時間：2023-05-30 09:46:45
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇直接融資，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
發展中經濟和發達經濟之間的一個明顯區別，是前者對銀行(即間接融資市場)的高度依賴。在一個信用體系、法律體系、各種市場評級和監管機構都較為完善的發達經濟中，通過股票市場、債券市場和私募基金方式直接融資的比例大大超過銀行信貸的額度。
在中國建國60多年和改革開放30年之后的今天，中國經濟發展的融資需求早已遠遠超過中國銀行體系的供給能力。在《十二五規劃綱要》中，債券市場被確定為直接融資的主流方向。總理也在兩會期間明確指出，要從5個方面提高債券市場的效率，從而使其作為直接融資的主流市場，包括統一監管體制、信用責任機制強化、分類管理、豐富債券品種，以及債券投資者保護等。
中國債券市場有四個審批部門、兩個交易市場、兩種交易方式、兩個結算登記體系。就審批部門而言，有財政部、發改委、銀行間市場交易商協會、證監會。交易市場分為最小交易額為1000萬面值、由機構客戶組成的銀行間債券市場，和最小交易額為1000元面值的交易所市場。前者通過每個交易員打電話的詢價方式進行交易，而后者則是在網絡上通過證券公司的交易軟件進行的集中撮合式交易。同時兩者都有各自的結算登記中心。復雜現狀必然要求建立一個統一的管理機制并逐步完善，提高整體債券市場的交易環境，合理地將社會融資需求同社會資金及傳統金融機構資金有效銜接起來。
債券市場中最大的風險是信用風險(簡單而言是指不能按時償還所欠債務或債券發行人的信用情況有明顯下滑或負面變化)。在年輕的中國債券市場中我們還沒有經歷過真正的信用事件，但一個沒有信用事件的市場并不是一個好市場。因為，暫時沒有信用事件并不代表以后永遠沒有信用事件。缺乏信用事件恰恰可能造成一個沒有信用事件承受能力和機制的債券市場，這對債券市場發展具有毀滅性的潛在威脅一這個概率在《十二五規劃綱要》的推動下可能越來越小。
符合自然經濟發展規律的金融產品研發一般而言是自下而上的。簡單而言，社會資金需求應該是金融產品研發的最主要動力。而中國現在還是處于“強壓教育方式”，一般是由上至下的審批和強制執行。在“十二五”期間，我們希望看到金融研發自由的氣息可以在債券市場中逐步加大。
投資者的保護是市場發展和信心保持的基礎，發行人信息披露質量必須提高。我們現在仍然經歷著“拿2009年的年報在2011年2月買債券”這種無奈和痛苦。任何后期的保障機制都沒有前期的質量把關有用處。讓不好的債券無法進入市場要比為壞債收拾殘局有意義得多。
“十二五”對債券發展的推動僅僅是個開始，我們看到了政府對債券市場未來發展的認可。同時需要意識到，距離發達有效的債券市場，我們仍然任重而道遠。
[關鍵詞]中小企業融資；資金扶持體系；中小銀行；場外交易市場
中國及世界經濟發展的實踐證明，促進中小企業發展，一個特別重要的方面，就是要解決好中小企業的融資難題，探索出中小企業融資的優化路徑。近幾年來，我國經濟理論和實際工作者作了大量有益的研究和實踐，取得了很多成果，提出了不少行之有效的政策建議。這些觀點及政府采取的這些措施，對緩解我國中小企業融資困難起了很大的作用。
一、政府加大對中小企業資金的扶持力度
從世界范圍來看，許多國家都有一套對中小企業資金的扶持體系。各國所采取的措施各有特點。筆者認為主要可以分為兩種類型，一是以美國為代表，一是以日本為代表。根據我國的國情，我國在建立政府對中小企業的資金扶持系統時，應采用美國方式，側重以市場為主導。原因如下：
1．我國正在進行以市場經濟為導向的經濟體制改革；國有經濟成份正在作戰略性調整；政府職能也正在實行轉換，逐步從具體經濟事務的管理退出，而著重于從法律完善、戰略制定、宏觀引導。如果我們以日本為學習標準，政府管理具體經濟事務的職能必將加強，這與我國制定的體制改革路徑是相逆的。
2．我國正處在體制改革的攻關階段，面臨著社會保險、醫療保險、金融改革、教育投入、農村投入及大量國企改革順利進行等各方面的資金壓力，財政負擔很重，根本沒有足夠的資金投入以構建一個政府主導的中小企業資金扶持體系。而目前我國民間存在大量的閑置資金，截至2003年12月，我國居民存款達到11萬億元，如果按照“80％的人持有20％的資金，20％的人持有80％的資金”這個慣例推算，可動用的資金近90，000億。建立類似美國的以市場為主導的中小企業融資體系，鼓勵、扶持和督促民間資本向中小企業融資，是符合我國國情的。
3．市場主導的效率一般而言要高于政府主導的效率，正如我們所看到的，日本信用保證協會2000年的壞賬率約10％，這一比例高于民間金融機構向中小企業融資的壞賬率。
二、寄希望于四大國有商業銀行及全國性股份制商業銀行改革現行體制、觀念及信貸流程，加大對中小企業的資金支持力度
很多學者都對我國中小企業的融資現狀作了較為深入的研究，一般認為銀行貸款是我國中小企業最重要的外部資金來源。這一分析結果應該是較為現實的。但由此得出“要解決我國中小企業的融資困境，必須加大對全國性大銀行的商業性改革”這一命題，便存在錯配之可能。尤其是當大量的矛頭直指四大國有商業銀行時，錯配便顯得尤甚。
根據美國學者Berger的闡述，商業銀行對中小企業的貸款成本可分為兩部分，一是信息成本，二是決策成本。所謂信息成本，是指收集中小企業信息及對其作信用評估的成本。而信息成本又存在標準和非標準之分。所謂標準信息成本，是指獲取企業標準化財務報表信息的成本。而非標準信息成本，則是指從企業經銷渠道、所在地區、主要客戶、差旅費規模、主要業主等非標準途徑獲取信息的成本。由于中小企業缺乏規范透明的財務信息，對中小企業貸款的成本，主要表現在非標準信息成本上。而非標準信息成本的大小，則主要取決于金融機構與企業直接接觸的便利程度。由于本地中小金融機構與本地中小企業之間具有信息對稱的優勢，融資的信息成本較低。
另一個影響中小企業融資成本的因素是所謂決策成本，即金融機構內部組織結構的差異，可能影響其對中小企業融資的成本。比如在一定的區域市場內，存在兩家當地金融機構，一家屬于大銀行的分支機構，另一家屬于獨立的銀行，在對中小企業貸款時，決策成本顯然會不同。對大銀行在當地的分支機構而言，由于其決策權的有限性，因而需要在銀行內部的不同層級之間傳遞關于中小企業的＂非標準信息＂。由于＂非標準信息＂的非標準特性，因此其傳遞成本較高，這就產生了較高的決策成本。相反，對一家獨立的當地金融機構而言，則不存在決策成本。因此，從理論上說，由本地獨立的中小金融機構向本地中小企業融資，具有節約交易成本(信息成本和決策成本)的優勢。
