不良資產(chǎn)證券化流程

開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇不良資產(chǎn)證券化流程，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。

第1篇

資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動性，但具有未來現(xiàn)金流的應(yīng)收賬款等資產(chǎn)匯集起來，通過結(jié)構(gòu)性重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾铣鍪酆土魍ǖ淖C券，據(jù)以融通資金的過程。

二、不良資產(chǎn)證券化過程中的風(fēng)險

資產(chǎn)證券化具有很多優(yōu)點，但是在資產(chǎn)尤其是不良資產(chǎn)證券化的過程中面臨很多的風(fēng)險。主要有下面幾種風(fēng)險，是商業(yè)銀行在不良資產(chǎn)證券化過程中要密切注意的。

（一）信用風(fēng)險

信用風(fēng)險是指由于借款人或市場交易對手違約而導(dǎo)致?lián)p失的可能性，它也包括由于借款人信用評級的變動和履約能力的變化導(dǎo)致其債務(wù)的市場價值變動而引起的損失。在商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，信用風(fēng)險即由于證券化各參與主體信用狀況惡化從而違約導(dǎo)致?lián)p失產(chǎn)生的可能性。按照證券化參與者的情況，信用風(fēng)險可分為債務(wù)人信用風(fēng)險、發(fā)起人信用風(fēng)險和第三方信用風(fēng)險。

（二）技術(shù)風(fēng)險

技術(shù)風(fēng)險是指不良資產(chǎn)證券化的過程中遇到的技術(shù)問題產(chǎn)生的風(fēng)險，包括資產(chǎn)池構(gòu)建風(fēng)險、破產(chǎn)隔離風(fēng)險、信用增級風(fēng)險。

1、資產(chǎn)池構(gòu)建風(fēng)險

資產(chǎn)池構(gòu)建風(fēng)險是指證券化資產(chǎn)池構(gòu)建過程中，可證券化資產(chǎn)選擇是否合理，給證券化交易主體造成損失的可能性。資產(chǎn)池質(zhì)量的高低直接決定著證券化的成敗。一般來說，證券化的資產(chǎn)組合應(yīng)滿足三個原則：第一、分散性原則，避免資產(chǎn)過度集中于某一地域引起局部風(fēng)險，從而影響資產(chǎn)證券化的整體風(fēng)險。第二、規(guī)模性原則，利用規(guī)模經(jīng)濟(jì)的效應(yīng)，擴(kuò)大資產(chǎn)組合的規(guī)模可以更大程度地分?jǐn)傎Y產(chǎn)證券化過程中產(chǎn)生的固定成本，會有效降低交易成本。第三、可預(yù)測性原則，資產(chǎn)組合進(jìn)行構(gòu)造時，一般選擇的資產(chǎn)要具備某種特征，使得這些資產(chǎn)組合的未來現(xiàn)金流能被預(yù)測。

2、破產(chǎn)隔離風(fēng)險

破產(chǎn)隔離風(fēng)險是指證券化資產(chǎn)"真實出售"與否，以及給證券化交易主體造成損失的可能性。破產(chǎn)隔離風(fēng)險中的一個重要問題是 SPV 的設(shè)置問題，國際上 SPV 的組建形式主要有公司形式和信托形式兩種。采用公司形式時，則SPV是發(fā)起人專門設(shè)立的一個"空殼公司"，只擁有名義上的資產(chǎn)和權(quán)益，自身并不擁有職員和場地設(shè)施。這是違背我國《公司法》的規(guī)定的，由此可見，我國的 SPV 只有采用信托形式是可行的。但是目前我國的信托制度不夠完善，信托業(yè)務(wù)發(fā)展不充分，不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)能否真正的充分利用好信托這一形勢還存在很大的疑問。

3、信用增級風(fēng)險

信用增級是資產(chǎn)證券化的基本技術(shù)之一，也是資產(chǎn)支持證券不同于傳統(tǒng)證券的特征之一。信用增級利用內(nèi)部或外部信用的支持來保證投資者應(yīng)該得到的未來現(xiàn)金流，信用增級分為內(nèi)部增級和外部增級兩種形式，內(nèi)部增級的方式主要包括信用分層、超額抵押、儲備基金等；外部增級方式主要包括政府擔(dān)保、關(guān)系方擔(dān)保等。目前，我國《擔(dān)保法》對采用超額抵押和政府擔(dān)保方式進(jìn)行信用增級有著較大的限制。我國《擔(dān)保法》第 8 條規(guī)定："國家機(jī)關(guān)不得為保證人，但經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)為使用外國政府或者國際經(jīng)營組織貸款進(jìn)行轉(zhuǎn)貸的除外。"

（三）環(huán)境風(fēng)險

商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的環(huán)境風(fēng)險包括經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險、法律環(huán)境風(fēng)險、政治環(huán)境風(fēng)險。經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險是指宏觀經(jīng)濟(jì)運行狀況給各交易主體造成損失的可能性。經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險包括市場風(fēng)險（利率風(fēng)險、匯率風(fēng)險）和通貨膨脹風(fēng)險。法律環(huán)境風(fēng)險是指法律制度的不完善給各交易主體造成損失的可能性。政治環(huán)境風(fēng)險主要是指戰(zhàn)爭、政局動蕩以及政策變化等因素引致的風(fēng)險。政治環(huán)境風(fēng)險的不確定性通常并不直接導(dǎo)致虧損，但可通過影響其它風(fēng)險造成損失。

（四）操作風(fēng)險

新巴塞爾協(xié)議征求意見稿中對操作風(fēng)險的定義是，由不完善或有問題的內(nèi)部程序，人員及系統(tǒng)或外部事件所造成損失的風(fēng)險。從這項規(guī)定出發(fā)，可以將操作風(fēng)險分成四類，（1）人員因素引起的操作風(fēng)險，包括操作失誤、違法行為（員工內(nèi)部欺詐、內(nèi)外勾結(jié)）、違反用工法、關(guān)鍵人員流失等情況；（2）流程因素引起的操作風(fēng)險，分為流程設(shè)計不合理和流程執(zhí)行不嚴(yán)格兩種情況。

三、減少商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化過程中的風(fēng)險的對策

從上面的分析中能夠看出在我國現(xiàn)行的市場條件及法律環(huán)境下，開展商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)會面臨諸多的風(fēng)險，為了極力避免各種風(fēng)險，努力推進(jìn)此項業(yè)務(wù)的良好發(fā)展，本人認(rèn)為應(yīng)主要從以下幾個方面著手。

（一）健全法律法規(guī)體系

國家應(yīng)通過制定專門的"不良資產(chǎn)證券化條例"，對發(fā)行銀行不良資產(chǎn)支持證券做如下規(guī)定：第一、對適合證券化的銀行不良資產(chǎn)進(jìn)行嚴(yán)格的法律限定，可以證券化的銀行不良資產(chǎn)有兩類：第一類應(yīng)該是未來具有良好收益，但現(xiàn)在流動性差的沉淀性資產(chǎn)；第二類應(yīng)該是質(zhì)量相對較好的、采取批發(fā)方式處置的不良資產(chǎn)本身，此種處置方式也可以產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，但必須要對銀行不良資產(chǎn)本身進(jìn)行信用增級或?qū)嵭姓庞脫?dān)保；第二、對銀行不良資產(chǎn)的"真實銷售"進(jìn)行法律界定。第三、對債權(quán)轉(zhuǎn)讓作出相關(guān)規(guī)定，形成一整套關(guān)于不良資產(chǎn)證券化的制度規(guī)定。

（二）完善金融監(jiān)管體

在金融混業(yè)經(jīng)營漸成風(fēng)潮的背景下，我們應(yīng)當(dāng)本著前瞻性、現(xiàn)實性、有效性的原則制定有關(guān)監(jiān)管法律法規(guī)，建立高效、規(guī)范、安全的市場體系。具體至資產(chǎn)證券化，在集中精力制定好市場規(guī)則、建立完善監(jiān)管法律法規(guī)的基礎(chǔ)上，建立以強(qiáng)制信息披露為中心的監(jiān)管框架。監(jiān)管機(jī)構(gòu)重點履行兩種職能：一是對信息披露進(jìn)行監(jiān)管，二是對虛假、欺詐行為進(jìn)行處罰，從而保持最低限度的干預(yù)和管制，而將更多的選擇自由留給市場。

（三）規(guī)范發(fā)行主體的經(jīng)營行為，創(chuàng)造良好的信用環(huán)境

為防止商業(yè)銀行道德風(fēng)險，必須制定相應(yīng)的手段促使金融機(jī)構(gòu)提供真實、準(zhǔn)確的信息，同時，資產(chǎn)處理公司應(yīng)提高其信息組織和處理能力以正確選擇證券化方案和提高投資者對證券的信心。為了防止發(fā)生違約風(fēng)險，使不良資產(chǎn)證券化價格能充分地反映收益性和安全性的有機(jī)統(tǒng)一，需要提高透明度，使投資者能夠及時了解不良資產(chǎn)支持證券發(fā)行主體的經(jīng)營情況，形成有效的價格機(jī)制。

第2篇

關(guān)鍵詞 不良資產(chǎn)證券化；商業(yè)銀行；不良貸款；特殊目的機(jī)構(gòu)

[中圖分類號]F830.33 [文獻(xiàn)標(biāo)識碼] A [文章編號]1673-0461（2016）07-0079-05

一、引 言

資產(chǎn)證券化能將缺乏流動性但在未來一段時期能產(chǎn)生穩(wěn)定預(yù)期現(xiàn)金流的資產(chǎn)進(jìn)行一定的結(jié)構(gòu)安排，通過分離與重組資產(chǎn)中的風(fēng)險與收益要素，進(jìn)而轉(zhuǎn)換為可以在金融市場上出售和流通的證券。這一過程為銀行主動調(diào)整和管理資產(chǎn)，改善資本結(jié)構(gòu)、盤活存量提供了必要的工具和渠道。正因如此，資產(chǎn)證券化被認(rèn)為是20世紀(jì)最偉大的金融創(chuàng)新之一，但金融創(chuàng)新工具的技術(shù)中性并不能避免在未正確運用情況下帶來的災(zāi)難性后果。[1]資產(chǎn)證券化在上世紀(jì)70年代緩解了美國儲貸公司的經(jīng)營困境，而后有效地推動了美國抵押信貸市場及房地產(chǎn)市場的發(fā)展，但因信息披露不充分、缺乏適度監(jiān)管及評級機(jī)構(gòu)未能客觀的評估基礎(chǔ)資產(chǎn)與證券化產(chǎn)品的風(fēng)險，放貸機(jī)構(gòu)更多關(guān)注于如何降低放貸條件、擴(kuò)大信貸規(guī)模，并通過資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險、攫取更多利益，最終導(dǎo)致危機(jī)的發(fā)生。但這并未從根本上否定資產(chǎn)證券化在資金期限配置中的積極作用，資產(chǎn)證券化在全球資本市場，尤其是在發(fā)達(dá)國家金融市場中至今仍然占據(jù)著舉足輕重的地位。不同于美國次級貸款證券化把不良貸款（次級貸款）當(dāng)正常貸款，基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險狀況沒有被充分披露，本文討論的不良資產(chǎn)證券化明確基礎(chǔ)資產(chǎn)為不良資產(chǎn)這一屬性。

從資產(chǎn)證券化的本質(zhì)來看，任何可帶來穩(wěn)定預(yù)期現(xiàn)金流的資產(chǎn)都可以進(jìn)行證券化。因此，資產(chǎn)證券化并不以基礎(chǔ)資產(chǎn)是否優(yōu)良為前提條件，而是以能否產(chǎn)生穩(wěn)定預(yù)期現(xiàn)金流為前提。不良資產(chǎn)雖然不能按期還本付息，但這并不等于不良資產(chǎn)不能產(chǎn)生可預(yù)期的穩(wěn)定的現(xiàn)金流。單項不良資產(chǎn)未來現(xiàn)金流的不確定性較大，但大規(guī)模的來自不同行業(yè)不同地區(qū)的不良資產(chǎn)經(jīng)過匯總分類、結(jié)構(gòu)化安排并形成資產(chǎn)池，雖然池內(nèi)有質(zhì)量較差的資產(chǎn)，但也會存在質(zhì)量相對較好的資產(chǎn)，在大數(shù)法則的作用下，通過風(fēng)險的內(nèi)在抵消，降低整體風(fēng)險并形成穩(wěn)定的本息回收率。在技術(shù)上，通過借鑒國際上先進(jìn)的現(xiàn)金流重組技術(shù)和交易結(jié)構(gòu)創(chuàng)新，可以有效解決不良資產(chǎn)證券化的現(xiàn)金流入與流出不匹配問題。如果能夠確定合理的折扣率，并有效控制道德風(fēng)險，不良資產(chǎn)證券化實質(zhì)上還是優(yōu)良資產(chǎn)的證券化。

我國不良資產(chǎn)證券化試點開始于2006年，分別由建設(shè)銀行、信達(dá)資產(chǎn)管理公司、東方資產(chǎn)管理公司發(fā)起4單，銀行作為發(fā)起方的僅有建設(shè)銀行發(fā)行了建元2008年重整資產(chǎn)支持證券。金融危機(jī)的發(fā)生讓信貸資產(chǎn)證券化停滯數(shù)年，2012年重啟后已經(jīng)呈現(xiàn)出快速發(fā)展趨勢，這為不良資產(chǎn)證券化提供了產(chǎn)生與成長的土壤。隨著2012年以來我國商業(yè)銀行不良貸款問題日益突出，商業(yè)銀行希望通過證券化渠道化解不良資產(chǎn)問題的需求也日益強(qiáng)烈。銀行業(yè)近幾年所形成的不良貸款主要源于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整而處于經(jīng)營困難狀態(tài)的中小企業(yè)貸款，單筆金額較小但筆數(shù)較多，適于作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。目前四大行已獲不良資產(chǎn)證券化試點額度，作為提高商業(yè)銀行資產(chǎn)流動性、轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險的重要手段，資產(chǎn)證券化有望逐步成為商業(yè)銀行不良資產(chǎn)處置的市場化、常態(tài)化機(jī)制。

二、商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實需求

（一）緩解銀行不良貸款風(fēng)險

受宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩、微觀企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整影響，商業(yè)銀行不良貸款余額和不良貸款率持續(xù)雙升（見圖1）。截至2015年年底，商業(yè)銀行不良貸款余額達(dá)12 744億元，較2014年增長51.25%；商業(yè)銀行不良貸款率上升至1.67%，逐漸逼近銀行業(yè)2%風(fēng)險警戒線。與此同時，關(guān)注類貸款余額也攀升至28 854億元，較2014年增長37.5%。關(guān)注類貸款因更容易向次級、可疑、損失類不良貸款遷徙，因而其增長對銀行不良貸款上升造成較大壓力。

商業(yè)銀行不良貸款存量難以解決，而增量又持續(xù)上升，嚴(yán)重侵蝕商業(yè)銀行的利潤、資本及新增資產(chǎn)形成能力。一方面，如果不良貸款的增加額度大于撥備增加額，由此導(dǎo)致銀行超額撥備減少，也即二級資本減少相應(yīng)金額；另一方面，撥備的增加將直接導(dǎo)致凈利潤減少，進(jìn)而導(dǎo)致未分配利潤減少，也即核心一級資本直接減少。①根據(jù)杜程等的計算，2015年二至三季度，因不良貸款和撥備增加導(dǎo)致銀行監(jiān)管資本合計減少了1 586億元，在滿足資本充足率10.3%（過渡期監(jiān)管資本要求）的前提下，這將直接導(dǎo)致銀行新增資產(chǎn)形成能力下降15 398億元（1 586億元/10.3%）。[2]不良貸款一旦積累到一定規(guī)模必然會產(chǎn)生金融風(fēng)險。

商業(yè)銀行不良資產(chǎn)主要通過清收、重組、核銷和轉(zhuǎn)讓給四大資產(chǎn)管理公司進(jìn)行處置。清收重組是銀行處置不良的首選方式，但面臨執(zhí)行程序時間長、利益相關(guān)方干涉、重組方案難以達(dá)成、處置成本高等問題。由于目前銀行業(yè)平均撥備水平不斷下降，2015年末撥備覆蓋率已經(jīng)下降到181.18%。在收入增速受到降息、利率市場化等負(fù)面影響，不良貸款的規(guī)模越來越大，增速也居高不下的背景下，核銷不良資產(chǎn)的空間已經(jīng)較小。而將已超萬億的不良貸款轉(zhuǎn)讓給四大資產(chǎn)管理公司又受限于其消化能力有限等因素，難以及時批量處置不良資產(chǎn)并拓寬投資者范圍，故而已經(jīng)無法再滿足銀行的需求。相比上述傳統(tǒng)處置方式，通過證券化方式盤活不良資產(chǎn)、改善銀行流動性具有較強(qiáng)的市場需求，將風(fēng)險偏好不同的投資者引入不良資產(chǎn)處置領(lǐng)域，可以有效提高不良資產(chǎn)處置效率、降低銀行業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險。從另一個角度來說，我國商業(yè)銀行在市場化改革的推動下已成為真正的市場化微觀主體，不良資產(chǎn)也理應(yīng)由商業(yè)銀行自主處置。不良貸款存量中，大型商業(yè)銀行和股份制商業(yè)銀行占有相當(dāng)大的份額，其對不良資產(chǎn)證券化躍躍欲試。中小銀行在經(jīng)濟(jì)下行中資產(chǎn)質(zhì)量壓力也較大，而其與資產(chǎn)管理公司議價能力與大銀行相比更弱，不良資產(chǎn)證券化動機(jī)更強(qiáng)。

（二）提高不良貸款處置效率與效益

新一輪資產(chǎn)證券化試點啟動以來，商業(yè)銀行發(fā)行優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的積極性并不高。這主要源于在經(jīng)濟(jì)下行壓力下，銀行在資產(chǎn)端難以找到合適的投放渠道，如果對優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)大規(guī)模進(jìn)行證券化以回收資金，不但不能增加收益，反而會降低盈利能力，故而銀行對優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化內(nèi)在需求不足。而不良資產(chǎn)證券化不同，其不僅能夠拓寬銀行不良貸款處置渠道，加快處置速度，提高處置效率，還可以提高銀行在不良資產(chǎn)處置中的效益。

從效率上來說，證券化為商業(yè)銀行提供了一個可以更市場化、批量化、透明化的不良資產(chǎn)快速出表渠道和手段，將表內(nèi)負(fù)擔(dān)轉(zhuǎn)換成表外收費型業(yè)務(wù)，盤活資產(chǎn)存量。第一，證券化是一種有效的價格發(fā)現(xiàn)機(jī)制。鑒于不良資產(chǎn)已不能按照貸款合同約定的方式回收，用證券化方式為不良資產(chǎn)提供一個市場化交易平臺，通過銀行、信托等各參與方的博弈更加有助于提高不良資產(chǎn)定價效率和公允性。第二，資產(chǎn)管理公司處置對象主要針對個案，因此其無法很好地滿足快速和批量處置巨額不良資產(chǎn)的要求。證券化作為一種批量交易的方式，既能在短期內(nèi)同時轉(zhuǎn)讓大量不良資產(chǎn)的所有權(quán)或收益權(quán)，實現(xiàn)快速處置不良資產(chǎn)的目的，又能形成規(guī)模效應(yīng)，節(jié)約不良資產(chǎn)處置的經(jīng)濟(jì)成本和時間成本。第三，證券化過程中的信息披露與約束機(jī)制有利于加強(qiáng)對借款人的監(jiān)督，強(qiáng)化對企業(yè)的信貸約束，加速不良資產(chǎn)回收。如建設(shè)銀行2008年重整資產(chǎn)證券化中，引入信達(dá)資產(chǎn)管理公司作為資產(chǎn)處置顧問，代表受托機(jī)構(gòu)監(jiān)督由建設(shè)作為貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)可能出現(xiàn)的放松資產(chǎn)維護(hù)與管理問題，有效保證證券化后現(xiàn)金流的回流。

從效益上來說，相比一次性平均2～3折左右的定價轉(zhuǎn)讓給四大資產(chǎn)管理公司從而不得不承受損失來換取短期內(nèi)賬面資產(chǎn)負(fù)債表的改觀，部分銀行通過證券化方式可能比處理給資產(chǎn)管理公司回收率要高，銀行還可享受資產(chǎn)回收帶來的利潤分成；相比一般資產(chǎn)證券化，銀行在不良資產(chǎn)證券化過程中扮演的角色以及獲得的利潤分配會更多。以建元2008年重整資產(chǎn)支持證券為例，建行在整個證券化過程中，既是發(fā)起機(jī)構(gòu)，又是資產(chǎn)服務(wù)商。建行作為資產(chǎn)服務(wù)商可以獲得處置費用、基本服務(wù)費和顧問費用，扣除優(yōu)先級本息、次級本金及固定資金成本后，還可以獲得一定比例的剩余收益。此單證券化實際不良資產(chǎn)處置回收率超過了44%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過處理給資產(chǎn)管理公司2～3折的回收率。[3]這種激勵機(jī)制也使得銀行作為不良資產(chǎn)證券化的發(fā)起方和資產(chǎn)服務(wù)方相比一般信貸資產(chǎn)證券化擁有更強(qiáng)的動力回收不良貸款。

（三）滿足多元化投資需求

截至2014年末，保險業(yè)總資產(chǎn)已經(jīng)突破10萬億元，養(yǎng)老金結(jié)存接近3萬億元；按照美國經(jīng)驗，利率市場化會推動貨幣市場基金的快速發(fā)展。以保險資金、證券投資基金、社會保障基金等為代表的機(jī)構(gòu)投資者實力不斷壯大，需要尋求多樣化的投資渠道。而現(xiàn)階段固定收益市場上，非標(biāo)類信托產(chǎn)品收益過高、風(fēng)險較大，信貸資產(chǎn)支持證券類型比較單一以及目前信貸資產(chǎn)支持證券的信用評級普遍偏高，收益率普遍偏低，投資者參與度不高。不良資產(chǎn)證券化具有收益相對較高和分散性相對較好的特性，不僅可以豐富信貸資產(chǎn)支持證券的品種，還可以豐富信貸資產(chǎn)支持證券的信用評級和收益率梯次，同時其分層結(jié)構(gòu)可以滿足多層次投資人多元化投資需求。

三、商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的主要制約因素

不良資產(chǎn)證券化的發(fā)展不僅依托于現(xiàn)實的市場需求，還依賴于不良資產(chǎn)證券化技術(shù)的發(fā)展和相對完善的外部制度支持體系，國內(nèi)資產(chǎn)證券化實踐還處于初級階段，一些相關(guān)因素仍未得到妥善的解決，將會不同程度地制約不良資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

（一）外部制度環(huán)境不完善

一是相關(guān)的法律法規(guī)建設(shè)不完善。雖然從備案制到注冊制的建立，試點規(guī)模的擴(kuò)大以及支持證券化產(chǎn)品在交易所上市交易等，一系列政策措施為不良貸款證券化提供了法規(guī)方面的支持，但仍存在很多不完善的地方，如特殊目的機(jī)構(gòu)目前以信托模式為主，而國際流行的公司制受限制；如由于證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的抵押貸款量大、種類多，在現(xiàn)行的《物權(quán)法》下抵押權(quán)登記部門各不相同，抵押權(quán)變更環(huán)節(jié)的效率低下，阻礙資產(chǎn)支持證券發(fā)行動力。

二是還未形成一套標(biāo)準(zhǔn)化的信息披露體系。不良資產(chǎn)的信用違約風(fēng)險較普通資產(chǎn)更大，因而其證券化過程對信息披露的要求更高。美國資產(chǎn)證券化市場在危機(jī)后能快速發(fā)展并逐步恢復(fù)到危機(jī)前水平，主要也是源于對信息披露制度的及時補(bǔ)充和完善。但目前國內(nèi)還未形成一套標(biāo)準(zhǔn)化的信息披露體系，對證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)信息披露不足，截至2015年10月末，已發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品包含24種基礎(chǔ)資產(chǎn)類別，而目前僅了4種類型基礎(chǔ)資產(chǎn)的明確信息披露指引，無法覆蓋所有的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型。[4]此外，金融危機(jī)后，美國證券交易委員會要求詳細(xì)批露資產(chǎn)支持證券存續(xù)期間資產(chǎn)池信息，并提供重要借款人財務(wù)更新信息。國內(nèi)有關(guān)證券存續(xù)期間的信息披露監(jiān)管，要么監(jiān)管要求不明確，要么有規(guī)定但執(zhí)行力度有待加強(qiáng)。[5]

三是基礎(chǔ)資產(chǎn)出表缺乏統(tǒng)一的會計準(zhǔn)則。資產(chǎn)證券化過程最大的問題是資產(chǎn)的出表，這也是不良資產(chǎn)證券化的重要動力之一，但判斷基礎(chǔ)資產(chǎn)是否出表的會計準(zhǔn)則在實踐中并不統(tǒng)一。根據(jù)有關(guān)規(guī)定，確認(rèn)完全出表的條件是信貸資產(chǎn)所有權(quán)幾乎所有（通常指95%或者以上的情形）的風(fēng)險和報酬實現(xiàn)轉(zhuǎn)移，但不同的會計師對這一條件有不同的理解，由此導(dǎo)致在實際操作過程中關(guān)于能否出表的判斷上往往會出現(xiàn)分歧。此外，發(fā)起機(jī)構(gòu)風(fēng)險自留比例按照證券發(fā)行規(guī)模為依據(jù)來提取，會因不同檔次證券的風(fēng)險和報酬不同而在實踐層面影響對出表條件的判斷，如保留5%優(yōu)先級和5%的次級檔的風(fēng)險和報酬是不完全相同的。

四是重復(fù)征稅問題。不良資產(chǎn)證券化是固定收益類金融產(chǎn)品的一種特殊形式，不僅需要支付一般證券化所需的成本，還因產(chǎn)品設(shè)計和催收成本更高而產(chǎn)生更多的費用支出。依據(jù)現(xiàn)有稅法規(guī)定，資產(chǎn)證券化過程中所有參與主體幾乎都負(fù)有納稅義務(wù)，服務(wù)費收入，利息收入等還面臨著雙重營業(yè)稅和所得稅壓力。稅負(fù)過重導(dǎo)致融資成本過高，既降低了發(fā)起人發(fā)行意愿，也影響投資者積極性。

