時(shí)間：2023-04-10 11:04:03
開(kāi)篇：寫(xiě)作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇國(guó)際證券投資理論，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過(guò)程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
關(guān)鍵詞:資本流動(dòng);新興市場(chǎng);產(chǎn)業(yè)升級(jí)
中圖分類(lèi)號(hào):F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):100-4392(2008)08-0003-04
國(guó)際資本流動(dòng)(international capital flows)是指資本在國(guó)家(地區(qū))與國(guó)家(地區(qū))之間的轉(zhuǎn)移，包括流入與流出兩個(gè)方面。由于國(guó)際資本能對(duì)各國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)變動(dòng)做出迅速反應(yīng)，使資金以最快的速度從效率較低的地方流向效率較高的地方，實(shí)現(xiàn)全球范圍內(nèi)的資源配置，從而成為經(jīng)濟(jì)全球化的載體。
一、國(guó)際資本流動(dòng)的規(guī)模和原因
20世紀(jì)90年代以來(lái)，國(guó)際資本流動(dòng)速度進(jìn)一步加快，通過(guò)促進(jìn)國(guó)際貿(mào)易發(fā)展和提高國(guó)際市場(chǎng)效率兩個(gè)方面，推動(dòng)了世界經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)。在過(guò)去20年中，全球GDP年均增長(zhǎng)速度為3.8%，國(guó)際貿(mào)易年均增長(zhǎng)速度為7%，國(guó)際資本流動(dòng)年均增長(zhǎng)速度為14%(見(jiàn)圖1)。也就是說(shuō)，20年來(lái)，國(guó)際資本流動(dòng)的增長(zhǎng)速度是國(guó)際貿(mào)易的2倍，是世界經(jīng)濟(jì)的4倍。最近國(guó)際資本流動(dòng)速度進(jìn)一步加快，以國(guó)際直接投資為例，1998-2000年間，國(guó)際直接投資流量年均增長(zhǎng)將近50%，2000年國(guó)際資本流動(dòng)規(guī)模達(dá)到1.4億美元，達(dá)到歷史峰值。從2003年起，國(guó)際直接投資規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，2006年達(dá)1.3萬(wàn)億美元，同比增長(zhǎng)38%。國(guó)際貨幣基金組織預(yù)計(jì)，2007年可達(dá)到1.5萬(wàn)億美元，將再創(chuàng)歷史新高(見(jiàn)圖2)。
圖1
圖2
對(duì)于國(guó)際資本流動(dòng)問(wèn)題，我們可以用投資發(fā)展周期理論、技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級(jí)理論來(lái)解釋這一問(wèn)題。
投資發(fā)展周期理論認(rèn)為，一國(guó)的對(duì)外投資能力主要取決于其經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段。在人均國(guó)民生產(chǎn)總值400美元以下的第一階段，沒(méi)有或只有極少量的資本流入，對(duì)外投資凈額為零或負(fù)數(shù)。第二階段，人均國(guó)民生產(chǎn)總值在400-1500美元之間，外資流入增加了，但本國(guó)對(duì)外投資極少。第三階段，人均國(guó)民生產(chǎn)總值在2500-4750美元之間，資本的流入和流出同時(shí)出現(xiàn)了，不過(guò)，由于此時(shí)資本流入大于流出，對(duì)外凈投資額仍然為負(fù)數(shù)。第四階段，人均國(guó)民生產(chǎn)總值4750美元以上，資本流出大于資本流入，對(duì)外投資凈額擴(kuò)大。半個(gè)世紀(jì)以來(lái)，發(fā)展中國(guó)家的資本流動(dòng)情況大致符合這一趨勢(shì)，我國(guó)的資本流動(dòng)情況也基本符合這一邏輯。
技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級(jí)理論認(rèn)為，發(fā)展中國(guó)家企業(yè)技術(shù)能力的提高既是積累的結(jié)果，也是積累的過(guò)程。由于技術(shù)創(chuàng)新是一國(guó)產(chǎn)業(yè)和企業(yè)發(fā)展的根本動(dòng)力，因此，技術(shù)積累對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用，無(wú)論是在發(fā)達(dá)國(guó)家還是在發(fā)展中國(guó)家都是相同的。不同的是，發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新主要表現(xiàn)為“研發(fā)能力”，發(fā)展中國(guó)家企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新主要表現(xiàn)為“學(xué)習(xí)能力”，因此，發(fā)展中國(guó)家的對(duì)外投資可能會(huì)遵循“周邊國(guó)家―發(fā)展中國(guó)家―發(fā)達(dá)國(guó)家”的路徑進(jìn)行。我國(guó)對(duì)外投資的發(fā)展也正在經(jīng)歷這樣一個(gè)過(guò)程。
二、國(guó)際資本流動(dòng)的渠道
如果從流動(dòng)形式上分，國(guó)際資本流動(dòng)可以分為國(guó)際直接投資(FDI)、國(guó)際證券投資(FPI)和國(guó)際借貸，它們構(gòu)成了國(guó)際資本流動(dòng)的主要渠道。此外，近年來(lái)，私人股權(quán)投資基金的跨境投資發(fā)展迅速，成為一種新的國(guó)際投資方式和國(guó)際資本流動(dòng)渠道。
(一)國(guó)際直接投資
國(guó)際直接投資是指一國(guó)企業(yè)和居民對(duì)另一國(guó)進(jìn)行生產(chǎn)性投資，并由此獲得對(duì)投資企業(yè)控制權(quán)的一種投資方式。國(guó)際直接投資包括對(duì)廠房、機(jī)械設(shè)備、交通工具、通訊、土地或土地使用權(quán)等各種有形資產(chǎn)的投資，以及對(duì)專利、商標(biāo)、咨詢服務(wù)等無(wú)形資產(chǎn)的投資。
直接投資可以分為四種形式:一是創(chuàng)辦新企業(yè)，即投資者在國(guó)外直接創(chuàng)辦獨(dú)資企業(yè)、設(shè)立跨國(guó)公司分支機(jī)構(gòu)或創(chuàng)辦合資企業(yè);二是直接收購(gòu)，即投資者在國(guó)外直接購(gòu)買(mǎi)企業(yè)。三是購(gòu)買(mǎi)國(guó)外企業(yè)股票，并達(dá)到一定比例。四是利潤(rùn)再投資，即投資者利用在國(guó)外投資所獲利潤(rùn)對(duì)原企業(yè)或其他企業(yè)進(jìn)行再投資。國(guó)際投資最早出現(xiàn)在二戰(zhàn)以后，20世紀(jì)80年代迅速發(fā)展，20世紀(jì)90年代，成為國(guó)際資本流動(dòng)的主要形式(見(jiàn)圖3)，目前發(fā)達(dá)國(guó)家的國(guó)際資本流動(dòng)中有75%以上是國(guó)際直接投資。
圖3
(二)國(guó)際證券投資
國(guó)際證券投資是指以在境外公開(kāi)市場(chǎng)流通的股票、債券等有價(jià)證券為投資對(duì)象的投資行為，主要包括國(guó)際債券投資和股票投資兩種。一般來(lái)講，國(guó)際債券分為外國(guó)債券和歐洲債券。外國(guó)債券是一國(guó)政府、金融機(jī)構(gòu)、工商企業(yè)或國(guó)際組織在另一國(guó)發(fā)行的以當(dāng)?shù)貒?guó)貨幣計(jì)值的債券，比如，在美國(guó)發(fā)行的外國(guó)債券(美元)稱為揚(yáng)基債券;在日本發(fā)行的外國(guó)債券(日元)稱為武士債券。歐洲債券是一國(guó)政府、金融機(jī)構(gòu)、工商企業(yè)或國(guó)際組織在國(guó)外債券市場(chǎng)上以第三國(guó)貨幣為面值發(fā)行的債券。比如，歐洲美元債券是指在美國(guó)境外發(fā)行的以美元為面額的債券。歐洲日元債券是指在日本境外發(fā)行的以日元為面額的債券。
圖4
國(guó)際證券投資是國(guó)際資本流動(dòng)的一個(gè)重要渠道，也是一種新趨勢(shì)(見(jiàn)圖4)。近年來(lái)，一些發(fā)達(dá)國(guó)家的國(guó)際證券投資規(guī)模已經(jīng)超過(guò)直接投資，成為國(guó)際資本流動(dòng)的主要形式。根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織統(tǒng)計(jì)，2005年美國(guó)、加拿大和日本用于對(duì)外證券投資的資本分別達(dá)到1801億美元、427億美元和1964億美元，均大于其國(guó)際直接投資規(guī)模(見(jiàn)圖5)。發(fā)展中國(guó)家的國(guó)際證券投資也呈快速增長(zhǎng)之勢(shì)，2005年達(dá)到2058億美元，比1995年增長(zhǎng)130%，比2000年增長(zhǎng)123%，占流入發(fā)展中國(guó)家資本總額的31%(見(jiàn)圖6)。
圖5
圖6
(三)私人股權(quán)投資基金的跨境投資
私人股權(quán)投資基金是介于國(guó)際直接投資和國(guó)際證券投資之間的一種新的國(guó)際投資方式和渠道，近年來(lái)，私人股權(quán)投資基金的跨境投資發(fā)展迅速，引起越來(lái)越多投資者的重視，也值得我們進(jìn)一步關(guān)注和研究。
私人股權(quán)投資基金是于20世紀(jì)80年代在歐美發(fā)展起來(lái)的，其投資對(duì)象一般為非上市公司，所謂“私人”股權(quán)，即是相對(duì)于證券市場(chǎng)的“公眾”股權(quán)公司而言的。這種基金主要是通過(guò)非公開(kāi)方式集合少數(shù)投資者的資金設(shè)立起來(lái)，銷(xiāo)售與贖回也都是基金管理人私下與投資者協(xié)商進(jìn)行，因此，有時(shí)也被稱為私募股權(quán)投資基金。國(guó)際私人股權(quán)投資基金的投資方式有三種。一是風(fēng)險(xiǎn)投資(Vent-
ure Capital)，以投資初創(chuàng)企業(yè)為主，在企業(yè)成長(zhǎng)過(guò)程中獲得投資回報(bào);二是私人股權(quán)投資(Private Equity)，即購(gòu)買(mǎi)處于成長(zhǎng)期的私人企業(yè)的部份股權(quán)，一般待企業(yè)上市后后出售獲利;三是收購(gòu)(Buy-Out)，一般以通過(guò)杠桿融資為手段，收購(gòu)處于成熟期的企業(yè)，對(duì)企業(yè)進(jìn)行重組后獲利退出。與直接投資相比，私人股權(quán)投資基金兩點(diǎn)不同:一是私人股權(quán)投資基金的投資周期較短，一般不會(huì)超過(guò)10年;二是私人股權(quán)投資基金只負(fù)責(zé)公司的長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略，一般不會(huì)直接參與公司的管理和運(yùn)營(yíng)。2006年，私人股權(quán)投資基金參與跨國(guó)并購(gòu)的金額達(dá)到1580億美元，比上年增長(zhǎng)18%。
三、國(guó)際資本流動(dòng)的方向
20世紀(jì)90年代以來(lái)，隨著全球化進(jìn)程加快，美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家利用國(guó)際資本流動(dòng)和國(guó)際貿(mào)易發(fā)展創(chuàng)造的有利環(huán)境，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)，將國(guó)內(nèi)制造業(yè)大量外移，其產(chǎn)業(yè)鏈延伸到世界各地，通過(guò)在全球范圍內(nèi)的資源配置來(lái)降低生產(chǎn)成本。在國(guó)內(nèi)大力發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，目前現(xiàn)代服務(wù)業(yè)在美國(guó)經(jīng)濟(jì)中所占的比重越來(lái)越高，達(dá)到80%左右，而工業(yè)產(chǎn)值在美國(guó)經(jīng)濟(jì)中所占的比重越來(lái)越小，僅為20%左右，其消費(fèi)品和制成品大量依靠進(jìn)口。與此同時(shí)，亞洲等發(fā)展中國(guó)家成為制造業(yè)國(guó)際轉(zhuǎn)移的最大承接地，東亞制造業(yè)的平均年增長(zhǎng)率達(dá)10%以上，成為全球生產(chǎn)制造基地和各類(lèi)制成品的出口基地，出口能力不斷提高，出口規(guī)模不斷擴(kuò)大。也就是說(shuō)，在國(guó)際資本快速流動(dòng)的背景下，亞洲等發(fā)展中國(guó)家利用自然資源和勞動(dòng)力優(yōu)勢(shì)，積極參與國(guó)際分工，出口競(jìng)爭(zhēng)力不斷提高，經(jīng)常項(xiàng)目順差不斷擴(kuò)大。這些順差主要為美國(guó)市場(chǎng)吸收，表現(xiàn)為美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目的巨額赤字。但美國(guó)利用其金融市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)，大量吸引國(guó)際資本流入，彌補(bǔ)經(jīng)常帳戶逆差，維護(hù)國(guó)際收支平衡。比如，2004年美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目逆差為6659億美元，當(dāng)年資本凈流入8218億美元。這樣，通過(guò)國(guó)際資本快速流動(dòng)，使世界經(jīng)濟(jì)失衡表現(xiàn)為一種動(dòng)態(tài)均衡。
從國(guó)際資本流動(dòng)方向來(lái)看，從20世紀(jì)90年代初，一些發(fā)達(dá)國(guó)家從資本凈流出國(guó)成為資本凈流入國(guó)，美國(guó)始終是世界最大的資本凈流入國(guó)，占全球資本凈流出量的70%左右。20世紀(jì)90年代，歐盟國(guó)家基本上是資本凈流出，1999―2002年轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本凈流入，最近幾年又出現(xiàn)了資本凈流出。日本是最大的資本流出國(guó)，提供了世界資金需求的20%以上。20世紀(jì)90年代，發(fā)展中國(guó)家一直處于資本凈流入狀態(tài)，從2000年開(kāi)始，出現(xiàn)了資本凈流出現(xiàn)象，并呈逐漸上升趨勢(shì)。
下面，我們可以從直接投資的流出和流入兩個(gè)方面，來(lái)具體分析國(guó)際資本流動(dòng)的方向。首先看流出情況:2006年，發(fā)達(dá)國(guó)家的國(guó)際直接投資規(guī)模超過(guò)1萬(wàn)億美元，這些資金絕大部分流向了其他發(fā)達(dá)國(guó)家。美國(guó)是世界上最大的對(duì)外直接投資國(guó)，對(duì)外直接投資存量累計(jì)達(dá)到2.4萬(wàn)億美元，其中，收益再投資是美國(guó)對(duì)外直接投資快速增長(zhǎng)的主要原因，2006年美國(guó)收益再投資規(guī)模為2010億美元。歐盟是美國(guó)對(duì)外投資規(guī)模最大的地區(qū)，其次分別為亞洲排和拉丁美洲。發(fā)達(dá)國(guó)家的跨國(guó)公司仍是其對(duì)外投資的主要渠道，它們占了全球資本流出量的84%。2003年以來(lái)，發(fā)展中國(guó)家占全球直接投資流出量的比重持續(xù)上升，2006年接近16%(見(jiàn)圖7)。
圖7
再來(lái)看流入情況:2006年，發(fā)達(dá)國(guó)家的國(guó)際直接投資流入量為8570億美元，增幅遠(yuǎn)高于2004年和2005年(見(jiàn)圖8)，最大流入國(guó)分別是美國(guó)、英國(guó)和法國(guó)(見(jiàn)圖9)。2006年，發(fā)展中國(guó)家外資流入量為4480億美元，創(chuàng)下歷史最高紀(jì)錄，最大流入國(guó)(地區(qū))分別為中國(guó)、中國(guó)香港和新加坡(見(jiàn)圖10)。2006年，發(fā)展中國(guó)家直接投資流入量的增速低于發(fā)達(dá)國(guó)家，但仍占全球國(guó)際直接投資總量的1/3以上(見(jiàn)圖8)。
圖8
四、國(guó)際資本流向的產(chǎn)業(yè)
20世紀(jì)90年代以來(lái)，國(guó)際資本快速流動(dòng)也推動(dòng)了世界各國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，即由資源開(kāi)發(fā)和勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)向資本和知識(shí)密集型產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移， 由制造業(yè)向高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)移。以國(guó)際直接投資為例，從20世紀(jì)40年代到80年代中期，制造業(yè)一直是國(guó)際直接投資的重點(diǎn)，20世紀(jì)70年代初期，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)僅占國(guó)際直接投資存量的1/4，20世紀(jì)90年代之后，這一比例接近50%，2005年，上升到60%以上。同時(shí)，初級(jí)部門(mén)占國(guó)際直接投資存量的比例由9%下降到6%，制造業(yè)則由42%大幅下降至34%。2005年，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)在國(guó)際直接投資存量中的比例達(dá)2/3。
圖9
圖10
參考文獻(xiàn):
[1]World Bank. Global Development Finance : Striving forStability in Development Finance. Office of the Publisher ， world bank ， Washington ， D.C ， 2006.
