時(shí)間：2023-07-17 17:22:11
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇長(zhǎng)期融資和短期融資，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過(guò)程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
資本結(jié)構(gòu)的界定及計(jì)量指標(biāo)
廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資本的構(gòu)成及比例關(guān)系，不僅包括長(zhǎng)期資本，還包括短期資本。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu)，即長(zhǎng)期負(fù)債與長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，它反映了企業(yè)的長(zhǎng)期償債能力和長(zhǎng)期財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。其衡量指標(biāo)是長(zhǎng)期資產(chǎn)適合率（等于所有者權(quán)益與長(zhǎng)期負(fù)債之和除以長(zhǎng)期資產(chǎn)），該指標(biāo)一方面反映了資本配置的合理性，另一方面能反映企業(yè)的長(zhǎng)期償債能力和長(zhǎng)期財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，下文實(shí)證分析時(shí)計(jì)算這個(gè)指標(biāo)。
上市公司資本結(jié)構(gòu)分析
企業(yè)融資方式的選擇與變化直接表現(xiàn)為資本結(jié)構(gòu)的變化，企業(yè)再生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的過(guò)程中所產(chǎn)生的經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流量和積累的未分配利潤(rùn)是內(nèi)部資金的主要來(lái)源。企業(yè)外部資金主要由兩個(gè)來(lái)源：股權(quán)融資和債務(wù)融資。股權(quán)融資主要包括首次上市發(fā)行、配股、增發(fā)、吸收直接投資以及債轉(zhuǎn)股等融資活動(dòng)；債務(wù)融資主要包括銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)的貸款，發(fā)行企業(yè)債券和融資租賃。下面我們先分析我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的變化，然后對(duì)其融資行為進(jìn)行分析。
表1左半部分顯示，從總體趨勢(shì)看1992―2002年全部上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率在不斷下降，并穩(wěn)定在50%左右，尤其是1992―1994年下降很快，其原因應(yīng)該是：在上市公司的外部資金來(lái)源中，債務(wù)融資的比例總體趨于下降，通過(guò)股票市場(chǎng)的股權(quán)融資比例在不斷上升。表1右半部分驗(yàn)證了上述推理，反映股權(quán)融資總額與債務(wù)融資之比的兩個(gè)指標(biāo)從1993年的4.36%和4.38%分別上升到2000年的11.44%和11.37%。也就是說(shuō)上市公司通過(guò)股票市場(chǎng)的股權(quán)融資與銀行貸款和發(fā)行企業(yè)債券的債務(wù)融資相比較，從1990年的兩個(gè)交易所相繼成立以來(lái)，已經(jīng)呈現(xiàn)顯著的增加。表1所示的我國(guó)上市公司的流動(dòng)資產(chǎn)負(fù)債率一直保持在40%左右。說(shuō)明我國(guó)上市公司債務(wù)融資以短期債務(wù)為主，短期財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很大。
上市公司的總體融資行為分析
為了對(duì)資本結(jié)構(gòu)的形成作深入的分析，下面考察我國(guó)上市公司的總體融資行為，具體包括內(nèi)源資金與外源資金的比例及變化，外源資金中的股權(quán)融資和債券融資比例及變化，債務(wù)融資中的長(zhǎng)期負(fù)債及短期負(fù)債的比例及變化，長(zhǎng)期資金中股權(quán)資本及長(zhǎng)期負(fù)債的比例及變化。這些結(jié)果列入表2中，表2反映了以下情況：我國(guó)上市公司外源融資比例在不斷下降，即內(nèi)部融資比例在不斷上升，從而其內(nèi)在的資本積累能力在不斷的增強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)狀況不斷好轉(zhuǎn)。
在外源融資和長(zhǎng)期資金構(gòu)成中，股權(quán)融資除2001年和2002年相對(duì)較低外，其他各年都很高，說(shuō)明我國(guó)上市公司偏好股權(quán)融資。尤其是1999年和2000年，在長(zhǎng)期資本構(gòu)成中，股權(quán)融資比例高達(dá)90%，外源融資中，股權(quán)融資達(dá)66%，其原因是這兩年股票市場(chǎng)持續(xù)上漲，從而有利于上市公司頻繁、高價(jià)、巨量增發(fā)和配股。
長(zhǎng)期資本構(gòu)成中，長(zhǎng)期債務(wù)比例很低；而債務(wù)融資構(gòu)成中，短期債務(wù)比例偏高。其原因有三：我國(guó)上市公司為了避免長(zhǎng)期債務(wù)的高成本，大多數(shù)采用借新債還舊債進(jìn)行融資；在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)非常激烈的行業(yè)，比如眾所周知的家電行業(yè)，上市公司充分利用商業(yè)信用融資；我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)。
2001年和2002年，外源融資比例、股權(quán)融資比例和短期債務(wù)比例三個(gè)指標(biāo)比其他年份均有所降低，融資結(jié)構(gòu)亦有所改善，說(shuō)明我國(guó)上市公司的融資行為正趨于理性。
單位：國(guó)家外匯管理局吉林省分局
長(zhǎng)吉圖先導(dǎo)區(qū)的正規(guī)金融資源總量分析
如前所述，正規(guī)金融資源總量包括金融機(jī)構(gòu)通過(guò)資金運(yùn)用和資金服務(wù)的方式為非金融實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供的金融資源。長(zhǎng)吉圖開發(fā)開放先導(dǎo)區(qū)的正規(guī)金融資源總量如表1所示。從內(nèi)容上看，可用金融資源主要來(lái)源于金融機(jī)構(gòu)本外幣貸款、企業(yè)發(fā)行債券、股票以及保費(fèi)收入及賠償金額等。從資金數(shù)額看，金融機(jī)構(gòu)本外幣信貸額數(shù)額最大，2009年至2011年10月，金融機(jī)構(gòu)本外幣信貸總量分別為4385.5億元、5240.5億元和6034.6億元，分別占正規(guī)可用資源總量的88.1%、89.9%和91.2%，表明長(zhǎng)吉圖先導(dǎo)區(qū)金融資源總量中間接融資的規(guī)模巨大。實(shí)體經(jīng)濟(jì)獲得資金主要來(lái)源于銀行類金融機(jī)構(gòu)。企業(yè)發(fā)行債券募集資金數(shù)額最小，其同期企業(yè)通過(guò)發(fā)行債券的方式募集資金總額分別為122億元、32億元和81億元，占正規(guī)可用金融資源總量的2.5%、0.5%和1.2%。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，能夠發(fā)行債券企業(yè)數(shù)量很少，只有少數(shù)幾個(gè)企業(yè)每年發(fā)行數(shù)量較少的債券，因通過(guò)債券市場(chǎng)獲得的金融資源數(shù)量最小。企業(yè)通過(guò)發(fā)行股票募集資金總額分別為227.5億元、258.3億元和266.4億元，占正規(guī)可用資源總量的4.8%、5.1%和3.6%。而長(zhǎng)吉圖先導(dǎo)區(qū)內(nèi)保險(xiǎn)公司的保費(fèi)收入和賠償金額在這一時(shí)期分別達(dá)到241億元、295.5億元和236.7億元,占正規(guī)可用資源總量的4.5%、4.4%和4.0%。表1表明保險(xiǎn)業(yè)供給的金融資源總量與實(shí)體經(jīng)濟(jì)在股票市場(chǎng)募集的資金額度大體相當(dāng)。
長(zhǎng)吉圖先導(dǎo)區(qū)的正規(guī)金融資源的結(jié)構(gòu)分析
在長(zhǎng)吉圖正規(guī)金融資源統(tǒng)計(jì)中，金融機(jī)構(gòu)的本外幣貸款主要包括三個(gè)部分：短期信貸、中長(zhǎng)期信貸和票據(jù)融資。2009年至2011年10月，金融機(jī)構(gòu)本外幣信貸中短期信貸分別為1745.8億元、1782.5億元和1930億元，占本外幣信貸總額的39.8%、34%和31.9%；中長(zhǎng)期信貸分別為2361.0億元、3301.8億元和4005.2億元，占比達(dá)到53.85%、63%和66.3%；而票據(jù)融資的數(shù)額分別為236.8億元、136.4億元和106.1億元，占比分別為5.39%、2.60%和1.76%。在企業(yè)債券籌資中，主要發(fā)債品種為短期融資券，其次為中期票據(jù)，此外還有較少的公司債券和市政建設(shè)債券。而短期融資券的數(shù)額相對(duì)較少，2009年，短期融資券總計(jì)發(fā)行10億元，占整個(gè)年度債券發(fā)行的8.19%，中期票據(jù)總計(jì)發(fā)行100億元，占整個(gè)年度債券發(fā)行額的81.9%。2010年度，企業(yè)發(fā)行的債券品種包括短期融資券和中期票據(jù)，短期融資券發(fā)行數(shù)額總計(jì)為22億元，占整個(gè)年度債券發(fā)行的68.75%，中期票據(jù)的發(fā)行額總計(jì)10億元，占整個(gè)發(fā)行年度的比例為31.25%。本年度雖然發(fā)行總額較少，但短期融資券的比例較大，中期票據(jù)相對(duì)較小。截止2011年10月，企業(yè)債券發(fā)行品種包括短期融資券、中期票據(jù)和市政債券，其數(shù)額總計(jì)分別達(dá)到7億元、54億元和20億元，占整個(gè)發(fā)行年度的8.64%、66.7%和24.7%，中期票據(jù)在數(shù)額和占比上都占據(jù)重要位置。在企業(yè)通過(guò)股票發(fā)行籌集的資金中，主要包括首次公開發(fā)行和增發(fā)兩部分。2009年度，長(zhǎng)吉圖先導(dǎo)區(qū)的企業(yè)通過(guò)股票市場(chǎng)首次公開發(fā)行股票募集資金總額114.8億元，而增資發(fā)行達(dá)到112.7億元，首發(fā)與增發(fā)基本持平。2010年度，2家公司通過(guò)首次公開發(fā)行股票募集資金16.2億元，2家公司增資發(fā)行募集資金15.6億元。2011年1家首次公開發(fā)行股票，募集資金7.6億元。與以前年度相比可以看出，2010和2011年度，無(wú)論是首發(fā)還是增發(fā)的企業(yè)數(shù)量和募集資金額均在減少。從保費(fèi)收入及賠償數(shù)額看，2009年和2010年，長(zhǎng)吉圖先導(dǎo)區(qū)的保費(fèi)收入分別為184.9億元和239.2億元，保費(fèi)收入增長(zhǎng)較快，賠償金額分別為56.1億元和56.3億元，賠償數(shù)額基本持平。總體上由保險(xiǎn)行業(yè)供給的可用正規(guī)金融資源總量增加。如果將正規(guī)金融資源中的短期信貸、短期融資券及保險(xiǎn)賠償金額稱為短期金融資源供給，而將中長(zhǎng)期信貸、中期票據(jù)和股票籌資稱為中長(zhǎng)期資金供給，那么正規(guī)金融資源中，中長(zhǎng)期的金融資源占比大于短期金融資源供給。
結(jié)論及建議
(一)分析2009年至2011年10月區(qū)域內(nèi)可用金融資源的規(guī)模與結(jié)構(gòu)，得出的結(jié)論如下：1.長(zhǎng)吉圖先導(dǎo)區(qū)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)可獲得的正規(guī)金融資源主要來(lái)源于銀行類金融機(jī)構(gòu)和非銀行類金融結(jié)構(gòu)，包括金融機(jī)構(gòu)在資金運(yùn)用和資金服務(wù)過(guò)程中為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供的資金總量。2.銀行類金融機(jī)構(gòu)的本外幣貸款額分別超過(guò)4000億元、5000億元和6000億元，在正規(guī)金融資源總量中占比分別為88.1%、89.9%和91.2%，是實(shí)體經(jīng)濟(jì)最主要的資金來(lái)源。從結(jié)構(gòu)上看，中長(zhǎng)期貸款的數(shù)量最多，短期貸款次之，票據(jù)融資數(shù)量最小。3.企業(yè)通過(guò)發(fā)行債券籌集的資金量最小，三年發(fā)債數(shù)量分別為122億元、32億元和81億元，年度波動(dòng)較大，占正規(guī)可用金融資源總量的2.5%、0.5%和1.2%。從結(jié)構(gòu)上看，中長(zhǎng)期票據(jù)數(shù)量居中，但募集資金額占比較大，短期融資券發(fā)行數(shù)量較多，但募集資金額較小，公司債及建設(shè)債券發(fā)行數(shù)量少，但募集資金額度居中。4.企業(yè)通過(guò)發(fā)行股票在股票市場(chǎng)上募集的資金總額分別為227.5億元、258.3億元和266.4億元，占正規(guī)可用資源總量的4.8%、5.1%和3.6%。從結(jié)構(gòu)上看，企業(yè)從股票市場(chǎng)募集資金主要包括首發(fā)和增發(fā)兩部分，首發(fā)和增發(fā)基本持平。2010年度和2011年度，首發(fā)和增發(fā)的企業(yè)數(shù)量相對(duì)較少，募集資金有限。5.保險(xiǎn)行業(yè)的保費(fèi)收入和賠償金額可提供的金融資源總額分別241億元、295.5億元和236.7億元,占正規(guī)可用資源總量的4.5%、4.4%和4.0%。從結(jié)構(gòu)上看，保費(fèi)收入增長(zhǎng)較快，賠償金額在不同年度略有增長(zhǎng)。(二)建議1.建立資本投入的協(xié)調(diào)機(jī)制。資本投入的差異一定程度上決定著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的差異，因此，我們要在國(guó)家賦予的先行先試權(quán)的優(yōu)勢(shì)下，建立資本投入的協(xié)調(diào)機(jī)制促進(jìn)長(zhǎng)吉圖地區(qū)投入資本規(guī)模的擴(kuò)大和增長(zhǎng)速度的提升，同時(shí)建立多層次的協(xié)調(diào)發(fā)展的金融資源配置體系，達(dá)到間接融資和直接融資的互補(bǔ)。2.培育多元化金融產(chǎn)業(yè)主體，增加金融資源配置渠道。制定長(zhǎng)、中、短全覆蓋，大、中、小并舉的金融產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，增加金融產(chǎn)業(yè)主體，實(shí)現(xiàn)有效的金融資源配置；扶持中小金融企業(yè)的發(fā)展，為其提供市場(chǎng)準(zhǔn)入、稅收政策、人力資本等方面的優(yōu)惠政策，使其發(fā)揮經(jīng)營(yíng)機(jī)制靈活、專業(yè)化程度高的優(yōu)點(diǎn)，滿足經(jīng)濟(jì)社會(huì)中多元化主體對(duì)金融資源的需求；適度吸引國(guó)際資本參與國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)與發(fā)展，形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、有序競(jìng)爭(zhēng)的金融產(chǎn)業(yè)組織格局，促進(jìn)金融資源的有效配置。3.大力發(fā)展企業(yè)組織，構(gòu)筑金融資源配置平臺(tái)。一是要精心打造能發(fā)揮長(zhǎng)吉圖地區(qū)自然資源和區(qū)域優(yōu)勢(shì)的企業(yè)“航母群”，并盡可能地延長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)鏈，形成金融資源的“一點(diǎn)帶一線、多點(diǎn)帶多線”配置模式；二是要以政府為主導(dǎo)，金融機(jī)構(gòu)和社會(huì)團(tuán)體積極參與，建立多層次的創(chuàng)業(yè)基金，鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)，大力發(fā)展中小企業(yè)，增加金融資源配置主體。4.充分重視民間資本在金融資源配置中的作用。對(duì)民間資本應(yīng)本著“合理引導(dǎo)”的態(tài)度，這種“合理引導(dǎo)”主要包括：一是為民間資本正名，使其有一個(gè)寬松的法律環(huán)境；二是完善資本市場(chǎng)，引導(dǎo)民間資本進(jìn)入資本市場(chǎng)；三是完善政策環(huán)境，引導(dǎo)和鼓勵(lì)民間資本進(jìn)行創(chuàng)業(yè)投資；四是允許民間資本進(jìn)入不同層次的金融主體，特別是要允許民間資本相互合作，組建社區(qū)合作金融體。
一、金融發(fā)展、金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)
現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)的核心問(wèn)題之一就是對(duì)金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的研究。自1912年熊彼特《經(jīng)濟(jì)發(fā)展理論》的出版和1973年麥金農(nóng)、肖兩人正式提出金融發(fā)展理論以來(lái)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)金融發(fā)展做了大量研究，基本證實(shí)了金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有著至關(guān)重要的作用。一個(gè)好的金融體系可以減少信息不對(duì)稱性與交易成本，進(jìn)而可以影響到儲(chǔ)蓄率、投融資決策、技術(shù)創(chuàng)新乃至整個(gè)地區(qū)長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率。隨著后來(lái)研究范圍擴(kuò)展到國(guó)家和地區(qū)層面，金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用逐步被解剖開，金融結(jié)構(gòu)被納入到金融發(fā)展中去，形成了以銀行還是以股票市場(chǎng)為主的不同觀點(diǎn)。一種觀點(diǎn)強(qiáng)調(diào)銀行的地位和作用，認(rèn)為銀行主導(dǎo)型金融體制更有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；另一種觀點(diǎn)強(qiáng)調(diào)金融市場(chǎng)尤其是股票市場(chǎng)的地位和作用，認(rèn)為市場(chǎng)主導(dǎo)型金融體制在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中作用更大；還有學(xué)者從內(nèi)生性的角度出發(fā)，認(rèn)為銀行和股票市場(chǎng)兩者對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用是互補(bǔ)的。國(guó)內(nèi)也有很多關(guān)于金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的經(jīng)驗(yàn)研究，比如曹嘯和吳軍(2002)、李廣眾和陳平(2002)把中國(guó)作為一個(gè)整體來(lái)研究金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用；也有學(xué)者分省市或區(qū)域來(lái)研究?jī)烧叩年P(guān)系(周好文和鐘永紅，2004；梁莉，2005等)；還有學(xué)者研究了金融發(fā)展怎樣影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的途徑，比如許長(zhǎng)新(1996)、何楓等(2004)、徐瓊(2006)研究了金融發(fā)展對(duì)技術(shù)效率的影響。縱觀我國(guó)金融發(fā)展的研究史，前兩類研究較多，具體研究金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)途徑的比較少，并且基本沒(méi)有考慮各地區(qū)股票市場(chǎng)份額的影響。
二、金融結(jié)構(gòu)與債務(wù)融資