（二）二級市場流動性不足

2014年以來，資產(chǎn)支持證券的發(fā)行市場不斷擴(kuò)容，信用表現(xiàn)普遍良好，但是二級市場流動性明顯不足。2014年1月至2015年10月期間，資產(chǎn)支持證券的成交量僅為182.9億元，約僅占同期間內(nèi)總債券成交量的0.02%，其中以證監(jiān)會主管的資產(chǎn)證券化為主，且主要是在深交所進(jìn)行交易，銀行間市場沒有發(fā)生交易，上交所僅完成0.19億元的銀監(jiān)會主管資產(chǎn)證券化項目。[4]將不流動的信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)閹缀醪涣鲃拥淖C券達(dá)不到真正盤活存量資產(chǎn)的目的。究其原因，首先是現(xiàn)階段資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模較小、種類較少，且基礎(chǔ)資產(chǎn)以優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)為主，在利率市場化改革未到位的情況下，存貸利差依然是商業(yè)銀行的主要收益來源，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)支持證券收益率較低而不具有吸引力，也不能滿足多層級投資者的需求。其次，從國外經(jīng)驗看，資產(chǎn)支持證券的主要投資者應(yīng)是機(jī)構(gòu)投資者，但是我國券商、基金、保險等其他機(jī)構(gòu)投資者參與資產(chǎn)支持證券的機(jī)構(gòu)數(shù)量少且參與力度不夠，這不僅有資產(chǎn)支持證券的設(shè)計及這些機(jī)構(gòu)自身投資定位問題，也有一些政策上的限制原因，最終導(dǎo)致銀行發(fā)起的證券化產(chǎn)品主要購買主體仍以銀行體系里其他銀行的自營單位為主，銀行間相互持有且大多選擇持有到期，沒有真正的市場。最后，在產(chǎn)品發(fā)行初期和存續(xù)期信息披露不規(guī)范不透明也是導(dǎo)致市場接受程度低的原因之一。二級市場缺乏活力，會導(dǎo)致流動性溢價上升而影響一級市場發(fā)展。

（三）特殊目的機(jī)構(gòu)核心地位不明確

不良資產(chǎn)證券化的基本運作流程是：發(fā)起人（商業(yè)銀行）將基礎(chǔ)資產(chǎn)出售給特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV），由SPV以基礎(chǔ)資產(chǎn)（不良資產(chǎn)）產(chǎn)生的穩(wěn)定現(xiàn)金流為支撐發(fā)行資產(chǎn)支持證券。在這個過程中，SPV是發(fā)起人與投資者之間的中介，既是實現(xiàn)不良資產(chǎn)的真實出售和破產(chǎn)風(fēng)險隔離的載體，又是整個交易的主體和核心環(huán)節(jié)，在資產(chǎn)證券化運作中起著至關(guān)重要的作用。但實踐中SPV在我國資產(chǎn)證券化過程中并未發(fā)揮其核心作用。

因信托制度具備能夠?qū)崿F(xiàn)破產(chǎn)風(fēng)險隔離的天然優(yōu)越性，加上實踐中不能設(shè)立特殊目的公司（SPC），我國資產(chǎn)證券化SPV采用特殊目的信托（SPT）模式，并成為信貸資產(chǎn)證券化的主要模式。不同于英美國家對受托人的權(quán)利設(shè)有專門法律規(guī)定，我國《信托法》賦予了委托人對信托財產(chǎn)過大的干預(yù)權(quán)，導(dǎo)致發(fā)起人將基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SPT后，可能仍參與信托事務(wù)的處理、證券化產(chǎn)品設(shè)計、參與方的選擇，甚至證券化后期整體運作均以發(fā)起人為核心，而作為受托人的信托機(jī)構(gòu)卻處于相對弱勢的地位。[6]投資人購買證券化產(chǎn)品時也往往參照發(fā)起人信用水平，而非基礎(chǔ)資產(chǎn)自身信用風(fēng)險。因此，信托公司在銀行整個資產(chǎn)證券化交易中并未處于核心地位、起到主導(dǎo)作用，而僅僅是銀行進(jìn)行表外融資的一個通道，信貸資產(chǎn)證券化并沒有實現(xiàn)真正的破產(chǎn)隔離。

四、結(jié)論與建議

在經(jīng)濟(jì)增速下行過程中，銀行體系的資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險逐漸顯現(xiàn)。作為一種更為市場化的處置方式，不良資產(chǎn)證券化能夠提高不良資產(chǎn)處置效率和效益，同時滿足多層次投資者的多元化需求。信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)展與完善為不良資產(chǎn)證券化提供了成長的土壤，要想有效推動不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展，須不斷總結(jié)和借鑒國內(nèi)外實踐經(jīng)驗和教訓(xùn)，逐步消除目前制約不良資產(chǎn)證券化發(fā)展的障礙。

（一）完善外部制度環(huán)境建設(shè)

從國外不良資產(chǎn)證券化實踐看，政府的支持對銀行業(yè)不良資產(chǎn)證券化的作用至關(guān)重要。政府推動并建立與不良資產(chǎn)證券化相關(guān)的法律、會計、信息披露等制度，為不良資產(chǎn)證券化提供了必要外部發(fā)展環(huán)境。在政府的主導(dǎo)下，我國目前需要從以下幾個方面著手：首先，通過明確SPT的法律地位，完善抵押變更登記制度、金融擔(dān)保制度等，建立健全有關(guān)法律法規(guī)體系，以促進(jìn)不良資產(chǎn)證券化的規(guī)范發(fā)展。其次，強(qiáng)化不良資產(chǎn)證券化的信息披露。總結(jié)金融危機(jī)的教訓(xùn)，明確不良資產(chǎn)支持證券信息披露的要點在于資產(chǎn)池狀況和現(xiàn)金流分配情況，提供覆蓋范圍更廣、更加詳細(xì)、標(biāo)準(zhǔn)化信息披露要求和流程；發(fā)行機(jī)構(gòu)在首次發(fā)行和證券的存續(xù)期間應(yīng)提供關(guān)于資產(chǎn)池的大量信息，并實現(xiàn)一站式查詢，讓投資者能夠更便利的獲取信息，并更好地理解、充分使用所披露的信息。再次，針對不良資產(chǎn)證券化出臺資產(chǎn)出表更為明確的準(zhǔn)則，統(tǒng)一目前會計師們的不同理解，而風(fēng)險自留比例的提取可以參考美國對風(fēng)險敞口的界定，即以公允價值而非發(fā)行規(guī)模為標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行風(fēng)險留存。最后，在我國不良資產(chǎn)證券化的起步階段，應(yīng)盡量避免重復(fù)征稅，考慮賦予不良資產(chǎn)支持證券投資者一定的稅收優(yōu)惠。

（二）切實提高二級市場流動性

為解決資產(chǎn)證券化產(chǎn)品流動性不足問題，可以從以下三個方面著手：一是鼓勵證券化經(jīng)驗豐富的機(jī)構(gòu)探索做市商制度，參與資產(chǎn)支持證券做市，為市場提供流動性。二是出臺相應(yīng)措施鼓勵和培育保險資金、證券投資基金等機(jī)構(gòu)投資者參與資產(chǎn)證券化產(chǎn)品投資。擴(kuò)大保險機(jī)構(gòu)、投資基金等非銀金融機(jī)構(gòu)投資者的投資權(quán)限，使其成為資產(chǎn)支持證券的主要投資主體，打破銀行業(yè)互持現(xiàn)象，從而提高資產(chǎn)支持證券的流動性，降低非系統(tǒng)性風(fēng)險。在擴(kuò)大資產(chǎn)證券化機(jī)構(gòu)投資者范圍的同時，進(jìn)行投資者教育，并建立以市場透明度為基礎(chǔ)的投資者保護(hù)機(jī)制。三是借鑒美國經(jīng)驗為不良資產(chǎn)證券化注入國家信用以提高證券化產(chǎn)品信用級別，進(jìn)而實現(xiàn)流動性溢價。如設(shè)立專項基金，在不良資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流不足以支付債券的本息時，對優(yōu)先級證券提供償付保證，次級債券則完全沒有保證。

（三）明確SPV在整個證券化交易中的核心地位

信托模式是現(xiàn)階段我國資產(chǎn)證券化的最好選擇，并將在相當(dāng)一段時間內(nèi)被長期運用。因此，要推進(jìn)不良資產(chǎn)證券化，在目前我國不能設(shè)立SPC的情況下，現(xiàn)階段首要目標(biāo)是研究如何明確SPT在不良資產(chǎn)證券化過程中的核心地位，以保證SPT能夠主導(dǎo)整個證券化交易，實現(xiàn)不良資產(chǎn)的真實出售和破產(chǎn)風(fēng)險隔離。為此，一方面可以借鑒美國、意大利等實踐經(jīng)驗，由政府主導(dǎo)設(shè)立獨立的SPT，改變SPT與發(fā)起機(jī)構(gòu)之間地位不對等現(xiàn)狀；另一方面，完善《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點監(jiān)督管理辦法》等相關(guān)規(guī)定，強(qiáng)調(diào)特殊目的機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中的交易主體作用。[7]

（四）充分發(fā)揮相關(guān)服務(wù)機(jī)構(gòu)作用

一是建立權(quán)威的第三方估值體系。權(quán)威的第三方估值體系不受利益左右，只對估值質(zhì)量負(fù)責(zé)，有助于為投資者的交易和定價提供參考。尤其是對于交易不活躍債券的估值，權(quán)威的第三方估值體系可以最大限度降低信息不對稱，真實反映債券的收益與風(fēng)險，使債券得到市場認(rèn)可。二是建立良好的信用評級和增級體系。不良資產(chǎn)支持證券比一般資產(chǎn)支持證券的評級難度更大，這就需要一批有競爭力和公信力的評級機(jī)構(gòu)。可以考慮通過監(jiān)管或自律組織等形式規(guī)范評級機(jī)構(gòu)，并適度引入外部競爭以促使評級機(jī)構(gòu)提高業(yè)務(wù)技能和評級的客觀公正性。三是完善對資產(chǎn)服務(wù)商、資產(chǎn)服務(wù)顧問的激勵約束機(jī)制。與一般資產(chǎn)證券化相比，不良資產(chǎn)證券化中資產(chǎn)服務(wù)商（通常為發(fā)起行）的服務(wù)水平對資產(chǎn)的處置效率有更大的影響，而貸款服務(wù)顧問是否盡責(zé)直接影響貸款服務(wù)商的服務(wù)水平。因此，對貸款服務(wù)商和資產(chǎn)服務(wù)顧問建立有效的激勵約束機(jī)制是提高不良資產(chǎn)證券化處置效率的關(guān)鍵環(huán)節(jié)之一。

最后，需要注意的是，雖然用證券化方式處置不良資產(chǎn)有很多優(yōu)點，但要充分認(rèn)識其兩面性，過度的創(chuàng)新或未正確使用會帶來更大的風(fēng)險。因此，監(jiān)管部門要加強(qiáng)監(jiān)管，防止金融風(fēng)險的發(fā)生與擴(kuò)散。銀行資產(chǎn)質(zhì)量問題主要由內(nèi)生經(jīng)濟(jì)增速下降、信貸結(jié)構(gòu)僵化所決定，不良資產(chǎn)證券化只能適當(dāng)緩解銀行存量資產(chǎn)風(fēng)險，并不能從根本上解決銀行資產(chǎn)質(zhì)量問題。銀行在通過證券化方式消化不良貸款存量的同時，更要注重調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，把握好發(fā)展戰(zhàn)略，提高風(fēng)險防控能力。

[參考文獻(xiàn)]

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[7] 葉凌風(fēng)，關(guān)于我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)殊目的機(jī)構(gòu)的反思[J].銀行家，2015（12）：87-90.

第3篇

一、銀行不良資產(chǎn)證券化的概念

所謂資產(chǎn)證券化，通常是指以證券進(jìn)行融資，包括債務(wù)融資證券化和資產(chǎn)證券化，其實質(zhì)是金融資產(chǎn)以證券形式轉(zhuǎn)讓的過程。銀行不良資產(chǎn)證券化就是將處于非良好狀態(tài)的，不能及時給銀行帶來正常利息收入甚至難以收回本金的銀行資產(chǎn)以證券形式轉(zhuǎn)讓的過程。

二、我國銀行推行不良資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實意義

從商業(yè)銀行角度看，實施資產(chǎn)證券化的意義主要表現(xiàn)在以下幾個方面：

（一）有利于我國銀行適應(yīng)現(xiàn)代金融業(yè)發(fā)展趨勢。借助資產(chǎn)證券化，國際先進(jìn)商業(yè)銀行有效解決了借短貸長的資產(chǎn)負(fù)債期限錯配問題，大大增強(qiáng)了資產(chǎn)負(fù)債管理的主動性和靈活性，抗風(fēng)險能力顯著增強(qiáng)。資產(chǎn)證券化的實施，無疑為我國商業(yè)銀行適應(yīng)現(xiàn)代金融業(yè)的發(fā)展和經(jīng)營管理模式的轉(zhuǎn)變奠定了基礎(chǔ)。

（二）有利于我國銀行綜合經(jīng)營發(fā)展。資產(chǎn)證券化在我國的實施，開辟了貨幣市場和資本市場鏈接與融合的新通道。它的發(fā)展，不僅增加了新的市場工具，健全了市場定價機(jī)制，拓寬了投資者的投資渠道，而且也為商業(yè)銀行主動創(chuàng)新求變，積極開展綜合經(jīng)營，努力實現(xiàn)經(jīng)營戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型奠定了基礎(chǔ)。

（三）有利于我國銀行增強(qiáng)風(fēng)險管理能力。從我國現(xiàn)實情況看，資本約束、利率市場化和匯率形成機(jī)制改革，已經(jīng)從如何有效配置風(fēng)險層面對銀行風(fēng)險管理提出了要求。但是，商業(yè)銀行還缺乏有效的、主動的風(fēng)險管理手段和風(fēng)險管理工具。鑒于資產(chǎn)證券化是一種將銀行靜態(tài)的、難以分割交易的資產(chǎn)，以標(biāo)準(zhǔn)化合約的方式，分散成小額的可交易資產(chǎn)，然后打包在金融市場上發(fā)售的活動，它為我國商業(yè)銀行有效解決信貸資產(chǎn)的流動性、收益性和安全性，增強(qiáng)風(fēng)險管理能力提供了一條新的途徑。

三、我國實行銀行不良資產(chǎn)證券化需要注意的問題

（一）增強(qiáng)風(fēng)險觀念，健全風(fēng)險管理模式。目前，對于風(fēng)險的認(rèn)識，國內(nèi)各家銀行是比較到位的。但是，風(fēng)險管理的制度體系和技術(shù)體系還不能適應(yīng)風(fēng)險管理的要求。國內(nèi)商業(yè)銀行現(xiàn)有的組織架構(gòu)、管理流程、管理政策基本上是以“業(yè)務(wù)管理”而不是以“風(fēng)險”為基點的，風(fēng)險管理文化還很不扎實。從技術(shù)體系看，國內(nèi)商業(yè)銀行盡管都在積極引進(jìn)和開發(fā)各種先進(jìn)的風(fēng)險管理系統(tǒng)，但實踐中信息系統(tǒng)在風(fēng)險管理中的“話語權(quán)”依然比較低。為了確保資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展，商業(yè)銀行應(yīng)加快風(fēng)險管理模式的轉(zhuǎn)變，不斷提高風(fēng)險管理能力。

（二）開發(fā)人力資源，大力營造良好的外部環(huán)境。目前，商業(yè)銀行急需培養(yǎng)既掌握法律、信用評級、會計、稅收方面知識，又熟悉資產(chǎn)證券化運作的復(fù)合型人才。風(fēng)險始終與金融創(chuàng)新相伴相隨，隨著試點的擴(kuò)大，資產(chǎn)證券化本身的風(fēng)險也可能會有所暴露。為此，政府和監(jiān)管部門要加強(qiáng)對試點工作的監(jiān)管；繼續(xù)完善有關(guān)法律、稅務(wù)、會計制度法規(guī)，不斷提高銀行監(jiān)管水平，減少各環(huán)節(jié)的道德風(fēng)險；增強(qiáng)銀行信息披露的范圍和透明度，降低資產(chǎn)交易風(fēng)險；以資本、外匯市場發(fā)展帶動資產(chǎn)證券化發(fā)展，以減少交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險；大力發(fā)展相關(guān)中介機(jī)構(gòu)，盡快建立客觀公正的市場中介服務(wù)體系。

（三）積極引進(jìn)外資，完善相關(guān)環(huán)境。分別與國際資產(chǎn)管理公司合作、打包賣給跨國投資銀行和公開拍賣。需要完善的環(huán)境包括：健全法制制度，即法律法規(guī)的健全和完善以及加強(qiáng)執(zhí)法力度；完善處置環(huán)境，包括建立權(quán)威的中介機(jī)構(gòu)和不良資產(chǎn)公開拍賣；完善外資投資環(huán)境，包含簡化外資的市場準(zhǔn)入、提供公平的稅收待遇和放寬外匯管制。

（四）調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，加快金融創(chuàng)新。加快經(jīng)營戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，對我國商業(yè)銀行實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展是不容置疑的。但是，在現(xiàn)有的融資制度和社會融資需求條件下，在商業(yè)銀行傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，仍存在大量獲利機(jī)會。信貸資產(chǎn)證券化出現(xiàn)以后，商業(yè)銀行需要重新思考資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整策略和資本配置策略。最理想的狀態(tài)是，在轉(zhuǎn)型過程中，既大力發(fā)展零售業(yè)務(wù)和中間業(yè)務(wù)，又不放松許多傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的發(fā)展機(jī)遇，在更高層次上，充分實現(xiàn)資本充足率、業(yè)務(wù)發(fā)展、風(fēng)險和盈利之間的綜合平衡。

（五）鼓勵創(chuàng)新，推動資產(chǎn)證券化品種的多樣性。資產(chǎn)證券化的發(fā)展與產(chǎn)品的多樣性不無關(guān)系，產(chǎn)品的多樣性增加了市場的廣度和深度。在我國，對于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品有巨大的需求和供給潛力。鼓勵創(chuàng)新，推動各項資產(chǎn)證券化，增加市場上資產(chǎn)證券化的品種，有利于資產(chǎn)證券化發(fā)展。因此，我國應(yīng)鼓勵創(chuàng)新，增加資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的品種。

第4篇

關(guān)鍵詞：不良資產(chǎn)多樣化出售企業(yè)估價資產(chǎn)證券化

一、不良資產(chǎn)的多樣化出售

“出售”作為清算不良資產(chǎn)的重要渠道，從交易對象上說，主要是債權(quán)人將不良資產(chǎn)以各種形式向債務(wù)人以外的主體轉(zhuǎn)讓；從交易價格上講，則主要是按照不良資產(chǎn)的市場價值進(jìn)行交易；從交易標(biāo)的物上來看，則是運用各種技術(shù)對不良資產(chǎn)處理之后形成的各種資產(chǎn)（如經(jīng)過分類和增加擔(dān)保的貸款、債轉(zhuǎn)股形成的股份、資產(chǎn)證券化后的資產(chǎn)支持證券等）。在世界各國的不良資產(chǎn)清算中，美國是通過多樣化出售不良資產(chǎn)最成功的國家。

1.多樣化出售不良資產(chǎn)的運作機(jī)構(gòu)。在美國的儲貸危機(jī)中，主要有聯(lián)邦存款保險公司（FederalDepositInsuranceCorporation，簡稱FDIC）和重組信托公司（ResolutionTrustCorporation，簡稱RTC）兩個機(jī)構(gòu)承擔(dān)了金融不良資產(chǎn)的清算和問題金融機(jī)構(gòu)整頓的任務(wù)。前期主要是聯(lián)邦存款保險公司。FDIC的責(zé)任主要是為銀行提供存款保險、接管破產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)和對金融機(jī)構(gòu)實施日常監(jiān)管。起初FDIC主要依靠其內(nèi)部工作人員逐個處理破產(chǎn)銀行的資產(chǎn)。20世紀(jì)80年代初期至中期，隨著銀行倒閉數(shù)量的增多，F(xiàn)DIC不得不開發(fā)新的方法處理破產(chǎn)銀行的資產(chǎn)，逐步轉(zhuǎn)向依靠市場或利用私營部門來處理破產(chǎn)銀行資產(chǎn)。

迫于危機(jī)的日益嚴(yán)重，1989年國會解散聯(lián)邦儲蓄信貸保險公司成立重組信托公司。RTC被賦予了三個目標(biāo)：（1）清理破產(chǎn)儲貸機(jī)構(gòu)，爭取最高的凈現(xiàn)值回報；（2）盡量減少資產(chǎn)清算對當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)業(yè)和金融市場的影響；（3）盡量增加中低收入者的住房供應(yīng)。同F(xiàn)DIC不同，RTC自成立之初就面臨數(shù)以百計的破產(chǎn)機(jī)構(gòu)和上千億的資產(chǎn)，RTC更注重利用私營部門的專家和資本市場快速處理其所接管的資產(chǎn)。

2.多樣化出售不良資產(chǎn)的手段。FDIC和RTC在清理破產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)及其不良資產(chǎn)過程中，采用的出售手段主要包括買賣破產(chǎn)銀行、公開的拍賣、暗盤競標(biāo)、資產(chǎn)管理合同、證券化和股本合資等。

買賣破產(chǎn)銀行。FDIC和RTC收購和出售破產(chǎn)銀行采取的手段主要是由一家財務(wù)狀況良好的聯(lián)邦保險會員銀行購買破產(chǎn)銀行的一部分或全部資產(chǎn)，同時接管破產(chǎn)銀行的保險存款（或者接管其全部存款），這種做法被稱為購買和接管（PurchaseandAssumption，簡稱P＆A）。伴隨破產(chǎn)銀行數(shù)量的增加，P＆A也發(fā)生了演變。最初，收購銀行一般接管破產(chǎn)銀行所有的存款債務(wù)（包括未保險存款）及某些抵押債務(wù)，購買“清潔”資產(chǎn)，如現(xiàn)金等。FDIC一般不將貸款賣給收購銀行，而是由自己承擔(dān)這部分風(fēng)險。隨著FDIC接管的資產(chǎn)規(guī)模超過了自身承受能力，F(xiàn)DIC引入了“回售”期權(quán)（putoption）的概念，試圖將盡可能多的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給收購銀行。根據(jù)“回售”期權(quán)，F(xiàn)DIC要求收購銀行購買破產(chǎn)銀行的全部資產(chǎn)，但允許其在一定期限內(nèi)將不愿保留的資產(chǎn)售回給FDIC.盡管“回售”期權(quán)有利于將更多的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給收購銀行，執(zhí)行中也暴露出一些問題。主要是由于收購銀行對資產(chǎn)具有選擇權(quán)，它們通常只愿意保留那些市場價值超過賬面價值或者風(fēng)險較小的資產(chǎn)，而將其余的資產(chǎn)退回給FDIC；在選擇期，收購銀行常疏于對這些資產(chǎn)的管理，從而對資產(chǎn)的價值產(chǎn)生負(fù)面影響。1991年末，F(xiàn)DIC放棄了“回售”期權(quán)的做法。

FDIC的另一種做法就是將破產(chǎn)銀行的資產(chǎn)和存款全部轉(zhuǎn)移給收購銀行，并一次性支付收購銀行的損失。到了20世紀(jì)90年代初，F(xiàn)DIC在清算大型破產(chǎn)銀行時很難從收購者那里獲得合理的報價。在這種情況下，F(xiàn)DIC引入了損失分擔(dān)的做法：即FDIC承擔(dān)資產(chǎn)損失的絕大部分風(fēng)險，而收購銀行只需承擔(dān)余下的風(fēng)險。此后，F(xiàn)DIC和RTC又賦予了收購銀行對保險存款進(jìn)行報價的選擇權(quán)，這樣收購銀行無需再償付FDIC或RTC支付未保險存款的附加成本。

公開的拍賣和暗盤競標(biāo)（AuctionsandSealedBids）。不良資產(chǎn)出售包括貸款的出售和不動產(chǎn)的出售。20世紀(jì)80年代至90年代初，F(xiàn)DIC和RTC依靠拍賣和投標(biāo)方式，成功地將其接管的大批資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給了私有部門。

貸款的出售。首先根據(jù)資產(chǎn)的規(guī)模、質(zhì)量、類型、期限和地域分布，F(xiàn)DIC將貸款劃分為不同的貸款組合。然后，F(xiàn)DIC的會計人員估算各類資產(chǎn)的預(yù)期現(xiàn)金流，并在此基礎(chǔ)上確定每一貸款組合的最低接受價格。在貸款出售中，F(xiàn)DIC往往提供陳述與保證條款，保證其所出售的資產(chǎn)符合一定的條件，如若違反條件，F(xiàn)DIC將買回或替換原貸款組合中相應(yīng)的資產(chǎn)。RTC的貸款出售程序同F(xiàn)DIC基本相同。所不同的是，F(xiàn)DIC通常使用內(nèi)部人員完成貸款的估價、組合及市場促銷。而作為單一使命的臨時性機(jī)構(gòu)，RTC則更多地采用合同形式，聘請私營公司完成從貸款估價、組合到市場促銷的全過程。另外，由于RTC所接管的資產(chǎn)多以不動產(chǎn)作抵押，而當(dāng)時美國不動產(chǎn)市場又是處于低谷時期，因此，RTC還以賣方融資作為附加手段，提高貸款組合對購買者的吸引力。

不動產(chǎn)的出售。FDIC通常采用暗盤競標(biāo)的方式出售其持有的不動產(chǎn)。20世紀(jì)90年代以前，暗盤競標(biāo)主要適用于單一資產(chǎn)的銷售，90年代后，面對不動產(chǎn)存量的激增，F(xiàn)DIC又將此法擴(kuò)展到多種資產(chǎn)的銷售中。招標(biāo)廣告刊登在多種報刊雜志上，有興趣的潛在購買者可根據(jù)招標(biāo)指標(biāo)將其報價按照規(guī)定的格式，在規(guī)定的期限內(nèi)提交給招標(biāo)人。RTC的招標(biāo)過程同F(xiàn)DIC基本相同，但它通常根據(jù)評估價的一定百分比設(shè)置一個最低接受價格。一般來說，招標(biāo)方式能使FDIC和RTC面對更加廣闊和富于競爭的市場，對于大型不動產(chǎn)出售尤為有效。

資產(chǎn)管理合同（AssetManagementContracts）。從20世紀(jì)80年代中期到80年代末，美國銀行破產(chǎn)的數(shù)量不斷增多，F(xiàn)DIC接管的不良資產(chǎn)規(guī)模也越來越大，F(xiàn)DIC開始以合同方式，借助外部力量處理不良資產(chǎn)。FDIC采用的合同方式主要為資產(chǎn)清算協(xié)議（AssetLiquidationAgreement，以下簡稱ALA）。ALA同一家資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)簽訂，期限為5年，且不能續(xù)簽，合同的目標(biāo)是“最大限度地實現(xiàn)資產(chǎn)的凈現(xiàn)值”。ALA采取了成本加成法，由FDIC負(fù)責(zé)支付合同另一方的營運成本，包括資產(chǎn)處置費、管理費、雇員工資及福利，此外，F(xiàn)DIC還將根據(jù)資產(chǎn)回收值支付一定的激勵報酬。

