時間：2023-06-06 09:33:50
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇私募證券投資基金審計，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
360家再成私募基金管理人
此次360家私募基金管理人中，私募證券基金管理人116家，私募股權基金管理人176家，創業投資基金管理人68家。360家機構注冊地涉及21個省市地區，上海102家、北京70家、廣東（不含深圳）35家、江蘇33家、深圳24家、天津24家、浙江19家、湖北8家、四川7家、安徽6家、山東5家、福建4家、湖南4家、重慶4家、陜西3家、3家、河北2家、河南、山西、內蒙古、新疆各1家。
中國證券投資基金業協會有關負責人表示，私募基金登記備案系統具有全口徑統計的特點，以便全面摸清私募基金總體狀況，保證行業基礎信息的完整性，為政府決策部門提供制定政策的參考依據、為行業服務與自律提供科學全面依據。
據了解，有些私募基金管理人不太了解登記備案范圍，管理的資產填報不全。對此，基金業協會有關負責人強調，境內管理以非公開形式募集資金設立的私募投資基金的私募機構，包括私募證券基金、私募股權基金、創業投資基金及其他私募基金管理機構，均應向基金業協會履行登記手續。此外，作為私募基金管理人的母公 司及子公司均應向基金業履行登記手續。特別需要說明的是，目前，申請登記時所填報的基金情況為信息報告，此前不符合“合格投資者建議標準”等相關要求，也應及時全面報告，并此后定期更新。
4月30日之前，基金業協會集中辦理已存續的私募基金管理機構的申請，對4月30日之后提交的管理人申請，基金業協會將按照新設機構的程序與標準進行登記。在優先辦理有基金運作管理經驗的私募基金管理機構登記申請的同時，基金業協會正在陸續辦理無基金運作管理經驗相關機構的登記申請。
規范透明與行政干預之辯
2013年6月底，中央編辦印發《關于私募股權基金管理職責分工的通知》，明確證監會對私募股權基金的監管權，國家發改委則負責組織擬訂促進私募股權基金發展的政策措施，并要求兩部門建立協調配合機制，實現信息共享。至此，持續很久的監管權之爭落下帷幕。
2014年1月17日，中國證券投資基金業協會《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》，并宣布2月7日起施行。
不過，在一些業內人士看來，證監會對私募基金的管理就是權力還沒關進籠子，卻先把企業關進了籠子。
4月10日，中國股權投資基金協會會長邵秉仁在博鰲亞洲論壇上指出，“私募基金本身就是有私密性的，現在卻要求季報、年報，把投資信息公開，證監會這樣做就是不想放棄權力，而且，賦予基金業協會監管權等于把它變成了準政府部門，是典型的行政干預?！?/p>
上述備案辦法第20條、21條規定，私募基金管理人應當在每季度結束之日起10個工作日內，更新所管理的私募股權投資基金等非證券類私募基金的相關信息，包括認繳規模、實繳規模、投資者數量、主要投資方向等。于每年度結束之日起20個工作日內，更新私募基金管理人、股東或合伙人、高級管理人員及 其他從業人員、所管理的私募基金等基本信息。于每年度四月底之前，通過私募基金登記備案系統填報經會計師事務所審計的年度財務報告。
關鍵詞：私募基金；私募證券投資基金；有限合伙；金融衍生工具
一、私募基金的界定
所謂私募基金，又稱為向特定對象募集的基金，是指通過非公開方式面向少數機構投資者和富有的個人投資者募集資金而設立的基金，它的銷售和贖回都是基金管理人通過私下與投資者協商進行的。但筆者要強調的是“非公開發行”并不意味著不能進行諸如做廣告等宣傳行為，而是更注重于向特定的公眾發行。本文探討的私募基金就是指私募證券投資基金。
目前私募基金司法解釋尚處于論證階段，自然無法從法律條文中找到答案，有關部門也并未就此做出說明，到底什么是規范私募基金或不規范私募基金呢？估計私募基金業內人士也較難把握。
據上海市最高人民法院民二庭某位法官說：“實踐中我們認定私募，最主要的特征是針對不特定多數人發行。認定不規范的私募，主要有兩個特征，一是承諾保底收益；二是資金是否打入管理人賬戶。”
由于缺乏系統的法律規范約束，我國的契約型私募基金在運作中往往存在巨大的風險隱患，甚至成為一些不法分子牟取非法利益的工具。實踐中，非法的私募基金常見于三種類型：非法集資、非法或變相吸收公眾存款、“蠱惑交易”操縱股市行為。
一般而言，私募基金的對象則是少數的特定投資者，且對這些投資者一般門檻較高，參與的資金量要有一定規模，其目的是共同投資、共享收益和風險，但如果私募基金的發起人向投資人許諾高比例的保底收益，則可視為非法集資。
根據我國法律，非經金融主管機關批準，任何單位或個人都不得從事吸收公眾存款或變相吸收公眾存款的業務，否則即構成違法行為。非法或變相吸收公眾存款與私募基金相區別的根本特征在于是否給付利息，私募基金的收益來源于風險收益，不應涉及任何形式的固定利息，否則既有違法之嫌。
另外，私募基金很可能違反中國證監會《證券市場操縱行為認定辦法》有關“蠱惑交易”的規定。“蠱惑交易”可以理解為，操縱市場的行為人故意編造、傳播、散布虛假重大信息，誤導投資者的投資決策，使市場出現預期中的變動而自己獲利。特別是在互聯網時代，“蠱惑交易”的危害性和嚴重性更應該引起高度關注。通過論壇、QQ、MSN、博客等網絡傳播手段，一個虛假消息可以在短短時間內迅速傳播，網狀擴散，貽害無窮。
二、私募基金應該合法化
通過對海外私募資金的考察不難發現，隨著一國經濟實力的增長和市場經濟結構的升級，“私募基金”難以阻止，將成為一國市場經濟體制趨于成熟后必然出現的一個重要的金融服務領域。
2007年2月27日股市大跌，上證綜指下跌8.8％，大跌的根本原因是機構結構過分單一，大量贖回使公募基金承受巨大的壓力。私募基金一般有一年的封閉期，并且一年之后只能在特定的時間段贖回，而不能天天贖回，如果私募基金發展壯大起來，與公募基金互補，可以避免股市大起大落。此外，股指期貨推出后，如果只有公募基金和券商，沒有私募基金，那么將加大市場的金融風險，大力發展私募基金是證券市場發展的需要。
另外，私募基金與公募基金相比，具有如下一些優勢：
（一）基金規模越大，管理難度也越大
目前國內的正規私募基金一般有至少一年的封閉期；在封閉期后，每月只有固定的日期（一般為每月的15日和月末）作為開放日，投資者只能在每月開放日認購和贖回。這樣就有效地隔離了風險承受能力差，投資不理性的中小投資者，因此私募基金的資金來源穩定，投資策略也得以堅持，投資風格可以更加激進，收益也就相對較高。
（二）靈活性、針對性和專業化特征
私募基金的出現，豐富了投資者的投資渠道，也活躍了市場交易氣氛，更好地滿足了不同投資者的投資喜好，吸引更多的社會閑置資金投資于證券市場，打破了公募基金一基獨大的壟斷地位，有利于促進私募和公募之間良性競爭和優勢互補，從而促進證券市場的完善與發展，提高證券市場資本形成和利用的效率。
（三）獨特的研究思路
根據《基金法》的規定，單只基金持有一只股票的比例，不能超過基金資產凈值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超過該公司總股本的10％，這一“雙十”規定，決定了公募基金必須同時持有10只以上的股票，這使公募基金的研究必須涵蓋多個行業，限制了基金公司研究團隊對上市公司的研究深度。與之相比，私募的投資不受任何限制，持有的股票數量可以較少，也就可以集中力量，更加認真、細致、透徹地研究關注的上市公司，對上市公司價值的理解也能更加透徹。
（四）需履行的手續較少，運行成本更低，更易于進行金融創新
私募基金的發展壯大會加劇整個基金業的競爭，沖擊公募基金的壟斷地位，提高基金市場的運作效率，形成較為完善的市場結構，推動我國成熟、理性的機構投資者群體的加速形成以及價值投資理念的建立，為我國履行加入WTO后向外資全面開放金融市場做好準備。
（五）私募基金的產權基礎，將成為我國證券市場制度變遷和產權結構改革的重要主題
作為民間主體自發推動形成的產物，私募基金的發展將改變資本市場的機構主體所有制結構單一的局面，推動我國金融制度改革進入一個新的層面。
三、私募基金制度完善的幾點建議
縱觀全球各國的經濟法律體系，大部分都沒有專門的私募基金法律，但仍有一系列法律足以對所有的私募基金構成有效的法律規范。而從目前我國立法來看，沒有專門約束私募基金的法規，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《證券法》、《信托法》、《合伙企業法》、《證券投資基金法》和《刑法》等綜合調整。由于我國相關監管部門在金融證券領域奉行的基本上是“法有明文規定方可為”。
因此，為了避免法律上的風險，我國相關監管部門應盡快在立法當中確認私募基金的合法地位并出臺有針對性的細化的配套監管措施，以便私募基金能夠健康發展。在這種背景下，私募基金制度規范化應以《投資基金法》為主要參考依據，綜合考慮各方要求，我國應借鑒國外經驗，結合我國國情，對私募基金采取全面而有效的監管辦法，重點從以下幾個方面加強私募基金的制度建設和完善：
（一）投資者資格和人數限制
1、投資者資格。對合格的投資者的判斷有以下幾種方法：根據其投資的最低限額為判斷標準；根據其收入多少來判斷；只要是金融機構投資者，均可投資；對財產擁有獨立自主的處分權的企業、公司等經濟組織為合格的機構投資者。
2、投資者人數限制。應該考慮我國的國情再借鑒歐美發達國家的做法。對于投資者的人數應該限制在100人以內，但應該允許特殊情況下超過100人。
（二）管理人條件
私募基金的管理人應具備要求的準備金、經營業績、人才和營業硬件設施等市場準入條件，并且，管理人的資格應該是競爭性的，而不能是壟斷性的，設立私募基金時應向證券監管部門備案。
要求私募基金的管理人投入的資金在籌集的基金總額中必須占到一定的份額，以避免利益主體的缺位。當私募基金發生虧損的時候，管理人的出資應該先行用于支付。
（三）托管人職能規定
作為基金一種特殊形式的私募基金具備基金的共同特點，即現金資產的所有權與管理權相分離，基金管理人具有資產的管理權，基金托管人為基金投資者行使部分監督權。但我國證券投資基金的發展歷程表明，公募基金托管人在監督基金管理人運作方面不盡如人意，主要原因是基金托管人地位的獨立性較差。私募基金的投資者人數相對較少，為了保護基金持有人的利益，基金托管人的監督權應進一步強化，如規定私募基金托管人不得自行擔任，必須將資產交給指定機構托管；強化托管人的權力和責任，對基金管理人違反法律、法規或者基金契約做出的投資指令，托管人應當拒絕執行，或及時采取措施防止損失進一步擴大，并向管理當局報告。
（四）信息披露規定和風險揭示
私募基金必須與投資者簽署完備的書面協議，盡量詳細規定雙方的權利、義務，明確投資品種及組合、相關風險提示及業績報告周期。嚴格私募基金的信息披露和風險揭示是控制私募基金風險的重要手段。私募基金雖然沒有義務向社會披露有關信息，但向基金的投資者和監管部門披露信息是其義不容辭的責任。在設立私募基金時，應向投資者充分揭示其存在的風險，基金設立之后，應該定期向投資者報告基金投資情況及資產狀況，并定期將這些信息向監管部門披露，以便投資者與監管部門及時了解其運作情況及風險狀況，采取必要的措施以最大限度地控制風險。
（五）允許私募基金進行適當地公開宣傳
在美國，證券法規定私募基金在吸引客戶時不得利用任何傳播媒體做廣告，其參加者多為中產階級，他們主要依據在上流社會獲得的所謂“投資可靠消息”或者直接認識某個基金的管理者進行投資。但筆者認為我國不應借鑒這種做法。首先，嚴格限制私募基金在公開媒體上做廣告宣傳的效果是不佳的。其次，通過私募基金內部約束機制以及像外部完善的基金評級體系以及基金行業自律組織足以避免私募基金過度的市場炒作對投資者造成誤導，以及基金管理人之間的惡性競爭。最后，通過適當的公開宣傳使私募基金名正言順的成為“公開，合法”的基金，消除股民對它的神秘感以及糾正人們對它偏見。同時，也有利于促進發起人與投資者相互了解，為以后的合作創造條件，從而迅速壯大我國私募基金的規模。
（六）收益分配規定
國際上，基金管理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦發生虧損，這部分將首先被用來支付，以保證管理者與基金利益綁在一起，另外一些私墓基金只給管理者一部分固定管理費以維持開支，其收入從年終基金分紅中按比例提取，這種基金的利益分配方式相對地能夠使資本持有人與管理者利益一致。另一方面，應該禁止簽訂保底條款。因為保底條款容易引發了市場的不正當競爭，而且也有悖于基金設立的原則，不利于市場的規范。此外，我國新《合伙企業法》中規定的有限合伙，即基金管理者承擔無限責任，投資者承擔出資額范圍內的有限責任，為我國私募基金的發展提供了一種新的法律組織形式的選擇。
（七）盡快完善基金評級體系，建立基金行業自律組織
國外諸多成熟市場的經驗表明，合理完善的基金評級體系是基金業規范發展的重要配套措施。在私募基金存在的情況下，需要一個獨立公正的評級機構對基金經理人的準確評價作為投資者選擇基金經理人的參考，另外要注意完善當前國內不科學的基金評級方法。
（八）完善我國其他金融衍生工具
由于我國證券市場還處于發展的初級階段，做空機制、對沖風險的避險工具的缺乏，私募基金在投資渠道上的受限，市場中金融產品單一，因此我國現有的私募基金實際上發揮的仍只是公募基金的部分功能。對此，筆者認為我國應盡快推出股指期貨等金融期貨產品，擴大私募基金的投資渠道。私募基金本身也應充分利用國際市場以及國內其他的市場來對沖風險，以規避國內股市的風險。
參考文獻：
1、巴曙松.中國私募基金生存報告[J].大眾理財,2007(5).
2、王凌燕.中國私募基金發展問題研究[J].經濟與管理,2007(3).