(一)證券市場(chǎng)國(guó)際化的含義
證券市場(chǎng)國(guó)際化是指以證券形式為媒介的資本在運(yùn)行過(guò)程中實(shí)現(xiàn)的證券發(fā)行、證券投資以及證券流通的國(guó)際化。
從一國(guó)的角度來(lái)看,證券市場(chǎng)國(guó)際化包含三個(gè)方面的內(nèi)容:一是國(guó)際證券籌資,指外國(guó)政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)以及國(guó)際性金融機(jī)構(gòu)在本國(guó)的證券發(fā)行和本國(guó)的政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)在外國(guó)及國(guó)際證券市場(chǎng)上的證券發(fā)行;二是國(guó)際證券投資,指外國(guó)投資者對(duì)本國(guó)的證券投資和本國(guó)投資者對(duì)外國(guó)的證券投資;三是證券業(yè)務(wù)國(guó)際化,指一國(guó)法律對(duì)外國(guó)證券業(yè)經(jīng)營(yíng)者(包括證券的發(fā)行者、投資者和中介機(jī)構(gòu))進(jìn)出本國(guó)自由的規(guī)定和本國(guó)證券業(yè)經(jīng)營(yíng)者向國(guó)外的發(fā)展。
(二)證券市場(chǎng)國(guó)際化的成因及影響因素
生產(chǎn)和資本國(guó)際化的發(fā)展。二戰(zhàn)后,主要西方國(guó)家經(jīng)濟(jì)的迅速恢復(fù)和發(fā)展,國(guó)民收入和國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄的不斷增大,資本積累和科學(xué)技術(shù)的進(jìn)步,以及新興工業(yè)的崛起,都有力地推動(dòng)了證券市場(chǎng)國(guó)際化的發(fā)展。尤其是80年代以來(lái),頻頻出現(xiàn)的發(fā)展中國(guó)家的債務(wù)危機(jī)使許多國(guó)際銀行的信用受到懷疑,產(chǎn)生了轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)的必要,國(guó)際融資證券化的趨勢(shì)更加明顯;國(guó)際銀行貨款呈下降趨勢(shì),而國(guó)際債券的發(fā)行額則不斷增加。據(jù)統(tǒng)計(jì),1981年國(guó)際債券總額僅占銀團(tuán)貸款總額的55.8%,到1984年已為2.58倍。
國(guó)際金融管制的放松。70年代以來(lái),伴隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化的迅猛發(fā)展,各國(guó)政府審時(shí)度勢(shì),根據(jù)本國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要,放寬對(duì)資本市場(chǎng)的管制,允許外國(guó)金融機(jī)構(gòu)與投資者買(mǎi)賣(mài)本國(guó)公司股票以及政府與公司債券,并取消了對(duì)外國(guó)投資者政策不同于本國(guó)投資者的雙重標(biāo)準(zhǔn)。例如:1974年美國(guó)政府廢除了實(shí)行達(dá)十年之久的、限制外國(guó)居民在美國(guó)發(fā)行證券的利息平衡稅;1979年10月英國(guó)取消了外匯管制。
證券行業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的加劇。為了擴(kuò)大交易量,世界各主要證券市場(chǎng)紛紛利用最新科技手段,簡(jiǎn)化證券發(fā)行手續(xù)和改善上市管理環(huán)境,降低交易成本,完善投資風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng),改革結(jié)算交易程序,以此來(lái)吸引外國(guó)公司和政府發(fā)行股票與債券,并吸引外國(guó)投資者。
另外,下列因素也起到了推波助瀾的作用:期貨、期權(quán)等金融衍生工具的發(fā)展為機(jī)構(gòu)投資者提供了投資組合機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)管理手段,不僅增加了交易量,還增加了市場(chǎng)流動(dòng)性;現(xiàn)代電子技術(shù)的迅猛發(fā)展為證券市場(chǎng)國(guó)際化提供了技術(shù)保證。電子交易系統(tǒng)的應(yīng)用意味著:交易場(chǎng)地已通過(guò)遠(yuǎn)程終端擴(kuò)展至整個(gè)世界;交易營(yíng)業(yè)時(shí)間由8小時(shí)延長(zhǎng)為24小時(shí);世界統(tǒng)一市場(chǎng)與價(jià)格形成;節(jié)省交易成本,提高結(jié)算速度和準(zhǔn)確性。
(三)證券市場(chǎng)國(guó)際化的一般規(guī)律
唯物主義告訴我們:市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有其內(nèi)有的規(guī)律,任何超越市場(chǎng)條件的活動(dòng)終究要受到市場(chǎng)規(guī)律的懲罰。證券市場(chǎng)國(guó)際化也不例外。總結(jié)發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家證券市場(chǎng)國(guó)際化的經(jīng)驗(yàn),我們發(fā)現(xiàn):首先,證券市場(chǎng)國(guó)際化是一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段及其在國(guó)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中所占份額的增長(zhǎng)和地位的加強(qiáng)對(duì)其證券市場(chǎng)發(fā)展所提出的客觀要求;其次,證券市場(chǎng)國(guó)際化是以一國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)一定的規(guī)模和一定的發(fā)展程度為基礎(chǔ),并與證券市場(chǎng)的規(guī)律相互促進(jìn)、相互推動(dòng);第三,證券市場(chǎng)國(guó)際化是有步驟、有計(jì)劃、分階段進(jìn)行的。一般情況下,發(fā)展中國(guó)家證券市場(chǎng)的國(guó)際化從利用證券市場(chǎng)籌集外資開(kāi)始,然后逐步過(guò)渡到證券市場(chǎng)的全面對(duì)外開(kāi)放;第四,證券市場(chǎng)國(guó)際化過(guò)程是一國(guó)政府不斷放松管制的結(jié)果。
二、我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化的現(xiàn)實(shí)障礙分析
我國(guó)證券市場(chǎng)作為一個(gè)新興的證券市場(chǎng),起步于80年代初,在至今不到20年時(shí)間里,相繼發(fā)行了國(guó)際債券、B股、H股、紅籌股、N股、ADR并對(duì)買(mǎi)殼上市、借殼上市及設(shè)立國(guó)家基金等多種籌資方式進(jìn)行了嘗試,都取得了巨大的成功。
但是隨著時(shí)間的推移和證券市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展,一些問(wèn)題逐漸暴露出來(lái),嚴(yán)重影響證券市場(chǎng)的規(guī)范化發(fā)展,并成為我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化的現(xiàn)實(shí)障礙:
1、上市公司整體素質(zhì)不高。由于我國(guó)股份制經(jīng)濟(jì)不規(guī)范,現(xiàn)代企業(yè)制度難以真正貫徹,宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中缺乏真正的產(chǎn)權(quán)清晰的現(xiàn)代企業(yè)。我國(guó)的股份公司大都是在《公司法》頒布之前經(jīng)改制設(shè)立的,而且改制之前這些公司都擁有大量的下屬企業(yè),有的是通過(guò)劃撥兼并而來(lái),有的則以集體所有制形式成立,有的還受到地方機(jī)構(gòu)和部門(mén)的管理,這些都導(dǎo)致企業(yè)的產(chǎn)權(quán)和管理結(jié)構(gòu)不清晰,存在較多的關(guān)聯(lián)交易;而且許多公司的法人治理結(jié)構(gòu)和管理制度尚未真正建立起來(lái),股東大會(huì)和監(jiān)事會(huì)形同虛設(shè),董事長(zhǎng)總經(jīng)理實(shí)際上仍由上級(jí)主管部門(mén)任命,董事長(zhǎng)總經(jīng)理權(quán)責(zé)不清,信息披露極不規(guī)范。
2、金融管制較嚴(yán),人民幣尚未實(shí)現(xiàn)自由兌換。我國(guó)目前仍實(shí)行比較嚴(yán)格的金融管制,其中對(duì)證券市場(chǎng)的管制主要是對(duì)證券機(jī)構(gòu)建立的限制、對(duì)證券上市規(guī)模的限制、對(duì)外國(guó)投資者投資證券活動(dòng)的限制、對(duì)在華外國(guó)金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的限制等。其中,影響中國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化的一個(gè)主要障礙是人民幣不能自由兌換,造成A、B股市場(chǎng)分割。這種資金不自由、貨幣不自由的壁壘在很大程度上排斥了國(guó)際證券資本。雖然外國(guó)投資者可以通過(guò)外匯調(diào)劑中心把所得部分利潤(rùn)匯回本國(guó),但這對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)沒(méi)什么吸引力。
3、對(duì)證券市場(chǎng)的管理主要依靠行政手段。公司股票的發(fā)行與上市,迄今實(shí)行的是額度分配和審批制度。這種以行政手段分配資本市場(chǎng)資源的制度,排斥了企業(yè)以業(yè)績(jī)和成長(zhǎng)預(yù)期競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)入資本市場(chǎng)的平等機(jī)會(huì),為尋租行為提供了空間,給績(jī)劣公司以“公關(guān)”和虛假包裝等手段擠入上市公司行列開(kāi)了后門(mén),導(dǎo)致上市公司良莠不齊,增加了證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。4、證券市場(chǎng)投機(jī)過(guò)度,風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大。理論上說(shuō),證券市場(chǎng)應(yīng)是一個(gè)投資場(chǎng)所,由于其收益高,故具有較高的風(fēng)險(xiǎn)是理所當(dāng)然。但目前我國(guó)證券市場(chǎng)受多種利益機(jī)制的內(nèi)在驅(qū)動(dòng),其中的風(fēng)險(xiǎn)被明顯放大,從而使我國(guó)證券市場(chǎng)相對(duì)正常、成熟的市場(chǎng)有更大的風(fēng)險(xiǎn):1政府缺乏管理經(jīng)驗(yàn)和行為規(guī)范,對(duì)資本市場(chǎng)干預(yù)不及時(shí)、不果斷或進(jìn)行不必要的干預(yù),造成市場(chǎng)震蕩;2部分機(jī)構(gòu)投資者人為地操縱市場(chǎng),還有些投資者為謀取暴力,四處散布虛假信息,造成爭(zhēng)購(gòu)或爭(zhēng)售某種股票等種種違法違規(guī)行為,往往使廣大的投資者尤其是中小投資者蒙受巨大的經(jīng)濟(jì)損失;3證券中介機(jī)構(gòu)自律管理存在很多問(wèn)題,在一定程度上損害了投資者的利益。
5、現(xiàn)行的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)、審計(jì)制度與國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)不相統(tǒng)一,資產(chǎn)評(píng)估缺乏合理性和權(quán)威性,不能公正、有效地反映上市公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況,這些都挫傷了投資者的積極性。
三、我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化的對(duì)策建議
針對(duì)上述我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化發(fā)展所遇到的障礙并結(jié)合證券市場(chǎng)國(guó)際化發(fā)展的一般規(guī)律,筆者提出如下對(duì)策與建議:
1、逐步謹(jǐn)慎地開(kāi)放資本市場(chǎng)。從各國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來(lái)看,不管是發(fā)達(dá)國(guó)家還是發(fā)展中國(guó)家,對(duì)于開(kāi)放國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)及對(duì)國(guó)內(nèi)投資者到境外進(jìn)行證券投資的推進(jìn),都經(jīng)歷了一個(gè)逐步開(kāi)放的過(guò)程,一般來(lái)說(shuō),發(fā)達(dá)國(guó)家步幅較大,而發(fā)展中國(guó)家則相對(duì)較謹(jǐn)慎。我國(guó)證券市場(chǎng)的不完善,股份制改革的不徹底以及人民幣資本項(xiàng)目的不可兌換都要求我們必須逐步謹(jǐn)慎地進(jìn)行證券市場(chǎng)國(guó)際化建設(shè)。
2、規(guī)范企業(yè)的股份制改造。首先,充分認(rèn)識(shí)到企業(yè)的股份制改造是關(guān)系到中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展前途、中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革成敗的關(guān)鍵所在,將規(guī)范股份公司作為規(guī)范證券市場(chǎng)的首要任務(wù)來(lái)抓;其次,規(guī)范公司法人治理結(jié)構(gòu),建立健全股東大會(huì)、董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)及其議事規(guī)則,積極引導(dǎo)“三會(huì)”充分發(fā)揮對(duì)公司運(yùn)作的監(jiān)督作用,做到“三會(huì)”各司其職,相互制衡;第三,及時(shí)、嚴(yán)格檢查公司股權(quán)變動(dòng)、增資擴(kuò)股、利潤(rùn)分配和資金的投向,適當(dāng)提高配股的條件;第四,強(qiáng)化社會(huì)公眾對(duì)股份公司的監(jiān)督和約束、嚴(yán)格財(cái)務(wù)紀(jì)律和建立規(guī)范的披露制度。
3、深化金融體制改革,擴(kuò)大金融對(duì)外開(kāi)放,適當(dāng)放寬金融管制,有步驟地實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化,為我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化創(chuàng)造良好的金融環(huán)境。考慮到我國(guó)已經(jīng)積累了巨額外匯儲(chǔ)備而且宏觀經(jīng)濟(jì)基本面良好,應(yīng)適當(dāng)加快人民幣自由兌換的步伐,以更好地適應(yīng)證券市場(chǎng)國(guó)際化的要求;同時(shí)鼓勵(lì)商業(yè)銀行在國(guó)外廣泛設(shè)立分支機(jī)構(gòu),開(kāi)拓國(guó)際金融業(yè)務(wù),按照國(guó)際慣例實(shí)行規(guī)范化管理并擴(kuò)大、完善國(guó)內(nèi)經(jīng)營(yíng)外幣業(yè)務(wù)的國(guó)際業(yè)務(wù)部。通過(guò)商業(yè)銀行的國(guó)際化為資本的引進(jìn)和流入提供配套服務(wù)、提高資金的流動(dòng)性,從而促進(jìn)證券市場(chǎng)國(guó)際化的發(fā)展。
4、建立防止資本外逃的早期預(yù)警系統(tǒng)。總結(jié)90年代以來(lái)大量國(guó)際資本擁入發(fā)展中國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn),可以看出那些在很大程度上避免了資本外流的國(guó)家都有一些共同的特征:穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟(jì)政策;避免實(shí)際匯率長(zhǎng)期升值;高的國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄率;經(jīng)常項(xiàng)目逆差較小;較少依賴于短期資本流入;大量投資于外貿(mào)部門(mén),出口增長(zhǎng)迅速。因此,為避免資本外流沖擊,可以考慮從以上幾個(gè)方面設(shè)計(jì)一套綜合指標(biāo)衡量我國(guó)金融狀況,并通過(guò)關(guān)注以上預(yù)警信息,發(fā)現(xiàn)危機(jī)潛伏點(diǎn),早日梳理,從而防患于未然。
5、加強(qiáng)對(duì)資產(chǎn)評(píng)估和證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的組織管理,要求資產(chǎn)評(píng)估和證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)真正成為自主經(jīng)營(yíng)的企業(yè)法人,脫離主管單位,以保證評(píng)估評(píng)級(jí)的公正性和客觀性。建議引進(jìn)境外資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)和證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),或組建中外合資評(píng)估機(jī)構(gòu),提高評(píng)級(jí)的專業(yè)水平,避免國(guó)外投資者產(chǎn)生不必要的顧慮。
參考文獻(xiàn):
1、龔光和:《國(guó)際證券融資》,中國(guó)金融出版社
2、霍文文:《證券市場(chǎng)的規(guī)范與發(fā)展》,上海證券期貨學(xué)院出版社
3、陳彪如:《國(guó)際金融概論》,華東師范大學(xué)出版社
關(guān)鍵詞：證券投資；收益；特點(diǎn)；風(fēng)險(xiǎn)
證券是一種可以獲得短期與長(zhǎng)期收益的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品。越來(lái)越多的單位與個(gè)人都選擇了證券投資作為財(cái)務(wù)收益手段，而對(duì)其經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)和有效的投資策略卻了解甚少。想要在證券投資中獲得收益、找到有效投資策略就必須對(duì)其投資現(xiàn)狀與問(wèn)題以及經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)由較為熟悉的掌握。
一、證券投資的經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)分析
證券投資是一種間接投資活動(dòng)，是由法人或者自然人發(fā)起的，即單位或者個(gè)人都可以實(shí)行的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)[1]。我們常見(jiàn)的證券投資產(chǎn)品有股票和基金、債券等等[2]。經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)決定投資策略。我們要對(duì)證券投資的經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)有所掌握，才能夠較為全面的得到其高效、合理的投資策略。我國(guó)證券投資的主要特點(diǎn)如下：（1）市場(chǎng)力是證券投資的最大經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)。經(jīng)濟(jì)發(fā)展的浪潮已經(jīng)翻滾在世界各地，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)每天時(shí)刻都在變化，證券市場(chǎng)成為大量股民、經(jīng)濟(jì)投資者時(shí)時(shí)關(guān)注的經(jīng)濟(jì)熱點(diǎn)。高度的“市場(chǎng)力”是證券投資的首要經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)，在經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)中由于其可以獲得利潤(rùn)就刺激著大量投資者躍躍欲試，非常吸引投資者的眼球。而在眾多投資單位與個(gè)人中間又存在著強(qiáng)烈的競(jìng)爭(zhēng)，競(jìng)爭(zhēng)力推動(dòng)者證券投資不斷發(fā)展。（2）投資伴有風(fēng)險(xiǎn)是證券投資的必備經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)。證券投資的收益回報(bào)雖然誘人，但在投資過(guò)程中還伴隨著各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)因素，例如政治形勢(shì)的變化、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的衰退等都有可能造成目前證券經(jīng)濟(jì)的滑坡。而在投資前證券投資也是要由投資者自己去對(duì)經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)進(jìn)行分析與判斷。對(duì)于投資金額、投資期限與投資的產(chǎn)品種類(lèi)都是自己決定的，沒(méi)有一定的準(zhǔn)確變化規(guī)律可循，也就是說(shuō)，投資隨時(shí)可能遭到風(fēng)險(xiǎn)攻擊。如果經(jīng)濟(jì)走勢(shì)良好，期限收益就會(huì)樂(lè)觀，如果經(jīng)濟(jì)走勢(shì)出現(xiàn)滑坡，很可能收益甚微甚至虧本。（3）投機(jī)與投資共同存在是證券投資活動(dòng)的基本特點(diǎn)。投資是證券交易中將資金進(jìn)行預(yù)期投入，而投機(jī)即尋找恰當(dāng)機(jī)遇再進(jìn)行投資，這兩種行為都是合理存在于證券交易當(dāng)中的。投資一般風(fēng)險(xiǎn)較小，而投機(jī)是伴隨偶然幾率較大，需要運(yùn)氣與機(jī)會(huì)才能成功，因此，投機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)是較大的[3]。但投資與投機(jī)在證券投資過(guò)程中都是相互聯(lián)系，共同存在的。除了一線發(fā)達(dá)城市的證券市場(chǎng)，在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)展緩慢的中小城市證券市場(chǎng)中，一些投資活動(dòng)不會(huì)帶來(lái)資本總額的立刻顯著增長(zhǎng)，那些資本始終會(huì)在資本的所有人群之間來(lái)動(dòng)。
二、當(dāng)代證券投資現(xiàn)狀與存在問(wèn)題
（1）證券投資現(xiàn)狀。我國(guó)最初的證券市場(chǎng)形成在上世紀(jì)90年代。經(jīng)過(guò)十幾年的不斷發(fā)展，已經(jīng)初具規(guī)模，特別是在深圳、北京、上海等發(fā)達(dá)地區(qū)，證券投資機(jī)構(gòu)與個(gè)人數(shù)量急劇增長(zhǎng)。首先，無(wú)論是一線證券市場(chǎng)還是二線證券市場(chǎng)基本都能夠?qū)崿F(xiàn)貨幣交易的證券市場(chǎng)的對(duì)外開(kāi)放，也逐漸看到了合資管理運(yùn)作的暫露頭腳。其次，證券投資的知識(shí)理論與意識(shí)理念以及積極向上的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境已經(jīng)發(fā)展成熟。例如，我國(guó)的商業(yè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行和建設(shè)銀行都在積極努力的推行一系列的證券投資產(chǎn)品，促進(jìn)證券投資市場(chǎng)良性競(jìng)爭(zhēng)的形成。在投資理念上也逐漸由盲目投資轉(zhuǎn)變?yōu)闀?huì)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)判斷與預(yù)防、要進(jìn)行優(yōu)化組合投資的嶄新理念。這些都促進(jìn)了證券投資市場(chǎng)的穩(wěn)定和可持續(xù)發(fā)展。（2）證券投資問(wèn)題。證券投資市場(chǎng)規(guī)模的壯大也會(huì)帶來(lái)產(chǎn)品種類(lèi)的紛繁復(fù)雜，當(dāng)然也會(huì)加重證券管理的責(zé)任；主要存在的問(wèn)題有：一是缺少流動(dòng)性，資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)不平衡。資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)分配中有半數(shù)以上的證券機(jī)構(gòu)存在著不合理現(xiàn)象。較為突出的是高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)相比占有的比重過(guò)高[4]。二是盈利的模式還比較單一。除了像銀河證券等這樣大規(guī)模的證券公司外，大多數(shù)中小證券商的業(yè)務(wù)范圍與業(yè)務(wù)拓展面還比較窄，只是采取傳統(tǒng)的經(jīng)營(yíng)模式，并沒(méi)有與現(xiàn)代信息技術(shù)、網(wǎng)絡(luò)銷(xiāo)售等緊密結(jié)合起來(lái)。一些小的證券商幾乎沒(méi)有盈利，在牛市中不斷暴露出風(fēng)險(xiǎn)。再有，我國(guó)證券商發(fā)展的證券產(chǎn)品較國(guó)外的證券商還是略顯單一，這也阻礙了證券業(yè)的快速發(fā)展。我國(guó)證券的發(fā)展的較大支持力還是依靠國(guó)家與政府的政策扶持，商家自身的特色與風(fēng)格還沒(méi)有樹(shù)立起來(lái)，這就很難跟國(guó)際證券市場(chǎng)接軌，難于在世界證券經(jīng)紀(jì)中站穩(wěn)腳跟。