證券化（Securitization）。住房抵押貸款是RTC資產(chǎn)存貨中數(shù)額最大的一類資產(chǎn)。鑒于當(dāng)時美國按揭證券市場規(guī)模龐大且已十分發(fā)達(dá)，RTC引入了證券化的概念，以在更大的市場范圍內(nèi)尋求住房預(yù)期抵押貸款的買家。美國的按揭證券市場是由兩個政府性機(jī)構(gòu)——聯(lián)邦國民抵押協(xié)會（FannieMae）和聯(lián)邦住房貸款抵押公司（FreddieMac）共同創(chuàng)建的。FannieMae和Fred出eMac從貸款發(fā)放者手中購買符合一定條件要求的住房抵押貸款，將其包裝成更富流動性的證券，并提供還本付息擔(dān)保。無論RTC還是FDIC都認(rèn)為，證券化方法對于清理大量的抵押貸款存貨非常有效。

股本合資（Equitypartnership）。RTC處理其資產(chǎn)存貨的另一創(chuàng)新性手段就是股本合資。所謂“股本合資”就是由RTC同私營部門的投資者共同組成合資公司。在合資公司中，RTC作為有限合資人（Limitedpartner）以其所持有的資產(chǎn)（通常為次級貸款、不良貸款及房地產(chǎn)）作為股本投入，私營投資者則作為一般合資人（Generalpartner）注入現(xiàn)金股本，并提供資產(chǎn)管理服務(wù)。融資條款規(guī)定，資產(chǎn)清算所獲得的現(xiàn)金收入首先需用來清償債務(wù)（通常是RTC所持有的債券），余下的收入則按照投資比例由RTC和私營投資者共同分享。

二、不良資產(chǎn)的估價

不良資產(chǎn)的出售遇到的困難主要有需求水平低、缺乏法律保護(hù)、價值難以確定和市場中一般不存在處理不良資產(chǎn)的成型技術(shù)及通道，這需要清算者進(jìn)行大幅度的市場和技術(shù)創(chuàng)新之后才能完成。

1.不良資產(chǎn)價值評估應(yīng)注意的問題。不良資產(chǎn)出售的困難基本上是與不良資產(chǎn)價值的難以確定聯(lián)系在一起的，只要有一個確定的市場價值，并把其傳遞給投資者，投資者就會根據(jù)信息做出投資決策。科學(xué)有效的不良資產(chǎn)價值評估方法，不僅要反映不良資產(chǎn)具有的特性，更要與不良資產(chǎn)的存在環(huán)境結(jié)合起來考慮。對于我國不良資產(chǎn)的評估，我們認(rèn)為評估的重點應(yīng)是企業(yè)整體價值，充分考慮影響不良資產(chǎn)價值的因素，并注意評估方法的選擇。

評估重點應(yīng)是企業(yè)整體價值。發(fā)達(dá)國家的不良資產(chǎn)多是以不動產(chǎn)為主要表現(xiàn)形式的單項抵押資產(chǎn)，如美國儲貸業(yè)形成的不良資產(chǎn)就主要是房地產(chǎn)貸款。而我國則主要是以企業(yè)信用為清償依托的信用貸款，不良資產(chǎn)價值的確定以負(fù)債企業(yè)價值的確定為前提。根據(jù)國有銀行現(xiàn)行壞賬準(zhǔn)備金的規(guī)定、企業(yè)破產(chǎn)法對債權(quán)人保護(hù)失當(dāng)?shù)闹贫劝才偶罢钠飘a(chǎn)成本考慮，大部分資不抵債企業(yè)不會直接進(jìn)入破產(chǎn)清算程序，持續(xù)經(jīng)營和重組獲利的假設(shè)決定了對企業(yè)價值判定的需要。企業(yè)資不抵債和大規(guī)模清算不良資產(chǎn)的需要，已經(jīng)實際上賦予了債權(quán)人主導(dǎo)負(fù)債企業(yè)重組的資格，而只有對由所有內(nèi)部要素和外部環(huán)境共同決定的企業(yè)價值做出準(zhǔn)確的判斷，才能決定重組的方向和方案的可行性。無抵押貸款、一物多抵、賬外資產(chǎn)、海外資產(chǎn)和企業(yè)三角債的普遍存在，迫使債權(quán)人不能對單項資產(chǎn)主張權(quán)利，只能對企業(yè)整體價值提出要求。當(dāng)然，對負(fù)債企業(yè)價值的評估不排斥單項資產(chǎn)的評估。

充分考慮影響不良資產(chǎn)價值的因素。作為一個整體，負(fù)債企業(yè)的價值受到多方面因素的影響。從制度上看，國有企業(yè)面臨著不良的政企關(guān)系和銀企關(guān)系；從國有企業(yè)自身看，國有企業(yè)落后的治理結(jié)構(gòu)、低下的管理水平、陳舊的技術(shù)設(shè)備、眾多的冗員等都是影響國有企業(yè)價值的重要因素；從不良資產(chǎn)變現(xiàn)時的市場環(huán)境看，不良資產(chǎn)本身就處在一個供大于求的狀態(tài)中，我國目前的經(jīng)濟(jì)形勢更加劇了不良資產(chǎn)供求關(guān)系的失衡。這些因素的綜合作用使國有企業(yè)處在一個不利的形勢之下，勢必降低它的價值。

2.不良資產(chǎn)價值評估方法。對企業(yè)價值進(jìn)行評價主要有兩種基本方法：一是市場價值法，二是現(xiàn)金流量法。市場價值法是以企業(yè)股票的價格作為反映企業(yè)價值的指標(biāo)，這種方法比較簡單直觀。盡管有時股票的價格與企業(yè)的真實價值之間有一定的差異，但是沒有比這種方法核算成本更低、變現(xiàn)更直接的方法。不過由于這種方法要求企業(yè)股票必須公開全部流通，因此對于當(dāng)前我國還沒有上市的絕大部分企業(yè)來說，僅具有參考價值。現(xiàn)金流量法是用將企業(yè)在未來階段發(fā)生的現(xiàn)金流量折算成現(xiàn)值再加總的方法考核企業(yè)的價值。它已經(jīng)成為企業(yè)價值評估的最基本的方法，其科學(xué)性和準(zhǔn)確性得到普遍的認(rèn)同。

現(xiàn)金流量法存在的主要缺陷是：由于市場的復(fù)雜性和不確定性，難以準(zhǔn)確預(yù)測企業(yè)的未來現(xiàn)金流量，估價結(jié)果的真實性和可靠性受到懷疑；貼現(xiàn)率的單一性影響了估價的準(zhǔn)確性。在把未來現(xiàn)金流量折算為現(xiàn)值時，公式中使用的貼現(xiàn)率是惟一的。但是，實際的經(jīng)營活動中，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)往往較為復(fù)雜，資本的來源程序、性質(zhì)、背景很不相同，計算加權(quán)成本時應(yīng)當(dāng)反映各項資本的不同特征。加權(quán)資本成本法盡管考慮了各自的權(quán)重，卻不完善，還有許多項目沒有體現(xiàn)出來，如股票發(fā)行成本、政府補(bǔ)貼、證券套期保值以及外國證券等，由于其自身的特性往往對企業(yè)成本產(chǎn)生復(fù)雜的影響。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)隨資本市場的日益成熟，越來越復(fù)雜，簡單的加權(quán)平均已經(jīng)不能全面反映企業(yè)的真正資本成本，需要改進(jìn)。

現(xiàn)金流量法的改進(jìn)：調(diào)整現(xiàn)值法。調(diào)整現(xiàn)值法的理論依據(jù)是價值具有可相加性。在企業(yè)估價過程中，可以根據(jù)現(xiàn)金流量的不同事項把企業(yè)投資或經(jīng)營分割為幾個部分，分別計算每部分的價值，最后相加得出企業(yè)的總價值。因此，企業(yè)的現(xiàn)金流有兩大類：真實現(xiàn)金流和相關(guān)現(xiàn)金流。前者指與經(jīng)營活動直接相關(guān)的現(xiàn)金流，如企業(yè)利潤、現(xiàn)金運行成本、資本支出等；后者指與理財活動有關(guān)的現(xiàn)金流，包括利息避稅、補(bǔ)貼融資、發(fā)行成本、套期保值等財務(wù)活動中發(fā)生的現(xiàn)金流入和流出等。調(diào)整現(xiàn)值法的估價公式為：企業(yè)價值=基本價值+理財活動帶來的價值影響。其中，基本價值指假設(shè)企業(yè)所有的資本均為權(quán)益資本，而未來收益預(yù)期按權(quán)益資本成本折現(xiàn)得出企業(yè)價值。理財活動帶來的價值影響則包括了利息避稅、財務(wù)拮據(jù)成本、套期限保值、補(bǔ)貼成本等對企業(yè)價值產(chǎn)生影響的部分。

調(diào)整現(xiàn)值法的意義在于不僅能夠解決企業(yè)資本結(jié)構(gòu)日益復(fù)雜的問題，而且對于企業(yè)經(jīng)營管理也具有重要意義。因為將價值分割開來計算的方法能夠較為嚴(yán)格地體現(xiàn)企業(yè)各個職能部門對企業(yè)價值的貢獻(xiàn)，使企業(yè)能夠更為準(zhǔn)確地把握業(yè)務(wù)發(fā)展方向。如管理者可以根據(jù)此方法先分別預(yù)測各部門可能發(fā)生的現(xiàn)金流，一段時間后再與實際情況比較，即分析出各個部門的經(jīng)營業(yè)績，進(jìn)行評價、調(diào)整和控制。

對現(xiàn)金流量法的革命：經(jīng)營期權(quán)。在改進(jìn)現(xiàn)金流量法的同時，也開始了對其理論基礎(chǔ)的質(zhì)疑。一些學(xué)者指出，當(dāng)使用現(xiàn)金流量法時，評估的對象局限于“已到位”資產(chǎn)和正在展開的經(jīng)營活動。但在現(xiàn)實經(jīng)營中，企業(yè)的投資活動并不一定是為了立即獲得收益，而是為了使企業(yè)保持一種未來獲利能力，使企業(yè)具備廣闊的增長空間。對于目光長遠(yuǎn)且有著良好的市場擴(kuò)張理念和產(chǎn)品發(fā)展規(guī)模的企業(yè)來說，未來的機(jī)會可能比眼前的收益更有價值，因此企業(yè)的價值應(yīng)當(dāng)包括“已到位”資產(chǎn)的價值和未來增長機(jī)會的貼現(xiàn)兩部分。基于目前的經(jīng)營活動而使企業(yè)獲得了在未來進(jìn)行投資的權(quán)利，這個權(quán)利是否行使和在什么時間行使都具有不同的價值，因而提出了“經(jīng)營期權(quán)”概念。

經(jīng)營期權(quán)，又稱“真實期權(quán)”，指企業(yè)持有的在未來一段時間內(nèi)進(jìn)行某項經(jīng)濟(jì)活動的權(quán)利（不是義務(wù)），這類權(quán)利包括等待一定時期后才進(jìn)行項目投資、放棄投資或者改進(jìn)項目等等。它的特點是企業(yè)可以根據(jù)條件的變化，選擇最有利的時機(jī)做出行使權(quán)利或者說放棄權(quán)利的決策，以使企業(yè)保持增長潛力。之所以稱為經(jīng)營期權(quán)是因為該權(quán)利具有期權(quán)的特性，在很多情況下，投資項目是不可逆轉(zhuǎn)的，同時又是延期的。擁有投資機(jī)會就像擁有買方期權(quán)一樣，通過耗費一定的資本（即支付一定的期權(quán)限價格），可以選擇現(xiàn)在投資、將來投資或不投資，從而在動態(tài)上為實現(xiàn)利益最大化奠定基礎(chǔ)。

經(jīng)營期權(quán)思想更充分考慮了投資時的經(jīng)營環(huán)境變化因素，與現(xiàn)金流量法相比，二者的區(qū)別在于：前者是對投資機(jī)會的估價，后者是對投資項目的估價。現(xiàn)金流量法要求企業(yè)必須現(xiàn)在就做出投資或不投資的決定，如果投資就根據(jù)可能出現(xiàn)的市場條件預(yù)測未來現(xiàn)金流，然后折算成現(xiàn)值。經(jīng)營期權(quán)則不要求企業(yè)立即決策，而是允許等待和觀察，始終保持選擇的權(quán)利。它將企業(yè)置于動態(tài)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，充分考慮外部不確定條件變化對企業(yè)價值的影響，比現(xiàn)金流量法能更全面世界、真實地反映企業(yè)的價值。不過由于這個思想提出的時間不長，還沒有得到充分的模型化，類比金融期權(quán)模型時有許多參數(shù)確定難度較大。

3.金融不良資產(chǎn)評估中存在的矛盾。不良資產(chǎn)評估過程中涉及到的許多問題還沒有很好地解決。這些問題主要有：（1）企業(yè)價值的自然資源資本化加速形成與自然資源市場配置理論和評估方法研究相對落后的矛盾。不少國有企業(yè)無償或廉價占有自然資源的使用權(quán)和開采權(quán)，這些權(quán)利日益資本化，對企業(yè)的價值有重要影響。但是由于我國自然資源國有制的產(chǎn)權(quán)安排和管理體制改革及理論研究的落后，因為地儲量和價格的不確定性，出現(xiàn)了該類資源的評估出現(xiàn)技術(shù)障礙；自然資源占用和開采中事實上的雙軌制，產(chǎn)生了低效使用、掠奪性開采和企業(yè)之間競爭不公平的問題；伴隨著自然資源資本化過程出現(xiàn)了資源收益分配向企業(yè)和地區(qū)傾斜的外部性問題。（2）企業(yè)價值評估結(jié)果的確定性與影響潛在獲利能力諸要素不確定的矛盾。國有企業(yè)正處在產(chǎn)權(quán)制度轉(zhuǎn)軌和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整之中，前景有強(qiáng)烈的不確定性，如何減低不確定性的影響是一個關(guān)鍵問題。是否需要規(guī)定提供歷史資料的時限和預(yù)測時限，時限的長度如何把握，采取何種程序和方法提高評估準(zhǔn)確性等都是需要解決的問題。（3）企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易中有形資產(chǎn)易于變現(xiàn)的安全效用與無形資產(chǎn)決定于超額收益的獲利預(yù)期的矛盾，使得評估方法的選擇陷入兩難境地。采用成本法可能忽略無形資產(chǎn)的潛在價值，使用收益法不能全面系統(tǒng)反映有形資產(chǎn)的價值，并且二者難以整合。

三、資產(chǎn)證券化與多樣化出售

證券化就是將相似且能產(chǎn)生預(yù)期現(xiàn)金流入的資產(chǎn)組合在一起，在此基礎(chǔ)上發(fā)行附帶息票的市場化證券。資產(chǎn)證券化作為一項新興業(yè)務(wù)，是美國的RTC出售不良資產(chǎn)的主要手段和渠道之一，人們對于利用這一新興工具處理不良資產(chǎn)寄予了厚望。

1.資產(chǎn)證券化的核心。資產(chǎn)證券化的核心是將缺乏流動性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，對其風(fēng)險和收益進(jìn)行分離與重組，轉(zhuǎn)換成為證券市場上可以流通和出售的投資工具。經(jīng)過變換，長期投資工具轉(zhuǎn)變成了具有流動性的短期投資工具，不僅滿足了社會的長期信用需求，而且分散了提供長期信用的機(jī)構(gòu)的期限不匹配風(fēng)險，成為介于國債和股票之間的一種投資工具。其主要特征是：一是信用增級，通過內(nèi)、外部信用增級兩個渠道提高資產(chǎn)證券的信用等級，吸引更多的投資者；二是規(guī)避風(fēng)險，不僅降低了系統(tǒng)性風(fēng)險，而且將集中于賣方的信用和流動性風(fēng)險分散到了資本市場中；三是廣泛性，隨著技術(shù)水平的提高，凡是能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)已都能夠證券化。因此資產(chǎn)證券化出現(xiàn)后受到商業(yè)銀行推崇，并對商業(yè)銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)產(chǎn)生了強(qiáng)列的沖擊。商業(yè)銀行為提高資本充足率和流動性，大量出售貸款等金融資產(chǎn)成為資產(chǎn)證券化發(fā)展的最大推動力。

2.資產(chǎn)證券化的對象與操作流程。并非所有的資產(chǎn)都可以進(jìn)行證券化，根據(jù)已有的證券化交易，一般認(rèn)為一種可證券化的理想資產(chǎn)應(yīng)該具有：（1）能夠在未來產(chǎn)生可預(yù)測的穩(wěn)定的現(xiàn)金流，本息的償還分?jǐn)傆谡麄€資產(chǎn)的存活期間；（2）有持續(xù)一定時期的低違約率、低損失率的歷史記錄，所有者已經(jīng)持有該資產(chǎn)一段時間，有良好的信用記錄；（3）兼容資產(chǎn)的債務(wù)人有廣泛的地域和人口統(tǒng)計分布，金融資產(chǎn)的抵押物有較高的變現(xiàn)價值或它對于債務(wù)人的效用很高，金融資產(chǎn)具有標(biāo)準(zhǔn)化、高質(zhì)量的合同條款。

不利于進(jìn)行證券化的資產(chǎn)屬性有：（1）資產(chǎn)管理者缺乏經(jīng)驗或財力單薄，資產(chǎn)組合中資產(chǎn)的數(shù)量較小或金額最大的資產(chǎn)所占的比例過高；（2）本金到期一次付清，付款時間不確定或付款間隔時間過長；（3）金融資產(chǎn)的債務(wù)人有修改合同的權(quán)利。

目前在發(fā)達(dá)國家已被證券化的資產(chǎn)主要包括以下資產(chǎn)：居民住宅抵押貸款、私人資產(chǎn)抵押貸款、汽車銷售貸款、其他各種個人消費貸款、學(xué)生貸款、商業(yè)房地產(chǎn)貸款、各類工商企業(yè)貸款、信用卡應(yīng)收款、轉(zhuǎn)賬卡應(yīng)收款、計算機(jī)租賃租金、辦公設(shè)備租賃租金、汽車租賃租金、飛機(jī)租賃租金、交易應(yīng)收款、人壽健康保險單、航空公司機(jī)票收入、公園門票收入、俱樂部會費收入、公用事業(yè)費收入、石油（天然氣）儲備、礦藏儲備、林地、各種有價證券的組合等。

資產(chǎn)證券化的操作流程是一個環(huán)環(huán)相扣的交易結(jié)構(gòu)，基本運作程序如下：（1）原始權(quán)益人通過發(fā)起程序?qū)⒖深A(yù)見現(xiàn)金流的資產(chǎn)組合成資產(chǎn)池；（2）有原始權(quán)益人或獨立第三方組建特設(shè)載體（SPV），然后以“真實出售”的方式將原始權(quán)益人的擬證券化資產(chǎn)合法轉(zhuǎn)移給特設(shè)載體，在轉(zhuǎn)證過程中通常由信用增級機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用增級。所謂“真實出售”是指資產(chǎn)出售合同中明確規(guī)定：一旦原始權(quán)益人發(fā)生破產(chǎn)清算，資產(chǎn)池不列入清算范圍，從而達(dá)到“破產(chǎn)隔離”的目的，保護(hù)投資者的利益；（3）特設(shè)載體以受讓的資產(chǎn)為支撐，經(jīng)過信用證級后聘請投資銀行在資本市場上發(fā)行資產(chǎn)支持證券募集資金，并用該資金來購買原始權(quán)益人所轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)；（4）管理人（通常由原始權(quán)益人兼任）負(fù)責(zé)向原始債務(wù)人收款，然后將源自證券化資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金轉(zhuǎn)交給特設(shè)載體，由特設(shè)載體向投資者支付本息。

3.資產(chǎn)證券化的運作主體與特設(shè)載體。資產(chǎn)證券化的每個環(huán)節(jié)設(shè)計，有不同的角色承擔(dān)不同的權(quán)責(zé)利。運作主體主要有：發(fā)動主體、特設(shè)主體、行主體、投資者、信用增級主體、管理機(jī)構(gòu)、受托管理機(jī)構(gòu)、律師、注冊會計師等等。

證券化資產(chǎn)與一般證券在發(fā)行方式上的最大不同就在于特設(shè)載體的成立上。資產(chǎn)證券化采取發(fā)起人與發(fā)行人相分離的措施，專門成立特設(shè)載體承擔(dān)發(fā)行責(zé)任。一般證券的發(fā)行則往往是發(fā)起人發(fā)行人合二為一。成立特設(shè)載體的目的就在于將發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險隔離開來，使投資者始終享有對標(biāo)的資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流的追索權(quán)，直到現(xiàn)金流按照證券化合同的約定生成完畢。特設(shè)載體通常是發(fā)起的附屬或聯(lián)營公司，或者是投資銀行。特設(shè)載體要嚴(yán)格自律，保證將收入用來購買證券化的標(biāo)的資產(chǎn)，并能夠消除其他債務(wù)對證券化資產(chǎn)的影響，或根本不產(chǎn)生債務(wù)。

特設(shè)載體通過購買發(fā)起人的資產(chǎn)實施資產(chǎn)證券化操作。資產(chǎn)出售必須以買賣雙方簽訂的金融資產(chǎn)書面擔(dān)保協(xié)議為依據(jù)。出售時賣方必須擁有對標(biāo)的資產(chǎn)的全部權(quán)利。資產(chǎn)出售后通常由發(fā)起人當(dāng)SPV資產(chǎn)的組合人和管理人，負(fù)責(zé)向債務(wù)人收回到期資產(chǎn)和代管資產(chǎn)相分離，否則會導(dǎo)致SPV對委托管理資產(chǎn)的權(quán)利因發(fā)起人破產(chǎn)而喪失的后果。

資產(chǎn)出售方式主要有：（1）債務(wù)更新，即先行終止發(fā)起人與資產(chǎn)債務(wù)人之間的債務(wù)合約，再由SPV按原合約還款條件訂立一份新合約替代原來的債務(wù)合約，從而把發(fā)起人與債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系轉(zhuǎn)換為SPV與債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。債務(wù)更新一般適用于資產(chǎn)組合涉及的債務(wù)人人數(shù)較少的場合。（2）轉(zhuǎn)讓，即通過一定的法律程序?qū)⒋D(zhuǎn)讓資產(chǎn)項下的債權(quán)轉(zhuǎn)讓人享有終止債務(wù)支付的權(quán)利。（3）從屬參與。從屬參與方的合約依然保持。SPV先行發(fā)行資產(chǎn)證券，取得投資者的貸款，再轉(zhuǎn)貸始發(fā)起人，轉(zhuǎn)貸金額等同于資產(chǎn)組合金額。貸款附有追索權(quán)，其償付資金源于未來的現(xiàn)金流收入。

無論采取何種出售方式，都要符合“真實出售”的標(biāo)準(zhǔn)。法院認(rèn)定“真實出售”的標(biāo)準(zhǔn)有：（1）當(dāng)事人符合證券化的目的；（2）發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表已進(jìn)行資產(chǎn)出售的賬務(wù)處理；（3）出售的資產(chǎn)一般不得附有追索權(quán)；（4）資產(chǎn)出售的價格不盯著利率；（5）出售資產(chǎn)已經(jīng)過“資產(chǎn)分離”處理，即通過信用提高方式將出售的資產(chǎn)與發(fā)起人信用風(fēng)險分離。不符合上述條件的將被視為擔(dān)保貸款或信托。對“真實出售”的規(guī)定是資產(chǎn)證券化的一個法律基礎(chǔ)。

特設(shè)載體對于那些沒有足夠能力為自己的資產(chǎn)進(jìn)行證券化操作的公司尤為重要。在美國兩家最大的特設(shè)載體是聯(lián)邦住宅抵押貸款公司和聯(lián)邦國家抵押貸款協(xié)會，他們從儲藏與信貸機(jī)構(gòu)、抵押銀行以及商業(yè)銀行購買居民抵押貸款，再對其進(jìn)行組合包裝，然后把這些包裝支持下的證券賣給投資者。

4.信用增級與不良資產(chǎn)出售。信用增級在資產(chǎn)證券化中起著關(guān)鍵的作用，資產(chǎn)證券的投資收益能否得到有效的保護(hù)和實現(xiàn)主要取決于證券化資產(chǎn)的信用保證。資產(chǎn)債務(wù)人的違約、拖欠或債務(wù)償付與SPV安排的資產(chǎn)證券付期不一致都會給投資者帶來損失。對于這種信用和流動性風(fēng)險需要提供信用擔(dān)保，提高其信等級。

信用增級按信用支持提供主體的不同，分為賣方信用增級和第三方信用增級兩種類型。賣方信用增級包括三種方式：第一，直接追索，即由SPV保留對已購買資產(chǎn)的違約拒付進(jìn)行直接追索的權(quán)利，通常追索最顯著的特點是手續(xù)簡便，因而廣泛使用。缺點是評級機(jī)構(gòu)對資產(chǎn)證券的評級不會高于發(fā)起人的資產(chǎn)信用等級，并且發(fā)起人的回購義務(wù)在一定條件下可以取消，所以直接追索往往輔以發(fā)起人尋求的第三方提供的信用擔(dān)保，并由SPV保留直接進(jìn)行追索的選擇權(quán)。第二，資產(chǎn)儲備，即由發(fā)起人保有證券化資產(chǎn)數(shù)額以外的一份足償付SPV購買金額的儲備資產(chǎn)。在違約應(yīng)收款限度內(nèi)，從儲備資產(chǎn)所帶來的現(xiàn)金流量中進(jìn)行償付。在這種方式下，SPV在購買時并不支付資產(chǎn)的全部價款，而是按一定的折扣收益和折扣比例支付給發(fā)起人。超額抵押即是該種信用增級方式中的一種。第三，購買或保留從屬權(quán)利是指賣方以不可分割權(quán)利方式出售資產(chǎn)組合時，保留自己一份不可分割的權(quán)利，但這份權(quán)利從屬于買方權(quán)利（即SPV的權(quán)利）。如果所售資產(chǎn)發(fā)生應(yīng)收款違約，SPV可以從賣方保留權(quán)利中得到補(bǔ)償。購買從屬權(quán)利是買賣發(fā)行的從屬證券，從屬證券的權(quán)利落后于SPV向第三方投資者發(fā)行的資產(chǎn)證券，即投資者的投資償付權(quán)利優(yōu)先于從屬證券的償付，并且要求SPV對從屬證券的償付要以證券化資產(chǎn)不發(fā)生違約為前提。因此在購買從屬證券方式下，實際上是由證券化發(fā)起人向SPV提供了一筆保證金。