從最直觀的角度看，無(wú)論是銀行等金融中介還是股票市場(chǎng)，都是企業(yè)外部融資的重要渠道，其發(fā)達(dá)程度直接影響企業(yè)的融資決策乃至企業(yè)的成長(zhǎng)。Demirguc-kunt和Maksimovic(1996)證實(shí)了這點(diǎn)，他們研究了30個(gè)國(guó)家長(zhǎng)期融資對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，表明股票市場(chǎng)、銀行部門的發(fā)達(dá)程度與企業(yè)增長(zhǎng)密切相關(guān)。金融中介的發(fā)展對(duì)企業(yè)債務(wù)融資的影響是多方面的：一是銀行等金融中介具有“儲(chǔ)水池”的功能，將不同期限的小資金匯集轉(zhuǎn)換成生產(chǎn)資金，作為資金的“集”“散”中心，它反映了國(guó)家和地區(qū)間資金供給量的大小。當(dāng)資金完全由市場(chǎng)來(lái)調(diào)配的時(shí)候，利率、股息等融資信息就反映了適當(dāng)?shù)钠髽I(yè)使用適當(dāng)資金的能力；當(dāng)資金完全由政府支配的時(shí)候，融資信息就反映了國(guó)家調(diào)控的方向。二是銀行等金融中介還有提高企業(yè)業(yè)績(jī)促進(jìn)企業(yè)增長(zhǎng)的作用。作為一種專業(yè)化的資金配置形式，他們有能力且有動(dòng)機(jī)對(duì)資金的使用方進(jìn)行監(jiān)管，因而在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下資金總是流向效率高、業(yè)績(jī)好的企業(yè)。總體來(lái)講，在金融中介發(fā)展水平較高的地區(qū)，企業(yè)的融資環(huán)境變得比較寬余，在我國(guó)權(quán)益融資受限的情況下企業(yè)債務(wù)融資就會(huì)多一些，我們預(yù)期銀行等金融中介發(fā)展水平和債務(wù)比率成正相關(guān)關(guān)系。金融結(jié)構(gòu)還會(huì)影響企業(yè)債務(wù)融資的內(nèi)部結(jié)構(gòu)。銀行等金融中介同時(shí)提供短期債務(wù)和長(zhǎng)期債務(wù)，而股票市場(chǎng)提供的是長(zhǎng)期性資金，因而股票市場(chǎng)的發(fā)展程度會(huì)影響到企業(yè)長(zhǎng)期債務(wù)的融資水平。可以預(yù)期，一個(gè)地區(qū)的企業(yè)在股票市場(chǎng)上融資的越多它的債務(wù)期限越短。
制度背景
《資源約束型與需求約束型體系》的發(fā)表和《短缺經(jīng)濟(jì)學(xué)》的出版，使科爾成為“預(yù)算軟約束”的鼻祖，自此“預(yù)算軟約束”被認(rèn)為是傳統(tǒng)的社會(huì)主義經(jīng)濟(jì)投資低效的原因之一。大家普遍認(rèn)為我國(guó)存在“預(yù)算軟約束”，其原因是我國(guó)的上市公司大多數(shù)為原有國(guó)有企業(yè)改制而來(lái)，并且金融業(yè)中國(guó)有銀行一直占絕對(duì)的主導(dǎo)地位，上市公司和國(guó)有銀行就像是政府的兩只左右手。這就會(huì)造成一方面企業(yè)的決策很容易受到政府的干預(yù)而偏離企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)；另一方面，當(dāng)企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境的時(shí)候出于“父愛”政府會(huì)出手相救，要么直接給予補(bǔ)貼使其看起來(lái)經(jīng)營(yíng)良好可以得到銀行的貸款，要么政府可以通過(guò)國(guó)有銀行向企業(yè)貸款。林毅夫等(2004)證明國(guó)有企業(yè)普遍存在預(yù)算軟約束現(xiàn)象；李增泉、余謙和王曉坤(2005)的研究則提供了我國(guó)地方政府或大股東通過(guò)并購(gòu)重組補(bǔ)助上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)；Khwaja和Mian(2004)、Sapienza(2004)研究表明具有政治關(guān)系的企業(yè)即使沒(méi)有陷入困境也會(huì)得到更多的政府優(yōu)惠補(bǔ)助，特別是當(dāng)銀行也被國(guó)家控制時(shí)，政府通過(guò)銀行貸款對(duì)企業(yè)進(jìn)行補(bǔ)助的現(xiàn)象就更為普遍；而Fan(2005)在對(duì)跨國(guó)資本結(jié)構(gòu)和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的研究中發(fā)現(xiàn)，政府銀行貸款的補(bǔ)助形式中主要是長(zhǎng)期貸款。國(guó)有銀行的主導(dǎo)地位以及我國(guó)上市公司的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，決定了在國(guó)有銀行份額比較多的地區(qū)企業(yè)的債務(wù)融資和長(zhǎng)期借款比較多，在非國(guó)有銀行份額比較多的地區(qū)企業(yè)的債務(wù)融資比較少、短期債務(wù)比較多。
基于我國(guó)的金融發(fā)展歷程，本文將我國(guó)的金融結(jié)構(gòu)分為兩層，第一層是我國(guó)目前并存的兩種金融體制(即各地區(qū)銀行等金融中介的發(fā)展水平和股票市場(chǎng)的份額)，第二層是銀行等金融中介的內(nèi)部結(jié)構(gòu)——國(guó)有銀行和非國(guó)有銀行等金融中介的發(fā)展水平。
研究設(shè)計(jì)
一、變量的選取
1.被解釋變量的選擇
債務(wù)比率LEV，即資產(chǎn)負(fù)債率，用債務(wù)總額/資產(chǎn)總額計(jì)算得出；在資產(chǎn)負(fù)債表中一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債通常被列到短期債務(wù)中，但這部分的性質(zhì)仍然為長(zhǎng)期債務(wù)，因而衡量期限結(jié)構(gòu)的變量有兩個(gè)：
債務(wù)期限結(jié)構(gòu)1(TERM1)＝長(zhǎng)期債務(wù)/債務(wù)總額
債務(wù)期限結(jié)構(gòu)2(TERM2)=(長(zhǎng)期債務(wù)+一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債)/債務(wù)總額
為了詳細(xì)地了解我國(guó)債務(wù)融資的情況以及長(zhǎng)短期債務(wù)受金融結(jié)構(gòu)影響的程度，還設(shè)置了短期債務(wù)比率和長(zhǎng)期債務(wù)比率各兩個(gè)指標(biāo):
短期債務(wù)比率1(short1)＝經(jīng)營(yíng)性短期債務(wù)/總資產(chǎn)，其中經(jīng)營(yíng)性短期債務(wù)包括短期借款、應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款、預(yù)收賬款。
短期債務(wù)比率2(short2)＝短期債務(wù)/總資產(chǎn)
長(zhǎng)期債務(wù)比率1(long1)＝長(zhǎng)期債務(wù)/總資產(chǎn)
長(zhǎng)期債務(wù)比率2(long2)＝(長(zhǎng)期債務(wù)比率＋一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債)/總資產(chǎn)
2.金融結(jié)構(gòu)的變量
戈德史密斯是最早以實(shí)證研究方式研究國(guó)家層面的金融結(jié)構(gòu)和金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)作用的學(xué)者之一。在指標(biāo)的選取上，戈德史密斯創(chuàng)造性地提出了衡量一國(guó)金融結(jié)構(gòu)和金融發(fā)展水平的存量和流量指標(biāo)，其中最主要的就是金融相關(guān)比率指標(biāo)(FinancialInterrelationsRatio，F(xiàn)IR)，它是指全部金融資產(chǎn)價(jià)值與全部實(shí)物資產(chǎn)(即國(guó)民財(cái)富)價(jià)值之比，這是衡量金融上層結(jié)構(gòu)相對(duì)規(guī)模的最廣義指標(biāo)。除此之外還包括金融構(gòu)成比率、金融工具比率、金融部門比率、分層比率、金融中介比率、融資比率。國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界在計(jì)算金融相關(guān)比例時(shí)，采用了各地區(qū)銀行當(dāng)年年末貸款余額與各地區(qū)當(dāng)年GDP之比作為衡量我國(guó)地區(qū)金融中介發(fā)展水平的衡量指標(biāo)。此外，Rioja和Valev(2002)采用商業(yè)銀行資產(chǎn)和商業(yè)銀行資產(chǎn)與中央銀行資產(chǎn)總和比值的方法衡量商業(yè)銀行和中央銀行在分配儲(chǔ)蓄資源上的重要性，因?yàn)橄鄬?duì)而言商業(yè)銀行在分配儲(chǔ)蓄資源上比中央銀行更有效率；還有國(guó)內(nèi)學(xué)者借鑒了戈德史密斯分層比率的方法，即貨幣類、證券類、保險(xiǎn)類金融資產(chǎn)分別占金融資產(chǎn)總和的比率；周立(2002)、周寧東和汪增群(2007)在研究金融發(fā)展時(shí)注意到了不同類型金融中介的影響，采用了金融市場(chǎng)化比率(FinancialMarketzationRatio，F(xiàn)MR，即各地區(qū)當(dāng)年年末除去四大國(guó)有銀行以外的其他金融機(jī)構(gòu)的貸款份額)；朱恒鵬(2007)對(duì)中國(guó)各地區(qū)資本自由化進(jìn)程的研究中，從以下四個(gè)方面衡量我國(guó)地區(qū)金融發(fā)展水平和資本自由化進(jìn)程：制度性因素、經(jīng)濟(jì)因素、貨幣供給與金融發(fā)育和金融市場(chǎng)的市場(chǎng)化水平，并把這四個(gè)方面分解成更為細(xì)致的分指標(biāo)，其中金融市場(chǎng)的市場(chǎng)化水平中包括了銀行及其他傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)、股票市場(chǎng)兩個(gè)方面。借鑒以上研究并考慮數(shù)據(jù)的可得性，本文采用以下幾個(gè)指標(biāo)來(lái)衡量各地區(qū)的金融結(jié)構(gòu)：
(1)股票市場(chǎng)的份額(STOCK)
債務(wù)融資和權(quán)益融資是企業(yè)融資中此消彼長(zhǎng)的兩大主要渠道。現(xiàn)有的國(guó)內(nèi)研究證明，我國(guó)企業(yè)的融資并不遵循國(guó)外經(jīng)典的啄食理論，而是一種恰好相反的融資順序，首先是權(quán)益融資然后才是債務(wù)融資。在這樣的情況下，當(dāng)一個(gè)地區(qū)中企業(yè)有較多的權(quán)益融資渠道的時(shí)候，必然會(huì)減少對(duì)債務(wù)融資的需求。因而各地區(qū)股票市場(chǎng)的份額代表著該地區(qū)企業(yè)所能夠利用的權(quán)益融資的難易程度，代表著企業(yè)外部融資中可以有多少由股票市場(chǎng)來(lái)解決，股票市場(chǎng)的份額和企業(yè)債務(wù)融資、長(zhǎng)期債務(wù)是一種相反的關(guān)系。考慮到數(shù)據(jù)的可得性，本文采用各地區(qū)上市公司總資產(chǎn)所占份額來(lái)代表各地股票市場(chǎng)的發(fā)展。
(2)銀行等金融中介的發(fā)展水平(FIR)
在借鑒國(guó)內(nèi)外對(duì)金融結(jié)構(gòu)和金融發(fā)展研究的基礎(chǔ)上，以金融相關(guān)比率FIR(各地區(qū)金融機(jī)構(gòu)當(dāng)年年末貸款余額和各地區(qū)當(dāng)年的GDP之比)作為金融中介發(fā)展水平的衡量指標(biāo)。
(3)金融中介的內(nèi)部結(jié)構(gòu)——非國(guó)有銀行的發(fā)展水平(FMR)
考慮到我國(guó)金融業(yè)的發(fā)展歷程，借鑒周立(2002)、周寧東和汪增群(2007)的做法，采用金融市場(chǎng)化比率(FMR，各地區(qū)當(dāng)年年末除去四大國(guó)有銀行以外的其他金融機(jī)構(gòu)的貸款份額)來(lái)衡量金融中介的內(nèi)部結(jié)構(gòu)。
3.控制變量
(1)企業(yè)成長(zhǎng)性GROTH。Myers(1977)提出擁有較多成長(zhǎng)性的公司使用長(zhǎng)期債務(wù)融資較少。由于投資不足問(wèn)題的存在，隨著公司成長(zhǎng)性的增加，股東和債權(quán)人之間的沖突會(huì)增加。公司可以從三個(gè)方面減少這些沖突：一是減少資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)融資的比重，二是在簽訂債務(wù)契約時(shí)加入限制性條款，三是縮短債務(wù)的實(shí)際融資期限。因而具有較多成長(zhǎng)性的公司應(yīng)當(dāng)使用較多的債務(wù)融資和較短期限的債務(wù)。國(guó)外后來(lái)的大部分經(jīng)驗(yàn)研究支持了這一觀點(diǎn)(Braclay和Smith,1995；Guedes和Opler,1996)。本文采用三年的平均主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率來(lái)作為企業(yè)成長(zhǎng)性的代替變量。
(2)資產(chǎn)期限(AM)。企業(yè)應(yīng)該使債務(wù)和資產(chǎn)的期限相互匹配。如果債務(wù)的期限比資產(chǎn)的期限短，當(dāng)債務(wù)到期要償還本金時(shí)手頭就沒(méi)有足夠的現(xiàn)金。本文用AM＝固定資產(chǎn)凈額/當(dāng)年折舊來(lái)表示。
(3)公司規(guī)模(SIZE)。大企業(yè)由于信息不對(duì)稱水平較低、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)低、融資成本較低等原因具有使用長(zhǎng)期債務(wù)融資的優(yōu)勢(shì)。Fama和Jenson(1983)、Rajan和Zingales(1995)等通過(guò)實(shí)證研究證明了這點(diǎn)。本文采用企業(yè)總資產(chǎn)賬面價(jià)值的自然對(duì)數(shù)來(lái)表示公司規(guī)模。
(4)可抵押的資產(chǎn)(MORT)和盈利能力(EPS)。企業(yè)可抵押的資產(chǎn)多少和贏利能力的強(qiáng)弱直接影響到可以得到貸款的可能性和貸款的多少。可抵押的資產(chǎn)MORT＝(固定資產(chǎn)＋存貨)/總資產(chǎn)；贏利能力用每股收益eps來(lái)代替。
(5)年份(DYEAR)。為了控制年度效應(yīng)，增加了年度啞變量。
二、樣本的選取及數(shù)據(jù)來(lái)源
本文的研究樣本為2002－2004年在滬深兩市上市的公司，由于新上市的公司一般股權(quán)融資的份額較大，資本結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定，因而本文選取的樣本公司是2001年以前已經(jīng)上市的公司，并且刪除了(1)ST、PT的公司；(2)金融行業(yè)的公司；(3)數(shù)據(jù)異常和缺失的公司。最后得到854個(gè)樣本公司，共計(jì)2562個(gè)觀測(cè)值。公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自wind資訊系統(tǒng)，各地區(qū)的數(shù)據(jù)來(lái)自各年的金融統(tǒng)計(jì)年鑒和中經(jīng)網(wǎng)。
實(shí)證結(jié)果與分析
一、描述性統(tǒng)計(jì)
從表1中的描述性統(tǒng)計(jì)可以看出，我國(guó)上市公司的負(fù)債比率平均為45.54%,和楊興全(2006)的研究結(jié)果差不多；而根據(jù)Rajan和Zingales(1995)的研究，西方7國(guó)的資產(chǎn)負(fù)債率(賬面價(jià)值)分別為：美國(guó)58%、日本69%、德國(guó)73%、法國(guó)71%、意大利70%、英國(guó)54%、加拿大56%，Boothet(2001)。對(duì)印度、韓國(guó)、巴基斯坦、泰國(guó)等發(fā)展中國(guó)家的資本結(jié)構(gòu)研究表明，我國(guó)的債務(wù)比率偏低，和我國(guó)企業(yè)首選權(quán)益融資的研究結(jié)果是對(duì)應(yīng)的，也說(shuō)明了金融發(fā)展中考慮股票市場(chǎng)的發(fā)展是必要的；兩個(gè)長(zhǎng)期債務(wù)融資的比率均值分別為14.7%和18.1%，這和肖作平(2005)統(tǒng)計(jì)2001年和2002年的期限結(jié)構(gòu)在15%左右浮動(dòng)的結(jié)果差不多。根據(jù)AntoniosAntoniouetc(2002)，美國(guó)、英國(guó)和法國(guó)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)均值為58.8%，長(zhǎng)期債務(wù)和總資產(chǎn)的比重為14.2%，所以和國(guó)外的研究結(jié)果相比我國(guó)的債務(wù)期限要短得多。我國(guó)包括一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款后長(zhǎng)期債務(wù)比率為8.7%，兩個(gè)短期債務(wù)比率的均值都在30%以上，短期債務(wù)占了債務(wù)融資的絕大部分。
2.各地區(qū)債務(wù)融資數(shù)據(jù)的均值
從各地區(qū)的債務(wù)結(jié)構(gòu)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)(表格略)上看，地區(qū)間債務(wù)融資比率和期限結(jié)構(gòu)差距比較大，債務(wù)融資比率最高的地區(qū)為55.4%，最低的地區(qū)為32.3%；期限結(jié)構(gòu)的差距更大，考慮(不考慮)一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期債務(wù)的期限結(jié)構(gòu)的最大最小值分別為37.6%(31.6%)和11.4%(9.4%)，通過(guò)單因素方差分析(表格略)得出p值在1%的水平上顯著。
3.實(shí)證檢驗(yàn)
(1)不同類型金融中介發(fā)展水平對(duì)債務(wù)融資的影響
Y＝a0+a1控制變量+fmr+fir+ε，其中Y分別為lev、term2、long2、short1。
金融相關(guān)比率表示了銀行等金融中介的發(fā)展水平，表2表明在金融中介發(fā)展水平高的地區(qū)債務(wù)比率較高，有較少的短期債務(wù)；非國(guó)有銀行等金融中介的發(fā)展水平和債務(wù)融資比率、期限結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān)，并且在非國(guó)有銀行等金融中介機(jī)構(gòu)比較發(fā)達(dá)的地區(qū)，企業(yè)的長(zhǎng)期債務(wù)較少短期債務(wù)較多。也就是說(shuō)非國(guó)有金融中介主要為企業(yè)提供了較多的短期債務(wù)，而國(guó)有銀行為企業(yè)提供了較多的長(zhǎng)期債務(wù)。由于非國(guó)有銀行等金融中介和國(guó)有銀行相比相差太大，因而企業(yè)債務(wù)融資的多少還是依賴于國(guó)有銀行的信貸份額，即非國(guó)有銀行等金融中介的資金配置力度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于國(guó)有銀行，所以在金融中介(包括國(guó)有的和非國(guó)有的)發(fā)達(dá)的地區(qū)企業(yè)有較多的債務(wù)融資。其他控制變量的回歸結(jié)果同預(yù)期一致(表格中略)，企業(yè)成長(zhǎng)性和債務(wù)比率顯著正相關(guān)，和期限結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān)；資產(chǎn)期限、可抵押資產(chǎn)、盈利指標(biāo)、規(guī)模同期限結(jié)構(gòu)顯著正相關(guān)。
(2)金融中介和股票市場(chǎng)發(fā)展對(duì)企業(yè)債務(wù)融資的影響
Y＝a0+a1控制變量+fir+stock+ε，其中Y分別為lev、term2、long2、short1。
表2顯示，上市公司在股票市場(chǎng)上份額和企業(yè)的長(zhǎng)期債務(wù)融資顯著負(fù)相關(guān)，和短期債務(wù)融資顯著正相關(guān)，但不影響公司的債務(wù)融資比率，這和我們前面的預(yù)期基本一致。
(3)金融結(jié)構(gòu)分層的重要程度
Y＝a0+a1控制變量+fmr+fir+stock+ε，其中Y分別為lev、term2、long2、short1。
一、短期負(fù)債融資的特點(diǎn)