三、保障我國(guó)當(dāng)代證券投資的有效策略
（1）證券商要改善資本與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，實(shí)施動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置策略。證券商要根據(jù)自身發(fā)展?fàn)顩r與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)及時(shí)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，要以能夠?qū)L(fēng)險(xiǎn)指數(shù)降低到最低為宜，將資本結(jié)構(gòu)中風(fēng)險(xiǎn)比重進(jìn)行調(diào)整。要爭(zhēng)取建立起恰當(dāng)合理的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管體系，并且以盡量以凈資本為核心。證券公司要努力調(diào)整資本結(jié)構(gòu)中風(fēng)險(xiǎn)較大的資本比例，改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、增加產(chǎn)品種類(lèi)，實(shí)行動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置策略，讓資本結(jié)構(gòu)盡量得到平衡。例如，發(fā)展較好的渤海證券以及中信、廣發(fā)、宏源等證券公司，都會(huì)定期的對(duì)自身發(fā)展行情做出認(rèn)真分析，及時(shí)調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。（2）投資者要選擇恰當(dāng)時(shí)機(jī)，實(shí)行多策略進(jìn)行投資。作為投資者在證券投資面前也不要盲目將大量資金進(jìn)行證券投入，在準(zhǔn)備實(shí)施投資活動(dòng)前一定要盡可能多的掌握證券投資的理論與基本常識(shí)。平時(shí)要多關(guān)注國(guó)家熱點(diǎn)新聞與世界時(shí)事，關(guān)注可能影響經(jīng)濟(jì)發(fā)展的各個(gè)環(huán)節(jié)與因素，這樣才能夠做到盡量準(zhǔn)確的投資，盡量將風(fēng)險(xiǎn)降到最低。同時(shí)，也有利于選擇恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)做出投資選擇。證券市場(chǎng)發(fā)展態(tài)勢(shì)良好時(shí)候，要把握時(shí)機(jī)，可以采取“短線投資”方式進(jìn)行投資，以取得快速收益；在證券市場(chǎng)不夠景氣時(shí)，要會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)做出判斷，也要擺脫追漲不追跌的傳統(tǒng)投資手段，慎重選擇投資。適當(dāng)運(yùn)用一些高低組合、混合投資、分散投資以及委托理財(cái)?shù)炔呗赃M(jìn)行按需投資，這樣能最大程度的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，獲得最大收益[5]。
四、結(jié)語(yǔ)
在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)千變?nèi)f化的今天，我們一定要掌握證券投資的經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)，找到發(fā)展中存在的問(wèn)題，更好的實(shí)施有效的投資策略。
參考文獻(xiàn)：
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金融危機(jī)后，世界投資銀行的獨(dú)立投行模式終結(jié)，美國(guó)投資銀行向綜合性投資銀行轉(zhuǎn)變，歐洲投資銀行模式被證明更有競(jìng)爭(zhēng)力和生命力。因此，金融機(jī)構(gòu)利用財(cái)務(wù)工程技術(shù)，創(chuàng)造有特定風(fēng)險(xiǎn)與收益形態(tài)的金融商品為客戶量身訂作商品，或是促成完全市場(chǎng)，以提高資源分配效率。金融創(chuàng)新的應(yīng)用和推廣使得投資銀行的金融產(chǎn)品更具多元化，但投資人的行為欠缺理性，可能會(huì)挑選不在投資組合前緣的金融商品，偏離傳統(tǒng)投資組合理論所預(yù)期。金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)造具價(jià)格復(fù)雜性的商品，目的在于混淆投資人，令其難以判斷商品內(nèi)容，以此獲取超額利潤(rùn)。
根據(jù)實(shí)際情況來(lái)看，完全開(kāi)發(fā)對(duì)商業(yè)銀行和投資銀行業(yè)務(wù)的限制目前并不現(xiàn)實(shí)，但隨著金融業(yè)的不斷發(fā)展，混業(yè)發(fā)展是大勢(shì)所趨。過(guò)去的法律對(duì)投資銀行和商業(yè)銀行在市場(chǎng)上并沒(méi)有作出限制，不管是商業(yè)銀行還是投資銀行都找到了進(jìn)入對(duì)方傳統(tǒng)領(lǐng)域的方法，加之國(guó)際業(yè)務(wù)的拓展，投資銀行業(yè)務(wù)已慢慢成為重要的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。資源投入少、資本消耗低、經(jīng)營(yíng)效益高的顯著特點(diǎn)使發(fā)展投資銀行業(yè)務(wù)成為當(dāng)代商業(yè)銀行拓展更廣闊的資本市場(chǎng)以提高銀行中間業(yè)務(wù)收入、開(kāi)展綜合化經(jīng)營(yíng)、提高其核心競(jìng)爭(zhēng)力的新選擇。
1我國(guó)商業(yè)銀行混業(yè)經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)狀
現(xiàn)階段，我國(guó)一些商業(yè)銀行設(shè)立了投資銀行業(yè)務(wù)部門(mén)或?qū)I(yè)投行機(jī)構(gòu)，大型商業(yè)銀行更是利用規(guī)模優(yōu)勢(shì)在投資銀行業(yè)務(wù)探索上先試先行并取得顯著進(jìn)展，股份制大中型商業(yè)銀行也緊隨其后大力拓展投行業(yè)務(wù)，工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、建設(shè)銀行分別牽頭成立了華夏證券、南方證券、國(guó)泰證券。1995年，中國(guó)國(guó)際金融有限公司的組建標(biāo)志著我國(guó)有了按國(guó)際慣例和規(guī)范組建的投資銀行，不少中小證券機(jī)構(gòu)在激烈競(jìng)爭(zhēng)下紛紛增資擴(kuò)股。
以中國(guó)銀行為例。中國(guó)銀行通過(guò)中銀國(guó)際控股集團(tuán)（以下簡(jiǎn)稱“中銀國(guó)際”）經(jīng)營(yíng)投資銀行業(yè)務(wù)，通過(guò)其在中國(guó)內(nèi)地、香港、美國(guó)、英國(guó)及新加坡設(shè)立的分支機(jī)構(gòu)為國(guó)內(nèi)外客戶提供包括上市融資、收購(gòu)兼并、財(cái)務(wù)顧問(wèn)、證券銷(xiāo)售、投資研究、定息收益、衍生產(chǎn)品、結(jié)構(gòu)產(chǎn)品、資產(chǎn)管理、直接投資、杠桿及結(jié)構(gòu)融資、私人財(cái)富管理等廣泛的投資銀行產(chǎn)品和服務(wù)。按照承銷(xiāo)額計(jì)算，中銀國(guó)際在香港2007年新股承銷(xiāo)榜上蟬聯(lián)第三名。中銀國(guó)際于2007年在香港組建了私人財(cái)富管理部，向擁有高資產(chǎn)凈值的合資格個(gè)人客戶提供全面投資咨詢、證券買(mǎi)賣(mài)、資產(chǎn)組合咨詢以及一系列量身定制的產(chǎn)品和服務(wù)。中銀國(guó)際通過(guò)中銀國(guó)際證券經(jīng)營(yíng)內(nèi)地業(yè)務(wù)。中銀國(guó)際證券主要經(jīng)營(yíng)證券發(fā)行、上市保薦與承銷(xiāo)業(yè)務(wù)，證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，債券自營(yíng)業(yè)務(wù)，證券資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，證券投資咨詢（包括財(cái)務(wù)顧問(wèn)）業(yè)務(wù)等，在中國(guó)內(nèi)地17個(gè)主要城市設(shè)有20家營(yíng)業(yè)部。中國(guó)銀行的客戶基礎(chǔ)與業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)為中銀國(guó)際進(jìn)一步擴(kuò)展中國(guó)內(nèi)地業(yè)務(wù)提供了廣闊的平臺(tái)。2007年，中銀國(guó)際證券成功擔(dān)任了中國(guó)部分大型企業(yè)首次公開(kāi)發(fā)售項(xiàng)目的主承銷(xiāo)商，在承銷(xiāo)業(yè)務(wù)等方面取得了長(zhǎng)足進(jìn)步。
2目前我國(guó)商業(yè)銀行混業(yè)經(jīng)營(yíng)存在的問(wèn)題
雖然我國(guó)投資銀行業(yè)正在不斷發(fā)展，但現(xiàn)階段我國(guó)的投資銀行業(yè)還處于一個(gè)萌芽式的發(fā)展階段,這個(gè)階段投資銀行業(yè)發(fā)展還不完善，不可避免地存在著許多缺陷和問(wèn)題：
2.1市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不完善，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)不夠成熟
基于我國(guó)現(xiàn)在處于社會(huì)主義初級(jí)階段的基本國(guó)情，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展尚不夠完善，一定程度上限制了我國(guó)處于萌芽期投資銀行業(yè)的發(fā)展。
2.2業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一
目前國(guó)內(nèi)從事投資銀行業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)過(guò)度依賴傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，缺少創(chuàng)新意識(shí)，致使主體業(yè)務(wù)仍停留在證券發(fā)行與承銷(xiāo)、證券交易經(jīng)紀(jì)、證券私募發(fā)行這三項(xiàng)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)上。
2.3政策法規(guī)的限制
現(xiàn)行的政策法規(guī)阻礙了銀行業(yè)向混業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展，從而限制了商業(yè)銀行的某些投資銀行業(yè)務(wù)的運(yùn)作。
2.4客戶對(duì)業(yè)務(wù)的認(rèn)知不足
由于我國(guó)廣大民眾財(cái)經(jīng)知識(shí)的局限，很多客戶對(duì)于投資銀行業(yè)務(wù)并不了解，其對(duì)商業(yè)銀行的認(rèn)識(shí)大多停留在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的辦理。
2.5專業(yè)人才的缺乏
金融創(chuàng)新是投資銀行業(yè)務(wù)發(fā)展的工具，而金融創(chuàng)新要求經(jīng)驗(yàn)豐富的高質(zhì)量專業(yè)人才，由于我國(guó)投資銀行業(yè)發(fā)展較晚，無(wú)法提供更多的實(shí)際操作機(jī)會(huì)，導(dǎo)致員工的實(shí)際操作能力不強(qiáng)。
3我國(guó)商業(yè)銀行混業(yè)經(jīng)營(yíng)的發(fā)展對(duì)策
混業(yè)經(jīng)營(yíng)是全球金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展方向，如何促進(jìn)我國(guó)商業(yè)銀行混業(yè)經(jīng)營(yíng)的順利發(fā)展，筆者認(rèn)為：
3.1完善市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，加大金融監(jiān)管
穩(wěn)妥地處理好監(jiān)管與創(chuàng)新的關(guān)系，積極引導(dǎo)和扎實(shí)推進(jìn)銀行業(yè)金融創(chuàng)新，同時(shí)注重防范創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)，堅(jiān)持風(fēng)險(xiǎn)可控、成本可算、信息充分披露的監(jiān)管理念，充分把握好金融創(chuàng)新與風(fēng)險(xiǎn)控制的平衡關(guān)系。
3.2完善業(yè)務(wù)定位
混業(yè)經(jīng)營(yíng)是大勢(shì)所趨，力求發(fā)展多元化業(yè)務(wù)，拓展更廣闊的資本市場(chǎng)，使投資銀行業(yè)務(wù)成為重要的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。
3.3制定更加有利于金融業(yè)發(fā)展的政策
重新審視金融行業(yè)的相關(guān)法規(guī)，減少現(xiàn)行政策法規(guī)中不必要的限制，為我國(guó)金融業(yè)的健康發(fā)展保駕護(hù)航。
3.4大力宣傳，尋找最優(yōu)客戶
重視業(yè)務(wù)普及工作，加大宣傳力度。對(duì)已有傳統(tǒng)業(yè)務(wù)客戶宣傳投資銀行業(yè)務(wù)，從中挑選優(yōu)質(zhì)客戶，從而提升投資銀行業(yè)務(wù)的認(rèn)識(shí)度。
12月14日，國(guó)務(wù)院《關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問(wèn)題的決定》（下稱“《決定》”），新三板擴(kuò)容至全國(guó)。消息一經(jīng)傳出，上證指數(shù)從12月16日（周一）開(kāi)始出現(xiàn)五連陰走勢(shì)。
不過(guò)，近日證監(jiān)會(huì)在答記者問(wèn)時(shí)表示，新三板試點(diǎn)范圍擴(kuò)大至全國(guó)后，不會(huì)對(duì)A股市場(chǎng)產(chǎn)生資金分流效應(yīng)。
雖然12月20日上證綜指收于2084.79點(diǎn)，再一次在收在“鉆石底”（2132點(diǎn)）以下。但是提出“鉆石底”的英大證券研究所所長(zhǎng)李大霄也向《投資者報(bào)》記者表示，“新三板擴(kuò)容對(duì)主板市場(chǎng)影響不大，近日的下跌，更多的還是在于年底到來(lái)時(shí)的資金面稍微緊張所造成的。”
多位市場(chǎng)人士認(rèn)為，新三板由于規(guī)模、發(fā)展情況以及投資人都與主板市場(chǎng)不同，因此，在短期內(nèi)對(duì)主板市場(chǎng)的影響有限。而從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，新三板為資本市場(chǎng)增加了新的渠道，有利于券商等機(jī)構(gòu)的發(fā)展。未來(lái)是否會(huì)對(duì)主板市場(chǎng)的資金產(chǎn)生分流，則要看與主板市場(chǎng)相比，那個(gè)市場(chǎng)的吸引程度更高。
短期分流部分資金
《決定》明確了新三板的性質(zhì)、功能和定位，即以機(jī)構(gòu)投資者為主體，服務(wù)于創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型和成長(zhǎng)型的中小微企業(yè)發(fā)展的全國(guó)性證券交易場(chǎng)所。在新三板轉(zhuǎn)板安排上，符合上市條件的掛牌企業(yè)可以直接申請(qǐng)上市等。
證監(jiān)會(huì)在答記者問(wèn)時(shí)表示，新三板在職能分工和服務(wù)定位上與現(xiàn)有的主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)存在較大差異，是一種功能互補(bǔ)、相互促進(jìn)的關(guān)系。
證監(jiān)會(huì)認(rèn)為，首先，新三板主要為創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長(zhǎng)型中小微企業(yè)服務(wù)，這類(lèi)企業(yè)普遍規(guī)模較小，融資金額少。第二，新三板投資者主要集中于產(chǎn)業(yè)資本和股權(quán)投資基金，這與A股市場(chǎng)的投資者定位存在很大區(qū)別，不會(huì)形成同一投資群體在市場(chǎng)選擇上的此消彼長(zhǎng)關(guān)。第三，新三板試點(diǎn)范圍擴(kuò)大至全國(guó)，拓寬了資本市場(chǎng)的服務(wù)覆蓋面和渠道，企業(yè)可以根據(jù)自身的實(shí)際需求，自由選擇在證券交易所上市或在新三板掛牌，這將有利于減輕A股市場(chǎng)的發(fā)行上市壓力。
日前舉行的“第三屆中國(guó)稅務(wù)總監(jiān)高峰論壇”中，上海聯(lián)和投資有限公司投融資部人士也向《投資者報(bào)》記者表示，“盡管新三板擴(kuò)容會(huì)分流部分資金，但目前看來(lái)單家新三板公司融資規(guī)模很小，擴(kuò)容帶給主板市場(chǎng)的沖擊有限。”
從前期新三板試點(diǎn)情況來(lái)看，14個(gè)月內(nèi)共定向發(fā)行56次，融資總額為10.96億元，公司單次融資金額平均不足2000萬(wàn)元。相比于滬深兩市的成交規(guī)模，新三板涉及的資金量確實(shí)較為有限。
12月17日，在上海財(cái)經(jīng)大學(xué)舉辦的“上市公司視角下的城市排名”會(huì)上，東海投資公司副總經(jīng)理鮑慶就新三板對(duì)市場(chǎng)影響為《投資者報(bào)》記者做了一番分析，鮑慶的觀點(diǎn)與證監(jiān)會(huì)答記者問(wèn)的觀點(diǎn)基本一致。
他認(rèn)為，“首先，由于投資對(duì)象與A股市場(chǎng)不一樣， 從理論上說(shuō)，有資金面的影響，但是不會(huì)對(duì)市場(chǎng)資金有明顯的影響。另外一個(gè)意義上，有些公司走新三板市場(chǎng)，而不是一定要上創(chuàng)業(yè)板或中小板，反而減少了待發(fā)行公司的壓力。”
英大證券研究所所長(zhǎng)李大霄則把新三板與主板市場(chǎng)比喻成小學(xué)與大學(xué)的關(guān)系。李大霄認(rèn)為，新三板同樣是資本市場(chǎng)重要的組成部分，但是，其規(guī)模和發(fā)展的情況顯然還達(dá)不到主板市場(chǎng)的程度。況且，投資人也不一樣，因此，新三板并不會(huì)直接影響主板市場(chǎng)。雖然說(shuō)成熟的企業(yè)可以轉(zhuǎn)板，這就像小學(xué)讀好了，可以逐漸過(guò)渡到讀大學(xué)，但是這與新股上市一樣，因此，對(duì)主板市場(chǎng)的影響不大。
長(zhǎng)期影響高估值板塊
雖然對(duì)主板市場(chǎng)的短期影響有限，但是長(zhǎng)期來(lái)看，新三板擴(kuò)容將促進(jìn)整個(gè)資本市場(chǎng)的發(fā)展。
上海聯(lián)和投資有限公司投融資部人士認(rèn)為，“隨著新三板交易制度逐漸成熟，券商與創(chuàng)司參與度逐步提高，長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)說(shuō)，新三板還是很有看點(diǎn)的。”
中航證券分析師曹宇向《投資者報(bào)》記者表示，“A股市場(chǎng)上很多是短線資金，但是，新三板上一般都是長(zhǎng)期資金。短時(shí)間內(nèi)雖然新三板公司數(shù)量還很少，隨著轉(zhuǎn)板制度的明確等，數(shù)量將會(huì)大幅度增加。”
按照中銀國(guó)際證券的測(cè)算，新三板掛牌公司數(shù)量將迅速擴(kuò)張。中銀國(guó)際證券表示，目前，共有351 家公司在新三板掛牌交易，比去年底增加75%，年底之前會(huì)迎來(lái)一波新三板企業(yè)的集中掛牌潮，預(yù)計(jì)2014 年新掛牌公司數(shù)量將達(dá)2000 家左右。
而隨著市場(chǎng)的不斷擴(kuò)大，證券公司、保險(xiǎn)公司、證券投資基金、合格境外機(jī)構(gòu)投資者、企業(yè)年金等機(jī)構(gòu)投資者有望參與市場(chǎng)交易，為新三板提供資金面上的支持。
【關(guān)鍵詞】國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)實(shí)踐教學(xué)網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)實(shí)驗(yàn)教學(xué)學(xué)科競(jìng)賽
一、文獻(xiàn)綜述
目前關(guān)于高校經(jīng)濟(jì)管理學(xué)科實(shí)驗(yàn)教學(xué)模式的探討較多，如衛(wèi)慧平（2010）認(rèn)為高校經(jīng)濟(jì)管理學(xué)科實(shí)驗(yàn)教學(xué)模式按實(shí)驗(yàn)內(nèi)容劃分，可分為自主型、合作和研討型實(shí)驗(yàn)教學(xué)模式三類(lèi)別，按實(shí)驗(yàn)技術(shù)層次劃分，可分為傳統(tǒng)的實(shí)驗(yàn)室教學(xué)模式，網(wǎng)絡(luò)實(shí)驗(yàn)教學(xué)模式，社會(huì)實(shí)踐教學(xué)模式[1]。吳凡和潘峰（2012）提出了國(guó)際商務(wù)實(shí)務(wù)模擬課程的4Cs教學(xué)模式，即Casestudy案例教學(xué)法，Computersupport電腦輔助教學(xué)，Counselinginstructing校外實(shí)務(wù)導(dǎo)師咨詢性指導(dǎo)，Cooperation&Competition合作與競(jìng)爭(zhēng)互動(dòng)[2]。NSCardell，RBartlett（1996）探討了大學(xué)本科經(jīng)濟(jì)學(xué)的實(shí)驗(yàn)教學(xué)模式[3]，Gyorgy，K.研究了企業(yè)金融課的實(shí)驗(yàn)教學(xué)方法[4]。國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)或?qū)嵺`教學(xué)模式的相關(guān)研究仍然較少，南雪峰（2013）提出除了傳統(tǒng)的教學(xué)模式，也可以嘗試讓學(xué)生投入最低限度的實(shí)際資金進(jìn)行階段性國(guó)際投資實(shí)戰(zhàn)，或組織專題講座（由跨國(guó)公司、金融機(jī)構(gòu)的專職人員講解現(xiàn)實(shí)中國(guó)際的流程和注意事項(xiàng)），或進(jìn)行分組小論文寫(xiě)作等形式的實(shí)驗(yàn)教學(xué)模式的創(chuàng)新[5]。李輝，侯志銘，高嘉琳（2014）等提出了利用最新國(guó)際投資案例設(shè)計(jì)問(wèn)題引導(dǎo)學(xué)生進(jìn)行討論或由學(xué)生分組自選跨國(guó)公司對(duì)外投資的案例制作PPT進(jìn)行課堂演示和講解等方法[6]。程金亮（2014）提出國(guó)際直接投資部分的實(shí)驗(yàn)教學(xué)可以嘗試體驗(yàn)式教學(xué)，讓學(xué)生通過(guò)角色體驗(yàn)來(lái)了解國(guó)際投資的真實(shí)過(guò)程，打破傳統(tǒng)的以老師和黑板為主體的教學(xué)模式，探索師生互為主體的新型模式，尊重學(xué)生的主體學(xué)習(xí)地位[7]。ChenXiaoying，Yur-AustinJasmine(2013)探討了國(guó)際投資學(xué)課程中模擬投資組合項(xiàng)目的教學(xué)意義[8]。總之，國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)和實(shí)踐教學(xué)模式的探討還不夠深入和全面，也沒(méi)有形成成熟的體系，因此需要結(jié)合國(guó)際投資在世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的地位上升和投資形式不斷創(chuàng)新的背景，積極創(chuàng)新相關(guān)實(shí)驗(yàn)實(shí)踐教學(xué)模式。
二、傳統(tǒng)的國(guó)際投資課程實(shí)驗(yàn)實(shí)踐教學(xué)模式存在的問(wèn)題
（一）國(guó)際投資學(xué)課程地位低導(dǎo)致國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)實(shí)踐教學(xué)不受重視
