要的是戰(zhàn)略型、經(jīng)營(yíng)型的財(cái)務(wù)人員，他們必須理解企業(yè)的整體戰(zhàn)略，并積極為制定正確的戰(zhàn)略目標(biāo)貢獻(xiàn)力量；他們能對(duì)公司戰(zhàn)略的有效實(shí)施提供積極的支持，為公司經(jīng)營(yíng)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)創(chuàng)造有利的條件；他們能對(duì)公司目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)情況進(jìn)行有效的評(píng)估，以客觀考核各地子公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和對(duì)公司戰(zhàn)略目標(biāo)提出調(diào)整建議。同時(shí)，他們還要明了國(guó)際化戰(zhàn)略與公司遠(yuǎn)景戰(zhàn)略之間的聯(lián)系，能夠進(jìn)行有效的行業(yè)分析、對(duì)目標(biāo)收購(gòu)公司進(jìn)行估值，需要熟悉現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)，需要理解和運(yùn)用國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則以及所在地的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，等等。
為了滿足這些要求，財(cái)務(wù)人員應(yīng)該從以下幾個(gè)方面提高素質(zhì)以滿足國(guó)際化的戰(zhàn)略的需要：
1.要過(guò)語(yǔ)言關(guān)。國(guó)際化戰(zhàn)略需要掌握多種綜合技能的財(cái)務(wù)人員。如果沒(méi)有良好的外語(yǔ)水平，將難以了解國(guó)際前沿的理論與實(shí)務(wù)，國(guó)際化也就無(wú)從談起了。
2.掌握戰(zhàn)略管理的理論與實(shí)務(wù)。現(xiàn)代財(cái)務(wù)人員單純理解財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠了，需要盡快吸收近幾年的蓬勃發(fā)展的戰(zhàn)略管理理念和管理實(shí)務(wù)。
3.掌握全面的風(fēng)險(xiǎn)管理理論與實(shí)務(wù)。企業(yè)傳統(tǒng)的著重于流程的內(nèi)部控制正在被全面風(fēng)險(xiǎn)管理理念與實(shí)務(wù)所取代，財(cái)務(wù)人員只有在理解了全面風(fēng)險(xiǎn)管理的理念與實(shí)務(wù)的基礎(chǔ)上，才能夠結(jié)合本企業(yè)的實(shí)際，設(shè)計(jì)和實(shí)施關(guān)鍵成功要素與關(guān)鍵業(yè)績(jī)指標(biāo)，并識(shí)別、分析和應(yīng)對(duì)本企業(yè)所面臨的關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)。
4.掌握現(xiàn)代財(cái)務(wù)分析方法，特別是對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估方法。
[關(guān)鍵詞]非壽險(xiǎn)公司，償付能力監(jiān)管，償付能力額度，準(zhǔn)備金，動(dòng)態(tài)監(jiān)管
我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)自1980年恢復(fù)辦理國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)以來(lái)，取得了長(zhǎng)足發(fā)展。但發(fā)展中積累了大量風(fēng)險(xiǎn)，如保費(fèi)不足風(fēng)險(xiǎn)、準(zhǔn)備金不足風(fēng)險(xiǎn)等，償付能力大多存在隱患，因此加強(qiáng)我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的償付能力監(jiān)管非常必要。由于壽險(xiǎn)和非壽險(xiǎn)是兩類不同的業(yè)務(wù)，而且我國(guó)一直對(duì)非壽險(xiǎn)關(guān)注較少，相關(guān)研究更少，因此本文著重于我國(guó)非壽險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管的研究。
一、國(guó)際上對(duì)非壽險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管的有效方法
在保險(xiǎn)監(jiān)管的實(shí)踐中，償付能力監(jiān)管的層次性日益明顯，而且越來(lái)越多的國(guó)家都在調(diào)整監(jiān)管政策，從正常層次的償付能力監(jiān)管逐步過(guò)渡為償付能力額度的監(jiān)管。
概括起來(lái)，國(guó)際上確定非壽險(xiǎn)公司法定最低償付能力額度的方法主要有四種，即固定比率法、風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)資本法、情景基礎(chǔ)法和概率法。前兩種方法屬于償付能力的靜態(tài)評(píng)估方法，后兩種屬于償付能力的動(dòng)態(tài)評(píng)估方法，統(tǒng)稱動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)分析模型法。表1為主要國(guó)家和地區(qū)保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)采用的償付能力額度方法的比較。
此外，美國(guó)各州的保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)在NAIC的指導(dǎo)下，通過(guò)設(shè)置一些財(cái)務(wù)比率指標(biāo)，如保險(xiǎn)監(jiān)管信息系統(tǒng)(1RIS)、財(cái)務(wù)分析和監(jiān)管跟蹤系統(tǒng)(FAST)對(duì)保險(xiǎn)公司的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行評(píng)析，以避免保險(xiǎn)公司償付能力不足的情況發(fā)生。
二、目前我國(guó)對(duì)非壽險(xiǎn)公司的償付能力監(jiān)管存在的問(wèn)題
(一)償付能力額度的計(jì)算方法相對(duì)落后
盡管我國(guó)實(shí)施償付能力監(jiān)管已經(jīng)有較長(zhǎng)時(shí)間，但對(duì)其計(jì)算方法和最低償付能力額度的規(guī)定仍停留在照搬國(guó)外相關(guān)法規(guī)的水平。例如，《保險(xiǎn)公司償付能力額度及監(jiān)管指標(biāo)管理規(guī)定》(以下簡(jiǎn)稱保監(jiān)會(huì)2003年1號(hào)令)中關(guān)于財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)、短期人身保險(xiǎn)和長(zhǎng)期人身保險(xiǎn)償付能力額度的計(jì)算方法、準(zhǔn)備金提取比率等，除貨幣單位以外，均源自英國(guó)(歐盟)舊的相關(guān)法規(guī)。而歐盟監(jiān)管體系的變化，意味著我國(guó)所借鑒并建立的償付能力監(jiān)管模式，可能一開(kāi)始就生而落后，需要“補(bǔ)鈣”。因?yàn)闅W盟現(xiàn)在正在考慮以風(fēng)險(xiǎn)為基礎(chǔ)的償付能力監(jiān)管體系，即償付能力Ⅱ項(xiàng)目。