短期借款作為短期負(fù)債融資的重要形式，是指企業(yè)向銀行或其他非銀行金融機(jī)構(gòu)借入的期限在一年以內(nèi)的借款。短期負(fù)債融資主要包括：短期借款、應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款、預(yù)收賬款、應(yīng)付工資、應(yīng)付福利費(fèi)、應(yīng)付股利、應(yīng)交稅金、其它暫收應(yīng)付款項(xiàng)、預(yù)提費(fèi)用和一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款等。短期借款按照有無(wú)擔(dān)保，可分為信用借款和抵押借款。短期負(fù)債融資作為企業(yè)籌集資金的一個(gè)重要渠道,已成為企業(yè)普遍采用的籌資方式。短期負(fù)債融資具有速度快、彈性好、成本低、風(fēng)險(xiǎn)大、還本付息的壓力大的特點(diǎn)。短期負(fù)債融資一般所需時(shí)間較短，程序較簡(jiǎn)單，可以比較快速地獲得資金，融資成本普遍較低，如短期借款成本低于長(zhǎng)期融資方式下的資本成本;大多數(shù)應(yīng)付賬款等自然融資方式，在沒(méi)有折扣和折讓的情況下，可以不考慮融資成本。但短期負(fù)債融資的利率波動(dòng)較大且融資時(shí)間較短，因此在融資額較大的情況下，如果公司資金調(diào)度不靈，就有可能出現(xiàn)無(wú)力按期償付本金和利息的情況。
二、短期負(fù)債融資風(fēng)險(xiǎn)形成的主要原因
(一)企業(yè)戰(zhàn)略錯(cuò)誤，導(dǎo)致融資、投資決策失誤企業(yè)決策層未根據(jù)企業(yè)所處的外部環(huán)境和內(nèi)部環(huán)境對(duì)企業(yè)的國(guó)際和國(guó)內(nèi)環(huán)境中政治和法律因素、宏觀經(jīng)濟(jì)因素、社會(huì)自然因素和技術(shù)因素，以及行業(yè)環(huán)境、經(jīng)營(yíng)環(huán)境、企業(yè)的資源、能力和核心競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)行充分調(diào)查研究、準(zhǔn)確分析并科學(xué)決策，選擇和實(shí)施了不恰當(dāng)?shù)墓緫?zhàn)略和財(cái)務(wù)戰(zhàn)略；企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略過(guò)于激進(jìn)，脫離企業(yè)實(shí)際能力或脫離主業(yè)，導(dǎo)致融資戰(zhàn)略和投資戰(zhàn)略等出現(xiàn)失誤，融資規(guī)模、融資結(jié)構(gòu)、融資時(shí)間、融資成本和風(fēng)險(xiǎn)控制等重大融資決策失誤，以及投資方向、投資時(shí)機(jī)、投資地區(qū)等重大投資決策失誤，導(dǎo)致融資投資活動(dòng)根本性錯(cuò)誤，給企業(yè)帶來(lái)了潛在的重大融資風(fēng)險(xiǎn)。決策錯(cuò)誤往往會(huì)帶來(lái)長(zhǎng)遠(yuǎn)的、重大的、難以彌補(bǔ)的損失，可能會(huì)造成整個(gè)項(xiàng)目的失敗，導(dǎo)致很大的短期負(fù)債融資風(fēng)險(xiǎn)。
(二)企業(yè)治理機(jī)制、管理機(jī)制、內(nèi)控制度的不健全導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)防范能力低下企業(yè)治理機(jī)構(gòu)形同虛設(shè)，缺乏科學(xué)決策、良性運(yùn)行機(jī)制和執(zhí)行力，內(nèi)部權(quán)責(zé)分配不合理，股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)和經(jīng)理層不能履行職責(zé)，企業(yè)重大決策未實(shí)行集體決策審批或聯(lián)簽制度，導(dǎo)致不能及時(shí)識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)和采取風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施；企業(yè)財(cái)務(wù)內(nèi)控、安全生產(chǎn)、環(huán)境保護(hù)和產(chǎn)品質(zhì)量管理制度不健全，措施不到位，責(zé)任不落實(shí)，未建立重大風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制和突發(fā)事件應(yīng)急處理機(jī)制，不能很好地防范和處理導(dǎo)致意外損失的風(fēng)險(xiǎn)；直接或間接導(dǎo)致了企業(yè)償債能力不足，短期負(fù)債融資風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法控制和及時(shí)應(yīng)對(duì)。銀行借款融資引起的企業(yè)相互信用擔(dān)保責(zé)任，往往在風(fēng)險(xiǎn)控制不利的情況下，給企業(yè)帶來(lái)潛在的融資風(fēng)險(xiǎn)，并在宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化時(shí)，可能帶來(lái)很大的間接短期負(fù)債融資風(fēng)險(xiǎn)。
(三)資本結(jié)構(gòu)不合理等原因，導(dǎo)致企業(yè)短期償債能力不足短期負(fù)債融資資金到位快，容易取得，融資富有彈性，成本較低；但償還期限短，融資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高。企業(yè)股東權(quán)益資金不足、股東抽逃出資、虛假出資等原因造成企業(yè)權(quán)益資本不足，長(zhǎng)期負(fù)債融資無(wú)法解決資金短缺問(wèn)題的情況下，過(guò)分依賴短期負(fù)債融資用于固定資產(chǎn)投資和長(zhǎng)期投資等回收期較長(zhǎng)的項(xiàng)目，導(dǎo)致企業(yè)無(wú)法及時(shí)收回資金償還短期債務(wù)，影響了企業(yè)的短期償債能力和信譽(yù)，增大了融資風(fēng)險(xiǎn)，推高了企業(yè)的融資成本，導(dǎo)致企業(yè)融資出現(xiàn)嚴(yán)重的惡性循環(huán)，帶來(lái)很大的融資風(fēng)險(xiǎn)，長(zhǎng)期以來(lái)甚至危及企業(yè)的生存。此外，利率、匯率的變動(dòng)，經(jīng)濟(jì)環(huán)境、經(jīng)濟(jì)周期和通貨膨脹的變化也會(huì)帶來(lái)短期融資風(fēng)險(xiǎn)。
三、短期負(fù)債融資風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對(duì)措施
(一)制訂正確的企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，防范短期融資決策失誤對(duì)企業(yè)所處的外部環(huán)境進(jìn)行綜合分析，認(rèn)清外部宏觀環(huán)境的形勢(shì)，采取相應(yīng)的措施來(lái)制定自身發(fā)展戰(zhàn)略，對(duì)企業(yè)投資方向、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)布局策略、技術(shù)水平能滿足市場(chǎng)需求等進(jìn)行深入、全面分析研究；根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)原理，綜合應(yīng)用統(tǒng)計(jì)學(xué)、計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)等分析工具對(duì)行業(yè)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行狀況、行業(yè)周期分析、行業(yè)集中度分析、行業(yè)吸引力分析、行業(yè)結(jié)構(gòu)分析及競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手分析、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局、行業(yè)政策等行業(yè)要素進(jìn)行深入的分析；對(duì)企業(yè)的資源、能力和核心競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)行深入分析，結(jié)合本企業(yè)的實(shí)際情況，制定恰當(dāng)?shù)钠髽I(yè)戰(zhàn)略，避免盲目投資、重復(fù)建設(shè)、低層次擴(kuò)張，避免企業(yè)的短期融資方式、融資規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)等方面的決策錯(cuò)誤。在世界政治格局動(dòng)蕩，地區(qū)沖突頻發(fā)，世界經(jīng)濟(jì)整體增長(zhǎng)放緩，中國(guó)經(jīng)濟(jì)處在轉(zhuǎn)型和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的形勢(shì)下，適當(dāng)?shù)卣{(diào)整企業(yè)戰(zhàn)略，謹(jǐn)慎采用多元化戰(zhàn)略、一體化戰(zhàn)略，選擇正確的投資方向、投資方式，謹(jǐn)慎投資，即抓住兼并、收購(gòu)、重組的機(jī)遇，又避免和減少投資、短期負(fù)債融資風(fēng)險(xiǎn)已成為關(guān)系到企業(yè)興衰，甚至存亡的關(guān)鍵問(wèn)題。
(二)建立健全內(nèi)部管理機(jī)構(gòu)和制度，防范和減少短期負(fù)債融資風(fēng)險(xiǎn)投資和融資即存在收益，也避免不了風(fēng)險(xiǎn)，正確對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)，合理減少和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)使企業(yè)發(fā)展的重要課題。按照有關(guān)法律法規(guī)、股東會(huì)決議和企業(yè)章程的規(guī)定，明確決策層的機(jī)構(gòu)設(shè)置、職責(zé)權(quán)限和工作程序，使決策權(quán)、執(zhí)行權(quán)和監(jiān)督權(quán)相互制衡。對(duì)重大融資、投資決策實(shí)行集體決策審批或聯(lián)簽制度，減少和避免決策失誤帶來(lái)的融資風(fēng)險(xiǎn)。加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部管理，避免安全生產(chǎn)、環(huán)境保護(hù)等經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的短期償債能力下降；樹立正確的風(fēng)險(xiǎn)管理觀念，加強(qiáng)短期融資風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督，建立一套完善的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防控制機(jī)制和財(cái)務(wù)信息網(wǎng)絡(luò)，制定適合企業(yè)實(shí)際情況的風(fēng)險(xiǎn)防范和規(guī)避方案，減少和規(guī)避短期負(fù)債融資風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)內(nèi)部可以設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)控制管理的專業(yè)機(jī)構(gòu)，發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，迅速反應(yīng)，及時(shí)預(yù)警，及時(shí)采取有效措施積極應(yīng)對(duì)，防止短期融資風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)大化。
(三)保持適量現(xiàn)金流，提高短期償債能力現(xiàn)金流入量反映的是現(xiàn)實(shí)的償債能力，資產(chǎn)的流動(dòng)性反映的是潛在償債能力。如果企業(yè)不能足額或及時(shí)地實(shí)現(xiàn)預(yù)期的現(xiàn)金流入量，以支付到期的借款本息，就會(huì)面臨財(cái)務(wù)危機(jī)。根據(jù)企業(yè)發(fā)展的需要，制定正確的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，通過(guò)加強(qiáng)財(cái)務(wù)預(yù)算管理，選擇適當(dāng)?shù)幕I資方式、期限、利率，合理的籌資結(jié)構(gòu)來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)。準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)投資額度和短期負(fù)債融資的規(guī)模，適當(dāng)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，短期負(fù)債融資、其他方式融資和股權(quán)融資合理配合使用，控制負(fù)債規(guī)模、利率和使用方向，即保持加權(quán)資金成本最低、企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)，又保持企業(yè)合理的現(xiàn)金流。避免短期負(fù)債融資大量用于購(gòu)建固定資產(chǎn)、周轉(zhuǎn)周期長(zhǎng)的存貨等資金回收時(shí)間長(zhǎng)的項(xiàng)目，保持企業(yè)資產(chǎn)良好的流動(dòng)性。提高存貨的周轉(zhuǎn)速度，加快應(yīng)收賬款的回收，加強(qiáng)財(cái)務(wù)預(yù)算管理，對(duì)融資、投資資金進(jìn)行計(jì)劃和控制，合理計(jì)劃短期融資的使用和償還期限，使有限的資金更好的發(fā)揮作用。科學(xué)預(yù)測(cè)利率及匯率的變動(dòng)，從預(yù)測(cè)匯率變動(dòng)趨勢(shì)入手，制定外匯風(fēng)險(xiǎn)管理戰(zhàn)略，規(guī)避籌資過(guò)程中匯率變動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。積極使用金融工具規(guī)避利率變動(dòng)帶來(lái)的籌資風(fēng)險(xiǎn)，如利率互換，遠(yuǎn)期利率合約，利率期貨和利率期權(quán)；運(yùn)用金融工具如貨幣互換，遠(yuǎn)期外匯合約和貨幣期貨交易來(lái)規(guī)避匯率變動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。認(rèn)真研究租賃、分期付款、未作記錄的或有負(fù)債、擔(dān)保責(zé)任引起的或有負(fù)債等帶來(lái)的短期償債能力下降的因素，嚴(yán)格控制企業(yè)對(duì)外擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)，認(rèn)真調(diào)查了解被擔(dān)保企業(yè)，深入分析研究擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)，減少擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)。
短期融資券發(fā)展提速
從《辦法》規(guī)定的發(fā)行要素看，短期融資券明顯具有發(fā)行便利性強(qiáng)、發(fā)行條件較為寬松的特點(diǎn)。首先，與企業(yè)債相比，短期融資券發(fā)行流程相對(duì)簡(jiǎn)單，較為便利。短期融資券發(fā)行實(shí)行備案制，其唯一的管理機(jī)構(gòu)――中國(guó)人民銀行須在收到材料20個(gè)工作日內(nèi)通知企業(yè)是否接受備案，并且企業(yè)允許自主決定發(fā)行的時(shí)間和利率，避免了以往企業(yè)債“多頭管理”、發(fā)行程序繁瑣、審批緩慢的局面。其次，《辦法》對(duì)于申請(qǐng)發(fā)行的門檻也相對(duì)較低。企業(yè)只要具有穩(wěn)定的償債資金來(lái)源，流動(dòng)性良好，最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度盈利就具備了發(fā)行核心條件。此外，近3年內(nèi)進(jìn)行過(guò)信用評(píng)級(jí)并有跟蹤評(píng)級(jí)安排的上市公司可以豁免信用評(píng)級(jí)。對(duì)于發(fā)行額度，《辦法》實(shí)行余額管理，待償還融資券余額不超過(guò)企業(yè)凈資產(chǎn)的40%即可。
華能國(guó)際、振華港機(jī)、國(guó)際航空、國(guó)家開發(fā)投資公司、五礦集團(tuán)等5家企業(yè)發(fā)行了7個(gè)品種共計(jì)109億元的短期融資券，期限覆蓋3個(gè)月、6個(gè)月、9個(gè)月和1年期，實(shí)際利率分別為1.99%、2.59～2.67%、2.71%和2.92%。其中，華能國(guó)際短期融資券的發(fā)行量為50億元，占總發(fā)行額的45.87%。中國(guó)鋁業(yè)發(fā)行了實(shí)際利率為2.92%，總額20億元的1年期短期融資券，主承銷商及簿記管理人均為中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行，并獲得了6倍的超額認(rèn)購(gòu)。值得注意的是，這些發(fā)行企業(yè)均為能源、原材料、交通運(yùn)輸領(lǐng)域的大型壟斷性國(guó)企，這也充分顯示了央行鼓勵(lì)“瓶頸”產(chǎn)業(yè)發(fā)展的傾向。
近日，中國(guó)聯(lián)通的2期總額為100億元的短期融資券開始在市場(chǎng)招標(biāo)發(fā)行。目前已有華電股份、東方航空、路橋建設(shè)、馬鋼股份、寧滬高速、北大荒、鄂爾多斯等7家上市公司了擬發(fā)行短期融資券的公告。此外，還有超過(guò)20家的大型企業(yè)正在進(jìn)行發(fā)行準(zhǔn)備。
如此多的上市公司“試水”短期融資券，原因是多方面的。其一，股市融資暫停促使上市公司轉(zhuǎn)向債市尋覓資金。5月份開始，證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)了上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)工作后，在股權(quán)分置改革實(shí)施新老劃斷前將暫停新股發(fā)行，今后發(fā)行新股的上市公司，一律實(shí)行改革后的新機(jī)制，未完成股權(quán)分置改革的上市公司停止再融資。其二，2003年下半年以來(lái)，銀行短期信貸收緊導(dǎo)致相當(dāng)多的企業(yè)流動(dòng)資金較為緊張，對(duì)短期資金的需求較為旺盛。其三，短期融資券的成本優(yōu)勢(shì)明顯，有利于上市公司降低財(cái)務(wù)費(fèi)用，調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)。
商業(yè)銀行面臨較大沖擊
當(dāng)前，短期融資券的發(fā)行主體均為商業(yè)銀行的傳統(tǒng)優(yōu)質(zhì)客戶，因此，作為一個(gè)整體的商業(yè)銀行，短期內(nèi)將面臨優(yōu)質(zhì)流動(dòng)資金貸款投放渠道縮小的沖擊，并且在承銷市場(chǎng)上將面臨證券公司的有力挑戰(zhàn)。從商業(yè)銀行同業(yè)角度，股份制商業(yè)銀行借此爭(zhēng)奪國(guó)有商業(yè)銀行客戶資源的跡象明顯，商業(yè)銀行對(duì)客戶資源的全方位競(jìng)爭(zhēng)將日趨激烈。
短期融資券對(duì)商業(yè)銀行最直接，也是最重要的影響是對(duì)流動(dòng)資金貸款的“替代效應(yīng)”。目前金融機(jī)構(gòu)1年期貸款基準(zhǔn)利率為5.58%，但是市場(chǎng)上發(fā)行的同期限短期融資券參考收益率不到3%，即使考慮到包括發(fā)行費(fèi)用在內(nèi)的發(fā)行成本，與貸款相比成本依然明顯偏低。
從目前情況看，銀行間市場(chǎng)上發(fā)行短期融資券的主體均為準(zhǔn)國(guó)家信用級(jí)別的國(guó)有壟斷性大公司，而這些公司同時(shí)又是對(duì)商業(yè)銀行貢獻(xiàn)度較大的“黃金客戶”。據(jù)悉，只要符合《辦法》規(guī)定的，在華注冊(cè)的外資企業(yè)也可以發(fā)行短期融資券。據(jù)估計(jì)，2005年將至少有30～50家大型企業(yè)發(fā)行短期融資券，總的規(guī)模將在1000～1500億元左右。而今年上半年，金融體系內(nèi)短期貸款及票據(jù)融資的增量為6528億元，2004年同期這一數(shù)據(jù)僅為4868億元。這意味著，今年即將分流的短期貸款總量占到了2004年上半年短期貸款及票據(jù)融資增量的20.5%～30.8%。因此，下半年短期融資券對(duì)流動(dòng)資金貸款的“替代效應(yīng)”將不可忽視。
客戶資源競(jìng)爭(zhēng)加劇
短期融資券承銷手續(xù)費(fèi)收入（承銷手續(xù)費(fèi)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)為0.3％～0.5％）可以部分彌補(bǔ)貸款“替代”的利差損失。同時(shí)，商業(yè)銀行還可憑此吸收相應(yīng)的企業(yè)存款，可謂“一箭雙雕”。為此，金融同業(yè)，特別是商業(yè)銀行之間對(duì)客戶展開了更加激烈的競(jìng)爭(zhēng)。截止到7月21日，全國(guó)已有18家金融機(jī)構(gòu)獲得了短期融資券的承銷資格，其中的11家商業(yè)銀行已經(jīng)獲得主承銷資格。部分股份制商業(yè)銀行，不僅借此機(jī)會(huì)爭(zhēng)奪短期融資券承銷市場(chǎng)，而且目標(biāo)直指國(guó)有銀行的傳統(tǒng)客戶。