由此，我們可以推斷：寄希望于四大國有獨資商業銀行通過改革體制、觀念及信貸流程等措施來解決中小企業的貸款需求是極不現實的。盡管類似的改革（或改進）也許會起到一些作用，但決不是廣大中小企業外源性融資的最佳選擇，也決非四大國有獨資銀行經營策略的最優抉擇。
因而，解決中小企業貸款需求的最優選擇應是：（1）加大對現有城市商業銀行、城市信用社、農村信用社的重組、規范和改革，使其定位于本地中小企業的金融服務機構。截至2001年，我國共有109家城市商業銀行，1049家城市信用社，38057家農村信用社。因此，從嚴格意義上說，中國并不是沒有自己的中小銀行體系，只是現有的機構沒能很好地承擔起為中小企業融資的任務。（2）盡快放開金融業對民營資本的禁入，發展獨立的以民營資本為主的中小銀行，金融租賃公司，典當行等縣域金融機構。則不僅可以撬動巨大的民間閑置資金，從而有利于中小企業融資問題的解決，而且可以把制度外金融（或非正規金融）納入到正規金融之中。至于民營資本進入金融業所導致的風險，我們完全可以通過一定的制度設計，使其控制在我們所能容忍的程度之內。（3）對于即將進行的郵政儲蓄改革，筆者認為，應該將改革后的所謂郵政儲蓄銀行定位于社區銀行，地方性銀行，或農村銀行。如此，則對于中小企業的融資將是個極大利好。三、設立創業（風險）投資公司，盡早推出二板（或創業板）
該觀點（或政策措施）確實有助于中小企業打通直接融資渠道，但很明顯，其并不能從根本上解決中小企業的直接融資問題。試想，對于全國上千萬家中小企業而言，二板（創業板）的容量顯得是那么的杯水車薪，能從二板市場退出的創業（風險）投資基金，以及能從二板市場上融到資金的中小企業都將極為有限。
就整個資本市場來說，二板（創業板）是僅次于主板的次高層次，是資本市場發展的次高階段。了解我國資本市場發展歷史的人都知道，我國資本市場目前最缺乏的也是最需要培育的卻是資本市場的最低層次——場外交易市場（或柜臺交易市場），而這正是廣大中小企業直接融資的根本所在。
流動性過剩既是壓力又是機會。我們現在過多看到的是負面影響，那么我們從正面看，目前的貨幣環境也促成了發展直接融資和調整居民資產結構的機會，并且我認為這個機會是難得的。我們一直想發展直接融資而發展不起來，這就使得整個金融系統的風險仍然集中在銀行，銀行又是經濟周期特征很強的行業，在經濟衰退時期往往容易產生大量的壞賬，累積在銀行體系的壞帳是引發系統性金融風險的關鍵。過分集中在銀行體系的融資結構非常脆弱。所以必須推動直接融資和間接融資的多樣化，這樣的融資結構和經濟結構才可能是富有彈性的，才有靈活性，才能應對各種沖擊，例如美國經濟從“9?11”事件中很快恢復，與其多元化的融資渠道選擇是密不可分的。
之所以說現在是十分難得的調整融資結構的機會，是因為，首先，過剩的流動性需要大量的投資渠道和融資產品來吸收，對金融工具的需求很旺盛第二，從銀行層面來說，一系列日漸嚴格的監管制度會促使銀行將其一部分儲蓄轉換為金融產品。資本的約束和嚴格的監管使得銀行不可能繼續依靠原來的過快的貸款擴張獲利，而必須跟其資本金相適應，將一部分儲蓄轉換為貸款以外的金融產品，發展所謂中間業務，不占用資本金。銀行從單…依靠貸款獲取利差的經營模式轉變為尋求貸款利差和中間業務收入相匹配的模式，也推動其業務結構的多元化；再加上中國金融機構的多元化經營，也將成為從機構層面推動居民資產結構調整的力量。
從需求方來說，居民的資產結構調整一旦啟動，就會形成一種趨勢，這種趨勢的力量之大，短期內往往不是貨幣政策或者什么其他的管制政策所能調控的。例如，現在監管機構可能傾向于對基金的發行進行控制，但是實際上居民可以通過購買已經成立的開放式基金來入市，也可以直接入市。真正有意義的，此時實際上是投資者教育和對投資者利益的保護，讓投資者真正了解這個市場，不要把基金當作儲蓄或者債券。在此基礎上，這也正是多種金融產品加快上市、優質企業上市、企業債發行、保險市場發展的良機。我們還預計，2007年將繼續是基金、企業債、資產證券化等實現大發展的時機。
所以，我們不能僅看到流動性過剩對中國經濟的負面影響，還要看到，這也意味著直接融資發展的重大機遇，意味著中國融資結構調整、居民儲蓄多元化快速推進的時代到來了。
【關鍵詞】企業融資 直接融資 資本市場 現代企業制度
企業直接融資中出現的問題及其產生的主要根源是上市公司股權結構不合理、政府的宏觀管理制度不合理或不健全以及直接融資市場不完善，即：上市公司改制不徹底，非流通的國有股和法人股所占比例太大，一方面使公司所有者主體缺位現象嚴重，造成內部人控制，難以形成有效的公司治理結構，使公司的發展戰略、股利決策、人事制度完全操縱在經營者手中，使投資者利益和公司利益讓位于經理層個人利益，導致企業資產經營效益差、經營管理行為不規范等一系列問題。
直接融資市場本身的不完善也影響著企業的發展。表現在市場規則不成熟，市場法律體系不完善，法規建設滯后；市場主體不成熟，如上市公司未實質改制、缺乏有實力的機構投資者、投資者風險意識差、中介機構缺乏職業道德等。
一、建立健全現代企業制度，規范企業融資行為
在我國，由于法人資產制度的不健全，企業尚未達到完全的所有權與經營權的分離，導致企業的治理機制效率低下，企業融資結構不合理。因此，建立健全以法人資產制度為核心的現代企業制度是建立有效的公司治理機制的基礎和前提。只有在建立了健全的現代企業制度之后，才能在所有權與控制權分離的基礎上轉換企業經營機制，規范企業融資行為，優化融資結構，提高資金的使用效率。從本質上講，現代企業制度就是產權明晰、責任明確、政企分開、管理科學的公司制度。
（一）建立有效的委托一關系并完善企業治理結構。公司制的基本特征是所有權和經營權相分離，所有者將其資產委托給人一董事會和經理層一去管理和經營，兩者之間形成一種受法律約束的委托關系。如果所有者主體缺位或產權主體股權過于分散，則所有者不能有效監督者行為，兩者之間的利益沖突會導致經理層為追求個人利益而損害所有者利益。由于經理人員能力不足或工作失誤所造成的損失被定義為成本。為了使這種成本最小化，委托人必須對人建立有效的激勵和約束機制。從總體上講，可分為內部治理和外部治理。內部治理指董事會的監督和經理報酬的設計，外部治理指股票市場、經理市場和產品市場的競爭壓力。