從發(fā)達(dá)國(guó)家償付能力監(jiān)管的比較可以看出，各國(guó)都在積極制定以風(fēng)險(xiǎn)為基礎(chǔ)的償付能力監(jiān)管體系。美國(guó)的研究成果也表明，將風(fēng)險(xiǎn)資本、監(jiān)管指標(biāo)體系、信用評(píng)級(jí)等方法結(jié)合起來(lái)的監(jiān)管體系識(shí)別有問(wèn)題的保險(xiǎn)公司的準(zhǔn)確性較高，效果好于這些方法的單獨(dú)使用。我國(guó)目前還沒(méi)有制定類似美國(guó)RBC制度的償付能力監(jiān)管方法。
(二)未能充分考慮償付能力的風(fēng)險(xiǎn)因素
償付能力額度的計(jì)算由于是以有關(guān)保費(fèi)收入和有關(guān)未決賠款為基礎(chǔ)，沒(méi)能考慮公司的累積承保風(fēng)險(xiǎn)。如果公司的保險(xiǎn)金額迅速增長(zhǎng)，而保費(fèi)收入不增長(zhǎng)或增長(zhǎng)較慢時(shí)，即保險(xiǎn)公司采用費(fèi)率競(jìng)爭(zhēng)，目前的方法則可能會(huì)降低對(duì)公司最低償付能力額度的要求，導(dǎo)致償付能力出現(xiàn)問(wèn)題。另外，對(duì)于資產(chǎn)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題也未能考慮在內(nèi)，尤其是對(duì)公司的現(xiàn)金流量幾乎沒(méi)有分析。對(duì)于公司其他的風(fēng)險(xiǎn)因素，如市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)管理風(fēng)險(xiǎn)等也未加考慮。
(三)實(shí)行統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，沒(méi)有考慮各家公司實(shí)際情況
當(dāng)前的償付能力額度監(jiān)管主要通過(guò)橫向和縱向比較來(lái)評(píng)價(jià)各保險(xiǎn)公司的償付能力狀況，對(duì)每個(gè)公司采取的都是同樣的指標(biāo)及正常范圍。在這種情況下，償付能力額度監(jiān)管方法無(wú)法反映整個(gè)行業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)，因而只能幫助監(jiān)管機(jī)構(gòu)鑒別財(cái)務(wù)狀況最差的一部分保險(xiǎn)公司。對(duì)于財(cái)務(wù)狀況相對(duì)較好的保險(xiǎn)公司，償付能力額度方法無(wú)法分辨其償付能力的好壞。
(四)認(rèn)可資產(chǎn)及負(fù)債的標(biāo)準(zhǔn)尚未完善
雖然保監(jiān)會(huì)2003年1號(hào)令明確了最低法定償付能力額度的計(jì)算方法，但是如果要計(jì)算實(shí)際償付能力額度，則需要分別對(duì)資產(chǎn)和負(fù)債進(jìn)行認(rèn)可。我國(guó)目前已出臺(tái)了5個(gè)關(guān)于資產(chǎn)認(rèn)可的保險(xiǎn)公司償付能力報(bào)告編報(bào)規(guī)則，1個(gè)關(guān)于非壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)準(zhǔn)備金的精算規(guī)定，但其有效性還需實(shí)踐檢驗(yàn)。
(五)監(jiān)管指標(biāo)帶有一定滯后性，預(yù)警作用體現(xiàn)得不明顯
監(jiān)管指標(biāo)體系要做到及時(shí)、高效，必須具備兩個(gè)基本條件：一是對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況的分析不只限于現(xiàn)狀，而要對(duì)以前的財(cái)務(wù)狀況也進(jìn)行分析，這才有提前預(yù)警的作用；二是監(jiān)管指標(biāo)的設(shè)計(jì)要全面，因?yàn)閮敻赌芰κ潜ｋU(xiǎn)公司整體營(yíng)運(yùn)的多元函數(shù)，不僅依賴于產(chǎn)品定價(jià)、準(zhǔn)備金提存、再保險(xiǎn)安排、投資等一系列參數(shù)，同時(shí)還受許多外部環(huán)境的制約，如經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通貨膨脹、監(jiān)管、資本市場(chǎng)等。中國(guó)保監(jiān)會(huì)2003年1號(hào)令中監(jiān)管指標(biāo)體系的設(shè)計(jì)主要借鑒了美國(guó)的IRIS體系，但是許多指標(biāo)對(duì)償付能力不足的預(yù)警作用不顯著。
(六)償付能力測(cè)試從靜態(tài)出發(fā)，缺乏動(dòng)態(tài)監(jiān)管
我國(guó)評(píng)估保險(xiǎn)公司償付能力是以一年內(nèi)保險(xiǎn)公司認(rèn)可資產(chǎn)與認(rèn)可負(fù)債的差額為標(biāo)準(zhǔn)的，只測(cè)算這一時(shí)期保險(xiǎn)公司的靜態(tài)償付能力(而保險(xiǎn)公司要求的是長(zhǎng)期連續(xù)經(jīng)營(yíng))，而沒(méi)有考慮保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)環(huán)境的變化、保險(xiǎn)技術(shù)、管理水平、業(yè)務(wù)發(fā)展及公司資產(chǎn)負(fù)債匹配狀況等因素的變化，不能真正反映不同保險(xiǎn)公司的實(shí)際償付能力。另一方面，我國(guó)使用的一系列財(cái)務(wù)比率分析法是由一系列定量指標(biāo)體系構(gòu)成的，它們?cè)谶x擇上是否恰當(dāng)、合理，是否考慮到保險(xiǎn)公司的所有風(fēng)險(xiǎn)，都會(huì)影響到預(yù)警系統(tǒng)的運(yùn)行效率。因此，靜態(tài)分析越來(lái)越跟不上保險(xiǎn)業(yè)的新發(fā)展，必須通過(guò)動(dòng)態(tài)償付能力測(cè)試加以補(bǔ)充。
三、完善我國(guó)非壽險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管體系的幾點(diǎn)建議
(一)完善保險(xiǎn)公司內(nèi)控機(jī)制
加強(qiáng)保險(xiǎn)公司內(nèi)控制度的建設(shè)并不是哪一方單方面的事情，需要監(jiān)管機(jī)構(gòu)和保險(xiǎn)公司共同努力，同時(shí)也需要保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)的有力補(bǔ)充。