此外，雖然目前短期融資券的主承銷商均為商業(yè)銀行，但證券公司在承銷市場(chǎng)上亦覬覦已久，欲分一杯羹。證券公司由于在證券承銷領(lǐng)域具有傳統(tǒng)的專業(yè)和人才優(yōu)勢(shì)，因此一旦大規(guī)模進(jìn)入該市場(chǎng)，將對(duì)商業(yè)銀行承銷市場(chǎng)份額形成實(shí)質(zhì)性的挑戰(zhàn)。
長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)利率與金融市場(chǎng)利率缺乏關(guān)聯(lián)度。2003年以來(lái)，商業(yè)銀行貸款加權(quán)平均利率不斷上行，民間融資利率水平高企，但是貨幣市場(chǎng)利率卻不斷下行，2005年上半年，代表貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的7日質(zhì)押式回購(gòu)利率下降了80.1個(gè)基點(diǎn)。短期融資券的一大功績(jī)便是將實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)聯(lián)系的更加緊密。
短期融資券的用途是彌補(bǔ)企業(yè)短期經(jīng)營(yíng)支出，因此其利率定價(jià)將不僅僅參考金融市場(chǎng)利率，還將參考實(shí)體經(jīng)濟(jì)的中長(zhǎng)期走勢(shì)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)中資金的供求水平，發(fā)行企業(yè)的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)狀況。這樣一來(lái)，作為一種短期貨幣市場(chǎng)工具，短期融資券打通了貨幣市場(chǎng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的連接渠道，其利率定價(jià)機(jī)制將更加復(fù)雜，并將影響金融市場(chǎng)利率的走勢(shì)。
商業(yè)銀行的應(yīng)對(duì)策略
短期融資券帶給商業(yè)銀行的不僅是挑戰(zhàn)，也許更多的是機(jī)遇。隨著短期債券市場(chǎng)的發(fā)展以及企業(yè)債券融資偏好的形成，商業(yè)銀行流動(dòng)資金貸款投放過(guò)多的壓力將逐步減輕，承擔(dān)過(guò)多信貸風(fēng)險(xiǎn)的局面將會(huì)扭轉(zhuǎn)，在債券市場(chǎng)的運(yùn)作空間和盈利機(jī)會(huì)也會(huì)增加。在這一進(jìn)程中，商業(yè)銀行可以調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，增加非利息收入占比，最終實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)模式的全面轉(zhuǎn)型。從中長(zhǎng)期看，短期債券市場(chǎng)的發(fā)展將對(duì)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)模式的轉(zhuǎn)變產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。
短期融資券進(jìn)一步促進(jìn)了直接融資與間接融資的融合，全方位提高了商業(yè)銀行在資金市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度，以信貸為紐帶的傳統(tǒng)銀企模式遭遇到了新的挑戰(zhàn)。更新觀念，主動(dòng)出擊，繼續(xù)為優(yōu)質(zhì)客戶及潛在優(yōu)質(zhì)客戶提供信貸、結(jié)算、現(xiàn)金管理等方面的支持，穩(wěn)定客戶和資金資源，而且應(yīng)以此為契機(jī)，深入發(fā)展投資銀行業(yè)務(wù)。
目前我國(guó)短期債券市場(chǎng)品種較為有限，主要是短期國(guó)債、金融債和央行票據(jù)。受國(guó)債發(fā)行管理制度的約束，財(cái)政部缺乏發(fā)行短期國(guó)債的動(dòng)力；由于發(fā)債主體的數(shù)量限制，政策性銀行短期金融債供給較為有限；央行票據(jù)則是最主要的短期債券市場(chǎng)工具。短期融資券的問(wèn)世，將繼續(xù)豐富債券市場(chǎng)收益率曲線，增加短期債券投資選擇。
據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)表明，上半年商業(yè)銀行央行票據(jù)投資力度較大。由于目前央行票據(jù)收益率已經(jīng)大幅降低，6月末，1年期央行票據(jù)發(fā)行利率為1.63%，比年初下降了163.75個(gè)基點(diǎn)。因此，商業(yè)銀行應(yīng)加大短期融資券市場(chǎng)的運(yùn)作力度，提高短期交易性債券在資金業(yè)務(wù)中所占比例，有效改善投資組合的收益結(jié)構(gòu)。國(guó)有壟斷型大企業(yè)所發(fā)的短期融資券由于信用等級(jí)高、流動(dòng)性好，收益率高于同期發(fā)行的央行票據(jù)，應(yīng)在短期資金資產(chǎn)配置中給予更多關(guān)注。
短期融資券是短期企業(yè)債券的“雛形”，完善了企業(yè)債券市場(chǎng)的期限結(jié)構(gòu)，是企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展的歷史性突破。它靈活便利的發(fā)行模式必將對(duì)現(xiàn)行企業(yè)債形成“倒逼”，企業(yè)債券目前存在的發(fā)行程序繁瑣、利率定價(jià)機(jī)制不靈活的狀況將逐步改變，企業(yè)債券市場(chǎng)停滯不前的現(xiàn)狀將改觀。一旦優(yōu)質(zhì)客戶更加傾向于通過(guò)發(fā)行企業(yè)債券進(jìn)行短期和中長(zhǎng)期融資4，商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)模式和戰(zhàn)略將徹底改變。
同時(shí)，在承銷領(lǐng)域，未來(lái)中長(zhǎng)期企業(yè)債券承銷業(yè)務(wù)完全被證券公司和國(guó)家開發(fā)銀行壟斷的格局將勢(shì)必被打破，商業(yè)銀行應(yīng)注重積累承銷經(jīng)驗(yàn)，為未來(lái)全面介入企業(yè)債券市場(chǎng)的投資與承銷進(jìn)行“熱身”。另外，隨著債券市場(chǎng)做市商制度的推出，其內(nèi)在的盈利機(jī)會(huì)也將逐漸顯現(xiàn)。通過(guò)在二級(jí)市場(chǎng)做市，可以提高短期融資券及企業(yè)債的流動(dòng)性，并實(shí)現(xiàn)一定的差價(jià)收入。
時(shí)下發(fā)行短期融資券的主體雖然僅限于大型國(guó)企，但可以預(yù)計(jì)，隨著市場(chǎng)的成熟，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和評(píng)級(jí)體系的完善，大量民營(yíng)企業(yè)和中小企業(yè)將會(huì)逐步參與短期融資券市場(chǎng)，市場(chǎng)主體將進(jìn)一步增多，容量將進(jìn)一步擴(kuò)大。
摘 要：隨著金融資產(chǎn)相關(guān)概念被引入新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，給傳統(tǒng)會(huì)計(jì)要素的確認(rèn)和計(jì)量帶來(lái)了一些變化，如何準(zhǔn)確把握這些變化，是會(huì)計(jì)賬務(wù)處理是否得以順利進(jìn)行的關(guān)鍵。筆者結(jié)合對(duì)新舊準(zhǔn)則的解讀及多方參考，在此對(duì)金融資產(chǎn)的確認(rèn)提出一點(diǎn)看法。
1 引言
2006年2月，財(cái)政部了新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，其中顯著變化之一是對(duì)金融工具相關(guān)概念的引入。其所包含的具體內(nèi)容有我們以前在舊準(zhǔn)則中接觸過(guò)的，也有真正全新的交易和業(yè)務(wù)。此外，對(duì)于初次接觸金融工具的非銀行會(huì)計(jì)人員來(lái)說(shuō)，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和會(huì)計(jì)指南的規(guī)定并不十分詳細(xì)，理解并準(zhǔn)確把握其概念、確認(rèn)與計(jì)量有一定的難度，對(duì)于那些對(duì)會(huì)計(jì)不是很熟悉的財(cái)務(wù)報(bào)告使用者來(lái)說(shuō)難度更大，而且準(zhǔn)確理解金融工具的相關(guān)概念是關(guān)鍵。由于與金融工具相關(guān)的內(nèi)容較多，筆者在此主要對(duì)其形成的金融資產(chǎn)進(jìn)行分析。
2 金融資產(chǎn)的涵義及分類
2.1金融資產(chǎn)的涵義
金融資產(chǎn)是一切可以在有組織的金融市場(chǎng)上進(jìn)行交易、具有現(xiàn)實(shí)價(jià)格和未來(lái)估價(jià)的金融工具的總稱。金融資產(chǎn)的最大特征是能夠在市場(chǎng)交易中為其所有者提供即期或遠(yuǎn)期的貨幣收入流量。盡管金融市場(chǎng)的存在并不是金融資產(chǎn)創(chuàng)造與交易的必要條件，但大多數(shù)國(guó)家經(jīng)濟(jì)中金融資產(chǎn)還是在相應(yīng)的金融市場(chǎng)上交易的。
2.2金融資產(chǎn)的分類
在1993年最新公布的國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算體系(SNA)中，從統(tǒng)計(jì)目的出發(fā)對(duì)金融資產(chǎn)作了以下分類：(1)貨幣黃金和特別提款權(quán)；(2)通貨和存款；(3)股票以外的證券(包括衍生金融工具)；(4)貸款；(5)股票和其他權(quán)益；(6)保險(xiǎn)專門準(zhǔn)備金；(7) 應(yīng)收／其他應(yīng)收賬款。
SNA中的金融資產(chǎn)；實(shí)際是按國(guó)民經(jīng)濟(jì)各個(gè)部門的資產(chǎn)負(fù)債表記錄的這些統(tǒng)計(jì)對(duì)象所有金融資產(chǎn)和負(fù)債。對(duì)每一部門來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)負(fù)債表顯示的是該部門為籌集資金發(fā)生的金融負(fù)債和該部門已經(jīng)獲得的金融資產(chǎn)，它提供了有關(guān)一個(gè)部門金融手段運(yùn)用程度及該部門在債權(quán)、債務(wù)關(guān)系中所處地位的雙重關(guān)系。
一般來(lái)說(shuō)，根據(jù)金融資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)性質(zhì)可以將金融資產(chǎn)分為：庫(kù)存現(xiàn)金（包括銀行存款）、應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)、貸款、墊款、其他應(yīng)收款、應(yīng)收利息、債權(quán)投資、股權(quán)投資、基金投資、衍生金融資產(chǎn)等。
而在《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》中則根據(jù)對(duì)金融資產(chǎn)投資交易的持有意圖的不同，將金融資產(chǎn)分為：（1）以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)；（2）持有至到期的投資；（3）貸款和應(yīng)收款項(xiàng)；（4）可供出售的金融資產(chǎn)。
3 金融資產(chǎn)的確認(rèn)
企業(yè)成為金融工具合同的一方時(shí)，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)一項(xiàng)金融資產(chǎn)或金融負(fù)債。
3.1以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)
企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定：以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)，包括交易性金融資產(chǎn)和直接指定為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)。
3.1.1交易性金融資產(chǎn)
滿足以下條件之一的金融資產(chǎn)，應(yīng)當(dāng)劃分為交易性金融資產(chǎn)：
（1）取得該金融資產(chǎn)的目的，主要是為了近期內(nèi)出售。
（2）屬于進(jìn)行集中管理的可辨認(rèn)金融工具組合的一部分，且有客觀證據(jù)表明企業(yè)近期采用短期獲利方式對(duì)該組合進(jìn)行管理。
（3）屬于衍生工具。主要指期權(quán)和期貨。但被指定為有效套期工具的衍生工具、屬于財(cái)務(wù)擔(dān)保合同的衍生工具、與在活躍市場(chǎng)中沒(méi)有報(bào)價(jià)且其公允價(jià)值不能可靠計(jì)量的權(quán)益工具掛鉤并須通過(guò)交付該權(quán)益工具結(jié)算的衍生工具除外。
上述三個(gè)條件表明，交易性金融資產(chǎn)具有以下三個(gè)特征：
（1）企業(yè)持有的目的是短期性的，即在初次確認(rèn)時(shí)即確定其持有目的是為了短期獲利。根據(jù)舊準(zhǔn)則對(duì)長(zhǎng)短期的劃分，此處的短期也應(yīng)該是不超過(guò)一年（包括一年）；
（2）該金融資產(chǎn)具有活躍的市場(chǎng)，其公允價(jià)值能夠通過(guò)活躍市場(chǎng)獲取；
根據(jù)這兩個(gè)特征可以看出，舊準(zhǔn)則中的短期投資如果僅僅是為了隨時(shí)通過(guò)出售獲利，則應(yīng)當(dāng)屬于交易性金融資產(chǎn)。
3.1.2直接指定為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)
當(dāng)金融資產(chǎn)滿足以下條件之一時(shí)，應(yīng)將其直接指定為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益：
（1）該指定可以消除或明顯減少由于該金融資產(chǎn)或金融負(fù)債的計(jì)量基礎(chǔ)不同所導(dǎo)致的相關(guān)利得或損失在確認(rèn)或計(jì)量方面不一致的情況。
（2）企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理或投資策略的正式書面文件已載明，該金融資產(chǎn)組合、該金融負(fù)債組合、或該金融資產(chǎn)和金融負(fù)債組合，以公允價(jià)值為基礎(chǔ)進(jìn)行管理、評(píng)價(jià)并向關(guān)鍵管理人員報(bào)告。
在活躍市場(chǎng)中沒(méi)有報(bào)價(jià)、公允價(jià)值不能可靠計(jì)量的權(quán)益工具投資，不得指定為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)。
3．2持有至到期投資
持有至到期投資，是指到期日固定、回收金額固定或可確定，且企業(yè)有明確意圖和能力持有至到期的非衍生金融資產(chǎn)。下列非衍生金融資產(chǎn)不應(yīng)當(dāng)劃分為持有至到期投資：
（1）初始確認(rèn)時(shí)被指定為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的非衍生金融資產(chǎn)；
（2）初始確認(rèn)時(shí)被指定為可供出售的非衍生金融資產(chǎn)；
（3）貸款和應(yīng)收款項(xiàng)。
企業(yè)應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)負(fù)債表日對(duì)持有意圖和能力進(jìn)行評(píng)價(jià)。發(fā)生變化的，應(yīng)當(dāng)按照企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則有關(guān)規(guī)定處理。
根據(jù)以上規(guī)定可以看出，持有至到期投資具有以特征：
（1）持有至到期投資是非權(quán)益性的投資；
（2）在初次確認(rèn)時(shí)即明確確定一直持有該投資到期才收回，除非有企業(yè)不可控制的原因使得企業(yè)無(wú)法再對(duì)該項(xiàng)投資持有至到期，此時(shí)應(yīng)將其重新分類為可供出售金融資產(chǎn)。
（3）該投資到期時(shí)收回的金額固定或可確定。
根據(jù)持有至到期投資的特征可知，舊準(zhǔn)則中的長(zhǎng)期債權(quán)投資中準(zhǔn)則持有至債權(quán)到期的應(yīng)確認(rèn)為持有至到期投資。
此外，對(duì)于到期時(shí)間短于1年的投資，如果滿足持有至到期投資的其他條件，也應(yīng)該確認(rèn)為持有至到期投資。因此，舊準(zhǔn)則中的短期投資如果在初次確認(rèn)時(shí)即確定持有至到期，也應(yīng)確認(rèn)為持有至到期投資。
3．3 貸款和應(yīng)收款項(xiàng)，
貸款和應(yīng)收賬款，是指在活躍市場(chǎng)中沒(méi)有報(bào)價(jià)、回收金額固定或可確定的非衍生金融資產(chǎn)。企業(yè)不應(yīng)當(dāng)將下列非衍生金融資產(chǎn)劃分為貸款和應(yīng)收款項(xiàng)：
（1）準(zhǔn)備立即出售或在近期出售的非衍生金融資產(chǎn)。
（2）初始確認(rèn)時(shí)被指定為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的非衍生金融資產(chǎn)。
（3）初始確認(rèn)時(shí)被指定為可供出售的非衍生金融資產(chǎn)。
（4）因債務(wù)人信用惡化以外的原因，使持有方可能難以收回幾乎所有初始投資的非衍生金融資產(chǎn)。
企業(yè)所持證券投資基金或類似基金，不應(yīng)當(dāng)劃分為貸款和應(yīng)收款項(xiàng)。
貸款和應(yīng)收賬款的概念明確，確認(rèn)相對(duì)容易。
3．4可供出售金融資產(chǎn)
準(zhǔn)則規(guī)定：可供出售金融資產(chǎn)，是指初始確認(rèn)時(shí)即被指定為可供出售的非衍生金融資產(chǎn)，以及除下列各類資產(chǎn)以外的金融資產(chǎn)：
（1）貸款和應(yīng)收款項(xiàng)。
（2）持有至到期投資。
（3）以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)。
企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則指南規(guī)定：可供出售金融資產(chǎn)通常是指企業(yè)沒(méi)有劃分為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)、持有至到期投資、貸款和應(yīng)收款項(xiàng)的金融資產(chǎn)。比如，企業(yè)購(gòu)入的在活躍市場(chǎng)上有報(bào)價(jià)的股票、債券和基金等，沒(méi)有劃分為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)或持有至到期投資等金融資產(chǎn)的，可歸為此類。
從上述規(guī)定可以看出，與前面三類金融資產(chǎn)相比，可出售金融資產(chǎn)具有以下特征：
（1）該資產(chǎn)有活躍市場(chǎng)，公允價(jià)值易于取得；
（2）該資產(chǎn)持有限期不定，即企業(yè)在初次確認(rèn)時(shí)并不能確定是否在短期內(nèi)出售以獲利，還是長(zhǎng)期持有以獲利。也就是其持有意圖界于交易性金融資產(chǎn)與持有至到期投資之間。
（3）由于可供出售金融資產(chǎn)可能是短期持有，也可能長(zhǎng)期持有，為了保持計(jì)量的一致性，因此與交易性金融資產(chǎn)將公允價(jià)值變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益不同，其公允價(jià)值變動(dòng)計(jì)入“資本公積——其他資本公積”。
3．5金融資產(chǎn)與長(zhǎng)期股權(quán)投資的關(guān)系
根據(jù)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則關(guān)于長(zhǎng)期股權(quán)投資的相關(guān)規(guī)定，按長(zhǎng)期股權(quán)投資形成方式或來(lái)源不同將長(zhǎng)期股權(quán)投資分為三類：（1）同一控制下的企業(yè)合并形成的長(zhǎng)期股權(quán)投資；（2）非同一控制下的企業(yè)合并形成的長(zhǎng)期股權(quán)投資；（3）其他方式取得的長(zhǎng)期股權(quán)投資。根據(jù)投資是否對(duì)被投資單位擁有控制及控制的方式或者重大影響分為四類：（1）能夠?qū)Ρ煌顿Y單位實(shí)施控制的權(quán)益性投資，即對(duì)子公司投資；（2）能夠與其他合營(yíng)方一同對(duì)被投資單位實(shí)施共同控制的權(quán)益性投資，即對(duì)合營(yíng)企業(yè)的投資；（3）能夠?qū)Ρ煌顿Y單位施加重大影響的權(quán)益性投資，即對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)投資；（4）對(duì)被投資單位不具有控制、共同控制或重大影響、在活躍市場(chǎng)上沒(méi)有報(bào)價(jià)且公允價(jià)值不能可靠計(jì)量的權(quán)益性投資。