第三方信用增級，即由證券化發(fā)起人以外的主體（一般為金融機(jī)構(gòu)或大型企業(yè)）向SPV發(fā)行的資產(chǎn)證券提供信用保證。方式主要有購買從屬證券和為買方（SPV）證券信用提高兩種。購買從屬證券是由第三方購買證券化資產(chǎn)買方發(fā)行的從屬證券，承擔(dān)證券化資產(chǎn)不違約的保證現(xiàn)任。為買方證券信用提高則是通過信用證形成第三方不可撤消的在一定條件下購買SPV金融資產(chǎn)的義務(wù)。當(dāng)SPV發(fā)行的資產(chǎn)證券出現(xiàn)違約時，第三方承擔(dān)向投資者進(jìn)行支付的責(zé)任，同時SPV的資產(chǎn)權(quán)利轉(zhuǎn)移給第三方。第三方可以對SPV發(fā)行的資產(chǎn)證券提供全部保證，也可以是部分保證。第三方信用增級使資產(chǎn)證券的信用水平獨立于發(fā)起人（或發(fā)行人）的信用水平，在實踐中有著廣泛的應(yīng)用。

對于處理金融不良資產(chǎn)，資產(chǎn)證券化也體現(xiàn)了業(yè)務(wù)優(yōu)勢。資產(chǎn)證券化本身就是在商業(yè)銀行的流動性出現(xiàn)的問題和應(yīng)對金融危機(jī)的過程中發(fā)展起來。資產(chǎn)證券化首先極大地提高了商業(yè)銀行的流動性，促進(jìn)商業(yè)銀行的資產(chǎn)與負(fù)債期限結(jié)構(gòu)的相互匹配。資產(chǎn)證券化分離了單項資產(chǎn)與企業(yè)整體的信用風(fēng)險，使整體信用水平不高的有問題金融機(jī)構(gòu)可以憑借部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)繼續(xù)融資，改善流動性。出售能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流量的信貸資產(chǎn)，商業(yè)銀行得以將貸款本息支付的固定性和存款提取靈活性之間擠兌風(fēng)險化解了。其次信用增級安排為出售不良資產(chǎn)提供了嶄新的可能通道。信用增級尤其是第三方信用增級可以使資產(chǎn)證券的發(fā)行不主要依賴于資產(chǎn)的信用狀況，這使資信水平低但符合證券化基本條件的不良資產(chǎn)能夠順利出售。

四、結(jié)論

1.FDIC和RTC充滿創(chuàng)新清算手段取得了豐富的成效，其成功經(jīng)驗可以歸結(jié)為采取各種方式進(jìn)行信用增級、堅持公開操作的原則、探索間接出售方式和有一個完善的市場環(huán)境做支持。

2.調(diào)整現(xiàn)值法和經(jīng)營期權(quán)思想確實拓寬了評估的思路，有助于用長遠(yuǎn)的目光看待問題，細(xì)化整體，代表著國際評估方法的發(fā)展方向。

第5篇

關(guān)鍵詞:信貸資產(chǎn)證券化;資產(chǎn)池;SPV;銀行風(fēng)險管理

中圖分類號:F830.33 文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A 文章編號:1673-291X(2007)06-0065-03

一、信貸資產(chǎn)證券化的背景

銀行風(fēng)險控制是一個古老而年輕的話題,隨著時代的變遷,利用金融創(chuàng)新來進(jìn)行風(fēng)險控制已經(jīng)是一個全球性的共識｡信貸資產(chǎn)證券化是近年來國際金融市場上最為重大的金融創(chuàng)新之一｡由于它具有改善銀行資產(chǎn)負(fù)債比率､提高金融資產(chǎn)的流動性､分散和轉(zhuǎn)移信貸風(fēng)險等多方面的優(yōu)勢,因此近年來在許多國家獲得迅猛發(fā)展｡信貸資產(chǎn)證券化在我國雖然才剛剛起步,但其作用已受到各界的廣泛關(guān)注｡2005年4月21日,中國人民銀行､中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》,國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行正式獲準(zhǔn)進(jìn)行信貸資產(chǎn)和住房抵押貸款證券化試點工作｡2005年12月15日,建行､國開行同日發(fā)行了首只信貸資產(chǎn)支持證券(ABS)和抵押貸款支持證券(MBS)｡其中,建行發(fā)行總額約30億元,國開行發(fā)行總額為41億余元｡因此,加強(qiáng)對貸款證券化相關(guān)問題的研究具有十分重要的理論和現(xiàn)實意義｡

二、信貸資產(chǎn)證券化的含義

信貸資產(chǎn)證券化(LBS:Loan-backed Securitization),是將缺乏流動性但其未來現(xiàn)金流可預(yù)測的銀行信貸資產(chǎn)進(jìn)行重組建立資產(chǎn)池(Asset Spool),以資產(chǎn)池內(nèi)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為償付基礎(chǔ),通過風(fēng)險隔離､資產(chǎn)重組和信用增級,在資本市場上發(fā)行信貸資產(chǎn)支持證券的結(jié)構(gòu)性融資行為｡其核心在于對貸款中風(fēng)險與收益要素的分離與重組,使其定價和重新配置更為有效,從而使參與各方均受益｡對于單個貸款,其現(xiàn)金流是不確定的,但對于一組貸款而言,盡管整個組合在很大程度上依賴于組合中每一貸款現(xiàn)金流的特性,但由于大數(shù)定律的作用,整個組合的現(xiàn)金流會呈現(xiàn)出一定的規(guī)律性｡

三、信貸資產(chǎn)證券化的特征

美國是資產(chǎn)證券化的起源地｡20世紀(jì)70年代末80年代初,當(dāng)時受國際石油危機(jī)､拉美債務(wù)危機(jī)､《巴塞爾協(xié)議》關(guān)于資本與風(fēng)險資產(chǎn)比率(即資本充足率)規(guī)定等因數(shù)的影響,銀行信貸資金存量普遍下降，國際資本供求嚴(yán)重失衡｡不少擁有風(fēng)險權(quán)數(shù)較大的信貸資產(chǎn)的銀行將貸款出售給資產(chǎn)負(fù)債表上顯示的信貸資產(chǎn)風(fēng)險權(quán)數(shù)較小的銀行,以減少貸款風(fēng)險､規(guī)避法律管制｡與此同時,一些商業(yè)銀行開始涉足證券投資業(yè)務(wù)，希望通過將信貸資產(chǎn)進(jìn)行證券化來盤活資金｡正是在這樣的背景下,貸款證券化日漸興旺起來｡美國是世界上開展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)最早的國家,在美國,貸款證券化發(fā)展十分迅速,從20世紀(jì)70年代末住房抵押貸款證券化開始到現(xiàn)在不僅證券化資產(chǎn)的范圍大大擴(kuò)展(包括汽車貸款信用卡貸款､機(jī)器設(shè)備貸款､消費貸款等),而且證券化市場規(guī)模迅速擴(kuò)大｡到2005年底,美國的資產(chǎn)證券化規(guī)模已達(dá)到7.1萬億美元,為該國同期國債市場規(guī)模的2倍｡亞洲證券化市場也呈現(xiàn)快速發(fā)展勢頭,1998年,亞洲資產(chǎn)證券化市場僅80億美元規(guī)模,2004年迅速上升到680億美元,短短六年時間擴(kuò)張了7.5倍,其中,香港是整個亞洲證券化市場的中心｡

四、資產(chǎn)證券化的操作過程

信貸資產(chǎn)證券化是一種與企業(yè)發(fā)行股票､債券等直接在金融市場上籌措資金不同的新型融資方法,與傳統(tǒng)的證券融資方式相比,具有以下的特點:

1.信貸資產(chǎn)證券化屬于表外融資

從發(fā)起人的角度看,信貸資產(chǎn)證券化融資不屬于負(fù)債融資也不屬于股權(quán)融資,其實質(zhì)上是一種表外融資方式｡這是因為,利用資產(chǎn)證券化技術(shù)進(jìn)行的融資不會增加發(fā)行人的負(fù)債,也不顯示在“資產(chǎn)負(fù)債表”中｡

2.信貸資產(chǎn)證券化屬于收入導(dǎo)向型融資

傳統(tǒng)融資方式是憑借資金需求者本身的資信能力來融資｡外部的資金投入者在決定是否對資金需求者投資或者提供貸款時,主要依據(jù)的是資金需求者作為一個整體的資產(chǎn)負(fù)債､利潤及現(xiàn)金流量情況｡在對資金需求者發(fā)放資產(chǎn)抵押貸款時,投資者可能會更多地關(guān)注抵押資產(chǎn)的情況,并且關(guān)注的也只是資產(chǎn)本身的控制和處置問題,資產(chǎn)抵押本質(zhì)上是對資金需求者資信能力的一種補(bǔ)充｡

3.信貸資產(chǎn)證券化交易風(fēng)險和融資成本較低

雖然資產(chǎn)證券化作為一種融資方式需支付諸如擔(dān)保費､評級費､托管費､服務(wù)費､承銷費等眾多費用,但其總的融資成本低于其他融資方式｡這是因為:第一,資產(chǎn)以真實出售方式進(jìn)行交易,實現(xiàn)了破產(chǎn)隔離,一旦發(fā)起人發(fā)生破產(chǎn)清算,資產(chǎn)也不列入清算范圍,所發(fā)行資產(chǎn)證券的安全性得到保證,降低了風(fēng)險補(bǔ)償收益的期望值;第二,資產(chǎn)證券化過程中的信用增級手段,改善了證券的發(fā)行條件,使發(fā)行的證券有較高的信用等級,不必用折價銷售或提高利率等手段來吸引投資者;第三,證券化支出費用的項目雖多,但各費用與交易總額的比率卻很低｡資料表明,資產(chǎn)證券化交易的中介體系中收取的總費用比其他融資方式的費用率至少低50個基本點｡

4.信貸資產(chǎn)證券化適用范圍廣泛

信貸資產(chǎn)證券化是將發(fā)起人目前已有的資產(chǎn)進(jìn)行證券化融資,還款來源是該資產(chǎn)所帶來的未來收益,但所獲資金可作其他用途,即可用于其他項目貸款或投資,而不受被證券化的資產(chǎn)項目限制,此外凡是有可預(yù)見的未來現(xiàn)金流收入的金融資產(chǎn)經(jīng)過適當(dāng)?shù)慕Y(jié)構(gòu)性重組,均可進(jìn)行證券化,這更為證券化廣泛的推廣和運用創(chuàng)造了條件｡

五、我國發(fā)展信貸資產(chǎn)證券化對銀行風(fēng)險管理的影響

信貸資產(chǎn)證券化(LBS:Loan-backed Securitization)是指銀行通過一定程序?qū)①J款轉(zhuǎn)化成可以在金融市場上出售和流通的證券并據(jù)以融通資金的市場創(chuàng)新業(yè)務(wù)｡其程序一般是首先由銀行將所持有的各種流動性較差的貸款予以組合，形成若干資產(chǎn)池(Asset Spool)并出售給特設(shè)機(jī)構(gòu)(Special Purpose Vehicle,簡稱SPV),然后由特設(shè)機(jī)構(gòu)向投資者發(fā)行以該貸款組合為擔(dān)保的證券,這種證券通常稱為資產(chǎn)支持證券(Asset-Backed Securities,簡稱ABS),發(fā)行證券所收回的資金則可作為銀行新的資金來源再用于發(fā)放貸款｡證券化的運作流程一般包括構(gòu)造證券化資產(chǎn)､創(chuàng)設(shè)特設(shè)機(jī)構(gòu)并真實出售(True Sale)資產(chǎn)､設(shè)計交易結(jié)構(gòu)并進(jìn)行信用增級(Credit Enhancement)､發(fā)行資產(chǎn)支持證券､實施資產(chǎn)管理等基本步驟｡其交易結(jié)構(gòu)嚴(yán)密，而且法律關(guān)系復(fù)雜｡

六、我國商業(yè)銀行在開展資產(chǎn)證券化過程中應(yīng)注意的問題

資產(chǎn)證券化使貸款成為具有流動性的證券,有利于盤活金融資產(chǎn),化解初始貸款人的流動性風(fēng)險,改善資產(chǎn)質(zhì)量,降低融資成本,增強(qiáng)抵御金融風(fēng)險的能力,對商業(yè)銀行的風(fēng)險控制和業(yè)務(wù)創(chuàng)新起到了非常重要的作用｡

1.資產(chǎn)證券化為商業(yè)銀行提供了有效的風(fēng)險控制手段,使商業(yè)銀行的風(fēng)險管理能力大大增強(qiáng)

商業(yè)銀行的負(fù)債以中短期存款為主;而資產(chǎn),尤其是貸款資產(chǎn)則出現(xiàn)長期化傾向｡對此,我國商業(yè)銀行也不例外,住房抵押貸款､汽車貸款在銀行資產(chǎn)中的比重不斷提高,同時,普通貸款項目也出現(xiàn)長期化的趨勢｡這使得商業(yè)銀行本金回流期限被長期合約所框定｡這就使得資產(chǎn)與負(fù)債期限結(jié)構(gòu)的不匹配｡

資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的出現(xiàn),則為解決上述矛盾提供了一個較為圓滿的辦法｡商業(yè)銀行可以根據(jù)自身戰(zhàn)略規(guī)劃,積極開展各種貸款業(yè)務(wù);同時,針對利率風(fēng)險､匯率風(fēng)險､流動性風(fēng)險等風(fēng)險管理需要,將不具有流動性的中長期貸款轉(zhuǎn)化為證券,并銷售出去,從而有效緩解商業(yè)銀行流動性風(fēng)險壓力｡因此,資產(chǎn)證券化過程實際上也是商業(yè)銀行的風(fēng)險分散過程｡

2.資產(chǎn)證券化可以擴(kuò)大商業(yè)銀行的收益來源,增強(qiáng)商業(yè)銀行盈利能力

20世紀(jì)80年代以來,中間業(yè)務(wù)已成為西方國家商業(yè)銀行的主要業(yè)務(wù)品種和收入來源,在總收入中的占比達(dá)到40%～50%,有的甚至超過70%｡而我國商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)起步較晚,目前中間業(yè)務(wù)收入占全部營業(yè)收入的比例大約只有6%～17%,也就是說,我國商業(yè)銀行的收益仍嚴(yán)重依賴?yán)钍杖?#65377;

資產(chǎn)證券化的推出,給商業(yè)銀行擴(kuò)大收益來源提供了機(jī)會｡在資產(chǎn)證券化過程中,原貸款銀行在出售基礎(chǔ)資產(chǎn)的同時還可以獲得手續(xù)費､管理費等收人,另外,還可以通過為其他銀行的資產(chǎn)證券化提供擔(dān)保及發(fā)行服務(wù)等而獲得收入｡通過該項業(yè)務(wù),銀行的贏利能力大大提升,由此對抵抗風(fēng)險的能力也能迅速提高｡

3.資產(chǎn)證券化可以促使商業(yè)銀行加強(qiáng)管理約束,增強(qiáng)業(yè)務(wù)的規(guī)范化和透明度

商業(yè)銀行為促使其資產(chǎn)(主要是信貸資產(chǎn))證券化,必須全面增強(qiáng)信貸業(yè)務(wù)管理約束,建立健全較好的產(chǎn)品定價和信貸管理基本機(jī)制,將信貸資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化､規(guī)范化,鎖定風(fēng)險､簡化信息含量,增強(qiáng)證券化資產(chǎn)信息的透明度,以降低SPV為基礎(chǔ)資產(chǎn)信用增級所花費的成本,同時增強(qiáng)投資者對證券真實價值的認(rèn)可程度,進(jìn)而降低商業(yè)銀行融資代價､提高基礎(chǔ)資產(chǎn)的銷售價格｡

因此,可以說商業(yè)銀行實施資產(chǎn)證券化的過程實質(zhì)上就是促使其主動增強(qiáng)業(yè)務(wù)的規(guī)范化和透明度的過程｡

4.資產(chǎn)證券化可以幫助商業(yè)銀行有效進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債管理,改善資本充足率

資產(chǎn)證券化為商業(yè)銀行有效地管理資產(chǎn)負(fù)債提供了一種嶄新的方式｡商業(yè)銀行可以通過資產(chǎn)證券化將缺乏流動性的信貸資產(chǎn),如某一攬子貸款或部分應(yīng)收款,組合成資產(chǎn)池,轉(zhuǎn)入流動性較好的資本市場,同時,轉(zhuǎn)出的資產(chǎn)也從商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表上移出｡于是,商業(yè)銀行可以加速將金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金,資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)隨之得到改善,資產(chǎn)負(fù)債的期限也趨合理｡

同時,貸款的風(fēng)險權(quán)重常常高于債券的風(fēng)險權(quán)重,因此,善于管理的銀行可以通過對其貸款進(jìn)行證券化而非持有到期,來改善其資本充足率的大小｡這對我國資本充足率普遍較低的商業(yè)銀行而言,具有較強(qiáng)的現(xiàn)實意義｡

5.有利于增加消費熱點､分散銀行信貸風(fēng)險

目前,我國實行擴(kuò)大內(nèi)需的信貸政策來刺激經(jīng)濟(jì)增長,具體措施有發(fā)展住房抵押貸款､汽車消費貸款､耐用品消費信貸等多種消費信貸辦法｡通過資產(chǎn)證券化,可以將各種貸款科目進(jìn)行組合和分散,有利于銀行風(fēng)險控制｡

證券化還可以為中小企業(yè)融資提供新途徑｡中小企業(yè)由于信譽(yù)和資金的約束,往往難以在資本市場直接融資｡同樣,銀行出于風(fēng)險控制的考慮也很少將之作為主要的貸款對象｡通過進(jìn)行資產(chǎn)證券化,提升了中小企業(yè)的信用等級,使之間接地進(jìn)入證券市場,銀行向企業(yè)發(fā)放貸款,然后將這些分散的小額的貸款組合打包,并據(jù)之發(fā)行證券,從而發(fā)揮了紐帶作用,提供了讓若干企業(yè)共同融資的途徑｡

6.貸款證券化與不良資產(chǎn)的化解

不良資產(chǎn)問題一直是中國銀行業(yè)的最大問題,并已經(jīng)成為中國銀行業(yè)下一步改革和發(fā)展的沉重包袱和障礙｡商業(yè)銀行存在較高的不良資產(chǎn),會直接導(dǎo)致銀行資產(chǎn)流動性降低和清償債務(wù)能力下降,影響銀行的贏利能力和水平,同時侵蝕資本充足率,進(jìn)而阻礙建立現(xiàn)代金融企業(yè)制度進(jìn)程｡中國于1999年成立了四家金融資產(chǎn)管理公司(AMCs),開始大規(guī)模處置近1.4萬億元商業(yè)銀行不良資產(chǎn)｡截至2005年5月底,中國已累計處置銀行不良資產(chǎn)7 008億元(不包含政策性債轉(zhuǎn)股),其中近70億美元(約600億元)的不良資產(chǎn)為國際投資者所購買｡最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,目前中國有總額達(dá)1.8萬億元的商業(yè)銀行不良資產(chǎn)需要在未來幾年里處置｡而且據(jù)專家估計,未來三年中國還有約1320～3520億元新增的銀行不良資產(chǎn)將逐漸顯現(xiàn)出來｡如此龐大的不良資產(chǎn)如果沒有規(guī)范的可延續(xù)性的方式來化解,將會給中國銀行業(yè)留下巨大隱患｡

各國的經(jīng)驗與教訓(xùn)表明,不良資產(chǎn)證券化不失為一種可行的方式,在美國對于儲貸機(jī)構(gòu)不良資產(chǎn),美國清產(chǎn)信托公司采取直接證券化的方式來處理；在日本也有把壞賬貸款銷售給合作銀行信貸購買公司的做法｡1998年7月日本設(shè)立過渡銀行以化解高達(dá)100萬億日元的不良貸款,因此對于貸款證券化的研究或許會給我們以啟示｡

7.資產(chǎn)證券化有助于我國商業(yè)銀行增強(qiáng)競爭力,應(yīng)對外資銀行的挑戰(zhàn)

目前,我國金融領(lǐng)域已經(jīng)向外資金融機(jī)構(gòu)全面開放｡為此,我國商業(yè)銀行正在積極進(jìn)行改革,工行､中行､建行已經(jīng)成功在A股或H股上市｡筆者認(rèn)為,上市只能說是商業(yè)銀行改革成功的市場表現(xiàn),而銀行盈利能力､風(fēng)險控制能力和核心競爭能力的提高才應(yīng)是商業(yè)銀行改革的目的之所在｡資產(chǎn)證券化的應(yīng)用,可以很好地改善銀行的治理結(jié)構(gòu),控制信貸風(fēng)險｡

從以上幾方面看,資產(chǎn)證券化具有廣闊的發(fā)展空間和豐厚的收益水平,有助于我國商業(yè)銀行深化改革､增強(qiáng)核心競爭力和盈利能力,提高抗風(fēng)險的能力,應(yīng)對我國金融領(lǐng)域全面開放后來自外資銀行的挑戰(zhàn)和全球性的金融風(fēng)險｡

目前,我國已經(jīng)基本具備了開展信貸資產(chǎn)證券化的條件,并已有初步嘗試｡但總體而言,現(xiàn)階段我國對于資產(chǎn)證券化,無論是理論知識準(zhǔn)備還是實際操作經(jīng)驗,都還十分欠缺,在社會環(huán)境､制度建設(shè)等方面尚存在一些問題,需要我國在開展資產(chǎn)證券化過程中加以注意｡

1.評級成本問題

我國國內(nèi)資產(chǎn)在國際市場上的信用評級并不高,而較低的信用評級也就意味著較高的融資成本,同時,為評級而聘請國際專家所需成本也比較高｡所以,從商業(yè)角度考慮,我國現(xiàn)階段開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù),還不適宜廣泛在國際金融市場上實施｡但隨著該項業(yè)務(wù)在我國的廣泛開展,走出國門是必然趨勢｡因此,我國應(yīng)加快信用體系及相關(guān)機(jī)制建設(shè),提高企業(yè)及其資產(chǎn)信用等級,并加強(qiáng)商業(yè)銀行風(fēng)險控制,規(guī)范信貸業(yè)務(wù)操作,提高信息透明度,以應(yīng)對全球化后銀行業(yè)的激烈競爭｡

2.會計､稅收､法律問題

資產(chǎn)證券化過程中所涉及的會計､稅收､法律等方面的問題,是資產(chǎn)證券化能否成功的關(guān)鍵所在｡這些方面涉及證券資產(chǎn)的合法性､流動性和盈利性,與各方參與者的利益息息相關(guān),并直接關(guān)系到資產(chǎn)證券化的動機(jī)和結(jié)果｡因此,我國應(yīng)加快對資產(chǎn)證券化過程中有關(guān)會計､稅收､法律等方面問題的研究,并盡快出臺相關(guān)規(guī)定,以規(guī)范該項業(yè)務(wù)在我國的應(yīng)用｡

3.風(fēng)險問題

商業(yè)銀行在開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)過程中也存在一定的風(fēng)險,如聲譽(yù)風(fēng)險､戰(zhàn)略風(fēng)險､信用風(fēng)險､操作風(fēng)險等｡因此,我國在積極研究開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)過程中,還應(yīng)加強(qiáng)對其中有關(guān)潛在風(fēng)險的化解對策研究,以求得收益最大化和風(fēng)險最小化｡

當(dāng)然,上述問題的解決不可能一蹴而就｡我國應(yīng)加快相關(guān)問題的研究,積極完善各方面條件,邊摸索邊實踐,正確引導(dǎo)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在我國的廣泛開展｡

參考文獻(xiàn):

［1］ 中國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)跨國收購的法律背景,省略.

［2］ 李志輝.商業(yè)銀行業(yè)務(wù)經(jīng)營與管理［M］.北京:中國金融出版社,2004.