作為各級(jí)監(jiān)管機(jī)構(gòu)，要結(jié)合我國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)的實(shí)際情況，不斷修訂和調(diào)整對(duì)保險(xiǎn)公司內(nèi)控建設(shè)的指導(dǎo)原則和監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，引導(dǎo)和推動(dòng)保險(xiǎn)公司強(qiáng)化法人治理結(jié)構(gòu)，真正建立股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)以及管理層之間的權(quán)力制衡機(jī)制，建立和完善獨(dú)立董事制度，確保我國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)上的經(jīng)營(yíng)主體能夠建立真正意義上的現(xiàn)代企業(yè)制度。同時(shí)，通過(guò)對(duì)保險(xiǎn)公司內(nèi)控建設(shè)和運(yùn)行狀況的檢查和評(píng)估，深入調(diào)查核實(shí)保險(xiǎn)公司內(nèi)控體系的完善情況，針對(duì)公司內(nèi)控建設(shè)和運(yùn)行中存在的問(wèn)題，出臺(tái)具體解決方案，保障公司內(nèi)控制度的建設(shè)和落實(shí)。
監(jiān)管機(jī)構(gòu)同時(shí)要建立保險(xiǎn)公司內(nèi)控專項(xiàng)檢查制度。及時(shí)發(fā)現(xiàn)保險(xiǎn)公司分支機(jī)構(gòu)在運(yùn)作時(shí)出現(xiàn)的問(wèn)題，并針對(duì)內(nèi)控檢查中發(fā)現(xiàn)的突出問(wèn)題，提早采取措施，促進(jìn)公司內(nèi)控建設(shè)的發(fā)展。
各地保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)作為保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的重要補(bǔ)充，也是溝通政府、企業(yè)和市場(chǎng)的橋梁和紐帶。因此，要大力加強(qiáng)對(duì)行業(yè)督導(dǎo)，發(fā)揮行業(yè)協(xié)會(huì)的協(xié)調(diào)優(yōu)勢(shì)，制定具體的行業(yè)自律計(jì)劃，推進(jìn)保險(xiǎn)公司內(nèi)控體系建設(shè)的順利進(jìn)行。
各家保險(xiǎn)公司總公司作為加強(qiáng)內(nèi)控制度建設(shè)的“主角”，應(yīng)積極調(diào)整對(duì)保險(xiǎn)公司分支機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)考核標(biāo)準(zhǔn)和費(fèi)用劃撥標(biāo)準(zhǔn)，加強(qiáng)內(nèi)部稽核部門的監(jiān)督和指導(dǎo)，制定考核標(biāo)準(zhǔn)，及時(shí)掌握各分支機(jī)構(gòu)的內(nèi)控制度運(yùn)行狀況、存在的問(wèn)題，并及時(shí)整改。
保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)、保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)與保險(xiǎn)公司總公司還應(yīng)通過(guò)系統(tǒng)對(duì)接，加強(qiáng)對(duì)保險(xiǎn)公司分支機(jī)構(gòu)內(nèi)控建設(shè)情況和內(nèi)控運(yùn)行情況的溝通。例如，在強(qiáng)化內(nèi)控管理方面，保監(jiān)會(huì)為引導(dǎo)保險(xiǎn)公司加強(qiáng)信息技術(shù)在風(fēng)險(xiǎn)管理和內(nèi)控方面的應(yīng)用，出臺(tái)了《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)開(kāi)業(yè)信息化建設(shè)驗(yàn)收指引》、《保險(xiǎn)統(tǒng)計(jì)管理暫行規(guī)定》，推進(jìn)其業(yè)務(wù)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的全國(guó)集中，并啟用我國(guó)保險(xiǎn)統(tǒng)計(jì)信息系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)與保險(xiǎn)公司的網(wǎng)絡(luò)對(duì)接。
(二)改進(jìn)現(xiàn)行償付能力評(píng)估方法
研究表明，我國(guó)目前采用固定比率法計(jì)算最低償付能力額度。固定比率法的好處是該方法所需的信息均可直接從我國(guó)目前的財(cái)務(wù)報(bào)告、監(jiān)管報(bào)告和精算報(bào)告中獲得，保險(xiǎn)資產(chǎn)不必過(guò)細(xì)地按照風(fēng)險(xiǎn)分類，因此對(duì)于我國(guó)實(shí)行償付能力監(jiān)管的初期是比較適合的。“固定比率法”存在的最大缺陷是不能解決償付能力和準(zhǔn)備金評(píng)估之間的矛盾關(guān)系。一般而言，準(zhǔn)備金提取得越充足，保險(xiǎn)公司的財(cái)務(wù)狀況也應(yīng)該越穩(wěn)健，即準(zhǔn)備金越充足，償付能力額度就可以要求相對(duì)低一些。由于我國(guó)目前的認(rèn)可負(fù)債是與責(zé)任準(zhǔn)備金之間直接掛鉤的，這樣的結(jié)果是，準(zhǔn)備金計(jì)提得充足的公司反而償付能力要求會(huì)更高，因此我國(guó)現(xiàn)行的償付能力評(píng)估方法有待改進(jìn)，具體建議如下：
1.盡快引入類似美國(guó)的RBC制度
從各國(guó)償付能力監(jiān)管方法的研究比較來(lái)看，RBC制度的實(shí)施，能引導(dǎo)保險(xiǎn)業(yè)采取更穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)模式，而更穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)模式將有助于提高保險(xiǎn)業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。自美國(guó)于1995年對(duì)非壽險(xiǎn)公司實(shí)行RBC制度以來(lái)，日本、加拿大、英國(guó)等國(guó)家及我國(guó)的臺(tái)灣地區(qū)都先后引入了RBC制度。與我國(guó)現(xiàn)行的最低償付能力規(guī)定相比，RBC制度不僅考慮了業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，還考慮到財(cái)務(wù)投資及其他經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，是一種較全面的保險(xiǎn)預(yù)警制度。
2.在現(xiàn)行監(jiān)管指標(biāo)體系中增設(shè)反映準(zhǔn)備金風(fēng)險(xiǎn)和再保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)
