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開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇混合型證券投資基金，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
歷時三年的證券行業綜合治理已圓滿收官，券商集合理財產品將隨著券商行業的“涅重生”迎來發展的春天。
券商資產管理業務始于1996年的大牛市，炙熱于1999年的“5.19”行情，并一直綿延不息。由于操作不透明、信息披露不充分、監管力度不強等因素的存在，最初的資產管理業務成為券商的一種變相拆借融資的途徑。券商挪用客戶委托資金進行自營、“坐莊”等事件時有發生，券商資產管理業務逐步陷入一片混亂，只是這一切問題都暫時被牛市所掩蓋。
2003年底,證監會公布了《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》,對定向資產管理業務,集合資產管理業務和專項資產管理業務做出總體規定，但為時已晚。2004年起，南方證券等違規券商相繼爆出因受托理財出現巨額虧損,證監會于9月底叫停該業務。2004年10月，證監會《關于推進證券創新活動有關問題的通知》明確規定,在集合資產管理業務開展初期，證監會僅允許創新試點類證券公司試行辦理此項業務，待積累一定經驗進一步完善后，再逐步擴大范圍。
經過一系列整治后，中國證監會于2005年2月23日批準了光大證券“光大陽光集合資產管理計劃”的設立申請，這是中國證券市場有史以來經證監會審核批準的第一只集合資產管理計劃。首只券商集合理財產品（均指證券公司集合資產管理計劃）的推出，標志著券商資產管理業務將在產品、服務、營銷等方面開始全面轉型，券商開始走上從理財“莊家”向理財專家轉變的道路。隨后獲批的廣發證券集合資產管理計劃“廣發理財2號”率先于2005年3月28日正式宣告成立，成為國內證券公司正式成立的第一只集合理財計劃。
券商集合理財產品穩步發展
自第一只真正意義上的券商集合理財產品“光大陽光”發行以來，券商集合理財走上了穩步發展、積極創新的道路。近幾年，券商集合理財逐步建立了從債券型到混合型，從FOF（FundToFund）到貨幣型，從股票型再到QDII等較為完善的產品線，為各種不同風險收益特征和理財需求的客戶提供專業的資產管理服務。
券商集合理財產品與基金有別
由于募集對象僅限于發行該產品的證券公司自身已有客戶，或其他推廣機構客戶，且不得通過公共媒體進行推廣，因此券商集合理財產品略顯神秘，眾多投資者對其知之甚少。
與證券投資基金面向大眾投資者不同，券商集合理財產品更主要的是面向高端客戶，進入門檻相對較高，且各產品的投資范圍、存續期限更加靈活自由。與證券投資基金追求相對排名不同，券商集合理財產品由于存在業績提成條款，更加追求絕對收益。為了體現產品管理者對旗下理財產品的信心及對客戶利益的保障，管理者一般會在產品發行期以自有資金認購一定比例的發行份額（產品存續期內可以繼續申購，但不準贖回），在一定程度上保證投資者的本金及收益率。
與證券投資基金具有良好的流動性不同，多數券商集合理財產品為使產品運作獲得更好的持續性，其申購贖回日期均有一定程度的限制。（見表1）
與證券投資基金的快速發展不同，由于歷史原因，券商集合理財產品的發行一直相對謹慎，發行數量與規模均遠小于同期發行的證券投資基金。從第一只券商集合理財產品成立起至2008年10月31日，國內券商共發行各類券商集合理財產品45只，募集資金規模達642.13億元，而同期發行的各類證券投資基金數量達272只，募集資金規模達1.25萬億。
從券商集合理財產品發行本身來看，在2007年股市大幅上漲期間，產品獲批數量反而有所減少，僅8只，這也在一定程度上反映了管理層的謹慎態度。股市的大幅上漲明顯帶動了投資者的投資熱情，盡管2007年發行產品數量最少，但募集規模卻是歷年最大，單只產品平均募集規模遠高于其他年份。