第6篇

內(nèi)容摘要 :資產(chǎn)證券化自上世紀(jì)九十年代傳入我國以來,作為一種有活力的創(chuàng)新工具,其融資便利使得國內(nèi)企業(yè)逐步嘗試,而政府也在逐步完善政策供給的過程,推動證券化的發(fā)展。本文試圖分析資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展歷程,說明政策供給在每一步演進(jìn)過程的作用,分析政策供給與資產(chǎn)證券化發(fā)展之間的密切關(guān)系。

關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化 演進(jìn) 政策供給 路徑分析

資產(chǎn)證券化于上世紀(jì)七十年代起源于美國,它是指發(fā)起人將缺乏流動性但可產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn),出售給一個特殊目的載體,由其通過一定的結(jié)構(gòu)安排和信用增級分離與重組資產(chǎn)的收益和風(fēng)險,并轉(zhuǎn)化成以資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流擔(dān)保的證券發(fā)售給投資者。在資產(chǎn)證券化過程中,特殊目的機(jī)構(gòu)(SPV)以購買自發(fā)起人的資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流償付投資者持權(quán)益,以證券發(fā)售收入償付發(fā)起人的資產(chǎn)出售價款。資產(chǎn)證券化使“開放的市場信譽(yù)(通過金融市場)取代了由銀行或金融機(jī)構(gòu)提供的封閉市場信譽(yù)”。資產(chǎn)證券化的這一開放市場信譽(yù)在美國迅速發(fā)展,成為了美國證券化市場上不可或缺的投資品種。

上世紀(jì)90年代,資產(chǎn)證券化被引入我國,由于經(jīng)濟(jì)、法律、監(jiān)管等方面政策的原因,資產(chǎn)證券化進(jìn)展緩慢,從最早的1992年的三亞市地產(chǎn)投資券準(zhǔn)證券化到2005年建設(shè)銀行和國家開發(fā)銀行真正意義上的證券化歷經(jīng)十幾年的時間。到2006年我國資產(chǎn)證券化市場規(guī)模已經(jīng)達(dá)到了四百七十多億元人民幣。

探索階段(1992-2000年)

從1992年開始,我國開始了資產(chǎn)證券化的實踐,雖然此時距離美國發(fā)行第一個證券化產(chǎn)品已經(jīng)過去了二十多年,但我國起步較晚的證券化依然為我國的資本市場提供了新的發(fā)展契機(jī)。在這一階段,我國的資產(chǎn)證券化剛剛起步,技術(shù)不成熟,人才儲備缺乏,國內(nèi)的立法、監(jiān)管等方面的配套設(shè)施都不完善。國內(nèi)因各項制度的約束,尚未出現(xiàn)規(guī)范意義上的資產(chǎn)證券化操作,但已陸續(xù)出現(xiàn)仿效證券化原理進(jìn)行的結(jié)構(gòu)性融資設(shè)計。

雖然各項制度供給在這一階段基本處于零供給狀態(tài),但是這一時期我國企業(yè)已經(jīng)開始嘗試使用資產(chǎn)證券化這種融資工具進(jìn)行融資。這一時期具有代表性的資產(chǎn)證券化操作主要有:1992年的三亞市地產(chǎn)投資券證券化,1996年珠海高速公路證券化,1997年廣州-深圳高速公路證券化,2000年中國國際海運集裝箱集團(tuán)股份有限公司應(yīng)收賬款證券化。這一階段的資產(chǎn)證券化主要呈現(xiàn)出以下特點:

第一,標(biāo)的資產(chǎn)都為非金融資產(chǎn)。這一時期證券化的標(biāo)的資產(chǎn)都是公司資產(chǎn)或者是基礎(chǔ)設(shè)施收費類的資產(chǎn),沒有金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)的參與。呈現(xiàn)這一特點的主要原因是:一方面,我國在這一階段尚未加入世貿(mào)組織,金融體系的開放程度低。并且金融資產(chǎn)的輻射效應(yīng)較大,資產(chǎn)證券化作為舶來品尚未證實其真實效果如何,如果貿(mào)然進(jìn)行銀行金融資產(chǎn)的證券化,一旦失敗有可能造成難以預(yù)料的損失,而非金融資產(chǎn)的影響力相對較小,即使失敗損失也有限。所以政策層面采取對非金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)放任證券化,不管制本身就是一種鼓勵。另一方面,從參與主體的積極性上來看,資產(chǎn)證券化的主要作用在于融資,這一時期我國資本市場發(fā)育不完善,居民投資渠道較少,居民儲蓄存款積極性很高,這使得銀行的資金來源充足,融資壓力很小,所以金融機(jī)構(gòu)也沒有參與資產(chǎn)證券化的積極性。而相對于資金需求方的企業(yè)而言,此時我國正處于高利率時期,1993年到1996年的平均利率水平在10.26%,高利率導(dǎo)致企業(yè)高融資成本,使企業(yè)有動力尋找低成本的融資方式,而資產(chǎn)證券化這種新的投資工具正好可以有效規(guī)避高利率的影響。所以此階段的證券化標(biāo)的資產(chǎn)都是企業(yè)資產(chǎn)。

第二,大都采取離岸模式。除了三亞地產(chǎn)的證券化以外,其他的都采取了離岸的模式。離岸資產(chǎn)證券化是指由海外的特殊目的機(jī)構(gòu)(SPV)在國際資本市場上發(fā)行資產(chǎn)支持證券來籌集資金。其信用評級、信用增級、發(fā)行證券等,都是利用國外的機(jī)構(gòu)和人才去完成的。這種離岸的操作模式主要是為了規(guī)避國內(nèi)的法律障礙,國內(nèi)立法在這一階段還沒有意識到為資產(chǎn)證券化提供政策供給。國內(nèi)不完善的法律使得資產(chǎn)證券化操作中的關(guān)鍵部分存在著法律障礙。為了規(guī)避這些障礙,此階段的證券化都通過離岸的方式進(jìn)行,除了標(biāo)的資產(chǎn)外,大部分的流程設(shè)計都在國外進(jìn)行,參與機(jī)構(gòu)也都是國外的機(jī)構(gòu),適用發(fā)行國的法律,避開了國內(nèi)的法律障礙。

采取離岸模式的另一個原因是基于宏觀金融風(fēng)險的控制方面的原因。1998年亞洲金融危機(jī)給我國帶來了巨大的壓力,而資產(chǎn)證券化是一種金融創(chuàng)新產(chǎn)品,它的引入是否會給我國本就不夠完善的金融體系帶來沖擊很難預(yù)料。所以管理層不愿意貿(mào)然引入國內(nèi)證券市場,而更愿意采取通過離岸的模式觀察其效果,為今后的正式引入積累經(jīng)驗。

為標(biāo)準(zhǔn)證券化準(zhǔn)備階段(2000-2004年)

伴隨著亞洲金融危機(jī)消極作用的消退以及2001年底我國加入了世界貿(mào)易組織的積極影響。我國運用資產(chǎn)證券化這種新的融資工具有了比較良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境。在此階段的政策供給上,我國出臺了與資產(chǎn)證券化相關(guān)的法律政策,逐步為資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展松綁。這為我國后來標(biāo)準(zhǔn)的證券化運作打下了堅實的基礎(chǔ)。

這一時期的資產(chǎn)證券化操作主要有2002年1月中國工商銀行與中遠(yuǎn)集團(tuán)ABS融資置換項目,2003年1月的信達(dá)資產(chǎn)管理公司的證券化,2003年6月華融公司的不良債權(quán)的證券化。這個階段的資產(chǎn)證券化的特點主要有:

第一,標(biāo)的資產(chǎn)向金融資產(chǎn)傾斜。這個時期的證券化資產(chǎn)大量集中于以信達(dá)資產(chǎn)管理公司和華融公司為代表的資產(chǎn)管理公司的不良資產(chǎn)證券化。這些資產(chǎn)都是各個資產(chǎn)管理公司從四大國有銀行收購的不良資產(chǎn)。為解決金融機(jī)構(gòu)不良貸款的問題,我國于1999年成立了四大資產(chǎn)管理公司,專門收購銀行的不良貸款。但是這些收購來的不良貸款如何處置一直是個大問題。依靠證券化手段處理不良資產(chǎn)主要是受韓國的啟發(fā),韓國曾在1998年亞洲金融危機(jī)中利用不良資產(chǎn)證券化成功化解了金融風(fēng)險。

第二,由離岸模式向在岸模式探索。這一時期的證券化主要還是采取離岸的方式進(jìn)行,國內(nèi)的法律制定依然處于摸索階段,尚未形成完善的體系。所以信達(dá)的證券化采取了與德意志銀行進(jìn)行合作在國外發(fā)行,工商銀行與中遠(yuǎn)集團(tuán)ABS融資置換項目也是在北美地區(qū)進(jìn)行的。但是在這個時期,證券化的參與者已經(jīng)開始較多地有國內(nèi)的機(jī)構(gòu)參與進(jìn)來,工商銀行與中遠(yuǎn)集團(tuán)ABS融資置換項目就是由工商銀行進(jìn)行協(xié)助的操作,而華融資產(chǎn)管理公司則直接采用了信托分層的方式在國內(nèi)進(jìn)行資產(chǎn)證券化的操作。

華融的信托分層形式的證券化可以說是這一階段最具代表性的產(chǎn)品。這種嘗試也是政策供給的結(jié)果,2001年,我國頒布了新的《信托法》。新的《信托法》的頒布被學(xué)者認(rèn)為是要為證券化的特殊目的信托提供法律依據(jù)。盡管信托法的政策供給比較及時,但是仍然沒有從根本上改變政策供給不足的現(xiàn)狀。盡管可以依照信托法設(shè)立特殊目的信托即所謂的SPV,但是信托公司依靠這些受托資產(chǎn)依然無法發(fā)行證券,只能發(fā)行信托憑證,這種信托憑證雖然也具有受益權(quán)和轉(zhuǎn)讓權(quán),但是卻無法在二級市場上流通,其發(fā)行量和流動水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于證券。另一方面,關(guān)于信托公司對受托財產(chǎn)的稅務(wù)處理依然沒有準(zhǔn)確的處理方法,如果沒有稅收政策配合,資產(chǎn)證券化融資模式的低交易成本優(yōu)勢就無法體現(xiàn)。可以說資產(chǎn)證券化在這一階段的發(fā)展有所突破,但是并沒有真正完成質(zhì)的飛躍。

正規(guī)證券化階段(2005年至今)

2005年可以說是我國金融歷史上關(guān)鍵的一年,因為按照WTO協(xié)議,我國將于2006年全面開放金融服務(wù)業(yè)。如果不能使金融業(yè)在2005年有一個突破性的發(fā)展,那么我國就無法面臨國際巨頭的激烈競爭壓力。所以我國證券化的正規(guī)化試點就選擇在2005年進(jìn)行,而基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇也是以商業(yè)銀行的存量貸款為主。另一方面,我國經(jīng)濟(jì)形勢在這一階段明顯好轉(zhuǎn),市場流動性充裕,也為證券化在我國的成功發(fā)行做好了市場準(zhǔn)備。

這一時期的證券化操作主要有中國聯(lián)通CDMA網(wǎng)絡(luò)租賃費收益計劃,國家開發(fā)銀行的開元信貸資產(chǎn)支持證券2005年第一期,中國建設(shè)銀行的建元2005年個人住房抵押貸款支持證券,以及后來浦發(fā)銀行、工商銀行、民生銀行等一系列的銀行信貸資產(chǎn)證券化。這個階段證券化的特點主要有:

第一,標(biāo)的資產(chǎn)主要都是銀行資產(chǎn)。這個時期的證券化資產(chǎn)都是銀行的信貸資產(chǎn),并且這些信貸資產(chǎn)都是房地產(chǎn)抵押貸款,這些信貸資產(chǎn)都是優(yōu)良資產(chǎn),不同于第二階段的銀行不良資產(chǎn)。2005年4月,中國人民銀行和銀監(jiān)會聯(lián)合了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》,這個辦法確定了我國信貸資產(chǎn)證券化所適用的基本法律框架。11月,銀監(jiān)會了《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法》為資產(chǎn)證券化的監(jiān)管提供了法律的依據(jù)。《管理辦法》頒布完不久,開行和建行的證券化項目就開始發(fā)行,可見政策供給在證券化實踐中的巨大作用。

第二,發(fā)行模式都是在岸發(fā)行。這個階段的資產(chǎn)證券化模式比較正規(guī),都是在國內(nèi)市場上發(fā)行的,其中中國聯(lián)通CDMA網(wǎng)絡(luò)租賃費收益計劃是在上海證券交易所的大宗交易市場掛牌交易的,而中國建設(shè)銀行和國家開發(fā)銀行的資產(chǎn)證券化項目都是在銀行間市場上發(fā)行的。在《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》中規(guī)定,SPV由特定目的信托公司擔(dān)任,也就是采取信托的方式來進(jìn)行證券化操作。另外,為了使所發(fā)行的證券能夠在二級市場流通,《管理辦法》規(guī)定,特定目的信托所發(fā)行的資產(chǎn)支持證券在全國銀行間債券市場發(fā)行與交易,這也就規(guī)定了所發(fā)行的資產(chǎn)支持證券的性質(zhì)是債券。有了可以流通的二級市場,資產(chǎn)證券化的發(fā)行規(guī)模迅速擴(kuò)大。另外,為了支持證券化的發(fā)展,2006年2月,財政部、總局聯(lián)合了《財政部、國家稅務(wù)總局關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問題的通知》。《通知》是按照避免雙重征稅的原則和減少證券化操作成本的原則來制定的。由于證券化的每一步均需通過合同的形式來確定,《通知》規(guī)定暫免征收所有環(huán)節(jié)的印花稅,這為證券化的進(jìn)一步發(fā)展起到了的作用,也使證券化融資的成本優(yōu)勢彰顯出來。而對于營業(yè)稅的問題,由于屬于正常納稅,不存在重復(fù)納稅則沒有減免的規(guī)定。對于所得稅,則按照不重復(fù)征稅的原則,靈活處理。這些都為證券化的在岸發(fā)行掃清了制度障礙。

未來政策供給展望

雖然資產(chǎn)證券化在我國已經(jīng)開始了正規(guī)發(fā)展,但是其發(fā)展的深度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。首先是證券發(fā)行形式單一。目前我國流通的證券化資產(chǎn)都是以債券的形式出現(xiàn)的,可以在時機(jī)成熟時嘗試向更多的方面拓展,產(chǎn)品種類可以進(jìn)一步豐富和創(chuàng)新,創(chuàng)造更大的市場規(guī)模。其次,投資主體單一。市場上現(xiàn)存的投資主體都是機(jī)構(gòu)投資者,在市場充分發(fā)展和逐步成熟后,可以從制度供給上允許個人投資者參與證券化市場,使投資主體多樣性。最后,信息披露機(jī)制的深化。此次美國金融危機(jī)中,美國資本市場上過度證券化產(chǎn)生了負(fù)面影響,然而我們不能把所有問題都?xì)w咎于證券化本身。資產(chǎn)證券化和其他金融工具一樣,都只是一種工具,都存在如何運用的問題,也就是說,正確地運用,運用得好,它可以發(fā)揮好的作用;錯誤地使用,運用得不好,它也可能造成風(fēng)險。所以未來的證券化良好有序發(fā)展的關(guān)鍵在于如何監(jiān)管,如何完善信息披露制度。在目前的信托模式的證券化中,信息披露的責(zé)任在受托機(jī)構(gòu)也就是SPV。然而不可否認(rèn)的是,發(fā)起機(jī)構(gòu)和受托機(jī)構(gòu)之間本身就存在信息不對稱。所以要進(jìn)一步完善信息披露機(jī)制就必須在受托機(jī)構(gòu)披露信息的基礎(chǔ)上,要求發(fā)起機(jī)構(gòu)同步披露相關(guān)信息,為證券化市場的長遠(yuǎn)健康發(fā)展提供保障。

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第7篇

[關(guān)鍵詞] 資產(chǎn)證券化 現(xiàn)狀和問題

一、資產(chǎn)證券化概念和基本交易結(jié)構(gòu)

早在1977年，美國的投資銀行家維斯?S?瑞尼爾（Lewis S.Rainer）就已使用了“資產(chǎn)證券化”這個用語。但是至今，各種定義解釋仍未統(tǒng)一。美國杜克大學(xué)西瓦茲（Shwartz）教授定義為：“在證券化中，企業(yè)部分的分解自己，把不具有流動性的資產(chǎn)從企業(yè)整體風(fēng)險中隔離出來，隨后以該資產(chǎn)為信用基礎(chǔ)在資本市場上融資，融資成本比起企業(yè)的直接債務(wù)融資或股權(quán)融資來的要低”。這一概念非常旗幟鮮明地提出了資產(chǎn)證券化實現(xiàn)的兩個目標(biāo)，一是降低融資成本，二是分離那些“不具有流動性”的資產(chǎn)所帶來的風(fēng)險。

資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，但是基本結(jié)構(gòu)不變。如圖1所示，在典型的資產(chǎn)證券化交易中，發(fā)起人通過創(chuàng)設(shè)金融資產(chǎn)，然后選擇資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池，并通過兩種方式轉(zhuǎn)讓這一資產(chǎn)池：一是發(fā)起人向信托受托人轉(zhuǎn)讓該資產(chǎn)池，換取基礎(chǔ)資產(chǎn)所有權(quán)權(quán)益的轉(zhuǎn)遞憑證;二是發(fā)起人向商業(yè)信托受托人或特殊目的載體（SPV）轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)池，后者發(fā)行以該資產(chǎn)池為擔(dān)保的債務(wù)工具，并用所募集資金向發(fā)起人支付轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的價格。

二、我國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀和問題

1.發(fā)展歷程

我國資產(chǎn)證券化起步較晚，最早可以追溯到1992年三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物，以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者收益來源而發(fā)行的2億元地產(chǎn)投資券。

而對于我國的金融機(jī)構(gòu)而言，資產(chǎn)證券化真正開始于2005年12月兩項試點交易的成功發(fā)行。這兩項交易分別是中國建設(shè)銀行的住房抵押貸款支持證券(RMBS)和國家開發(fā)銀行的現(xiàn)金流抵押貸款證券(CLO)。經(jīng)過中國人民銀行和中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會（銀監(jiān)會）等數(shù)家政府機(jī)構(gòu)的多年努力，上述兩項涉及總額約人民幣72億元證券化資產(chǎn)的交易成為可能。之后，國內(nèi)各家銀行紛紛試水資產(chǎn)證券化。2008年，建行發(fā)行了國內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券――建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。

非金融機(jī)構(gòu)方面，中國聯(lián)通作為發(fā)起人于2005年8月完成了首個企業(yè)資產(chǎn)管理計劃交易。擔(dān)任計劃管理人的證券公司通過設(shè)立專項資產(chǎn)管理計劃發(fā)行了不同系列的資產(chǎn)支持受益憑證。這是我國企業(yè)資產(chǎn)證券化的標(biāo)志性事件，之后一年中，另外8個專項資產(chǎn)管理計劃陸續(xù)誕生，“基礎(chǔ)資產(chǎn)”的范圍擴(kuò)大到與高速公路收費、設(shè)備租賃、電力銷售、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等相關(guān)的各種應(yīng)收賬款或未來現(xiàn)金流（對應(yīng)收益權(quán)）。

我國的信用風(fēng)險與流動資本高度集中在銀行業(yè)，據(jù)統(tǒng)計，約90%的融資來自于銀行。企業(yè)從國內(nèi)資本市場直接融資的渠道并未完全暢通（例如發(fā)行企業(yè)債或股票），況且企業(yè)直接融資的金額與銀行貸款的規(guī)模相比還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。幫助降低信用風(fēng)險在銀行界的高度集中和減少社會流動性過多的問題，使得資產(chǎn)證券化成為重新分配風(fēng)險和資本的必要手段之一。

2.我國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問題

目前我國的資產(chǎn)證券化分為企業(yè)資產(chǎn)證券化（也叫專項資產(chǎn)證券化）和信貸資產(chǎn)證券化（即狹義的資產(chǎn)證券化）。主要呈現(xiàn)如下特點：

（1）資產(chǎn)證券化兵分兩路，銀行間債市與證券市場天然相隔。受分業(yè)監(jiān)管體制的限制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊，一是銀行信貸資產(chǎn)證券化，二是企業(yè)資產(chǎn)證券化。兩種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品各自由不同的監(jiān)管部門審批，在不同的交易場所上市流通，適用不同的監(jiān)管規(guī)則。

證監(jiān)會將企業(yè)資產(chǎn)證券化完全消化在證券行業(yè)內(nèi)部來運行和管理，銀行信貸的資產(chǎn)證券化只能在銀行間市場發(fā)行和交易，造成與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場上交易的局面。面對的投資者結(jié)構(gòu)單一，數(shù)量有限，證監(jiān)會對企業(yè)的會計和法律界定不夠明確。而銀監(jiān)會對證券化產(chǎn)品審批手續(xù)復(fù)雜，節(jié)奏緩慢。

(2)流動性整體過剩，銀行缺乏實施動力。關(guān)于資產(chǎn)證券化，國內(nèi)目前有很多關(guān)于增加了流動性的討論，大概是指，將未來現(xiàn)金流轉(zhuǎn)換為近期的流動性。事實是，由于投資途徑有限而導(dǎo)致的高儲蓄率，使國內(nèi)銀行的流動性過于充足。且存額與銀行貸款總額之間的差距仍在擴(kuò)大。資產(chǎn)證券化在這一方面的優(yōu)勢對銀行業(yè)整體來說，沒有很大的吸引力。當(dāng)然，不能一概而論。

對于四大國有銀行和交通銀行等大行來說，有的是剛剛為上市進(jìn)行過資本注入，有的存款本身過剩，但是對于很多規(guī)模相對較小的股份制商業(yè)銀行，他們的需求很迫切。一家快速成長的銀行必須不斷有資金尋求新的市場，像民生、浦發(fā)和興業(yè)這樣的銀行需要提高信貸資產(chǎn)的流動性以支持更多的新客戶開發(fā)，追求新的利潤。我們看到，2007年9月11日浦發(fā)銀行推出“浦發(fā)2007年第一期信貸資產(chǎn)證券化信托”產(chǎn)品，其他幾家也已準(zhǔn)備開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。

(3)利差盈利長期主導(dǎo)，不舍放棄既得利益。對于占融資比例絕對多數(shù)的信貸資產(chǎn)，目前國內(nèi)銀行的盈利模式主要就是利息差，目前存貸利息差近400個基點，比世界平均水平高一倍以上，資產(chǎn)證券化賣掉之后，200點沒了。中國貸款是23.6萬億元，200個基點相當(dāng)于4720億元收入，銀行當(dāng)然不大樂意。商業(yè)銀行不實行資產(chǎn)證券化，也能獲得較高的收益。即便是把現(xiàn)金拿回來，也很難找到比貸款更好的收益率項目。用交通銀行副行長錢文輝的話說，“我們目前對資產(chǎn)證券化肯定不感興趣。”資產(chǎn)證券化的開展對很多銀行來說，首先是一種金融創(chuàng)新的嘗試。

(4)交易體系構(gòu)成缺陷，證券化定價存在問題。資產(chǎn)證券化面對一個資產(chǎn)池，其中的基礎(chǔ)資產(chǎn)盡管被要求是同質(zhì)的，即在收益率的期限、結(jié)構(gòu)和風(fēng)險上比較接近，同時，資產(chǎn)的數(shù)目要足夠大才符合風(fēng)險分散的原則。事實上，國開行發(fā)行的2005和2006開元信貸資產(chǎn)支持的證券中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的構(gòu)成是多元的，涉及電力、通信、基建、運輸和傳媒等各個行業(yè)。這樣一來，在定價的時候就問題多多。

與一般的企業(yè)債、國債、金融債等固定收益類產(chǎn)品按季付息、本金最后結(jié)算的方式不同，資產(chǎn)支持類證券采用的是本息按季結(jié)算的方式，由此導(dǎo)致同樣面值的債券隨著時間推移，所代表的債權(quán)數(shù)額將逐步遞減。由于資產(chǎn)池中的客戶可能出現(xiàn)提前還款的情況，導(dǎo)致每季支付給所有者的本息并不是固定不變的。如果一筆回購橫跨兩個結(jié)算周期，就會出現(xiàn)對于債券的定價難題。

另外，市場定價要遵循基本的市場規(guī)則，由于目前的制度框架下，投資者比較少，對于資產(chǎn)支持的證券發(fā)起人來說，面臨價格大打折扣的威脅。今年以來不斷上揚(yáng)的利率環(huán)境給資產(chǎn)支持證券的發(fā)行造成了較大的壓力。比如浦發(fā)銀行，就在首次資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中只落得保本而歸。從前面幾期資產(chǎn)支持的發(fā)行情況來看，銀行機(jī)構(gòu)相互持有對方資產(chǎn)支持證券的情況比較突出。風(fēng)險轉(zhuǎn)移不可實現(xiàn)，原有資產(chǎn)的風(fēng)險仍然留存于銀行業(yè)內(nèi)部。

(5)一級市場投資受限，二級市場尚未成形，資產(chǎn)支持證券流動性差。相較于理論上調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、增加資產(chǎn)流動性等對于證券化的誘人表述，信貸證券化試點的尷尬不斷，先是國開行，后是浦發(fā)，關(guān)鍵是投資者太有限，而各家的資產(chǎn)證券化紛至沓來，勢必抬高收益率水平，導(dǎo)致銀行虧損。對于即將展開試水的工行、中信、興業(yè)、民生、招行等來說，浦發(fā)的尷尬可能繼續(xù)上演。

從二級市場的情況來看，資產(chǎn)支持證券的交投十分清淡，少有機(jī)構(gòu)通過交易進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者選擇持有到期。如圖3圖4所示，到2006年信貸資產(chǎn)支持的證券只有6次交易發(fā)生，交易額僅為總發(fā)行額的2%，企業(yè)專項資產(chǎn)支持證券雖明顯優(yōu)于信貸資產(chǎn)支持的證券，但仍顯示資產(chǎn)支持證券二級市場流動性的不足。一方面出券方很難在市場上找到交易的對手，另一方面資產(chǎn)支持證券本身尚不具備回購功能。因此，目前的流動性是無從談起。

2008年的1月11日，中國保監(jiān)會向各保險公司和保險資產(chǎn)管理公司下發(fā)《關(guān)于保險機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)支持證券的通知（征求意見稿）》。《意見稿》要求，保險公司投資的信貸資產(chǎn)支持證券，只能是由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)發(fā)起的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，且暫限AA級或相當(dāng)于AA級以上的優(yōu)先級證券，投資額度則限于上年度末總資產(chǎn)的2％。雖然，開始允許保險公司投資于信貸資產(chǎn)支持證券，但有限的額度和有限的產(chǎn)品供給使保險機(jī)構(gòu)普遍反應(yīng)平淡。

(6)基礎(chǔ)資產(chǎn)供需矛盾，市場運作出現(xiàn)瓶頸。按照基本理論，擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般應(yīng)為未來帶來穩(wěn)定預(yù)期收益的正常資產(chǎn)，目的是用市場化的方法調(diào)控流動性風(fēng)險。但在實際情況中，發(fā)起人更傾向于證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中以不良資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)。如果資產(chǎn)自身償付能力存在問題，將不僅影響資產(chǎn)證券化的效果，還很可能大大增加其自身運營成本，甚至影響產(chǎn)品證券的如期全額支付。

當(dāng)然，市場的認(rèn)可和證券化的步伐都是漸進(jìn)的，經(jīng)過，繼2005和2006兩次發(fā)行住房抵押貸款支持證券后，2008年建行又發(fā)行了國內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券――建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。越來越多的證券化產(chǎn)品，面對有限的投資人，對收益率和期限的要求都會越來越苛刻，發(fā)行證券難度增大。

(7)資產(chǎn)證券化發(fā)起主體壟斷，資產(chǎn)證券化優(yōu)勢無存。理論上的合格發(fā)起人與實際差異很大，只有規(guī)模與資產(chǎn)質(zhì)量處于領(lǐng)先地位的機(jī)構(gòu)和企業(yè)才會在第一輪或第二輪的申請中進(jìn)入被考慮的范圍，而資本市場中迫切需要通過資產(chǎn)證券化解決流動性和資本需求的不是這些大型的機(jī)構(gòu)或企業(yè)，那些急需資金流動性補(bǔ)償?shù)钠髽I(yè)和機(jī)構(gòu)仍然無法獲得實際的好處，資金的流轉(zhuǎn)仍然是在銀行系統(tǒng)內(nèi)部或少數(shù)的幾個貸款本就容易的大企業(yè)。

3.對我國資產(chǎn)證券化的展望和建議

總體上，目前資產(chǎn)證券化在我國創(chuàng)新和學(xué)習(xí)多于其功能和實效。但存在的問題在實踐中仍有可能累積風(fēng)險、創(chuàng)造投機(jī)、限制創(chuàng)新，針對以上問題，提出如下的三點建議：

(1)對資產(chǎn)證券化進(jìn)行專門立法，確立統(tǒng)一的發(fā)行、上市、交易規(guī)則，建立資產(chǎn)證券化專門統(tǒng)一的法律體系；適應(yīng)混業(yè)經(jīng)營的新格局，加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的協(xié)調(diào)，形成發(fā)展資產(chǎn)證券化良好的外部環(huán)境。由于中國金融市場現(xiàn)行的分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的體制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊。而我們所發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，無論是信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品還是企業(yè)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，都是利用信托的基本原理，在同一種機(jī)制下應(yīng)該對資產(chǎn)證券化監(jiān)管統(tǒng)一規(guī)則。比如說，會計處理、稅收優(yōu)惠政策以及交易規(guī)則和交易市場的統(tǒng)一問題，其所反映的深層次的問題是在混業(yè)金融新格局下的監(jiān)管協(xié)調(diào)問題。