Grace、Harrington和Klein(1998)等人在對(duì)比財(cái)務(wù)分析與跟蹤系統(tǒng)(FAST系統(tǒng))與RBC的監(jiān)管效率時(shí)發(fā)現(xiàn)，RBC降低監(jiān)管成本及激勵(lì)市場(chǎng)規(guī)范化的功效低于FAST，但是RBC和FAST結(jié)合起來(lái)識(shí)別問(wèn)題保險(xiǎn)人的功效高于FAST的識(shí)別功效。因此，在研究借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)資本額制度的基礎(chǔ)上，還應(yīng)完善我國(guó)現(xiàn)行的償付能力監(jiān)管指標(biāo)體系，以達(dá)到對(duì)問(wèn)題保險(xiǎn)公司提前預(yù)警的功效。
分析表明，我國(guó)目前沒(méi)有任何直接與再保險(xiǎn)、準(zhǔn)備金相關(guān)的監(jiān)管指標(biāo)。因此，在我國(guó)現(xiàn)行償付能力監(jiān)管指標(biāo)的基礎(chǔ)上，可考慮增設(shè)如下指標(biāo)：
(1)準(zhǔn)備金增長(zhǎng)率
準(zhǔn)備金增長(zhǎng)率=(本年末準(zhǔn)備金-上年末準(zhǔn)備金)/上年末準(zhǔn)備金×100%
(2)準(zhǔn)備金缺口
準(zhǔn)備金缺口=預(yù)計(jì)本年末準(zhǔn)備金短缺額/本年末所有者權(quán)益×100%
(3)分保費(fèi)規(guī)模率
分保費(fèi)規(guī)模率=分保費(fèi)支出/（認(rèn)可資產(chǎn)認(rèn)可負(fù)債）×100%
上述指標(biāo)的正常范圍可以先參考美國(guó)IRIS中給出的范圍，如準(zhǔn)備金缺口的正常范圍可設(shè)為小于25%，準(zhǔn)備金增長(zhǎng)率與分保費(fèi)規(guī)模率的正常范圍可根據(jù)我國(guó)財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)市場(chǎng)的現(xiàn)狀，先設(shè)置一個(gè)適當(dāng)?shù)姆秶缓蟾鶕?jù)我國(guó)財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r，再不斷進(jìn)行調(diào)整。
3.建立動(dòng)態(tài)償付能力測(cè)試體系，將動(dòng)態(tài)監(jiān)管與靜態(tài)監(jiān)管結(jié)合
無(wú)論我國(guó)目前關(guān)于最低償付能力額度和監(jiān)管指標(biāo)的規(guī)定，還是美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)資本額制度都屬于償付能力的靜態(tài)監(jiān)管。償付能力的靜態(tài)監(jiān)管通過(guò)對(duì)靜態(tài)的歷史數(shù)據(jù)的分析，能夠?qū)ΡｋU(xiǎn)公司的償付能力進(jìn)行一定的理性預(yù)期，在公司經(jīng)營(yíng)相對(duì)穩(wěn)定的情況下，具有一定的可操作性和實(shí)用性。但保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng)是多變的，一旦經(jīng)營(yíng)環(huán)境發(fā)生非預(yù)期的變化，靜態(tài)監(jiān)管方法將不再奏效，有時(shí)甚至是誤導(dǎo)性的。另外，由于財(cái)務(wù)報(bào)表的報(bào)送存在時(shí)滯，甚至有可能出現(xiàn)這樣的情況：在保險(xiǎn)公司實(shí)際償付能力已經(jīng)發(fā)生不足時(shí)，報(bào)表顯示的償付能力狀況仍是良好。因此，有必要借助動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)分析模型對(duì)我國(guó)非壽險(xiǎn)公司實(shí)施動(dòng)態(tài)監(jiān)管。
值得注意的是，基于動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)分析模型構(gòu)建中國(guó)的“償付能力風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)”是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程，其中涉及許多配套項(xiàng)目的研究，例如中國(guó)證券市場(chǎng)價(jià)格運(yùn)行規(guī)律的研究、中國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)周期的研究、中國(guó)保險(xiǎn)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)分布的研究等等。這些配套項(xiàng)目研究的深入是建立完善有效的“償付能力風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)”的重要前提。為此，借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國(guó)實(shí)際情況建立償付能力測(cè)試體系需要一個(gè)不斷完善的過(guò)程。
(三)建立符合國(guó)際規(guī)則的保險(xiǎn)監(jiān)管會(huì)計(jì)、審計(jì)和精算制度
1.完善償付能力監(jiān)管會(huì)計(jì)準(zhǔn)則
保監(jiān)會(huì)2003年1號(hào)令只規(guī)定了最低償付能力額度的具體計(jì)算辦法，而對(duì)償付能力監(jiān)管影響最大的資產(chǎn)和負(fù)債(準(zhǔn)備金)估值規(guī)定、保險(xiǎn)公司會(huì)計(jì)制度、監(jiān)管報(bào)表體系和報(bào)告制度、精算制度等缺少詳盡的規(guī)定。因此，有必要加強(qiáng)我國(guó)保險(xiǎn)償付能力監(jiān)管會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的建設(shè)。
自2003年1號(hào)令頒布以來(lái)，為了完善資產(chǎn)負(fù)債的認(rèn)可標(biāo)準(zhǔn)，中國(guó)保監(jiān)會(huì)自2004年初陸續(xù)出臺(tái)了一些償付能力監(jiān)管會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。在資產(chǎn)認(rèn)可標(biāo)準(zhǔn)方面，中國(guó)保監(jiān)會(huì)相繼出臺(tái)了5個(gè)編報(bào)規(guī)則；在負(fù)債認(rèn)可方面，保監(jiān)會(huì)出臺(tái)了《保險(xiǎn)公司非壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)準(zhǔn)備金管理辦法(試行)》及相應(yīng)的實(shí)施細(xì)則。
2.確保保險(xiǎn)公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)性