（二）通過引入其他經濟成分的產權主體，實現產權主體人格化。為了改變目前絕大多數上市公司國有股權和法人股不能上市流通，使投資者無法真正監督董事會、經營者行為，以致造成所有者缺位和內部人控制的問題，必須分階段、多途徑、有區別地逐步解決國有股和法人股的上市流通，并引進其他經濟成分，從而使改制后的國企產權主體人格化，有利于形成符合市場經濟原則的委托關系，真正解決內部人控制問題，充分發揮投資者對董事會和經營者的監督約束機制，完善法人治理結構。
二、發展資本市場，促進企業直接融資
要把企業推向市場，推動企業行為市場化，需要大力發展直接融資。隨著國民經濟市場化程度的不斷提高，僅僅依靠銀行貸款已難以企業滿足日益增長的資金需求，為了保證企業融資渠道暢通，必然要求大力發展資本市場。一方面它可以為企業融資提供銀行間接融資的“替代通道”，另一方面，它本身又成為建立市場型融資機制的必不可缺的中間環節。資本市場發育得越充分，企業融資機制的市場化就越強，對企業改革和發展的作用就越大。目前，我國企業對銀行貸款依存度相當高，金融市場還不發達，所以必須大力發展資本市場，為企業提供直接融資的多種工具，優化資本市場結構。加快發展資本市場，在這里主要應做好以下幾個方面的工作：
（一）加快發展多層次的資本市場，促進資本市場的規范化。主要包括：逐步改革股票、公司債券和其他證券品種發行的“計劃控制”的狀況，建立依法實行“標準控制”的發行機制；盡快研究并出臺有關“法人股、國有股入市”、“保護中小股東權益”的法律法規，逐步減弱并改變上市公司中的“政企不分”現象，促使股權股份的平等和上市公司的行為規范化；有效建立資本市場的準入制度和退出制度，改變上市公司的“終身制”，促使它們充分重視自身的資產質量、經營狀況和發展前景。
（二）積極發展新的金融工具，拓寬直接融資渠道。主要包括：進一步發展投資墓金、可轉換債券等證券品種，促進居民證券投資行為的規范化和證券市場的規范化，協調好直接融資和間接融資的關系；盡快研究并出臺有關“資產證券化”的法律法規，促進銀行等金融機構的債權、股權的轉換和企業存量資產的股份化，以利于銀行和企業關系的調整；積極調整證券經營機構等非銀行金融機構的融資政策，適當擴大它們獲得貸款的渠道，使他們能夠通過直接融資獲得必要的資金來支持企業的并購、重組和改善企業財務關系。
一、小企業經營信息不透明，難以滿足投資者對信息的認知要求
小企業在創建時都是根據市場供不應求缺口大的產品來確定創建的。企業對該產品的市場壽命，產品在產品鏈中的必要程度，產品現在占有市場的份額，產品在將來市場中的稀缺性，產品更新換代的趨勢，市場要求產品的創新措施，企業能否持續發展等經營中的相關要素都知之甚少。企業所擁有的信息只是現在產品賣得快，利潤回報率高，目前有能力把產品生產出來，而前景的預測沒有很到位的信息來證明企業的市場前景旺盛，因此不能強有力地引導投資者參與投資的信心。
二、小企業管理信息封閉，導致諸多投資因素和潛力喪失
小企業在創建初始，為了避免可能引起的競爭，一般都設置競爭壁壘，對外封鎖自己的生產成本、技術含量、產品性能、投資回報率、固定資產構成、產品生產程序等信息。這種封閉信息的做法雖然在一定程度上對競爭緩解有力，但是對直接融資卻產生了不利影響，因為投資者對企業經營管理信息的缺失，導致了很多可挖掘出來的投資因素和潛力喪失。
三、小企業融資管理不規范，投資收益實現缺乏必要保障
在經營管理過程中，由于小企業往往不能使所有權和經營權、管理權和監督權很好地和諧一致，所以影響到投資回報不能充分的實現。尤其是在融資管理上沒有建立起統一、規范、合理和科學的模式，具體表現為企業行為和經營的個人行為沒有形成有效的制衡機制，資金運用和生產發展沒有形成一定的協調關系，盈利分紅沒有形成一套科學合理的分配模式等等問題，使得投資收益實現缺乏必要的保障。
四、小企業創建和發展中存在的缺陷，導致了融資缺乏吸引力
小企業在起步發展階段一般都會因為以下五種情況而影響融資。一是盲目創建。其創建一般是根據某種產品一時的市場需求和市場冷熱表象程度來確定的，而不去考慮產品長遠的市場需求和開發潛力，因此它在創建時帶有一定的盲目性。二是設備簡陋。小企業往往因為倉促上馬和資金不足原因所購置的生產設備簡陋，有的甚至是淘汰設備，所以經常會出現設施不能正常運轉問題。一旦設備運轉出現問題，不僅不能保證產品生產和產品質量，而且最主要的是會延誤商機，造成收益下降，甚至出現虧本。三是人才缺乏。小企業一般都缺乏經營人才、管理人才和技術人才，因此經營意識、管理水平和產品開發研制能力都跟不上市場發展需要，因此缺乏市場競爭力和抗衡力。四是效益低下。某種產品在創建時它的原材料價格會很低，一旦其價值被過熱市場認定后價格很快會被抬高，那么產品成本就會翻倍上升。這種成本快速跟進，使得原來預測的利潤很快被暴漲的成本吃光，企業的收益很快減少。五是環境制約。在市場經濟環境、社會信用環境、投資理財環境逐步完善和好轉的情況下，小企業的經營發展與許多環境因素不相適應和協調問題的暴露，造成小企業不能與社會抗衡的融資困難和壓力，小企業在融資信心不足和環境不允許的情況下，不得不放棄融資。種種因素表明了小企業的融資缺乏吸引力。
五、小企業融資行為背離了商業道義，導致融資空間縮小
小企業的經營管理人格化和企業行為的隨意性，使得企業融資行為經常出現一些背離商業道義問題。如在償還債務性融資不是根據借款時的承諾為依據，而是根據企業資金寬松程度來決定是否還債，一些欠債也不能及時歸還等等，造成了小企業的融資的信譽度下降。這種現象在社會上逐漸擴散和傳播后，很多持幣待動的投資者對小企業資金成長能力持否定態度，因而資金就不會趨動到這一塊空間，使小企業融資范圍逐漸縮小。
六、小企業失去了金融業規模融資支持，導致融資渠道狹窄
在20世紀80年代到90年代初期，中國的市場經濟處于萌芽時期，市場主體的份額以小企業為主流，當時的金融企業以支持小企業的發展為主要業務，所以在那個階段，小企業的發展速度很快，它的生命力及市場推進力都很強。而現階段市場主體的基本份額都由大企業主宰著，金融企業的業務重心于是傾向了大企業，對小企業的業務推進逐漸乏力，甚至放棄。小企業在沒有了規模資金的注入后就失去了規模發展的可能，它的市場推進力也因此沒有了后勁。
七、對策建議
關鍵詞： 中小企業;直接融資;融資風險
一、我國中小企業融資現狀
目前,我國中小企業的發展已上升到了一個新階段。這一階段中僅僅依靠企業的自有資本遠遠滿足不了企業發展需要,而通過資本經營,利用財務杠桿,在短期內實現企業規模的擴張就成為當前我國中小企業特別是高科技企業面臨的首要問題。但是,我國中小企業融資渠道十分狹窄,除少數大型知名企業,一般中小企業的融資能力十分有限。總的來說,企業所獲資金來源于兩個方面:一是企業內源融資;二是企業外源融資。其現實狀況是:
(一)我國中小企業在融資中“內部資金比率”(內部資金/外部資金)普遍偏高
大量資金都來源于企業的自我積累,不易獲得外部投資,造成企業只能轉向內部挖掘潛力。
(二)我國中小企業通過間接融資方式所獲資金數量非常有限
根據近兩年有關統計數據顯示,金融機構對中小企業信貸投放量僅占全部貸款的4.65%,與中小企業在國民經濟中約占1/3的比重形成強烈反差。中小企業之所以難以取得貸款,與其對貸款需求“急、頻、少、高”的基本特性相聯系。同時由于各大國有商業銀行沿襲傳統,其服務對象主要是國有企業,而中小企業淪為“二等公民”。另外中小企業建立時間相對較短、規模較小、資信等級比較低,使得銀行不愿為其貸款。
(三)從直接融資來看,中小企業從股票市場、債券市場獲取資金的寥寥無幾
種種現象表明我國中小企業以直接融資方式籌集資金難度很大、比例極低。主要原因:一是資本市場發展不成熟,規模有限;二是中小企業規模小,管理不規范,信用基礎不穩定,風險集中;三是多數中小企業不是國家支柱產業,國家“抓大放小”的政策使中小企業在僧多粥少的環境中難以占領一席之地。
因此,從目前情況來看,我國中小企業尚未建立外部市場融資機制,基本上是內部融資、自我滾雪球式的發展,致使企業很難形成規模生產。這種狀況不適應市場經濟發展需要,滿足不了中小企業規模擴張過程中的融資要求。
二、企業直接融資風險的涵義
風險一般泛指遭受各種損失的可能性。風險是在特定環境下和特定時期內自然存在的導致經濟損失的變化。風險是事件本身的不確定性,或者說某一不利事件發生的可能性。從財務的角度來說,風險就是無法達到預期報酬的可能性。融資風險的大小主要通過風險成本來反映。企業融資的風險成本主要包括破產成本和財務困境成本。
財務困境成本的內涵要比破產成本寬泛。企業陷入財務困境時,未得到償付的債權人有權利以合同被違反為理由要求企業在正式向法庭申請破產前,通過一系列非常行動,主要包括資產重組和債務重組,使企業免于破產,維持企業繼續經營的能力。財務困境成本包括三部分:一是法律、管理和咨詢費用;二是間接成本,包括因財務困境影響企業經營能力的降低,至少是對企業產品需求的減少;三是管理層花費的時間和精力。
【關鍵詞】場外資本市場；小微企業；直接融資
一、小微企業融資現狀及原因分析
小微企業注冊資本一般較少，達不到主板、中小企業板、創業板上市的資本要求；而且，小微企業由于規模制約無法達到上市的凈利潤要求，缺乏完善的財務管理制度和內部控制制度；此外，在我們企業的融資結構中，銀行融資仍占有很大比例，而小微企業固定資產少、資金需求急、經營風險較大等特點與商業銀行信貸配給制度之間有很多不可協調的因素。因此，小微企業一方面其面臨著經濟低迷帶來的收益下滑，另一方面無法為自己的持續經營融通資金，對其長期的發展是非常不利的。小微企業為經濟發展帶來的巨大貢獻與其享受到得金融服務顯然不成正比，很容易打擊小微企業發展的積極性。因此，地方政府和小微企業勢必要抓住場外資本市場發展機遇，開辟新的融資渠道，解決小微企業的融資問題。
二、利用場外資本市場發展機遇
場外資本市場是相對于交易所市場而言的，小微企業的規模小、資金需求急、交易較為靈活，顯然更適合在場外資本市場進行融資，這有點類似于在華爾街的梧桐樹下進行交易的經紀商。我這里所說的場外資本市場主要包括：銀行間債券市場、新三板市場和四板市場。
（一）銀行間債券市場
從世界性的資本市場發展規律來看，債券市場發揮著舉足輕重的作用，而銀行間債券市場集中了我國大部分的債券交易。銀行間債券市場是一個以機構投資者為主體的債券的場外市場，在這個市場發行的債券主要包括中期票據、超短期融資券、短期融資券、中小企業集合債、中小企業集合票據等種類。其中，比較適合小微企業發行的債券有中小企業集合債和中小企業集合票據。目前，我國很多地區采取了小微企業“區域集優”直接債務融資模式，極大緩解了小微企業融資難題。這種模式是將一定區域內具有核心生產技術或者產品具有良好的市場前景的中小非金融企業，依靠政府專項風險緩釋基金等措施的支持，在銀行間債券市場通過發行中小企業集合票據的債務融資方式。通過區域集優方式遴選出來的企業都是經過專業機構考核和評級的，節省了投資者的調查成本；同時由多家信譽良好的小微企業聯合發行的票據，對于機構投資者來說更具有吸引力；此外，由于這種債券是在全國性的債券市場進行交易，加大了票據的流動性；最后，小微企業通過銀行間債券市場進行融資，能夠起到一定的宣傳效果和廣告效應，監管部門的日常業務監管也使其能夠更加專業化、規范化地經營，為其日后在中小企業板甚至主板市場上市創造了有利條件。
（二）新三板市場
我國新三板市場目前已經實現全國性擴容，眾多小微企業成功進行掛牌，緩解了小微企業匯聚的巨大資金需求。新三板市場主要是針對高新科技產業的，比如能源、科技、醫藥等具有高成長性的企業。小微企業中有很多技術含量高、附加值大的企業，在新三板市場掛牌之后，會受到券商、投資者、注冊會計師的共同監督，從而使得企業經營者更加關注成本控制盒風險管理。許多中關村的企業在新三板市場掛牌之后，受到了許多風險投資和私募股權基金的青睞，其中久其軟件公司在2009年7月成功登陸中小企業板，北陸藥業成為我國創業板市場的首批企業之一。充分利用新三板市場這個平臺，小微企業不僅能夠快速地融通資金、提高自身的經營管理水平，也為自己未來的上市打下了良好的基礎。
（三）四板市場
四板市場即區域性的股權托管交易市場，如安徽省的股權托管交易中心，主要為掛牌企業提供股權托管、轉讓、融資等服務。掛牌企業主要為非上市非公共、具有高成長性的企業，相對于主板、中小企業板、創業板、新三板市場來說，周期更短、限制更少、成本更低。四板市場主要采取“掛牌企業準入門檻低，投資者準入門檻高”的運行規則，對于進入四板市場的企業沒有明確的財務要求，而進入該市場的機構投資者和自然人則需要擁有較高的風險識別能力、損失吸收能力以及較高的資產要求。股權托管交易中心的建立健全，完善了風險投資和私募股權基金的退出機制，為小微企業融資開辟了新的途徑，也為我國多層次資本市場的發展做了重要的補充。小微企業在四板市場掛牌有利于其提高企業形象，增加營運資本、改善財務管理和內部治理，在條件成熟時直接向更高層次的資本市場進行轉換。
三、把握場外資本市場發展的政策建議
小微企業在促進地方就業、創新經濟發展模式、活躍地方經濟等方面發揮著重要的作用，但其享受的金融資源與其貢獻程度不成正比。因此，小微企業一定要正視自己在經濟發展中的地位和作用，充分利用場外資本市場的發展機會，找準適合企業內部經營模式的融資渠道，從而促進自身的持續健康發展以及地方經濟的平穩運行。