根據(jù)長(zhǎng)期股權(quán)投資的核算方式分為兩類：（1）采用權(quán)益法核算的長(zhǎng)期股權(quán)投資；（2）采用成本法核算的長(zhǎng)期股權(quán)投資。
結(jié)合前面對(duì)金融資產(chǎn)的分析及長(zhǎng)期股權(quán)投資的不同分類，筆者認(rèn)為長(zhǎng)期股權(quán)投資的確認(rèn)與金融資產(chǎn)的確認(rèn)相比具有以下特征：
（1）長(zhǎng)期股權(quán)投資在初次確認(rèn)時(shí)即能確定將長(zhǎng)期持有。筆者認(rèn)為此處的長(zhǎng)期為超過(guò)一年的期間；
（2）如果權(quán)益性投資目的是出于對(duì)被投資者的長(zhǎng)期控制、共同控制或者能夠施加重大影響，則該項(xiàng)權(quán)益性投資無(wú)論是否具有活躍市場(chǎng)和公允價(jià)值，均應(yīng)按相關(guān)規(guī)定確認(rèn)為長(zhǎng)期股權(quán)投資。反之持有意圖并不是為了控制或重大影響，則應(yīng)確認(rèn)為相應(yīng)的金融資產(chǎn)；
（3）對(duì)于不具有共同控制或重大影響，且在活躍市場(chǎng)中沒(méi)有報(bào)價(jià)、公允價(jià)值不能可靠計(jì)量的長(zhǎng)期權(quán)益性投資也應(yīng)確認(rèn)為長(zhǎng)期股權(quán)投資。反之，對(duì)于不具有共同控制或重大影響，且在活躍市場(chǎng)中報(bào)價(jià)、公允價(jià)值能可靠計(jì)量的長(zhǎng)期權(quán)益性投資應(yīng)當(dāng)考慮確認(rèn)為可供出售的金融資產(chǎn)。
4 總結(jié)
根據(jù)以上的分析，可以對(duì)金融資產(chǎn)的確認(rèn)有一個(gè)較清晰的認(rèn)識(shí)。當(dāng)然，由于筆者經(jīng)驗(yàn)的不足，本文的分析還有待改進(jìn)。此外，由于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和相關(guān)指南對(duì)金融資產(chǎn)確認(rèn)的相關(guān)規(guī)定相對(duì)比較抽象，與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的可理解性還有一定差距，因此，要準(zhǔn)確地理解金融資產(chǎn)及其確認(rèn)，盡快進(jìn)一步完善相關(guān)指南才是關(guān)鍵。
關(guān)鍵詞：債務(wù)期限 制度因素 經(jīng)濟(jì)環(huán)境
企業(yè)現(xiàn)金持有行為與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)不僅受到共同因素的影響，彼此之間也相互影響。研究二者間的關(guān)系及其影響因素，是分析企業(yè)財(cái)務(wù)行為的重要課題。在過(guò)去的半個(gè)世紀(jì)，經(jīng)典資本結(jié)構(gòu)理論的主要流派對(duì)這一問(wèn)題提供了很多解釋和預(yù)期，大量的西方實(shí)證研究也取得了支持或相反的證據(jù)。最近二十年來(lái)，許多研究者觀察到新興市場(chǎng)和轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)體中一些獨(dú)特的現(xiàn)金持有行為和融資特征，圍繞制度背景如何影響這些國(guó)家的企業(yè)現(xiàn)金持有傾向和融資結(jié)構(gòu)的實(shí)證研究開始繁榮起來(lái)。有效解釋這些現(xiàn)象，需要進(jìn)一步的理論突破。梳理現(xiàn)有的研究文獻(xiàn)，有助于認(rèn)清目前的研究進(jìn)展、各個(gè)研究證據(jù)之間的關(guān)系，為今后進(jìn)一步的理論探索提供鋪墊。
國(guó)內(nèi)已有的研究回顧分別整理了現(xiàn)金持有行為和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)各自的文獻(xiàn)（畢重林，朱國(guó)泓；肖作平），對(duì)二者之間的關(guān)系仍缺乏專門的述評(píng)。本文將著重于這一方面的文獻(xiàn)綜述，尤其是關(guān)于制度驅(qū)動(dòng)因素方面的理論假說(shuō)和研究證據(jù)。
一、經(jīng)典理論的解釋和預(yù)期
（一）財(cái)務(wù)杠桿與現(xiàn)金持有的關(guān)系
經(jīng)典資本結(jié)構(gòu)理論的各主要流派均直接或間接涉及財(cái)務(wù)杠桿與現(xiàn)金持有的關(guān)系。其中廣義靜態(tài)權(quán)衡理論預(yù)期企業(yè)自由現(xiàn)金流較多時(shí)，提高財(cái)務(wù)杠桿可以降低濫用自由現(xiàn)金流的成本；反之當(dāng)財(cái)務(wù)杠桿較高時(shí)為了控制財(cái)務(wù)危機(jī)成本，企業(yè)會(huì)努力增加內(nèi)部現(xiàn)金持有，由此財(cái)務(wù)杠桿同凈現(xiàn)金持有正相關(guān)。更為重視信息不對(duì)稱和交易成本的影響后，順序融資理論的簡(jiǎn)單模型（不考慮跨期因素）認(rèn)為給定投資機(jī)會(huì)，企業(yè)將優(yōu)先選擇自有資金滿足投資需要，當(dāng)內(nèi)部資金不足以支持投資活動(dòng)時(shí)會(huì)選擇相對(duì)安全的融資渠道，如債務(wù)融資，所以在此類情況下債務(wù)融資同現(xiàn)金持有呈替代關(guān)系（Harris & Raviv）。復(fù)雜順序融資模型考慮到跨期因素，認(rèn)為平衡當(dāng)前及未來(lái)融資成本，財(cái)務(wù)杠桿是根據(jù)凈現(xiàn)金規(guī)模變化而逐漸調(diào)整的，如果企業(yè)預(yù)期未來(lái)有更多的投資機(jī)會(huì)，現(xiàn)金持有同當(dāng)期財(cái)務(wù)杠桿負(fù)相關(guān)，同下一期財(cái)務(wù)杠桿正相關(guān)。而信號(hào)傳遞理論預(yù)期，高質(zhì)量的企業(yè)希望通過(guò)發(fā)行更多債務(wù)以向外界傳遞利好信號(hào)，表明公司的償債能力得到債權(quán)人的認(rèn)可以及管理層受到債權(quán)人的監(jiān)督；相反在有高負(fù)債的情況下提高現(xiàn)金持有利于向外界傳遞出企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可控的信號(hào)。由此更高的財(cái)務(wù)杠桿往往與未來(lái)更高的現(xiàn)金流相關(guān)，這與順序融資假說(shuō)的簡(jiǎn)單模型不同，與復(fù)雜模型趨于一致。
此外，近十年來(lái)發(fā)展迅速并頗受認(rèn)可的動(dòng)態(tài)權(quán)衡理論，發(fā)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整成本阻礙企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿時(shí)刻保持在最優(yōu)水平，在向最優(yōu)杠桿調(diào)整的過(guò)程中短期內(nèi)呈現(xiàn)出順序融資行為，從長(zhǎng)期來(lái)看則更符合權(quán)衡理論（Fischer, Heinkel和 Zechner；Leland），這實(shí)際在一定程度上調(diào)和了上述理論間的分歧。
（二）債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金持有的關(guān)系
關(guān)于債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金持有的關(guān)系，不同的理論假說(shuō)也提供了不同的解釋。按照權(quán)衡理論的思路，短期杠桿過(guò)高將增加財(cái)務(wù)危機(jī)成本，企業(yè)應(yīng)在短期杠桿較高時(shí)積累現(xiàn)金，以控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這也符合現(xiàn)金持有的預(yù)警動(dòng)機(jī)；而當(dāng)企業(yè)自由現(xiàn)金流較多時(shí)，為控制成本，權(quán)衡理論認(rèn)為可以通過(guò)提高短期債務(wù)融資、強(qiáng)化外部?jī)攤鶋毫M(jìn)行緩解 。在債務(wù)期限中，短期負(fù)債因?yàn)橛懈鼜?qiáng)的償債壓力，被認(rèn)為更能有效緩解公司——債權(quán)人的問(wèn)題，包括資產(chǎn)替代和投資過(guò)度。信號(hào)傳遞理論則認(rèn)為，企業(yè)的現(xiàn)金持有水平影響企業(yè)的負(fù)債能力。Diamond通過(guò)模型證明，企業(yè)擁有未來(lái)盈利情況的好的私有信息時(shí)，希望借入短期債務(wù)，一方面質(zhì)量最好的企業(yè)投資項(xiàng)目被清算的可能性最低，管理者的非貨幣收益喪失的可能性也最低；另一方面，這類企業(yè)需要再融資時(shí)有機(jī)會(huì)顯示自己是低風(fēng)險(xiǎn)類型，從而可以繼續(xù)支付較低甚至更低的利率。相反，關(guān)于未來(lái)盈利擁有壞的私有信息的企業(yè)希望借入長(zhǎng)期債務(wù)，否則當(dāng)這類企業(yè)需要再融資時(shí)，它們不得不披露自己是高風(fēng)險(xiǎn)，從而必須支付相對(duì)較高的利率，甚至被拒絕融資。但是由于投資者預(yù)測(cè)到此類企業(yè)存在著嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問(wèn)題，因此這類企業(yè)最終會(huì)被驅(qū)逐出長(zhǎng)期債務(wù)市場(chǎng)，只能發(fā)行短期債務(wù)。這樣市場(chǎng)上最終發(fā)行長(zhǎng)期債務(wù)的是質(zhì)量適中的企業(yè)。Goswani，Noe 和 Rebello擴(kuò)展了債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的信息不對(duì)稱效應(yīng)，研究證實(shí)企業(yè)對(duì)未來(lái)短期和長(zhǎng)期現(xiàn)金流量的信息不對(duì)稱（不確定性）程度將影響企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的選擇。具體地，對(duì)未來(lái)短期現(xiàn)金流量有較高不確定性、對(duì)未來(lái)長(zhǎng)期現(xiàn)金流量有較低不確定性的企業(yè)將有較高比例的長(zhǎng)期債務(wù)融資，而對(duì)未來(lái)短期現(xiàn)金流量有較低不確定性，對(duì)未來(lái)長(zhǎng)期現(xiàn)金流量有較高不確定性的企業(yè)也更傾向于進(jìn)行長(zhǎng)期債務(wù)融資；當(dāng)企業(yè)對(duì)未來(lái)短期及長(zhǎng)期現(xiàn)金流量有相同的不對(duì)稱信息時(shí)，企業(yè)將選擇短期債務(wù)融資。
與上述理論相比，順序融資假說(shuō)對(duì)企業(yè)債務(wù)融資期限的優(yōu)先次序并沒(méi)有直接回答，所以杠桿期限同企業(yè)現(xiàn)金持有的關(guān)系在這一理論中并不明確。而期限匹配原則要求企業(yè)現(xiàn)金持有水平考慮債務(wù)期限結(jié)構(gòu)特征，保持與償還期限短的負(fù)債規(guī)模更接近的現(xiàn)金存量水平。
我國(guó)農(nóng)業(yè)板塊上市公司財(cái)務(wù)績(jī)效普遍偏低，且遠(yuǎn)低于滬深兩市的平均水平。2001年到2006年，我國(guó)農(nóng)業(yè)板塊上市公司的平均凈資產(chǎn)收益率均低于上市公司總體水平，且呈逐年下降的趨勢(shì)。提高財(cái)務(wù)績(jī)效的方法大致分為兩個(gè)方面：對(duì)外拓展市場(chǎng)，對(duì)內(nèi)加強(qiáng)管理。其中，內(nèi)部管理的核心是營(yíng)運(yùn)資本管理。
營(yíng)運(yùn)資本是大多數(shù)公司所有控制中的一個(gè)重要因素，對(duì)公司的整體盈利有著重要影響。營(yíng)運(yùn)資本是公司流動(dòng)陛最大、變化最快、周轉(zhuǎn)性最強(qiáng)的資本。只有保持營(yíng)運(yùn)資本各項(xiàng)目在數(shù)量上的合理并存、時(shí)間上依次繼起并實(shí)現(xiàn)消耗的足額補(bǔ)償才能保持營(yíng)運(yùn)資本協(xié)調(diào)、持久地進(jìn)行下去。為此，公司必須根據(jù)實(shí)際情況，認(rèn)真尋求合理的營(yíng)運(yùn)資本結(jié)構(gòu)，并使平時(shí)的營(yíng)運(yùn)資本周轉(zhuǎn)努力地遵循這種結(jié)構(gòu)。
此外，在追求營(yíng)運(yùn)資本最大利用水平和獲利能力的同時(shí)，又要確保流動(dòng)資產(chǎn)的必要存量，以保持良好的償債能力，將企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的各種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制在適當(dāng)水平。如果企業(yè)不重視合理安排這種結(jié)構(gòu)關(guān)系，就可能會(huì)使企業(yè)一定時(shí)期的流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的結(jié)構(gòu)失衡，在短期債務(wù)到期時(shí)，無(wú)法變現(xiàn)出足夠的現(xiàn)金償還債務(wù)，使企業(yè)面臨破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。因此，如何優(yōu)化我國(guó)農(nóng)業(yè)板塊上市公司的營(yíng)運(yùn)資本結(jié)構(gòu)顯得十分重要。
二、相關(guān)文獻(xiàn)回顧
關(guān)于營(yíng)運(yùn)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問(wèn)題，國(guó)內(nèi)的專家學(xué)者進(jìn)行了很多的研究，大致結(jié)論和觀點(diǎn)可以總結(jié)為：
毛付根(1995)將流動(dòng)資金的存量配置(投資政策)與其相應(yīng)資金來(lái)源(融資政策)聯(lián)系起來(lái)，從總體上觀察和研究如何據(jù)此制定合理的營(yíng)運(yùn)資本政策。
朱武祥(1997)認(rèn)為流動(dòng)資產(chǎn)可分為臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn)和永久性流動(dòng)資產(chǎn)，臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn)應(yīng)以流動(dòng)負(fù)債作為其融資來(lái)源，永久性流動(dòng)資產(chǎn)和長(zhǎng)期資產(chǎn)應(yīng)以長(zhǎng)期融資作為資金來(lái)源。
戴鵬(2001)認(rèn)為營(yíng)運(yùn)資本是指用于支持企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)的那一部分資本，一般用流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的差額來(lái)表示，即企業(yè)為維持日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所需要的凈投資額。
呂立偉(2004)認(rèn)為通過(guò)降低營(yíng)運(yùn)資本可以將被牽制在應(yīng)收賬款和存貨上的資金解放出來(lái)，用于技術(shù)投資或生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)；促使企業(yè)加速生產(chǎn)、加速交貨，從而鞏固了老客戶，贏得了新客戶；節(jié)約儲(chǔ)存空間，削減因存貨而發(fā)生的一些費(fèi)用。
王麗娜(2008)指出營(yíng)運(yùn)資本政策包括激進(jìn)型、中庸型和穩(wěn)健型。通過(guò)運(yùn)用聚類分析方法與極值分布模型，選取滬深兩市90家工業(yè)企業(yè)年報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析后發(fā)現(xiàn)：目前我國(guó)農(nóng)業(yè)板塊上市公司營(yíng)運(yùn)資本政策絕大部分是中庸型和穩(wěn)健型，中庸型政策的盈利能力高于穩(wěn)健型。
吳娜(2008)認(rèn)為營(yíng)運(yùn)資本政策包括投資政策和融資政策兩個(gè)方面。按流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例從低到高的順序可將投資政策分為激進(jìn)型、適中型和穩(wěn)健型；按流動(dòng)負(fù)債占總資產(chǎn)的比例從低到高的順序可將融資政策分為穩(wěn)健型、配合型和激進(jìn)型。綜合投資政策和融資政策兩方面，營(yíng)運(yùn)資本政策可分為穩(wěn)健型、中庸型和激進(jìn)型，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和盈利能力都依次增大。
在已有的文獻(xiàn)研究中，大多數(shù)將目光聚焦于營(yíng)運(yùn)資本的基本原理和管理策略，而鮮有對(duì)營(yíng)運(yùn)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究；基本上采用實(shí)證研究方法對(duì)整個(gè)行業(yè)的進(jìn)行分析，而缺少案例分析。
三、營(yíng)運(yùn)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的案例
1．流動(dòng)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)
下面以2002年度為基期，對(duì)2003—2007年度我國(guó)西部某農(nóng)業(yè)板塊上市公司流動(dòng)資產(chǎn)主要項(xiàng)目的趨勢(shì)百分比計(jì)算如表1所示。
接著以流動(dòng)資產(chǎn)總額為100％，計(jì)算流動(dòng)資產(chǎn)主要構(gòu)成項(xiàng)目從2002年度到2007年度的比重如表2所示。
從表1和表2的數(shù)據(jù)可以看到，貨幣資金絕對(duì)量呈下降趨勢(shì)且下降幅度較大，2007年僅為基期的五分之一左右，貨幣資金占流動(dòng)資產(chǎn)總額比例在2002年最高，2003年大幅度下降，之后一直小幅波動(dòng)。由此可見該公司貨幣資金近年來(lái)減少得相當(dāng)厲害，面臨著較嚴(yán)峻的短期支付壓力和較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。這主要是因?yàn)?002年以來(lái)，除了2004年有少量的凈現(xiàn)金流入外，其余年份均為較大的凈現(xiàn)金流出。究其原因，一方面是由于公司在長(zhǎng)期資產(chǎn)上投資過(guò)多，另一方面是由于公司在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中對(duì)營(yíng)運(yùn)資本的控制缺乏合理的依據(jù)，使其編制的預(yù)算存在以下三個(gè)方面的問(wèn)題：營(yíng)運(yùn)資本的預(yù)算不切實(shí)際，指標(biāo)不科學(xué)，缺乏嚴(yán)密的計(jì)量和考核標(biāo)準(zhǔn)；營(yíng)運(yùn)資本預(yù)算具有很大的隨意性；未按責(zé)任的歸屬將營(yíng)運(yùn)資本預(yù)算及時(shí)分解落實(shí)到各成員公司。與之相反，應(yīng)收賬款絕對(duì)量呈上升趨勢(shì)，2003年是基期的兩倍，2007年則將近是基期的五倍。應(yīng)收賬款占流動(dòng)資產(chǎn)總額的比例也呈快速上升趨勢(shì)。在主營(yíng)業(yè)務(wù)收入減少的情況下，應(yīng)收賬款絕對(duì)量和占流動(dòng)資產(chǎn)的比例都在上升，說(shuō)明公司的銷售信用政策越來(lái)越寬松，收賬工作也不力。存貨絕對(duì)量從2003年呈逐年下降趨勢(shì)，其中從2003年到2oo4年減少得非常快，這說(shuō)明公司管理層已經(jīng)注意到了存貨積壓?jiǎn)栴}并采取了措施迅速減少存貨。
2．流動(dòng)負(fù)債結(jié)構(gòu)
以2002年度為基期，對(duì)2003—2007年度流動(dòng)負(fù)債主要項(xiàng)目的趨勢(shì)百分比計(jì)算如表3所示。