(2)擴(kuò)大投資人范圍，增強(qiáng)資產(chǎn)支持證券的流動性。我國現(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)中，交易手段缺乏，投資品種單一，造就了高儲蓄銀行高風(fēng)險股市，大量的資金和投資者只擁有少數(shù)的投資品種，勢必導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)進(jìn)一步惡化，風(fēng)險在銀行的大量積聚。資產(chǎn)證券化是上個世紀(jì)最偉大金融創(chuàng)新之一，如果沒有廣泛的投資者，即便是各家銀行都開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，各家企業(yè)都開辟資產(chǎn)證券化專項，風(fēng)險不但不能分散和化解，反倒會因為個別大型資本占有者相互持股而累積加劇。沒有良好的流動性和充分的一級二級交易市場和交易流程，資產(chǎn)價格不能正確估計和實現(xiàn)，隨著利率市場化的進(jìn)程，以及儲蓄機(jī)構(gòu)的變化，利差空間逐步縮小，不合理的交易會帶來更多的經(jīng)營風(fēng)險。

(3)美國次級貸危機(jī)在目，我國在體制和流程都不夠不完備的時候,目前流動性整體過剩,理應(yīng)減少不必要的不良資產(chǎn)和利率敏感性風(fēng)險擴(kuò)散的可能，漸進(jìn)化的實施各種級別和類別的資產(chǎn)證券化過程。

（4）相對于大型國有股占主導(dǎo)的銀行企業(yè)，更多的融資需求是一些規(guī)模較小的，但成長性較好的銀行和企業(yè)。證監(jiān)會和銀監(jiān)會在審批核準(zhǔn)時，應(yīng)以風(fēng)險收益權(quán)衡考慮，公平合理的開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，構(gòu)建合理規(guī)模的銀行信貸和企業(yè)專向資金證券化業(yè)務(wù)，切實地解決融資難的問題，改善金融結(jié)構(gòu)，降低融資成本。

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第8篇

【關(guān)鍵詞】 銀行 資產(chǎn) 證券化 運作構(gòu)想

一、銀行資產(chǎn)證券化的運作機(jī)理

商業(yè)銀行在競爭過程中，資產(chǎn)證券化可以說是一套較為創(chuàng)新的競爭運作機(jī)制。關(guān)于銀行資產(chǎn)證券化的運作，銀行以細(xì)致的分工、縝密的計劃，由發(fā)起者、服務(wù)者、發(fā)行者、投資銀行、投資者、資信評級單位、信用增級單位等，作為資產(chǎn)證券化的投資者，以銀行貸款為基礎(chǔ)上，進(jìn)行深化的合作聯(lián)系，借助統(tǒng)計、預(yù)測、保證等運作手段，最終形成統(tǒng)一的運行機(jī)體。具體運作機(jī)理為以下幾點。

1、明確資產(chǎn)證券化的目標(biāo)

常規(guī)的做法是：銀行選購資產(chǎn)后，在銀行設(shè)置資產(chǎn)池，銀行以發(fā)起者和原始權(quán)益者的名義，對資產(chǎn)證券化的融資需求展開全方位分析，進(jìn)而以分類、估算、考核等手段，選擇風(fēng)險比較小、現(xiàn)金流量比較穩(wěn)定的銀行資產(chǎn)，確定待證券化的資產(chǎn)數(shù)量。在所有權(quán)方面，歸于發(fā)起者和原始權(quán)益者所有。

2、特殊目的載體的構(gòu)建

銀行資產(chǎn)證券化的實現(xiàn)，涉及到貸款組合的概念。用于證券化的資產(chǎn)，往往是銀行本身的特定資產(chǎn)，SPV合法承接銀行的過戶資產(chǎn)，便于將銀行發(fā)起者破產(chǎn)風(fēng)險的負(fù)面影響，降至可承受狀態(tài)。銀行以“破產(chǎn)隔離”的方式，為原始權(quán)益者的其他債券主體，提供發(fā)行者破產(chǎn)時合法的追索權(quán)利，側(cè)面要求構(gòu)建特殊目的載體時，要在法律的范圍內(nèi)，提出嚴(yán)格的經(jīng)營行為限制條件，譬如債務(wù)限制、重組兼并限制、獨立董事維護(hù)等。

3、證券化結(jié)構(gòu)的完善

在確定SPV之后，需要逐步完善資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)，適時要涉及相關(guān)的法律文件，我們需要以此作為約束、規(guī)范、強(qiáng)調(diào)相關(guān)權(quán)益者權(quán)利、義務(wù)等的依據(jù)。就目前國內(nèi)實施資產(chǎn)證券化的銀行情況來看，除了出售貸款組合的銀行，還有第三者的貸款服務(wù)合同，當(dāng)這些貸款第三者，與銀行簽訂承銷協(xié)議之后，銀行必須在設(shè)計證券結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，根據(jù)銀行資產(chǎn)池的現(xiàn)金流特征，以及結(jié)合投資者的偏好和信用等級等，對信貸資產(chǎn)進(jìn)行包裝，使得證券化的結(jié)構(gòu)趨向于完善。

4、本息償付和剩余現(xiàn)金的分配

銀行基礎(chǔ)資產(chǎn)證券化之后，現(xiàn)金流中包含了投資者的償付本息。在為投資者償付本息時，銀行將部分規(guī)劃好的現(xiàn)金流，委托指定的機(jī)構(gòu)，以月度、季度、半年度等方式，直接為投資者償付本息。具體的償付時間，以資產(chǎn)證券化的具體情況而定，至于扣除本息后資產(chǎn)池的其他現(xiàn)金流，還需要支付相關(guān)的服務(wù)費，如果還有剩余，則由銀行、SPV按照協(xié)議合理分配，適時方可結(jié)束銀行資產(chǎn)證券化的運作流程。

二、銀行資產(chǎn)證券化的品種選擇

在以上銀行資產(chǎn)證券化運作流程中，品種的選擇，是保資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)合理化的基礎(chǔ)條件，為滿足資產(chǎn)證券化的法律期望要求，同時吸引更多的投資者，我們可將銀行資產(chǎn)證券化的品種，劃分為基本產(chǎn)品和衍生產(chǎn)品。

1、基本產(chǎn)品

基本產(chǎn)品有三種：第一種是過手證券，當(dāng)證券出售后，其金融資產(chǎn)池的所有權(quán)，會直接轉(zhuǎn)移至投資者，被證券化之后，金融資產(chǎn)等，會被移出資產(chǎn)負(fù)債表中，并由資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流，作為償還來源，同時需要承擔(dān)提前償付而出現(xiàn)的再投資風(fēng)險，一般以月度支付本息，至于償付期限，處于不固定狀態(tài);第二種是資產(chǎn)支持債券，由發(fā)行者承擔(dān)債務(wù)契約，同時發(fā)行者享有所有權(quán)，被證券化的資產(chǎn)，保留在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，現(xiàn)金流量中，也未必存在償付本息的份額，可能需要通過其他渠道償還，但不需要承擔(dān)提前償付產(chǎn)生的再投資風(fēng)險，以季度和半年度的時間支付本息，具有超額擔(dān)保的特點;第三種是轉(zhuǎn)付債券，由發(fā)行者承擔(dān)債務(wù)契約，同時發(fā)行者享有所有權(quán)，被證券化的資產(chǎn)，保留在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，由資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流，作為償還來源，同時需要承擔(dān)提前償付而出現(xiàn)的再投資風(fēng)險，以季度、半年度償付本息，擁有前面兩種基本產(chǎn)品的特點。

2、衍生產(chǎn)品

衍生產(chǎn)品同樣分為三類：第一類是擔(dān)保抵押債券，以償還時間作為債券組合的劃分，并按照組合情況，確定償還本金的方式，另外擔(dān)保抵押債券的期限、利率、風(fēng)險和償還模式等，都要兼顧投資者的風(fēng)險承受情況，一般以投資者的風(fēng)險控制為核心，在歸類投資者的基礎(chǔ)上，選擇不同籌資成本的產(chǎn)品，能夠吸引不同類型的投資者;第二類是浮動利率債券，包括利息的償還額度和還款時間，都會隨著利率的改變而有所調(diào)整，這種類型的衍生產(chǎn)品，一般以中央銀行的利率指數(shù)為基準(zhǔn)，在每個月度調(diào)整一次，同時衍生出“反向浮動債券”，以保證在利率變動后，依然能夠保證套期保值的作用;第三類是剝離抵押證券，用兩種利率不同的證券進(jìn)行組合，兩類證券的持有者，享有抵押貸款產(chǎn)生的本息，譬如一級抵押貸款組合，可剝離為溢價證券和折價證券，兩種的息票利率分別為14%和6%。

三、銀行資產(chǎn)證券化的運作條件

除了銀行資產(chǎn)證券化品種的選擇，運作條件的明確，同樣是保證銀行資產(chǎn)證券化運作機(jī)制順利進(jìn)行的關(guān)鍵。銀行資產(chǎn)證券化必然會面臨不同大小的交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險，譬如違約風(fēng)險、損失事件等，為此筆者建議按照以下的條件，實施銀行資產(chǎn)證券化的運作。

1、銀行現(xiàn)金流的穩(wěn)定性，必須可預(yù)見

銀行資產(chǎn)證券化，風(fēng)險大小很大部分取決于現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。現(xiàn)金流的循環(huán)程度，以及所能產(chǎn)生的本息穩(wěn)定性程度，都要在證券化流程中，一目了然的清晰反映，以此判斷證券化風(fēng)險的大小，同時能夠使得現(xiàn)金償還更為科學(xué)合理。從借款人的視角，銀行資產(chǎn)的證券化，相當(dāng)于用其償付給銀行的貸款現(xiàn)金流，作為投資者本息償付的來源，后者收益的高低，取決于現(xiàn)金流量的循環(huán)能力，因此銀行現(xiàn)金流的穩(wěn)定，必須具有絕對的可預(yù)見能力。

2、保證資產(chǎn)所有權(quán)的完整性

這一點在銀行資產(chǎn)證券化運作機(jī)理中，已有初步提及，在此值得重申強(qiáng)調(diào)的時，當(dāng)銀行以真實出手的方式，將資產(chǎn)的所有權(quán)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，銀行應(yīng)該按照既定的資產(chǎn)證券化目標(biāo)，對資產(chǎn)池的組成情況進(jìn)行檢查，提前做好破產(chǎn)清算準(zhǔn)備工作，將資產(chǎn)池與破產(chǎn)結(jié)算內(nèi)容進(jìn)行隔離，這樣才能夠保證資產(chǎn)所有權(quán)的完整性，使得投資者的權(quán)益得到絕對保護(hù)。

3、明確法律規(guī)范條件和稅收待遇

被證券化的銀行資產(chǎn)，為確保交易結(jié)構(gòu)的嚴(yán)謹(jǐn)性，筆者認(rèn)為應(yīng)該進(jìn)一步明確法律的規(guī)范條件，為參與者提出更為權(quán)威的承諾，這一點與銀行證券化的順利運作息息相關(guān)。至于稅收待遇的商榷，要考慮SPV的經(jīng)營行為，同時對發(fā)行條件進(jìn)行改善，在保證有效控制融資成本和創(chuàng)造有利發(fā)行條件的基礎(chǔ)上，提出優(yōu)惠的稅收待遇。

4、質(zhì)量和信用等級具備可評估性

銀行資產(chǎn)證券化，在明確正式實施之前，風(fēng)險和收益可以說是參半。我們將銀行資產(chǎn)進(jìn)行捆綁組合，并組成了資產(chǎn)池，其質(zhì)量和信用水平，與證券化的資產(chǎn)收益息息相關(guān)，只有具備可評估性，透過相關(guān)的數(shù)理統(tǒng)計數(shù)據(jù)，預(yù)測資產(chǎn)的壞賬風(fēng)險和離散程度，方可讓證券化的資產(chǎn)更為貼近市場，并具備比較高的成功概率。

5、提高擔(dān)保業(yè)的專業(yè)化水平

參考其他發(fā)達(dá)國家的資本市場，擔(dān)保業(yè)是資產(chǎn)運行風(fēng)險的重要基礎(chǔ)保障，我國銀行實施資產(chǎn)證券化，同樣需要借助擔(dān)保業(yè)的專業(yè)化力量，讓信貸資產(chǎn)的流動能力、變現(xiàn)能力更強(qiáng)。為此，我們需要進(jìn)一步提高擔(dān)保業(yè)的專業(yè)化水平，以便在現(xiàn)金流出現(xiàn)問題后，能夠行之有效地承擔(dān)本息支付業(yè)務(wù)，助力銀行資產(chǎn)證券化成功運行。

四、銀行資產(chǎn)證券化的運作思路

銀行資產(chǎn)證券化的運作，所需遵循的原則，有“循序漸進(jìn)”、“經(jīng)驗借鑒”、“扶持參與”等。銀行資產(chǎn)證券化運作，并非一朝一夕就能促成，而需要在試點的基礎(chǔ)上，結(jié)合市場的需求和承受狀態(tài)等，再嘗試性擴(kuò)大規(guī)模，在此期間，必然需要借助國外先進(jìn)的經(jīng)驗，并由政府出面扶持參與，提供銀行資產(chǎn)證券化的良好運行環(huán)境。至于運作的方法，首先嘗試將銀行的不良資產(chǎn)證券化，在盤活不良資產(chǎn)之后，針對銀行的盈利能力狀況，通過資本市場，招募有合作契機(jī)的投資者，中建信用關(guān)系，促使銀行資產(chǎn)負(fù)債管理水平的提高。其次是將銀行的住房抵押貸款證券化，在發(fā)放個人住房抵押貸款之后，考慮到住房抵押貸款具有期限長、流動性差等特點，但未來有現(xiàn)金的流入，對此可嘗試將住房抵押貸款進(jìn)行匯總組合，形成貸款群組，再以現(xiàn)金的方式購入，這樣就能夠從市場上獲得足夠的資金，以彌補(bǔ)住房抵押貸款流動性差的缺憾。再次是工商企業(yè)貸款的證券化，目前銀行所占的工商企業(yè)貸款中，占了銀行全部貸款中的70%，當(dāng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)調(diào)整后，貸款的結(jié)構(gòu)性也需要隨著調(diào)整，此時如果將貸款證券化，就能夠解決貸款規(guī)模化和期限長的問題，讓銀行在創(chuàng)造貸款來源的同時，提高資產(chǎn)的流動性和效益水平。

五、結(jié)語

綜上所述，銀行資產(chǎn)證券化，是商業(yè)銀行在競爭過程中一套較為創(chuàng)新的競爭運作機(jī)制，銀行以細(xì)致的分工、縝密的計劃，由發(fā)起者、服務(wù)者、發(fā)行者、投資銀行、投資者、資信評級單位、信用增級單位等，作為資產(chǎn)證券化的投資者，以銀行貸款為基礎(chǔ)上，進(jìn)行深化的合作聯(lián)系，借助統(tǒng)計、預(yù)測、保證等運作手段，最終形成統(tǒng)一的運行機(jī)體。文章通過研究，基本明確了銀行資產(chǎn)證券化運作的思路，其中包括資產(chǎn)證券化運作的機(jī)理、品種選擇、運作條件明確和運作思路提出，但考慮到金融市場運行條件的復(fù)雜性和多變性，筆者建議除了在金融實踐中，靈活參考以上的銀行資產(chǎn)證券化運作方法，還需要不斷歸納和總結(jié)出其他的運作經(jīng)驗，作為本文研究補(bǔ)充和完善的內(nèi)容。

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第9篇

（一）廣深珠高速公路證券化項目融資簡介

廣深珠（廣州－深圳－珠海）高速公路的建設(shè)是和合控股有限公司與廣東省廳合作的產(chǎn)物。為籌集廣州一深圳－珠海高速公路的建設(shè)資金，項目的商香港和合控股有限公司通過注冊于開曼群島的三角洲公路有限公司在英屬維爾京群島設(shè)立廣深高速公路控股有限公司，并以特許經(jīng)營的公路收費權(quán)作支持，由其在國際資本市場發(fā)行 6 億美元的債券，募集資金用于廣州－深圳－珠海高速公路東段工程的建設(shè)。和合公司持有廣深珠高速公路 50% 的股權(quán)，并最終持有廣深珠高速公路東段 30 年的特許經(jīng)營權(quán)直至 2027 年。在特許經(jīng)營權(quán)結(jié)束時，所有資產(chǎn)無條件地移交給廣東省政府。

從性質(zhì)上看，廣州－深圳－珠海高速公路的資產(chǎn)證券化項目融資屬于離岸（跨國）資產(chǎn)證券化（Cross-border Securitization）融資模式。離岸資產(chǎn)證券化是指跨境的資產(chǎn)證券化運行模式，一般認(rèn)為，國內(nèi)融資方通過在國外的SPV在國際市場上以資產(chǎn)證券化的方式向國外投資者融資的方式即為離岸資產(chǎn)證券化。有學(xué)者指出，“基礎(chǔ)設(shè)施收費模式”+“離岸模式”可以作為開展資產(chǎn)證券化的突破模式之一。

（二）離岸資產(chǎn)證券化項目融資的優(yōu)勢

1.　從證券化產(chǎn)品角度看，離岸資產(chǎn)證券化項目融資具有以下優(yōu)勢：（1）基礎(chǔ)設(shè)施收費的證券化符合資產(chǎn)證券化項目融資產(chǎn)品的要求，項目未來的現(xiàn)金流比較穩(wěn)定可靠、容易，滿足以未來可預(yù)見到的現(xiàn)金流為支撐發(fā)行證券的要求以及“資產(chǎn)重組”原理。（2）在這個交易機(jī)構(gòu)中，原始權(quán)益人將項目的收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給境外的 SPV ，實現(xiàn)了證券化的關(guān)鍵一步――破產(chǎn)隔離。（3）以債券分層的方式實現(xiàn)內(nèi)部信用增級，通過擔(dān)保的實現(xiàn)外部信用增級。信用增級技術(shù)降低了國際資本市場的籌資成本。

2.　與其它類型的項目融資方式相比，離岸資產(chǎn)證券化融資具有較強(qiáng)的優(yōu)勢：（1）它可以有效地克服借用國外貸款和吸收國外直接投資等傳統(tǒng)引進(jìn)外資所帶來的外債壓力與產(chǎn)業(yè)安全。（2）由于有信用增級的措施，當(dāng)在資本市場大規(guī)模籌集增加時，成本可以降低。（3）離岸資產(chǎn)證券化融資對已建成的和在建項目均適用，不受項目的局限，在離岸資產(chǎn)證券化融資的這個過程中主權(quán)國政府始終保有項目的所有權(quán)。

3.　從交易機(jī)構(gòu)的地域分布看，離岸資產(chǎn)證券化項目融資也具有其固有優(yōu)勢：（1）離岸資產(chǎn)證券化融資可以滿足支撐債券發(fā)行國的要求，規(guī)避我國有關(guān)制度方面的不確定性，保證資產(chǎn)證券化項目融資的順利完成。（2）在境外發(fā)行證券時面對的市場容量大，機(jī)構(gòu)投資者相對較多。

4.　從融資角度看：（1）離岸資產(chǎn)證券化融資與其他形式的項目融資想比具有很大的優(yōu)勢，它可以有效地克服借用國外貸款和吸收國外直接投資等傳統(tǒng)引進(jìn)外資所帶來的外債壓力與產(chǎn)業(yè)安全問題；（2）由于有信用增級的措施，當(dāng)在資本市場大規(guī)模籌集資金時，融資成本可以降低。

5.　其他。離岸資產(chǎn)證券化融資對已建成基礎(chǔ)設(shè)施項目和在建項目均可適用，不受項目的局限；在離岸資產(chǎn)證券化融資的整個過程中主權(quán)國政府始終保有項目的所有權(quán)。

（三）離岸資產(chǎn)證券化的不足

1.　外匯管制和匯率波動。離岸資產(chǎn)證券化最大的障礙是外匯管理制度，因為通過“離岸資產(chǎn)證券化模式”籌集的是外匯，還本付息也得是外匯，但資產(chǎn)的現(xiàn)金流是人民幣，而中國尚未實行資本項目的自由兌換，如何把現(xiàn)金流從人民幣換成外匯成了一個大障礙。

同時，以離岸資產(chǎn)證券化方式進(jìn)行項目融資，必然涉及向在境外設(shè)立的SPV轉(zhuǎn)移作為證券擔(dān)保的資產(chǎn)，而 這些資產(chǎn)往往是已建成項目的收益權(quán)或者應(yīng)收賬款。由于我國目前現(xiàn)行有關(guān)規(guī)定（如中國人民銀行《境內(nèi)機(jī)構(gòu)借用國際商業(yè)貸款管理辦法》）將類似資產(chǎn)證券化的交易列入外債管理的范圍，因此，離岸資產(chǎn)證券化項目融資的融資規(guī)模須納入國家的指導(dǎo)性計劃，融資條件須經(jīng)國家外匯管理局的審批或?qū)徍恕?/p>

此外，匯率的變化也使外匯現(xiàn)金流的穩(wěn)定性受到。

2.　由于資產(chǎn)證券化的主要程序都在海外進(jìn)行操作，投資者也是海外的，因此，對國內(nèi)的證券化發(fā)展很難起到較大的促進(jìn)和試驗作用。

二、機(jī)構(gòu)以信托方式處置信貸資產(chǎn)的有益嘗試——華融資產(chǎn)管理公司資產(chǎn)處置信托項目實例分析

2003年6月，中國華融資產(chǎn)管理公司和中信信托簽署《財產(chǎn)委托合同》和《信托財產(chǎn)委托處置協(xié)議》，將132.5億元的不良債權(quán)資產(chǎn)，委托中信信托投資公司設(shè)立三年期的財產(chǎn)信托，并將其中的優(yōu)先級受益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者。這就是被譽(yù)為“向資產(chǎn)證券化方向邁出了重要一步”的國內(nèi)首創(chuàng)的資產(chǎn)處置方式――華融資產(chǎn)處置信托項目。 （有關(guān)可參見王小波、王海波、劉柏榮文：《不良資產(chǎn)證券化的一次大膽實驗》，載于《金融時報》2003年9月12日第6版。）

華融資產(chǎn)處置信托項目充分利用了信托制度所提供的操作平臺，屬于資產(chǎn)處置的重大創(chuàng)新，這種以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的投資合同交易模式，不僅為金融資產(chǎn)管理公司及國有商業(yè)銀行加快處置不良資產(chǎn)進(jìn)行了有益的探索，而且其交易結(jié)構(gòu)對于基礎(chǔ)設(shè)施項目融資也有一定的價值。此外，商業(yè)銀行還可充分利用這種信托項目模式管理其項目貸款，分散并控制有關(guān)項目貸款的風(fēng)險。

根據(jù)華融資產(chǎn)管理公司公開披露的信息，華融資產(chǎn)處置信托項目交易是根據(jù)我國《信托法》及相關(guān)法律法規(guī)設(shè)立的合法信托，其交易模式可簡述如下：

（一）華融資產(chǎn)處置信托項目的信托當(dāng)事人

華融公司作為委托人，以其擁有的相應(yīng)債權(quán)資產(chǎn)，以中信信托為受托人，設(shè)立財產(chǎn)信托。本信托設(shè)立時的受益人為華融公司，華融公司自本信托生效之日起享有全部信托受益權(quán)（包括全部的優(yōu)先受益權(quán)和次級受益權(quán)）；本信托設(shè)立后，投資者可通過受讓或其他合法方式取得本信托項下的優(yōu)先級受益權(quán)，成為該信托的受益人。

（二）華融資產(chǎn)處置信托的基本交易結(jié)構(gòu)

1、交易核心法律關(guān)系。華融公司處置信托項目存在三個核心法律關(guān)系：（1）華融公司作為委托人與中信信托作為受托人之間的信托法律關(guān)系；（2）中信信托委托華融公司處置非貨幣性信托財產(chǎn)的委托關(guān)系；（3）華融公司和投資者之間的優(yōu)先級受益權(quán)轉(zhuǎn)讓法律關(guān)系。

2、基本交易流程：（1）信托的設(shè)立。華融公司與中信信托簽訂《華融資產(chǎn)處置財產(chǎn)信托合同》，華融公司將擬處置上述合格的債權(quán)資產(chǎn)設(shè)定為信托財產(chǎn)，并將其轉(zhuǎn)移給中信信托持有，華融公司作為信托財產(chǎn)的受益人。（2）非貨幣性信托財產(chǎn)的委托處置。中信信托與華融公司簽訂《信托財產(chǎn)委托處置協(xié)議》，中信信托委托華融公司清收、處置、變現(xiàn)非貨幣性信托財產(chǎn)。華融公司處置非貨幣性信托財產(chǎn)所產(chǎn)生的貨幣資金，由華融公司定期劃入中信信托在托管人處開立的資金托管帳戶。（3）優(yōu)先級受益權(quán)的轉(zhuǎn)讓。信托受益權(quán)分割為優(yōu)先級受益權(quán)和次級受益權(quán)，在本信托設(shè)立時均由華融公司享有。華融公司委托中信信托將優(yōu)先級受益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者，如轉(zhuǎn)讓期屆滿，中信信托沒有將全部優(yōu)先級受益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者，則中信信托承諾受讓全部剩余的優(yōu)先級受益權(quán)。次級受益權(quán)繼續(xù)由華融公司持有。（4）優(yōu)先級受益權(quán)的流轉(zhuǎn)。自第二個信托利益分配日，投資者可以申請受托人贖回其擁有的優(yōu)先級受益權(quán)，也可以將優(yōu)先級受益權(quán)再次轉(zhuǎn)讓給其他人，或用于清償債務(wù)或以其他方式合法流轉(zhuǎn)。（5）優(yōu)先級信托利益的分配。中信信托負(fù)責(zé)信托利益的分配及贖回優(yōu)先級受益權(quán)。（6）信托的終止。信托期屆滿前，如全部優(yōu)先級受益權(quán)單位被贖回，次級受益權(quán)的受益人有權(quán)決定提前終止或延續(xù)信托。 （三）華融資產(chǎn)處置信托項目相關(guān)