國(guó)際投資學(xué)作為證券投資學(xué)、國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)、國(guó)際金融學(xué)和國(guó)際貿(mào)易學(xué)等多學(xué)科相關(guān)的交叉學(xué)科，是國(guó)際經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易專業(yè)和國(guó)際金融專業(yè)的一門(mén)重要選修課。但根據(jù)筆者抽樣調(diào)查，發(fā)現(xiàn)一些高校的國(guó)際經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易專業(yè)和國(guó)際金融專業(yè)人才培養(yǎng)方案中，30%的方案并沒(méi)有把國(guó)際投資學(xué)課程納入教學(xué)計(jì)劃，常用投資學(xué)、證券投資學(xué)、跨國(guó)公司經(jīng)營(yíng)與管理等課程代替。即使是在納入教學(xué)計(jì)劃的方案中，只有40%左右的高校單獨(dú)開(kāi)始國(guó)際投資實(shí)踐課或?qū)嶒?yàn)課，且國(guó)內(nèi)現(xiàn)有經(jīng)典的《國(guó)際投資學(xué)》教材體系偏重理論性和學(xué)術(shù)性，體現(xiàn)了國(guó)際投資學(xué)教學(xué)重理論輕實(shí)踐的特征。
（二）教學(xué)項(xiàng)目定位不明或內(nèi)容不全面
其一，根據(jù)對(duì)相關(guān)教學(xué)大綱的抽樣調(diào)查，已經(jīng)開(kāi)設(shè)的國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)或?qū)嵺`教學(xué)課程中，大部分仍然存在教學(xué)項(xiàng)目定位不明確或內(nèi)容不全面的問(wèn)題，如有的教學(xué)大綱強(qiáng)調(diào)一般性的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)證券投資和金融投資項(xiàng)目，沒(méi)有國(guó)際證券市場(chǎng)或國(guó)際投資的內(nèi)容，國(guó)際化環(huán)境模擬的特色沒(méi)有體現(xiàn)出來(lái)；而有的教學(xué)大綱的實(shí)驗(yàn)實(shí)踐項(xiàng)目和內(nèi)容雖然體現(xiàn)了國(guó)際性特色，卻片面的退化為外匯投資實(shí)驗(yàn)課程、國(guó)際金融與外匯投資實(shí)驗(yàn)課、跨國(guó)公司經(jīng)營(yíng)與管理實(shí)驗(yàn)（跨國(guó)公司實(shí)物資產(chǎn)的取得方式-跨國(guó)并購(gòu)、國(guó)際投資環(huán)境評(píng)價(jià)和中國(guó)企業(yè)海外上市等）或國(guó)際直接投資案例教學(xué)課（招商引資策劃方案和投資環(huán)境分析）等項(xiàng)目，忽視了如美股投資，國(guó)際指數(shù)期貨，黃金交易等國(guó)際間接投資項(xiàng)目和內(nèi)容。其二，根據(jù)對(duì)國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)實(shí)踐教學(xué)軟件或教學(xué)系統(tǒng)的抽樣調(diào)查，筆者發(fā)現(xiàn)有的國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)實(shí)踐課程使用網(wǎng)絡(luò)版金融實(shí)驗(yàn)室，提供的實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目只有跨國(guó)公司經(jīng)營(yíng)與管理、投融資等相關(guān)內(nèi)容，實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目只有公司風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)管理，公司治理，公司融資及財(cái)務(wù)管理，金融投資行業(yè)專業(yè)課程等。某國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)實(shí)踐教學(xué)課程只使用一套外匯交易模擬系統(tǒng)從事國(guó)際金融外匯模擬實(shí)驗(yàn)，或利用某金融軟件高校金融實(shí)驗(yàn)室進(jìn)行國(guó)際金融與投資模擬實(shí)驗(yàn)，實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目只有股票、商品期貨、外匯模擬交易、黃金等間接投資內(nèi)容，而且股票和商品期貨產(chǎn)品類(lèi)別只限于國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)等產(chǎn)品，沒(méi)有國(guó)際化特色。其三，根據(jù)實(shí)驗(yàn)內(nèi)容的語(yǔ)言環(huán)境而言，多為中文，缺乏雙語(yǔ)甚至全英文的實(shí)驗(yàn)環(huán)境。因此，現(xiàn)有國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)實(shí)踐教學(xué)課程存在國(guó)際化特色不明確和內(nèi)容不全面的問(wèn)題，且缺乏教學(xué)內(nèi)容全面的國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)教學(xué)軟件。
（三）實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目創(chuàng)新性不足
一方面，從實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目的特征來(lái)看，現(xiàn)有國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)實(shí)踐項(xiàng)目中多為驗(yàn)證性和設(shè)計(jì)性項(xiàng)目，如證券，外匯等間接投資和跨國(guó)公司經(jīng)營(yíng)與管理等直接投資等，實(shí)驗(yàn)指導(dǎo)書(shū)和實(shí)驗(yàn)報(bào)告格式較固定，而探究性項(xiàng)目和創(chuàng)新性項(xiàng)目較少。另一方面，從實(shí)驗(yàn)中學(xué)生是否合作的角度來(lái)看，自主型實(shí)驗(yàn)較多，合作型和研究型實(shí)驗(yàn)較少。如證券投資主要是使學(xué)生了解注冊(cè)開(kāi)戶、證券發(fā)行、證券交易委托方式、證券投資基本面分析、證券投資技術(shù)分析、模擬交易、證券分析軟件系統(tǒng)的使用等方面的基本操作技能，跨國(guó)公司海外并購(gòu)或海外上市主要學(xué)習(xí)國(guó)外投資環(huán)境和政策、海外并購(gòu)或海外上市的政策和流程、投資風(fēng)險(xiǎn)分析等內(nèi)容。而如國(guó)際商務(wù)談判這類(lèi)多角色合作或競(jìng)爭(zhēng)實(shí)驗(yàn)的項(xiàng)目較少，跨國(guó)公司經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略或投資風(fēng)險(xiǎn)分析等研討性項(xiàng)目較少。
（四）實(shí)驗(yàn)實(shí)踐教學(xué)條件有限
目前多數(shù)的國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)實(shí)踐教學(xué)仍然停留在傳統(tǒng)的學(xué)校實(shí)驗(yàn)室集中教學(xué)模式。但是由于高校擴(kuò)招后招生規(guī)模不斷擴(kuò)大或多校區(qū)并行教學(xué)等原因，常產(chǎn)生實(shí)驗(yàn)教學(xué)資源緊張等問(wèn)題。而由于部分高校互聯(lián)網(wǎng)和無(wú)線網(wǎng)絡(luò)建設(shè)落后等問(wèn)題，一時(shí)也很難突破時(shí)間和空間的限制，難以讓學(xué)生利用互聯(lián)網(wǎng)參加遠(yuǎn)程實(shí)驗(yàn)教學(xué)，也難利用互聯(lián)網(wǎng)上外匯模擬交易平臺(tái)或證券模擬交易平臺(tái)等企業(yè)型實(shí)時(shí)模擬國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)，降低了實(shí)驗(yàn)的真實(shí)性和時(shí)效性。另外由于還缺乏完善的企業(yè)接受實(shí)習(xí)生的政策機(jī)制和社會(huì)環(huán)境，大學(xué)生社會(huì)實(shí)踐教學(xué)基地有限，所以也很難組織大規(guī)模學(xué)生到企業(yè)或銀行金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)實(shí)踐教學(xué)，這也影響了社會(huì)實(shí)踐教學(xué)的開(kāi)展。
（五）實(shí)驗(yàn)教學(xué)管理方式的局限性
由于學(xué)生管理工作條例的限制性和大學(xué)學(xué)制和學(xué)時(shí)安排的計(jì)劃性，目前大多國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目都是由教師指導(dǎo)學(xué)生在規(guī)定教學(xué)時(shí)間和實(shí)驗(yàn)地點(diǎn)進(jìn)行指定項(xiàng)目的基本業(yè)務(wù)技能的操作，導(dǎo)致學(xué)生只能集中在實(shí)驗(yàn)室以班級(jí)為單位按規(guī)定時(shí)間段學(xué)習(xí)，難免出現(xiàn)實(shí)驗(yàn)時(shí)間不足或不連續(xù)，實(shí)驗(yàn)設(shè)備不足，不能利用課后時(shí)間繼續(xù)實(shí)驗(yàn)或不能在實(shí)驗(yàn)室以外地點(diǎn)遠(yuǎn)程參與實(shí)驗(yàn)等問(wèn)題，實(shí)驗(yàn)效果就會(huì)受到影響。如網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)版的外匯模擬或國(guó)際股指期貨的交易需要按照美國(guó)等多國(guó)交易時(shí)間看盤(pán)，就很難按照中國(guó)的上課時(shí)間完成實(shí)驗(yàn)。另外由于學(xué)分管理制度的限制，目前還少有能用參加學(xué)科競(jìng)賽來(lái)替代的國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)課程學(xué)分的制度安排，所以實(shí)驗(yàn)實(shí)踐教學(xué)還不能很好的與國(guó)際投資相關(guān)的學(xué)科競(jìng)賽相關(guān)聯(lián)，也限制了實(shí)驗(yàn)實(shí)踐教學(xué)的創(chuàng)新性和實(shí)用性，也不利于調(diào)動(dòng)學(xué)生的學(xué)習(xí)積極性。
三、新時(shí)期國(guó)際投資課程實(shí)驗(yàn)實(shí)踐教學(xué)模式創(chuàng)新及教學(xué)內(nèi)容改進(jìn)
（一）突出教學(xué)項(xiàng)目的國(guó)際性特色和教學(xué)內(nèi)容的創(chuàng)新性
應(yīng)多做面向國(guó)際市場(chǎng)的實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目、營(yíng)造國(guó)際化的投資實(shí)驗(yàn)環(huán)境優(yōu)化驗(yàn)證性項(xiàng)目，打造國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)的國(guó)際性和雙語(yǔ)性（或全英文）特色；應(yīng)鼓勵(lì)創(chuàng)新性項(xiàng)目，如外匯投資實(shí)驗(yàn)方面，要更重視外匯投資技術(shù)分析實(shí)驗(yàn)而不是外匯投資流程模擬實(shí)驗(yàn)，多做問(wèn)題式教學(xué)；考慮到模擬實(shí)驗(yàn)與真實(shí)投資的心理差距會(huì)導(dǎo)致模擬實(shí)驗(yàn)投資的效果，可以探索允許部分有條件的同學(xué)進(jìn)行最低資金限度的國(guó)際投資實(shí)戰(zhàn)項(xiàng)目；另外在國(guó)際直接投資的案例教學(xué)方面可以由教師指導(dǎo)學(xué)生搜集實(shí)時(shí)的教學(xué)案例，對(duì)實(shí)驗(yàn)教學(xué)案例的形式要實(shí)現(xiàn)文字、圖片和視頻多種形式的結(jié)合；要充分利用日益完善的互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，降低傳統(tǒng)實(shí)驗(yàn)教學(xué)的比重，加大網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)實(shí)驗(yàn)教學(xué)和實(shí)習(xí)基地教學(xué)的比重。
（二）注重實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目的全面性和內(nèi)容的動(dòng)態(tài)性
實(shí)驗(yàn)指導(dǎo)書(shū)中要對(duì)實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目和實(shí)驗(yàn)內(nèi)容進(jìn)行多元化、多視角和多層次的安排，實(shí)驗(yàn)內(nèi)容應(yīng)該全面覆蓋國(guó)際直接投資和國(guó)際間接投資重點(diǎn)部分，同時(shí)也應(yīng)緊跟時(shí)代變化，對(duì)實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目動(dòng)態(tài)調(diào)整，如結(jié)合國(guó)際直接投資中非股權(quán)投資形式的發(fā)展拓展服務(wù)外包、特許經(jīng)營(yíng)、訂單農(nóng)業(yè)、管理合同等內(nèi)容的實(shí)驗(yàn)，結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)拓展國(guó)際金融衍生品投資項(xiàng)目；鼓勵(lì)教師選擇、重組和優(yōu)化教學(xué)內(nèi)容，如對(duì)高年級(jí)實(shí)驗(yàn)教學(xué)則可設(shè)計(jì)動(dòng)態(tài)跟蹤學(xué)科發(fā)展前沿的綜合性和創(chuàng)新性實(shí)驗(yàn)課程，允許學(xué)生自主選擇部分實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目和實(shí)驗(yàn)內(nèi)容，激發(fā)學(xué)生自主學(xué)習(xí)和個(gè)性化學(xué)習(xí)的潛力，如對(duì)今年來(lái)中國(guó)企業(yè)OFDI案例的跟進(jìn)和關(guān)注，并分組制作PPT在班級(jí)進(jìn)行宣講。
（三）完善實(shí)驗(yàn)教學(xué)軟硬件條件
維護(hù)和更新軟硬件條件，加大實(shí)驗(yàn)室無(wú)線WIFI的建設(shè)力度，為使用互聯(lián)網(wǎng)實(shí)驗(yàn)教學(xué)平臺(tái)創(chuàng)造條件；不斷拓展實(shí)踐教學(xué)基地，重視雙師型教師隊(duì)伍培養(yǎng)和構(gòu)成，注重企業(yè)指導(dǎo)老師的聘任；積極與國(guó)外大學(xué)相關(guān)專業(yè)合作，引進(jìn)國(guó)外的的實(shí)驗(yàn)教學(xué)模式和實(shí)驗(yàn)教學(xué)方法，如全球模擬投資系統(tǒng)（如美國(guó)的StockTrak系統(tǒng)）；不斷完善實(shí)驗(yàn)教學(xué)大綱和指導(dǎo)手冊(cè)，聯(lián)合企業(yè)開(kāi)發(fā)和完善實(shí)驗(yàn)教學(xué)軟件和實(shí)驗(yàn)教學(xué)系統(tǒng)。
（四）改進(jìn)實(shí)驗(yàn)教學(xué)管理的靈活性
應(yīng)靈活管理實(shí)驗(yàn)具體時(shí)間和地點(diǎn)，適當(dāng)擴(kuò)大實(shí)驗(yàn)的時(shí)間段和學(xué)習(xí)地點(diǎn)（網(wǎng)絡(luò)實(shí)驗(yàn)可以由學(xué)生在實(shí)驗(yàn)室、圖書(shū)館、宿舍和自習(xí)室等地點(diǎn)完成），為外匯模擬實(shí)驗(yàn)的同學(xué)提供操盤(pán)時(shí)間安排上的便利；鼓勵(lì)學(xué)生跨班級(jí)，跨學(xué)校形成實(shí)驗(yàn)小組，進(jìn)行比賽和交流，探索學(xué)科競(jìng)爭(zhēng)獲獎(jiǎng)成績(jī)用來(lái)折算實(shí)驗(yàn)課程成績(jī)的制度；在教學(xué)任務(wù)書(shū)中設(shè)計(jì)一定比例的學(xué)生自選實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目，調(diào)動(dòng)學(xué)生的學(xué)習(xí)積極性。
（五）統(tǒng)一協(xié)調(diào)好實(shí)驗(yàn)教學(xué)課程體系的建設(shè)
隨著全球化進(jìn)程的加快和跨國(guó)公司對(duì)外投資的影響不斷加大，國(guó)際投資課程教學(xué)越來(lái)越具有重要性，所以應(yīng)該在國(guó)際經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易專業(yè)教學(xué)方案中重視國(guó)際投資學(xué)的課程地位，教學(xué)計(jì)劃中應(yīng)該安排有實(shí)驗(yàn)實(shí)踐課時(shí)；同時(shí)要注意與經(jīng)濟(jì)管理類(lèi)其它實(shí)驗(yàn)課程體系相互協(xié)調(diào)互補(bǔ)、層次遞進(jìn)，如果證券投資學(xué)、國(guó)際金融學(xué)實(shí)驗(yàn)等課程安排在前，國(guó)際投資實(shí)驗(yàn)實(shí)訓(xùn)安排在后，實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目和實(shí)驗(yàn)內(nèi)容方面要相互協(xié)調(diào)并各有側(cè)重；另外，實(shí)驗(yàn)實(shí)踐內(nèi)容也要與理論課程內(nèi)容相協(xié)調(diào)。
參考文獻(xiàn)
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證券市場(chǎng)的安全、高效結(jié)算是現(xiàn)代金融市場(chǎng)賴以發(fā)展的基礎(chǔ)條件，目前全球證券市場(chǎng)正經(jīng)歷著快速增長(zhǎng)、深刻的技術(shù)和結(jié)構(gòu)性變化，但與此同時(shí)，全球證券市場(chǎng)也在經(jīng)受著各種因素的沖擊，其中任何一個(gè)因素變化或沖擊都將構(gòu)成對(duì)市場(chǎng)功能進(jìn)行徹底的重新檢驗(yàn)的基礎(chǔ)。對(duì)我國(guó)而言，伴隨著2006年前證券市場(chǎng)指數(shù)的不斷下跌，作為證券市場(chǎng)流動(dòng)資金的“心臟”，我國(guó)證券登記結(jié)算體系所潛藏的風(fēng)險(xiǎn)正在不斷積聚與惡化，巨大的風(fēng)險(xiǎn)將使我國(guó)證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)陷入前所未有的危機(jī)之中，結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)隨時(shí)可能爆發(fā)。雖然2005年下半年開(kāi)始，中國(guó)證券市場(chǎng)基本結(jié)束了漫漫熊市，中國(guó)證券結(jié)算危機(jī)有所化解，但作為典型的單邊證券市場(chǎng)，研究中國(guó)證券結(jié)算系統(tǒng)存在的問(wèn)題，以及如何優(yōu)化現(xiàn)有的結(jié)算模式顯得刻不容緩，具有重大的理論價(jià)值和現(xiàn)實(shí)意義。
據(jù)2005年《財(cái)經(jīng)》雜志權(quán)威披露：事實(shí)上，中國(guó)結(jié)算公司向結(jié)算參與人收取的結(jié)算備付金出現(xiàn)巨額透支，最高限額為30億元的結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)基金也已消耗怠盡，中國(guó)人民銀行不得不多次動(dòng)用再貸款，最大的一筆超過(guò)100億元，用于解決中國(guó)結(jié)算公司的流動(dòng)性問(wèn)題。但尤為糟糕的是，由于中國(guó)結(jié)算公司與大量挪用客戶保證金形成欠庫(kù)的證券公司以及投資者間的法律關(guān)系尚未理順，中國(guó)結(jié)算公司正面臨著被債權(quán)人圍攻的境地(見(jiàn)圖1)。
①風(fēng)險(xiǎn)傳遞和積聚效應(yīng)
②風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散效應(yīng)
圖1證券結(jié)算支付風(fēng)險(xiǎn)的積聚與擴(kuò)散
按照中國(guó)證監(jiān)會(huì)《關(guān)于對(duì)證券公司結(jié)算備付金賬戶進(jìn)行分戶管理的通知》規(guī)定，對(duì)于透支行為，中國(guó)結(jié)算公司可采取對(duì)透支額收取高額罰息、暫扣自營(yíng)證券、債券回購(gòu)質(zhì)押券、提請(qǐng)交易所限制、停止買(mǎi)入、賣(mài)出暫扣的證券用于彌補(bǔ)違約交收款本息和違約金、動(dòng)用風(fēng)險(xiǎn)基金支付等風(fēng)險(xiǎn)處置措施。因此，如果嚴(yán)格按照上述規(guī)定控制證券公司的透支行為，中國(guó)結(jié)算公司顯然很容易控制自身風(fēng)險(xiǎn)，任憑市場(chǎng)浮沉，都不致引火燒身。但不幸的是，事實(shí)并非如此。中國(guó)結(jié)算公司作為資金流動(dòng)的樞紐，命運(yùn)關(guān)乎中國(guó)證券市場(chǎng)生死存亡。其當(dāng)前面臨的法律困境則非常嚴(yán)峻，已超出監(jiān)管部門(mén)的管轄范圍。對(duì)于中國(guó)結(jié)算公司的困境，中央銀行也曾考慮再貸款加以拯救，但遲遲未動(dòng)，其中主要原因就在于中國(guó)結(jié)算公司為獨(dú)立法人，再貸款師出無(wú)名。然而，2004年下半年以南方證券為代表的破產(chǎn)危機(jī)爆發(fā)并被行政接管后，專用于彌補(bǔ)證券結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)算備付金和結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)基金很快被消耗殆盡，券商破產(chǎn)已經(jīng)威脅到整個(gè)結(jié)算體系。中國(guó)結(jié)算公司再也無(wú)力承受資金重壓，開(kāi)始不斷向高層匯報(bào)情況，最終在國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)的協(xié)調(diào)下，中央銀行終于同意動(dòng)用再貸款，保證證券結(jié)算系統(tǒng)的流動(dòng)性。分析其中的原因，表面原因在于風(fēng)險(xiǎn)參與人越來(lái)越多，透支總額已超越結(jié)算系統(tǒng)自身的支付能力，其他參與人備付金被迫用于墊付透支。
實(shí)際上，深層次的原因在于我國(guó)證券登記結(jié)算系統(tǒng)的制度設(shè)計(jì)存在嚴(yán)重缺陷。而現(xiàn)行結(jié)算系統(tǒng)未能實(shí)現(xiàn)貨銀對(duì)付(DVP)無(wú)疑是根本原因之一，證券交收與資金交收時(shí)間差達(dá)整整一天，不滿足銀貨對(duì)付的條件，而且這個(gè)時(shí)間差沒(méi)有任何信用保證或抵押，一旦出現(xiàn)交收違約，中央證券結(jié)算機(jī)構(gòu)被迫墊款，當(dāng)這種墊款超過(guò)會(huì)員互保性質(zhì)的“清算交割準(zhǔn)備金”，就會(huì)引起多米諾骨牌效應(yīng)，沖擊整個(gè)證券市場(chǎng)。可見(jiàn)，不能實(shí)現(xiàn)銀貨對(duì)付是中國(guó)證券結(jié)算系統(tǒng)中的一個(gè)致命弱點(diǎn)。從投資者～券商層面來(lái)看，資金交收先于證券交收，投資者在T＋0買(mǎi)入的股票在T＋1才允許賣(mài)出，而當(dāng)天賣(mài)出股票的資金在當(dāng)天即可用于買(mǎi)人股票，只是若要提取資金須在T＋1開(kāi)市后進(jìn)行；從券商__結(jié)算公司層面來(lái)看，證券交收先于資金交收，證券交收在T＋0收市后至T＋1開(kāi)市前這一段時(shí)間完成，而資金交收在T＋1全天完成。在證券交收與資金交收存在時(shí)間差的情況下，我國(guó)未建立相應(yīng)保障制度如擔(dān)保制度和待交收制度，這使得公司面l臨潛在的本金風(fēng)險(xiǎn)。
因此，優(yōu)化中國(guó)現(xiàn)有的證券結(jié)算模式，必須正視現(xiàn)行結(jié)算模式的不足，按照國(guó)際組織所推崇的結(jié)算系統(tǒng)運(yùn)行模式標(biāo)準(zhǔn)，厘清國(guó)際組織所提出的優(yōu)化運(yùn)行模式標(biāo)準(zhǔn)的理論和實(shí)踐價(jià)值，積極與國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)接軌，借鑒成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)優(yōu)化我國(guó)證券結(jié)算模式，建立以貨銀對(duì)付(DVP)為核心的內(nèi)部擔(dān)保機(jī)制和銀行擔(dān)保、保險(xiǎn)公司承保的外部擔(dān)保機(jī)制；引入結(jié)算參與人預(yù)警機(jī)制、證券借貸機(jī)制；同時(shí)從基礎(chǔ)條件、法律保障、技術(shù)手段、制度環(huán)境等方面提供優(yōu)化結(jié)算模式的支撐條件。通過(guò)有效避免風(fēng)險(xiǎn)，明確各參與方的責(zé)任，從健全內(nèi)部結(jié)算機(jī)制和外部制度建設(shè)兩個(gè)層面上杜絕非正常證券交易向結(jié)算公司轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)的行為，建立起一個(gè)安全、高效的證券市場(chǎng)結(jié)算體系，以迎接證券投資全球化迅速發(fā)展和金融衍生品結(jié)算業(yè)務(wù)急劇擴(kuò)張的趨勢(shì)。