【關鍵詞】公司制私募證券基金；契約制私募證券基金；營改增
一、私募證券基金的主要收益和流轉稅稅收
（一）公司制私募證券基金的主要收益和流轉稅稅收
不管是公司還是合伙企業，公司制私募證券基金的投資者往往以股東或合伙人的身份投資于基金公司?；鸸镜墓芾韴F隊負責管理公司的資產，管理團隊主要將資產投資于證券市場上的股票、債券和貨幣市場工具等金融工具。因此，基金公司層面的主要收益為買賣有價證券過程中實現的資本利得和持有有價證券期間收到的股息、利息和紅利等[3]。按照我國稅法規定，營改增之前的機構投資者買賣有價證券的價差收入（資本利得）需要繳納5%的營業稅，營改增后，如果是一般納稅人，這部分價差收入（資本利得）需要繳納6%的增值稅，同時允許抵扣符合要求的進項稅額；如果是小規模納稅人，這部分價差收入（資本利得）需要繳納3%的增值稅，不允許抵扣進項稅額，如表1所示：
（二）契約制私募證券基金的主要收益和流轉稅稅收
與公司制私募證券基金不同的是，大部分契約制私募證券基金由投資者、基金管理人和基金托管人幾個部分組成。投資者可以在證券交易市場公開競價購買某基金或按基金凈值向基金管理人申購基金。基金管理人通過管理基金資產，將資金投資于股票、債券、貨幣市場工具等金融工具，從而為投資者保值增值。與公司制私募證券基金不同的在于，投資者投入的資金并非到達基金公司的銀行賬上，而是由基金托管人托管，基金管理人除了按照基金合同上標明的投資渠道管理基金外，無權也無法將基金資金挪作他用。與公司制私募證券基金不同的還在于納稅主體上，一般來說，公司制私募證券基金的納稅主體是公司或合伙企業。而契約制私募證券基金的納稅主體主要是指基金管理人，對契約制私募證券基金的基金管理人來說，主要收益有：1）管理基金資產所收取的管理費；2）基金管理人按照契約約定向投資者收取的業績提成。按照稅法規定，營改增前，這部分收入要繳納5%的營業稅，營改增后，如果是一般納稅人，管理費和業績提成要繳納6%的增值稅，允許抵扣符合要求的進項稅額；如果是小規模納稅人，管理費和業績提成要繳納的是3%的增值稅，不允許抵扣進項稅額，如表2所示：當然，基金管理人運用基金資產購買有價證券也可能獲得資本利得和股息、利息和紅利等。但是，一方面，本文討論的納稅主體是基金管理人而非基金，另一方面，按照我國稅法規定,基金管理人運用基金購買有價證券獲得的資本利得（價差收入）暫免征收營業稅，營改增后同樣暫免征增值稅。同時，基金管理人運用基金購買有價證券獲得的股息、利息和紅利等目前不是營業稅或增值稅的征稅對象。
二、營改增對私募證券基金的影響
（一）營改增對公司制私募證券基金的影響
如表1所示，公司制私募證券基金營業稅或增值稅的征稅對象是基金公司的資本利得，營改增之前的稅率是5%，營改增后一般納稅人的稅率是6%（可抵扣進項稅額），小規模納稅人的稅率是3%（不可抵扣進項稅額）。顯然，如果公司制私募證券基金是小規模納稅人，營改增之后其稅率是降低的，真正享受到了國家營改增減稅的目的；如果公司制私募證券基金是一般納稅人，營改增之后，基金公司到底是減稅了還是增稅了，就要看可抵扣進項稅額的情況了。眾所周知，基金公司是資本密集型和人才密集行的行業。公司制私募證券基金的資本是由股東或合伙人投資進來的，沒有進項稅額可以抵扣；而人才則主要是基金公司內部負責運營基金公司資產的管理團隊，在公司制私募證券基金公司里，主要體現為人力資源成本費用。顯然，也沒有進項稅額可以抵扣。可以說，對于大部分的一般納稅人的公司制私募證券基金，較難找到足夠多的進項稅額來抵銷稅率上升的影響。
（二）營改增對契約制私募證券基金的影響
如表2所示，契約制私募證券基金管理人營業稅或增值稅的征稅對象是管理人所收取的管理費或業績提成。營改增之前的稅率是5%，營改增之后，一般納稅人的稅率是6%（可抵扣進項稅額），小規模納稅人的稅率是3%（不可抵扣進項稅額）。顯而易見，如果契約制私募證券基金管理人是小規模納稅人，營改增之后的稅率是降低的。如果契約制私募證券基金管理人是一般納稅人，可抵扣進項稅額的多寡是決定其稅收負擔的增加還是減輕的關鍵，與公司制私募證券基金相比，契約制私募證券基金管理人在成本費用上往往多了由管理人支付的備案費、審計費、法律顧問費、信息披露費、和各種銷售費用等。這些費用能否拿到符合抵扣要求的增值稅專用發票將對基金管理人最終的增值稅稅負有一定的影響。
三、私募證券基金的應對策略
（一）公司制私募證券基金的應對策略
（1）納稅人身份選擇如上所述，對公司制私募證券基金來說，由于一般納稅人不一定有足夠多的進項稅額可以抵扣，小規模納稅人的減稅效應相比一般納稅人更加明顯。那么一般納稅人和小規模納稅人又是如何界定的呢？按照我國稅法規定，年收入在500萬以上的，須申請一般納稅人身份認定，也就是說，如果公司制私募證券基金年有價證券買賣價差（資本利得）在500萬以上，須申請一般納稅人身份認定。從增值稅的稅收負擔角度看，如果公司制私募證券基金在不影響公司品牌、信譽和規模經濟的情況下能夠有意識的分拆或者新設幾個獨立核算的小規模納稅人，將為公司減輕增值稅稅收負擔。（2）基金身份的選擇如上所述，公司制私募證券基金公司增值稅的征稅對象是基金公司的資本利得（有價證券買賣價差），而契約制私募證券基金管理人增值稅的征稅對象是管理人所收取的管理費和業績提成，其中基金管理人所收取的管理費往往是管理資產總額的1%~2%，業績提成往往是基金凈收入的20%左右，而私募證券基金收入的絕大部分都來源于基金有價證券買賣價差（資本利得）。因此，相比契約制私募證券基金管理人，公司制私募證券基金公司增值稅的征稅對象在數額上要大的多，公司制私募證券基金尤其是大型的基金公司，可以考慮在規模達到一定程度的時候變更為契約制私募證券基金，從而為投資者減輕增值稅稅收負擔。當然，公司制私募證券基金在做相應的決策時還需要綜合考慮契約制私募證券基金所需要額外負擔的備案費、托管費、法律顧問費和信息披露費等。
（二）契約制私募證券基金管理人的應對策略
（1）納稅人身份選擇同公司制私募證券基金一樣，契約制私募證券基金管理人納稅人身份的不同對營改增后稅收負擔起較大的影響，小規模納稅人稅率由5%降到3%，減稅效應明顯，而一般納稅人如果沒有足夠的進項稅額，其稅收負擔是加重的。基于這個原因，在不影響公司信譽、品牌等情況下，利用分拆、新設等方式選擇小規模納稅人身份對契約制私募基金管理人更為有利。（2）一般納稅人的進項稅額問題對于一般納稅人契約制私募證券基金管理人來說，影響其最終增值稅稅收負擔的還在于進項稅額的金額。因此，一般納稅人契約制私募證券基金管理人在開展業務（譬如，尋找法律顧問，尋找第三方銷售機構為其服務等）時，要注意對方的增值稅納稅人身份，在考慮對方服務報價的基礎上，盡量要求對方開具增值稅專用發票以備抵扣。
四、總結
無論是公司制私募證券基金還是契約制私募證券基金和基金管理人，我國的稅收政策一直不甚明朗。2016年5月起實施的全面營改增更是加大了私募證券基金的稅收難題，尤其是進項稅額的抵扣上，為了減輕增值稅的稅收負擔，私募證券基金應該認真研究營改增的相關政策，合理合法地為公司和投資者減輕稅負。
參考文獻
[1]基金從業人員資格考試教材編委會.證券投資基金.北京：經濟科學出版社，2016年
[2]證監會.私募投資基金登記備案總體情況.
關鍵詞：開放式基金；現狀；建議
abstract：as of december 5, 2007, a total of 367 formal operation of the fund, the net assets of 3.15905 trillion yuan, funds in the share of 2027170000000. the open-end fund a total of 330 (including 25 lof, 5只etf). at present, china's fund management level has improved greatly, and have preliminarily established a relatively complete supervisory system. however, as china's fund industry to develop a shorter time, open-end funds in its own management and the external environment still exist many problems that need attention. this article from the lower open-end funds within the health risks and improve the external market environment to promote the development of china's open-end fund the measures.
keywords：open-end funds；the status quo；recommendations
一、開放式基金的基本概念及特點
證券投資基金是通過發行基金證券或份額將社會閑散資金募集起來，形成一定規模的信托資產，并交由專門機構進行投資，按照出資比例分享投資收益的一種投資工具。根據基金是否可以贖回。證券投資基金可分為開放式基金和封閉式基金。開放式基金，是指基金規模不是固定不變的，而是可以隨時根據市場供求情況發行新份額或被投資人贖回的投資基金，投資開放式基金之所以能超過其他金融工具成為市場的主流，關鍵是由于其具有其他金融工具所沒有的特點。具體有以下方面：
1.專業理財?；鹳Y產由專業的基金管理公司負責管理。基金管理公司配備了大量的投資專家，他們不僅掌握了投資分析和投資組合理論知識，而且具有豐富的證券投資經驗，擁有先進的技術手段，掌握著最新的信息和資料，比普通投資者更能把握市場的走勢。
2.組合投資，分散風險。任何投資都是有風險的。證券投資基金通過匯集眾多中小投資者的資金，形成雄厚的資金實力，基金管理人憑借自身的專業知識，采取資金量的限制或風險控制t具，可以把投資者的資金同時分散投資于多種股票，從而分散投資風險。而一般的中小投資者由于其資金規模小，通常無力做到這一點。
3.市場選擇性強。如果基金業績優良。投資者購買基金的資金流入會導致基金資產增加。如果基金經營不善，投資者通過贖回的方式撤出資金。導致基金資產減少。由于規模較大的基金整體運營成本并不比小規?；鸬某杀靖?。因此規模大的基金業績更好，愿意購入的人更多，規模也就更大。這種優勝劣汰的機制對基金管理人形成了直接的激勵約束，充分體現良好的市場選擇。
4.流動性好。投資基金是一種變現性良好、流動性較強的投資工具。對于開放式基金，投資者可以根據自己的需要，隨時向基金公司或銀行等中介機構認購與贖回，并且買賣手續簡便， 此表現出良好地流動性的特點。
5.透明度高。根據證監會的有關規定，基金需要披露的信息有《基金契約》《招募說明書》、年度報告、半年度報告及季度投資組合公告等。此外，開放式基金每日公布資產凈值。隨時準確地體現出基金管理人在市場上運作、駕馭資金的能力，這一點對于能力、資金、經驗均不足的中小投資者有特別的吸引力。
二、我國開放式基金的現狀分析
(一)規模較小，但增長迅速
07年前三季度，開放式基金的規模持續壯大，股票型、配置型以及債券型基金均呈現凈申購，只有保本型基金呈現凈贖回。據統計，截至3季度末，所有公布數據的開放式基金的資產管理規模達到27951億元，比年初的規模增長了近4倍。開放式基金規模大幅膨脹一方面取決于巨型新產品發行，一方面取決于凈值的大幅增長，一部分股民轉基民以及新基金隊伍的壯大也是非常重要的因素。前三季度，共有232只開放式基金出現凈申購，份額高達14487億份；78只基金出現凈贖回，贖回份額約為966億份。呈現凈申購的基金多為最近半年或一個季度業績表現較好的基金;或者是期間采取了拆分等營銷策略的基金；一些管理實力較強，規模較大的基金公司旗下的產品也是投資者競相追逐的目標。
截至2007年9月30日，開放式基金中規模超過400億的已經有3只，其中規模最大的是嘉實理財穩健基金，該基金的3 季度末資產凈值已達447億元。但是我們也發現，在一些基金規模迅速膨脹的同時，不足1個億的小基金仍然存在，兩極分化現象日趨嚴重。
(二)股票型基金投資風格趨同現象較為嚴重
2006年下半年以來，我國市場上的基金品種日益豐富。從基金投資對象來看，現有基金涵蓋了從股票型、混合型到債券型的各個種類，但股票型基金和偏股混合型基金是市場主角。2006年共有68只股票型或偏股型基金成立，首發總規模為3152．70億元，較2005年增長了742．89%。2006年末，市場上股票型和偏股混合型基金共計116只，占開放式基金總數的685。股票型和偏股混合型基金管理的凈資產占全部基金凈資產總值的705。
基金本質上是基金供給者為投資者提供的一種商品或服務，由此可以獲得收益，代價是投資者必須承擔相應的風險而且必須付給基金管理者相應的費用(劉煜輝和熊鵬，2003)。在競爭性市場中，產品的供給者通過對市場進行細分并吸引和滿足特定細分市場中用戶對產品的需求，是一種重要的競爭戰略。在基金市場上，不同的投資者包括個人投資者、機構投資者等追求不同的投資目標，而基金管理人通過遵守和貫徹不同的投資理念并形成固定的投資管理風格，用以引導不同類型的基金消費者并滿足其需求。
目前，我國股票型和偏股型基金的投資風格在實質上卻呈現嚴重的趨同性。楊朝軍等(2004)發現，我國大多數基金都將目標集中于大盤價值型股票。晨星中國的一份研究表明，在2004年6月我國55只開放式基金全部屬于大盤型基金，從投資的收益風險角度劃分，有60%的基金集中為平衡型。趙宏宇(2005)對我國6家基金管理公司所管理的30只股票型基金進行分析，發現股票型基金在選擇股票時傾向于選擇大盤型股票。基金投資風格的嚴重趨同減少了可供投資者選擇的品種范圍。另外，由于大量的基金采取類似的交易策略和選擇相近的證券品種，可能會積累不必要的系統風險并造成股票市場的流動性問題。例如，掌握大量資金的眾多基金在相同時期內同時購人或賣出類似證券，會帶動和加劇證券市場價格的波動。
(三)基金持股存在趨同性
目前我國大多數基金公司采用的選股模式都是通過研究建立股票池。在具備投資價值的公司較少的情況下，大多數基金公司必然存在高度相似的股票池，這種共通的投資決策流程導致其持股的趨同性。當然，基金管理人的心理因素同樣起到一定的作用，出于謹慎或競爭壓力，也導致持股趨同。基金持股趨同可能造成如下問題：當市場上一只個股的流通股為少數機構投資者共同持有時，客觀上造成“坐莊”現象；當基金大規模對某一持倉品種同時清倉時，對該股股價的沖擊不言而喻，從而造成較大的市場波動性；交叉持股較嚴重的公司，在大盤上漲時累計凈值平均增幅將要大一些，但當大盤大幅下調時，這些基金抗跌性也明顯要差一些．客觀上起到了“一榮俱榮，一損俱損”的作用，進而增加了風險性。
(四)缺乏完善的法律法規和相關法律保障。
開放式基金的發展有賴于相關法規的完善。我國目前已頒布了《證券法》、《中華人民共和國投資基金法》和《信托法》等，但尚未形成一個完整的體系，只能被動應付或事后采取補救措施。
(五)投資主體結構不盡合理
長期以來，我國證券市場以個人投資者為主。截至2007年5月。我國個人投資者持有的股票市值占總市值的比重高達70%。與發達國家相比，我國機構投資者所占比重明顯偏低。以美國為例，目前機構投資者持有股票市值超過總市值的50%，紐約股票交易所交易量的80%和納斯達克市場交易量的60%來自機構投資者。相對于個人投資者而言，機構投資者持股時間一般比較長，持股數量也比較大。所以，他們在穩定市場方面發揮著重要作用。一個穩定的市場對開放式基金來說至關重要，但市場行情劇烈波動伴隨的巨額申購和贖回的沖擊對開放式基金的發展十分不利。1999年以來，我國大力發展機構投資者，一方面著力培養專業的證券投資基金，同時也允許國有企業等買賣股票，以后又陸續開放社保基金、qfii等人市，去年還批準保險資金直接人市。這種努力收到一定的效果，特別是證券投資基金已快速成為市場的重要力量。但機構投資者結構單一，其他形式的機構投資者較少，沒有形成多層次的投資隊伍。這樣，只能導致投資行為的趨同。
(六)缺乏較高素質和管理能力的基金經理人
基金經理人必須既具有深厚的理論知識，又具有豐富的實踐經驗。但在我國，這樣的“專家”還十分缺乏。我國最初的基金管理人操作不規范，目前的基金管理人主要是以發現價值低估企業，通過投資組合等技術手段來規避風險、進行中長期投資。但在產業研究和企業價值判斷等方面離理想的要求還較遠。雖然2006年以來基金普遍都取得很高的收益，但主要應歸功于股市處于牛市行情中，并不能認為基金經理人的投資管理理念有了本質性的變化。
三、促進我國開放式基金發展的對策
我國基金業發展中出現的問題集中體現在基金自身和外部市場環境兩方面。為此，促進我國開放式基金發展也應以這兩方面作為出發點，其一要降低基金內生風險，其二要不斷改善市場環境。
(一)拓寬基金投資渠道
我國應努力發展衍生產品市場。國際金融體系目前已形成貨幣市場、資本市場和金融衍生品市場三分天下的格局，其中股票類期貨及期權的成交量又占衍生品市場中近七成的份額。因此，積極創造條件，盡早恢復國債期貨交易和適時推出股票指數期貨，對開放式基金合理控制風險十分必要。同時，可允許機構投資海外市場。qdii的推出將在一定程度上有助于緩解此難題。一方面，它拓寬了資金的投資渠道，部分過剩的境內資金可通過合規渠道投資境外資本市場，可分享全球經濟增長的成果。另一方面，從投資組合的角度來看，如果能將資金分散投資于國內和國外資本市場，不僅能分散風險，而且可提高投資回報率。
(二)優化投資者結構
我國應建立多層次的投資隊伍，繼續鼓勵保險資金、社保資金等各類合規資金入市。提高qfii額度，作為境外合格投資者，qfii有利于進一步壯大機構投資者隊伍；借鑒國外成熟的投資理念，促進資源的有效配置；促進上市公司提升公司治理水平，加速向現代企業制度靠攏，使市場上的優質上市公司資源增加。要密切跟蹤國際基金發展的新趨勢，建立以市場為主導的創新機制，借鑒、研究和設計有利于滿足投資人多樣化投資的創新產品；研究和嘗試有利于提高行業競爭力的組織形式；鼓勵私募基金的發展，結合我國資本市場的實際情況，建立有效的運作機制，對私募基金的發展加以引導、規范，使其成為資本市場的穩定因素。
(三)進一步完善開放式基金監管體系
建立和完善我國基金監管法律體系，既是我國基金業規范運作的客觀要求，又是我國基金業快速健康發展的重要保證。我國目前應加快立法進度，將現有的法律法規細化。同時，對于基金的會、審計等制度也應有具體規定。在立法的同時，還應做到以下幾點：一是加強對基金管理公司的公司治理和內控機制的監管，提高公司的自律程度。二是加強對基金信息披露的監管，增加基金的透明度，發揮公眾和媒體的監督作用，促進基金公司規范運作。三是推動中介機構和媒體的基金評級體系的形成，為基金發展提供良好的市場約束。四是加強對基金運作的監督，嚴厲打擊違法違規行為。
(四)培養公眾投資者成熟的投資理念
培育成熟的投資理念是一個漸進的過程，它隨公眾投資者投資意識提高而逐步得到發展。從某種意義上講，應鼓勵“全民炒股”，提高全民的證券投資知識。沒有理性的投資者，就沒有健康的資本市場，也不可能有完善的開放式基金。強化投資者教育和培育個人投資者成熟的投資理念，增強其風險意識，應成為今后相當長一段時期的重點工作。
(五)適時發展公司型基金
公司型基金與契約型基金的主要區別主要體現在內部治理和外部監管結構的差異上。公司型基金為保護投資者并為產生一個獨立、有效、按照投資者最佳利益行事的基金(投資公司)董事會提供了良好的組織基礎；契約型基金則難以提供這方面的充分保證，還需要外部更加嚴密、細致和嚴格的法律法制環境提供更強有力的幫助。美國大部分基金都是公司型基金，而我國《信托法》、《證券投資基金法》和《公司法》中都沒有對公司型基金留有規范的余地。因此，應盡快在基金的法律制度上盡快做出修改和補充，增加對公司型基金法律地位的認可。
(六)提高基金管理人素質
機構投資者具有較高的管理水平和盈利能力，需要一支通曉股市知識、掌握現資技能、具備調查分析能力的專業人才隊伍。一方面，這些年股市的投資實踐為機構投資者積累、鍛煉了一部分人才，另一方面也需要從成熟市場引進先進的管理技術和人才。當前，基金管理人應是在對產業深刻理解和系統研究的基礎上，尋找那些最具投資價值的企業，運用他們已非常擅長的技術手段規避風險，長期投資，并通過參與決策和溝通，不斷幫助企業進行價值提升與創造，使企業業績與股價之間實現真正的良性互動，并使企業實現可持續發展。這樣，才能達到上市公司、基金管理機構、基金管理人的多贏局面。
參考文獻：
[1]賀京同，徐小兵.我國開放式基金發展面臨硇問題及對策.經濟縱橫，2007（8）.