接著以流動(dòng)負(fù)債總額為100％，計(jì)算流動(dòng)負(fù)債中主要項(xiàng)目自2003年度至2007年度的共同比如表4所示。
從表3和表4可以看出，短期借款是流動(dòng)負(fù)債的主要組成部分，在2005年大幅下降后在2007年又大幅上升。短期借款的激烈波動(dòng)性反映了該公司經(jīng)營(yíng)缺乏穩(wěn)定性，當(dāng)需要資金的時(shí)候便發(fā)生大量短期借款，但當(dāng)短期借款到期時(shí)就會(huì)產(chǎn)生較大償債壓力。應(yīng)付賬款自2004年大幅下降后一直保持極低水平，這反映了供應(yīng)商對(duì)該公司信任度較低，執(zhí)行嚴(yán)格的信用政策。該公司2002年應(yīng)支付給股東的股利一直拖欠到2007年才予以支付，這也反映出公司流動(dòng)性發(fā)生較為嚴(yán)重的困難，無(wú)法及時(shí)支付已宣布的現(xiàn)金股利。公司從2002年開始直到2006年的一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債絕對(duì)額一直保持不變，說(shuō)明公司采取的是舉借新債償還舊債的措施，這也能說(shuō)明公司存在流動(dòng)性短缺。
3．流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債結(jié)構(gòu)
(1)營(yíng)運(yùn)資本政策分析
所謂匹配戰(zhàn)略是指在投融資時(shí)，長(zhǎng)期投資由長(zhǎng)期資金支持，短期投資由短期資金支持，這樣可以達(dá)到資產(chǎn)壽命同資金來(lái)源相匹配，從而降低流動(dòng)資產(chǎn)短缺而帶來(lái)的償債風(fēng)險(xiǎn)。用一條光滑曲線將總資產(chǎn)曲線各波谷點(diǎn)連接起來(lái)，該曲線與總資產(chǎn)曲線之間的部分即為臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn)，這部分應(yīng)由短期資金(流動(dòng)負(fù)債)作為資金來(lái)源，該曲線以下部分為永久性流動(dòng)資產(chǎn)和長(zhǎng)期資產(chǎn)，應(yīng)由長(zhǎng)期資金(長(zhǎng)期負(fù)債和股權(quán)融資)作為資金來(lái)源。
從圖可以看出，該公司各年的長(zhǎng)期融資需求均大于長(zhǎng)期資金來(lái)源，特別是在2000年、2002年、2003年、2007年和2008年相差較大，這部分資金差額就必須由短期融資來(lái)滿足，即短期融資除了為臨時(shí)陛流動(dòng)資產(chǎn)提供資金外，還滿足部分長(zhǎng)期資金需求。可見，該公司長(zhǎng)、短期融資不匹配，采取的是一種較為激進(jìn)的營(yíng)運(yùn)資本融資政策，其短期融資比例過(guò)高，而長(zhǎng)期融資不足。
(2)營(yíng)運(yùn)資本政策的影響因素
該公司實(shí)行的是較為激進(jìn)的營(yíng)運(yùn)資本投資政策和融資政策。該公司之所以采取激進(jìn)的營(yíng)運(yùn)資本政策大概可歸結(jié)為以下兩方面原因：
a．流動(dòng)性短缺
從2002年起，該公司流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重經(jīng)歷了一個(gè)較為劇烈的下降過(guò)程，而該比例代表營(yíng)運(yùn)資本投資政策的激進(jìn)程度。公司2002年應(yīng)支付給股東的股利一直拖欠到2007年才予以支付，反映出公司存在較為嚴(yán)重的流動(dòng)性困難，無(wú)法及時(shí)支付已宣布的股利。此外，該公司還采取舉借新債來(lái)償還舊債的措施，這同樣說(shuō)明了公司存在的流動(dòng)性短缺。公司存在的流動(dòng)性短缺迫使流動(dòng)資產(chǎn)減少，流動(dòng)負(fù)債增加，從而導(dǎo)致了激進(jìn)的營(yíng)運(yùn)資本投資政策。
b．對(duì)盈利的追逐
營(yíng)運(yùn)資本政策可分為激進(jìn)型、中庸型和穩(wěn)健型三種，其盈利能力依次減弱。公司近年來(lái)在盈利能力上表現(xiàn)一直欠佳，所以公司采取激進(jìn)的營(yíng)運(yùn)資本政策可能也存在盈利能力方面的考慮。四、研究結(jié)論與建議
1．保持合理的流動(dòng)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)
(1)加強(qiáng)應(yīng)收賬款管理
應(yīng)收賬款管理是我國(guó)農(nóng)業(yè)板塊上市公司在流動(dòng)資產(chǎn)工作方面的重中之重。非常有必要實(shí)施有效的信用管理，減少應(yīng)收賬款占用資金數(shù)額，提高資金使用效率。信用管理包括：建立信用標(biāo)準(zhǔn)、設(shè)立信用條件及確定信用額度。
a．建立合理的信用標(biāo)準(zhǔn)。采用比較分析法，分別計(jì)算不同信用標(biāo)準(zhǔn)下的銷售利潤(rùn)、機(jī)會(huì)成本、管理成本、壞賬成本，以利潤(rùn)最大或者信用成本最低作為中選標(biāo)準(zhǔn)。
b．設(shè)立合理的信用條件。延長(zhǎng)信用期限可以擴(kuò)大銷售量，但信用期限過(guò)長(zhǎng)會(huì)造成應(yīng)收賬款占用資金的機(jī)會(huì)成本增加，加大發(fā)生壞賬損失的危險(xiǎn)。為了促使客戶早日還款，企業(yè)在規(guī)定信用期限的同時(shí)，往往附有現(xiàn)金折扣條件，但提供折扣應(yīng)以取得的收益大于成本為前提。
c．確定恰當(dāng)?shù)男庞妙~度。公司可在財(cái)務(wù)部設(shè)置風(fēng)險(xiǎn)管理員崗位，對(duì)客戶進(jìn)行資信調(diào)查、信用評(píng)價(jià)、建立信用檔案。風(fēng)險(xiǎn)管理員可從以下方面對(duì)客戶進(jìn)行信用等級(jí)評(píng)定：考察企業(yè)的注冊(cè)資本，償還賬款的信用情況，有沒(méi)有因拖欠稅款而被罰款的記錄，有沒(méi)有拖欠貨款的情況，其他企業(yè)的評(píng)價(jià)。風(fēng)險(xiǎn)管理員根據(jù)考察結(jié)果向總經(jīng)理匯報(bào)，再由風(fēng)險(xiǎn)管理員、財(cái)務(wù)經(jīng)理、銷售經(jīng)理、總經(jīng)理討論后確定給予各客戶的信用額度。建立客戶信用檔案后，還要根據(jù)實(shí)際情況繼續(xù)完善更新。
此外，我國(guó)農(nóng)業(yè)板塊上市公司還應(yīng)加強(qiáng)應(yīng)收賬款監(jiān)控力度。首先，強(qiáng)化會(huì)計(jì)核算和監(jiān)督。財(cái)務(wù)部門應(yīng)按賒銷客戶所在區(qū)域建立應(yīng)收賬款核算明細(xì)賬，對(duì)賒銷業(yè)務(wù)及時(shí)進(jìn)行會(huì)計(jì)核算，并定期統(tǒng)計(jì)各客戶應(yīng)收賬款的金額、賬齡及增減變動(dòng)情況，及時(shí)反饋給公司銷售部門和主管領(lǐng)導(dǎo)，為評(píng)估、調(diào)整賒銷客戶的信用等級(jí)提供可靠依據(jù)。其次，還應(yīng)進(jìn)行收賬管理，確保應(yīng)收賬款到期能夠收回。應(yīng)定期向賒銷客戶寄送對(duì)賬單和催交欠款通知書。對(duì)沒(méi)有超過(guò)期限的賒銷客戶，主要是獲得雙方供銷、財(cái)會(huì)經(jīng)辦人確認(rèn)無(wú)誤并簽章的對(duì)賬單，作為雙方對(duì)賬的原始依據(jù)；對(duì)超過(guò)期限的賒銷客戶，在發(fā)出對(duì)賬單的同時(shí)，需要發(fā)催交欠款通知書，及時(shí)催收欠款。
(2)科學(xué)謹(jǐn)慎地對(duì)待長(zhǎng)期投資
我國(guó)農(nóng)業(yè)板塊上市公司應(yīng)根據(jù)自身資金狀況科學(xué)謹(jǐn)慎地對(duì)待長(zhǎng)期投資，事先進(jìn)行可行性研究和項(xiàng)目評(píng)估。盡快處置已不能帶來(lái)收益的項(xiàng)目，盤活閑置資產(chǎn)，盡可能收回資金，如采取出售、租賃、股份合作等靈活多樣的措施，加速資產(chǎn)的流動(dòng)。對(duì)可在公司內(nèi)部進(jìn)行調(diào)度使用的資產(chǎn)進(jìn)行優(yōu)化組合、資產(chǎn)重組、優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，使閑置或低效率存量資產(chǎn)通過(guò)參股、控股、租賃等多種方式對(duì)外聯(lián)營(yíng)，從賬面資產(chǎn)變?yōu)榭蛇M(jìn)入市場(chǎng)的流動(dòng)資產(chǎn)，通過(guò)在社會(huì)上的優(yōu)化組合，使現(xiàn)有資產(chǎn)在保值、增值的前提下，千方百計(jì)盤活存量資產(chǎn)，提高固定資產(chǎn)使用效率，減少固定資產(chǎn)占用資金，充實(shí)流動(dòng)資金。
(3)強(qiáng)化存貨管理
我國(guó)農(nóng)業(yè)板塊上市公司普遍存在存貨周轉(zhuǎn)率低的問(wèn)題，存貨轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)金速度慢，降低了經(jīng)營(yíng)效率。建議對(duì)那些長(zhǎng)期積壓的存貨進(jìn)行處置，盡可能多地收回資金，對(duì)存貨進(jìn)行研究創(chuàng)新，開發(fā)出各種新的用途，促進(jìn)存貨的銷售。此外，在以后的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中應(yīng)根據(jù)市場(chǎng)需求對(duì)存貨進(jìn)行科學(xué)管理，對(duì)那些市場(chǎng)銷售前景好的存貨應(yīng)提高其比例，對(duì)那些市場(chǎng)銷售前景不佳的存貨應(yīng)降低其比例，以達(dá)到各種存貨的最佳組合。
2．合理調(diào)節(jié)流動(dòng)負(fù)債內(nèi)部結(jié)構(gòu)
短期融資管理的目標(biāo)應(yīng)該是：滿足資金需要、降低資金成本、合理控制風(fēng)險(xiǎn)、保持良好的融資能力。流動(dòng)負(fù)債主要包括短期借款、應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)等，三者給企業(yè)帶來(lái)的成本是不同的。短期借款利用了銀行信用，融資成本最高；應(yīng)付賬款利用企業(yè)自身的商業(yè)信譽(yù)，融資成本最低；應(yīng)付票據(jù)目前多為銀行承兌匯票，由于收款人變現(xiàn)要損失貼現(xiàn)利息，往往將這部分損失通過(guò)提高價(jià)格的方式轉(zhuǎn)嫁給付款人。因此，應(yīng)付票據(jù)也產(chǎn)生融資成本，但比短期借款成本要低。鑒于成本和風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，我國(guó)農(nóng)業(yè)板塊上市公司應(yīng)提高自身商業(yè)信譽(yù)，進(jìn)一步增強(qiáng)談判能力，充分利用應(yīng)付賬款和商業(yè)票據(jù)，豐富短期融資來(lái)源，增強(qiáng)短期融資能力。
3．保持合理的流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債結(jié)構(gòu)
(1)保持合理的短期償債能力
按照財(cái)務(wù)通用標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)流動(dòng)比率不應(yīng)低于2，速動(dòng)比率不應(yīng)低于1。這兩個(gè)比率是短期償債能力的衡量指標(biāo)，我國(guó)農(nóng)業(yè)板塊上市公司應(yīng)重視保持合理的短期償債能力，采取各種措施努力提高流動(dòng)比率和速動(dòng)比率，使之達(dá)到或接近標(biāo)準(zhǔn)。
財(cái)務(wù)報(bào)表未能予以反映但也能提高公司短期償債能力的因素主要有：
a．公司可動(dòng)用的銀行貸款指標(biāo)。銀行已同意、但公司尚未辦理貸款手續(xù)的銀行貸款限額，可以隨時(shí)增加公司的現(xiàn)金，提高公司的支付能力。
b．公司準(zhǔn)備很快變現(xiàn)的長(zhǎng)期資產(chǎn)。由于某種原因，公司可能將一些長(zhǎng)期資產(chǎn)很快出售變現(xiàn)，以增加公司的短期償債能力。
c．公司償債的信譽(yù)。如果公司的償債能力一貫很好，即公司信用良好，當(dāng)公司短期償債方面暫時(shí)出現(xiàn)困難時(shí)，公司可以很快地通過(guò)各種渠道來(lái)解決資金短缺。這種提高公司償債能力的因素，取決于公司自身的信用狀況和資本市場(chǎng)的籌資環(huán)境。
以上三方面的因素，都能使公司短期償債能力高于公司財(cái)務(wù)報(bào)表中所反映的償債能力。因此，提高公司短期償債能力可從以下三個(gè)方面進(jìn)行努力：與銀行等金融機(jī)構(gòu)保持良好溝通；將那些長(zhǎng)期閑置且已不能帶來(lái)收益或帶來(lái)的收益很低的長(zhǎng)期資產(chǎn)進(jìn)行清理，在適當(dāng)時(shí)期按合理價(jià)格進(jìn)行變現(xiàn)；提高公司在金融機(jī)構(gòu)、股東、債權(quán)人等利益相關(guān)者中的信譽(yù)。
中小企業(yè)在追求價(jià)值最大化及股東利潤(rùn)最大化的目標(biāo)下，無(wú)論是投資計(jì)劃、營(yíng)運(yùn)活動(dòng)、擴(kuò)充產(chǎn)能甚至改善公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，往往需要長(zhǎng)期且大量的資金，公司內(nèi)部資金來(lái)源已不足以解決這些需求。中小企業(yè)在追求本身價(jià)值極大化及股東利潤(rùn)極大化的目標(biāo)下，無(wú)論是投資計(jì)劃、營(yíng)運(yùn)活動(dòng)、擴(kuò)充產(chǎn)能甚至改善公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，往往需要長(zhǎng)期且大量的資金，公司內(nèi)部資金來(lái)源已不足應(yīng)對(duì)，中小企業(yè)的資金來(lái)源不同，將改變中小企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。為數(shù)眾多的中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模逐漸擴(kuò)大，經(jīng)營(yíng)國(guó)際化及多元化的結(jié)果，其所需營(yíng)運(yùn)資金也相對(duì)地增加而迫切。中小企業(yè)籌資或理財(cái)方式也由國(guó)內(nèi)的增資發(fā)行普通股、特別股及發(fā)行公司債等，延伸至參與海外存托憑證及海外可轉(zhuǎn)換公司債的發(fā)行。不同的外部融資方式所需成本及其所能達(dá)到的效用為管理者財(cái)務(wù)決策的重要議題。公司籌集資金進(jìn)行投資和生產(chǎn)等活動(dòng)，使公司順利營(yíng)運(yùn)并獲取利潤(rùn)，以償還融資資金與成本。中小企業(yè)取得資金的方法在財(cái)務(wù)理論上稱為融資決策。一般中小企業(yè)的融資決策中最重要的資金來(lái)源包括保留盈余、舉債、發(fā)行權(quán)益?zhèn)N。有關(guān)資本結(jié)構(gòu)決策的理論，即是探討如何才能使公司價(jià)值或股東權(quán)益最大的負(fù)債比例。從文獻(xiàn)研究來(lái)看財(cái)務(wù)理論對(duì)融資的研究多偏向于融資順位理論，如 Baskin（1989）、KjellmanA.&S.Hansen（1995）等；資本結(jié)構(gòu)，如蕭大正及鄭敏聰（2002）、陳隆麒及溫育芳（2002）等；或現(xiàn)金增資績(jī)效衡量，如 Jegadeesh（2000）、陳綺佩（2002）等。在研究方法上，則較偏向以統(tǒng)計(jì)方法來(lái)計(jì)算相關(guān)因素的顯著性。而很少有以決策分析的方式來(lái)探討中小企業(yè)如何選擇不同的籌資工具。融資工具間的重要性如何？不同形態(tài)公司的融資工具排序又是如何？這些問(wèn)題始終沒(méi)有涉及或深入研究，而這成為本文的研究切入點(diǎn)，解決融資工具的排序問(wèn)題。
二、中小企業(yè)融資方式?jīng)Q策影響因素及常用融資工具
當(dāng)中小企業(yè)有資金需求時(shí)，資金來(lái)源方式有很多，如向銀行借款、發(fā)行公司債、現(xiàn)金增資、應(yīng)收賬款、商業(yè)本票等（謝劍平，2007），但由于各種融資工具的決策效果及相關(guān)限制，如資金成本高低、對(duì)公司股價(jià)的影響或中小企業(yè)環(huán)境與法令規(guī)定等均有所不同，因此一般而言，經(jīng)理人在制定融資決策時(shí)會(huì)考慮許多因素。
（一）中小企業(yè)內(nèi)部因素
（1）公司規(guī)模。當(dāng)一個(gè)公司因規(guī)模愈大，經(jīng)營(yíng)會(huì)來(lái)得比較穩(wěn)健，相對(duì)便具有較高的信用評(píng)級(jí)，所以較易自資金市場(chǎng)舉借低廉的借款利率；因此，公司會(huì)使用更多的舉債來(lái)籌措資金，也即公司規(guī)模與負(fù)債比率的間呈現(xiàn)正向相關(guān)。
（2）股利政策。過(guò)去十年來(lái)，我國(guó)信息電子產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)迅速，營(yíng)業(yè)收入成長(zhǎng)速度遠(yuǎn)大于公司股本膨脹速度，每年度盈余均傾向以股票股利發(fā)放方式將年度盈余保留在公司內(nèi)部用以再投資，如此便可以減少外部舉債。
（3）獲利能力。一般而言，高獲利公司表示其收入比較穩(wěn)定，資金也較為充裕，有較大的機(jī)會(huì)保有較高的保留盈余，當(dāng)有資金需求時(shí)，可先以充足的內(nèi)部資金來(lái)應(yīng)對(duì)，對(duì)外舉債的可能性較低，所以依據(jù)融資順位理論，公司負(fù)債比率會(huì)與其獲利能力程負(fù)相關(guān)。
（4）資產(chǎn)抵押價(jià)值。Scott（1977）認(rèn)為，若公司發(fā)行具有擔(dān)保的債券，會(huì)產(chǎn)生財(cái)富重分配的效果，將無(wú)抵押擔(dān)保品債權(quán)人的財(cái)富，移轉(zhuǎn)至股東手中，使股東權(quán)益價(jià)值提高，資產(chǎn)抵押價(jià)值愈大者，負(fù)債比例愈高。
（5）事業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。事業(yè)風(fēng)險(xiǎn)是因未來(lái)營(yíng)收的不確定性而產(chǎn)生，即變異程度，其會(huì)受產(chǎn)業(yè)技術(shù)、市場(chǎng)景氣乃至政經(jīng)環(huán)境而影響。
（6）成長(zhǎng)性。Brigham（1995）認(rèn)為，若其它條件不變，成長(zhǎng)愈快的公司愈依賴外界的資金。
（二）公司外部因素
（1）匯率波動(dòng)。匯率波動(dòng)影響了一家外銷公司的獲利能力、凈現(xiàn)金流量與市場(chǎng)價(jià)值。
（2）利率市場(chǎng)水平。當(dāng)預(yù)期市場(chǎng)長(zhǎng)期利率水平未來(lái)將走低時(shí)，公司可先用短期負(fù)債來(lái)應(yīng)對(duì)，等到市場(chǎng)長(zhǎng)期利率下降時(shí)，再發(fā)行長(zhǎng)期負(fù)債來(lái)取代短期負(fù)債。
（3）通貨膨脹。通貨膨脹期間只有非貨幣性資產(chǎn)才不會(huì)貶值，此時(shí)若以負(fù)債融資，將來(lái)債券到期時(shí)，實(shí)質(zhì)債務(wù)會(huì)降低。
（三）中小企業(yè)特性
（1）財(cái)務(wù)狀況（資本結(jié)構(gòu)）。當(dāng)中小企業(yè)債務(wù)融資超過(guò)一定程度時(shí)，因資本結(jié)構(gòu)不健全，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大于其所能承擔(dān)者，一旦中小企業(yè)營(yíng)運(yùn)狀況不穩(wěn)定，可能會(huì)付不出舉債利息，因此為避免周轉(zhuǎn)不靈導(dǎo)致中小企業(yè)面臨破產(chǎn)危機(jī)，經(jīng)理人往往會(huì)考慮中小企業(yè)本身資本結(jié)構(gòu)，并衡量杠桿成本效益，以決定融資方式。
（2）銷貨穩(wěn)定性與成長(zhǎng)性。銷貨穩(wěn)定性較佳的中小企業(yè)因現(xiàn)金流量較易掌握，償債能力較強(qiáng)，也較具融資選擇能力，故可視其資金需求決定以何種方式籌資；若中小企業(yè)預(yù)期未來(lái)具有成長(zhǎng)性，經(jīng)理人可考慮先舉債籌資，等到盈余增加反映在股價(jià)時(shí)，再發(fā)行新股償還舊債。因此獲利高的中小企業(yè)，通常在盈余增加后，相對(duì)減少舉債融資的比重。