二、我國(guó)現(xiàn)有證券結(jié)算系統(tǒng)存在的主要問(wèn)題
1、凈額結(jié)算系統(tǒng)不完全符合“蘭氏準(zhǔn)則”
在蘭法魯斯(Lam falussy)看來(lái)，凈額清算在提高結(jié)算效率的同時(shí)會(huì)帶來(lái)結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)，一個(gè)完備的凈額清算系統(tǒng)應(yīng)該附加一整套相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理措施，因此，他提出了一系列建議，其主要內(nèi)容是：第一，凈額交收系統(tǒng)在相關(guān)的法律體系中要有完備的法律依據(jù)；第二，凈額交收系統(tǒng)的參與者要清楚地了解系統(tǒng)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)；第三，多邊凈額交收系統(tǒng)應(yīng)明確制定信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的管理程序，確保各方愿意并有能力控制各自承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，并對(duì)參與者的信貸敞口制定最高限額；第四，多邊凈額交收系統(tǒng)應(yīng)該有能力保證，在當(dāng)天的最大凈付方不能完成交收時(shí)，每日的交收仍然能夠完成。第五，多邊凈額交收系統(tǒng)的準(zhǔn)入要有客觀、公平、公開(kāi)的標(biāo)準(zhǔn)。第六，凈額交收系統(tǒng)的運(yùn)營(yíng)能力以及備份系統(tǒng)必須保證滿足每日交收處理的要求。我國(guó)是一個(gè)多邊凈額結(jié)算系統(tǒng)，按照“蘭氏準(zhǔn)則”，目前我國(guó)基本達(dá)到了第一、二、四、五、六項(xiàng)要求，但是，未達(dá)到第三項(xiàng)要求，即未能明確執(zhí)行信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的管理程序，并對(duì)參與者的信貸敞口制定最高限額。
2、尚未實(shí)現(xiàn)錢(qián)券對(duì)付(DVP)制度
我國(guó)證券交收與資金交收存在較長(zhǎng)的時(shí)間差。從投資者――券商層面來(lái)看，資金交收先于證券交收，投資者在T＋0買(mǎi)入的股票在T＋1才允許賣(mài)出，而當(dāng)天賣(mài)出股票的資金在當(dāng)天即可用于買(mǎi)入股票，只是若要提取資金須在T＋1開(kāi)市后進(jìn)行。由于當(dāng)天賣(mài)出股票的資金在當(dāng)天即可用于買(mǎi)入股票，因此，券商與投資者之間的資金交收沒(méi)有完全遵守T＋1交收制度；這種做法實(shí)質(zhì)上相當(dāng)于券商為投資者提供間接融資。
從券商――結(jié)算公司層面來(lái)看，證券交收先于資金交收，證券交收在T＋0收市后至T＋1開(kāi)市前這一段時(shí)間完成，而資金交收在T＋1全天完成。在證券交收先于資金交收、證券交收與資金交收存在時(shí)間
差的情況下，我國(guó)未建立健全的保障制度如擔(dān)保制度和待交收制度，這使得公司面臨潛在的本金風(fēng)險(xiǎn)。
3、尚未完整地建立起證券借貸機(jī)制
2000年2月2日中國(guó)人民銀行、中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布了《證券公司股票質(zhì)押貸款管理辦法》，允許符合條件的證券公司以自營(yíng)的股票和證券投資基金券作質(zhì)押向商業(yè)銀行貸款，這為券商融資拓寬了渠道。但是，目前我國(guó)僅允許以券融資，并不允許以資融券或以券融券。證券借貸機(jī)制尚未完整地建立起來(lái)，使得證券結(jié)算中的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)缺少了防范機(jī)制，由此證券結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)變得很不完備。
4、證券編碼和證券信息代碼不符合國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)化組織(ISO)所制定的標(biāo)準(zhǔn)
我國(guó)證券編碼與國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)化組織(ISO)所制定的標(biāo)準(zhǔn)比較，位數(shù)不足，上海和深圳市場(chǎng)采用6位制，國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)為9位；我國(guó)股票編碼結(jié)構(gòu)也不符合國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)化組織所制定的定義結(jié)構(gòu)，國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)編碼結(jié)構(gòu)由三部分組成：國(guó)家代碼(兩位)、證券代碼(9位)和檢查碼(1位)，我國(guó)證券編碼缺少國(guó)家代碼和檢查碼。證券編碼不符合國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，會(huì)給未來(lái)實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)與國(guó)際市場(chǎng)聯(lián)接和跨境交易帶來(lái)不便。
5、在中國(guó)證券登記結(jié)算公司上海分公司和深圳分公司并存的情況下，兩地相關(guān)登記結(jié)算業(yè)務(wù)規(guī)則的協(xié)調(diào)性有待進(jìn)一步提高。
三、優(yōu)化我國(guó)證券結(jié)算系統(tǒng)的幾點(diǎn)建議
按照國(guó)際組織所推崇的證券結(jié)算系統(tǒng)運(yùn)行模式標(biāo)準(zhǔn)，完善和優(yōu)化結(jié)算系統(tǒng)，是我國(guó)證券結(jié)算系統(tǒng)未來(lái)建設(shè)的方向。
1、建立與未來(lái)證券交易市場(chǎng)體系相適應(yīng)的開(kāi)放型、多層次證券結(jié)算組織體系
開(kāi)放型是指我國(guó)應(yīng)該擁有一個(gè)實(shí)力強(qiáng)大、能夠面向世界的全國(guó)集中統(tǒng)一的中央證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)，這就需要將深圳、上海兩個(gè)證券登記結(jié)算分公司從形式上的合并徹底轉(zhuǎn)換為提高業(yè)務(wù)規(guī)則的統(tǒng)一性和協(xié)調(diào)性，形成形式和內(nèi)容統(tǒng)一的CSD；多層次是說(shuō)全國(guó)集中統(tǒng)一的中央證券登記結(jié)算系統(tǒng)是由相對(duì)獨(dú)立、相互協(xié)作的多級(jí)結(jié)算機(jī)構(gòu)組成的。這也就是說(shuō)未來(lái)的結(jié)算系統(tǒng)組織建設(shè)，不是簡(jiǎn)單地成立一個(gè)機(jī)構(gòu)的問(wèn)題，而是怎樣形成一個(gè)體系的問(wèn)題。
2、盡快實(shí)現(xiàn)銀貨對(duì)付(DVP)，建立完備的證券借貸機(jī)制，進(jìn)一步加強(qiáng)證券結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)管理
目前我國(guó)實(shí)現(xiàn)DVP的障礙在于證券交收與資金交收存在時(shí)間差，以及在存在時(shí)間差的情況下缺乏相應(yīng)的制衡機(jī)制如銀行擔(dān)保制度。因此實(shí)現(xiàn)DVP的途徑有兩條：一是將資金交收時(shí)間由原來(lái)的T＋1縮短為T(mén)＋1開(kāi)市前，以達(dá)到資金交收與股份交收同步。這樣，資金在買(mǎi)賣(mài)帳戶上的劃轉(zhuǎn)應(yīng)在T＋0收市后到T＋1開(kāi)市前最終完成。二是在不調(diào)整資金交收時(shí)間的情況下，建立銀行擔(dān)保制度，一旦發(fā)生券商保證金帳戶上的資金余額不足于履行交收義務(wù)時(shí)，可由其擔(dān)保銀行墊資，以保證凈額交收的順利進(jìn)行。擔(dān)保銀行可通過(guò)對(duì)券商實(shí)施抵押策略防范風(fēng)險(xiǎn)。
3、實(shí)現(xiàn)證券編碼和信息代碼標(biāo)準(zhǔn)化，使中國(guó)結(jié)算從內(nèi)容到形式全面與國(guó)際接軌，未來(lái)我國(guó)證券市場(chǎng)必將經(jīng)歷市場(chǎng)快速擴(kuò)容和迅速成長(zhǎng)的過(guò)程。
中國(guó)加入WT0、開(kāi)放資本市場(chǎng)、解除外匯管制，容許外國(guó)投資者進(jìn)駐資本市場(chǎng)，可能是中國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化進(jìn)程中的必然選擇。在這些選擇之下，實(shí)現(xiàn)我國(guó)證券的跨境交易也可能變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)，因此，有必要申請(qǐng)ISIN編碼，以便將來(lái)能夠按照國(guó)際證券資訊統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行跨境交易結(jié)算。
參考文獻(xiàn)：
①李菁、吳小亮：“證券結(jié)算危機(jī)”，《財(cái)經(jīng)》2005年第7期。
②CPSS.證券交收系統(tǒng)的銀貨對(duì)付(DVP)，《國(guó)際組織證券登記結(jié)算業(yè)務(wù)重要文獻(xiàn)(上冊(cè))》，1996年。
關(guān)鍵詞：機(jī)構(gòu)投資者 證券市場(chǎng)波動(dòng) 建議
在我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的初期，個(gè)人投資者一直占據(jù)主導(dǎo)地位，但因缺乏信息優(yōu)勢(shì)以及專業(yè)優(yōu)勢(shì)，個(gè)人投資者的盲目跟風(fēng)、追漲殺跌行為加劇了證券市場(chǎng)的波動(dòng)。因此，為了較好的穩(wěn)定證券市場(chǎng)，有效的防止證券市場(chǎng)的異常波動(dòng)，近些年來(lái)，我國(guó)有關(guān)當(dāng)局一直不遺余力的發(fā)展壯大機(jī)構(gòu)投資者的力量。中國(guó)證監(jiān)會(huì)于2001年初提出了“超常規(guī)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者”的戰(zhàn)略構(gòu)想，有力地促進(jìn)了機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍的發(fā)展。國(guó)務(wù)院于2004年2月1日了作為證券市場(chǎng)建設(shè)的綱領(lǐng)性文件《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》，鼓勵(lì)合規(guī)資金入市、繼續(xù)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，支持保險(xiǎn)資金以多種方式直接投資證券市場(chǎng)，逐步提高社會(huì)保障基金、企業(yè)補(bǔ)助養(yǎng)老基金等投入證券市場(chǎng)的比例。要培養(yǎng)一批誠(chéng)信、守法、專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者，使基金管理公司和保險(xiǎn)公司為主的機(jī)構(gòu)投資者成為證券市場(chǎng)的主導(dǎo)力量 。2004年6月《中華人民共和國(guó)證券投資基金法》正式實(shí)施，這堪稱我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展的一個(gè)里程碑。國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者的不斷壯大使我國(guó)證券市場(chǎng)的投資結(jié)構(gòu)得到了有效地改善，有力地推動(dòng)了我國(guó)證券市場(chǎng)的持續(xù)、健康發(fā)展。
一、機(jī)構(gòu)投資者及其行為特征
機(jī)構(gòu)投資者是相對(duì)于個(gè)人投資者而言的，證券市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者是指投資于證券市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)或者法人。 機(jī)構(gòu)投資者有廣義和狹義之分。廣義的機(jī)構(gòu)投資者包括政府、企業(yè)和金融中介機(jī)構(gòu)。狹義的機(jī)構(gòu)投資者主要是指專門(mén)投資于證券市場(chǎng)的投資中介，即運(yùn)用自有資金或通過(guò)各種金融工具籌集資金進(jìn)行投資管理的金融機(jī)構(gòu)。既包括共同基金、投資銀行和私募基金等投資中介機(jī)構(gòu)，又包括社會(huì)保障基金、保險(xiǎn)基金等契約性儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)，還包括商業(yè)銀行等存款機(jī)構(gòu)。這些機(jī)構(gòu)通過(guò)出售各種形式的金融資產(chǎn)來(lái)籌集社會(huì)資金，用于投資活動(dòng)，并將所獲得的大部分收益分配給出資人。
機(jī)構(gòu)投資者實(shí)際上是向小投資者提供一種風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的投資方式，即一種風(fēng)險(xiǎn)和收益的搭配比直接持有證券方式更好的投資工具。在資產(chǎn)方面，它通過(guò)多樣化的投資國(guó)內(nèi)外一系列證券獲得溢價(jià)。機(jī)構(gòu)投資者注重流動(dòng)性，他們偏好在市場(chǎng)規(guī)模大、流動(dòng)性佳的資本市場(chǎng)投資，對(duì)標(biāo)準(zhǔn)的商品化投資工具進(jìn)行交易，這樣可以確保他們能夠順利地根據(jù)不斷得到的新信息隨時(shí)對(duì)投資品種進(jìn)行調(diào)整。機(jī)構(gòu)投資者的基本行為特征決定了它們對(duì)資本市場(chǎng)的影響，通過(guò)考察不同機(jī)構(gòu)投資者之間的特征差異，能夠有助于我們更好的分析與理解其對(duì)資本市場(chǎng)作用及影響。機(jī)構(gòu)投資者的行為特征主要表現(xiàn)在以下幾方面：
（一）機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)模優(yōu)勢(shì)和專業(yè)化優(yōu)勢(shì)
機(jī)構(gòu)投資者擁有資金優(yōu)勢(shì)、信息優(yōu)勢(shì)以及人才優(yōu)勢(shì)，具有專業(yè)化的理財(cái)能力，在面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，相對(duì)于個(gè)人投資者而言，機(jī)構(gòu)投資者能夠通過(guò)投資組合最大限度的消除非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)使得系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)平均化。
（二） 投資組合化
證券市場(chǎng)是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)較高的市場(chǎng)，機(jī)構(gòu)投資者入市資金越多，承受的風(fēng)險(xiǎn)就越大。科學(xué)的投資組合可以降低風(fēng)險(xiǎn)、提高收益。在投資活動(dòng)中，風(fēng)險(xiǎn)和收益總是并存的，因此，“不能將雞蛋放在一個(gè)籃子里”。機(jī)構(gòu)投資者可以憑借其集中的巨額資金，在法律規(guī)定的范圍內(nèi)進(jìn)行科學(xué)的投資組合，分散投資多種證券，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)組合多樣化。通過(guò)多樣化的投資組合，一方面借助于資金龐大和投資者眾多的優(yōu)勢(shì)使每個(gè)投資者面臨的投資風(fēng)險(xiǎn)變小；另一方面，利用不同投資對(duì)象之間收益率變化的相關(guān)性，達(dá)到分散投資風(fēng)險(xiǎn)的目的。
（三）收益偏好
機(jī)構(gòu)投資者賴以生存的基礎(chǔ)是其受托人身份，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)委托人的資金負(fù)有勤勉義務(wù)和注意義務(wù)。從經(jīng)濟(jì)學(xué)上說(shuō)，機(jī)構(gòu)投資者是眾多委托人的投資中介，必須滿足資金受益人對(duì)投資的收益性要求。伴隨著金融中介之間的競(jìng)爭(zhēng)日益加劇，這使得機(jī)構(gòu)投資者獲取收益的壓力增大，因此，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)獲取投資收益有著極強(qiáng)的內(nèi)在偏好。
（四）交易的特殊性
機(jī)構(gòu)投資股東入市交易的股份數(shù)量通常很大，而且往往是一籃子股票的買(mǎi)賣(mài)，因此，必須對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的交易指令做出特殊安排。機(jī)構(gòu)投資者股東不同于一般散戶的特殊交易需求有：第一，大宗交易，即要求執(zhí)行某一股票的大數(shù)量交易的指令；第二，程序交易，即要求大量的不同股票的交易在盡可能接近的時(shí)間內(nèi)執(zhí)行的指令。
（五）安全性和流動(dòng)性偏好
大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者的資金都是非自有資金，而是募集的或是從銀行貸入的資金，所以很多機(jī)構(gòu)投資者都面臨著資金流動(dòng)性方面的壓力。因此，為了保證資金的安全與流動(dòng)，機(jī)構(gòu)投資者普遍傾向于購(gòu)買(mǎi)流通性較好的大盤(pán)股，以防止投資于流通性不好的股票導(dǎo)致的資金鏈斷裂。
（六）委托性
委托關(guān)系往往會(huì)產(chǎn)生信息不對(duì)稱，而這又會(huì)導(dǎo)致道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇，人往往會(huì)通過(guò)一些不正當(dāng)?shù)年P(guān)聯(lián)交易，做出不利于委托人的事情來(lái)，進(jìn)而使得委托人的利益受損。以證券投資基金為例，基金投資者擁有基金資產(chǎn)的最終所有權(quán)，基金管理人擁有實(shí)際經(jīng)營(yíng)管理權(quán),這就會(huì)造成基金資產(chǎn)剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)的不匹配：基金管理人擁有對(duì)基金財(cái)產(chǎn)的剩余控制權(quán)，但不享有基金剩余收入的索取權(quán)；基金投資者承擔(dān)基金運(yùn)作中的所有風(fēng)險(xiǎn)和收益，享有剩余索取權(quán)，但不具有對(duì)基金的控制權(quán)。
二、機(jī)構(gòu)投資者的行為特征對(duì)證券市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的作用分析
（一） 波動(dòng)穩(wěn)定說(shuō)
一些學(xué)者從優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)出發(fā)，倡導(dǎo)理性投資角度分析機(jī)構(gòu)對(duì)于證券市場(chǎng)的穩(wěn)定性。他們認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者作為受托機(jī)構(gòu)，國(guó)家為了保證投資人的利益，會(huì)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者制定比較嚴(yán)格的法律法規(guī)，包括信息披露、監(jiān)督管理、投資運(yùn)行等各個(gè)方面。因此，大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)，有助于促進(jìn)證券市場(chǎng)的規(guī)范、穩(wěn)健、高效的運(yùn)作。
（二）波動(dòng)加劇說(shuō)
目前，國(guó)內(nèi)外普遍認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者，尤其是基金的投資行為不利于證券市場(chǎng)的穩(wěn)定。羊群效應(yīng)的存在，會(huì)增大證券市場(chǎng)的波動(dòng)水平。他們認(rèn)為，基金市場(chǎng)上存在著人問(wèn)題。基金經(jīng)理的業(yè)績(jī)排名決定了他們的從業(yè)機(jī)會(huì)，為了避免成為業(yè)內(nèi)最差者而被淘汰，他們寧可模仿最優(yōu)的投資組合，也不肯根據(jù)自己的研究結(jié)果進(jìn)行獨(dú)立投資。如果產(chǎn)生羊群效應(yīng)，由于各類(lèi)機(jī)構(gòu)投資者的投資品種具有同質(zhì)性，這樣就會(huì)出現(xiàn)某些投資品種的供不應(yīng)求，證券市場(chǎng)則會(huì)出現(xiàn)非理性波動(dòng)。
（三）波動(dòng)無(wú)關(guān)說(shuō)
在EMH的分析框架下，各種投資者所獲得的信息是對(duì)稱的，機(jī)構(gòu)投資者不可能因?yàn)槠湟?guī)模原因獲得信息優(yōu)勢(shì)，因此也不能獲得超額利潤(rùn)，所以機(jī)構(gòu)投資者的大宗交易不會(huì)影響到證券市場(chǎng)的波動(dòng)。
三. 中國(guó)機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展存在的問(wèn)題
（一） 證券投資基金運(yùn)作不規(guī)范
數(shù)據(jù)wind顯示，2009年上半年基金公司盈利排名中位居前列的仍是大成、富國(guó)等老基金公司，其中上半年凈利潤(rùn)在1億元以上的有6家，其中超過(guò)2億元的有大成和廣發(fā)兩家。盈利低于1000萬(wàn)的有3家，虧損的基金公司有3家，虧損額均在3000萬(wàn)以下。但是虧損的基金公司中有2家是已經(jīng)開(kāi)辦多年的老基金公司。同時(shí)，我國(guó)基金管理公司對(duì)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定性作用也不明顯，甚至常常受到大盤(pán)走勢(shì)的影響。
（二）證券公司業(yè)務(wù)范圍狹窄，收入結(jié)構(gòu)失衡。
就近幾年的收入構(gòu)成來(lái)看，我國(guó)證券公司主要收入來(lái)源于證券發(fā)行與承銷(xiāo)、經(jīng)紀(jì)等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，其收入占總收入近90%。而美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家除了傳統(tǒng)的經(jīng)紀(jì)、自營(yíng)和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)外，其他與證券相關(guān)的業(yè)務(wù)也得到大力發(fā)展。除此之外，中國(guó)證券公司賴以生存的四大主營(yíng)業(yè)務(wù)與市場(chǎng)的活躍程度高度相關(guān)，當(dāng)市場(chǎng)劇烈波動(dòng)時(shí)，由于缺乏避險(xiǎn)工具，而成本結(jié)構(gòu)又十分剛性，收入呈高度不穩(wěn)定狀態(tài)，喪失了長(zhǎng)期穩(wěn)定的利潤(rùn)支撐點(diǎn)。
（三） 社保基金、保險(xiǎn)基金以及QFII規(guī)模較小，機(jī)構(gòu)投資者結(jié)構(gòu)不合理。
社保基金、保險(xiǎn)基金以及QFII規(guī)模較小，機(jī)構(gòu)投資者結(jié)構(gòu)不合理。從前文可以看出，社保基金、保險(xiǎn)基金以及QFII資產(chǎn)規(guī)模小，我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者在結(jié)構(gòu)上存在著嚴(yán)重的失衡，證券市場(chǎng)上僅有證券投資基金在發(fā)展。
四. 我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展的政策建議
（一）大力發(fā)展多元化的機(jī)構(gòu)投資者，完善我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者結(jié)構(gòu)
經(jīng)過(guò)十多年的發(fā)展，我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍不斷壯大，對(duì)改變居民理財(cái)觀念、豐富理財(cái)手段、以及引導(dǎo)長(zhǎng)期資金入市，提高資本市場(chǎng)運(yùn)行效率，推動(dòng)金融體系和社會(huì)保障體系改革，均發(fā)揮了不可替代的重要作用。但是，我們依然可以看到，我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者還存在著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不完善、組織結(jié)構(gòu)單一，以及部分機(jī)構(gòu)經(jīng)理理念不成熟、盲目跟風(fēng)、風(fēng)險(xiǎn)管理能力不足等問(wèn)題。