2015年以來，在我國經濟發展深層次矛盾凸顯、經濟下行壓力加大的情況下，作為中國經濟“助推器”的股權投資行業仍然表現良好。一方面，國家經濟結構的調整為股權投資提供了更為充足的資金來源；另一方面，中央創新創業的國家發展戰略又為股權投資尤其是天使投資及風險投資提出了更多的資金需求。
第一，資金規模穩步擴大，行業逐步走向成熟。2015年VC/PE市場募資總額約8，000億元（包括天使、VC、PE），截至2015年底，中國股權投資市場活躍的VC/PE機構超過8，000家，管理資本量約5萬億人民幣，比2014年提升25%。2016年第一季度，股權投資市場募資總額約2000億元，投資總額約1500億元。從行業發展內涵看，股權投資機構從小作坊到大資管，業務內涵和外延、投資范圍和類別都有較大的變化；一些老牌VC/PE機構的合伙人離職創業，同時新的人才也在流入，加之誕生了一批新基金，中國VC/PE行業進入了新的發展時期。
第二，行業監管不斷加強，制度體系日趨完善。自2014年2月7日開始，中國證券投資基金業協會正式開始辦理私募基金管理人登記和私募基金產品備案，截至2016年4月末，在協會登記并開展業務的私募證券、私募股權、創投等私募基金管理人8，834家，備案私募基金28534只，認繳規模6.07萬億元，實繳規模5.02萬億元，私募基金從業人員超過40萬人。兩年多來，私募基金發展非常迅速，已成為中國資本市場上不可或缺的力量，但問題和風險也不斷凸顯。自2015年5月協會建立投訴登記制度以來，針對私募基金的投訴事項就有495件，主要集中在產品違約延期兌付、涉嫌非法集資、登記備案不實和私募基金違規募集等方面。在此背景下，私募基金行業自律規則密集，行業監管進一步加強。2016年2月，協會正式出臺了《私募投資基金管理人內部控制指引》《私募投資基金信息披露管理辦法》和《關于進一步規范私募基金管理人登記若干事項的公告》，完善對私募基金的自律監管。同時，協會還定期對失聯或異常私募基金管理人進行公示。
第三，天使投資發展迅速，投資成果喜人。在蓬勃發展的股權投資市場中，天使投資領域格外引人關注。盡管2015年下半年資本市場風云驟變，早期投資市場受二級市場震蕩影響，遭遇融資寒冬，但在宏觀政策扶持引導下，在“雙創”的熱潮下，天使投資市場仍爆發出巨大能量。
由于天使投資很多是個人的投資行為，造成數據統計困難，這里僅引用天使投資基金的信息。從募資方面看，2015年度國內天使投資機構共募集124只天使投資基金，已披露的募集金額約203.57億元人民幣，超2014年全年募資規模約209.9%。在經歷飛速增長后，2016年一季度，天使機構募、投情況均出現放緩，新設立基金19只，數量同比減少38.7%；投資案例353起，同比減少32.1%，市場趨于謹慎?？傮w來看，我國天使投資成績斐然。另外，許多精英人士進入天使投資領域，更多的跨界投資人出現在天使投資領域，如演藝界人士、媒體人與投資人合作成立基金。
第四，新三板市場實現新的發展，分層機制開始試行。2015年三板做市成份指數累計上漲43.8%，新三板吸引了各方資本加快進場，交易量也不斷創下新高。2015年新三板合計成交數量278.91億股，合計成交金額1，910.62億元。從掛牌公司數看，截至2016年5月27日，全國股轉系統掛牌公司數量已達7394家，且仍保持高速增長態勢。今年5月底，全國股轉公司實施《全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司分層管理辦法（試行）》。該辦法設計的分層機制是新三板市場改革的重要開端，有利于更好滿足中小微企業的差異化需求，合理分配監管資源，同時有效降低投資者的信息收集成本。
近年來風險投資行業的發展取得顯著的成績，但在發展進程中也暴露出不少問題
總的來看，近年來行業的發展取得顯著的成績，但在發展進程中也暴露出不少問題：自律意識不強，管理水平粗放，誠信責任缺失有之；市場尚不夠規范，違規運作，野蠻生長有之；非法集資，損害投資者利益有之。一些具體表現如下：
一是有的交易平臺假借金融創新之名，違規開展私募產品收益權的拆分轉讓業務，或者通過拆分轉讓收益權，突破私募產品100萬元投資門檻要求，并向非合格投資者開展私募業務；或者通過拆分轉讓收益權，將私募產品轉讓給數量不定的個人投資者，導致單只私募產品投資者數量超過200個。
二是基于新三板掛牌的中小企業現狀，市場上操縱股價的現象時有發生，有的證券公司因此受到全國股轉系統公開譴責。“造富神話”在新三板市場上也時有出現，尤其是“英雄互娛”股價在一個月內從1.33元漲到160元，暴漲120倍。
三是互聯網金融、眾籌風險加大。產品眾籌迅速發展的同時，問題也在積累，截至2015年底至少有84家平臺停運、倒閉或轉型，約占總數的23%。大可樂手機眾籌倒閉，小牛電動車眾籌創始人上了法庭等事件，反映出“風投散戶化”。“邦家公司”更是打著“眾籌融資”“金融創新”“融資租賃”等幌子，實施詐騙，受害者多達23萬余人，涉案金額近100億元。
四是新三板市場冰火兩重天。一方面，成交金額增長驚人，2015年是2014年的14.7倍；另一方面，在5000多家掛牌企業中，有一半是零交易。
提高監管效能，提升服務水平，推進VC/PE行業發展
風險投資是國家創新戰略的關鍵一環，在促進“大眾創業，萬眾創新”中發揮著不可替代的作用。因此，如何實行科學管理，提高監管效能是當務之急。我認為，針對VC/PE行業：一是要遵守行政許可法的有關規定，減少行政干預；二是要本著分類指導和差異化管理的原則制定相關政策；三是行業協會在加強自律管理的同時，也應進一步樹立服務意識，為行業發展保駕護航。
第一，實施稅收優惠，鼓勵更多的社會資金參與到天使投資及風險投資行業中來。風險投資作為推動創新經濟發展的強勁引擎，對我國創新型中小企業的發展起到重要的提升和扶持作用，是服務實體經濟的重要金融工具?，F階段，創業投資基金的發起人仍然以機構為主，因而鼓勵自然人合伙人參與風險投資行業具有重要的現實意義，但目前，自然人合伙人在風險投資收益分配時的所得稅稅率偏高問題亟待解決。
按照我國稅收政策規定，對合伙企業實行“先分后稅”原則，在合伙企業層面不征收企業所得稅，其生產經營所得分配給合伙人后，法人合伙人依法繳納企業所得稅，自然人合伙人則按照“個體工商戶生產經營所得”項目，適用5%-35%的超額累進稅率繳納個人所得稅。
相比較而言，法人合伙人享有稅收抵扣優惠就取得了很好的政策效果。國家稅務總局公告2015年第81號《關于有限合伙制創業投資企業法人合伙人企業所得稅有關問題的公告》規定，有限合伙制創業投資企業采取股權投資方式投資于未上市的中小高新技術企業滿2年（24個月）的，其法人合伙人可按照對未上市中小高新技術企業投資額的70%抵扣該法人合伙人從該有限合伙制創業投資企業分得的應納稅所得額，當年不足抵扣的，可以在以后納稅年度結轉抵扣。
可以參照法人合伙人的優惠政策，降低自然人合伙人在投資收益分配時的所得稅稅率，鼓勵更多的自然人合伙人參與到風險投資行業中來。
第二，加大監管力度，規范眾籌融資。近兩年來，作為“雙創”助推器，互聯網非公開股權融資平臺（俗稱“股權眾籌平臺”）得以快速發展，其“去中介化”特點，幫助更多創業者更高效地找到了資金和資源。但股權眾籌平臺運行一年多，問題也頻頻發生，尤其是詐騙、非法集資等違法違規行為，對投資者傷害很大。面對這些問題，政府監管部門應做好以下工作：一是制定有效的法規，科學規范私募基金募資行為，防范非法集資和違規募資；二是嚴格監管，依法追責，堅決懲處違法違規行為，維護投資者利益；三是督促平臺對項目嚴格審核，及時披露信息，明確責任；四是對投資者進行教育，使其樹立風險意識，理性看待眾籌。
第三，發揮引導基金的應有效能，提升政府適應市場經濟的能力。創業投資引導基金作為由政府設立并按市場化運作的政策性基金，可以引導社會資金集聚，形成資本供給效應；引導資金投資方向，扶持創新中小企業。這么好的政策性基金，實施效果怎么樣呢？
在去年的論壇上，我曾經提到：“至2014年底，14個省2009年以來籌集的創業投資基金中有397.56億元（占84%）結存未用，其中4個省從未支用?！蹦敲唇涍^一年的整改，情況進展怎么樣呢？2015年12月22日，審計署審計長劉家義所做的《國務院關于2014年度中央預算執行和其他財政收支審計查出問題整改情況的報告》顯示：“對創業投資引導基金，14個省加大了支持創業創新的力度，截至2015年10月底，新增基金投資15.63億元，累計安排使用基金比例比2014年底提高3.7個百分點。”可見，對于政府投資引導基金，政府相關部門仍然沒有解決“不敢用”“不會用”的問題。實際上，采用市場化的方式去運作，是能夠很好地發揮基金的引導作用的。
第四，VC/PE從業者要愛國敬業，守法經營，回報社會。今年“兩會”期間，在參加全國政協十二屆四次會議的民建、工商聯界別的聯組會上，發表了《毫不動搖堅持我國基本經濟制度，推動各種所有制經濟健康發展》的重要講話。他重申了要堅持黨的基本經濟制度，堅持兩個“毫不動搖”等內容。這些重要論述，都為推動非公有制經濟健康發展、進一步增強經濟發展活力指明了方向。
寄語廣大非公有制經濟人士，也包括VC/PE從業者要加強自我學習、自我教育、自我提升，為投資者提供優質服務，珍視和維護好自身社會形象，做到愛國敬業、守法經營、創業創新、回報社會。
政商關系是從政經商都繞不開的話題。首次用“親”“清”二字定位新型政商關系。他指出，對民營企業家而言，所謂“親”，就是積極主動同各級黨委和政府及部門多溝通多交流，講真話，說實情，建諍言，滿腔熱情支持地方發展。所謂“清”，就是要潔身自好、走正道，做到遵紀守法辦企業、光明正大搞經營。
【參考文獻】
關鍵詞：金融創新 沈陽經濟區 金融一體化 資本市場發展 金融策略
作為第八個國家新型工業化綜合配套改革試驗區，沈陽經濟區迎來了一個難得的發展機遇，為搶占機遇，用足、用活、用好國家賦予沈陽經濟區在一些重點領域和關鍵環節改革上的“先行先試”權，要加快金融改革創新，促進沈陽經濟區金融一體化發展。
強化沈陽經濟區金融一體化發展的協調機制
為進一步加強沈陽經濟區金融一體化，推進金融業實現健康、協調、可持續發展，要加強政府對沈陽經濟區金融發展的領導，不斷完善和強化沈陽經濟區金融發展聯席會議制度，按照政府主導、市場化運作的原則，建立互惠互利、合作共贏的金融關系。共同優化金融生態環境，促進區域金融監管部門和業務部門加強政策協調、信息共享、分工協作，謀劃金融科學布局；推進區域金融合作發展，推動金融資源在區域內合理配置，促進金融對重點產業的支持，實現八市金融資源共享、金融優勢互補、金融利益共擔。共同研究、制定、協調、實施推進區域金融一體化政策措施，在控制風險的前提下，放松管制，大膽推進金融體制、管理模式、市場體系、金融產品、金融服務創新，促進金融快速發展。
完善沈陽東北區域金融中心布局
制定新的沈陽東北區域金融中心發展規劃，以沈陽為核心區，以鐵嶺、營口、鞍山為金融集聚區，共同建設沈陽東北區域金融中心。借鑒上海、天津的經驗，實行各項優惠政策，重點是稅收優惠政策和財政補助政策。對核心區和聚集區引進的金融總部企業，其所取得的稅收形成地方財力的部分給予返還。對新引進的總部金融機構實現的營業收入形成地方財力部分，三年內給予100%補貼，三年后給予50%補貼?；驅⒖偛拷鹑跈C構已繳的營業稅用于支持企業的發展，給予免征契稅、房地產稅、印花稅等方面的稅收優惠。對新引進銀行、證券、保險類金融企業總部、地區總部在新區購買自用辦公用房或租賃辦公用房的費用給一定比例的補貼。
鼓勵金融與產業交叉持股和綜合經營
加強金融對經濟發展的支持力度，積極鼓勵金融機構對產業集群、新興產業、支柱產業、重點企業的金融信貸投入。推進金融機構和工商企業的交叉持股，實現金融資本與產業資本的融合。積極推進區域內大中型企業與金融機構、基金、保險資金等各類金融資本與產業合作新模式，組建金融控股集團、金融租賃公司等大型金融企業。以培育、建設大型股權型產融結合的金融控股公司為重點，選擇支柱行業或重點企業，培育2―5個大中型產融結合金融控股集團；具有資本優勢的中小企業可入股地方中小金融機構；鼓勵民營企業入股金融，實現金融機構產權多元化和改善治理結構，做大做強民營經濟。通過政策引導和市場運作，支持企業設立財務公司、金融租賃公司、信托投資公司等非銀行金融機構，實現產業資本與金融資本的有效融合，促進遼寧產業結構優化和升級。同時，鼓勵銀行、保險、證券等各類金融機構創新管理模式，加強管理。選擇穩健經營的金融機構，經過審批在沈陽經濟區內逐步開展綜合經營。
大力發展多層次資本市場并擴大直接融資渠道
（一）大力推進企業上市，提高直接融資比例
制訂推動沈陽經濟區企業上市的規劃，落實推動企業上市的措施，做好上市后備企業動態管理，形成公司上市滾動發展的局面。加強與境外證券交易所的交流合作，鼓勵符合條件的企業到國際資本市場上市融資。加快重點企業上市進程，重點推進符合國家產業發展方向、主營業務突出、產品市場占有率高、經營業績優良的規模企業、名牌企業和盈利能力較強、經營收益穩定的公用事業、基礎設施建設領域的龍頭企業在主板市場上市；大力扶持和引導產權清晰、經營活力強、具有高成長性的中小企業在中小企業板上市；積極推動具有自主創新能力、高成長性的高新技術企業到創業板上市；加強與創業板市場的緊密合作。加大沈陽經濟區資產重組力度，優化股權結構和資產結構，促進優質資產向優質上市公司集中，支持有能力的企業采用兼并、重組、收購、買殼等方式實現間接上市。鼓勵和支持上市公司通過配股、增發、發行可轉換公司債券等多種形式進行再融資。加快推動盛京銀行、營口銀行等地方商業銀行上市步伐。促進上市公司規范運作，提高經營和管理水平，形成一批具有遼寧特色的上市公司群體。
（二）推動企業發行債券，調整企業融資結構
推動重點行業的骨干企業發行企業債券、公司債券，調整融資結構。推動企業聯合發行集合債券，加強中小企業發行企業集合債券融資指導，增強中小企業融資能力。支持符合條件的企業發行短期融資券，調劑資金頭寸，滿足企業不同時期的融資需求。支持信用好、經營能力強、資產質量高、盈利多的企業采取中期票據融資，促進企業和銀行的共贏發展。大力發展可轉債市場，引導資金進入股票市場，優化上市公司資本結構。
（三）以沈陽聯合產權交易所為核心，建立互動的產權交易平臺
以沈陽聯合產權交易所為核心，依托各市產權交易機構，整合域內資源和資本，形成集約化交易平臺，構建沈陽經濟區非上市公司股權交易平臺，提升市場的凝聚力和輻射力，打造東北最大的綜合性產權交易中心。出臺產權交易市場的相關政策，要發揮沈陽產權交易中心的作用，吸引法人和自然人投資者，加快非上市股權流通。鼓勵跨區域并購、重組、轉讓，進入產權交易市場運作；通過產權市場實施企業兼并重組，開展資本運作，創新交易模式，按照三板市場的模式進行交易，擴大沈陽經濟區非上市公司股權交易市場的輻射力和影響力。
（四）鼓勵金融產品創新，深化和拓展直接融資工具