掌握可靠的基本數(shù)據(jù)資料對(duì)保險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)和監(jiān)管都是至關(guān)重要的。但是我國(guó)目前少數(shù)保險(xiǎn)公司還不同程度地存在著財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)失真現(xiàn)象，例如人為增記或減記保費(fèi)收入，造成保費(fèi)收入不真實(shí)；人為調(diào)整未決賠款準(zhǔn)備金科目余額、準(zhǔn)備金提轉(zhuǎn)差余額以及假賠案、假給付，虛列傭金和手續(xù)費(fèi)支出等導(dǎo)致保險(xiǎn)公司利潤(rùn)失真；故意錯(cuò)記、誤記、漏記、少記某些會(huì)計(jì)科目，造成這些會(huì)計(jì)科目的不真實(shí)等。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的不真實(shí)，將導(dǎo)致建立在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上的償付能力監(jiān)管結(jié)論的不真實(shí)，進(jìn)而導(dǎo)致根據(jù)失真的償付能力結(jié)論采取的保險(xiǎn)監(jiān)管措施失誤，影響償付能力監(jiān)管的有效性。經(jīng)驗(yàn)表明，在保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展到一定階段后，保險(xiǎn)監(jiān)管必然由合規(guī)型監(jiān)管過(guò)渡到風(fēng)險(xiǎn)型監(jiān)管，風(fēng)險(xiǎn)型監(jiān)管要求保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)必須掌握充分準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)，為保險(xiǎn)公司進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)提示。因此，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)是否真實(shí)、有效是償付能力監(jiān)管的關(guān)鍵。
為了加強(qiáng)保險(xiǎn)統(tǒng)計(jì)管理，保障保險(xiǎn)統(tǒng)計(jì)信息的真實(shí)、完整、準(zhǔn)確、及時(shí)，中國(guó)保監(jiān)會(huì)于2004年制定了《保險(xiǎn)統(tǒng)計(jì)管理暫行規(guī)定》，此外我國(guó)還啟用了保險(xiǎn)統(tǒng)計(jì)信息系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)了監(jiān)管機(jī)構(gòu)與保險(xiǎn)公司的網(wǎng)絡(luò)對(duì)接。該系統(tǒng)初步建立了對(duì)我國(guó)保險(xiǎn)企業(yè)評(píng)價(jià)、監(jiān)測(cè)的平臺(tái)，需要在實(shí)踐中發(fā)展完善。
3.建立有效的外部、內(nèi)部審計(jì)和非壽險(xiǎn)精算制度
為確保保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)遵守會(huì)計(jì)制度和有關(guān)規(guī)定、遵守內(nèi)部控制程序，應(yīng)當(dāng)建立有效的外部、內(nèi)部審計(jì)和保險(xiǎn)精算制度。保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)必須聘請(qǐng)符合資質(zhì)要求的專業(yè)會(huì)計(jì)、審計(jì)機(jī)構(gòu)，對(duì)其報(bào)送監(jiān)管機(jī)構(gòu)和對(duì)公眾披露的報(bào)表資料的公允性進(jìn)行獨(dú)立審計(jì)。
尤其需要指出的是，雖然我國(guó)已經(jīng)出臺(tái)了資產(chǎn)認(rèn)可和負(fù)債認(rèn)可的詳細(xì)標(biāo)準(zhǔn)，但是都需要非壽險(xiǎn)精算師的參與。《中華人民共和國(guó)保險(xiǎn)法》第121條規(guī)定，保險(xiǎn)公司必須聘用經(jīng)保險(xiǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)認(rèn)可的精算專業(yè)人員，建立精算報(bào)告制度。壽險(xiǎn)精算在我國(guó)發(fā)展已有20年左右的歷史，而非壽險(xiǎn)精算在我國(guó)才剛剛起步。我國(guó)目前已經(jīng)有獲得國(guó)外資格的壽險(xiǎn)準(zhǔn)精算師、精算師，也有自己培養(yǎng)的壽險(xiǎn)精算師，但是我國(guó)非壽險(xiǎn)精算考試體系還在建設(shè)中，獲得國(guó)外產(chǎn)險(xiǎn)精算師資格的人也寥寥無(wú)幾。因此，必須盡快建立完善的非壽險(xiǎn)精算考試體系，建立資格認(rèn)定及后續(xù)教育體系，培養(yǎng)中國(guó)自己的非壽險(xiǎn)精算人才。
(四)完善我國(guó)保險(xiǎn)公司的市場(chǎng)退出保障機(jī)制
我國(guó)《保險(xiǎn)公司償付能力額度及監(jiān)管指標(biāo)管理規(guī)定》第16條規(guī)定，償付能力充足率等于實(shí)際償付能力額度除以最低償付能力額度。對(duì)償付能力充足率小于100%的保險(xiǎn)公司，中國(guó)保監(jiān)會(huì)可將該公司列為重點(diǎn)監(jiān)管對(duì)象，根據(jù)具體情況采取相應(yīng)的監(jiān)管措施。
關(guān)鍵詞：企業(yè) 財(cái)務(wù)盡職調(diào)查 程序 方法
隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和制度的完善，有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)會(huì)選擇以并購(gòu)的方式來(lái)實(shí)現(xiàn)橫向或縱向擴(kuò)張、規(guī)避經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等目的。但并購(gòu)活動(dòng)相對(duì)復(fù)雜，是一種高度市場(chǎng)化的行為，其本身也存在風(fēng)險(xiǎn)，這就需要企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)之前組織并實(shí)施有效的盡職調(diào)查，為企業(yè)做出并購(gòu)決策提供可靠依據(jù)。通常來(lái)說(shuō)，企業(yè)的盡職調(diào)查應(yīng)該從業(yè)務(wù)、人力、財(cái)務(wù)、法律等方面進(jìn)行，而財(cái)務(wù)盡職調(diào)查是盡職調(diào)查報(bào)告的重要組成部分。
一、企業(yè)財(cái)務(wù)盡職調(diào)查的作用