因此，我國(guó)應(yīng)在提高機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模的同時(shí)，大力倡導(dǎo)完善投資者結(jié)構(gòu)，鼓勵(lì)社保基金、保險(xiǎn)基金以及QFII等進(jìn)入資本市場(chǎng)，提高這類(lèi)投資者參加資本市場(chǎng)的廣度和深度。
（二）提高產(chǎn)品創(chuàng)新，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)
我國(guó)的資本市場(chǎng)上的投資產(chǎn)品過(guò)于單一，缺乏適合大型資金投資的優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股、固定收益類(lèi)產(chǎn)品以及風(fēng)險(xiǎn)管理的金融衍生產(chǎn)品，這就導(dǎo)致機(jī)構(gòu)投資者持有股票基本相同，投資風(fēng)格也出現(xiàn)雷同現(xiàn)象。為此，我國(guó)相關(guān)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)鼓勵(lì)加快產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整。
（三）完善一些機(jī)構(gòu)投資者的法人治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)部控制機(jī)制
機(jī)構(gòu)投資者之所以會(huì)出現(xiàn)羊群行為，主要是因?yàn)闄C(jī)構(gòu)投資者作為人在追求自身利益的時(shí)候忽視了委托人的利益。以證券投資基金為例，基金管理人作為人，更看重的是基金規(guī)模的增加，從而能夠獲得更多的管理費(fèi)用；而基金投資者作為委托人，更加關(guān)心的是基金利潤(rùn)的上升。因此，為了更好的解決委托人與人之間的沖突，必須加強(qiáng)證券投資機(jī)構(gòu)內(nèi)部監(jiān)控。
（四）建立機(jī)構(gòu)投資者自己的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估機(jī)制
證券市場(chǎng)風(fēng)云多變，尤其是我國(guó)的證券市場(chǎng)，由于來(lái)自政府政策的不連續(xù)性、不穩(wěn)定性，市場(chǎng)還處于低效率水平上，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)國(guó)外證券市場(chǎng)較大。但是，在我國(guó)，大部分機(jī)構(gòu)投資者很少有建立較為權(quán)威的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估機(jī)制。操盤(pán)手和決策手分工不明確，有時(shí)候處于一線的操盤(pán)室就能做出重大決策，直接決定機(jī)構(gòu)投資者的命運(yùn)。因此，必須建立獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估機(jī)制。
（五）加強(qiáng)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的外部監(jiān)管
目前，我國(guó)證券市場(chǎng)依然存在法律不健全、市場(chǎng)監(jiān)管不力等問(wèn)題。機(jī)構(gòu)投資者在利益的驅(qū)動(dòng)下，如果沒(méi)有完善的外部監(jiān)管機(jī)制，便很難發(fā)揮穩(wěn)定證券市場(chǎng)的作用，有時(shí)甚至?xí)蔀樵斐墒袌?chǎng)不穩(wěn)定性的始作俑者。這是因?yàn)椋瑱C(jī)構(gòu)投資者擁有較大的資金規(guī)模，若其有很強(qiáng)的投機(jī)性，便會(huì)造成市場(chǎng)上的巨幅波動(dòng)。
因此，監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的外部監(jiān)管。應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化信息披露制度等外部治理機(jī)制。中國(guó)證監(jiān)會(huì)應(yīng)經(jīng)常性地對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)范化投資運(yùn)作進(jìn)行檢查，制定更為嚴(yán)格、對(duì)時(shí)效性要求更高的信息披露制度。應(yīng)通過(guò)證券交易市場(chǎng)監(jiān)控系統(tǒng)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者賬戶情況和異常交易活動(dòng)進(jìn)行嚴(yán)格的跟蹤，增加信息披露的渠道和頻率、以及機(jī)構(gòu)投資者持有頭寸的透明度。對(duì)監(jiān)管中發(fā)現(xiàn)的問(wèn)題，應(yīng)及時(shí)采取措施，以規(guī)范機(jī)構(gòu)運(yùn)作，保護(hù)投資者的合法利益。
參考文獻(xiàn)：
關(guān)鍵詞：QDII（合格的境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者制度）；風(fēng)險(xiǎn)；防范
QDII(QualifiedDomesticInstitutionalInvestor)制度即合格的境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者制度，是指資本項(xiàng)目未完全開(kāi)放國(guó)家，有限度地允許本國(guó)機(jī)構(gòu)投資者投資境外資本市場(chǎng)的一種制度。QDII制度最初起源于我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)，韓國(guó)、智利、印度、巴西等國(guó)家在資本市場(chǎng)還未完全開(kāi)放的20世紀(jì)90年代初都設(shè)立和實(shí)施過(guò)QDII制度，積累了相當(dāng)豐富的經(jīng)驗(yàn)，并取得了許多的成果。早在2001年上半年，香港特區(qū)政府就向國(guó)務(wù)院呈交報(bào)告，建議設(shè)立QDII。在經(jīng)過(guò)長(zhǎng)時(shí)間的醞釀和籌劃之后，2006年4月13日央行和國(guó)家外匯管理局頒布《關(guān)于調(diào)整經(jīng)常項(xiàng)目外匯管理政策的通知》(即央行5號(hào)令)，允許符合條件的銀行、基金公司、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)可采取各自方式，按照規(guī)定集合境內(nèi)資金或購(gòu)匯進(jìn)行相關(guān)境外理財(cái)投資。2006年4月17日央行、證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)、外管局《商業(yè)銀行開(kāi)辦代客境外理財(cái)業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，以規(guī)范商業(yè)銀行從事代客境外理財(cái)業(yè)務(wù)。2006年8月30號(hào)外管局頒布《國(guó)家外匯管理局關(guān)于基金管理公司境外證券投資外匯管理有關(guān)問(wèn)題的通知》，明確了基金管理公司境外證券投資的業(yè)務(wù)流程及相關(guān)監(jiān)督管理內(nèi)容。2006年7月21日．國(guó)家外匯管理局公布了首批獲得代客境外理財(cái)資格的銀行及購(gòu)匯額度。2006年7月31日，工行的第一款QDII產(chǎn)品開(kāi)始募集。醞釀已久的QDII至此正式浮出水面。8月批準(zhǔn)華安基金管理公司正式啟動(dòng)QDII試點(diǎn)，這是首家獲準(zhǔn)投資境外的基金類(lèi)機(jī)構(gòu)。截至2007年9月底，已有52家金融機(jī)構(gòu)獲得QDII業(yè)務(wù)資格。其中包括13家境內(nèi)商業(yè)銀行、11家外資商業(yè)銀行、15家保險(xiǎn)公司、9家基金公司和4家證券公司。
1QDII制度的風(fēng)險(xiǎn)
QDII制度的實(shí)施將有利于我國(guó)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)與國(guó)際資本市場(chǎng)接軌，有利于解決國(guó)內(nèi)資本投資出路，緩解人民幣升值的壓力，消除資本市場(chǎng)間的宏觀套利，推動(dòng)內(nèi)地證券市場(chǎng)的創(chuàng)新，但與此同時(shí)，我們也應(yīng)清醒地看到QDII制度下隱藏著的風(fēng)險(xiǎn)。
1.1外匯管理的風(fēng)險(xiǎn)
QDII制度下大量資金流出、流入將通過(guò)外匯儲(chǔ)備的增減或匯率變動(dòng)直接影響本幣供求，帶來(lái)跨境資本的大量頻繁流動(dòng)，會(huì)給國(guó)際收支平衡和本、外幣匯率穩(wěn)定帶來(lái)壓力。QDII制度對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)具有誘發(fā)性，QDII對(duì)本、外幣匯率穩(wěn)定、貨幣政策的實(shí)施和金融監(jiān)管帶來(lái)壓力，實(shí)施QDII資本跨境流動(dòng)將存在以下幾種風(fēng)險(xiǎn)：溢出風(fēng)險(xiǎn)、波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)同國(guó)際接軌會(huì)導(dǎo)致國(guó)外市場(chǎng)的波動(dòng)通過(guò)QDII傳導(dǎo)到國(guó)內(nèi)，而且由于證券市場(chǎng)具有敏感性和一定的投機(jī)性，形成股票和債券價(jià)格上下波動(dòng)起伏，隨時(shí)有誘發(fā)外匯風(fēng)險(xiǎn)的可能。特別是在金融基礎(chǔ)設(shè)施薄弱的情況下，處理不慎可能會(huì)增加金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。一旦沖擊力達(dá)到外匯管理體制崩潰，那么金融危機(jī)將隨之而來(lái)。
1.2資本外逃的風(fēng)險(xiǎn)
實(shí)施QDII可能伴隨資本外逃。過(guò)去若干年，內(nèi)企業(yè)資本金逃避外匯管制主要是通過(guò)地下渠道暗中投資于境外。實(shí)施QDII是允許外匯資金跨境流動(dòng)，很可能將對(duì)國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)形成巨大沖擊。由于國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)正處在規(guī)范完善過(guò)程，市盈率較高于國(guó)際證券市場(chǎng)，必然吸引資金外流。再加上國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)對(duì)外匯投資基金管理缺乏有力的管理手段，有可能引發(fā)外匯資金大規(guī)模外流。目前由于A、B股市分割，無(wú)疑會(huì)給QDII跨境流動(dòng)推波助瀾，這些都應(yīng)引起我們的警覺(jué)。
1.3洗黑錢(qián)的風(fēng)險(xiǎn)
作為發(fā)展中國(guó)家，我國(guó)反洗黑錢(qián)起步晚，雖然《反洗錢(qián)法》已經(jīng)出臺(tái)，但制度還不成熟，執(zhí)法經(jīng)驗(yàn)還有所欠缺，目前依然是國(guó)際洗黑錢(qián)的重要目標(biāo)。某些不法分子可能利用QDII制度下存在的一些監(jiān)管空隙而將在國(guó)內(nèi)非法取得的資金以合法的形式調(diào)離出境，這無(wú)疑給國(guó)內(nèi)外洗黑錢(qián)提供了一條便捷的途徑，我國(guó)金融控制的難度將增大。
2防范措施
為有效地減少和避免在實(shí)施QDII制度時(shí)有可能引發(fā)的金融風(fēng)險(xiǎn)，我們應(yīng)通過(guò)多種途徑、采用多種措施切實(shí)加強(qiáng)對(duì)QDII制度運(yùn)作過(guò)程中各個(gè)主體、各個(gè)環(huán)節(jié)的管理。
2.1嚴(yán)格篩選符合資格的機(jī)構(gòu)投資者，逐步擴(kuò)大和增加投資渠道和品種
鑒于一般國(guó)內(nèi)證券公司、基金公司缺乏海外投資經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的現(xiàn)狀，對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的市場(chǎng)準(zhǔn)入必須嚴(yán)格把關(guān)。要挑選資產(chǎn)規(guī)模大、管理規(guī)范、具有境外操作經(jīng)驗(yàn)的機(jī)構(gòu)投資者。各國(guó)實(shí)行QDII的動(dòng)因大多是為了緩解本幣升值壓力及階段性開(kāi)放本國(guó)資本市場(chǎng)，便利居民海外投資。其資本市場(chǎng)逐步開(kāi)放、投資限制逐漸取消、循序漸進(jìn)、審慎監(jiān)管的原則和經(jīng)驗(yàn)值得我們借鑒。同大多數(shù)新興市場(chǎng)國(guó)家一樣，我國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期處于封閉狀態(tài)，規(guī)模小、投機(jī)氣氛強(qiáng)機(jī)構(gòu)投資者比重低、容易縱。正因如此，在我國(guó)金融預(yù)警、監(jiān)控制度不靈敏的情況下，實(shí)行QDII更應(yīng)謹(jǐn)慎、求穩(wěn)。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)證明，對(duì)QDII在投資渠道、投資比例、投資品種等方面實(shí)行一定程度的限制，是十分必要的，它能夠合理保護(hù)投資者的利益不受或少受?chē)?guó)際市場(chǎng)的侵襲。我們應(yīng)以審慎態(tài)度制定QDII的資格、投資比例、投資規(guī)模、本息兌換等細(xì)則，并根據(jù)具體實(shí)施情況逐步放寬，有效控制沖擊和風(fēng)險(xiǎn)，并為下一步開(kāi)放積累經(jīng)驗(yàn)。
2.2嚴(yán)格金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理，主動(dòng)應(yīng)對(duì)、管理和規(guī)避?chē)?guó)際投資風(fēng)險(xiǎn)
QDII需要制定完善的內(nèi)部控制管理制度并嚴(yán)格執(zhí)行，才能杜絕或減少風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生。要完善券商的治理結(jié)構(gòu)。健全的公司治理結(jié)構(gòu)可以有效防止公司管理層拿股東的財(cái)產(chǎn)去冒險(xiǎn)，抑制“內(nèi)部人控制”、“道德風(fēng)險(xiǎn)”現(xiàn)象發(fā)生，從而控制證券機(jī)構(gòu)的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)。要重點(diǎn)加強(qiáng)股票自營(yíng)管理制度、債券業(yè)務(wù)管理制度、投資銀行業(yè)務(wù)管理制度、營(yíng)業(yè)部管理制度，以及內(nèi)部稽核審計(jì)工作制度、財(cái)務(wù)制度的建設(shè)。要實(shí)行集中統(tǒng)一的財(cái)務(wù)管理制度，嚴(yán)格授權(quán)授信制度，明確每個(gè)員工的授權(quán)范圍，明確個(gè)人分工，將風(fēng)險(xiǎn)管理中的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控權(quán)限分開(kāi)。要對(duì)重要崗位落實(shí)責(zé)任制和輪換制度。應(yīng)積極發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制的作用，從投資的額度，機(jī)構(gòu)投資的方式，到投資的范圍，進(jìn)行合理的調(diào)控，使金融機(jī)構(gòu)積累更多管理風(fēng)險(xiǎn)的能力，有效防范風(fēng)險(xiǎn)，主動(dòng)地去應(yīng)對(duì)和管理風(fēng)險(xiǎn)，而不是被動(dòng)地防御。我國(guó)金融機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期以來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的意識(shí)都不強(qiáng)，認(rèn)為防范風(fēng)險(xiǎn)所付出的成本是一種額外的負(fù)擔(dān)。實(shí)施QDII則必須具有高度的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，而且必須要意識(shí)到防范風(fēng)險(xiǎn)需付出一定的成本，才能提高未來(lái)收益的可預(yù)見(jiàn)性和可掌控性。為規(guī)避QDII投資風(fēng)險(xiǎn)，機(jī)構(gòu)投資者必須盡快熟悉境外資本市場(chǎng)的法律規(guī)定，市場(chǎng)的運(yùn)作規(guī)律，要學(xué)會(huì)從國(guó)際資本市場(chǎng)上種類(lèi)繁多的金融衍生產(chǎn)品中選擇合適的產(chǎn)品，利用國(guó)際市場(chǎng)提供的一些避險(xiǎn)工具，來(lái)防范風(fēng)險(xiǎn)。
參考文獻(xiàn)
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一、我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀
（一）我國(guó)證券市場(chǎng)管理模式和方法發(fā)展現(xiàn)狀
我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展與我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展密切相關(guān)，在我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速的背景下，我國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)過(guò)20年的發(fā)展已逐漸發(fā)展成為一個(gè)管理完善的全新市場(chǎng)組成之一。具體來(lái)看，國(guó)家各種證券方面的法律法規(guī)不斷完善，先后制定了《證券法》、《證券公司管理?xiàng)l例》、《上市公司管理?xiàng)l例》等多項(xiàng)制度，同時(shí)與股票發(fā)行和上市公司收購(gòu)等相關(guān)配套的法律制度也在不斷研究中。在我國(guó)不斷完善的證券交易法規(guī)制度的規(guī)范下，我國(guó)證券交易市場(chǎng)發(fā)展迅速而規(guī)范，并逐漸成為企業(yè)獲取發(fā)展資金的主要渠道，成為投資者獲取投資收益的主要手段。另外，隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的逐步完善，證券市場(chǎng)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，國(guó)家為保證證券市場(chǎng)的穩(wěn)定性，在組成成立證監(jiān)會(huì)等證券管理部門(mén)的同時(shí)，陸續(xù)推出了一系列證券市場(chǎng)管理辦法，并在證券市場(chǎng)日益變化的基礎(chǔ)上，不斷補(bǔ)充和落實(shí)著全新管理辦法，使我國(guó)現(xiàn)階段證券市場(chǎng)的發(fā)展呈現(xiàn)出一種全新的面貌。
（二）我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展規(guī)模現(xiàn)狀
在我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的現(xiàn)狀之下，市場(chǎng)中，由于資金來(lái)源渠道不斷豐富，資本市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r穩(wěn)定，這就使得企業(yè)能夠通過(guò)對(duì)資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的方式來(lái)實(shí)現(xiàn)自身的更好發(fā)展。中國(guó)成為世貿(mào)組織成員國(guó)后，金融領(lǐng)域進(jìn)一步開(kāi)放，許多外資金融機(jī)構(gòu)開(kāi)始進(jìn)人到我國(guó)證券市場(chǎng)當(dāng)中.這固然使我國(guó)的證券市場(chǎng)開(kāi)始面臨更多的競(jìng)爭(zhēng)壓力，但同時(shí)由于外資證券市場(chǎng)的運(yùn)作模式和管理機(jī)制都比較先進(jìn)，因此有許多值得我們借鑒的地方，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看這對(duì)于我國(guó)證券市場(chǎng)的成熟是非常有益的。同時(shí)外國(guó)銀行的不斷增多，也使得我國(guó)成為世界國(guó)際金融中心的條件不斷成熟，這對(duì)于證券業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展提供了保障。
在上述背景及大環(huán)境下，我國(guó)現(xiàn)階段證券市場(chǎng)已逐步發(fā)展成為了一個(gè)上市公司數(shù)量多、資金流量大且參與投資人數(shù)龐大的具有中國(guó)特色的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的重要經(jīng)濟(jì)組成，成為我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中企業(yè)獲取投資、投資者獲取經(jīng)濟(jì)效益的主要渠道。
二、證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制的基本構(gòu)成
建立完善的證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制是證券市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)控制、降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的方法之一。就目前我國(guó)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制構(gòu)建來(lái)看，為保障有效控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制采用的是一種基于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展特點(diǎn)及我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展特點(diǎn)建立的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制，該機(jī)制從證券收益補(bǔ)償最低收益角度出發(fā)，建立必要的補(bǔ)償機(jī)制標(biāo)準(zhǔn)，將補(bǔ)償資金及補(bǔ)償主體納入其中，結(jié)合法律法規(guī)政策，搭建必要的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)充機(jī)制基本構(gòu)成。
從證券收益補(bǔ)償最低收益補(bǔ)償“保障線”角度來(lái)看，我國(guó)證券市場(chǎng)收益補(bǔ)償機(jī)制中最低收益補(bǔ)償保障主要以以下兩種方式存在，一種是相對(duì)值形式，該形式將證券市場(chǎng)中的投資平均收益作為基本指標(biāo)，并以此確定最低收益補(bǔ)償?shù)谋Ｕ希涣硪环N形式是相對(duì)值形式，該方式以證券市場(chǎng)投資收益率達(dá)到一定數(shù)額后進(jìn)行補(bǔ)償。兩種方式是針對(duì)證券市場(chǎng)中收益不穩(wěn)定狀況而制定的，但是由于證券市場(chǎng)易受經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r影響，因此我國(guó)證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償最低保障線以相對(duì)值為主。
從證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)角度來(lái)看，由于證券市場(chǎng)是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)性較高的投資市場(chǎng)，其風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源常存在有不確定性，這種不確定性也直接影響了證券市場(chǎng)收益。就目前來(lái)看，我國(guó)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)，主要以證券市場(chǎng)中通貨膨脹率對(duì)證券收益的影響作為控制證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行證券市場(chǎng)補(bǔ)償?shù)臉?biāo)準(zhǔn)之一。另一種方式是在證券風(fēng)險(xiǎn)控制過(guò)程中采用平均收益率作為補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)，這一標(biāo)準(zhǔn)主要來(lái)源于市場(chǎng)中證券產(chǎn)品在市場(chǎng)運(yùn)作過(guò)程中證券產(chǎn)品的平均收益率。