（3）資金需求與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)比例。中小企業(yè)資金運(yùn)用可分為臨時(shí)需求及永久投資，若為固定資金需求，如發(fā)展特定投資計(jì)劃、增添資產(chǎn)設(shè)備等，因回收期限長(zhǎng)，采長(zhǎng)期借款、發(fā)行債券、現(xiàn)金增資或資本租賃等融資方式為佳；若僅為周轉(zhuǎn)需求，且中小企業(yè)可隨借隨還，則應(yīng)以短期借款支應(yīng)。
由上述可發(fā)現(xiàn)，影響公司融資決策的因素眾多，除了公司特性因素外，也與公司管理面、管理者個(gè)人因素以及外部資金市場(chǎng)等息息相關(guān)。
（四）公司外部資金來(lái)源 資金來(lái)源包括發(fā)行普通股與特別股等權(quán)益資金，而負(fù)債則以銀行貸款及發(fā)行各種公司債最為常見，因此，以下將分別介紹普通股、一般公司債、可轉(zhuǎn)換公司債、長(zhǎng)期貸款、應(yīng)收賬款、存貨融資、商業(yè)本票及短期貸款等目前國(guó)內(nèi)中小企業(yè)常用的籌資工具。
（1）普通股。有些公司擁有一種以上的普通股，這些不同種類的普通股所擁有的投票權(quán)并不一樣，發(fā)行兩種或多種類別股票的主要原因是為了控制公司的營(yíng)運(yùn)。如果有這類股票存在，公司就可以發(fā)行這種沒(méi)有投票權(quán)或限制投票權(quán)的股票募集資金，而同時(shí)仍然能夠控制公司。
（2）公司債。企業(yè)為籌措長(zhǎng)期資金而向一般大眾舉借款項(xiàng)，承諾于指定到期日向債權(quán)人無(wú)條件支付票面金額，并于固定期間按期依據(jù)約定利率支付利息。發(fā)行公司債可擴(kuò)大財(cái)務(wù)杠桿，還可以節(jié)稅。公司債持有人是企業(yè)的債權(quán)人，不屬于股份范疇對(duì)決策沒(méi)有表決權(quán)，公司債不會(huì)弱化股東的所有權(quán)。安照財(cái)務(wù)杠桿理論公司債雖有利于公司的資金規(guī)劃，但也會(huì)增加公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
（3）可轉(zhuǎn)換債券。可轉(zhuǎn)換債券是債券的一種，它可以轉(zhuǎn)換為債券發(fā)行公司的股票，通常具有較低的票面利率。可轉(zhuǎn)換債券的票面利率較低，但當(dāng)普通股的股股價(jià)上漲時(shí)，這時(shí)債券轉(zhuǎn)換成普通股比債券本身更有價(jià)值時(shí)，債券持有人就有動(dòng)力轉(zhuǎn)換為普通股以換取更高利潤(rùn)。可轉(zhuǎn)換債券的優(yōu)點(diǎn)為普通股所不具備的固定收益和一般債券不具備的升值潛力。
（4）長(zhǎng)期貸款。長(zhǎng)期貸款可能沒(méi)有任何擔(dān)保，但是債權(quán)人可以視情況要求債權(quán)人以名下資產(chǎn)或該融資方案作為擔(dān)保，以確保貸款的安全。返還期間多以每月攤還最多，當(dāng)然也可議定按季、半年或一年返還（張宮熊，2005）。對(duì)一家公司而言，短期資金調(diào)度不健全，可能會(huì)導(dǎo)致所謂的黑字倒閉（黑字倒閉指雖然公司處于獲利狀態(tài)，卻因短期資金管理不善導(dǎo)致現(xiàn)金流量不足而破產(chǎn)（周冠男，2002）。良好的短期資金管理可讓融資渠道順暢，資金來(lái)源匱乏，也可取得較低的融資成本，通過(guò)適當(dāng)理財(cái)，使資金運(yùn)用達(dá)到最大功效。
（5）應(yīng)收賬款。包括應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓和應(yīng)收賬款貼現(xiàn)。在應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓的情形下，放款人持有應(yīng)收賬款作為擔(dān)保品，但借款人在應(yīng)收賬款無(wú)法收現(xiàn)時(shí)仍須負(fù)清償責(zé)任。在傳統(tǒng)貼現(xiàn)的情況下，應(yīng)收賬款將被貼現(xiàn)并售予貸方；應(yīng)收賬款出售后，商自行收響應(yīng)收賬款，并負(fù)擔(dān)所有壞帳的違約風(fēng)險(xiǎn)。在到期日貼現(xiàn)的情況下，商在事先約定的日期支付款項(xiàng)（Ross，Westerfield&Jordan 2004）。
（6）存貨融資。一般而言，如果一家公司的債信良好、信用風(fēng)險(xiǎn)低，通常不必利用存貨充當(dāng)擔(dān)保品，即可取得銀行貸款。反的，如果公司的信用風(fēng)險(xiǎn)程度高，為取得銀行的短期融通，公司往往必須將存貨的留置權(quán)轉(zhuǎn)給銀行作為擔(dān)保，才能取得銀行的貸款。
（7）商業(yè)本票。公司所發(fā)行的商業(yè)本票主要是賣給其它公司、共同基金或銀行等金融機(jī)構(gòu)。商業(yè)本票在次級(jí)市場(chǎng)交易，具有高度變現(xiàn)力，也即持有其它公司所發(fā)行的商業(yè)本票的公司在短短幾個(gè)鐘頭內(nèi)，就能將商業(yè)本票兌現(xiàn)。一般說(shuō)來(lái)，商業(yè)本票的到期期間介于二到六個(gè)月間，只有少數(shù)財(cái)務(wù)體質(zhì)非常堅(jiān)強(qiáng)，且違約風(fēng)險(xiǎn)很低的公司才能使用商業(yè)本票籌資。
（8）短期貸款。大多數(shù)短期銀行貸款到期期間低于一年，這是一般公司最常用也最重要的短期外部融資，當(dāng)銀行同意貸款給借款人，會(huì)要求借款人開立本票，內(nèi)容通常記載貸款的金額、貸款適用的利率、償還貸款的方式、提供的擔(dān)保品、其它銀行和借款人的間的協(xié)議等項(xiàng)目
此外銀行通常會(huì)要求借款人，至少將其活期存款賬戶中的平均余額，維持在貸款金額某個(gè)特定百分比的水平以上，稱為補(bǔ)償性余額。經(jīng)過(guò)評(píng)估的后，銀行會(huì)核準(zhǔn)可貸放給借款人的最高資金數(shù)額，也即信用額度。銀行貸款的成本通常視借款公司的規(guī)模、貸款金額、貸款期間以及公司的信用評(píng)等來(lái)決定（周冠男，2002）。
三、基于VIKOR法的中小企業(yè)融資方式
在應(yīng)用VIKOR 問(wèn)卷上總共發(fā)放60份，回收43份，回收率為71.7，發(fā)放對(duì)象主要是中小企業(yè)，以調(diào)查問(wèn)卷數(shù)據(jù)作為計(jì)算 VIKOR 法的S、R、Q值的基準(zhǔn)，以了解此中小企業(yè)對(duì)于不同融資工具的重視程度，本文VIKOR的演算分為以下四個(gè)步驟：
步驟一：計(jì)算正規(guī)化評(píng)估值向量正規(guī)化計(jì)算公式：
其中，Xij為第j方案在第i評(píng)估面之原始評(píng)估值。
步驟二：決定正理想解與負(fù)理想解。
上式中，j為各備選方案，i為各評(píng)估準(zhǔn)則；fij為備選方案之i評(píng)估準(zhǔn)則的績(jī)效評(píng)估值，是透過(guò)問(wèn)卷的方式取得；I1為效益評(píng)估準(zhǔn)則集合，I2為成本評(píng)估準(zhǔn)則集合；
f+i即為正理想解，f-i即為負(fù)理想解。
步驟三：距離及權(quán)重指標(biāo)之計(jì)算。
wi 為各評(píng)估準(zhǔn)則之間的相對(duì)權(quán)重， v為決策機(jī)制系數(shù)， v 大于0.5時(shí)表示根據(jù)大多數(shù)決議的方式制訂決策，v近似0.5表示根據(jù)贊同情況制訂決策，v小于0.5時(shí)表示根據(jù)拒絕的情況制訂決策，在VIKOR法中乃將v設(shè)定為0.5，以同時(shí)追求群體效用最大化和個(gè)別遺憾最小化，Qj的意義為 j方案能產(chǎn)生的利益比率。在Qj式中：
所得之值即是群體最大效用，而minjRj所得之值即是最小個(gè)別遺憾。
步驟四：根據(jù)Sj、Rj和Qj進(jìn)行方案排序當(dāng)下面兩個(gè)條件成立時(shí)，則可依據(jù)Qj的大小進(jìn)行排序（Qj越小越好）。
中小企業(yè)的分析經(jīng)由VIKOR的分析后，普通股、一般公司債、可轉(zhuǎn)換公司債、長(zhǎng)期貸款、應(yīng)收賬款、存貨融資、商業(yè)本票及短期貸款的績(jī)效評(píng)估值，如表1所示。
計(jì)算出各融資工具的VIKOR評(píng)估值后，接著必須再根據(jù)前述方案排序的兩項(xiàng)條件，判斷出備選方案的間的最終排序結(jié)果。首先針對(duì)可接受利益的門坎條件進(jìn)行分析。本研究中，備選方案數(shù)為5，因此可接受利益的門坎值為1/（5-1）=0.25；而Q值排序第一的長(zhǎng)期貸款和Q值排序第二的一般公司債的間的Q值差為0.3567，大于可接受利益的門坎值0.25，因此符合可接受利益的門坎條件。Q值排序第二的一般公司債和Q值排序第三的可轉(zhuǎn)換公司債之間的Q值差為0.0861，小于可接受利益的門坎值0.25，不符合可接受利益的門坎條件。Q值排序第二的一般公司債和Q值排序第四的應(yīng)收賬款間的Q 值差為0.1344，也小于可接受利益的門坎值0.25，不符合可接受利益的門坎條件。Q值排序第二的一般公司債和Q值排序第五的商業(yè)本票的Q值差為0.332，大于可接受利益的門坎值0.25，因此符合可接受利益的門坎條件。Q值排序第二的一般公司債和Q值排序第六的短期貸的Q值差為0.3954，大于可接受利益的門坎值0.25，因此符合可接受利益的門坎條件。Q值排序第二的一般公司債和Q值排序并列第七的普通股和存貨融資的Q值差為0.6433，大于可接受利益的門坎值0.25，因此符合可接受利益的門坎條件。其次針對(duì)可接受的決策可靠度進(jìn)行分析， Q值排序第一的長(zhǎng)期貸款的S值和R值皆優(yōu)于Q值排序第二的一般公司債，因此符合可接受的決策可靠度的要求。Q值排序第二的一般公司債的S值優(yōu)于Q值排序第三的可轉(zhuǎn)換公司債，因此符合可接受的決策可靠度的要求。Q值排序第三的可轉(zhuǎn)換公司債的R 值優(yōu)于依據(jù)Q值排序第四的應(yīng)收賬款，因此符合可接受的決策可靠度的要求。Q值排序第四的應(yīng)收賬款的S值和R值皆優(yōu)于Q值排序第五的商業(yè)本票，因此符合可接受的決策可靠度的要求。Q值排序第五的商業(yè)本票的S值和R值皆優(yōu)于Q值排序第六的短期貸款，因此符合可接受的決策可靠度的要求。Q值排序第六的短期貸款的S值和R值皆優(yōu)于Q值排序第七的普通股和存貨融資，因此符合可接受的決策可靠度的要求。
綜合可接受利益的門坎條件和可接受的決策可靠度的判斷可分析出以下結(jié)果：長(zhǎng)期貸款是妥協(xié)后的最佳方案，一般公司債、可轉(zhuǎn)換公司債、應(yīng)收賬款間、商業(yè)本票和短期貸為次佳方案，普通股和存貨融資為較不理想的方案。
四、結(jié)論
VIKOR 法在不同中小企業(yè)規(guī)模下的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與電子產(chǎn)業(yè)所得排序分別探討，再以本研究結(jié)果與前人研究作一綜合探討。一、在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的中小企業(yè)的環(huán)境下，融資工具 VIKOR 排序第一的是長(zhǎng)期貸款，究其原因在于中小企業(yè)受到公司規(guī)模與能力的限制，因此較偏向使用長(zhǎng)期貸款。在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的大型中小企業(yè)環(huán)境中，排序前二名是發(fā)行一般公司債和長(zhǎng)期貸款，排序最后的則是普通股和存貨融資。原因在于中小企業(yè)規(guī)模有限，資金鏈的壓力很大，沒(méi)有充足的資源、能力，故較傾向于發(fā)行債務(wù)和長(zhǎng)期貸款，而小企業(yè)通常沒(méi)有能力做到上市因此發(fā)行普通股是很難的事情。
中小企業(yè)受規(guī)模的限制，存貨融資也幾乎是不可能做到的。對(duì)于中小企業(yè)：因中小企業(yè)融資仍以貸款為主，因此應(yīng)建立公司信譽(yù)以及足夠的擔(dān)保品，如此才能與銀行搭起良好關(guān)系，借貸將更為容易。中小企業(yè)獲利的來(lái)源主要是內(nèi)部生產(chǎn)和外部投資，無(wú)論是生產(chǎn)或投資，中小企業(yè)都要有足夠的資金來(lái)應(yīng)對(duì)。若資金周轉(zhuǎn)不靈則會(huì)對(duì)中小企業(yè)造成莫大的損失，甚至倒閉；因此，融資便成為中小企業(yè)長(zhǎng)短期資金來(lái)源的重要渠道。而中小企業(yè)各有其不同的經(jīng)營(yíng)形態(tài)，例如中小企業(yè)所處的產(chǎn)業(yè)類型或公司規(guī)模大小等。在這些不同的經(jīng)營(yíng)形態(tài)下，中小企業(yè)融資方式各異，融資組合的比重也有所不同，進(jìn)而影響融資工具排序的差異。
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關(guān)鍵詞：債務(wù)契約；優(yōu)先權(quán)；資本成本
中圖分類號(hào)：F83 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A
原標(biāo)題：債務(wù)契約期限結(jié)構(gòu)和債務(wù)優(yōu)先級(jí)
收錄日期：2013年12月19日
一、引言
本文主要討論了債務(wù)人怎樣利用他們的信用等級(jí)預(yù)期這一私人信息選擇債務(wù)契約期限和優(yōu)先債務(wù)。在競(jìng)爭(zhēng)性的債務(wù)市場(chǎng)，債務(wù)契約期限和優(yōu)先債務(wù)的選擇都將影響債務(wù)人項(xiàng)目的融資和投資，以及影響債權(quán)人對(duì)待債務(wù)人的方式。對(duì)債務(wù)人而言，債務(wù)結(jié)構(gòu)的選擇有兩個(gè)重要方面需要考慮：一是債權(quán)人能夠轉(zhuǎn)移債務(wù)人權(quán)利的能力；二是最近未來(lái)公共信息對(duì)債務(wù)人資本成本的影響。本文假設(shè)債務(wù)市場(chǎng)是充分競(jìng)爭(zhēng)性的，不依賴于任何與現(xiàn)有債權(quán)人之間達(dá)成的不完全協(xié)議或契約。另外，即使額外未來(lái)債務(wù)稀釋長(zhǎng)期債券持有人的長(zhǎng)期債券價(jià)值，長(zhǎng)期債券持有人也會(huì)允許未來(lái)債務(wù)的發(fā)行。本文對(duì)舉債經(jīng)營(yíng)中的初始融資和再融資結(jié)構(gòu)以及債務(wù)融資理論幾個(gè)假設(shè)和結(jié)論進(jìn)行闡述。
二、前人研究
諸多學(xué)者對(duì)公司債務(wù)契約期限結(jié)構(gòu)進(jìn)行探索和研究，一般從四個(gè)方面介紹了債務(wù)融資契約期限理論。一是基于契約成本理論，契約成本理論認(rèn)為，企業(yè)是一組契約的聯(lián)結(jié)，包括債權(quán)人、債務(wù)人、股東、管理層以及其他利益相關(guān)者（供應(yīng)商、客戶、員工、政府）。所有的債務(wù)契約都會(huì)存在成本，稱之為契約成本。契約成本通常分為交易成本和成本。Jensen Michael（1986）指出，現(xiàn)在的企業(yè)通常存在兩種沖突：一種是股東和管理層之間因?yàn)楣善比谫Y而產(chǎn)生的沖突。另一種是股東和債權(quán)人之間由于債務(wù)融資而引起的沖突。二是基于稅收的理論。學(xué)者基于稅收對(duì)債務(wù)契約期限結(jié)構(gòu)聯(lián)系在一起進(jìn)行研究，并將稅率和利率、企業(yè)價(jià)值等經(jīng)濟(jì)變量考慮在內(nèi)。Brick Ravid（1985）提出只要利率的期限結(jié)構(gòu)不是平坦的，負(fù)有納稅義務(wù)的企業(yè)的預(yù)期價(jià)值就一定取決于他的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。債務(wù)違約的可能性隨著時(shí)間的延長(zhǎng)而增大，并且企業(yè)利息的稅盾價(jià)值在債務(wù)違約時(shí)會(huì)減少。Brick Ravid（1985）得出結(jié)論發(fā)行長(zhǎng)期債務(wù)減少了企業(yè)預(yù)期的納稅負(fù)擔(dān)，因而增加了企業(yè)當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)值。Lewis（1990）認(rèn)為，稅收這一因素對(duì)企業(yè)的債務(wù)契約期限結(jié)構(gòu)的影響是不確定的。三是基于期限匹配理論。期限匹配理論是將企業(yè)的資產(chǎn)期限和企業(yè)債務(wù)期限理論對(duì)應(yīng)起來(lái)。Morris （1976）認(rèn)為將資產(chǎn)期限和債務(wù)期限進(jìn)行匹配，能夠減少由于企業(yè)未來(lái)預(yù)期資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流不足以支付投資需求和債務(wù)而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。一方面如果債務(wù)期限比資產(chǎn)期限短，則資產(chǎn)也許不能產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流來(lái)償還債務(wù)；另一方面如果債務(wù)期限比資產(chǎn)期限長(zhǎng)，則在資產(chǎn)可能已經(jīng)停止產(chǎn)生收益時(shí)還要償還債務(wù)。Myers（1977）認(rèn)為企業(yè)負(fù)債的期限不取決于企業(yè)的有形資產(chǎn)的期限，而是取決于期限的無(wú)形資產(chǎn)的有效期限。四是基于信息不對(duì)稱的理論。Flannery（1986），Kale Noe（1990），Diamond （1991）和其他研究者提供了一些基于信息不對(duì)稱理論且比較直觀的模型。Flannery是最早從信息不對(duì)稱角度對(duì)企業(yè)的債務(wù)期限進(jìn)行分析的。Flannery與Kale-Noe研究了當(dāng)企業(yè)管理者和外部債務(wù)投資者之間存在著有關(guān)企業(yè)質(zhì)量方面的信息不對(duì)稱時(shí)，企業(yè)債務(wù)期限選擇的信號(hào)含義。Diamond則研究了有關(guān)企業(yè)質(zhì)量的非對(duì)稱信息和管理者的機(jī)會(huì)主義行為兩種情況同時(shí)存在時(shí)的企業(yè)負(fù)債期限選擇問(wèn)題。
三、債務(wù)契約期限假設(shè)和債務(wù)優(yōu)先級(jí)選擇決策
（一）信用評(píng)級(jí)私人信息。擁有私人信息的債務(wù)人并不希望選擇那些可以使他們信用評(píng)級(jí)降低的債務(wù)契約。也就是說(shuō)，債務(wù)人必須選擇那些信用評(píng)級(jí)高于平均水平債務(wù)人傾向的債務(wù)契約，除非他們希望表明他們比平均水平還低。處于平均水平，擁有增加的信用評(píng)級(jí)水平的平均水平之上的債務(wù)人再融資時(shí)會(huì)根據(jù)新的信息去評(píng)估短期債務(wù)價(jià)值。即，平均水平之上的債務(wù)人接受的是不好的消息對(duì)其對(duì)短期債務(wù)價(jià)值評(píng)估也有幫助。如果出現(xiàn)不好的消息，債權(quán)人不能償還債務(wù)，債權(quán)人會(huì)選擇通過(guò)資產(chǎn)清算或替換管理層轉(zhuǎn)移債務(wù)人的控制權(quán)（稱為債務(wù)清算）。短期債務(wù)在資本結(jié)構(gòu)占比例越大會(huì)使得這種控制權(quán)丟失的可能性更大。
（二）清算決定。清算也有積極的一方面，并不能被忽視。在未來(lái)項(xiàng)目回報(bào)中，債權(quán)人可能因?yàn)楹雎詡鶆?wù)人控制權(quán)租金這一部分而傾向于選擇清算。如果將控制權(quán)租金考慮在償還價(jià)值內(nèi)，債務(wù)人將有能力支付而不用破產(chǎn)，但債權(quán)人忽視債務(wù)人的控制權(quán)租金，債權(quán)人可能會(huì)選擇并不該清算債務(wù)人的決定。如果債務(wù)人在公司有任何商議能力，或者其地位無(wú)法取締，那么控制權(quán)租金就會(huì)存在。簡(jiǎn)而言之，本文假定控制權(quán)租金是存在的。預(yù)期未來(lái)信用評(píng)級(jí)非常低的債務(wù)人無(wú)法償還債務(wù)，將會(huì)被債權(quán)人清算。另外，其他預(yù)期未來(lái)信用評(píng)級(jí)較低的債務(wù)人沒(méi)有被清算。還有些有能力償還債務(wù)的債務(wù)人，即使債務(wù)人的包含控制租金的總經(jīng)濟(jì)價(jià)值比清算價(jià)值高，現(xiàn)有債權(quán)人可能偏好于選擇清算債務(wù)人的項(xiàng)目。當(dāng)這些債務(wù)人與新的債權(quán)人重新融資時(shí)，現(xiàn)有的債券價(jià)值就會(huì)被稀釋。在一些特殊情況下，債務(wù)人可以通過(guò)重組債務(wù)避免由于清算導(dǎo)致的嚴(yán)重后果。其他的債務(wù)人能夠預(yù)期獲得更高的信用評(píng)級(jí)，并且重新融資并不會(huì)稀釋現(xiàn)有的債務(wù)。