企業(yè)財(cái)務(wù)盡職調(diào)查是指并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)人員通過(guò)訪談、考察、報(bào)表分析等方式對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況及風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)進(jìn)行判斷的過(guò)程，該過(guò)程將通過(guò)規(guī)避并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、確定交易對(duì)價(jià)、設(shè)計(jì)并購(gòu)方案等途徑來(lái)幫助并購(gòu)企業(yè)管理層完成企業(yè)并購(gòu)決策。
（一）規(guī)避并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)
企業(yè)并購(gòu)發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)的主要原因是并購(gòu)企業(yè)和被并購(gòu)企業(yè)的信息不對(duì)稱，而科學(xué)有效的財(cái)務(wù)盡職調(diào)查可以揭示并規(guī)避潛在風(fēng)險(xiǎn)。作為并購(gòu)交易的對(duì)手方，被并購(gòu)企業(yè)出于自身經(jīng)濟(jì)利益的考量，往往會(huì)對(duì)本企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)和缺點(diǎn)進(jìn)行掩蓋。比如提交不真實(shí)的財(cái)務(wù)報(bào)告，對(duì)潛在風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)進(jìn)行掩飾。筆者曾在對(duì)一家民營(yíng)建筑公司（以下簡(jiǎn)稱“W公司”）的盡職調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，W公司針對(duì)不同的機(jī)構(gòu)分別提供不同的財(cái)務(wù)報(bào)表，有管理層報(bào)表、稅務(wù)報(bào)表和審計(jì)報(bào)表，且報(bào)表未全部涵蓋由其承建的工程項(xiàng)目，理由是對(duì)于部分工程項(xiàng)目，公司僅作為管理平臺(tái)收取管理費(fèi)，同時(shí)也不保留工程項(xiàng)目的具體資料。在這種核算體系和管理模式下，并購(gòu)企業(yè)無(wú)法對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的歷史財(cái)務(wù)信息做出準(zhǔn)確判斷，并且無(wú)法了解被并購(gòu)企業(yè)承接的工程項(xiàng)目的施工、驗(yàn)收和風(fēng)險(xiǎn)情況。所以，財(cái)務(wù)盡職調(diào)查可以幫助并購(gòu)企業(yè)認(rèn)清被并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和管理模式，并且有效地規(guī)避并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。
（二）確定交易對(duì)價(jià)
企業(yè)并購(gòu)的核心問(wèn)題之一是交易對(duì)價(jià)的確定，而交易對(duì)價(jià)是并購(gòu)活動(dòng)給并購(gòu)企業(yè)帶來(lái)的未來(lái)預(yù)期收益、可能承受的整合風(fēng)險(xiǎn)和被并購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值等要素的綜合體現(xiàn)。通過(guò)財(cái)務(wù)盡職調(diào)查，并購(gòu)企業(yè)可以充分了解交易對(duì)價(jià)的決定要素。首先，并購(gòu)企業(yè)可以調(diào)查被并購(gòu)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)模式和盈利模式，從而更準(zhǔn)確有效地了解其內(nèi)在價(jià)值，判斷并購(gòu)后可能產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)，估算并購(gòu)活動(dòng)可以帶來(lái)的未來(lái)預(yù)期收益。其次，并購(gòu)不可避免地會(huì)產(chǎn)生整合風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)后整合失敗的案例比比皆是，例如TCL并購(gòu)阿爾卡特，上汽并購(gòu)韓國(guó)雙龍汽車等。并購(gòu)企業(yè)在選擇并購(gòu)標(biāo)的企業(yè)時(shí)，要分析可能面臨的整合風(fēng)險(xiǎn)以及需要應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)而產(chǎn)生的成本。最后，被并購(gòu)企業(yè)為了抬高交易價(jià)格，在粉飾收入利潤(rùn)水平、虛增資產(chǎn)價(jià)值方面有很強(qiáng)的動(dòng)力。并購(gòu)企業(yè)要結(jié)合業(yè)務(wù)模式和經(jīng)營(yíng)情況，通過(guò)財(cái)務(wù)分析來(lái)判斷被并購(gòu)企業(yè)的實(shí)際盈利能力和不良資產(chǎn)及債權(quán)債務(wù)的實(shí)際情況，從而還原出真實(shí)準(zhǔn)確的財(cái)務(wù)報(bào)表，為估算被并購(gòu)企業(yè)的真實(shí)資產(chǎn)價(jià)值提供依據(jù)。
（三）設(shè)計(jì)并購(gòu)方案
通過(guò)財(cái)務(wù)盡職調(diào)查，并購(gòu)企業(yè)可以掌握被并購(gòu)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理上的不足和潛在的風(fēng)險(xiǎn)，為并購(gòu)團(tuán)隊(duì)設(shè)計(jì)并購(gòu)方案提供重要的參考依據(jù)。經(jīng)營(yíng)管理水平如何提高、潛在的風(fēng)險(xiǎn)是規(guī)避還是承受、并購(gòu)交易對(duì)價(jià)的確定以及并購(gòu)后的整合方案等問(wèn)題，都需要在并購(gòu)方案中提前考慮周全。財(cái)務(wù)盡職調(diào)查對(duì)并購(gòu)后的財(cái)務(wù)整合方案尤其重要，財(cái)務(wù)整合是必須與業(yè)務(wù)整合相輔相成的，否則就意味著并購(gòu)失敗，德隆系產(chǎn)業(yè)整合不利和長(zhǎng)短期投資錯(cuò)配導(dǎo)致資金鏈斷裂便是一個(gè)活生生的例子。并購(gòu)方案應(yīng)該在并購(gòu)交易達(dá)成之前設(shè)計(jì)完成，盡職調(diào)查是設(shè)計(jì)并購(gòu)方案的基礎(chǔ)性工作，其中財(cái)務(wù)盡職調(diào)查的重要性不言而喻。沒(méi)有盡職調(diào)查而設(shè)計(jì)的并購(gòu)方案是“空中樓閣”，沒(méi)有財(cái)務(wù)盡職調(diào)查而設(shè)計(jì)的并購(gòu)方案更是“海市蜃樓”。