具體可從以下幾方面著手：第一，通過場外資本市場定向發行股票和私募債，為小微企業提供直接融資平臺；第二，利用場外資本市場股權托管進行股權質押融資，為小微企業向銀行等金融機構進行貸款融資創造條件；第三，利用場外資本市場完善小微企業股權退出機制，吸引更多的風險投資、私募股權投資和戰略投資者投資小微企業；第四，通過場外資本市場的并購重組，助推小微企業做大做強；第五，通過場外資本市場掛牌，規范小微企業公司治理，為小微企業在主板市場、中小板市場和創業板市場上市做好準備，打好基礎，創造條件。
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一、楚雄州非公經濟、中小企業發展現狀
自1997年黨的“十五大”將非公有制經濟納入到社會主義初級階段的基本經濟制度框架內，非公有制經濟在國民經濟中的地位得到了前所未有的重視和肯定。作為社會主義市場經濟的重要組成部分，楚雄州以眾多中小企業為支撐的非公有制經濟日益成為支持全州經濟發展最強勁、最穩定的動力之一。
一方面，近年來全州非公經濟規模不斷擴大，中小企業總量不斷增加，非公經濟增加值占GDP比重逐步提升，社會地位愈加彰顯。全州非公有制經濟實現增加值、全州非公經濟戶數、新開辦個體工商戶、新開辦私營企業、從業人口總數都逐年遞增，中小企業日益成為容納勞動力、創造就業機會、拉動消費增長的重要支撐。
另一方面，全州非公經濟運行質量和效益有待進一步提高，中小企業生存與發展仍面臨諸多挑戰。一是中小企業參與公平競爭的機制體制還不完善，多數企業實力較弱，發展環境有待改善；二是多數企業技術創新能力弱，生產經營短視特征明顯；三是非公經濟結構不合理，增長方式較為粗放，個別產業節能減排任務重；四是企業生產經營資金供求矛盾突出，中小企業融資難問題長期存在。全州企業實力總體偏弱，中小企業更是亟待發展。
就影響和制約全州非公經濟、中小企業發展壯大的因素而言，“資金短缺、科研開發能力弱、產品缺乏競爭力”三大問題成為主要制約因素。據相關調查數據顯示：全州42戶重點監測企業中，59.5%的經營者認為資金短缺是最大問題；52.4%的經營者認為科研開發能力弱最限制企業經營；26.2%的經營者認為產品缺乏競爭力是最大因素。以上三個因素正是中小企業經營效益低下，競爭實力待加強的癥結所在，而無疑資金短缺作為最大問題，同時影響著企業科研開發能力和競爭能力的強弱。為此，解決企業資金短缺問題，實際上就解決了影響企業生產經營的最大障礙，進而解決了推動企業自身發展乃至全州經濟發展的一大難題。
二、楚雄州非公經濟、中小企業融資現狀
楚雄州作為經濟欠發達的少數民族自治州，目前尚無一家本地上市公司，經濟發展所需資金主要依靠銀行貸款為主的間接融資，融資途徑單一，手段匱乏，不僅限制了地方經濟的持續健康發展，且風險向金融體系過于集中，給金融部門優化信貸資源配置、防控銀行信貸風險埋下諸多隱患。受全州企業自身發展和融資環境的限制，目前全州企業融資呈現以下特點：
（一）資金供求矛盾突出，微小企業發展嚴重受限
當前全州企業資金供求矛盾突出，資金配置呈現兩大特征：一是“重大輕小”，微小企業貸款難于滿足。金融部門基于風險可控的前提，資金規模受國家宏觀調控政策變化影響，一旦規模壓縮，只能優先滿足支持地方經濟發展的重大基礎設施項目和實力較強、信用較好、還貸能力較強、生產經營周期較穩定的企業，而風險偏高、擔保能力弱的微小企業往往得不到金融的有效支持，資金供求不平衡。二是融資難度高，資金缺口大。在當前全州直接融資手段匱乏的情況下，全州企業資金主要有幾個來源：企業自籌、銀行信貸、財政支持、民間融資（含私募）等。無論何種資本，均具逐利性，資本總量有限，因此不可避免地存在向某些特定的企業、行業聚集的特征，最終獲得資金的勢必只是一部分企業。加上融資來源不穩定性、資金配置的結構性特征，勢必造成一些企業沒有資金支持或存在資金缺口。據相關經濟主管部門對2010年全州工業投資情況分析顯示：全州工業計劃投資46.5億元，其中：計劃通過省、州財政和企業自籌的方式解決有24億元，尚有22.5億元需要銀行貸款予以解決，資金缺口較大，且以上無論哪個環節資金不到位，都將影響項目的啟動和進度。
（二）企業經營主要依靠間接融資，風險向金融體系過于集中
因融資觀念落后，直接融資發展滯后，當前全州企業融資主要以銀行間接融資為主。伴隨著對非公經濟發展重視程度的加深，在金融對非公經濟不可或缺的支持作用日益彰顯的同時，風險也逐步向金融部門聚集。一方面，金融支持非公經濟、中小企業的新增貸款屢創新高。另一方面，信貸資金難以實現優化配置。一是受全州非公中小企業發展實力弱，信用等級低，有效資產抵押能力差，擔保體系不完善，財務的真實性和時效性無法保證等問題制約。在銀行放貸難度增大的同時，已貸資金如期收回也存在一定風險。據相關調查數據顯示：全州106戶工業企業2010年固定資產及流動資金貸款需求27.2億元，其中：流動資金貸款需求15.5億元，固定資產貸款需求11.7億元，可抵押資產總額46.4億元。其中：23家企業無力落實擔保，其貸款需求達7.7億元；19家企業貸款需求額度遠超其可抵押資產總額，其信貸需求為13.7億元，可抵押資產總額為3.5億元，無法落實抵押的超出需求達10.2億元。二是中小企業信用意識淡薄，主動負債意識不強，信貸資金趨集中。以2009年末數據為例，全州累計為2786戶企業和個體工商戶辦理貸款卡，2009年新增發卡175戶，僅占當年新增非公經濟戶數的2.3%。
［關鍵詞］綏芬河市；中小企業；直接融資
［中圖分類號］F830.9 ［文獻標識碼］B ［文章編號］
2095-3283（2012）03-0105-03
一、各種融資手段的差異性分析
現階段我國中小企業融資的主要來源有：間接融資、直接融資、企業自籌資金和政府扶持資金。間接融資是指通過銀行進行抵押、擔保和信用貸款。直接融資包括股權融資和債務融資。股權融資又分為發行股票（IPO）、私募股權基金和產權交易。債權融資則是發行企業債券。
如果綏芬河市有條件的企業實現直接融資，不僅能夠滿足企業自身需求，還將促進區域經濟整體提升。針對產業特點、發展階段、現實條件、盈利能力和需求偏好，綏芬河市企業在適應性選擇上應有所差異。
（一）發行股票
由于股票經常是溢價發行，故股票籌資的實際成本較低，而且籌集的資金無需償還。但股票發行手續復雜，還要公布公司財務狀況，所受制約較多。此外，增發股票還導致股權稀釋，影響股東的既得利益和對公司的控制權。
（二）銀行貸款
向銀行等金融機構借款通常較為方便，能較快彌補企業的資金缺口，但信貸的期限一般較短，資金的使用范圍往往受到嚴格限制。而且在企業經營狀況不佳時，銀行往往惜貸。