（三）信息敏感度。對(duì)于給定的管理層控制的保護(hù)，短期債務(wù)優(yōu)先選擇和長(zhǎng)期債務(wù)的次級(jí)選擇以及額外的優(yōu)先債務(wù)選擇都可能增加融資成本對(duì)于新信息的敏感度。額外的優(yōu)先債務(wù)選擇會(huì)導(dǎo)致選擇更多的短期債務(wù)融資和減少長(zhǎng)期債務(wù)融資，并導(dǎo)致對(duì)信息的敏感度。當(dāng)債務(wù)人選擇債務(wù)契約時(shí)擁有私人信息，債務(wù)人就傾向于信息敏感度。存在道德風(fēng)險(xiǎn)時(shí)也會(huì)增加信息敏感度。在后一種情況下，必須采取些措施使得債務(wù)人有執(zhí)行恰當(dāng)行為的動(dòng)機(jī)。為了達(dá)到這個(gè)目的，恰當(dāng)?shù)钠跫s會(huì)提前懲罰信用等級(jí)降低的債務(wù)人和更多的獎(jiǎng)勵(lì)那些信用評(píng)級(jí)上升的債務(wù)人。也就是說(shuō)即使關(guān)于信用評(píng)級(jí)的私人信息未被公開，本文結(jié)論也不受影響。
（四）債務(wù)契約結(jié)構(gòu)。即使債務(wù)人和不同的債權(quán)人在未來(lái)可以隨時(shí)協(xié)商，現(xiàn)有債務(wù)契約結(jié)構(gòu)也同樣影響清算決定。為了簡(jiǎn)化研究和說(shuō)明結(jié)果在初始債權(quán)人協(xié)商中保持一致，假設(shè)一個(gè)債務(wù)人擁有所有初始發(fā)行債務(wù)，包括長(zhǎng)期債務(wù)和短期債務(wù)。如果協(xié)商不存在約束條件，不同的初始債權(quán)人有不同的債權(quán)，單個(gè)初始債權(quán)人的成果也是一個(gè)均衡。和單個(gè)初始債權(quán)人一樣，多個(gè)債權(quán)人為了達(dá)到有效成果而使他們集體回報(bào)最大化。多了初始債權(quán)人有不同債權(quán)時(shí)，債務(wù)契約結(jié)構(gòu)和決定也是一種均衡，未來(lái)重新協(xié)商也就不可能了。
（五）債務(wù)觀點(diǎn)和債務(wù)契約管制能力。本文主要解釋了兩個(gè)相互辯駁的債務(wù)觀點(diǎn)。第一個(gè)是消極可悲論，這種觀點(diǎn)認(rèn)為，如果管理層違約，會(huì)使得管理層接受嚴(yán)重的后果。所以管理層為了避免受到懲罰會(huì)盡量采取行動(dòng)避免違約行為。第二個(gè)觀點(diǎn)是有效重組論，這個(gè)觀點(diǎn)認(rèn)為，如果重組債務(wù)沒(méi)有障礙，債權(quán)人在沒(méi)有更合適的管理層人選的時(shí)候，會(huì)做出讓步不選擇清算或替換管理層。也就是說(shuō)，如果現(xiàn)有的管理層足夠優(yōu)秀，沒(méi)有更合適的管理人員可以替換，那么違約行為對(duì)債務(wù)人并不會(huì)又嚴(yán)重的懲罰行為。債務(wù)契約只是對(duì)管理層有有限的管制作用。對(duì)管理層的管制方面，即使管理層是相對(duì)公司而言是最優(yōu)秀的，債權(quán)人可能轉(zhuǎn)移管理層的控制權(quán)，損害管理層的控制租金，所以控制租金使得債務(wù)具有更多的管制能力。當(dāng)債權(quán)人偏好于清算（資產(chǎn)變賣或替換管理層），違約行為可能懲罰債務(wù)人，對(duì)債務(wù)人有嚴(yán)重的后果。然而，如果債務(wù)人違約，承諾給投資人的未來(lái)現(xiàn)金流價(jià)值超過(guò)清算的價(jià)值，債務(wù)人就會(huì)選擇重組債務(wù)。初始債務(wù)契約結(jié)構(gòu)對(duì)清算或重組的決定主要與特定情況有關(guān)。
四、結(jié)論
【關(guān)鍵詞】 可供出售金融資產(chǎn)； 不確定； 凈資產(chǎn)
可供出售金融資產(chǎn)是企業(yè)金融資產(chǎn)的一種。《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)――金融工具確認(rèn)和計(jì)量》（下稱《準(zhǔn)則》）將金融資產(chǎn)在初始計(jì)量時(shí)分為四類，由于其分類一經(jīng)確定，一般不得隨意變更，所以，金融資產(chǎn)的后續(xù)計(jì)量及其核算就會(huì)受初始計(jì)量分類的影響。
一、可供出售金融資產(chǎn)范圍界定的不確定性分析
可供出售金融資產(chǎn)是指公允價(jià)值能夠可靠計(jì)量，初始確認(rèn)時(shí)即被指定為可供出售的非衍生金融資產(chǎn)以及企業(yè)沒(méi)有將其劃分為持有至到期投資、貸款和應(yīng)收款項(xiàng)、以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)記入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)。《準(zhǔn)則》中將企業(yè)的金融資產(chǎn)在初始計(jì)量時(shí)劃分為四類（具體內(nèi)容如表1所示），并規(guī)定上述分類一經(jīng)確定，不得隨意變更。
從表1可以看出，企業(yè)投資初始計(jì)量時(shí)：
其一，若投資目的為賺取差價(jià)而短期持有時(shí)，應(yīng)當(dāng)劃分為第一類――交易性金融資產(chǎn)（短期投資）。如從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)入的股票、債券、基金等，通過(guò)“交易性金融資產(chǎn)”賬戶核算。
其二，若投資目的為長(zhǎng)期并有能力持有到期，應(yīng)當(dāng)劃分為第二類――持有至到期投資（長(zhǎng)期債券投資）。雖然《準(zhǔn)則》將這類劃分條件限定于一般一年內(nèi)，但從財(cái)政部《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則講解2006》核算內(nèi)容看，是指企業(yè)的長(zhǎng)期債券投資。
其三，企業(yè)常規(guī)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的金融資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)劃分為第三類――貸款和應(yīng)收款項(xiàng)。投資初始計(jì)量時(shí)沒(méi)有劃分為以上三類，即投資初始計(jì)量時(shí)目的不明確或持有能力不確定的投資，應(yīng)當(dāng)劃分為第四類――可供出售金融資產(chǎn)。
實(shí)際上影響企業(yè)投資目的和能力的因素如市場(chǎng)利率變化、投資收益變化、企業(yè)流動(dòng)資金需求量變化、外匯風(fēng)險(xiǎn)變化、可利用的財(cái)務(wù)資源發(fā)生變化、相關(guān)法律法規(guī)變化等是企業(yè)無(wú)法控制、無(wú)法預(yù)料的。可以肯定地說(shuō)，企業(yè)初始投資時(shí)所劃分的長(zhǎng)期或短期只是相對(duì)而不是絕對(duì)的。因此，在長(zhǎng)期持有與短期范圍已界定的情況下，再出現(xiàn)可供出售金融資產(chǎn)的劃分就顯得累贅。例如企業(yè)債券投資在這種分類下就需要根據(jù)其投資目的、能力等在交易性金融資產(chǎn)（短期）、持有至到期投資（長(zhǎng)期）、可供出售金融資產(chǎn)（長(zhǎng)期或短期不確定）三類中進(jìn)行定位，使金融資產(chǎn)的分類增加了難度。
二、可供出售金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)對(duì)企業(yè)凈資產(chǎn)影響的分析
資本公積是企業(yè)凈資產(chǎn)的重要組成部分。股東投入企業(yè)，所有權(quán)歸屬于投資者，但不構(gòu)成注冊(cè)資本的部分。資本公積的增減直接影響企業(yè)凈資產(chǎn)的規(guī)模。近年，隨著各項(xiàng)新法規(guī)制度的頒布和實(shí)施，在企業(yè)創(chuàng)立、合并、增資、投資、組建或經(jīng)營(yíng)過(guò)程中越來(lái)越多的業(yè)務(wù)涉及到“資本公積”，使其核算內(nèi)容日趨復(fù)雜。可供出售金融資產(chǎn)由于一般金額較大，對(duì)企業(yè)資本公積產(chǎn)生的影響也較大，其主要表現(xiàn)為：
其一，將持有至到期投資重分類為可供出售金融資產(chǎn)的，重分類日公允價(jià)值與賬面余額差額。
其二，資產(chǎn)負(fù)債表日，可供出售金融資產(chǎn)公允價(jià)值高于其賬面余額的差額。
其三，可供出售金融資產(chǎn)發(fā)生減值應(yīng)從所有者權(quán)益中轉(zhuǎn)出原計(jì)入資本公積的累計(jì)損失金額。
其四，出售可供出售的金融資產(chǎn)，應(yīng)從所有者權(quán)益中轉(zhuǎn)出的公允價(jià)值累計(jì)變動(dòng)額等。
資本公積金的性質(zhì)是企業(yè)的資本儲(chǔ)備，其用途主要為轉(zhuǎn)增資本，金額應(yīng)該為實(shí)有。可供出售金融資產(chǎn)的公允價(jià)值會(huì)隨著活躍市場(chǎng)的變化或未來(lái)現(xiàn)金流量中不確定因素的影響而變化，顯出很強(qiáng)的不確定性，將由于公允價(jià)值變動(dòng)而增減的價(jià)值計(jì)入資本公積，使其對(duì)企業(yè)的凈資產(chǎn)影響在每個(gè)時(shí)點(diǎn)都會(huì)發(fā)生變化，最終造成企業(yè)凈資產(chǎn)的金額中摻雜未實(shí)現(xiàn)金額。可以說(shuō)，市場(chǎng)泡沫越大，企業(yè)凈資產(chǎn)泡沫程度越嚴(yán)重，對(duì)企業(yè)凈資產(chǎn)影響也越大。同時(shí)，凈資產(chǎn)的變動(dòng)會(huì)直接影響到企業(yè)一系列財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)及國(guó)民經(jīng)濟(jì)相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。
三、相關(guān)建議
（一）簡(jiǎn)化金融資產(chǎn)的分類與相關(guān)核算
在金融資產(chǎn)的初始計(jì)量與核算中：
1.企業(yè)金融資產(chǎn)初始計(jì)量時(shí)：若對(duì)該項(xiàng)投資有長(zhǎng)期持有的目的，可以通過(guò)“持有至到期投資”賬戶核算；若對(duì)該項(xiàng)投資沒(méi)有長(zhǎng)期持有的目的，可以通過(guò)“交易性金融資產(chǎn)”賬戶核算。
2.企業(yè)金融資產(chǎn)后續(xù)計(jì)量時(shí)：當(dāng)企業(yè)對(duì)該項(xiàng)投資長(zhǎng)期持有的目的改變時(shí)，若直接處置，則從“持有至到期投資”賬戶貸方直接予以沖減；若不直接處置，則其余額若保留在該賬戶直到處置。因此，建議取消分類中的第四類可供出售金融資產(chǎn)以及相關(guān)核算。這樣處理的優(yōu)點(diǎn)體現(xiàn)在三個(gè)方面：第一，不需要在初始計(jì)量時(shí)對(duì)原本不確定的問(wèn)題，一定要作出絕對(duì)準(zhǔn)確的選擇，投資作太復(fù)雜的選擇而增加分類的難度。第二，債券存續(xù)期間后續(xù)計(jì)量時(shí)不需要重分類而簡(jiǎn)化金融資產(chǎn)的核算程序與核算內(nèi)容。第三，減少可供出售金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)對(duì)凈資產(chǎn)的影響程度。
（二）細(xì)化“資本公積”明細(xì)科目
將現(xiàn)行準(zhǔn)則“其他資本公積”明細(xì)科目中未實(shí)現(xiàn)的資本公積分離出來(lái)計(jì)入“待轉(zhuǎn)資本公積”明細(xì)科目。這樣做，“資本公積”總賬下的“資本（股本）溢價(jià)”與“其他資本公積”都可以轉(zhuǎn)增資本，而“待轉(zhuǎn)資本公積”賬戶中留存的金額，會(huì)隨著市場(chǎng)變化而增減變動(dòng)，直至實(shí)現(xiàn)后從“待轉(zhuǎn)資本公積”轉(zhuǎn)入“其他資本公積”后方可轉(zhuǎn)增資本。這樣處理的優(yōu)點(diǎn)體現(xiàn)在兩個(gè)方面：第一，剔除資本公積的虛有成分，保障企業(yè)資本儲(chǔ)備的實(shí)有性。雖然資本公積作為資本的儲(chǔ)備，按法定程序可以轉(zhuǎn)增資本，但在現(xiàn)行核算體系中所有的資本公積都可以轉(zhuǎn)增資本會(huì)虛增企業(yè)的凈資產(chǎn)。這樣處理，實(shí)際上將企業(yè)的資本儲(chǔ)備中未實(shí)現(xiàn)部分單獨(dú)列示，在計(jì)算凈資產(chǎn)構(gòu)成時(shí)應(yīng)予以剔除，以保證企業(yè)凈資產(chǎn)的穩(wěn)定性。第二，從現(xiàn)行核算內(nèi)容看資本公積的構(gòu)成，大部分項(xiàng)目都涉及到公允價(jià)值與賬面價(jià)值的差額，這種差額會(huì)隨著市場(chǎng)的變動(dòng)而隨時(shí)變動(dòng)，其不穩(wěn)定性是顯而易見的，那么，給企業(yè)這種未實(shí)現(xiàn)、不穩(wěn)定的資金來(lái)源（損失）的內(nèi)容通過(guò)“待轉(zhuǎn)資本公積”留出空間，在凈化企業(yè)凈資產(chǎn)的同時(shí)可以滿足準(zhǔn)則規(guī)定與核算要求的需要。
【參考文獻(xiàn)】
關(guān)鍵詞：短期融資券；中期票據(jù)
一、短期融資券市場(chǎng)
短期融資券是指具有法人資格的非金融企業(yè)在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行的，約定在1年內(nèi)還本付息的債務(wù)融資工具。2005年5月，中國(guó)人民銀行公布《短期融資券管理辦法》及2項(xiàng)配套規(guī)程，標(biāo)志企業(yè)短期融資券市場(chǎng)正式確立。截至2008年4月，已有352家企業(yè)累計(jì)發(fā)行了689只短期融資券，發(fā)行面額為8，967.8億元；未到期短期融資券為280只，余額3，728億元；今年以來(lái)，共有105只、共計(jì)1，275.2億元短期融資券發(fā)行，短期融資券余額凈增加524.9億元。
短期融資券之所以在國(guó)內(nèi)發(fā)展如此迅速，有其不可忽視的優(yōu)點(diǎn)：
1、申請(qǐng)手續(xù)簡(jiǎn)便。（1）注冊(cè)制：短期融資券由交易商協(xié)會(huì)依據(jù)自律規(guī)則和指引進(jìn)行自律管理，發(fā)行人將相關(guān)申請(qǐng)材料報(bào)交易商協(xié)會(huì)注冊(cè)，由交易商協(xié)會(huì)組織注冊(cè)會(huì)議對(duì)其進(jìn)行形式要件審議，接受注冊(cè)后即可發(fā)行；（2）無(wú)需擔(dān)保：短期融資券是以企業(yè)信用為支持的債務(wù)工具，是企業(yè)的一般性債務(wù)，無(wú)需為此尋求資產(chǎn)抵押或擔(dān)保；（3）額度管理、分期發(fā)行：企業(yè)只需一次性注冊(cè)融資券發(fā)行額度，額度有效期兩年。在兩年內(nèi)，企業(yè)可根據(jù)自身資金需求狀況，在額度內(nèi)靈活確定融資期限，分期發(fā)行。分期發(fā)行融資券只需提前兩天備案發(fā)行文件，無(wú)需另行注冊(cè)。
2、融資成本低。企業(yè)憑借自身信用在銀行間市場(chǎng)發(fā)行融資券，可以以資金市場(chǎng)利率水平融資，有效降低財(cái)務(wù)成本。
3、優(yōu)化企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)。降低發(fā)行人對(duì)銀行貸款的依賴度，平衡企業(yè)直接融資和間接融資比例，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)。
4、提升企業(yè)市場(chǎng)地位。（1）參與直接融資市場(chǎng)成為企業(yè)較強(qiáng)融資能力的標(biāo)志，優(yōu)先發(fā)行短期融資券，對(duì)提升企業(yè)市場(chǎng)形象意義重大，長(zhǎng)期參與金融市場(chǎng)有利于強(qiáng)化企業(yè)的市場(chǎng)地位；（2）通過(guò)多次發(fā)行，使企業(yè)發(fā)展成市場(chǎng)上的經(jīng)常發(fā)債主體，逐步建立企業(yè)在市場(chǎng)上的利率基準(zhǔn)，為利率市場(chǎng)化環(huán)境下的財(cái)務(wù)管理打下基礎(chǔ)。
5、市場(chǎng)需求旺盛。（1）人民幣投資渠道不足：當(dāng)前國(guó)內(nèi)人民幣投資渠道少，各種銀行存款激增，閑置資金紛紛尋找高收益的短期投資渠道；（2）銀行間市場(chǎng)活躍：銀行間市場(chǎng)成員眾多、資金量大、交易頻繁、需求旺盛，有利于短期融資券的順利發(fā)行。
二、中期票據(jù)市場(chǎng)
2008年4月，中國(guó)人民銀行公布《銀行間市場(chǎng)非金融企業(yè)債務(wù)融資工具管理辦法》（“新管理辦法”），規(guī)定企業(yè)在銀行間市場(chǎng)發(fā)行債務(wù)融資工具（包括短期融資券和中期票據(jù)）由中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)（“交易商協(xié)會(huì)”）自律管理，原《短期融資券管理辦法》及配套規(guī)程同時(shí)廢止。中期票據(jù)在國(guó)際金融市場(chǎng)稱做MTN，是一種中期企業(yè)直接債務(wù)融資工具。中期票據(jù)是企業(yè)在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行的一般性債務(wù)，無(wú)需擔(dān)保、資產(chǎn)支持或其他復(fù)雜交易結(jié)構(gòu)。它是一種廣義的融資性票據(jù)，它是一種經(jīng)監(jiān)管當(dāng)局一次注冊(cè)批準(zhǔn)后、在注冊(cè)期限內(nèi)連續(xù)發(fā)行的公募形式的債務(wù)證券，是貨幣市場(chǎng)上一種較為特殊的債務(wù)融資工具。中期票據(jù)屬于非金融機(jī)構(gòu)的直接債務(wù)融資工具，在監(jiān)管等各方面都吸取了短期融資券產(chǎn)品發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)，鼓勵(lì)市場(chǎng)主體的自律管理，繼續(xù)發(fā)揮市場(chǎng)的約束激勵(lì)機(jī)制。中國(guó)人民銀行與中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)已在4月15日推行試點(diǎn)7家企業(yè)，后續(xù)又推出3家企業(yè)。表1、表2是這次發(fā)行的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)資料。（表1、表2）
1、中期票據(jù)的優(yōu)點(diǎn)。與目前資本市場(chǎng)上中期融資工具——銀行貸款和企業(yè)債券相比較，中期票據(jù)有明顯的優(yōu)越：銀行貸款存在嚴(yán)格的企業(yè)授信制度，決定了只有資質(zhì)條件較好的企業(yè)才能獲得銀行貸款；而且銀行受資本金約束無(wú)法滿足企業(yè)的巨額資金需求，一般資質(zhì)的企業(yè)無(wú)法通過(guò)銀行貸款獲得巨額中長(zhǎng)期資金。企業(yè)債券的審批制度較為繁瑣；是非市場(chǎng)化的利率體制；一般強(qiáng)制要求擔(dān)保；只與確定項(xiàng)目相匹配；目前，企業(yè)無(wú)法便捷地通過(guò)企業(yè)債券的發(fā)行來(lái)籌集中長(zhǎng)期資金。而相比較之下，中期票據(jù)：（1）發(fā)行主體寬泛化：中期票據(jù)的發(fā)行主體范圍更為寬泛，只要市場(chǎng)能夠接納，凡具有法人資格的非金融企業(yè)由股份有限公司或有限責(zé)任公司均可發(fā)行；（2）在交易商協(xié)會(huì)注冊(cè)發(fā)行，申請(qǐng)程序簡(jiǎn)單：中期票據(jù)作為企業(yè)債務(wù)融資工具，是在人民銀行領(lǐng)導(dǎo)下，由交易商協(xié)會(huì)進(jìn)行自律管理。企業(yè)只需將相關(guān)發(fā)行文件提交交易商協(xié)會(huì)注冊(cè)后即可發(fā)行，手續(xù)簡(jiǎn)便；（3）完全市場(chǎng)化的發(fā)行方式：表示為評(píng)級(jí)較高的企業(yè)融資成本會(huì)低于同期貸款利率，所以充分利用資金市場(chǎng)的較低利率環(huán)境會(huì)降低融資成本信用；（4）無(wú)需擔(dān)保或其他復(fù)雜交易結(jié)構(gòu)，企業(yè)直接發(fā)行，操作簡(jiǎn)單易行；（5）募集資金用途自主化：賦予發(fā)行人更大的財(cái)務(wù)自主性，可用于改善公司資金來(lái)源結(jié)構(gòu)、調(diào)整公司負(fù)債結(jié)構(gòu)，并不排斥用于支持企業(yè)的并購(gòu)和資產(chǎn)重組等，并且沒(méi)有固定的使用限制；（6）發(fā)行機(jī)制靈活化：一次注冊(cè)，分期發(fā)行，在金額、期限和發(fā)行時(shí)間的選擇具備相當(dāng)程度的靈活性，匹配企業(yè)的多元化資金需求，可以是浮動(dòng)利率方式發(fā)行，也可以是固定利率方式發(fā)行。