1、信托財產(chǎn)的轉(zhuǎn)移。（1）該項目了資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)風(fēng)險隔離機(jī)制，在構(gòu)造支撐優(yōu)先級受益權(quán)收益的基礎(chǔ)資產(chǎn)時，以信托方式，利用信托財產(chǎn)的獨立性原理，將華融公司的相應(yīng)債權(quán)資產(chǎn)設(shè)定為信托財產(chǎn)，使該部分資產(chǎn)與華融公司的其他資產(chǎn)相隔離。（2）華融公司、中信信托共同向相應(yīng)的債務(wù)人發(fā)出了權(quán)利轉(zhuǎn)讓通知，并由公證機(jī)關(guān)對前述通知的發(fā)送行為進(jìn)行公證。（3）在權(quán)利轉(zhuǎn)讓通知中，華融公司和中信信托明確告知債務(wù)人，已就華融公司對債務(wù)人享有的債權(quán)已經(jīng)轉(zhuǎn)移至中信信托，華融公司將其享有的對債務(wù)人的相應(yīng)債權(quán)、及其他第三方業(yè)已達(dá)成并生效的相關(guān)協(xié)議項下的相關(guān)權(quán)利以及其他文件項下的相關(guān)權(quán)利，轉(zhuǎn)讓給中信信托。（4）華融公司和中信信托進(jìn)一步告知債務(wù)人，中信信托授權(quán)華融公司有權(quán)以華融公司的名義進(jìn)行一切合法的債權(quán)追償和處分行為，清收中信信托對債務(wù)人的相應(yīng)債權(quán)，處置、變現(xiàn)因清收相應(yīng)債權(quán)而擁有的對債務(wù)人及其他相關(guān)方的相應(yīng)資產(chǎn)；債務(wù)人及其他相關(guān)方應(yīng)對華融公司相應(yīng)辦事處進(jìn)行相應(yīng)的債務(wù)清償。

2、信托受益權(quán)的分級。信托受益分為優(yōu)先級受益權(quán)和次級受益權(quán)，優(yōu)先級受益權(quán)在信托合同約定的收益范圍內(nèi)優(yōu)先享有和分配信托利益，次級受益權(quán)只享有優(yōu)先級受益權(quán)利益實現(xiàn)后的剩余信托利益。

3、優(yōu)先級信托受益權(quán)的流通性問題。（1）在該項目中，優(yōu)先級受益權(quán)的流通實質(zhì)上是資產(chǎn)處置信托項下優(yōu)先級受益權(quán)所對應(yīng)權(quán)利義務(wù)的轉(zhuǎn)讓，應(yīng)屬合同轉(zhuǎn)讓，信托受益權(quán)的流通受《合同法》、《信托法》的調(diào)整，不受我國證券法規(guī)的調(diào)整，不同于資產(chǎn)證券化下的資產(chǎn)支持證券的流轉(zhuǎn)方式。（2）為解決優(yōu)先級信托受益權(quán)的流通，受托人建立了支持優(yōu)先級信托受益權(quán)的流轉(zhuǎn)交易平臺，并開發(fā)了相應(yīng)的管理系統(tǒng)及管理辦法。

（四）華融公司信托處置信托項目的性質(zhì)分析

華融公司信托處置信托項目利用資產(chǎn)證券化和信托的基本原理，大量借鑒了資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險隔離機(jī)制、以特定資產(chǎn)為支撐的投資結(jié)構(gòu)以及優(yōu)先級/次級交易信用增級模式等資產(chǎn)證券化原理。但該項目與資產(chǎn)證券化還存在重大區(qū)別，具體體現(xiàn)在：資產(chǎn)證券化交易中的投資工具為證券，發(fā)行與交易均應(yīng)受《證券法》及其相關(guān)法規(guī)的規(guī)范。但在該項目中，優(yōu)先級受益權(quán)并非證券，優(yōu)先級受益權(quán)的轉(zhuǎn)讓實質(zhì)上是信托項下相應(yīng)優(yōu)先級受益權(quán)所對應(yīng)的權(quán)利義務(wù)的轉(zhuǎn)讓，應(yīng)屬于合同轉(zhuǎn)讓，受《合同法》及《信托法》的調(diào)整。因此，華融公司信托處置信托項目被稱為“準(zhǔn)資產(chǎn)證券化”項目。

三、商業(yè)銀行參與資產(chǎn)證券化融資的有益嘗試――工商銀行與中遠(yuǎn)集團(tuán)關(guān)于證券化置換項目的簡要分析

中國工商銀行與中遠(yuǎn)集團(tuán)關(guān)于證券化置換項目，是我國商業(yè)銀行在現(xiàn)有法律監(jiān)管體制下參與資產(chǎn)證券化融資的有效突破 。

（一）中遠(yuǎn)航運收入應(yīng)收賬款融資

1997年以來，中國遠(yuǎn)洋運輸公司先后在美國發(fā)行以其北美航運應(yīng)收款為支撐的浮動利率票據(jù)，并以航運應(yīng)收款為支撐在北美和歐亞澳地區(qū)發(fā)行資產(chǎn)支持證券。（有關(guān)資料來源：2002年2月5日新華網(wǎng)：《中遠(yuǎn)集團(tuán)與工行完成巨額外匯融資安排》，原載于《中國遠(yuǎn)洋報》；中國資產(chǎn)證券化網(wǎng)：chinasecuritization.com/more/tr_2_13.htm。因資料有限，有關(guān)項目的描述可能與該項目的真實交易存在出入）

在中國遠(yuǎn)洋運輸公司（“中遠(yuǎn)集團(tuán)”）的融資結(jié)構(gòu)中，中遠(yuǎn)集團(tuán)為原始權(quán)益人（實際上由其境內(nèi)一家分公司享有）；中遠(yuǎn)集團(tuán)為融資需要在境外設(shè)立SPV，負(fù)責(zé)應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券的融資事宜；設(shè)立SPV后，中遠(yuǎn)集團(tuán)將其在北美及歐亞澳地區(qū)的航運應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給該SPV，并以此作支撐向境外投資者發(fā)行浮動利率票據(jù)和資產(chǎn)支持證券；中遠(yuǎn)集團(tuán)為證券化融資提供一定的擔(dān)保；該項目的投資者均在境外，基本不涉及境內(nèi)機(jī)構(gòu)。

該融資安排具有以下作用：（1）可以避免貨幣兌換風(fēng)險。（2）證券化縮短了進(jìn)出口應(yīng)收款的回收期限，增加了企業(yè)的流動資金，促進(jìn)企業(yè)擴(kuò)大貿(mào)易規(guī)模，有利于增強(qiáng)進(jìn)出口企業(yè)的競爭能力和對外貿(mào)易。（3）將外匯應(yīng)收款證券化符合我國外匯管理的基本原則。因為應(yīng)收款代表一種對境外消費者或中間商的求償權(quán)（當(dāng)這種應(yīng)收款超過一定期限，就被視為對外債權(quán)），因此，證券化產(chǎn)品以這種對外求償權(quán)或債權(quán)為支持，不會額外增加外債負(fù)擔(dān)。如果把這類資產(chǎn)“真實銷售”給境外的特別目的載體（SPV），那么這種跨國資產(chǎn)證券化不會對我國國際收支平衡表產(chǎn)生任何。

（二）中國工商銀行為中遠(yuǎn)集團(tuán)提供外匯融資置換

2001年年底，中遠(yuǎn)集團(tuán)與工商銀行共同達(dá)成了6億美元外匯融資安排意向，由工商銀行為中遠(yuǎn)集團(tuán)安排外匯融資，用以置換其美國商業(yè)票據(jù)項目和北美地區(qū)及歐亞澳地區(qū)資產(chǎn)證券化項目，并在此基礎(chǔ)上進(jìn)行了資產(chǎn)支持證券（ABS）的續(xù)發(fā)和增發(fā)。

這次融資安排是國內(nèi)企業(yè)和國內(nèi)商業(yè)銀行利用內(nèi)債轉(zhuǎn)換外債進(jìn)行的一次有益嘗試，中遠(yuǎn)將原來付給國外投資人的利息付給工商銀行，為國家節(jié)約了外匯，同時，也減少了國家的外債總量，降低了國家的對外負(fù)債風(fēng)險。

該融資置換項目被認(rèn)為是國內(nèi)商業(yè)銀行首次境外資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，也是近年來國內(nèi)最大的外匯融資項目之一。

參考

參見中國資產(chǎn)證券化網(wǎng)：chinasecuritization.com.

何小鋒、黃嵩：《從資產(chǎn)證券化的體系看中國突破模式的選擇－兼論現(xiàn)有的建議模式》，載于“投資銀行大師網(wǎng)”：ibmasters.com/focus/neirong/2001-11-15.htm.

彭冰著：《資產(chǎn)證券化的法律解釋》，北京大學(xué)出版社2001年11月第1版，第178頁。

引自中國新聞網(wǎng)2003年6月27日報道：《華融資產(chǎn)管理公司與中信信托首推準(zhǔn)資產(chǎn)證券化》。

第10篇

關(guān)鍵詞：爛尾樓；資產(chǎn)證券化；不良資產(chǎn)；評估方法

一、前言

隨著我國房地產(chǎn)市場的不斷發(fā)展壯大，房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)成為我國經(jīng)濟(jì)的重要引擎，拉動著我國經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展。對房地產(chǎn)上下游行業(yè)的經(jīng)營發(fā)展起到了重要影響，關(guān)乎民生，與人們的生活息息相關(guān)。

在我國目前房地產(chǎn)投資過熱的大背景下，我們發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)市場存在明顯的地區(qū)差異，在特大級城市出現(xiàn)一個又一個的新“地王”，而在人口增長率、流動性相對較差的二三線城市，一些地方房企則經(jīng)常出現(xiàn)資金鏈斷裂，荒廢的工地上，留下的是尚未完工的建筑物，俗稱“爛尾樓”。這些擱置的待完工的建筑物是對經(jīng)濟(jì)資源的一種極大浪費，對其貸款的銀行也面臨了風(fēng)險，產(chǎn)生了大量的不良資產(chǎn)，同時也給業(yè)主帶來了長久的損失。如何將這些擱置的資源盤活，盡快、最好的發(fā)揮其經(jīng)濟(jì)效益是一個長期困擾政府、開發(fā)商、業(yè)主的問題。本文旨在探索用資產(chǎn)證券化的方式解決城市爛尾樓的方法，為這類問題解決提供一種思路。

二、爛尾樓成因分析

目前理論界沒有對爛尾樓有明確的定義，一種常用的標(biāo)準(zhǔn)是將已經(jīng)辦理用地、規(guī)劃手續(xù)，項目投資建設(shè)后投資額已超過25%或已完成2/3工程量，因開發(fā)商無力投資建設(shè)或陷入債務(wù)糾紛，停工一年以上的房地產(chǎn)項目視為“爛尾”。爛尾樓的主要成因大致可以概括為：①在建樓盤開發(fā)商已經(jīng)破產(chǎn)，無力再經(jīng)營所開發(fā)的樓盤，項目不得已“爛尾”；②項目缺乏后續(xù)建設(shè)資金，融資渠道的“堵塞”是項目爛尾的重要原因；③項目涉及多方經(jīng)濟(jì)糾紛，包括開發(fā)商與拆遷戶、材料供應(yīng)商、施工單位、關(guān)聯(lián)方、銀行等之間的經(jīng)濟(jì)糾紛，這些糾紛如果沒有得到合理解決必將導(dǎo)致項目的停滯，最終“爛尾”；④開發(fā)商違法違規(guī)或投資決策失誤導(dǎo)致工程流產(chǎn)，如市場定位失誤，建筑質(zhì)量低劣等。由于以上一種或幾種原因的綜合影響造成了爛尾的出現(xiàn)。

三、爛尾樓處置方式

在我國，市場化的爛尾樓處置方式有：①轉(zhuǎn)讓（收購），包括股權(quán)轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓；②合作再開發(fā)；③債轉(zhuǎn)股（即債權(quán)轉(zhuǎn)開發(fā)權(quán)）；④破產(chǎn)拍賣；⑤融資盤活。由于爛尾樓面臨著各方的經(jīng)濟(jì)糾紛，不同項目面臨不同的處置方式，很難比較各個方法的優(yōu)劣。而在西方國家，已經(jīng)出現(xiàn)過爛尾樓證券化的先例，但在我國還沒有得以運用，下面將具體討論爛尾樓資產(chǎn)證券化的處理方式。

四、房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化

所謂資產(chǎn)證券化，指發(fā)起人將其現(xiàn)在擁有的缺乏流動性且未來現(xiàn)金流可預(yù)測的資產(chǎn)構(gòu)成基礎(chǔ)資金池，資產(chǎn)池現(xiàn)金流作為償付基礎(chǔ)，利用各種金融工具將資產(chǎn)現(xiàn)金流進(jìn)行瀑布形式的分配組合、通過評級機(jī)構(gòu)增強(qiáng)信用等級，再將這個資產(chǎn)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)變?yōu)楦黝愂袌龅牟煌L(fēng)險-收益等級的、可發(fā)行和自由收售的有價值的資產(chǎn)支持證券（ABS）的過程。資產(chǎn)證券化是西方國家金融創(chuàng)新的產(chǎn)物，在國內(nèi)是否使用還處于一個長期摸索的階段，在其廣泛使用的美國，曾經(jīng)給資本市場和房地產(chǎn)市場造成嚴(yán)重創(chuàng)傷，因此，在其推廣應(yīng)用和結(jié)構(gòu)設(shè)計時一定要謹(jǐn)慎。

房地產(chǎn)證券化流程：由發(fā)起人（即原始權(quán)益人）發(fā)起，特定目的機(jī)構(gòu)或受托人（SPV）進(jìn)行資產(chǎn)隔離，投資銀行或評級機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用增級，最后在資本市場發(fā)行ABS的結(jié)構(gòu)融資過程。其中，SPV是整個資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵，包括特殊目的公司（SPC）和特殊目的信托（SPT）兩種形式，它是資產(chǎn)證券化資金流往來的中間介質(zhì)，其通過發(fā)行證券籌集資金，并將資金傳輸給發(fā)起人進(jìn)行投資，最終將投資獲取的利潤返還給證券投資者，促成了資產(chǎn)證券化融資的進(jìn)行。

五、爛尾樓的資產(chǎn)證券化

參照上述房地產(chǎn)項目的資產(chǎn)證券化案例，在解決爛尾樓處置問題時可將其證券化，通過資產(chǎn)證券化的融資功能將爛尾樓盤活。為進(jìn)行爛尾樓資產(chǎn)證券化需進(jìn)行以下幾個步驟：

第一，通過設(shè)立專項的房地產(chǎn)投資基金管理公司、房地產(chǎn)投資信托（REITs），與發(fā)起人訂立合同，對爛尾樓的真實權(quán)益進(jìn)行購買，進(jìn)行資產(chǎn)隔離后，通過發(fā)行債券的方式出售給投資者，籌集資金交付發(fā)起人對爛尾樓進(jìn)行再開發(fā)。在發(fā)行債券時通過對再開發(fā)工程進(jìn)度估計，設(shè)立債券贖回期限，在爛尾樓再開發(fā)完成后，才能贖回，以經(jīng)營期間租金收入或完工后銷售收入作為現(xiàn)金流支付給投資者作為本金和利息。投資者在到期日之前如需贖回，可在二級市場或場外市場進(jìn)行提前交割。基于同樣的道理，SPV也可以采用設(shè)立封閉式契約型基金的方法，向投資者出售基金份額，獲取融資。

第二，選擇投資銀行對爛尾樓資產(chǎn)進(jìn)行信用增級，如證券出現(xiàn)違約則相應(yīng)增信機(jī)構(gòu)承擔(dān)首要賠償責(zé)任，國內(nèi)一般選擇知名證券公司或信托公司進(jìn)行，通過設(shè)立專項賠付基金可有效處理證券違約時投資者賠償問題。如果發(fā)行的是債券還要聘請評級機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用評級，以確保債券的順利發(fā)行。

第三，發(fā)行證券募集資金必須作為專項用款用于爛尾樓的再開發(fā)，通過設(shè)立專門的賬戶，在各方的監(jiān)督下進(jìn)行。再開發(fā)完成后，原始權(quán)益人通過經(jīng)營性收入支付投資者本金和利息。在整個資金流動過程中，必須保證資金的專款、專戶、專用。為保障資金的安全，SPV通常要選擇有良好聲譽(yù)的商業(yè)銀行進(jìn)行資金托管。

六、爛尾樓價值評估

爛尾樓價值評估是爛尾樓資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵。真實的評估價值是維護(hù)權(quán)益人合法權(quán)益的證據(jù)，通過政府標(biāo)準(zhǔn)評估出的價值，報送相關(guān)主管部門登記備案，將政府引入進(jìn)來，成為監(jiān)管者，對各方權(quán)益的保障大有裨益。

有一種評估中常用的方法對爛尾樓項目價值評估特別合適，即假設(shè)開發(fā)法。假設(shè)開發(fā)法是收益法和成本法的一種結(jié)合。即站在現(xiàn)在的角度，用預(yù)期項目將來的收益減去預(yù)期將來成本及相關(guān)稅費得到待估項目的價值，即：

待估爛尾樓的估價（V）={開發(fā)完成后房地產(chǎn)的預(yù)期售價（P）-尚需投入的成本（C）-再開發(fā)投資利息（I）-再開發(fā)投資利潤（R）-相關(guān)稅費（F）}×參數(shù)修正（ε）

其中：

P――為商業(yè)建筑建成后預(yù)期租金收入或住宅類建筑建成后預(yù)期銷售收入。

C――為根據(jù)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和工程定額測算同類建筑物的續(xù)建成本（包括工程勘察、設(shè)計、招投標(biāo)、質(zhì)檢、監(jiān)理費等）。

I――為根據(jù)工程定額測算的續(xù)建成本在建設(shè)期內(nèi)均勻投入所產(chǎn)生的利息費用。

R――根據(jù)房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)平均利潤率β測算的利潤。

R=（P-V）×β

F――為在開發(fā)所產(chǎn)生的各種稅、銷售費用。

ε――為根據(jù)經(jīng)濟(jì)狀況（如物價變化）和建筑功能狀態(tài)（損耗程度）的調(diào)整參數(shù)。

在運用假設(shè)開發(fā)法測算爛尾樓價值時一定要以市場信息為主導(dǎo)，通過詢價和尋找可比案例及查找相關(guān)定額、標(biāo)準(zhǔn)，真實、準(zhǔn)確的反應(yīng)現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)和實物狀況，以確保爛尾樓資產(chǎn)證券化的順利、可靠進(jìn)行。

七、結(jié)束語

爛尾樓資產(chǎn)證券化作為一種解決“城市盲點”的手段在國外已有不少先例，它可以解決中小房地產(chǎn)融資手段的匱乏，使商業(yè)銀行在處理此類不良資產(chǎn)時掌握了主動權(quán)，同時又可以作為一種收益類證券為投資者提供了多元化的投資品種，但是，在國內(nèi)雖然已經(jīng)有一些成功案例，但是證券化的步伐停滯不前，咎其原由，是缺少一個完善的市場為資產(chǎn)支持證券的交易提供支撐，且在缺乏監(jiān)管的狀態(tài)下，證券化產(chǎn)品也很難獲得投資者的信任，由此看來，在中國進(jìn)行爛尾樓的資產(chǎn)證券化還有很長的路要走。（作者單位：云南財經(jīng)大學(xué)城市與環(huán)境學(xué)院）

參考文獻(xiàn)：

[1] 鐘悅紅.假設(shè)開發(fā)法在在建房地產(chǎn)評估中的應(yīng)用.湖南大學(xué)學(xué)報（社會科學(xué)版）.2002.05

第11篇

關(guān)鍵詞： 金融資產(chǎn)管理公司；商業(yè)化轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)；風(fēng)險防范措施

一、金融資產(chǎn)管理公司商業(yè)化業(yè)務(wù)的發(fā)展現(xiàn)狀

對資產(chǎn)公司來說，不良資產(chǎn)收購和管理依然是業(yè)務(wù)發(fā)展的核心。資產(chǎn)公司為了開展商業(yè)化業(yè)務(wù)，相繼涉足信托、證券、銀行、保險、金融租賃、基金等一系列金融牌照，拓展多元化的業(yè)務(wù)渠道，但輔業(yè)創(chuàng)造的價值依然根源于主業(yè)，只有在不良資產(chǎn)這一領(lǐng)域資產(chǎn)公司才能號稱權(quán)威。如今，資產(chǎn)公司商業(yè)化產(chǎn)品及服務(wù)已成為中國金融市場的重要組成部分，以下簡要介紹資產(chǎn)公司的商業(yè)化業(yè)務(wù)現(xiàn)狀：

（一）證券股票的發(fā)行及交易，即傳統(tǒng)的投資銀行業(yè)務(wù)。早在成立之初各家資產(chǎn)公司就已獲得中國證監(jiān)會頒發(fā)的證券發(fā)行與承銷資格證書，獲準(zhǔn)從事資產(chǎn)管理范圍內(nèi)企業(yè)的股票發(fā)行與承銷業(yè)務(wù)。早在2004年4月，長城資產(chǎn)就擔(dān)當(dāng)了晉西車軸成功上市的主承銷商，當(dāng)次發(fā)行股票4000萬新股，為企業(yè)成功籌集資金245億元。在此之前，該公司還成功推薦瀕臨退市的渝鈦白恢復(fù)上市；2012年由華融資產(chǎn)擔(dān)任副主承銷商的青島黃海橡膠股份有限公司股票發(fā)行上市。

（二）主導(dǎo)資本不良資產(chǎn)）運作和增值，現(xiàn)資銀行的核心業(yè)務(wù)。資本運作是現(xiàn)資銀行的核心業(yè)務(wù)品種，資產(chǎn)公司在處置不良資產(chǎn)的過程中，靈活運用兼并、重組、破產(chǎn)等業(yè)務(wù)手段使不良資產(chǎn)資源煥發(fā)生機(jī)，達(dá)到保值增值的目的。對資產(chǎn)公司來說，除了部分物理功能已經(jīng)完全滅失的實物資產(chǎn)外，大量的不良資產(chǎn)均可通過市場化運作后發(fā)揮第二次生機(jī)，這正是資產(chǎn)公司“點石成金”的魔力所在。在不良資產(chǎn)運作和增值方面，四家資產(chǎn)公司已經(jīng)有了大量成功案例，他們頻繁通過跨部門、跨地區(qū)、跨所有制之間的企業(yè)重組，成功推動了數(shù)百億元資產(chǎn)的重新配置，有效地把不良資產(chǎn)處置同經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整聯(lián)系在一起，促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，助力我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)略性調(diào)整。如長城資產(chǎn)收購某制藥公司債權(quán)并首發(fā)上市案例，華融資產(chǎn)通過債轉(zhuǎn)股的方式，與太重集團(tuán)重組太原重工并促其上市。

（三）資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)等不良資產(chǎn)增值業(yè)務(wù)。2013年8月，國務(wù)院常務(wù)會議決定在嚴(yán)控風(fēng)險的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點，為我國資產(chǎn)證券化市場的進(jìn)一步發(fā)展釋放出了積極信號。為了加快不良資產(chǎn)的處置力度，盤活存量資產(chǎn)資源，提升不良資產(chǎn)價值，四大資產(chǎn)公司均在嘗試符合自身特色的資產(chǎn)證券化項目。資產(chǎn)公司擁有大量的不良資產(chǎn)資源，資產(chǎn)證券化項目將成為不良資產(chǎn)的商業(yè)化經(jīng)營新途徑，這符合資產(chǎn)公司商業(yè)化轉(zhuǎn)型的方向。早在2006年，東方及信達(dá)資產(chǎn)就推出了中國不良資產(chǎn)證券化的首批試點項目，引起市場強(qiáng)烈關(guān)注，長城資產(chǎn)的首單資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)也即將面世。

四）財務(wù)咨詢與財務(wù)顧問等中間業(yè)務(wù)服務(wù)。[JP2]

資產(chǎn)公司一直都在為客戶開展管理咨詢和財務(wù)顧問服務(wù)。據(jù)不完全統(tǒng)計，僅華融資產(chǎn)系統(tǒng)內(nèi)就有三分之二的分支機(jī)構(gòu)開展過管理咨詢和財務(wù)顧問業(yè)務(wù)，已累計與近千戶企業(yè)簽訂了服務(wù)協(xié)議，內(nèi)容涉及財稅政策咨詢、投資與融資咨詢、資產(chǎn)債務(wù)重組、應(yīng)收賬款管理、委托資產(chǎn)管理、收購兼并與反兼并、企業(yè)改制與法人治理結(jié)構(gòu)設(shè)計、行業(yè)分析等業(yè)務(wù)。此外，資產(chǎn)公司還將管理咨詢與財務(wù)顧問業(yè)務(wù)與其他業(yè)務(wù)融合，創(chuàng)造出更具靈活性和競爭力的服務(wù)品種。據(jù)了解，僅2012年四家資產(chǎn)公司在這些新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域中就創(chuàng)收逾十億元。

二、金融資產(chǎn)管理公司商業(yè)化業(yè)務(wù)發(fā)展的風(fēng)險因素

（一）自有資金不足，負(fù)債經(jīng)營風(fēng)險加大

資產(chǎn)公司與其他投資銀行不同，他們成立初期均以處置不良資產(chǎn)為唯一目標(biāo)。財政部作為唯一股東向每家公司注資100億元，以定向購買“四大國有銀行”相應(yīng)的不良資產(chǎn)之后，四家資產(chǎn)公司還先后向央行及其他金融機(jī)構(gòu)舉債過萬億元。雖然資產(chǎn)公司均完成了政策性不良資產(chǎn)處置任務(wù)，但因此負(fù)擔(dān)了大量政策性再貸款的本息償還責(zé)任，產(chǎn)生了大量的掛賬虧損。有市場消息稱，即使是發(fā)展最好的信達(dá)，也有高達(dá)2000億元的掛賬損失。而開展商業(yè)化業(yè)務(wù)需要充足的資金支持，資產(chǎn)公司為了發(fā)展商業(yè)化業(yè)務(wù)，不得不再次向體系外金融機(jī)構(gòu)負(fù)債融資。目前四大資產(chǎn)管理公司商業(yè)化資金主要來自于商業(yè)銀行授信及保險資金，融資成本已經(jīng)達(dá)到7%左右，要維持如此高的融資成本，四大資產(chǎn)管理公司需要不斷擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模，消化大額融資的壓力。

（二）內(nèi)控機(jī)制不健全，法人治理結(jié)構(gòu)需完善

資產(chǎn)公司成立之初是按照國有企業(yè)序列配置管理機(jī)構(gòu)和經(jīng)營單位，內(nèi)部管理與大多數(shù)國企相似，缺乏現(xiàn)代化的公司治理結(jié)構(gòu)。信達(dá)和華融雖經(jīng)股改建立了股份公司的治理模式，但并未真正建立起激勵和制約相結(jié)合的現(xiàn)代法人治理結(jié)構(gòu)，資產(chǎn)公司的權(quán)力機(jī)構(gòu)、決策機(jī)構(gòu)及執(zhí)行機(jī)構(gòu)之間的制衡關(guān)系容易失控，其存在的問題主要表現(xiàn)在以下幾個方面：內(nèi)部監(jiān)督機(jī)構(gòu)“形似神不至”，風(fēng)險管理委員會、經(jīng)營決策委員會、薪酬委員會等各管理機(jī)構(gòu)應(yīng)有盡有、門類齊全，但管理職責(zé)卻并未完全厘清；信達(dá)和華融公司也組建了“三會股東會、董事會和監(jiān)事會）”，但新瓶裝舊酒，并未真正按“三會”的規(guī)則運行，表現(xiàn)為公司治理運作不協(xié)調(diào)，董事會會議召開程序不規(guī)范，公司決策不公開，行政色彩濃重，公司信息不透明，投資收益不能得到充分保障等。資產(chǎn)公司均有計劃的在完善內(nèi)部法人治理機(jī)構(gòu)，提高公司整體決策效率及市場競爭力，但要取得實質(zhì)性的成效仍需時日。