深入研發債權工具、股權工具和融資衍生工具，開發貸款套期保值、貨幣互換、利率調期、資產證券化等融資創新業務。積極發展交叉性融資工具和業務品種，研發組合型融資服務產品。鼓勵符合條件的投融資機構在銀行間債券市場發起資產支持證券，推動資產證券化開展，不斷擴大直接融資渠道。
設立沈陽經濟區產業發展基金
建立基金市場發展促進機制，鼓勵國內外各種基金參與沈陽經濟區重點建設項目建設。大力發展產業投資基金，針對現代制造業資本密集、技術密集的特點，設立沈陽經濟區產業投資基金和環保、能源、交通等專項產業投資基金。發展信托投資基金。支持開發信托新品種，發展新型信托業務。大力發展證券投資基金。支持沈陽經濟區金融機構和企業共同出資設立證券投資基金和基金管理公司。大力發展風險投資基金。鼓勵和支持民間資本、外資參與組建風險投資公司和設立風險投資基金，積極鼓勵、促進成長型中小企業進入風險投資市場融資。設立科技創新基金，對高科技企業予以支持，促使高科技企業科技成果產業化、市場化。發展和引進私募基金，擴大資金來源。
大力引進基金總部，培育和發展各種基金市場，加強與國內外基金公司、投資銀行等機構的合作，聘請國外和港臺地區的基金管理人作為基金市場發展的智力支持，加快基金業發展。吸引大型企業于沈陽經濟區設立各種形式的投資基金，加快沈陽形成具有競爭力的基金業集聚區。研究制定引進基金公司總部扶持政策，營造基金業發展的政策環境。建立省、市政府促進基金發展的引導基金，吸引更多基金落戶沈陽，使沈陽經濟區在繼北京、上海、深圳和天津之后，成為全國基金業發展的聚集區。
加大政策支持力度以促進地方金融機構發展
（一）加大對村鎮銀行的財政支持
在沈陽經濟區內設立的村鎮銀行，可比照農信社享受減免所得稅和營業稅的優惠政策，如對村鎮銀行在一定期限內（比如說三年）實行免稅政策，不征所得稅，不征營業稅。同時，應建立涉農貸款補貼制度，對村鎮銀行發放的涉農貸款，由財政給予一定比例的信貸補貼，以增加農村貸款的有效供給，鼓勵加大對“三農”的投入。對自愿在偏遠山區、少數民族地區、國家級貧困縣等地設立村鎮銀行或營業網點的提供稅收獎勵，如可以10年或15年內免收一切稅收。對服務“三農”業績顯著的村鎮銀行提供稅收返還或減免等政策以支持村鎮銀行發展壯大。
（二）加大對地方銀行部門金融政策支持
金融管理部門應放松對地方銀行部門（包括地方商業銀行和信用社、村鎮銀行）的利率管制，給定相應的利率浮動空間，允許地方銀行部門根據當地經濟發展水平、資金供求狀況、債務人可承受能力確定浮動利率，既保證地方銀行部門的活力又保證其服務地方經濟功能的充分發揮。實行差別存款準備金政策，對地方商業銀行和村鎮銀行在沈陽經濟區內吸收的存款，可比照農信社的標準繳納存款準備金。對村鎮銀行給予支農再貸款支持，增強村鎮銀行涉農貸款投放力度，增強其支農資金實力。
大力開展項目融資以促進城市和基礎設施建設快速發展
十二五時期，隨著遼寧“三大戰略”的實施，以遼寧沿海經濟帶、沈陽經濟區建設為兩大引擎，以貫通沿海與腹地的沈大經濟帶為戰略軸線，帶動遼西北地區實現跨越式發展，構建“雙擎一軸聯動”的空間發展格局沈陽經濟區同城化、城鄉一體化必將引起城市建設及其基礎設施建設的大發展。傳統的融資方式已滿足不了大規模的資金需求，開展項目融資是一種選擇，要積極采用BOT（Build―Operate―Transfer）模式的項目融資，BOT即建設―經營―移交模式。對于實施“三大戰略”發展的城市及其基礎設施建設項目，可由政府或所屬機構對項目的建設和經營提供一種特許權協議作為項目融資的基礎，由本國公司或者外國公司作為項目的投資者和經營者安排融資，承擔風險，開發建設項目，并在有限的時間內經營項目獲取商業利潤，最后根據協議將該項目轉讓給相應的政府機構。十二五時期，要積極采用BOT模式等多種項目融資方式，為實施遼寧“三大戰略”提供有力的資金支持。
培育和引進非銀行金融機構
培育和引進投資銀行、金融租賃、資產管理等非銀行金融機構，建立企業與資本市場暢通渠道。吸引境內外著名的投資銀行、證券公司、基金管理公司、期貨公司、和其它非銀行金融機構入駐沈陽經濟區，為企業與資本市場發展搭建暢通的橋梁。鼓勵證券公司等非銀行金融機構通過合資、合作等多種形式吸收境外資本做大做強，進一步發揮證券公司等非銀行金融機構在企業改制上市、債券發行、購并重組等方面的作用。支持沈陽經濟區非銀行金融機構通過增資擴股、收購兼并等方式，有選擇地引入境內外戰略合作者和投資者，提高資本市場競爭力。加快會計師事務所、審計師事務所、律師事務所、資產評估師事務所等經濟鑒證類中介服務機構的產權制度改革和組織制度創新，督促其依法履行職責，強化風險意識、責任意識和自律意識，維護行業秩序，抵制無序和惡性競爭，提高執業水平。大力發展融資租賃公司。開展金融租賃，鼓勵各種資本組建金融租賃公司直接融資租賃、經營租賃和出售回租。支持各種類型的經營租賃公司的發展，包括航空器租賃、機器設備租賃公司、廠房租賃公司、房屋租賃公司、其他租賃公司等，特別是鼓勵一批有規模、有實力、規范運作的大型生產企業組建大型租賃公司，發揮租賃市場的主力作用，推動租賃市場發展。
參考文獻：
關鍵詞：影子銀行；中小企業；融資
中圖分類號：F830 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2013）36-0140-02
一、中國影子銀行的現狀
（一）中國影子銀行的范疇
在發達國家如美國，影子銀行主要由投資銀行、證券經紀及交易公司、市場性金融公司（如對沖基金、私募基金）、結構化投資實體（如資產支持商業票據、房地產投資信托）等組成，其主體較多，結構復雜。與之相比，中國的影子銀行出現較晚，仍處于起步階段。由于監管部門對資產證券化、杠桿率使用等有著嚴格限制，對金融創新也抱有審慎態度，因此中國的影子銀行產品較為簡單、運作尚不成熟、具有典型中國特色。
央行調查統計司在一份報告中指出：中國影子銀行體系包括商業銀行表外理財、證券公司集合理財、基金公司專戶理財、證券投資基金、投連險中的投資賬戶、產業投資基金、創業投資基金、私募股權基金、企業年金、住房公積金、小額貸款公司、票據公司、具有儲值和預付機制的第三方支付公司、有組織的民間借貸等融資性機構。
（二）中國影子銀行的特征
1.不受監管。嚴格地說應該是“不受現行制度監管”或“現行制度對其監管較低”。與傳統商業銀行受到存款準備金、資本充足率、經營范圍等監管要素限制不同，影子銀行長期游離于監管體系外，能夠通過從事特殊業務進行監管套利，從而規避監管成本，實現高利潤。需要指出的是，隨著監管機構對影子銀行問題的重視，關于影子銀行監管的立法與實施工作正逐步展開。“不受監管”很可能成為影子銀行的過去特征。
2.高杠桿率。影子銀行幾乎全部采用杠桿操作的方式，以少量資金撬動大額資金。而為了獲取高利潤，又往往會采用高杠桿率操作。尤其在美國，影子銀行通過發行新型的金融衍生品，不斷擴大其資產與負債規模，出現了典型的高杠桿率情況。2007年金融危機爆發前，美國部分影子銀行持有的權益性證券杠桿率高達100∶1，而主要投行的杠桿率也達30倍以上。
3.期限錯配。影子銀行通過資本市場短期融資獲取資金，投資于證券化的、期限較長的資產，因長短期利率不同而獲得利差，同時取得投資收益。期限轉換使得影子銀行的資產與負債存在時間錯配的情況，其短期負債一般是在一年以內，長期資產一般需持有三年以上。這也使得影子銀行在危機中容易出現流動性困難的問題。
4.不透明性。影子銀行通過發行各種復雜的金融產品進行交易，信息披露不充分，終端投資者很難了解通過多重組合與證券化包裝后的基礎資產信息。同時，影子銀行交易缺少類似股票二級市場的強制信息披露制度。影子銀行為了追求產品規模與高利潤，規避金融監管，往往會有意掩飾業務的有關信息，從而進一步提高其不透明性。
5.體制性。中國的影子銀行大部分都受到政府的密切關注，確切地說是體制內創新外加體制外金融活動。之所以區分體制內外，是因為體制認可是影子銀行可持續發展的保障。以民間金融為例，這種民間自發的金融創新行為，產生于金融抑制背景之下，受制于制度規范匱乏，各種糾紛和異化問題難以解決。早在20世紀90年代，各種非法集資和高利貸盛行，政府采取一刀切的方法全面打壓，民間金融幾乎在一夜之間消失。今天的民間金融雖然不再受政府壓制，但區分合法和非法金融的界限，需要體制和法律認可先行，民間金融對其擁有的資金的所有權、使用權、轉讓權、處置權等等只是部分擁有，且投資領域受到嚴格控制。
6.無資產證券化過程。中國的影子銀行沒有真正意義上的資產證券化過程。銀行資產的流動性欠缺，風險難于分散，影子銀行和傳統銀行的金融服務同質化仍然較高，這些問題都需要通過資產證券化來解決。而目前的金融創新仍然是體制內的資產持有形式轉化，資產杠桿化程度不高，資金利益鏈條還不長。
二、中國中小企業的融資現狀
（一）中小企業融資困難
截至2011 年7 月末，中國在工商部門注冊的中小企業已超過1 023 萬家，占工商部門注冊的工業企業總數的99%，其企業總產值、利稅總額和出口總額分別占全國企業總數的60%、50%和近70%，提供的就業崗位占全國城鎮就業崗位總數的80%，提供的產品、技術和服務出口約占中國出口總值的60%，完成的稅收占中國全部稅收收入的43.2%。然而，中小企業所獲得的金融資源與其在國民經濟和社會發展中的地位和作用卻極不相稱。據統計，中國600 萬戶中小企業仍然處于資金緊缺之中。中小企業在發展過程中面臨的“融資難”問題成為制約中國中小企業發展的瓶頸。
（二）中小企業融資困難的原因
中小企業在資金使用上有需求小、要求急、周轉快的特點，單純沿用對大企業的貸款品種和貸款審查方式，難以滿足中小企業的生產經營的需要，往往會使企業貽誤賺錢良機。據調查，當前銀行辦理一筆貸款，通常需要經過七個環節，時間少則1個月，如果加上擔保、抵押、登記、評估、保險公證等，一筆貸款從審批到發放一般需要3個月左右的時間，審貸管理無法滿足中小企業短、平、快要求，使部分中小企業失去申請貸款的信心，限制了對中小企業的信貸支持。
中小企業存在的經營業績、信用狀況不佳及其財務管理不規范等問題，信息不對稱、綜合競爭力不足是中小企業融資難的深層次原因。中小企業與大中型企業相比，缺乏高素質管理技術人才和相應的內外部監督管理機制，經營中隨意性大，變化快，固定性差，較為封閉的運行方式及弱勢群體形象，不僅使中小企業信息透明度低，社會公信度欠佳，而且很多中小企業財務制度不健合，會計賬目不清，所提供的各種財務報表與會計資料，大多未經專業注冊的會計師事務所審計驗證。當中小企業尋求信貸支持時，銀行因信息不對稱，難以準確判斷其信用程度，往往會做出逆向選擇，使中小企業貸款難，為克服融資困難，相當一部分中小企業千萬百計隱瞞與己不利的各種信息，又會產生另一種與市場規則相悖的逆向選擇，形成道德風險。中小企業與銀行之間存在的信息不對稱，形成了銀行信貸供給缺乏符合條件的需求者，中小企業貸款需求缺乏供給者，貸款供需形成明顯錯位，信貸支持政策自然也就無法落到實處。
三、中國影子銀行發展對中小企業融資的影響
（一）中國影子銀行對中小企業融資的積極影響
從影子銀行的資金供給來看，影子銀行作為降低融資交易成本的一種組織創新，具有三個方面的優勢：
1.信息成本優勢。信息優勢既反映在貸款人對借款人還款能力的判別上，也反映在對貸款的監督過程中。由于地域、社會和血緣等原因，影子銀行市場上的借貸雙方保持相對頻繁的接觸，貸款人能夠較為及時地把握貸款的狀態和按時足額歸還的可能性，并采取相應的行動。正是由于影子銀行對中小企業具有信息上的優勢，使得它能夠在一定程度上解決正規金融機構所面臨的信息不對稱問題，防止道德風險和逆向選擇的出現。
2.交易成本優勢。影子銀行交易的手續簡便，交款及時；工作時間靈活，可以根據客戶的要求隨時辦理業務；貸款的抵押要求視當地情況和借款人能力而定，條件較為寬松；當借款人還款困難時，借貸雙方可能重新安排借貸合同。這些因素都特別符合中小企業融資時效性和靈活性的要求，具有顯著的交易成本優勢。
3.執行契約的動力機制優勢。影子銀行借貸雙方不僅有信用關系，還處于一定的社會聯系中。在一定意義上，這種社會聯系也是一種無形的資源，它能夠給當事人帶來一定的物質或精神收益。因此，借款人一旦不履行契約，其社會成本就會相當高昂。
總而言之，影子銀行在中小企業融資中發揮重要作用的原因主要體現在：一是影子銀行經營的靈活性，可以保證中小企業多樣性的資金需求；二是影子銀行相對于傳統銀行的優勢和特征，有效地緩解了資金供求雙方的信息不對稱問題；三是民間資本的進入，有助于信貸市場對中小企業的資金支持，從而增加中小企業融資決策的靈活性。
（二）中國影子銀行對中小企業融資影響的局限性
影子銀行在經濟生活中發揮積極作用的同時，也存在著一定的局限性，主要表現為：第一，民間資本的關系型和地域性特征，決定了影子銀行的交易活動一般只能在一個狹小的地域內進行，難以適應現代市場經濟大規模經濟活動的金融需求，通常只是在正規金融部門發生市場失靈情況下的一種次優選擇；第二，民間金融部門的資金來源有限，資產規模小，抵御外部沖擊的能力較弱，容易遭受金融危機和擠兌等突發事件的打擊；第三，由于缺乏法律的保護和規范，在民間金融市場中容易產生欺詐、違約、社會暴力等違法行為和大量的民事糾紛。
四、結論
中國影子銀行起步較晚，但近幾年發展迅猛。鑒于中國社會經濟的特殊性，中國影子銀行具有不受監管、高杠桿率、期限錯配、不透明性、體制性和無資產證券化過程等特點。另一方面，中國中小企業發展過程中，融資遇到種種瓶頸，急需突破口。而影子銀行具有信息成本優勢、交易成本優勢及執行契約的動力機制優勢，中小企業自然會愿意也更容易通過影子銀行來籌措資金，滿足其創業資金、流動資金和發展資金的需求。不過由于民間資本的關系型特征、資金規模有限以及缺乏法律規范和保護等原因，影子銀行對中小企業融資的影響具有一定局限性。
參考文獻：
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關鍵詞：開放式股票型基金；績效評估；實證分析
中圖分類號：F832.48 文獻標識碼：A
文章編號：1005-913X（2015）05-0209-04
證券投資基金的業績評價研究在國外始于20世紀五六十年代，從最初基于收益率的指標，經過學者們的研究改進，出現了更多適用性更強的指標與模型，隨著理論的不斷完善，也催生了一批專業的業績評價機構。西方學者在現資理論的基礎上衍生出的考慮風險的業績評價指標和體系，主要代表是特雷諾指數、夏普比率和詹森指數。