從證券市場(chǎng)補(bǔ)償金及補(bǔ)償主體角度來(lái)看，證券市場(chǎng)中實(shí)現(xiàn)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)闹匾M成中補(bǔ)償金來(lái)源及補(bǔ)償主體定位是保障證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)闹饕獦?gòu)成。證券市場(chǎng)補(bǔ)償主體的定位主要以證券市場(chǎng)中進(jìn)行證券交易的相關(guān)交易人，而補(bǔ)償金的來(lái)源，主要以各上市企業(yè)在證券上市過(guò)程中預(yù)留的準(zhǔn)備金，這也是國(guó)際證券市場(chǎng)進(jìn)項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)闹饕绞街唬诂F(xiàn)階段證券市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中，商業(yè)擔(dān)保的引入在一定程度上對(duì)準(zhǔn)備金作為補(bǔ)償金的缺陷進(jìn)行了補(bǔ)充，也在一定程度上，實(shí)現(xiàn)了補(bǔ)償金來(lái)源的多元化。
從證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償法律法規(guī)政策角度，及在現(xiàn)階段證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償過(guò)程角度來(lái)看，由于我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展速度較快，證券市場(chǎng)交易規(guī)模也逐步變大，所以建立完善的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償法律法規(guī)政策在保障證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償合理性的同時(shí)，也能在一定程度上保障了證券市場(chǎng)能夠規(guī)范化發(fā)展，對(duì)證券市場(chǎng)而言風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制的建立，是實(shí)現(xiàn)證券交易健康長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的必要措施之一。
三、我國(guó)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償中的問(wèn)題及對(duì)策
（一）配套法規(guī)與證券市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r的不契合，在一定程度上加大了證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償難度
自我國(guó)加入WTO以后，我國(guó)證券市場(chǎng)正以一種全新的面貌迅速發(fā)展，我國(guó)證券市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，上市公司數(shù)量激增，證券市場(chǎng)交易額不斷增加，但是，在國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境及經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響下，我國(guó)證券市場(chǎng)也極易受外部環(huán)境的影響而風(fēng)險(xiǎn)集中。在這樣的背景之下，國(guó)家相關(guān)證券交易管理部門(mén)為加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管，不斷的推行相關(guān)的政策法規(guī)以維護(hù)證券市場(chǎng)管理，但是由于證券市場(chǎng)的發(fā)展較快，證券企業(yè)在證券市場(chǎng)中的影響不斷增大，使得我國(guó)證券市場(chǎng)管理相關(guān)配套法規(guī)與日益發(fā)展的證券市場(chǎng)間的矛盾也在日益凸顯，這在一定程度上影響證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償難度，針對(duì)這一情況，與時(shí)俱進(jìn)的建立完善的法律法規(guī)具有十分必要的作用，我國(guó)證券管理部門(mén)要從我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展角度入手，前瞻性的預(yù)測(cè)證券市場(chǎng)發(fā)展方向，并依此構(gòu)建證券配套法規(guī)，以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償方式的作用最大化。
摘要：國(guó)際投資學(xué)是國(guó)際經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易專業(yè)的一門(mén)新興專業(yè)課，學(xué)科體系及由該體系決定的課程教學(xué)內(nèi)容和方法還不夠成熟，而這一問(wèn)題在留學(xué)生教學(xué)中顯得更為嚴(yán)重。本文首先提出了留學(xué)生教材選擇、教學(xué)內(nèi)容設(shè)置、教學(xué)過(guò)程中語(yǔ)言和知識(shí)交流等方面的問(wèn)題，隨后有的放矢地提出了一系列相關(guān)的對(duì)策和建議。
一、引言
隨著當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)全球化的日益加深，國(guó)際投資離普通大眾已經(jīng)不再遙遠(yuǎn)，與此同時(shí)，與國(guó)際投資相關(guān)的行業(yè)也在全球范圍內(nèi)迅速發(fā)展起來(lái)，因此，對(duì)于國(guó)際經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易的學(xué)生，很有必要掌握相關(guān)的專業(yè)知識(shí)，這樣才能為將來(lái)的就業(yè)做好充分準(zhǔn)備。
國(guó)際投資理論的形成和發(fā)展與豐富的國(guó)際投資實(shí)踐活動(dòng)密不可分，當(dāng)前的國(guó)際投資學(xué)已具有了專業(yè)特色的基本理論和基本方法，逐步成為類(lèi)似國(guó)際貿(mào)易學(xué)、國(guó)際金融學(xué)那樣的一門(mén)獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)學(xué)科。典型的財(cái)經(jīng)類(lèi)和綜合類(lèi)大學(xué)的國(guó)際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易專業(yè)都設(shè)置了國(guó)際投資學(xué)這門(mén)課。自開(kāi)設(shè)以來(lái)，國(guó)內(nèi)的教師們對(duì)于該課程的教學(xué)、課程建設(shè)方法和課程設(shè)置等方面提出了不少改進(jìn)和完善的建議，但這些意見(jiàn)都是針對(duì)本國(guó)學(xué)生教學(xué)的，尚未有學(xué)者探討關(guān)于留學(xué)生國(guó)際投資學(xué)課程教學(xué)。由于我國(guó)的高等教育國(guó)際化正處于起步階段，留學(xué)生教學(xué)的特殊性，使得該課程的教學(xué)內(nèi)容和方法還不夠成熟，有進(jìn)一步完善的空間。
二、國(guó)際投資學(xué)課程教學(xué)存在的問(wèn)題
（一）不同層次的留學(xué)生加大教材選擇的難度
選擇合適的教材是因材施教的第一步，目前國(guó)際上比較經(jīng)典的國(guó)際投資學(xué)教材是Bruno Solnik和Dennis Mcleavey編著的《Global Investments》，迄今已更新至第6版，全書(shū)對(duì)國(guó)際投資理論與實(shí)務(wù)進(jìn)行了全面詳盡的介紹，包括外匯匯率基礎(chǔ)知識(shí)、國(guó)際投資工具、國(guó)際投資組合管理的方法等內(nèi)容，側(cè)重介紹國(guó)際間接投資方面的知識(shí)。國(guó)內(nèi)的國(guó)際投資學(xué)教材較多，與國(guó)外教材相區(qū)別的一點(diǎn)是，國(guó)內(nèi)的教材多涵蓋國(guó)際直接投資和國(guó)際間接投資兩方面的內(nèi)容，且適合本科生的教材相對(duì)簡(jiǎn)單易懂，包含更多介紹性的知識(shí)，例如使用較多的為上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版，楊大楷編著的《國(guó)際投資學(xué)》就包括國(guó)際投資主體、國(guó)際投資客體、國(guó)際投資管理、中國(guó)的國(guó)際投資等內(nèi)容。
近年來(lái)，隨著中國(guó)的崛起，“留學(xué)中國(guó)”成為一大趨勢(shì)，外國(guó)留學(xué)生在中國(guó)的人數(shù)逐年上升，但世界各地留學(xué)生的基礎(chǔ)水平參差不齊，這就給選擇合適的教材帶來(lái)了一定的難度。國(guó)外經(jīng)典的教材對(duì)學(xué)生經(jīng)濟(jì)、金融、貿(mào)易等相關(guān)基礎(chǔ)知識(shí)的積累要求較高，可能不適合大部分學(xué)生；國(guó)內(nèi)相應(yīng)教材數(shù)目繁多，但幾乎沒(méi)有配套的英語(yǔ)版本，而留學(xué)生的中文水平根本不足以閱讀中文教材，給教與學(xué)的統(tǒng)一帶來(lái)了較大的困擾。
（二）不同學(xué)科體系加大課程內(nèi)容設(shè)置的難度
國(guó)際投資學(xué)是一門(mén)兼顧理論和實(shí)務(wù)的應(yīng)用經(jīng)濟(jì)學(xué)課程，教授的的主要目標(biāo)應(yīng)該是激發(fā)學(xué)生對(duì)國(guó)際投資的興趣，引導(dǎo)學(xué)生在全面掌握有關(guān)的理論知識(shí)的基礎(chǔ)上能夠具備實(shí)踐操作的能力。目前中國(guó)的國(guó)際投資學(xué)課程內(nèi)容來(lái)自于西方的國(guó)際投資學(xué)，但實(shí)際上，西方國(guó)際投資理論目前仍有眾多流派，時(shí)至今日尚未建立起完整的西方國(guó)際投資學(xué)學(xué)科體系。長(zhǎng)期以來(lái)，國(guó)際投資學(xué)的有關(guān)內(nèi)同包括在相關(guān)的學(xué)科之中，宏觀部分的內(nèi)容可以在國(guó)際經(jīng)濟(jì)、世界經(jīng)濟(jì)、國(guó)際金融學(xué)等學(xué)科中見(jiàn)到，微觀部分的內(nèi)容可以在國(guó)際商務(wù)、國(guó)際企業(yè)管理等學(xué)科中有所反映。但在我國(guó)，國(guó)際投資學(xué)作為一門(mén)獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)學(xué)科地位的確立是在上世紀(jì)80年代末，最初主要是介紹和借鑒西方經(jīng)濟(jì)學(xué)中有關(guān)國(guó)際投資理論，以后逐漸將國(guó)際投資理論與中國(guó)引進(jìn)外資和對(duì)外投資實(shí)踐相結(jié)合，探索適合中國(guó)發(fā)展的國(guó)際投資戰(zhàn)略方法。在課程內(nèi)容上，其中國(guó)際直接投資部分的內(nèi)容是以跨國(guó)公司為主要探討對(duì)象，這與跨國(guó)公司這門(mén)課程會(huì)出現(xiàn)重復(fù)講授的情況。
（三）不同國(guó)家的留學(xué)生加大語(yǔ)言交流的難度
我國(guó)經(jīng)濟(jì)的良性發(fā)展是漢語(yǔ)熱、來(lái)華求學(xué)熱最重要的因素之一。我國(guó)各大高等院校都會(huì)在第一學(xué)年，給留學(xué)生開(kāi)設(shè)漢語(yǔ)學(xué)習(xí)、中國(guó)文化等課程，但要想在短時(shí)間內(nèi)讓學(xué)生學(xué)會(huì)漢語(yǔ)并使用漢語(yǔ)都是非常困難的。因此這就造成了教學(xué)交流的困難，最突出的一點(diǎn)就是語(yǔ)言交流的不暢，來(lái)自世界各地的留學(xué)生在中國(guó)一般只能用英語(yǔ)進(jìn)行交流，但是各個(gè)國(guó)家的留學(xué)生英語(yǔ)口音差異巨大，這就給了授課教師極大的挑戰(zhàn)，教師們需要花一定的時(shí)間適應(yīng)和了解學(xué)生們的發(fā)音，而對(duì)于一門(mén)只有幾十課時(shí)的專業(yè)課來(lái)說(shuō)，這一適應(yīng)的過(guò)程會(huì)明顯降低授課的效率；更重要的是，語(yǔ)言交流的障礙也極大地會(huì)影響學(xué)生學(xué)習(xí)的興趣；
（四）不同國(guó)家的留學(xué)生加大知識(shí)交流的難度
國(guó)際投資學(xué)的課程通常是在學(xué)生具有了經(jīng)濟(jì)、金融等相關(guān)基礎(chǔ)知識(shí)積累之后才開(kāi)設(shè)的專業(yè)課，除了一定的理論知識(shí)之外，要求學(xué)生能夠有效運(yùn)用所學(xué)的知識(shí)解決實(shí)際問(wèn)題。值得一提的是，來(lái)自世界各國(guó)的留學(xué)生擁有不同的文化背景和經(jīng)濟(jì)發(fā)展背景，因此看待全球經(jīng)濟(jì)的視角也不盡相同，而國(guó)際投資學(xué)這門(mén)課的部分內(nèi)容，是建立在一定的社會(huì)發(fā)展背景下進(jìn)行探討的，例如國(guó)際投資環(huán)境，如果一個(gè)班級(jí)內(nèi)的學(xué)生來(lái)自于不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的國(guó)家，就會(huì)使教師很難選擇合適于全班的學(xué)習(xí)案例，從很大程度上影響了教師和學(xué)生，學(xué)生和學(xué)生的課堂交流。
三、留學(xué)生國(guó)際投資學(xué)課程教學(xué)改革的建議
針對(duì)以上的問(wèn)題，本文從教材選擇、教學(xué)內(nèi)容設(shè)置到教學(xué)方法等方面對(duì)留學(xué)生國(guó)際投資學(xué)課程教學(xué)提出一系列建議。
（一）盡早了解留學(xué)生的知識(shí)水平，選擇合適的教材。作為任課教師應(yīng)該在課前通過(guò)各種途徑，如向已授課的教師及留學(xué)生學(xué)業(yè)導(dǎo)師詢問(wèn)，提前讓留學(xué)生填寫(xiě)調(diào)查問(wèn)卷等方式了解留學(xué)生對(duì)于經(jīng)濟(jì)、金融基礎(chǔ)知識(shí)的掌握程度及學(xué)習(xí)能力的強(qiáng)弱，從而選擇一本合適的教材，也可以根據(jù)學(xué)生的情況自行安排課程內(nèi)容。
（二）課程內(nèi)容應(yīng)以間接投資為主。對(duì)于國(guó)際貿(mào)易專業(yè)，為避免與跨國(guó)公司課程的沖突，在教學(xué)實(shí)踐中，應(yīng)該以間接投資為主，主要內(nèi)容包括：國(guó)際間接投資的基本理論、國(guó)際投資實(shí)務(wù)、新興的國(guó)際投資方式、各國(guó)國(guó)際投資實(shí)踐等，為了讓留學(xué)生更了解中國(guó)，可以安排實(shí)地考察，研究中國(guó)和其他國(guó)家參加國(guó)際間接投資活動(dòng)的背景、形式、條件。
（三）加強(qiáng)師生互動(dòng)，盡快克服語(yǔ)言溝通障礙。作為任課教師可以在課程開(kāi)始初期不應(yīng)該急于向?qū)W生傳授知識(shí)，應(yīng)該先加強(qiáng)與學(xué)生的互動(dòng)和交流，暢聊一些與學(xué)科相關(guān)的案例或時(shí)事新聞，一方面激發(fā)學(xué)生對(duì)國(guó)際投資學(xué)學(xué)習(xí)的興趣，另一方面也可以借此適應(yīng)學(xué)生的口語(yǔ)，盡快克服語(yǔ)言障礙。
（四）強(qiáng)調(diào)留學(xué)生國(guó)際投資教學(xué)方式的多樣化。在教學(xué)方式上，除了傳統(tǒng)的課堂講授外，還應(yīng)注意案例教學(xué)和模擬實(shí)驗(yàn)教學(xué)相結(jié)合，在世紀(jì)運(yùn)用案例教學(xué)中，一要解決信息來(lái)源問(wèn)題，如在教學(xué)中使用《華爾街日?qǐng)?bào)》、《路透社商務(wù)咨詢》和《世界投資報(bào)告》等國(guó)際權(quán)威資料，既可以保證資料來(lái)源的即時(shí)性，也可以使全班各國(guó)的留學(xué)生都立足全球觀點(diǎn)，跳出自己國(guó)家的視野。模擬實(shí)驗(yàn)教學(xué)可以利用實(shí)驗(yàn)室教學(xué)，模擬證券投資實(shí)戰(zhàn)環(huán)境，采用實(shí)證分析教學(xué)，將國(guó)際證券投資分析理論與證券市場(chǎng)的實(shí)際操作結(jié)合起來(lái)，調(diào)動(dòng)學(xué)生學(xué)習(xí)的積極性和參與性，培養(yǎng)實(shí)際操作能力和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，提高學(xué)生的綜合素質(zhì)。
參考文獻(xiàn)：
布魯諾.索爾尼克，丹尼斯.麥克利維.國(guó)際投資【M】.北京：中國(guó)人民大學(xué)出版社，2011
摘 要：中國(guó)企業(yè)在海外證券市場(chǎng)的上市不僅能夠拓寬融資渠道，而且促進(jìn)了這些企業(yè)按照國(guó)際市場(chǎng)規(guī)則進(jìn)行經(jīng)營(yíng)，也有利于國(guó)內(nèi)企業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的增強(qiáng)和海外市場(chǎng)的拓展。但是，企業(yè)選擇上市地點(diǎn)，涉及上市地法律環(huán)境、上市公司自身資質(zhì)等多種因素。因此，中國(guó)企業(yè)對(duì)海外上市地點(diǎn)的選擇，應(yīng)當(dāng)綜合考慮上市的成功基礎(chǔ)、上市成本以及維持掛牌的后期資金和技術(shù)成本等，盡量降低發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)和成本，以期最大可能地取得海外融資成功。
關(guān)鍵詞：海外資本市場(chǎng)；德國(guó)證券市場(chǎng)；股票上市規(guī)則
我國(guó)已經(jīng)加入世貿(mào)組織，國(guó)際金融市場(chǎng)開(kāi)放程度的提高為中國(guó)企業(yè)進(jìn)入國(guó)際證券市場(chǎng)提供了更多的機(jī)會(huì)。去海外成熟證券市場(chǎng)上市已經(jīng)成為許多企業(yè)融通外匯和走向國(guó)際市場(chǎng)的一個(gè)重要途徑。去海外證券市場(chǎng)上市，必然需要了解海外證券市場(chǎng)的上市規(guī)則等法律規(guī)定。我國(guó)企業(yè)去海外資本市場(chǎng)上市主要面臨審批程序繁瑣、上市地會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和法律制度各異等客觀問(wèn)題，另外還要面對(duì)海外上市的發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)、再融資風(fēng)險(xiǎn)以及上市成本風(fēng)險(xiǎn)等風(fēng)險(xiǎn)因素。為了盡量降低發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)和成本，取得最大可能的上市和海外融資成功，需要對(duì)海外不同資本市場(chǎng)及其上市規(guī)則、上市企業(yè)資質(zhì)的要求和上市許可程序等信息有全面的了解。筆者曾經(jīng)撰文專門(mén)就德國(guó)一級(jí)資本市場(chǎng)做過(guò)介紹，在此主要對(duì)德國(guó)證券市場(chǎng)的股票上市規(guī)則進(jìn)行比較研究。德國(guó)證券市場(chǎng)，特別是法蘭克福證券交易所在國(guó)際證券市場(chǎng)占有很重要的地位。德國(guó)立法者對(duì)于資本市場(chǎng)也是依據(jù)多層次資本市場(chǎng)的特點(diǎn)而分別立法加以規(guī)定的，這種立法體系構(gòu)成一個(gè)相對(duì)比較完善的資本市場(chǎng)法律體系。
一、德國(guó)證券市場(chǎng)上市規(guī)則的具體內(nèi)容和多層次的立法體系
關(guān)于德國(guó)股票的上市規(guī)則和上市許可程序等制度，主要由立法者規(guī)定在《交易所法》這部重要的資本市場(chǎng)法中。立法者通過(guò)《交易所法》第32條授權(quán)聯(lián)邦政府，通過(guò)行政立法對(duì)公眾利益進(jìn)行保護(hù)、對(duì)證券交易所交易進(jìn)行規(guī)范調(diào)整，這方面的法規(guī)主要是《交易所許可法》。另外，依據(jù)《交易所法》第31條，德國(guó)各個(gè)證券交易所也有權(quán)制定本所的上市規(guī)章和相關(guān)制度，其中尤以法蘭克福證券交易所的規(guī)章制度最為典型。綜觀這些法律和規(guī)章制度，德國(guó)股票的上市規(guī)則主要包括強(qiáng)制信息披露制度、上市合作人制度、公司治理制度和許可程序等。不過(guò)，由于德國(guó)資本市場(chǎng)的多元化特點(diǎn)，存在不同層次的證券市場(chǎng)和相應(yīng)的不同層次的上市規(guī)則要求。
二、德國(guó)多元化的資本市場(chǎng)
德國(guó)資本市場(chǎng)歷經(jīng)長(zhǎng)期的發(fā)展，到今天已經(jīng)發(fā)展成為一個(gè)多層次的資本市場(chǎng)體系，從理論的角度分析，德國(guó)資本市場(chǎng)一般可以分為三個(gè)層次：一是狹義上的資本市場(chǎng)――證券市場(chǎng)；二是廣義上的資本市場(chǎng)――證券市場(chǎng)和灰色市場(chǎng)；三是交易所外市場(chǎng)。這種多層次的資本市場(chǎng)體系是德國(guó)資本市場(chǎng)本身自然發(fā)展的必然結(jié)果，也是德國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展到一定階段和程度的必然要求，適應(yīng)了不同規(guī)模企業(yè)的上市融資要求。
狹義資本市場(chǎng)即證券市場(chǎng)又包括兩個(gè)層次的證券市場(chǎng)：官方市場(chǎng)板和半官方市場(chǎng)板。這兩個(gè)市場(chǎng)板都是設(shè)立在交易所內(nèi)的，只是立法者和各個(gè)交易所對(duì)它們要求的上市條件和上市規(guī)則不同。本文由于篇幅所限只對(duì)官方市場(chǎng)板的股票上市規(guī)則進(jìn)行比較研究。
三、證券市場(chǎng)第一層次――官方市場(chǎng)板與強(qiáng)制信息披露制度
所謂的官方市場(chǎng)板這一名稱是由于歷史的原因形成的，這一市場(chǎng)板是德國(guó)傳統(tǒng)的也是德國(guó)最重要的資本市場(chǎng)板。在德國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的最初階段，股市牌價(jià)是由政府機(jī)構(gòu)確定的，而不是像今天這樣由集中競(jìng)價(jià)系統(tǒng)或造市者確定的。由于這種歷史原因，證券的上市交易市場(chǎng)因此被稱為“官方市場(chǎng)”，一直沿用至今。在官方市場(chǎng)板上市交易的大多是德國(guó)傳統(tǒng)的大型股份公司（如梅塞德斯―奔馳、奧迪和西門(mén)子股份公司等）和一些國(guó)外大型企業(yè)的股票、政府債券和銀行債券等證券。這一市場(chǎng)板要求的上市條件非常嚴(yán)格，上市程序比較復(fù)雜，上市費(fèi)用也比較高。依據(jù)德國(guó)《交易所法》第30條的規(guī)定，非經(jīng)上市許可機(jī)構(gòu)許可，任何證券不得在這一市場(chǎng)上市交易，而申請(qǐng)上市的主要前提條件之一是強(qiáng)制性信息披露。
（一）強(qiáng)制信息披露制度的法理基礎(chǔ)
證券在資本市場(chǎng)上是一種供投資人交易的風(fēng)險(xiǎn)金融商品，其品質(zhì)在投資人決定投資時(shí)很難判斷，而其未來(lái)的發(fā)展又受大量的風(fēng)險(xiǎn)因素的影響，如市場(chǎng)本身的風(fēng)險(xiǎn)、利息風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)以及市場(chǎng)信息風(fēng)險(xiǎn)等等。所以，資本市場(chǎng)投資人應(yīng)當(dāng)有難以獲得預(yù)期收益，甚至完全失去資本的投資心理準(zhǔn)備。但是，為了盡可能地保護(hù)投資人的利益，降低其損失風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)投資人對(duì)資本市場(chǎng)的信心，并進(jìn)而推進(jìn)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展，立法者應(yīng)當(dāng)介入資本市場(chǎng)，并限制市場(chǎng)主體的私法自治權(quán)，通過(guò)制定一系列強(qiáng)制制度對(duì)發(fā)行人的行為進(jìn)行規(guī)范。因此，強(qiáng)制信息披露制度、公司治理制度和上市許可制度等法律制度已經(jīng)成為西方多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家成熟資本市場(chǎng)的基本制度。Regierungsbegruendung, BR-Drs. 72/87 S. 70.