二、企業(yè)財(cái)務(wù)盡職調(diào)查的程序和方法
企業(yè)財(cái)務(wù)盡職調(diào)查的整體安排一般分為三個(gè)階段：進(jìn)場(chǎng)前準(zhǔn)備、現(xiàn)場(chǎng)調(diào)查和編寫(xiě)財(cái)務(wù)盡調(diào)報(bào)告，企業(yè)財(cái)務(wù)人員在各個(gè)階段都可以借鑒會(huì)計(jì)師事務(wù)所的財(cái)務(wù)報(bào)表審計(jì)程序和方法。
（一）進(jìn)場(chǎng)前準(zhǔn)備
1.背景調(diào)查
并購(gòu)活動(dòng)有并購(gòu)企業(yè)和被并購(gòu)企業(yè)，因此背景調(diào)查可以分為兩個(gè)維度。第一個(gè)維度是并購(gòu)企業(yè)本身進(jìn)行盡職調(diào)查的背景資料。企業(yè)財(cái)務(wù)人員要了解并購(gòu)活動(dòng)的背景情況，知曉盡職調(diào)查的原因和意圖，才能有的放矢，抓住財(cái)務(wù)盡職調(diào)查的重點(diǎn)，進(jìn)而明確財(cái)務(wù)盡職調(diào)查需要關(guān)注的重點(diǎn)內(nèi)容。另一個(gè)維度是被并購(gòu)企業(yè)的背景調(diào)查，財(cái)務(wù)人員可以通過(guò)網(wǎng)絡(luò)、行業(yè)報(bào)告等渠道了解被并購(gòu)企業(yè)的主要業(yè)務(wù)領(lǐng)域和行業(yè)信息，確定相關(guān)業(yè)務(wù)流程中可能存在的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。
2.資料清單準(zhǔn)備
根據(jù)盡調(diào)團(tuán)隊(duì)的整體時(shí)間安排，財(cái)務(wù)人員應(yīng)該提前向被并購(gòu)企業(yè)發(fā)送財(cái)務(wù)盡職調(diào)查的資料清單，以節(jié)約現(xiàn)場(chǎng)審計(jì)的時(shí)間。資料清單一般包括以下內(nèi)容：①公司歷史經(jīng)營(yíng)情況相關(guān)資料；②審計(jì)報(bào)告及管理建議書(shū)，通常包括近兩到三年的審計(jì)報(bào)告及管理建議書(shū)和最新一期的財(cái)務(wù)報(bào)表；③最近期間的稅審報(bào)告、評(píng)估報(bào)告及其他第三方機(jī)構(gòu)出具的報(bào)告等；④資產(chǎn)權(quán)證、納稅記錄等其他資料。
3.制訂盡調(diào)計(jì)劃
財(cái)務(wù)人員在初步了解被并購(gòu)企業(yè)的情況后，應(yīng)該制訂一個(gè)可行的財(cái)務(wù)盡調(diào)查計(jì)劃。根據(jù)初步情況的分析和后續(xù)現(xiàn)場(chǎng)審計(jì)擬完成的工作，財(cái)務(wù)盡調(diào)計(jì)劃中應(yīng)該包括但不限于如下內(nèi)容：①財(cái)務(wù)盡調(diào)人員的安排和任務(wù)的分配；②編制訪談提綱，確定擬訪談對(duì)象和訪談內(nèi)容；③對(duì)被并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表審計(jì)的工作安排；④財(cái)務(wù)盡調(diào)報(bào)告的編寫(xiě)重點(diǎn)和時(shí)間安排；⑤對(duì)各項(xiàng)工作出現(xiàn)變化的應(yīng)對(duì)預(yù)案。
（二）現(xiàn)場(chǎng)調(diào)查
1.現(xiàn)場(chǎng)訪談
在開(kāi)始現(xiàn)場(chǎng)訪談之前，財(cái)務(wù)人員應(yīng)該提前編制訪談提綱，根據(jù)被并購(gòu)企業(yè)的機(jī)構(gòu)設(shè)置和人員結(jié)構(gòu)確定訪談對(duì)象和訪談問(wèn)題。訪談問(wèn)題要具有指向性，可以包括會(huì)計(jì)機(jī)構(gòu)基本情況、會(huì)計(jì)核算政策及方法、會(huì)計(jì)信息化水平、內(nèi)部控制是否健全、資產(chǎn)配置和資金周轉(zhuǎn)情況等各方面的信息。現(xiàn)場(chǎng)訪談的主要目的在于對(duì)被并購(gòu)企業(yè)在經(jīng)營(yíng)狀況、會(huì)計(jì)核算規(guī)范性、內(nèi)部控制程度、企業(yè)文化等方面的基本情況取得初步了解。
在進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)訪談時(shí)切忌按部就班，要根據(jù)訪談過(guò)程靈活應(yīng)變，對(duì)臨時(shí)發(fā)現(xiàn)的問(wèn)題和關(guān)注點(diǎn)進(jìn)行深入挖掘，并且通過(guò)后期報(bào)表分析和調(diào)查進(jìn)行印證。訪談也不可拘泥于財(cái)務(wù)，可以與其他盡調(diào)人員同步進(jìn)行，交叉訪談，這樣能更有效地發(fā)現(xiàn)問(wèn)題。在對(duì)W公司財(cái)務(wù)經(jīng)理的訪談中，筆者與人力資源盡調(diào)人員采用交叉訪談的方式，發(fā)現(xiàn)W公司存在為掛靠人員代繳社保的問(wèn)題，其管理費(fèi)用――社保費(fèi)用中列支的繳納社保人數(shù)與實(shí)際合同職工人數(shù)嚴(yán)重不符。
2.財(cái)務(wù)報(bào)表分析
受限于時(shí)間要求和人力成本，財(cái)務(wù)盡職調(diào)查的報(bào)表分析不需要對(duì)被并購(gòu)企業(yè)重新實(shí)施完整的審計(jì)程序，只需要在審計(jì)報(bào)告和管理建議書(shū)的基礎(chǔ)上，對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的歷年審定財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。財(cái)務(wù)人員要運(yùn)用財(cái)務(wù)分析方法重點(diǎn)比較和分析歷年審計(jì)報(bào)告中的重要科目余額變化情況和財(cái)務(wù)指標(biāo)的波動(dòng)情況，同時(shí)結(jié)合管理建議書(shū)對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況做出判斷和總結(jié)。同時(shí)，在必要的時(shí)候，運(yùn)用某些特定的審計(jì)程序來(lái)對(duì)重要或特殊的財(cái)務(wù)事項(xiàng)進(jìn)行審定。
對(duì)于重要科目和財(cái)務(wù)指標(biāo)的分析，可以按照資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表的科目排列按序梳理。下文將結(jié)合本人的盡職調(diào)查實(shí)際案例，選取部分計(jì)科目進(jìn)行舉例說(shuō)明。
（1）貨幣資金。關(guān)注貨幣資金余額情況和凍結(jié)資金現(xiàn)象，從現(xiàn)金收支記錄和余額的合理性判斷企業(yè)管理規(guī)范程度。以W公司為例，其各年末現(xiàn)金余額從40萬(wàn)到200萬(wàn)不等，經(jīng)檢查現(xiàn)金賬和收支記錄，發(fā)現(xiàn)W公司大部分資金通過(guò)出納個(gè)人賬戶進(jìn)行轉(zhuǎn)付，大額的現(xiàn)金收支和庫(kù)存嚴(yán)重違反現(xiàn)金管理?xiàng)l例，存在較大的管理風(fēng)險(xiǎn)。