1965年，Treynor提出特雷諾指數――假設共同基金資產組合的非系統風險被組合完全分散化解，表示基金單位風險的收益。特雷諾指數的結果越大，說明共同基金在非系統性風險分散的情況下業績越好。1966年，William F?Sharpe對美國開放式共同基金進行了研究。Sharpe提出將基金的收益率和無風險收益率的差與基金總風險的比值作為衡量基金業績的指標，即Sharpe比率。相比特雷諾指數，Sharpe比率考慮了基金的非系統風險和系統風險。Michael C?Jensen在1968年提出Jensen指數，假設基金的系統風險與市場基準的系統性風險基本一樣，以基金收益率與市場基準收益率的差值作為衡量基金業績的指標，即Jensen指數。當Jensen指數大于零，說明基金取得超過市場基準的收益率，反之則表明沒有跑贏市場基準。Jensen指數在研究基金績效方面得到了廣泛的應用。
我國基金誕生較晚，國內學者對基金業績的關注也不是很多，基本上是在借鑒國外的研究方法的基礎上對國內的基金進行研究。目前來說，基金業績評價的主流方法也就是國外三大比較成熟指標。
一、一般收益指標和風險指標
在最開始衡量基金績效的時候，一般采用的是基金的凈值收益率?；饍糁凳找媛适侵冈谝欢〞r期內基金資產凈值的收益與原來資產凈值的比率，基金凈值收益率越高，基金的業績越好?；饍糁凳找媛蕿椋?/p>
R=×100% 公式說明：R，基金凈值增長率；NAVt，NAVt-1，期末期初基金單位凈值；D，單位基金分紅。
在考查風險的指標中，一般常用的就是標準差，β系數。
標準差是衡量基金業績收益率相對于基金業績平均收益率偏差的指標。基金的收益率波動越大，說明基金的業績越不穩定。標準差越大，基金凈值可能變動的幅度就越大，投資風險就越高。樣本基金的標準差計算公式為：
σp=，n為樣本總數，Rp為樣本基金的區間增長率，為樣本基金在整個區間段內增長率的均值。
β系數，衡量基金收益相對于基準收益的總體波動性，是一個相對指標。β系數越高，基金相對于業績基準的波動性越大，風險就越大。β系數大于1，則基金的收益波動性大于基準收益的波動性。如果β系數等于1，基金波動性就與基準相同，相當于基準組合的復制。β系數小于1，基金收益波動比基準小。β系數的計算公式為：
β= Cov（RR）=
σ2=
Cov（RR）為Rp和Rm的協方差；σ2為Rm的方差；n為樣本總數；Rp為樣本基金的區間增長率；R為樣本基金在整個區間段內增長率的均值；Rm為基準收益率；Rm為基準收益率均值。
二、風險調整績效指標
一般收益和風險指標是單獨的衡量基金的業績和風險，并不能合二為一直觀的反應基金的基于風險的收益情況。在現資組合理論以及CAPM模型的基礎上，西方學者相繼提出三大風險調整指標，為以后基金業績的評價開創了道路。
第一個風險調整收益指標是由特雷諾在1965年提出的，表示基金份額系統風險的超額收益率。特雷諾指數越大，基金的績效表現越好。用公式可表示為：
T= T，樣本基金的特雷諾指數；R，樣本基金的平均收益率；Rf為平均無風險利率；β為樣本基金的系統風險。
夏普指數是由威廉?夏普在1966 年提出的。夏普指數以標準差作為基金風險的衡量指標，給出了基金份額標準差的超額收益率。夏普指數越大，基金的績效表現越好。用公式可表示為：
S= S為樣本基金的夏普比率；，樣本基金的平均收益率；Rf為平均無風險利率；σ為樣本基金的標準差。
詹森指數是詹森在 CAPM 模型基礎上衍生的一個風險調整收益衡量指標。詹森指數表示基金業績中超過市場基準組合所獲得的超額收益。詹森指數大于 0，表明基金的業績表現優于市場基準組合，大得越多，業績越好；詹森指數小于 0，則表明基金的績效不好。用公式可為：
a=--β×（Rm-） a為樣本基金的詹森指數；R，樣本基金的平均收益率；為平均無風險利率；Rm為基準的平均收益率；β為樣本基金的系統風險。
三、實證分析基金業績指標
（一）樣本基金和時間區間的選取
論文的樣本是以2013年12月31日為時間截點，在此時點存續4年的的開放式股票型基金作為數據的初始來源。在原始數據的基礎上，將指數基金和QDII基金排除在外，最終選擇剩余184只基金里業績最好和最差的各五只基金。選擇2010年至2013年作為時間區間，這樣可以擯棄08年大跌和09年大漲的非正常市場行情。
（二）市場基準和無風險收益率
本文選取的樣本基金都是主動管理型的，投資者在日常的投資生活中評價基金業績的時候也往往說有沒有跑贏大盤，如果沒有跑贏大盤，那還不如買指數型基金。此處的大盤就是上證指數，上證指數的影響力可見一斑。在職業投資者做交易時，主要看上證指數的表現，本文出于貼近實際投資層面考慮，就以上證綜指為市場基準。
無風險收益率，國外一般以短期國債收益率為準。目前我國雖然已經建立起規模較大的債券市場，但債券市場還是不夠發達，品種也不太多，國債收益率不適合作為我國證券市場的無風險收益率。因此論文將采用一年期定期存款利率作為無風險利率，經加權計算得，數據期間的一年期無風險收益率為2.96%，按每年52周平均計算，周收益率為0.0569%。
（三）基本收益和風險指標分析
基金收益率是評價基金最基本的業績指標。一般投資者在買基金的時候會先看基金在過去一段時間的凈值和凈值增長如何。樣本基金期初和期末凈值以及收益率和排名情況如下：
從表中可以看出，排名前五的基金的收益率明顯要比最后的五只高很多。前五只基金的平均收益率為53%，排名最后的五只基金的平均收益率為-38%。從收益率來看，主動管理型基金的管理能力分化比較明顯。
在2010年到2013年期間，上證綜合指數的點位由2010年1月1日的3277.14下跌到2013年12月31日的2115.98，四年期間下跌幅度高達35.43%。按照上證綜合指數作為基準收益率，絕大部分的樣本基金跑贏了基準。作為公募基金來說，不會像私募基金一樣追求的是絕對收益，跑贏了基準就算是對得起投資者。四年期間，上證指數從三千多點到兩千多點，大環境向下，但是絕大多數主動型管理基金發揮了基金經理的主動管理能力，從這點上來說，選入樣本的基金的管理能力都還勉強可以。但是相對其他投資產品來說，總體而言，股票型基金最近幾年的業績是沒有達到投資人和社會預期的，風險和收益不成正比，不如信托、債券基金以及理財產品的收益率。
在基金公司，評估基金風險一般用凈值的回撤、換手率和標準差等，因為本文無法拿到基金的交易數據，所以無法對基金的換手率對基金業績的影響做研究。一般而言，基金收益率的β系數可以反映基金的系統風險，收益率的標準差反映基金收益的波動情況，把基金組合的系統風險和非系統風險都反映了，因此這兩個指標是反映基金風險的最重要的兩個指標。本文采用的數據，除了收益率是四年的累計結果，其他的指標都是以周為周期，包括標準差、β系數以及后文的風險調整指標。
從收益率標準差來看，并不能看出樣本基金有什么明顯的規律。這可能解釋為主動型基金的基金經理為了追求更高的回報，可以忍受基金的高波動性，但是高波動性并不能保證高的收益率，最后同樣都是相對高的波動性，但是收益卻相差很大。從基金的波動性可以看出基本上主動型的基金的波動性都比較高，收益和排名跟波動的相關性不大。但是如果高波動性并不能帶來高的收益，只能說明基金經理的主動管理能力很差。排名最后的基金――東吳行業輪動，收益率最差，而且波動性也奇高，只能說明這只基金在尋求每次調倉換股跟隨市場中各個行業行情切換的時候，并不能很好的控制好凈值的回撤，結果就是波動最高，業績也最差。
從標準差的角度來看，基本上在2010年前成立的基金的收益率的波動基本類似，并沒有之后成立的專門投資創業板的一些基金的波動大。標準差基本類似，但是最好和最差的基金的收益率相差卻比較大，這就說明基金管理人的管理能力相差高低了。
從β系數來看，業績居前的基金的β系數要比業績排名靠后的基金小一點，說明了收益率較高的基金組合相對大盤的變動沒有業績差的基金那么大，系統性風險比較小。如果跟反應基金非系統風險和系統風險的標準差做對照的話，可以看出基金業績較好的非系統風險的分散效果沒有業績差的那么好。一般來說，業績比較好的基金的整體收益是由其幾個主要的重倉股所帶動的，并不是持倉越分散基金收益就越好?；鸾浝碓趯ι鲜泄镜难芯亢蛡€人的喜好以及過往的投資經驗之上作出重倉持股的決定，可能導致的結果就是前十大持倉占基金總體的資產比重比較高，這樣就導致非系統風險比較大。
如在2013年，一些成長股，?？低?、杰瑞股份等，在2013年股價漲幅非?？捎^，業績也非常好，是典型的白馬股，但是在2014年跌幅就高居市場前列，盡管這些公司的業績依舊是高增長的。又如在反腐剛開始的時候，酒類上市公司明顯受到了市場的懷疑，股價也大幅下跌，但是在過去的熊市行情中，喝酒吃藥（買酒類和醫藥板塊）一直是熊市保持收益的好方法，一些基金經理也是這樣認為并這樣持股的，尤其是以但斌為代表的“價值投資”派系，長期持有貴州茅臺、云南白藥等。在市場風向不變以及市場追捧的情況下，白馬股的估值是比較高的，但是在市場風格變換的情況下，白馬股的業績增長可能依舊，但是市場不認可的時候就會導致估值下降，股價下跌，一些觀念沒有轉變的基金經理所管理的基金就可能在這種市場風格轉變中業績欠佳。
β系數反映基金的系統風險情況，R2則直接反映基金組合的業績與大盤的相關性。作為主動管理型基金，其主動管理能力越強，R2應該越小，相反主動管理能力越弱，R2越大，R2等于1的時候就是被動的指數投資。排名前十的基金的R2的均值為0.3574，比居中的十只基金的均值0.5660小，居中的均值比排名最后的十只基金的均值0.7090小，跟基金的業績符合，說明主動型管理基金的業績越好，主動管理能力就越強，跟基準上證指數的相關度就越小。
本文采用的風險調整指標是Sharpe比率，Treynor指數，Jenson指數。樣本基金各指標如下
Sharpe比率反映的是基金收益率在系統風險和非系統風險之上的情況，比率的大小反應的是基金單位風險獲得的超額收益。Sharpe比率越高，就表明基金單位風險的超額收益越高，基金的績效就越好。因為前文已經得出樣本基金的標準差相差不大，所以Sharpe比率的排名情況基本跟凈值增長率類似，相差不大。
Treynor指數假定基金組合的非系統風險已經被組合所分散，反映的是基金單位系統風險的超額收益。從表中的排名情況來看，基本上與Sharpe比率類似，相差不大。Treynor指數所反映的樣本基金績效最好和最差的五只基金與Sharpe比率所反映的只有輕微的區別。
從Jensen指標上來看，大部分基金相對于基準實現了超額收益，與前面分析的大部分基金跑贏上證綜指基本相符。
綜合來看，風險調整指標較好的反應了基金的超額收益情況，各個指標的值越大，說明基金的風險調整收益越好，績效就越好。
考慮到A股市場上類似重慶啤酒、獐子島等黑天鵝事件頻發，一旦重倉的股票發生了黑天鵝事件，基金的凈值和規模波動就特別大，基金組合并不是很好的分散非系統風險。如2011年年末重慶啤酒疫苗門事件爆發直接導致重慶啤酒連續十個跌停，大成基金所有基金持倉超過重慶啤酒10%的總股本，旗下基金資產凈值在這次黑天鵝事件中下跌幅度非常大。由于基金公司在黑天鵝事件中并不能準確評估黑天鵝事件帶來的負面影響，黑天鵝事件本身不僅導致投資者對基金專業管理能力質疑而導致贖回基金，還可能導致基金公司估值不準而導致套利贖回，最終導致基金規模縮減。所以就風險調整指標的效果來看，Sharpe比率反映基金的績效要比Treynor指數好。
本文經對比和研究認為，在基金的幾大風險調整績效指標中，Sharpe比率最能反映基金業績經過風險調整后的績效情況，優先推薦投資者在選擇基金時采用Sharpe比率。
四、結語
開放式股票型主動型管理基金整體上可以跑贏市場，基金公司顯示出了良好的投資管理能力。大部分開放式股票型主動管理基金能夠跑贏大盤，但是從收益率上可以看出，各個基金的管理水平相差還是比較大的。
在開放式股票型主動型管理基金中，高風險與高收益不存在正向的相關關系。各基金的風險是由各個基金公司的投資風格和策略來決定的，本文實證顯示，基金的收益率標準差相差不大，說明在主動型管理基金中，風險越大，并不一定能取得更高的收益。
衡量基金績效的風險調整指標中，Sharpe比率比較全面的反應了基金單位風險的超額收益，投資者在選擇基金時，可以考慮采用Sharpe比率。
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[關鍵詞]融資制度制度創新短期融資渠道權益性融資債務性融資
一、整體制度演進下的證券公司融資制度創新
中國資本市場經過十多年的發展已跨過了制度奠基階段，進入了市場化的轉軌階段。（注：參見陳紅：《制度創新——中國資本市場成長的動力》，《管理世界》2002年第4期。）轉軌時期的中國資本市場在發展的過程中要面對各種歷史遺留問題與市場化要求之間的劇烈而又無法繞開的矛盾和沖突，而要逐步化解這些矛盾和沖突，整體制度演進就成為我國資本市場可持續發展的必然選擇。
在中國資本市場整體制度快速演進的背景下，伴隨著市場化步伐的不斷加快，制度創新已成為資本市場發展的主旋律。與此相對應，作為資本市場重要金融中介之一的證券公司，其制度創新的步伐卻一直停滯不前。與獲得跨越式發展的資本市場相比，（注：我國資本市場經過短短十多年的發展，邁過了西方發達國家數百年的歷程。）由于融資機制的缺失，我國證券公司的發展面臨著極大的制度困境，突出的表現之一是證券公司資本金規模偏小、資產質量差、資產擴張基礎薄弱。截至2004年3月底，我國共有券商129家，注冊資本總額1250億元，平均注冊資本9.67億元，其中規模最大的海通證券注冊資本僅為87.34億元。相比之下，西方發達國家投資銀行的平均資本規模為幾十億美元，而一些著名投資銀行的資產規模更是龐大，如美國最大的投資銀行之一摩根士坦利，其資產總額折合人民幣為6萬億元，凈資產總額為3551億元，收入總額為2457億元，分別是我國所有證券公司資產總額的12倍，凈資產總額的3倍，收入總額的10倍。（注：參見巴曙松：《證券公司渴盼融資補血》，.）由此可見，資金實力弱小可以說是我國證券公司的最大弱勢。不僅如此，我國證券公司還普遍存在著資產質量差、資產流動性低的問題。過少的資本金和較差的資產質量直接限制了券商的資產擴張能力和業務拓展能力。我國證券公司的發展面臨著制度困境的另一突出表現是券商的機構數量過多、行業集中度低，難以形成規模效應。目前，我國有129家專營證券業務的券商，兼營證券業務的信托投資公司、財務公司、融資租賃公司和證券經營部則數以千計。各機構分散經營，各自為戰，導致了低效的無序競爭。據測算，我國最大的三家券商的注冊資本總額占行業總額約10%，利潤占行業總額不足20%，（注：參見夏勇、盛艷華：《我國投資銀行存在的問題及對策建議》，《計劃與市場探索》2003年第7期。）雖初步顯示規模效應，但與西方發達國家的幾大投資銀行相比，仍有很大差距。