（三）發行債券
相對而言，發行債券的資金籌集期限較長，募集的資金規模較大，資金使用較為自由，而且現有股東對公司的所有權不變。但是，公司債券投資的風險性較大，發行成本一般高于銀行貸款，還本付息會給公司帶來較重的財務負擔。
（四）產權交易
產權交易市場可以幫助中小企業進行資產并購和重組，促進產權資源的結構優化；還可以作為獨立的第三方參與和銀行以及其他金融機構的合作，開展中小企業股權質押融資。不足之處在于還沒有建立較為完善的、全國性的產權交易法律法規，產權交易市場的流動性過低，以及區域分割嚴重，大大降低了市場有效性。
（五）私募股權基金
私募股權基金是股權投資，主要期望股本的分紅獲得收益，會直接參與管理。股權融資既能為企業贏得合作伙伴，改善企業治理結構，“門檻”又比上市融資低很多。而且私募股權基金在退出過程中，也能與主板、創業板、產權交易市場等不同層次資本市場發生有機聯系，對我國中小企業發展具有不可估量的推動作用。
二、發展直接融資的必要性
（一）有利于促進中小企業健康發展
目前我國中小企業融資方式中，有48.41%的企業選擇自有積累資金，38.89%的企業選擇通過銀行信貸，而通過其它形式籌資的企業不足13%，其中僅有2.38%的企業通過發行股票和債券進行融資。對綏芬河市而言，企業直接融資基本處于空白狀態。
合理調整中小企業直接融資與間接融資的比例，充分利用直接融資手段，使資本結構與企業所處的發展階段相適應，可以促進中小企業健康發展。近年來在利用銀行貸款和爭取政府政策性扶持資金方面，綏芬河市已經做了大量卓有成效的工作，但是由于種種客觀因素的制約其發展空間已經不大。友誼木業和遠東集團目前正積極運作上市，表明綏芬河市企業已經邁出了直接融資的第一步。
（二）有利于推動產業升級，整體提升市域經濟
私募股權基金是通過風險投資的介入，推動創新型企業發展；在并購活動中對企業定價、產業融合以及升級換代起到重要作用；通過資本注入的形式影響被投資企業的高管層，提出戰略建議，幫助企業轉型。
產權交易以實現企業盤活資產存量、優化資源配置為目標，為大量的非上市股份公司提供專業、高效的融資平臺和股份轉讓服務。
企業上市是顯示地方經濟實力和發展速度的重要標志。通過上市，企業不僅可以迅速擴大規模，實現低成本擴張，更重要的是通過與資本市場的接軌，有效帶動整個區域經濟又好又快發展。這些直接融資手段的引入和合理運用，將對綏芬河市優勢產業結構調整和提升帶來巨大支持。
（三）有利于完善企業治理結構，引導企業規范發展
私募股權基金是機構投資者，具有豐富的管理經驗和較強的監督能力。同時，由于注重與企業建立長期合作關系，私募股權投資者能為保護自身投資權益而對企業經營管理進行干預和監督。企業上市改制過程中，保薦人、律師事務所和會計師事務所等眾多專業機構要幫助企業明晰產權關系，規范納稅行為、建立現代企業制度。因此，這些直接融資手段不僅能為企業從資本市場帶來所需資金，同時也具有影響深遠的“管理價值”。
（四）有利于帶動間接融資，構筑良性融資平臺
直接融資手段對所投資和交易目標企業或公司推行現代企業規范化管理，客觀上也增強了企業對銀行放貸的吸引力，進而有助于形成間接融資和直接融資互為替代和補充的良好局面。
（五）有利于規范投資行為，提供合法投資渠道
綏芬河市民間投融資和借貸行為一直很活躍，但還存在不規范、甚至違法現象。綏芬河市企業上市和私募股權基金投入將為廣大個人投資者提供合法、規范的投資平臺。
（六）有利于整合現有企業，創新招商引資思路
對綏芬河市而言，在招商引資競爭日益激烈的情況下，充分整合現有企業資源，通過直接融資手段盤活存量資產不僅見效快，而且成活率高；不僅可為企業直接融資開辟道路，也有利于打造綏芬河市可持續發展的經濟基礎和核心競爭力。
三、綏芬河市發展直接融資的可行性分析
（一）政策越來越有利
2007年6月1日起我國正式開始實行新《合伙企業法》，為私募機構以有限合伙的形式開展投資活動提供了法律平臺。在主板和中小企業板基礎上，2009年10月創業板的推出為股權資金退市提供了新的渠道。
企業發行債券的相關政策、法律及條例也已陸續出臺。2008年12月國務院辦公廳的“金融30條”中提出，要穩步發展中小企業集合債券，開展中小企業短期融資券試點；央行在2009年年度工作會議上，也提出了要繼續開展中小企業短期融資券試點，研究在銀行間市場推出高收益債券和中小企業集合債券。2009年11月，《銀行間債券市場中小非金融企業集合票據業務指引》正式，更為中小企業發行集合票據進行直接融資提供了新的途徑。近年來國家還陸續出臺了《企業債券管理條例》《中華人民共和國公司法》《證券法》和《上市公司發行可轉換公司債券實施辦法》等。
2009年國務院下發的《關于進一步促進中小企業發展的若干意見》（國發［2009］36號）中提出：加快創業板市場建設，完善中小企業上市育成機制，擴大中小企業上市規模，增加直接融資。引導社會資金支持中小企業的創業投資，積極發展股權投資基金。穩步擴大中小企業集合債券和短期融資券的發行規模，積極培育和規范發展產權交易市場，為中小企業產權和股權交易提供服務。
2009年10月，工信部為貫徹落實（國發［2009］36號）文件要求，就開展區域性中小企業產權交易市場試點下發了通知。試點目標是為各類中小企業的產權、股權、債權等提供交易平臺。
2009年11月16日黑龍江省通過了《黑龍江省人民政府關于鼓勵和促進民間投資發展的指導意見》，提出鼓勵和促進民間投資快速健康發展的23條意見。其中第四條便是積極引導民間資本投資股權基金，以互利共贏機制吸引民間資本發起創建創業投資基金、風險投資基金和產業投資基金等股權投資基金。第五條則是搭建全省統一的股權交易平臺，通過股權交易、質押等形式，實現民間資本合理流動。2010年8月11日，黑龍江省產權交易中心牡丹江分中心掛牌成立。
（二）實踐經驗越來越豐富
如寧波市把握長三角地區私募股權投資基金試點城市機遇，從2008年5月起，穩步放開股權投資市場，目前該市的股權投資企業已超過20家，注冊資本規模近20億元。2008年10月寧波市政府還通過了《關于鼓勵股權投資企業發展的若干意見》，允許企業和個人直接參股投資企業。天津私募股權基金發展迅速。2006—2009年底，天津已有各類股權投資基金和產業風險投資基金355家，成為國內私募股權基金相對集中的城市。
2007年11月29日，經國務院批準國內首只中小企業集合債券由深圳市政府和國家開發銀行公開發行，發行額為10.3億元，開創了中小企業新的融資模式。接著北京中關村高新技術中小企業集合債券（“07中關村”）、大連市中小企業集合債券（簡稱“09連中小”）相繼發行。作為第一只非銀行擔保的集合債券，“大連模式”為解決中小企業融資難的問題提供了嶄新的思路。