（2）往來(lái)款項(xiàng)。關(guān)注重點(diǎn)供應(yīng)商與客戶的往來(lái)款項(xiàng)余額變動(dòng)情況和賬齡結(jié)構(gòu)，核對(duì)大額款項(xiàng)的合同和協(xié)議，分析收回欠款和發(fā)生壞賬的可能性以及潛在的大額負(fù)債。在對(duì)一家工程公司G公司的盡調(diào)過(guò)程中，發(fā)現(xiàn)該公司的往來(lái)款項(xiàng)情況極為復(fù)雜，不僅對(duì)其集團(tuán)內(nèi)部和外部公司存在相互關(guān)聯(lián)的大額長(zhǎng)賬齡掛賬，涉及應(yīng)收應(yīng)付賬款、其他應(yīng)收應(yīng)付款和應(yīng)收應(yīng)付股利等各個(gè)科目，而且由于歷史原因一直未能清理，嚴(yán)重影響資產(chǎn)負(fù)債的真實(shí)性。最終在收購(gòu)過(guò)程中，通過(guò)管理層的協(xié)調(diào)和相關(guān)人員的努力，設(shè)計(jì)出多方抹賬的解決方案，優(yōu)化G公司的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，為完成并購(gòu)清理了障礙。
（3）存貨和固定資產(chǎn)。檢查存貨盤點(diǎn)表和實(shí)地盤點(diǎn)結(jié)果的相符程度，判斷存貨實(shí)現(xiàn)銷售和獲取合理毛利的可能性；檢查固定資產(chǎn)的權(quán)屬證明、使用期限，比較設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力和實(shí)際生產(chǎn)能力的差異。在對(duì)一家機(jī)械設(shè)備生產(chǎn)公司Z公司的存貨盤點(diǎn)中，發(fā)現(xiàn)Z公司實(shí)物存貨與賬面存貨嚴(yán)重不符，原因是產(chǎn)品完工提供給客戶后，由于質(zhì)量糾紛、客戶違約等原因?qū)е逻t遲未能結(jié)算，導(dǎo)致庫(kù)存虛高，并且剩余存貨很難完成銷售，減值情況嚴(yán)重；另外，Z公司的固定資產(chǎn)主要為大型機(jī)械生產(chǎn)設(shè)備，停產(chǎn)多年，由于設(shè)備老化、工藝進(jìn)步等原因，要重新啟動(dòng)并維持正常生產(chǎn)，需要進(jìn)行技術(shù)更新，投入大量運(yùn)營(yíng)資金。這些情況使得Z公司的賬面資產(chǎn)價(jià)值遠(yuǎn)高于其實(shí)際資產(chǎn)價(jià)值，對(duì)估值產(chǎn)生很大影響。
（4）收入成本核算。判斷收入成本會(huì)計(jì)核算的合理性和規(guī)范性；分析單位售價(jià)、成本、毛利率的變化趨勢(shì)和產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)的變化趨勢(shì)；關(guān)注客戶集中度和關(guān)聯(lián)方交易依賴程度。W公司在對(duì)工程項(xiàng)目的核算分為兩類，一類是掛靠項(xiàng)目，公司確認(rèn)管理費(fèi)收入，另一類是自行建造項(xiàng)目，公司以收付實(shí)現(xiàn)制為基礎(chǔ)核算收入成本。這種核算方式不符合建造合同準(zhǔn)則，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)根本無(wú)法反應(yīng)公司實(shí)際收入、成本、工程施工、工程結(jié)算和工程稅金等事項(xiàng)，存在很大的會(huì)計(jì)核算和稅收方面的風(fēng)險(xiǎn)。另外，G公司的主要收入來(lái)源是集團(tuán)內(nèi)的一兩家業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)公司，雖然表明其與關(guān)聯(lián)方的業(yè)務(wù)互補(bǔ)性強(qiáng)，但也從側(cè)面反映出G公司的市場(chǎng)自行開(kāi)拓能力較差，收入來(lái)源單一。
（5）財(cái)務(wù)指標(biāo)。通過(guò)歷年主要財(cái)務(wù)指標(biāo)的波動(dòng)情況，分析公司近些年的盈利能力、償債能力、運(yùn)營(yíng)能力的變化趨勢(shì)；與同行業(yè)各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的平均水平進(jìn)行比較，分析公司在行業(yè)內(nèi)所處的地位和預(yù)期未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)。主要的財(cái)務(wù)指標(biāo)有資產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)比率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)、銷售毛利率、凈資產(chǎn)報(bào)酬率、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流和市場(chǎng)占有率等。在各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)中，應(yīng)該重點(diǎn)關(guān)注經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流的變動(dòng)情況，因?yàn)槟壳罢w經(jīng)濟(jì)處于經(jīng)濟(jì)危機(jī)后的復(fù)蘇期，企業(yè)更應(yīng)該秉持“現(xiàn)金為王”的理念，只有能持續(xù)獲得經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈流入的企業(yè)才是值得投資的。
3.編寫(xiě)財(cái)務(wù)盡職調(diào)查報(bào)告
企業(yè)財(cái)務(wù)人員應(yīng)該根據(jù)現(xiàn)場(chǎng)訪談和財(cái)務(wù)報(bào)表分析的結(jié)果，整理工作底稿并編寫(xiě)財(cái)務(wù)盡職調(diào)查書(shū)面報(bào)告。財(cái)務(wù)盡職調(diào)查報(bào)告可以獨(dú)立成文，也可以作為企業(yè)盡職調(diào)查報(bào)告的一部分，但一般都應(yīng)該包括以下內(nèi)容：工作的范圍和基礎(chǔ)；財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的來(lái)源和局限性；被并購(gòu)企業(yè)的會(huì)計(jì)核算情況、財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果；與財(cái)務(wù)相關(guān)的內(nèi)控制度建設(shè)情況和執(zhí)行的有效性；財(cái)務(wù)方面存在的風(fēng)險(xiǎn)和應(yīng)對(duì)建議；或有負(fù)債和潛在風(fēng)險(xiǎn)等。
三、總結(jié)