資本金是金融中介機構實力的象征，也是公眾信心的基礎，更是防范經營風險的最后一道防線。而規?；馕吨杀镜慕档汀⑿实奶岣吆透偁幜Φ脑鰪?。證券公司能否在較短時間內實現經營規模的高速擴張，是一個亟待解決的問題，它關系到我國證券公司未來能否在競爭日益激烈的環境內生存和發展。為擴充資本、實行規?；洜I，證券業必須打造業內的“航母”。面對如此迫切的市場需求，在資本市場整體制度創新加速的背景下，證券公司融資制度創新就顯得尤為重要。在中國目前的金融體制下，證券公司融資制度的創新，具體是指券商融資渠道的多元化和融資機制的市場化。這是針對我國傳統計劃經濟體制下企業非常單一的融資方式和行政化的融資機制以及證券公司融資渠道仍較狹窄、融資機制仍帶有較多行政色彩的現狀提出來的金融改革深化問題之一。在金融創新之后，隨之而來的往往是法律制度的創新，法律制度的創新可以為金融創新提供必要的條件和空間。證券公司融資制度的創新，即融資渠道多元化和融資機制市場化絕不只是一個技術層面的問題，它首先而且主要是制度層面的問題。因為融資渠道多元化、融資機制市場化必須以整個宏觀金融管理體制和銀行金融機構的改革為前提，同時還要以政府管理職能的改革為前提，而且在很大程度上還受宏觀資本市場的發育和完善狀況的制約。由于這種創新不僅有利于資本市場的發展與壯大，而且更有利于金融體制的創新，同時對金融市場也起著重要的補充作用，因此它實際上包含于金融創新這個范疇之中，是金融創新在資本市場領域內的具體體現。證券公司融資制度創新同時也是法律制度的創新。在開拓證券公司多樣化融資渠道和推進融資機制市場化的改革進程中，我們必須修訂現行法律體系中對券商融資的種種不合理限制，以立法促發展，為證券公司的發展創造更廣闊的發展空間和更寬松的發展環境，進而為我國資本市場培育真正意義上的國際化投資銀行創造條件。
二、證券公司融資法律規制分析
分業經營背景下的謹慎監管、貨幣市場與資本市場的界線分明、法律制度上的融資障礙等，這些都一直是證券公司融資機制缺失的主要原因。要打造證券業內的“航母”，關鍵是要解決券商融資渠道短缺的問題，而準確認識阻礙證券公司融資機制變革的法律障礙，是我國證券公司融資機制變革的前提條件。以下容筆者對目前規制我國證券公司融資制度的重要法律法規加以簡析。
（一）《中華人民共和國證券法》（以下簡稱《證券法》）對證券公司融資資金來源的規制
《證券法》上有關證券公司融資渠道的條款有很多，如第36條、第73條、第124條、第132條、第133條和第142條等。這些法條的內容概括起來有三：一是規定證券公司不得從事向客戶融資或者融券的證券交易活動；二是規定客戶交易結算資金必須全額存入指定的商業銀行，嚴禁證券公司挪用客戶交易結算資金；三是規定證券公司的自營業務必須使用自有資金和依法籌集的資金，嚴格禁止銀行資金違規流入股市。由此可見，《證券法》嚴格禁止資本市場上的證券信用交易，同時只是對證券公司幾種非法的資金來源作了界定，但并沒有規定證券公司合法資金來源的種類。雖然這給證券公司融資的實際操作帶來了一定的難度，因為證券公司現在占用資金的法律地位還有待明確，但畢竟為以后具體細則的制定留下了一定的制度空間。
（二）證券公司進入銀行間同業市場的法律規制1999年10月13日，中國人民銀行總行的《證券公司進入銀行間同業市場管理規定》（以下簡稱《管理規定》）指出，經中國證監會推薦、中國人民銀行總行批準，符合條件的券商可以成為全國銀行間同業市場成員，進行同業拆借和國債回購業務。該規章的出臺，對于進一步發展貨幣市場、適當拓寬證券公司的融資渠道、促進貨幣市場與資本市場的協調發展發揮了重大的作用?！豆芾硪幎ā芬幎俗C券公司進入銀行間同業市場的準入條件。主要有：（1）資本充足率達到法定標準；（2）符合《證券法》要求，達到中國證監會提出的不挪用客戶保證金標準；（3）業務經營規范、正常，按會計準則核算，實際資產大于實際債務；（4）內部管理制度完善，未出現嚴重違規行為。除符合以上基本條件外，還有特別的資格認定，包括：（1）在任何時點上其流動比率不得低于5%；（注：流動比率=流動資本/公司總負債×100%.流動資本包括國債、可在全國銀行間同業市場流通的其他債券、自營股票、銀行存款和現金（含交易清算資金），已被用于回購融資的國債和其他債券不得計入流動資本。公司總負債取其前12個月末的負債額的平均值。）（2）公司凈資本不得低于2億元；（注：凈資本=凈資產-（固定資產凈值+長期投資）×30%-無形及遞延資產-提取的損失準備金-中國證監會認定的其他長期性或高風險資產。）（3）負債總額（不包括客戶存放的交易結算金）不得超過凈資產的8倍；（4）達到中國證監會關于證券經營機構自營業務風險管理規定的其他有關標準。從上述規定來看，由于較高的市場準入門檻和資格的限制，一些具有歷史問題的老證券公司和大量的經紀類證券公司無法進入銀行間同業市場。而央行允許這些未能進入同業市場的券商所做的隔夜拆借業務，（注：《管理規定》第13條規定：“未成為全國銀行間同業市場成員的證券公司，仍按原規定，由其總部進行一天的同業拆借業務，在雙方交易前須報所在地人民銀行分支行備案，否則按違規處理?！保┍M管其利率低于同期銀行貸款水平，但由于受融資期限短、融資用途固定兩項因素限制，目前基本很少被這些券商用作融資渠道，所以上述這些證券公司的短期融資渠道十分狹窄。少數有幸進入銀行間同業拆借市場的證券公司，在具體的融資業務操作上仍有相當多的約束，主要的限制條款有：（1）期限的限制：成為全國銀行間同業市場成員的證券公司的拆入資金最長期限為7天，拆出資金期限不得超過對手方的由人民銀行規定的拆入資金最長期限；債券回購的最長期限為1年。同業拆借和債券回購到期后均不得展期。（2）融資額度控制：成為全國銀行間同業市場成員的證券公司拆入、拆出資金余額均不得超過實收資本金的80%，債券回購資金余額不得超過實收資本金的80%.（3）資金使用途徑的限制：如自營股票質押貸款只能用于營業部網點建設等等。因此，在這些條款的限制下，《管理規定》雖然開辟了證券公司的短期融資渠道，但由于種種原因，通過這一渠道所融得的短期資金仍無法滿足證券公司的實際資金需要，不少證券公司對這些短期融資渠道的實際使用頻率并不高。
（三）證券公司有關增資擴股的法律規制
1999年3月，中國證監會的《關于進一步加強證券公司監管的若干意見》規定券商增資擴股應當具備嚴格的條件，如：（1）距前次募集資金1年以上；（2）申請前3年連續盈利，且3年平均凈資產收益率不低于10%；（3）申請前2年公司無重大違法違規行為，財務會計文件無虛假記載；（4）新增股本的5%以上為公積金轉增。2001年11月，中國證監會出臺了《關于證券公司增資擴股有關問題的通知》，放寬了券商增資擴股的條件限制，認為：“證券公司增資擴股屬于企業行為。凡依法設立的證券公司均可自主決定是否增資擴股，中國證監會不再對證券公司增資擴股設置先決條件?！迸c原有政策相比，此次出臺的政策取消了對券商增資擴股的限制性規定，簡化了程序，增資擴股的申報、審核也更透明公開。由于證券公司的增資擴股相對于改制上市來說，程序較為簡單，過程也不太復雜，廣大券商更易接受。因此，在政策的支持下，增資擴股一度成為證券公司募集中長期資金的主要捷徑。雖然私募增資擴股融資方式為券商的發展作出了巨大的貢獻，但2001年6月以來，由于證券市場行情疲弱、證券行業虧損面提高，（注：以2002年為例，我國券商的虧損面高達85%，虧損金額總計逾400億元。）目前券商增資擴股出現了相當大的困難，甚至有些原來參股證券公司的機構也退出了證券行業。因此，開辟新的中長期融資渠道，是證券公司生存發展的燃眉之急。
（四）證券公司有關股票質押貸款的法律規制
2000年2月，中國人民銀行和中國證監會聯合《證券公司股票質押貸款管理辦法》，允許符合條件的綜合類券商經批準可以自營股票和證券投資基金券作抵押向商業銀行借款。但借款人通過股票質押貸款所得資金的用途，必須符合《證券法》的有關規定；股票質押貸款期限最長為6個月，到期后不得展期。質押率由貸款人依據被質押的股票質量及借款人的財務和資信狀況與借款人商定，但股票質押率最高不能超過60%；貸款人發放的股票質押貸款余額，不得超過其資本金的15%；對一家證券公司發放的股票質押貸款余額，不得超過其資本金的5%.該辦法允許符合條件的券商以自營的股票和證券投資基金券作抵押向商業銀行借款，從而為券商提供了新的融資來源。但是證券公司對此并無太高的積極性。這里除去申請手續煩瑣外，（注：證券公司向銀行申請抵押貸款的程序比較復雜，從立項申請、資信調查、逐級上報、審批下達、證券凍結到資金撥付，周期比較長，估計會超過一個多月，因此這種融資方式一般只有在證券公司需要獲得長期資金的情況下才會加以運用。）主要原因是這種方式在現階段還存在許多問題。首先，根據《證券法》的規定，券商股票質押貸款所得資金——銀行資金是不能流入股市的。也就是說，券商無法通過這種融資方式來擴大自營資金的規模，因此其融資熱情有限。其次，只有綜合類券商自營的股票才能用于質押貸款，證券公司出于保密的原因也不愿采用質押方式獲得貸款。再次，券商以股票質押貸款，如遇上股票市價下跌，超過了商業銀行規定的警戒線，將被商業銀行要求強行平倉，從而會造成券商所不愿看到的實際虧損，這也挫傷了證券公司參與股票質押貸款的積極性。最后，管理層對該項業務作了較嚴格的資格認定，目前我國只有部分券商獲準進行股票質押貸款業務。
（五）證券公司發行金融債券的法律規制
2003年10月8日，《證券公司債券管理暫行辦法》（以下簡稱《暫行辦法》）正式實施。該《暫行辦法》允許符合條件的證券公司在報經中國證監會批準的前提下，向社會公募或向合格投資者定向發行債券?！稌盒修k法》的出臺，對于拓寬券商融資渠道、改善券商資本結構、提高證券業規范經營水平都將發揮重要作用。不過我們也應看到，《暫行辦法》具有明顯的階段性特征，主要體現在：（1）《暫行辦法》對融資主體的約束性規定、對券商債券融資合約某些內容的規定，顯示出監管者對券商與投資人具體契約的深度介入，從而使券商與投資人簽訂的具體融資合約的公共部分增大。雖然在《暫行辦法》中也有這樣的規定：“中國證監會對本期債券發行的批準，并不表明其對本期債券的投資價值作出了任何評價，也不表明對本期債券的投資風險作出了任何判斷”，但這還是會使部分投資者對債券質地的判斷依賴于中國證監會對債券發行的“把關”。（2）比較國外關于券商發行債券的法律，《暫行辦法》對我國證券公司發債主體的規定更為嚴格，對發債的具體條件也有較強的硬性規定。（3）券商發債資格認定仍較多地使用傳統的財務指標硬性規定。如證券公司發行債券應符合《公司法》的有關規定，即：累計債券總額不超過公司凈資產額的40%；公開發行債券的證券公司應為綜合類證券公司，最近一期期末經審計的凈資產不低于10億元，最近一年盈利；定向發行債券的證券公司最近一期期未經審計的凈資產不低于5億元；等等。這樣的規定，往往不能及時有效地揭示券商的財務風險，達不到事中監管的目的，也不符合國際化的趨勢。（4）《暫行辦法》對券商發債時機的選擇沒有作出靈活規定，不利于券商根據市場情況和自身條件，靈活選擇發債時機，以規避發行失敗的風險。同時，按照現行有關規定，證券公司債券融資的利率浮動區間為同期存款利率之上的20—40%，發行手續費率一般為2.5%，債券融資的成本相對最高。但對于券商而言，債券融資方式的最大優點是融資期限長、融資規模大，更能順應目前我國證券公司業務周期長期化、業務發展多元化趨勢，因此債券融資方式比較適合綜合類券商中規模大、信譽高、經營好的證券公司采用，但不適合作為所有券商的常規融資手段。（注：參見巴曙松：《拓展券商融資渠道獲重大突破》，《中國證券報》2004年2月4日。）三、拓寬證券公司融資渠道的法律思考
2004年1月，國務院的《關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》（以下簡稱《若干意見》）在涉及中國資本市場改革與發展的一系列重大問題上取得了重要突破。其第3條明確提出：“拓寬證券公司融資渠道。繼續支持符合條件的證券公司公開發行股票或發行債券籌集長期資金。完善證券公司質押貸款及進入銀行間同業市場管理辦法，制定證券公司收購兼并和證券承銷業務貸款的審核標準，在健全風險控制機制的前提下，為證券公司使用貸款融通資金創造有利條件?！边@是迄今為止，法律法規首次對證券公司融資渠道予以清晰的界定，這也標志著監管當局對證券公司融資的態度發生了轉折性的變化。筆者認為，全面修改限制證券公司融資的法律制度迫在眉睫．
（一）《證券法》面臨重大修改
1998年通過的《證券法》在當時嚴格的分業經營與分業監管的背景下，在證券公司融資渠道上設立了貨幣市場與資本市場之間的“防火墻”，嚴格限制證券公司開展融資與融券的信用交易。在證券市場的起步階段，如果允許信用交易，將會助長投機，不利于培養理性投資者，同時會加劇市場的波動和風險，并可能引發市場危機。因此，《證券法》禁止證券公司開展信用交易具有必要性，禁止信用交易能保證市場穩定和保護交易者利益。但隨著時間的推移，西方發達國家金融混業經營的潮流逐漸影響到我國，貨幣市場與資本市場之間加強協調的呼聲也越來越高。在此背景下，自2002年11月起，《證券法（修改稿）》的第二稿開始在業內部分機構中征求意見。據了解，此次征求意見的《證券法（修改稿）》在多處作了重大修改?，F行《證券法》中限制“銀行資金入市”、“股票質押貸款”、“國有企業炒作股票”的有關條款皆在擬定刪除之列。有關客戶融資、質押貸款的多條限制條款得到原則性修改。例如，禁止證券公司向客戶融資、融券的《證券法》第35條擬修改為：“證券經營機構可以為客戶提供融資融券服務，具體方法由國務院證券監督管理機構制定。”《證券法》的重大修改，特別是涉及證券公司融資、融券條款的修訂，將為證券公司的發展提供更廣闊的空間，有助于國際化大投資銀行的構建。同時，在我國證券市場上引進證券融資、融券交易制度是我國證券市場穩定發展和改革開放的一項基礎性制度創新，是完善證券市場機能的積極舉措，是進一步推進金融產品創新的重要環節，對投資者、證券公司、商業銀行以及證券市場的長遠發展都具有積極作用。
（二）完善證券公司短期融資渠道的法律規制
在現有的法律規制下，證券公司可以通過同業拆借、國債回購和質押貸款等方式進行短期融資。但由于種種制度障礙，我國券商的短期融資渠道利用效率并不高，也無法滿足廣大券商對短期流動資金的渴求。管理層應考慮逐步放寬對短期融資渠道的限制，并完善相關法律法規，使短期融資渠道發揮最大效用。首先，在銀行間同業拆借市場，應逐步降低證券公司的準入門檻，讓場外半數以上券商中的合標者（注：在全國129家券商中，獲準進入銀行間同業拆借市場的資格券商只有55家，場外券商占到半數以上。）進入銀行間同業拆借市場擴充融資渠道；適當延長拆借期限，允許同業拆借到期后可適當展期，同時可考慮增加7天至6個月同業拆借品種；放寬證券公司同業拆借余額的最高限額，擴大同業拆借的資金規模；適當放寬拆借資金的使用范圍，提高拆借資金使用效率。其次，在國債回購市場，應考慮在銀行間債券市場（注：我國國債回購市場被割裂為兩大市場，即銀行間國債回購市場與兩大交易所場內國債回購市場。）引入開放式債券回購；建立和完善經紀人制度、做市商制度以活躍市場，并考慮逐步建立統一的托管清算制度和交易管理辦法，打通交易所和銀行兩個市場，逐步向統一市場過渡，讓商業銀行充足的資金供應和證券公司旺盛的資金需求通過國債回購市場連接起來，達到短期資金融通的效果。再次，在質押貸款方面，應考慮擴大質押有價證券的范圍，在條件成熟時允許證券公司以固定資產、存單、其他有價證券等進行質押融資；放寬對現有股票質押貸款的限制，簡化貸款手續；放寬借貸主體的范圍，允許滿足一定條件的經紀類證券公司從事質押貸款；放寬股票質押貸款的時間限制，適當延長貸款期限，允許到期后繼續展期；將股票質押率大大提高；等等。最后，在完善現有同業拆借、國債回購、質押貸款等融資渠道的基礎上，還可考慮嘗試建立并逐步放開信用貸款、項目融資、票據融資等渠道。當前，在法律制度建設上貫徹落實《若干意見》的當務之急是：制定證券公司收購兼并和證券承銷業務貸款的審核標準，在中國的證券市場上建立起合規的“過橋貸款”，（注：過橋貸款（BridgeLoan）又稱搭橋貸款，通常是指公司在安排中長期融資前，為公司的正常運營而提供所需資金的短期融資。過橋貸款在國內多應用于券商擔保項下的預上市公司或上市公司流動資金貸款，以及企業兼并、重組中的短期貸款等。）為證券公司使用貸款融通資金創造有利條件。