2010年7月6日河南省《關于全國區域性中小企業產權交易試點市場工作方案的請示》獲國家工信部批復同意。這標志著河南省技術產權交易所成為我國首家、也是目前惟一一家獲準啟動區域中小企業產權、債權、股權交易試點的地方交易所，并于2010年11月12日開盤，營業區域為中部六省以及山東和浙江兩省。
（三）交易成本前期運作費用降低
以企業上市為例，由于過去實行額度制，僅企業上市前期費用要近千萬元。現在實行券商保薦制，進行市場化運作，企業上市的前期費用完全可以控制在100萬元以內。
四、綏芬河市中小企業直接融資存在的主要問題
（一）企業直接融資條件的內在動力不足
企業經營管理意識、觀念和方式較為落后，對融資手段，尤其是直接融資缺乏應有的認識。有的民營企業家對直接融資的規則、程序、步驟和要求知之甚少。還有些企業老板擔心企業上市和私募股權基金介入后，由于股權多元化、管理規范化而喪失對企業的控制權。
（二）符合直接融資的企業資源不足
綏芬河市中小企業發展起步晚，數量少、規模小，產業單一，且大都屬于傳統產業。對照上市條件和發債標準，大都不具備主體資格，部分企業管理不夠規范，存在產權、股權模糊等問題，沒有建立起現代企業制度。
（三）政府對直接融資的推動不足
培育企業從資本市場直接融資是一項復雜的系統工程。從先進地區經驗來看，在初期，政府推動極為關鍵。例如，江蘇省江陰市政府全程參與企業上市相關工作。目前，江陰以擁有27家上市公司成為全國縣級市中上市公司最多的城市。與之相比，綏芬河市政府對企業直接融資工作還缺乏足夠的重視和推動，如尚未出臺相關政策文件，也沒有統一的組織領導機制等。
五、對綏芬河市中小企業開展直接融資的對策建議
（一）扎實做好基礎工作
加大力度，盡快提高直接融資主體的承載能力和管理水平，是順利推進綏芬河市中小企業直接融資工作的前提條件。
1.引進中介機構，建立健全現代企業制度。積極協調引進中介機構對目標企業進行嚴格治理改造，加快建立現代企業制度，確保為資本市場輸送合格的企業。
2.優化整合資源，加快壯大企業規模。私募股權基金目標企業和擬上市的企業必須具備一定的規模和持續的盈利能力。應綜合運用產權聯合、兼并重組、資產分離等手段，促進企業資源實現優化配置。
3.推動自主創新，提高企業核心競爭力。把提高企業技術創新能力作為推動企業直接融資、尤其是企業上市的有效措施，大力提升科技和品牌的帶動力。
4.營造輿論氛圍，提高企業對直接融資的認識。廣泛深入宣傳國家加快發展資本市場的政策法規。積極搭建平臺，強化企業與有關中介機構的溝通、交流，以及對直接融資的了解和認識。
（二）盡快完善體制機制
建立“政府引導、企業主導、市場運作、政策扶持”的工作機制是順利推進綏芬河市企業直接融資工作的重要保障。
1.抓政策支持。盡快出臺諸如《綏芬河市關于加快推進企業進入資本市場的意見》等相關文件，從用地供應、信貸支持、設施配套、稅費減免、資金扶持和人才引進等方面，對直接融資后備企業給予大力支持。同時，要積極為企業爭取、落實上級優惠政策，盡快讓綏芬河市企業進入省、市重點上市后備企業資源庫。
2.抓組織領導。成立全市直接融資工作領導小組，具體負責全市企業融資工作的統籌規劃、組織協調和督促落實工作。
3.抓協調服務。設立政府融資辦公室，具體負責企業融資業務的協調服務，并從財政、發改委、經貿、審計、統計等部門和企業抽調骨干人員，加強對國內外資本市場和信息的研究分析，幫助企業搞好股份制規范改造，組織上市業務培訓，引薦中介機構，爭取上級支持，辦理上市和債券發行材料申報等工作，并安排專人常駐企業進行幫扶。
（三）主次分明有序推進
調查篩選直接融資的企業主體，并對這些不同發展階段、不同特點和不同需求的企業結合外部條件匹配個性化的融資手段，是綏芬河市企業直接融資工作順利推進的必要措施。
1.行業選擇。木業在綏芬河市最具發展規模、發展基礎和發展前景。綏芬河市現有規模以上企業27家，其中木業就占20家之多。而且，友誼木業已經運作上市，具有示范帶動效應。所以木業應當作為綏芬河市企業發展直接融資的起點和戰略重點。
2.手段選擇。私募股權基金是綏芬河市企業現階段發展直接融資最為適宜的手段。一是從時間上看，目前企業估值較低，正是投資良機；在主板和中小板基礎上，創業板剛剛開市為投資者退市又開辟了新的通道。二是從機會上看，對于中小企業而言，私募股權基金可操作性更強、成功幾率更大。三是從特點上看，私募股權基金對其他手段而言具有基礎性的作用，又兼具其他手段不具備的優勢。四是從操作上看，可以把盤活綏芬河市現有民間存量資金和引進域外增量資金相結合。即引進私募股權基金并將其管理的資金選擇綏芬河市的企業投入的同時，可由私募股權基金以互利共贏機制吸引綏芬河市民間資本投入股權基金然后再投入選定企業，或兩者并行；還可以由地方政府主導成立私募股權投資基金并引進外部專業管理人進行管理，地方政府可通過與管理人的交流和審核管理人的投資過程吸收、學習相關知識，積累投資經驗，培養本土人才。
從綏芬河市木業的產業集群現狀看，可對木業企業之間通過產權交易優化配置資源，增強企業實力，實現整體產業升級。還可以通過發行企業聯合債券的方式，滿足單個企業自身無法達成的融資需求。
摘 要：基于現代金融中介理論來考察稅收對融資方式選擇的影響，其結果表明：在完全競爭條件下，當銀行為客戶提供的交易服務成本很低時，以較低的稅率對儲蓄利息開征利息所得稅不會影響儲戶 (或投資者)在儲蓄和直接投資之間的選擇；對銀行貸款利息收入開征營業稅，則會引起稅收轉嫁，提高貸款利息率，使部分企業選擇直接融資方式而不是從銀行貸款；銀行業所得稅也會提高貸款利率，減少貸款需求量。
關鍵詞：銀行；稅制結構；融資方式
中圖分類號：F832．1 文獻標識碼：A 文章編號：1005―0892(2006)05-0048―05
一、引言
企業融資可分為直接與間接兩種主要方式。從世界各國來看，間接融資遠比直接融資重要；而在間接融資中，銀行是工商企業融資的最重要來源。間接融資與直接融資要有一個適當的比例，這樣才能避免經營風險、道德風險以及對整體宏觀經濟的沖擊，保證經濟正常運行。當前中國企業融資中存在的問題是，間接融資比例過高，商業銀行信貸占到融資總額的80％以上，而其中的75％又是由四大國有商業銀行貸出的。1992-2001年，企業從股票市場累計籌資7755億元；而向金融機構借款卻增加了8．6萬億元，企業高度依賴銀行貸款的狀況沒有根本性改變。2002年銀行貸款凈增加額約為1．9萬億元，股票籌資額僅為962億元，只相當于銀行貸款凈增加額的5％。中國企業融資依賴于間接方式也可從表1中看出。