產品投資者結構：以個人投資者為主
從歷年產品的募集情況來看，與證券投資基金類似，個人投資者也是投資券商集合理財產品的主力軍，這也從某種程度上體現了券商集合理財產品作為一種定位高端個人客戶的理財產品存在的必要性和合理性。
現存券商集合理財產品以混合型、FOF居多
在過去幾年中，券商集合理財產品逐步發展壯大，目前在運營產品為37只，管理資產規模達460.55億元，投資范圍覆蓋了國內股票、債券、基金、貨幣市場及部分國際資本市場。從各類型產品看，投資范圍較為靈活、收益風險比較低的混合型、FOF產品發展相對較快，產品數量、規模均相對較大，而風險較高的股票型基金發展則較為落后。（見圖1）
到期產品表現優異
與開放式證券投資基金具有無限期限不同，券商集合理財產品一般都具有一個固定的期限，且平均期限不長，多數為2、3或5年。從2003年至今，已有6只不同類型的產品到期，未到期的產品平均剩余年限也相對較短，僅2-3年左右，2009年將迎來一批產品的集中到期。
從已到期產品來看，各類型產品在存續期間均獲得了正收益，但各類型產品收益差距較大。其中混合型產品東方紅1號表現最為突出，累計收益率高達198.45%，這主要是由于其在牛市中一直保持65%左右的股票倉位。三只債券型基金中，國信金理財穩得受益也因持股倉位最高（17%左右）而在2006年、2007年股市上漲中受益頗多。收益、風險居中的招商基金寶一直保持較高的基金倉位（80%左右），累計凈值增長率達98.58%。另外招商基金寶還披露了其期末個人持有比例高達80.55%，也部分反映了目前券商集合理財產品的投資者結構。
券商集合理財產品更顯謹慎
三季度股市債市冰火兩重天
三季度，股市、債市行情出現了明顯分化。股市依舊表現低迷，“奧運行情”未能如期而至，相反在奧運前后市場還迎來了暴跌。進入9月份，受雷曼破產、AIG被接管等消息影響，全球股市迎來了一場金融風暴。盡管其后政府出臺的降低印花稅、匯金宣布增持銀行股等消息刺激股市掀起強勁反彈，然而這僅是曇花一現，投資者對經濟擔憂繼續加劇，股指再次掉頭向下。與此相反，隨著國際大宗商品價格持續創出新低，全球通脹壓力及預期大幅減輕，債市在橫盤整理了幾個月后，于8月下旬迎來了反彈行情。9月，隨著央行宣布下調存款準備金率和貸款基準利率，降息周期預期升起，債市迎來了一輪新的牛市行情。
從各類型產品表現上看，券商FOF產品平均表現要遠好于主要投資于股票的產品，一方面由于FOF經過二次風險分散，較大程度的減輕了股市帶來的系統性風險；另一方面其平均持有的基金倉位仍較高，近70%，可能其中有部分投資于債券型基金。從持股倉位上看，券商股票型、混合型產品均顯得比較謹慎，三季度末分別持有59.05%、55.37%的股票，遠低于股票型、混合型基金72.13%、61.44%的股票倉位。債券型產品方面，券商債券型產品明顯跑輸偏債型基金，這主要與券商債券型產品股票（基金）倉位過高有關。受美國次貸風暴影響，境外股市在三季度也同樣出現大幅下跌，QDII產品凈值也明顯縮水，唯一的QDII產品中金大中華股票配置明顯更為謹慎，表現遠好于QDII基金平均水平。（見圖2）
各類型券商集合理財產品表現差異明顯
股票型產品：整體來看，券商股票型產品受股市持續下跌的影響明顯，除了2006年成立的中金股票精選成立以來累計收益表現優異外，其余均表現一般，特別是去年9月成立的上海證券理財1號由于成立以來就基本進入熊市，累計凈值表現最后，下跌46.41%。總體來看，幾只券商股票型產品2008年以來業績表現不相上下，與股票型基金平均表現也基本一致，三季度會更顯謹慎一些。