（三）完善證券公司權益性融資的法律規制
在證券公司的長期融資渠道中，外部權益性融資和外部債務性融資是證券公司最經常使用的融資方式。其中，外部權益性融資又包括私募增資擴股和公開上市。自2001年11月中國證監會出臺《關于證券公司增資擴股有關問題的通知》以來，增資擴股已成為我國券商壯大資本實力的一條重要途徑。但完全依靠增資擴股這一個手段，國內券商要發展成規模龐大、實力雄厚和擁有優質客戶群的超大型投資銀行為期甚遠。而對于公開上市這一外部融資渠道來說，如果參照普通企業的上市標準，符合條件的證券公司又非常之少。僅從連續三年盈利這一標準來看，在市場進行調整的大環境下，能夠盈利的證券公司本來就十分有限，更何況要保持三年連續盈利，這對于證券公司來說更是難上加難。因此，如果不從證券行業的實際出發，考慮證券行業盈利波動性大的特定因素，并有針對性地適當降低證券公司的上市門檻，那么公開上市渠道在短期內對絕大部分證券公司來說不過是一大“畫餅”而已。為解決這一難題，筆者建議修改相關法律法規，制定證券公司上市標準，調整上市門檻，推動證券公司整體上市。筆者認為，可采用相對排序法確定證券公司的上市門檻，對全部證券公司近三年來的資產規模、業務價值量、盈利能力等單項指標按一定方式進行綜合排名打分，得分在某一水平以上的證券公司即具有上市資格；也可以行業平均水平為基準，凡高于行業平均水平一定幅度的證券公司即具備上市資格。這些方法，由于涉及對《證券法》等法律法規的調整和細化，在短期內很實現。因此，目前推動證券公司外部權益性融資的另一可行方法是對證券公司進行分拆上市，即允許證券公司把某一業務單元分拆出去，對其經營業績的計算，采用政策扶持性的會計計算方法，使其滿足普通公司上市標準。
【關鍵詞】類金融企業；全面風險；風險管理框架
1 類金融企業的定義及特點
類金融，是和金融融資相近的一種運作方式，其概念起源于零售行業，零售商通過供應鏈增加預收款、延遲支付應付款，從而使公司免息持有大量流動資金，企業通過這部分資金的運作來獲得利潤。
本文所指的類金融企業，并非僅指此類企業，而是指實際為非金融企業，但卻與金融企業盈利或運作模式類似的企業。因此類金融企業在廣義上包含通過供應鏈的資金管理獲得利益的企業，但從企業性質上講，更多是指私募股權投資公司、資本控股集團等企業。
類金融企業具有以下特點：企業對資金的運用不納入證券、銀行、保險三大金融監管體系，而是根據公司組織形式的不同，通過公司章程或合伙協議制約資金使用方式，在資金運用上更為靈活；企業參與子公司的經營管理、控制子公司風險并獲得子公司利潤，企業本身不產生增值，而是通過投資企業產生權益回報；企業沒有生產管理部門，只有財務、人力、法律、行政等后援支持部門，另外常設行業研究、風險管理、審計、稽核等管理職能部門，在部門設置上兼有金融企業和非金融企業的特點。
值得說明的是，因類金融企業有明顯的金融企業特點，我國擬將此類企業逐步納入金融體系的監管，如證監會的《證券投資基金法》征求意見稿擬將私募股權投資公司納入證券監管體系。但這對于類金融企業的持續穩定規范經營是遠遠不夠的，類金融企業風險管理的灰色地帶依然明顯。目前國際上對于金融企業的風險管理模型較為成熟，但對于非金融企業甚至于類金融企業尚沒有成熟的理論體系。因此，對于類金融機構的全面風險管理框架研究就顯得十分重要和迫切。
2 全面風險管理的發展和現狀
20世紀50年代，風險管理在美國以學科的形式發展起來，并逐步形成了獨立的理論體系。70年代以后逐漸掀起了全球性的風險管理運動。美國一些大公司的重大損失使公司高層決策者開始認識到風險管理的重要性。我國的企業風險管理約在2000年前后開始，并隨著央企風險管理指引，三大金融監管體系的指引，企業內部控制基本規范等逐漸形成理論雛形，之所以說雛形是因為在實踐中并沒有廣泛獲得認可的適合中國企業的全國風險管理框架。
全面風險管理的概念已經提出了若干年，但一直沒有廣泛應用，現在由中國注冊會計師協會以行業發展的高度來進行企業全面風險管理的研究和實踐，尚有一定的局限性。那么全面風險管理既然這么重要，為什么一直沒有企業重視？一是因為沒有專門的機構或組織，二是沒有專門的人才，三是風險管理的效果尚沒有辦法進行衡量，我國經濟和企業粗放式發展的利益增長掩蓋了精細化管理對企業風險防控的需求。
3 類金融企業ERM的應用
2001 年北美非壽險精算師協會在一份報告中，明確提出了全面風險管理的概念，并對這種基于系統觀點的風險管理思想進行了較為深入的研究。它認為風險管理是一個過程，其目的是提升企業對于股東的價值，并且強調廣義風險的概念。而2004年COSO 對此下了新的定義：全面風險管理是由董事會、管理層和其他人員實施，應用于企業戰略制定并貫穿于企業各種經營活動之中，目的是識別可能會影響企業價值的潛在事項，管理風險于企業的風險容量之內，并為企業目標的實現提供保證。這又強調了全面風險管理對經營者的重要性。
這就出現了一個問題：風險管理是為股東服務還是為管理者服務？基于現代企業制度的公司治理結構把投資者和經營者分離，風險管理在這個問題上顯然不能過于曖昧。
全面風險管理雖然是為投資者服務，但其對于管理層不應該是負面作用，也應該對管理層實現經營目標和績效有著積極的促進作用。在企業全面風險管理實務中，大體可將企業內部人員分為三個部分：管理層（或決策層），即董事會、監事會、高層管理人員；執行層，即副總裁、總監、部門經理等；操作層，即部門主管、主辦、專員等基層員工。既然全面風險管理是公司各層級人員共同實現的過程，那么上述三個層級人員在風險管理中所發揮的作用也應該在風險管理框架中體現，這是目前ERM體系研究稍微欠缺或者說與實踐結合稍顯不足的地方。
筆者在企業風險管理實踐中有以下幾點經驗：
（1）職能設置：風險管理部門一定要向管理層或者決策層匯報，而不是向總經理或總監匯報，目前許多上市公司有風險管理委員會，但委員會成員多為執行層人員，缺乏一定的獨立性，無法起到風險管理作用。
（2）管理手段：中介機構和企業風險管理人員的知識體系不完整，更多地根據管理經驗進行訪談或者記錄，時間成本很高，這也是很多企業沒有動力做此項工作的原因，既浪費了人力，又影響了生產。
（3）信息傳遞：目前很多企業的風險管理沒有時效性，即風險發生后并沒有相應的檢驗程序或渠道將風險提示給相關執行崗位和最高管理者，這也是美國某著名投行倒閉牽連很多企業的重要原因。
4 類金融企業ERM的應用前景
類金融企業所面臨的風險是不可以忽略小概率事件的，因此不可以用風險的期望值來衡量風險管理的投入產出比，這就提出了一個新的課題：何種程度的風險管理是適宜的？如何來衡量管控不足和過度管控？正是由于類金融企業的獨特性，相對于非金融企業，這個問題更容易在現有風險管理模型上得以解決，即通過企業內部運營數據（包括財務數據、生產數據等）及外部風險量化模型（如市場風險、利率匯率風險、經濟政策風險等）得以解決。
類金融企業因資本對利潤的追求，更注重投資前對風險的評估和分析，忽視了投資后的管理，隨著目前金融危機的不斷深化和經濟改革的不斷深入，企業經營也從粗放式管理轉向精細式管理，那么類金融企業的投后管理日益顯得重要。在缺乏投后管理的當下，全面風險管理框架為類金融企業的精細化經營提供了一條可以嘗試的道路。
【參考文獻】
[1]CAS.Overview of Enterprise Risk Management. 2003
[2]COSO.Enterprise Risk Management- Integrated Framework. 2004
[3]張琴.陳柳欽.論全面風險管理（ERM）框架體系的構建.南開大學經濟學院， 2009
[4]張琴.陳柳欽.企業全面風險管理（ERM）理論梳理和框架構建. 當代經濟管理.2009，31（7）
一、全面提升金融服務實體經濟質量和水平的迫切性
改革開放以來，中國金融業取得了驕人成就，社會融資總量迅速增長，融資結構不斷改善；金融宏觀調控體系有所完善，金融對促進資源有效配置的積極作用日益明顯；金融市場的功能得到了進一步發揮，金融市場和金融業對內對外開放步伐進一步加快；金融行業的整體實力和抗風險能力不斷增強，不僅成功抵御了國際金融危機的嚴峻挑戰，而且有力支持和促進了國民經濟的發展。
盡管金融業對促進實體經濟良性運行發揮著不可替代的作用，但是，從服務實體經濟的質量和水平角度來考察，我國金融業仍然存在諸多的問題和不足，尤其是服務于小微企業、“三農”等實體經濟重點領域和薄弱環節的針對性、有效性還不高，金融系統固有的痼疾和缺憾日益凸顯。
1. 正規金融與實體經濟融資需求的結構性缺口引致金融服務覆蓋不夠。立足體制機制視角，造成我國實體經濟某些領域“融資難、融資貴”的根本原因是金融系統及銀行結構不合理、金融資源供給與企業需求間存在錯位。事實上，在融資結構失衡格局下，因資本市場層次體系不健全，本應由資本市場承擔的融資功能轉由銀行體系承擔；同時，因銀行系統層次體系不完善，本應由小型金融機構承擔的融資功能被迫由大中型銀行來滿足。統計顯示，我國大中型企業數量占比僅1%，企業類型分布呈“金字塔型”，而金融資源65%由國有控股及股份制商業銀行掌控，呈“倒金字塔型”。
金融系統層次化缺陷及金融資源配置錯位，致使金融系統與實體經濟融資需求間存在結構性缺口?！绑w制內”正規金融缺少服務于小微企業等實體經濟薄弱領域的專營性機構，現有非專營性金融組織基于“成本―收益”考量，對實體經濟的分散性資金需求缺乏支持動力，尤其在銀根緊縮時期更是將其排擠于正規金融之外①。據測算，我國銀行對規?；蛳揞~以下企業的貸款覆蓋率不及5%，不僅明顯低于發達國家54%的水平，而且低于規模以上企業覆蓋率約25個百分點。[1]
2. “貨幣空轉”、經濟虛擬化推升實體經濟部分領域融資成本。經測算，2008―2012年我國社會融資總量、新增人民幣貸款分別達63.5萬億元和38.1萬億元，幾乎相當于1998―2002年信用增量的10倍，且近5年融資成本相對較低。然而，因金融市場信用大幅擴張推高了住房價格，使其轉化為以投資炒作為主導的虛擬經濟市場。在這樣的市場環境下，低成本資金并未有效進入實體經濟，而是源源不斷地流入以投資為主導的住房市場，導致實體經濟無法獲得低成本融資②。有觀點認為，近幾年農業領域存在的融資難問題，很大程度上即與此有關。
因此，雖然整體意義上我國實體經濟融資成本較為適度，但某些薄弱領域“融資難、融資貴”問題卻客觀存在。以中小企業融資為例，按官方統計，截至2008年末我國企業總數971.5萬戶，其中99%以上為中小企業，嚴格意義上的大型企業僅1%。由于大型企業長期以來都是銀行信貸的主要受益者，80%左右的中小企業從未獲得銀行信貸支持。同時，在創業板、中小板公開上市的中小企業數占其群體的比重非常低，致使絕大部分中小企業幾乎難以獲得“體制內”資金支持，被迫轉向“體制外”的高成本融資。來自溫州、江蘇、廣東等地的調查顯示：小微企業、“三農”等實體經濟薄弱領域“融資難、融資貴”問題正日益嚴重地制約著區域實體經濟的可持續發展。
3. 民間資本監管和引導不利。我國金融監管及宏觀調控重點著力于信貸規模、投向及利率層面，民間資本監管存在多頭監管及監管真空。其中，小額貸款公司由地方政府監管，典當行及拍賣行由地方工商局監管，大型融資擔保公司由銀監會及其下屬機構監管。既有多頭監管造成的效率缺失及效力低下，也存在部分民間金融組織處于監管空白地帶的弊端，加劇了民間金融組織運作失范、民間資金“脫實就虛”及資金價格高企。據不完全統計，民間借貸利率階段性高位時全國民間借貸年綜合利率約為大型銀行對小微企業等實體經濟薄弱領域信貸綜合年利率的3倍甚至更高。顯見，缺乏有效引導和監管的民間昂貴資金，對實體經濟薄弱領域融資的高成本發揮了本不該有的推波助瀾作用。
4. 實體經濟薄弱領域融資缺乏針對性配套制度。信息不對稱和層次化金融組織缺失是制約小微企業、“三農”等實體經濟薄弱領域融資活動有效開展的主要原因。國際經驗表明，小微企業、“三農”等融資主體受規模小、抵押品缺乏、經營機制落后、資信等級低等多重約束，需要健全完善的融資擔保、法律法規等作為保障，而我國恰恰缺乏此類制度建設。一方面，中介信息服務體系不健全、多層次擔保體系缺失加劇了銀企信息不對稱和弱勢行業與企業的融資難。另一方面，由于國家政策針對企業類型的劃分標準不完全一致、差異化政策的可操作性不強，使得國家融資政策難以在實體經濟薄弱領域穩妥落實，為規避“融資搭便車”的逆向選擇和道德風險，金融機構資金支持行為謹慎，無形中增加實體經濟薄弱領域的“融資難”和“高成本”。
二、拓寬實體經濟服務廣度的普惠金融系統
從我國當前金融體系及經濟結構發展現狀看，雖然多樣性的銀行業競爭格局初步形成、多層次的資本市場正在快速發展，但二元甚至多元經濟金融結構仍具普遍性，因此，應進一步加快普惠金融體系建設，全面擴大金融服務實體經濟的覆蓋面。同時，在強調銀行、證券、私募與風險投資、金融中介、政策金融、保險、金融合作組織以及民間金融等金融服務實體經濟廣度基礎上，更要強調建立有區別的金融服務實體經濟機制，在兼顧公平和效率的前提下，努力提升金融服務實體經濟的質量和水平。
1. 依托新型金融機構構建完善的多層次普惠金融系統。為彌合融資結構失衡格局下“體制內”正規金融針對實體經濟融資需求的結構性缺口，要加快新型金融機構建設，構建層次分明的普惠金融系統；依托“非公經濟36條”的落實消除民間資本進入壁壘，為其創造公平的市場準入條件和競爭環境；通過有效的制度安排，建立完善的新型金融機構資金補充機制，增強其可持續發展能力；從政策上鼓勵新型金融機構創新金融產品和信貸管理方式，推動其拓寬業務種類和服務范圍，增強服務實體經濟薄弱環節的能力；細化銀行差別化監管政策，除現行差別存款準備金率外，在資本充足比率、撥備覆蓋率等監管指標和公司治理的要求方面，對新型金融機構實行獨立標準，適度提高其貸款風險容忍度，以差別化監管政策開創多層次金融系統有效支持實體經濟發展的新局面。