與企業融資結構相關的是企業負債率問題。據劉遵義與王桂娟的統計，1999年在918家上市公司中，除12家股東權益為負的公司外，杠桿比率大于1的公司有315家，占總數的三分之一以上；杠桿比率大于2的公司有96家，占總數的10％。總體上說，上市公司的償債能力要好于一般公司，一般公司的杠桿比率要更高。由于國有控股母公司往往把最優質的資產轉移給了上市公司，母公司的杠桿比率要高得多。企業負債率過高的問題在于，若一家企業有問題，必然影響到銀行和其他企業(如供應商)，從而影響社會一大片，這已為1997年東亞金融危機所證明。同時，這也是造成中國商業銀行呆賬、壞賬高的一個重要原因。
現實經濟中直接融資與間接融資并存，那么在什么條件下企業會選擇直接融資?在什么條件下又會選擇間接融資?或者說，銀行在什么條件下會將從儲蓄者那里吸收的存款借給企業?Holmstrom-Tirole的監督與資本模型和Diamond的監督與信譽模型，對直接融資和間接融資并存現象給出了解釋。”兩個模型都是基于道德風險前提，得出了資產規模不足的廠商無法獲得直接融資支持的結論。
那么，稅收如何影響企業融資方式，這是稅收理論中的一個重要問題。從已有研究成果看，人們更多關注的是稅收對企業債券融資與股票融資的影響。”而對這一問題最為重要的研究成果就是MM定理。其主要內容是：在完全的資本市場上，如果不存在稅收和破產成本，那么公司的市場價值與其資本結構無關即與其融資方式(是發行股票還是債券)無關。
根據劉遵義、王桂娟的研究，從稅收政策角度看中國目前實行的稅收政策不利于企業選擇直接融資方式這是企業杠桿比率過高、銀行風險過大的稅收原因。
2013年12月14日，新三板正式擴容。這意味著境內符合條件的股份公司均可通過主辦券商申請在全國股份轉讓系統掛牌，公開轉讓股份，進行股權融資、債權融資、資產重組等。本刊記者近期就多層次資本市場與中小企業融資、直接融資與間接融資、股權融資及上市公司治理等話題，對中南財經政法大學金融學院院長宋清華教授進行了專訪。
《支點》：請您談談新三板與中小微企業融資的關系。
宋清華：新三板的意義是多方面的。設立新三板是發展多層次資本市場、提高直接融資占比的重要舉措。提高直接融資占比，目的是能更好地滿足企業發展的資金需求。從宏觀上講，場外市場的建設是對整個金融體系的完善，并促進整體經濟發展。
新三板的設立也與資本市場融資功能萎縮有關。近年來，因監管原因，企業不能更好地通過上海、深圳的資本市場融資，新三板則可以讓一些企業，特別是高新技術企業有一個融資場所，有一個股權轉讓的平臺。
新三板定位于全國性的證券交易場所場外市場，相當于中國的第三個證券交易所。新三板的設立，也與北京想打造有國際影響力的金融中心城市有關。北京有政治地緣優勢，通過新三板，其國際金融中心的地位將會得到迅速提升。
《支點》：公司治理的規范性標準對新三板掛牌公司有哪些意義？
宋清華：2012年年底在新三板掛牌的企業只有207家，其中有170多家企業來自中關村，截至2013年12月下旬，已達350多家。相關報道說， 2014年底有望突破1000家。
新三板快速大規模擴容，如果掛牌企業投資價值偏低，透明度不高或者不規范，對投資者肯定會有影響。企業想直接轉板上市也必須接受監管，至少同類型的融資方式和同樣的融資額度，在監管中要保持一致性，否則就會人為地引導更多企業投奔進新三板。
新三板能發展到多大規模，火爆到什么程度，取決于掛牌企業的公司治理。中國的社會資金量很大，但資本市場發展與社會資金量不太一致。如果上市公司有投資價值，能給投資者穩定回報，大量資金就會流向股票市場。過去滬深股票市場發展的教訓是新三板市場在今后發展中需要警惕的。
突破中小企業的融資瓶頸，企業自身需要有投資價值。對中小企業的融資需求要作區分，否則，資金就形不成有效配置，形成浪費。
《支點》：您認為轉板機制對新三板有怎樣的意義？
宋清華：能不能上市交易，恐怕不是新三板的終極目的。將新三板的成立和發展與主板、創業板聯系起來，不是非常必要和非常重要的。公司上市后能吸納更多資金，甚至也有益于社會知名度和企業形象。但擠進高端不是走向成功的唯一路徑，有些企業永遠不需要上市。對不同類型的企業，可以有不同的定位。
信貸成本主要是指銀行與貸款企業交易時所花費的人力、物力、財力，這些包括搜索材料、談判交易、監督實行等相關費用。產業集群可以通過對整體的成本進行預算，實現成本的合理化。銀行在對產業集群中的中小型企業進行信貸的同時，可以將信貸過程中的多重材料收集進行省略，大大降低了原本對同樣數量中小型企業的貸款成本。通過這種集體貸款實現對銀行資金的優化配置，提高了銀行對回籠資金的利用效率。
企業的信貸成本受人為因素和環境因素的影響。在人為因素方面主要是機會主義和人為活動中的限理性。環境因素主要為不確定的貸款風險和復雜的環境整體。這些對銀行的信貸具有非常重要的影響，是銀行對企業信貸的主要考慮條件。銀行在進行信貸時，往往因為中小型企業的預算成本過高，交易時間、人力、資源等浪費程度嚴重而終止信貸行為，給企業的經濟發展造成不良的影響。
產業集群對直接融資的效應
1拓寬融資通道
產業集群可以提高中小型企業的直接融資效益，通過拓寬企業融資的通道實現企業的直接融資。直接融資是指在人與人之間或企業和企業之前等直接進行融資，實現資金的借貸。通過對企業和個人的相關不動財產進行抵押進行相關的融資行為，滿足企業資金的需求。這種融資的主要代表是民間融資。在雙方建立良好的融資溝通的情況下，進行中小型企業創業資本的流動，對企業的發展起到促進作用。
2進入資本市場產業集群
幫助中小型企業進入資本市場，對企業進行直接融資。在充分利用企業的優勢的情況下，將資本市場中的資金吸引到企業中，解決企業存在的融資困難問題。改善企業的資金現狀，完善企業的相關管理制度，實現企業高速運轉，擴大企業的效益。這樣才能提高融資的成功率，實現資本市場的直接融資。
3促進政府融資
隨著企業效益的提高，政府對中小型企業的融資力度也會加大。政府會選取降低稅收、減少稅費、企業補貼、基金補助等多種形式對中小型企業進行融資，帶動中小型企業的發展。產業集群實現了產業融資的廣泛效益，帶動了企業的高端發展，實現企業間的良性競爭，促進我國的經濟進步。
政府通過多種形式促進產業集群中的企業發展，對這些企業提供必要的融資幫助。產業集群增強了企業的信譽，減少了政府對企業融資產生空洞的情況，提高了政府對中小型企業的信任度。在產業集群中，政府的融資可以很好地被使用，實現資金效益的最大化。
總結