（三）缺少穩(wěn)定的盈利模式，風(fēng)險偏好過于激進(jìn)

資產(chǎn)公司完成政策性不良資產(chǎn)處置任務(wù)并被允許續(xù)存后，信達(dá)、華融公司已基本完成商業(yè)化改制目標(biāo)。按照“一司一策”的方針，其他兩家也會相繼完成轉(zhuǎn)制。然而，資產(chǎn)公司的業(yè)務(wù)發(fā)展方向不清一直是發(fā)展桎梏，要完全獲得市場認(rèn)可，快速的擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模并實現(xiàn)利潤是發(fā)展的必經(jīng)之路。為了確保利潤增長的持續(xù)性，四大資產(chǎn)公司各顯神通，不斷在金融市場掀起陣陣資產(chǎn)公司熱潮。2013年四家資產(chǎn)公司的商業(yè)化利潤均接近或超過100億元大關(guān)，資產(chǎn)規(guī)模全部進(jìn)入中國金融業(yè)前100強(qiáng)，這已是資產(chǎn)公司利潤連續(xù)四年翻番增長。

此外，隨著業(yè)務(wù)發(fā)展的快速推進(jìn)，四家資產(chǎn)公司均大規(guī)模涉足房地產(chǎn)、礦產(chǎn)等高風(fēng)險行業(yè)，從2013年下半年至今，資產(chǎn)公司已向11家上市公司及其旗下的房地產(chǎn)企業(yè)提供融資超過120億元。他們通過商業(yè)化方式收購涉房類的不良資產(chǎn)，變相向房地產(chǎn)企業(yè)提供貸款。當(dāng)然，為了控制風(fēng)險，資產(chǎn)公司也會要求融資方提供高于銀行標(biāo)準(zhǔn)的抵押和擔(dān)保措施，但在經(jīng)濟(jì)下行周期，房地產(chǎn)未來不被看好的情況下，四大資產(chǎn)公司過度依賴抵押物及上市公司擔(dān)保的房地產(chǎn)融資業(yè)務(wù)，風(fēng)險不容小覷。

四）金融市場變幻莫測，市場本身的風(fēng)險難以回避

金融業(yè)本身就是一個高風(fēng)險行業(yè)，且資產(chǎn)公司與其他金融機(jī)構(gòu)之間的風(fēng)險因素極易發(fā)生交叉感染，從而產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險。系統(tǒng)性金融風(fēng)險根源于經(jīng)濟(jì)周期的衰退性波動或重大風(fēng)險突發(fā)事件，由此導(dǎo)致金融企業(yè)整體資產(chǎn)質(zhì)量惡化、經(jīng)營運行失效而帶來的風(fēng)險因素。系統(tǒng)性風(fēng)險產(chǎn)生的主要原因是各個金融機(jī)構(gòu)之間大多存在著非常密切而復(fù)雜的關(guān)聯(lián)，而系統(tǒng)性金融風(fēng)險一旦產(chǎn)生，就會影響到整個國家的金融企業(yè)發(fā)展和國家經(jīng)濟(jì)安全。此外，經(jīng)濟(jì)全球化及金融領(lǐng)域的創(chuàng)新發(fā)展，使金融機(jī)構(gòu)之間的風(fēng)險鏈接越發(fā)緊密，彼此之間的抗風(fēng)險措施高度依存，對資產(chǎn)公司風(fēng)險管理和防控能力提出了更高的要求。

資產(chǎn)公司是開展資產(chǎn)收購與處置、投資投行業(yè)務(wù)的金融服務(wù)商，在從事資產(chǎn)收購及投資業(yè)務(wù)時，不可避免的要持有大量債權(quán)資產(chǎn)、實物資產(chǎn)、股票、債券等其他金融性產(chǎn)品，而金融資產(chǎn)大多數(shù)屬于虛擬資產(chǎn)，內(nèi)在價值無法準(zhǔn)確做出衡量，市場價值波動性較大。價格受價值和市場供求關(guān)系的共同影響，當(dāng)市場信息不透明時，金融資產(chǎn)的價格受市場信心影響程度較高，一旦市場上出現(xiàn)不利因素，資產(chǎn)公司持有的大量非現(xiàn)金資產(chǎn)存在很大的貶值空間，即會對資產(chǎn)公司自身經(jīng)營和利潤增長帶來消極影響。

三、資產(chǎn)公司商業(yè)化業(yè)務(wù)的風(fēng)險防范及啟示

加強(qiáng)資產(chǎn)公司自身風(fēng)險防控，對資產(chǎn)公司的健康發(fā)展至關(guān)重要。資產(chǎn)公司應(yīng)認(rèn)真反思金融危機(jī)中存在的問題，結(jié)合我國金融業(yè)的實際發(fā)展水平和客觀性，審慎推進(jìn)各項風(fēng)險管理制度建設(shè)，才能真正實現(xiàn)“百年金融老店”的夢想。

（一）創(chuàng)新產(chǎn)品研發(fā)能力，提高綜合競爭力

資產(chǎn)公司商業(yè)化業(yè)務(wù)起步較晚，資產(chǎn)規(guī)模相對較小，為了使融資項目產(chǎn)生較高的收益，資產(chǎn)公司偏向于選擇收益高、風(fēng)險較可控的產(chǎn)品和服務(wù)。對資產(chǎn)公司而言，高度依賴收益、回報高的業(yè)務(wù)品種，難以快速提高生產(chǎn)效率。這種業(yè)務(wù)模式僅僅在經(jīng)濟(jì)周期下行期間具備競爭力，一旦經(jīng)濟(jì)向好，這種“壞銀行”的生存模式很難和好銀行競爭。市場環(huán)境的變化以及偶然因素的變動都可能給資產(chǎn)公司商業(yè)化業(yè)務(wù)帶來極大的風(fēng)險，因此，資產(chǎn)公司在開展商業(yè)化業(yè)務(wù)時，要避免因資金集中進(jìn)入高風(fēng)險行業(yè)而產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險，避免因資金期限錯配帶來的流動性風(fēng)險，努力開發(fā)適應(yīng)市場需求的產(chǎn)品及服務(wù)模式，在產(chǎn)品收益和投資風(fēng)險兩者之間實現(xiàn)平衡。當(dāng)然，這個業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)并不是固定不變的，而是隨著資產(chǎn)公司自身業(yè)務(wù)發(fā)展和運營目標(biāo)的變化而每時每刻都在動態(tài)調(diào)整的。

（二）培養(yǎng)全面的風(fēng)險管理人才，提高風(fēng)險識別和管控能力

根據(jù)國際投行的經(jīng)驗，合格的風(fēng)險管理體系涵蓋了各個業(yè)務(wù)單元和內(nèi)控部門、各業(yè)務(wù)產(chǎn)品及員工等風(fēng)險因素。資產(chǎn)公司在政策性不良資產(chǎn)處置時期，特別重視對風(fēng)險管理人才的培養(yǎng)和選用，為不良資產(chǎn)處置和發(fā)展積累了豐富的風(fēng)險管理經(jīng)驗和人才資源。在開展商業(yè)化業(yè)務(wù)時，要繼續(xù)依靠自身的風(fēng)險管理機(jī)制和人才優(yōu)勢，實行全面、獨立的風(fēng)險管理制度，保障風(fēng)險管理機(jī)構(gòu)和人員擁有較高的工作效率，提高審核、評估、監(jiān)察、法律等部門準(zhǔn)確發(fā)現(xiàn)和處置風(fēng)險的能力。對資產(chǎn)公司來說，要提高商業(yè)化業(yè)務(wù)的風(fēng)險管控能力，關(guān)鍵是要擁有一批專業(yè)的審計、法律、財務(wù)人員，培養(yǎng)和鍛煉一支具備知識結(jié)構(gòu)合理，實踐經(jīng)驗豐富的專業(yè)化員工隊伍，適應(yīng)投資銀行業(yè)務(wù)發(fā)展的需要。隨著商業(yè)化業(yè)務(wù)的深入發(fā)展，各資產(chǎn)管理公司逐步意識到加強(qiáng)風(fēng)險管理機(jī)制，培養(yǎng)風(fēng)險管控人才，加強(qiáng)人才選用機(jī)制的重要性。如2012年開始，長城資產(chǎn)為了加強(qiáng)風(fēng)險管控能力，為全系統(tǒng)經(jīng)營單位配備專職風(fēng)險總監(jiān)，以此提高經(jīng)營單位的風(fēng)險識別能力，為商業(yè)化業(yè)務(wù)保駕護(hù)航。

（三）發(fā)揮內(nèi)外監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)督作用，完善風(fēng)險管理體系

經(jīng)過幾年的商業(yè)化轉(zhuǎn)型發(fā)展，資產(chǎn)管理公司已經(jīng)積累了豐富的商業(yè)化風(fēng)險管理經(jīng)驗，也建立了比較完善、科學(xué)、有效的內(nèi)控管理制度、業(yè)務(wù)運作和風(fēng)險防范機(jī)制。但資產(chǎn)公司內(nèi)部風(fēng)險防范依然存在著諸多薄弱環(huán)節(jié)，如盡職調(diào)查不嚴(yán)謹(jǐn)、審核流程虛置、風(fēng)險責(zé)任不清，需要資產(chǎn)公司在業(yè)務(wù)發(fā)展過程中繼續(xù)優(yōu)化和完善。因此資產(chǎn)公司需要在風(fēng)險管理、風(fēng)險識別及訴訟處置制度上不斷完善。資產(chǎn)公司已出臺了百余項風(fēng)險管理制度和業(yè)務(wù)操作辦法，建立了經(jīng)營決策委員會、資產(chǎn)處置審查委員會、財務(wù)審查委員會和資產(chǎn)評估審查委員會等各類專門委員會，使決策程序趨于規(guī)范化和科學(xué)化，正確把握整體的風(fēng)險狀況。長城資產(chǎn)嚴(yán)格按照ISO9000質(zhì)量認(rèn)證體系的管理要求，使公司的內(nèi)控管理走向標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化的道路。

此外，資產(chǎn)公司還需積極借助外部監(jiān)管、審計力量，有針對性的完善和改革內(nèi)部管理漏洞，提高外部監(jiān)管的全面性及有效性。政府主管部門可通過強(qiáng)化專項審計和不定期現(xiàn)場檢查等措施，進(jìn)一步增加外部監(jiān)管力量，及時發(fā)現(xiàn)系統(tǒng)內(nèi)部的風(fēng)險因素，防范資產(chǎn)公司產(chǎn)生經(jīng)營風(fēng)險和道德風(fēng)險。銀監(jiān)會定期會對資產(chǎn)公司開展業(yè)務(wù)檢查和窗口指導(dǎo)，以幫助資產(chǎn)公司完善內(nèi)部風(fēng)險管理體系，及時發(fā)現(xiàn)和處理各類違法、違紀(jì)事件。

四）加強(qiáng)國際合作，審慎推進(jìn)“走出去”戰(zhàn)略

資產(chǎn)公司一直注重對外交流與合作，積累了豐富的不良資產(chǎn)處置國際交流與合作經(jīng)驗。通過不良資產(chǎn)處置的國際招標(biāo)、國外資產(chǎn)證券化以及利用外資進(jìn)行不良資產(chǎn)重組，資產(chǎn)公司均已與國際上一些著名的不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)、投資銀行等機(jī)構(gòu)建立了良好的合作聯(lián)系，在吸引外資參與我國不良資產(chǎn)處置方面探索和積累了豐富的國際經(jīng)驗。國際合作為資產(chǎn)公司商業(yè)化轉(zhuǎn)型發(fā)展積累了豐富的國際資源，也取得了不少成績。信達(dá)資產(chǎn)成功在港交所上市，東方資產(chǎn)、華融資產(chǎn)在境外成功發(fā)行美元債券，長城資產(chǎn)與日本生命保險合資成立保險公司等。但是，資產(chǎn)公司在享受金融全球化的益處時，也應(yīng)時刻警惕來自國際金融市場的風(fēng)險因素。20世紀(jì)80年代，日本金融業(yè)機(jī)構(gòu)大跨步推行國際擴(kuò)張策略時，片面追求海外資產(chǎn)規(guī)模的增長，忽視了自身核心競爭力的培育，最終遭遇金融慘敗。資產(chǎn)公司期望通過國際金融市場發(fā)展自己固然值得鼓勵，但現(xiàn)階段更重要的立足自身發(fā)展現(xiàn)實，更加關(guān)注自身競爭力的培養(yǎng)。

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第12篇

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化 美國次貸危機(jī) 資本市場2007年爆發(fā)的美國次級債危機(jī)是繼1998年美國長期資本管理公司危機(jī)以來，全球發(fā)達(dá)國家金融系統(tǒng)爆發(fā)的規(guī)模最大和程度最深的危機(jī)。迄今為止，次級債危機(jī)已經(jīng)造成美國和歐洲數(shù)十家次級抵押貸款供應(yīng)商破產(chǎn)，多家對沖基金宣布解散或停止贖回，多家投資銀行和商業(yè)銀行預(yù)警。雖然美國及世界多國央行迅速反應(yīng)，紛紛向金融市場注入巨資以求救市，但收效并不明顯。繼2007年9月18日美聯(lián)儲宣布降息50個基點后，又多次下調(diào)了銀行利率，但降息究竟對救市作用有多大，還需市場的進(jìn)一步驗證。

一、美國次債危機(jī)之前世今生

1.次級債券的大規(guī)模發(fā)放

美國自2000年IT產(chǎn)業(yè)泡沫破滅后，房地產(chǎn)信貸的擴(kuò)張成為金融業(yè)發(fā)展新的增長點。低利率政策便利了美國中低收入家庭的房產(chǎn)貸款，與此同時衍生金融產(chǎn)品的創(chuàng)新為放貸的發(fā)放提供了便利性，并增加了房地產(chǎn)等中長期貸款的流動性。20世紀(jì)90年代中期，源于估價風(fēng)險的技術(shù)創(chuàng)新，減少了進(jìn)行信用評估與風(fēng)險管理的成本，從而使貸款機(jī)構(gòu)將目光由優(yōu)質(zhì)的抵押貸款轉(zhuǎn)向信用記錄交叉的次優(yōu)抵押貸款人群，次級房貸迅速發(fā)展。

2.次貸危機(jī)的爆發(fā)

次級抵押貸款違約率上升造成的第一波沖擊，針對的是提供次級債的房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)。房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)不可能將所有抵押貸款證券化，它們必須承受違約成本，因為債權(quán)停留在自己資產(chǎn)負(fù)債表上而未實施證券化。以2007年4月美國第二大次級債供應(yīng)商新世紀(jì)金融公司申請破產(chǎn)保護(hù)為代表，大量的次級債供應(yīng)商紛紛倒閉或申請破產(chǎn)保護(hù)。

第二波沖擊，針對的是購買信用評級較低的MBS、CDO的對沖基金和投資銀行。抵押貸款違約率上升導(dǎo)致中間級或股權(quán)級MBS、CDO的持有者不能按時獲得本息償付，造成這些產(chǎn)品的市場價值縮水，惡化了對沖基金和投資銀行的資產(chǎn)負(fù)債表。對沖基金面對投資人贖回、商業(yè)銀行提前回收貸款的壓力，以及中介機(jī)構(gòu)追加保證金的要求，被迫拋售優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，甚至破產(chǎn)解散。

第三波沖擊，針對的是購買信用評級較高的MBS、CDO的商業(yè)銀行、保險公司、共同基金和養(yǎng)老基金等。當(dāng)較低級別的MBS、CDO發(fā)生違約，評級機(jī)構(gòu)也會對優(yōu)先級產(chǎn)品進(jìn)行重新評估，調(diào)低其信用級別。尤其對商業(yè)銀行而言，不僅所持優(yōu)先級產(chǎn)品市場價值縮水，對沖基金用于申請貸款而作為抵押品的中間級和股權(quán)級MBS、CDO也發(fā)生更大程度的縮水，造成銀行不良貸款比重上升。

次級房貸的迅速發(fā)展，得益于這一時期美國經(jīng)濟(jì)的升溫，而也正是這一時期房價的持續(xù)升溫和房地產(chǎn)的一時繁榮，讓這些房貸機(jī)構(gòu)忘乎所以，忽略了次級房貸的潛在的巨大風(fēng)險。在這種“一派大好”的形勢下，金融機(jī)構(gòu)視次級房貸為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)而不遺余力的大肆擴(kuò)張，致使許多本來無意購房的弱勢群體成為次級房貸的消費者，同時也成為這次次債危機(jī)最嚴(yán)重的受害者。

寬松的貸款資格審核成為房地產(chǎn)交易市場空前活躍的重要推動力，同時也為危機(jī)的爆發(fā)埋下了隱患，而這一隱患隨著美聯(lián)儲近兩年的17次加息，美國經(jīng)濟(jì)的降溫和房地產(chǎn)價格的急劇下跌最終爆發(fā)出來。原因是在次級房貸債券的銷售過程中，次級房貸機(jī)構(gòu)為了轉(zhuǎn)移風(fēng)險，把次級抵押貸款打包成債券銷售給投資者，而由于在債券發(fā)行過程中信息不夠透明，或者由于發(fā)行債券的金融機(jī)構(gòu)故意隱瞞一些對發(fā)行不利的信息，導(dǎo)致債券投資者無法確切了解次級放貸申請人的真實還貸能力，一旦債券投資者發(fā)現(xiàn)借款者無力還款，自己持有的以房屋抵押貸款為證券化標(biāo)的債券可能貶值，必然因為恐慌而急于拋售贖回。這樣勢必導(dǎo)致次級房貸這一金融衍生鏈條的斷裂，而構(gòu)成這一鏈條的德金融機(jī)構(gòu)眾多，特別是購買次級房貸債券的金融機(jī)構(gòu)和個人投資者遍及世界各地。那么，因為鏈條的斷裂而形成世界性的危機(jī)就不足為奇了。

二、次貸危機(jī)爆發(fā)的原因

1.貸款機(jī)構(gòu)風(fēng)險控制不到位

2001～2004年，美聯(lián)儲實施低利率政策刺激了房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，美國人的購房熱情不斷升溫，次級抵押貸款成了信用條件達(dá)不到優(yōu)惠級貸款要求的購房者的選擇。

放貸機(jī)構(gòu)間競爭的加劇催生了多種多樣的高風(fēng)險次級抵押貸款產(chǎn)品。如只付利息抵押貸款，它與傳統(tǒng)的固定利率抵押貸款不同，允許借款人在借款的前幾年中只付利息不付本金，借款人的還貸負(fù)擔(dān)遠(yuǎn)低于固定利率貸款，這使得一些中低收入者紛紛入市購房。但在幾年之后，借款人的每月還款負(fù)擔(dān)不斷加重，從而留下了借款人日后可能無力還款的隱患。

一些貸款機(jī)構(gòu)甚至推出了“零首付”、“零文件”的貸款方式，即借款人可以在沒有資金的情況下購房，且僅需申報其收入情況而無需提供任何有關(guān)償還能力的證明，如工資條、完稅證明等。寬松的貸款資格審核成為房地產(chǎn)交易市場空前活躍的重要推動力，但也埋下了危機(jī)的種子。

總的來說，在美國，許多放貸機(jī)構(gòu)認(rèn)為，住房價格會持續(xù)上漲，于是在貸款條件上要求不嚴(yán)甚至大大放寬，降低信貸門檻、忽視風(fēng)險管理，如不要求次級貸款借款人提供包括稅收表格在內(nèi)的財務(wù)資質(zhì)證明，做房屋價值評估時，放貸機(jī)構(gòu)也更多依賴機(jī)械的計算機(jī)程序而不是評估師的結(jié)論等。最終導(dǎo)致需求方過度借貸，多年來累積下了巨大風(fēng)險。

2.預(yù)期之外的加息

美聯(lián)儲連續(xù)17次加息，聯(lián)邦基金利率從1%提升到5.25%，是次貸危機(jī)爆發(fā)的直接導(dǎo)火索，利率大幅攀升不僅加重了購房者的還貸負(fù)擔(dān)，還使美國住房市場開始大幅降溫，房價持續(xù)走低，這些都出乎貸款公司的意料之外。

在進(jìn)行次級抵押貸款時，放款機(jī)構(gòu)和借款者都認(rèn)為，如果出現(xiàn)還貸困難，借款人只需出售房屋或者進(jìn)行抵押再融資就可以了。但事實上，由于美聯(lián)儲連續(xù)17次加息，住房市場持續(xù)降溫，借款人很難將自己的房屋賣出，即使能賣出，房屋的價值也可能下跌到不足以償還剩余貸款的程度。這時，很自然地會出現(xiàn)逾期還款和喪失抵押品贖回權(quán)的案例。案例一旦大幅增加，必然引起對次級抵押貸款市場的悲觀預(yù)期，次級市場就可能發(fā)生嚴(yán)重震蕩，這就會沖擊貸款市場的資金鏈，進(jìn)而波及整個抵押貸款市場。與此同時，房地產(chǎn)市場價格也會因為房屋所有者止損的心理而繼續(xù)下降。兩重因素的疊加形成馬太效應(yīng)，出現(xiàn)惡性循環(huán)，加劇了次級市場危機(jī)的發(fā)生。

連續(xù)的降息使次級抵押貸款市場風(fēng)險立即暴露出來，而美國信貸資產(chǎn)證券化程度又很高，風(fēng)險很快就傳遞到整個債券市場以及歐美、日本市場。

三、資產(chǎn)證券化的概念及其流程

資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，對資產(chǎn)中風(fēng)險與收益要素進(jìn)行分離與重組，并以這些資產(chǎn)為擔(dān)保發(fā)行可在二級市場上交易的固定收益證券，據(jù)以融通資金的技術(shù)和過程。其主要特點是將原來不具有流動性的融資形式變成流動性的市場性融資。

根據(jù)產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)類型不同，資產(chǎn)證券化可以劃分為資產(chǎn)支持證券(簡稱ABS)和住房抵押貸款證券 (簡稱MBS)。MBS在美國次級房貸市場上大量發(fā)行，其流程可以劃分為以下八個部分：

1.商業(yè)銀行發(fā)起次級抵押貸款，并根據(jù)證券化目標(biāo)形成貸款組合

2.組建特殊目的載體(special purpose vehicle)，實現(xiàn)資產(chǎn)組合的“真實出售”并建立“風(fēng)險隔離”機(jī)制。

3.進(jìn)行信用增級，提高證券化之資產(chǎn)的信用等級，從而改善發(fā)行條件，吸引更多的投資者。

4.由信用評級機(jī)構(gòu)對未來資產(chǎn)能夠產(chǎn)生的現(xiàn)金流進(jìn)行評級以及對經(jīng)過信用增級后的擬發(fā)行證券進(jìn)行評級，為投資者提供證券選擇的依據(jù)

5.安排證券銷售，向發(fā)起人支付購買價格

6.證券掛牌上市交易

7.發(fā)起人要指定一個資產(chǎn)池管理公司或親自對資產(chǎn)池進(jìn)行管理，負(fù)責(zé)收取、記錄由資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金收入，并將這些收款全部存入托管行的收款專戶。

8.支付證券

按照證券發(fā)行時的約定，待資產(chǎn)支持證券到期后，由資產(chǎn)池產(chǎn)生的收入在還本付息、支付各項服務(wù)費之后，若有剩余，按協(xié)議規(guī)定在發(fā)起人和SPV之間進(jìn)行分配，整個資產(chǎn)證券化過程即告結(jié)束。

四、美國次貸危機(jī)對中國證券化進(jìn)程的啟示

我國在上個世紀(jì)90年代就開始了資產(chǎn)證券化的實踐探索。比如，1992年海南三亞地產(chǎn)投資券、1996年珠海高速公路證券化、2000年中集集團(tuán)應(yīng)收款證券化，2003年1月信達(dá)資產(chǎn)管理公司聘請德意志銀行為其25億元的債券進(jìn)行離岸操作，2003年3月華融資產(chǎn)管理公司通過信托方式將132.5億元的不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給中信信托通過“信托分層”進(jìn)行處置等。這些產(chǎn)品都貫穿了資產(chǎn)證券化的基本理念，但這些實踐大多是通過離岸的方式運作的，而且還僅是具有資產(chǎn)證券化的某些特征，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不是真正意義上的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

我國真正意義上的資產(chǎn)證券化交易實踐是從2005年正式開始的，其標(biāo)志是2005年8月中國聯(lián)通CDMA網(wǎng)絡(luò)租賃費收益計劃的發(fā)行以及2005年12月中國建設(shè)銀行股份有限公司發(fā)行的建元2005-1住房抵押貸款證券化以及國家開發(fā)銀行發(fā)行的國開元2005-1信貸資產(chǎn)證券化。

1.在證券化過程中加強(qiáng)對信用風(fēng)險的管理

仔細(xì)分析一下美國抵押貸款和次級抵押貸款債券市場的問題后就會發(fā)現(xiàn)，證券化本身并非“罪魁禍?zhǔn)住保湼鶠樵诜康禺a(chǎn)市場持續(xù)繁榮的背景下，放貸機(jī)構(gòu)為了追求高收益向那些風(fēng)險很高、還款能力比較差的人發(fā)放了高利率的“次級抵押貸款”。因此，銀行要關(guān)注貸款的資質(zhì)和信用風(fēng)險，信用評級機(jī)構(gòu)要在評級過程中嚴(yán)格審查，有關(guān)部門也應(yīng)通過法律或者規(guī)章制度對證券化的流程進(jìn)行嚴(yán)格約束。

2.中國的資產(chǎn)證券化進(jìn)程不能因次級債風(fēng)波停止和緩行

次貸危機(jī)的產(chǎn)生是因為風(fēng)險的控制不當(dāng)，資產(chǎn)證券化不僅不是風(fēng)險源，恰恰相反的是銀行資產(chǎn)證券化有利于分散銀行信貸風(fēng)險，防止房地產(chǎn)市場風(fēng)險向金融體系高度聚積。因此，資產(chǎn)證券化應(yīng)當(dāng)是未來的發(fā)展方向。建議在完善市場監(jiān)管的基礎(chǔ)上，建立金融風(fēng)險的轉(zhuǎn)移、轉(zhuǎn)嫁、分擔(dān)、分散機(jī)制，從而使資產(chǎn)證券化正常地運轉(zhuǎn)，與此同時國民也可以分享房地產(chǎn)行業(yè)高成長性帶來的收益。

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