2. 厘清多元經濟結構與金融結構的動態優化關聯。要梳理和辨析我國二元甚至多元經濟結構特征與金融結構動態優化之間的關系，將經濟系統視為生態系統，將多樣性的金融服務體系與實體經濟發展的關聯視為共生關系。即不僅實體經濟需要有一個多樣性的金融服務體系，而且多樣性的金融服務體系自身也可提高經濟系統應對外來風險沖擊的能力。因此，要進一步厘清金融體系與實體經濟之間存在的共生關系，利用市場無形之手構建以效率為核心的競爭機制，在強調效率的前提下，努力改善金融服務實體經濟的質量和水平。
3. 要建立和完善金融服務實體經濟的競爭機制。在層次分明的多樣性金融體系中，銀行、證券等金融機構在服務實體經濟方面占據極其重要的地位。該類機構通過對優質項目甄別及潛在優質企業篩選，以及有效促進企業技術創新等方式提升金融服務實體經濟的有效性。但由于制度體系使然，我國金融機構服務實體經濟尚且缺乏行之有效的競爭機制，導致服務質量和水平大打折扣。因此，要從我國目前的實際狀況出發，采取多種有效措施，來完善銀行、證券、保險與影子銀行③等金融組織服務實體經濟的競爭機制，為實體經濟創建一個優勝劣汰的競爭平臺。
4. 構建金融結構動態優化機制。靜態視角下，依托金融系統的多樣性、層次化發展，在追求效率前提下，兼顧公平地擴大金融服務實體經濟的覆蓋面，是中國金融改革發展的重要基調。但動態地看，我們還應關注金融體系的動態優化，既涵蓋金融工具、金融組織、金融市場等多維度的創新發展，力圖通過構建多樣性并動態調整的金融服務實體經濟指標體系，合理評估已有多樣性普惠金融是否與實體經濟發展相匹配，從而為全面提升金融服務實體經濟的質量和水平提供政策建議。
5. 依托制度建設保障低成本資金進入實體經濟。在利率更加市場化條件下，實體經濟能否獲得融資支持，融資成本高低將更多地取決于企業自身素質及制度安排等市場因素，針對實體經濟薄弱環節的行政干預效力將更加淡化。因此，為有效降低實體經濟的融資成本，需要出臺更具針對性的制度安排以引導低成本資金更多地進入實體經濟領域。要依托法律制度嚴格區分實體經濟與虛擬經濟，解除低成本資金進入實體經濟的門檻障礙；建立針對弱勢行業或企業的風險補償與分擔機制，舒緩金融機構支持實體經濟發展的風險積聚，提升其為實體經濟發展融資的內在動力。
三、深化實體經濟服務深度的金融創新體制構建
長期以來，金融創新一直是推動金融業迅速發展壯大的主要驅動力，因此，進一步加快我國的金融創新，對提升金融機構的服務水平和競爭力至關重要。構建深化服務實體經濟深度的金融創新體制，就是要植根于實體經濟，面向市場，貼近客戶，通過金融創新不斷探索多樣化的金融產品，確保金融資源配置到最急需的行業、地區、項目和企業中去。
1. 進一步推動金融組織體系的完善與創新，形成充分競爭的金融體系。現階段，我國在為“三農”、中小微企業等領域提供金融服務方面，還普遍存在著農村金融服務、中小微企業融資難、融資貴等突出問題。究其原因，主要還是這些領域的金融機構數量小、經營網點少、資本金規模小。因此，要加大對薄弱領域的金融支持，切實為經濟、社會發展提供全方位的金融服務，就必須全面深化金融體制改革，加快金融組織體系的完善與創新，快速推進金融業的對內和對外開放步伐，進一步放寬市場準入，允許民間資金發起成立商業銀行，以各種形式進入各類農村金融機構、社區金融組織，讓金融行業形成充分競爭、優質服務、風險可控的良好格局和態勢。
2. 加快商業銀行的體制機制創新，全面提升金融業的經營管理能力。以銀行業為代表的金融業自2003年開始加快內部體制機制改革，經營管理水平和經營效率、效益及風險管理能力大幅提升。但與國際上實施以先進流程為主導管理模式的商業銀行等金融機構相比，經營管理、組織流程等仍有差距，傳統經營管理理念影響猶存、組織架構仍需改善、部門職權利益化、協調成本高等“部門銀行”特征凸顯。為有效化解部門銀行弊端，我國銀行業應進一步加快公司治理的改革，有效劃分黨委、董事會、監事會、管理層的責任邊界，形成高效透明的權力制衡機制和風險管控體系；推進董事會運作透明化、制度化，決策科學化和民主化，以及不同行政層級決策的執行力；通過提升獨立董事在審計、提名、薪酬等委員會的地位，體現董事會的獨立性；完善商業銀行高管人員的選拔聘用機制，強化商業銀行內控體系和激勵約束機制；加強信息披露，強化市場約束。[2]
商業銀行要打破原有的經營管理模式，實現經營管理方式的轉變，盡快構建起“流程銀行”的經營體制，走出同質化競爭的惡性循環，樹立服務于實體經濟的經營理念；以業務流程來重構組織架構，形成垂直化、扁平化的管理架構，全面推進業務流程的機制化、自動化、標準化，從整體上來提升商業銀行對實體經濟和各類客戶的服務效率。[3]
3. 加快推進各類金融產品和金融服務創新，提升金融業的服務能力和服務水平。在金融改革不斷深入推進，利率、匯率等要素價格全面市場化即將到來之際，金融機構要有充分的危機意識和憂患意識，立足于現實，從服務于經濟社會發展的大局出發，以滿足客戶的需求為中心，加快推進各類金融產品創新，提升金融業的服務能力和服務水平。要從自身的經營特點和經營優勢出發，推出有針對性、差異性金融產品、金融服務方案；充分吸納境內外先進經驗，堅持“取其精華、掌握精髓”原則，確定金融創新主攻方向；要積極推進金融技術創新和服務創新，充分釋放互聯網、物聯網、移動技術、大數據技術等在金融創新中的應用，實現金融業務的渠道、方式和手段的創新；要適應網絡金融變革的潮流，構建全方位、開放式的金融創新網絡，形成獨具特色的品牌優勢和競爭優勢。
4. 以服務實體經濟作為出發點和落腳點，加強金融創新的監管。金融創新是一把“雙刃劍”，如果金融創新單純是為追逐高利潤，為創新而創新，完全脫離實體經濟的需要，自我循環自我膨脹，那么金融創新就會走向負面，產生不利影響，甚至會嚴重危害實體經濟的發展，釀成金融危機乃至經濟危機的爆發。美國次貸危機的爆發就是深刻的教訓。反思和借鑒國際經驗，未來一段時期我國的金融創新，應以服務實體經濟作為出發點和落腳點，不應該脫離實體經濟的需要，盲目追隨、復制發達國家的金融產品和金融創新。監管部門要對金融創新加強監管，防止金融過度創新而導致系統性金融風險的出現。事實上，基于我國當前經濟社會發展的重大戰略部署，未來的金融創新至少要做到“五結合”，即將金融創新與“新型城鎮化、產業結構調整、農業現代化、中小企業、居民財富”等有效結合。
四、凸顯實體經濟服務重點的戰略方向
以金融服務支持實體經濟轉型升級，實現國民經濟可持續發展，是發達國家產業演進與金融發展的慣用做法。雖然國家政策多次強調和重申了金融業服務實體經濟的戰略導向，但由于實際操作環節種種障礙的客觀存在，我國已有金融體系支持實體經濟發展的重點領域和方向仍不夠明晰，尚且缺乏突出的載體。因此，在努力構建體制機制、金融體系、支持擔保體系，以及堅持培養社會誠信氛圍與發展信用中介行業發展基礎上，金融業亟待進一步明確和突出服務重點，力爭做到服務實體經濟發展“有的放矢”。[4]
1. 重點支持實體經濟領域的重大規劃項目。金融業要主動加強與國家宏觀管理部門、地方政府的對接，建立國家、地方重大項目數據庫，通過授信、信貸優惠等形式，大力支持那些對事關國民經濟全局、事關民生改善等帶動性強的重大項目，通過為國家重大規劃項目提供有效金融支持，促進經濟可持續發展。
2. 將服務實體經濟與產業升級相結合。要圍繞調整結構和產業升級，不斷改善、加大對高端制造業和新型服務業、戰略性新興產業的金融支持力度，加強金融與文化產業的結合，通過銀行信貸、股權融資、債權融資、并購重組、引進戰略投資者等多種方式，推進產業結構的轉型與升級，實現經濟發展方式的根本轉變，為“中國夢”的實現夯實經濟基礎。
3. 突出和強化關鍵區域實體經濟的金融服務。金融服務要突出對城鄉一體化發展的支持，通過對綜合實驗區建設的金融支持，改善城鄉之間金融資源配置不合理狀況，形成金融資源的高效配置和有序流動；要加大對絲綢之路新興經濟帶、區域經濟帶、城市群等的金融支持力度，促進產業在區域間的轉移與承接，實現我國區域、城鄉的良性互動發展。
4. 補齊實體經濟薄弱環節金融服務短板。要圍繞國家“三農”發展戰略，加大對縣域金融的投入，加快重點縣域金融戰略的實施和落實，高效推進農村產業金融重點工程，為農業產業化龍頭企業和現代農業大項目提供高質量的金融服務支持，健全新型城鎮化、新農村建設示范工程、重點工程的金融支持；繼續加大對“三農”領域的金融投入，努力消除金融服務空白地帶；要依托各類小微企業金融服務專營機構，形成專業化經營管理體系，實現業務標準化和流程化運作；要圍繞破解小微企業“貸款難、貸款貴”的困境，積極改進商業銀行貸款流程，取消或減免小微企業融資過程中的各類費用，確實降低小微企業融資成本，為中小企業發展提供良好的金融環境。
5. 以非銀金融④改革創新為契機凸顯實體經濟服務重點。長期以來，基金業等非銀金融受制于規模偏小、運作失范，服務于實體經濟的能力相對有限。隨著《資產管理機構開展公募證券投資基金管理業務暫行規定》等改革創新的加快推進，非銀金融整體規模的擴張及管理的規范化，輔之以有效的監管引導，開展專項資產管理業務的能力和動力都將有所提升。要通過設立更多的專項資產管理計劃投資于實體經濟關鍵領域和薄弱環節，突出財富管理行業對實體經濟重點領域服務的有效性，增強新型金融業務和非銀金融機構服務實體經濟的能力。
五、依托頂層設計構建金融服務實體經濟的支撐體系
雖然我國金融改革成就顯著，但固化于金融制度之中的弊端仍未根除。進入后危機時期，我國金融組織不健全、金融改革存在制度約束、金融對外開放步伐遲緩危害對外經濟發展、融資結構失衡致使金融風險過于集中、金融分業監管與混業經營矛盾突出等基礎性金融支撐體系存在的問題更加凸顯，阻礙了金融服務于實體經濟質量和水平的提升，蘊含巨大的風險。借鑒成熟市場經濟國家實踐經驗，立足于我國現行金融支撐體系現狀，構建金融服務于實體經濟的支撐體系是及其緊迫的現實任務。[5]
1. 依托頂層設計構建金融服務實體經濟的支撐體系。我國金融業市場化程度不高，創新能力不足，總體競爭力不強；市場發展結構性失衡，直接融資比重低，城鄉、區域金融發展不協調，對“三農”和中小企業金融服務相對薄弱；金融內控與風險管理能力尚待提高。就其本源是自上而下的制度設計缺乏系統性和統籌規劃，要破解金融發展弊端，有必要加強對中國金融體系建設的頂層設計，協調統籌多項目標和有效防范金融風險。
2. 以對內開放推動包容性金融體系建設。與“二元經濟”相對應，我國也存在“二元金融”現象。金融資源區域分布不均衡、市場參與者的市場地位差距顯著。“二元金融”的長期存在必將加劇經濟發展中也已存在的不平衡狀況，阻礙中國經濟發展目標的實現。因此，應繼續深化金融對內開放，加快包容性金融體系建設，以化解中國金融發展過程中的重大系統性問題。
3. 以外匯管理體制改革和人民幣國際化為中心推進金融對外開放。外匯管理體制改革和人民幣國際化是金融對外開放的核心內容。無論從當前還是從長遠來看，人民幣國際化對我國經濟發展都具有重要意義。人民幣成為重要的國際貨幣，有助于打破美元的霸主地位，推進國際貨幣制度改革；有助于維護亞洲區域的金融穩定，為東亞金融合作、亞洲債券市場等區域金融機制和市場建設奠定堅實的基礎；有助于完善人民幣匯率的形成機制，加快推進我國匯率制度的改革，改善國際收支不平衡局面，實現國際儲備的多元化等；有助于全面提升我國國際金融實力，增強我國在全球金融治理改革中的發言權和影響力，為我國實現現代化建設目標，早日邁入發達經濟體創造有利的國際條件。因此，要加快推進人民幣國際化進程，把人民幣國際化作為我國對外金融發展戰略的中心環節，全面推進我國金融業的國際化進程。
4. 加強和改善金融宏觀調控。高效的金融宏觀調控基于對實體經濟的深刻理解，通過優化信貸資源配置結構，引導社會資金流向實體經濟領域，特別是強化金融對經濟社會發展的重要領域和薄弱環節等領域的支持，強調金融政策與產業政策協調配合。未來一段時期，我國應持續完善金融宏觀調控機制，使金融資源在支持國家經濟結構轉型、產業結構升級、城鄉結構協調方面發揮更加積極的作用，以高超的宏觀調控藝術確保宏觀經濟持續健康發展。
5. 加強金融監管，防范系統性風險。首先，隨著我國金融市場的完善與發展，我國金融業對內對外開放步伐的加快，以及國際經濟、金融全球化、一體化進程的日益加深，各類金融產品層出不窮，金融市場的波動和風險日趨加大，對我國的金融監管提出了前所未有的挑戰。這就要求我們在加快金融服務實體經濟的同時，盡快完善金融監管體系，擴大金融監管范圍，消除金融監管真空，實現對金融市場和金融活動的全方位監管。其次，由于我國金融行業特殊性，目前占主導地位和壟斷地位依然是國有或者國有控制金融機構，這些系統性重要金融機構對維護國家經濟安全和金融安全起到舉足輕重的作用，因此要專門針對國有以及國有控股金融機構，建立高效的金融監管體制機制，有效地解決“大而不倒”的系統重要性金融機構的道德風險問題。再次，積極適應大數據時代金融綜合經營發展的趨勢，加強“一行三會”金融監管體系的協調，盡快構建符合我國實際的新型金融監管體制和制度，提高金融監管的有效性，解決金融監管機構、監管規則不統一、不協調造成的監管沖突、監管套利等問題。[6][7]最后，建立金融危機預警系統。經過2008年全球性金融危機的沖擊后，世界各國監管已經充分認識到，加強對系統性金融風險的監測和預警，建立完善的宏觀審慎監管框架和政策體系，強化危機應急系統的測試和模擬演練，構建暢通的國際監管合作機制和信息共享機制，是有效應對系統性金融風險的重要舉措。而上述防范金融風險的前提和基礎在于能否建立一套行之有效危機預警系統，對宏觀經濟運行尤其是金融活動領域未來潛在的風險或危機提前發出警報。[8]因此，要積極借鑒國際通行的基本預警方法，盡快建立我國自己的金融危機預警系統，充分發揮系統的預警作用。
六、結論
金融服務實體經濟的質量與水平事關國民經濟發展全局，對我國經濟穩定增長、經濟體制改革、經濟結構轉變，以及虛擬經濟與實體經濟協調發展等構成重大影響。為了充分釋放金融發展對實體經濟的促進作用，需要我們從多年來對金融業支持實體經濟的路徑軌跡，以及國內經濟運行中存在的實際問題出發，在認清提升金融服務實體經濟質量和水平的重要性及緊迫性基礎上，統籌考慮金融業總體布局和改革方向，加快推進經濟結構調整和產業升級，提升經濟可持續發展能力。
注釋：
①由于單筆貸款的調查、監管費大體相同，貸款規模越大，單位交易成本就越小。但小微企業、“三農”等實體經濟薄弱領域的信貸需求一般額度較小，會推升銀行信貸的單位交易成本（據測算，小微企業貸款成本約為大企業的5倍）。因此，無論基于銀行還是全社會集約化交易視角，銀行出于節約成本和監督費用考慮，在缺乏優惠政策條件下，通常對實體經濟薄弱領域表現出相對弱偏好。
②王國剛：《近9萬億元新增貸款不會引致通脹》，《中國證券報》，2009年12月8日。