在資本市場(chǎng)，投資人對(duì)于所投資證券的獲益一般是預(yù)測(cè)性的，這種投資預(yù)測(cè)取決于很多因素，而對(duì)所投資的證券本身、證券交易、上市公司本身和關(guān)聯(lián)企業(yè)等基本情況的了解則是投資人作出投資決策的基本前提。投資人主要依據(jù)在資本市場(chǎng)上公開(kāi)的上市公司信息――公司的現(xiàn)狀和發(fā)展前景――對(duì)其投資目標(biāo)作出決策，因此，上市公司上市申請(qǐng)材料和臨時(shí)信息的及時(shí)、真實(shí)和全面的公開(kāi)是投資者作出合理投資決策的基本前提（True-and-Fair-View-Formel）。
依據(jù)德國(guó)《交易所法》第30條第3款的規(guī)定，申請(qǐng)?jiān)诠俜绞袌?chǎng)板上市發(fā)行證券的企業(yè)必須提交《上市申請(qǐng)說(shuō)明書(shū)》等申請(qǐng)材料。而《上市申請(qǐng)說(shuō)明書(shū)》內(nèi)容的最低要求規(guī)定在《交易所許可法》中。此法共73條，以描述和列舉的方式對(duì)發(fā)行人和證券的條件進(jìn)行了規(guī)定，并針對(duì)不同的證券種類(lèi)非常詳盡地列舉了《上市申請(qǐng)說(shuō)明書(shū)》所必須披露的信息內(nèi)容。該法的立法宗旨是為了強(qiáng)制上市申請(qǐng)人披露有關(guān)證券的信息，保障投資人能夠依據(jù)充分的信息作出比較理智的證券投資決策。
（二）強(qiáng)制信息披露內(nèi)容的一般規(guī)定
《交易所許可法》第13條對(duì)《上市申請(qǐng)說(shuō)明書(shū)》等申請(qǐng)材料的基本內(nèi)容作出了概括性規(guī)定，依據(jù)該條第1款規(guī)定，申請(qǐng)材料披露的內(nèi)容必須滿足重大性、真實(shí)性和完整性三個(gè)條件。申請(qǐng)材料使用的語(yǔ)言原則上應(yīng)當(dāng)是德語(yǔ)，但并不是強(qiáng)制性規(guī)定，除了德語(yǔ)外，德國(guó)立法者也許可申請(qǐng)材料使用其他語(yǔ)言編制，但這些語(yǔ)言必須是在德國(guó)比較通用的語(yǔ)言，如英語(yǔ)，這一規(guī)定主要是對(duì)那些國(guó)外的企業(yè)在德國(guó)上市而制定的。申請(qǐng)材料的編制形式原則上沒(méi)有固定格式，但是編制形式必須便于普通投資人的理解和評(píng)價(jià)。有些交易所也制定了申請(qǐng)材料格式書(shū)，如法蘭克福交易所在自己的網(wǎng)絡(luò)主頁(yè)上有可供下載的申請(qǐng)書(shū)格式文本，但這只是一種推薦表格，并不是強(qiáng)制性的。Claussen.2002. Bank- und Brsenrecht.: § 9 Rn. 65；Schlitt.2001.Arbeitshandbuch für Unternehmensübernahmen. Der Gang an die Brse: § 23 Rn. 18.
（三）強(qiáng)制信息披露內(nèi)容的具體規(guī)定
德國(guó)立法者在《交易所許可法》第14條至第30條中非常詳細(xì)地列舉了上市申請(qǐng)材料必須包含的信息，這些信息要求是立法者對(duì)上市申請(qǐng)材料必須披露的內(nèi)容的最低要求，也是判斷申請(qǐng)材料的義務(wù)人承擔(dān)披露不實(shí)民事責(zé)任的法律基礎(chǔ)。
一般而言，如果上市申請(qǐng)材料未將《交易所許可法》要求應(yīng)予披露的強(qiáng)制性信息予以披露，則該上市申請(qǐng)材料不但具有不完整性，而且同時(shí)也具有不真實(shí)性。另外，由于立法的局限性，法律不可能將現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中和未來(lái)可能發(fā)生的情況都能預(yù)料到，因此法律只是規(guī)定了信息披露的最低要求，而現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中某些信息雖然在《交易所許可法》中未做明文規(guī)定，也可能會(huì)對(duì)投資人的投資決策產(chǎn)生重大影響。假若申請(qǐng)材料的義務(wù)人未將這些信息予以披露，也可能因此而承擔(dān)披露不實(shí)的責(zé)任。當(dāng)然這些例外情況應(yīng)該視個(gè)案而定，不能一概而論。
四、上市合作人制度
依據(jù)《交易所法》第30條第2款的規(guī)定，在德國(guó)申請(qǐng)證券上市，必須由發(fā)行人和一個(gè)所謂的上市合作人（Emissionsbegleiter）（類(lèi)似于我國(guó)的上市推薦人）共同提出。能夠擔(dān)任上市合作人的機(jī)構(gòu)范圍比較廣泛，金融機(jī)構(gòu)、投資信貸機(jī)構(gòu)、資本市場(chǎng)服務(wù)機(jī)構(gòu)、國(guó)外金融機(jī)構(gòu)的德國(guó)境內(nèi)分支機(jī)構(gòu)和歐洲經(jīng)濟(jì)區(qū)內(nèi)其他成員國(guó)的證券交易機(jī)構(gòu)都可以擔(dān)任上市合作人。德國(guó)立法者對(duì)這些機(jī)構(gòu)的條件主要是規(guī)定在《信貸制度法》（Kreditwesengesetz）中。
上市合作人制度主要是為了保護(hù)投資人的利益，德國(guó)立法者要求上市合作人的最低自有資本金不得低于73萬(wàn)歐元。因?yàn)樯鲜泻献魅艘彩巧鲜猩暾?qǐng)材料不實(shí)陳述民事責(zé)任人之一，為了保證投資人因上市申請(qǐng)材料虛假陳述而提起的損害賠償請(qǐng)求得以實(shí)現(xiàn)，上市合作人必須具備一定的資本金。
證券上市發(fā)行是一件非常復(fù)雜的工作，涉及到很多法律和經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，而且還可能涉及國(guó)外資本市場(chǎng)的許多法律知識(shí)，而發(fā)行人一般并不具有證券上市所需要的專業(yè)人員、相關(guān)專業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)。因此，為了盡量減少上市成本和節(jié)省上市準(zhǔn)備的時(shí)間，在申請(qǐng)證券上市的過(guò)程中，發(fā)行人一般會(huì)聘請(qǐng)具有法定資格的機(jī)構(gòu)擔(dān)任其上市合作人。上市合作人在證券上市申請(qǐng)過(guò)程中主要是對(duì)發(fā)行人提供相關(guān)咨詢，幫助發(fā)行人進(jìn)行申請(qǐng)材料的編制。上市合作人還要對(duì)投資人承擔(dān)一定的責(zé)任，比如保證申請(qǐng)材料真實(shí)和完整的責(zé)任、保證證券能夠通過(guò)交易所流通的責(zé)任和證券上市后的臨時(shí)信息及時(shí)公開(kāi)的責(zé)任等等。
五、上市合作人豁免制度
上市合作人制度并不是強(qiáng)制性的，德國(guó)立法者在《交易所法》第30條第2款規(guī)定了上市合作人的豁免制度。依據(jù)該條規(guī)定，那些自身具備一定上市能力的企業(yè)（如大銀行、大企業(yè)集團(tuán)、康采恩等國(guó)際大型企業(yè)本身具備上市申請(qǐng)所需要的專業(yè)人員）可以單獨(dú)提出上市申請(qǐng)，而不需要再聘請(qǐng)其他機(jī)構(gòu)擔(dān)任其上市合作人。
六、發(fā)行人的條件和公司治理制度
《交易所許可法》除了對(duì)發(fā)行人的強(qiáng)制性信息披露內(nèi)容作出具體規(guī)定外，還對(duì)發(fā)行人和上市證券的自身?xiàng)l件作出了具體規(guī)定，主要有：發(fā)行人的法律基礎(chǔ)、證券的最低發(fā)行額、發(fā)行人的成立時(shí)間、發(fā)行人財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件的合法公開(kāi)情況、證券的法律基礎(chǔ)、證券的可交易性和證券面額等條件，以及特別針對(duì)計(jì)劃在德國(guó)上市的歐洲經(jīng)濟(jì)共同體成員國(guó)以外國(guó)家的發(fā)行人的條件。
（一）發(fā)行人的法律基礎(chǔ)
依據(jù)《交易所許可法》第1條，發(fā)行人的設(shè)立和公司章程必須符合該發(fā)行人住所所在地國(guó)家的法律規(guī)定，這一規(guī)定的依據(jù)是歐盟“資本市場(chǎng)協(xié)調(diào)指令”（KoordinierungsRiLi）第42條。因?yàn)闅W洲統(tǒng)一市場(chǎng)的建立，歐盟各個(gè)成員國(guó)的企業(yè)都可以以同等條件在其他成員國(guó)的交易所官方市場(chǎng)板上市發(fā)行證券，而各個(gè)成員國(guó)的上市審核機(jī)構(gòu)是依據(jù)本國(guó)法律對(duì)申請(qǐng)人進(jìn)行上市審核的，不能要求歐盟其他成員國(guó)企業(yè)的設(shè)立和章程等必須符合上市地本國(guó)的法律規(guī)定。但是為了保證這些企業(yè)具備市場(chǎng)誠(chéng)信和保護(hù)廣大投資人的利益，必須要求這些企業(yè)的設(shè)立和企業(yè)章程不得違反其本國(guó)法律規(guī)定。該條文所指的企業(yè)住所所在地是指其公司章程中確定的企業(yè)住所所在地。 Lijun Zhu. 2005. Die Boersenprospekthaftung der boersennotierten Aktiengesellschaf.:17－18.
（二）股票的最低發(fā)行量
為了保證股票上市后的市場(chǎng)流通性，滿足證券交易市場(chǎng)的交易流量，歐盟“資本市場(chǎng)協(xié)調(diào)指令”第43條對(duì)股票的發(fā)行量有最低要求。為了適應(yīng)這一要求，德國(guó)《交易所許可法》第2條第1款規(guī)定，股票的首次上市發(fā)行額不得少于125萬(wàn)歐元，對(duì)于股票面額以其他貨幣表示的股票，則應(yīng)當(dāng)換算為歐元。如果發(fā)行的股票不是面值股股票，而是其他非面值股股票，依據(jù)《交易所許可法》第2條第3款的規(guī)定，非面值股股票的數(shù)量不得少于10000 股。另外，《交易所許可法》第2條第4款許可審核機(jī)構(gòu)有權(quán)適當(dāng)降低最低發(fā)行額或發(fā)行股數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)，但前提條件是審核機(jī)構(gòu)有理由認(rèn)為，該發(fā)行人申請(qǐng)上市交易的股票發(fā)行量能夠滿足市場(chǎng)流通的需要。
（三）發(fā)行人的最低運(yùn)營(yíng)時(shí)間和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件合法公開(kāi)的要求
由于資本市場(chǎng)內(nèi)在的風(fēng)險(xiǎn)性，為了保護(hù)投資人的利益，盡量降低投資風(fēng)險(xiǎn)，官方市場(chǎng)板對(duì)發(fā)行人的運(yùn)營(yíng)時(shí)間和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件的公開(kāi)有比較嚴(yán)格的要求。《交易所許可法》第3條第1款規(guī)定，申請(qǐng)股票上市交易的發(fā)行人的運(yùn)營(yíng)時(shí)間不得少于3年，并且在過(guò)去的每個(gè)財(cái)會(huì)年度都合法公開(kāi)了年終報(bào)告。
依據(jù)德國(guó)學(xué)術(shù)界的通說(shuō)，計(jì)算發(fā)行人的運(yùn)營(yíng)時(shí)間不以發(fā)行人的企業(yè)設(shè)立形式為限，即發(fā)行人設(shè)立時(shí)的企業(yè)形式不限于股份公司或者股份兩合公司，也可以是其他企業(yè)形式，只要累計(jì)運(yùn)營(yíng)時(shí)間不低于3年即可。Kümpel. 2004.Bank- und Kapitalmarktrecht. Rz. 17.15. 另外，《交易所許可法》第3條第2款授權(quán)審核機(jī)構(gòu)有權(quán)適當(dāng)降低發(fā)行人的最低運(yùn)營(yíng)時(shí)間和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件公開(kāi)的要求標(biāo)準(zhǔn)，前提條件是這一標(biāo)準(zhǔn)的適當(dāng)降低不會(huì)損害公眾的利益。
（四）證券合法性的法律基礎(chǔ)
出于保護(hù)廣大投資人利益的立法宗旨，有必要對(duì)證券的種類(lèi)、形式和發(fā)行等法律制度加以規(guī)定。歐盟“資本市場(chǎng)協(xié)調(diào)指令”在第45條和53條分別對(duì)股票和債券的法律基礎(chǔ)作出了具體規(guī)定。與此相適應(yīng)，德國(guó)《交易所許可法》第4條對(duì)證券的法律基礎(chǔ)也進(jìn)行了規(guī)定。依據(jù)《交易所許可法》第4條，股票必須符合發(fā)行人住所所在地國(guó)的有關(guān)證券法律的規(guī)定。即如果發(fā)行人適用的法律是德國(guó)法，那么該發(fā)行人發(fā)行的股票當(dāng)然適用德國(guó)法律，而如果擬在德國(guó)交易所上市的發(fā)行人住所在中國(guó)，那么，該發(fā)行人適用的法律是中國(guó)法，與之相應(yīng)，該股票合法性的法律基礎(chǔ)適用的法律不是德國(guó)法，而是中國(guó)法。這種立法規(guī)定是為了保證證券的合法性，不因證券違反其本國(guó)法而失效，并進(jìn)而保護(hù)投資人的利益。
七、股票的自由流通性（可交易股票）
資本市場(chǎng)正常運(yùn)作的前提是證券的自由流通，否則為證券的交易提供市場(chǎng)的二級(jí)資本市場(chǎng)的正常運(yùn)作功能就難以保證。因此，德國(guó)《交易所許可法》第5條第1款明確規(guī)定，申請(qǐng)上市發(fā)行的證券必須是能夠自由交易的。
八、我國(guó)企業(yè)在德國(guó)上市的現(xiàn)狀和前景
到目前為止，我國(guó)企業(yè)在海外上市多集中在香港、新加坡和美國(guó)等資本市場(chǎng)，對(duì)于歐洲資本市場(chǎng)，特別是在德國(guó)資本市場(chǎng)上市的我國(guó)企業(yè)多是香港等地的企業(yè)。大陸企業(yè)沒(méi)有在德國(guó)資本市場(chǎng)上市的原因主要有：（1）德國(guó)證券交易所對(duì)企業(yè)上市資質(zhì)的要求比較高；（2）大陸企業(yè)對(duì)德國(guó)資本市場(chǎng)的上市和法律等制度了解不足；（3）大陸企業(yè)對(duì)在德國(guó)資本市場(chǎng)上市的潛在意義尚未予以必要的重視。
筆者認(rèn)為，德國(guó)資本市場(chǎng)是世界幾大資本市場(chǎng)之一，也是歐洲最重要的資本市場(chǎng)之一，如果能在德國(guó)資本市場(chǎng)上市對(duì)我國(guó)企業(yè)的海外融資和歐洲市場(chǎng)開(kāi)拓具有重要意義。中國(guó)企業(yè)在海外證券市場(chǎng)的上市不僅能夠拓寬融資渠道，而且促進(jìn)了這些企業(yè)按照國(guó)際市場(chǎng)規(guī)則進(jìn)行經(jīng)營(yíng)，也有利于其國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的提高和海外市場(chǎng)的拓展。