混合型、FOF產品：與股票型產品相比，FOF及混合型產品波動相對較小，業績表現要稍好于平衡型基金。其中FOF產品可以通過購買基金來間接購買股票，盡管其所持有基金比例較高，但由于基金本身持股倉位較低，因此FOF產品實際持有的股票倉位也會較低，這樣能夠較好的化解股票市場下跌帶來的系統性風險。
[關鍵詞] 基金；選股能力；擇時能力；Jensen指數
[中圖分類號] F830.91 [文獻標識碼] A [文章編號] 1006-5024(2008)08-0163-03
[作者簡介] 楊華蔚，貴州財經學院管理科學與工程管理學院副教授，北京航空航天大學經管學院博士生，研究方向為金融市場、金融工程與數理金融。(貴州 貴陽 550004)
一、引言
自1998年3月27日中國首次批設兩只封閉式基金，2001年9月開始發行開放式基金以來，基金已逐漸成為證券市場重要的投資工具，其市場表現受到廣大投資者和基金研究者的關注。經歷了從漫漫熊市到轟轟烈烈的牛市高峰，再到現在的劇烈震蕩下跌過程，證券投資基金的表現怎樣、其業績經歷了什么樣的變化過程、基金經理對市場機遇的把握能力如何等，都成為廣大投資者和基金研究者感興趣的問題。因此，對基金業績進行研究，無論對學術界還是實務界，無疑都具有較大的現實意義。
目前，在我國證券市場，證券投資基金的績效評價僅僅只限于各證券媒體和各個基金管理公司用“證券投資基金資產凈值周報表”中的“基金凈值增長率”、“基金單位凈值”和“基金累計單位凈值”三個指標來反映基金的運作績效，它們只能反映投資于基金的收益率，而忽略了風險因素的影響，無法反映投資人所承擔的風險釋放獲得了收益補償。因此，在實際運用中，投資人用上述三個指標為標準來選擇基金時，常常會做出錯誤的選擇而遭受不應有的損失(王守法，2005)。針對上述問題，本文采用國際上經過檢驗并廣泛應用的證券投資基金業績評價方法，對國內基金進行嚴謹規范的業績評價，不但可以加深對我國證券投資基金和證券市場的認識，而且也對基金投資提供有參考價值的成果。
國外研究結果表明，美國、英國等國家大部分積極管理型共同基金風險收益水平都不能超過市場水平，甚至低于市場水平(Pastor and Stambaugh，2002；Thomas and Tonks，2001；Dritsakis，Grose and Kalyvas，2006)，Kader and Qing(2007)在香港30個共同基金中也發現類似現象。與此相反，Otten and Bams(2002)認為歐洲國家的共同基金(主要是小規模基金)的風險收益水平超過市場水平，Wermers(2000)認為基金持有股票部分風險收益水平超過市場水平，但由于非股票部分資產收益低的影響而使得整體風險收益低于市場水平。最近一些研究采用更精細統計技術研究基金經理的選股和擇時能力，得到不同的結果。如Kosowski，Timmermann，Wermers and White(2006)用Bootstrap統計技術檢測美國開放式基金的表現，發現有小部分基金經理具有顯著的選股能力，而Avramov and Wermers(2006)認為基金經理的擇時能力所帶來的超額回報是積極型基金投資收益的主要來源。
國內已經有不少關于開放式基金業績評價的研究成果，早期的研究由于數據量的影響結論不盡一致。如張新，杜書明(2002)認為我國的基金業并未能戰勝市場；楊，王小征(2003)推斷我國證券投資基金的平均業績戰勝了市場；林凡(2003)則認為風險調整后基金業績戰勝市場或略于市場的結論在統計意義上都不顯著。最近，關于基金業績的研究結果比較統一，劉軍(2005)，曾五一，郭盈盈(2007)，胡宗義，張杰(2007)均是對2003-2004年基金業績進行研究，發現在市場不斷下滑的情況下，基金能夠跑贏指數。吳娟等(2007)的研究顯示，2004年11月-2006年10月，我國的股票型開放式基金業績表現良好，跑贏了大盤。
綜上所述，還沒有學者對始于2006年的大牛市直至2008年年初開始的調整過程中國內基金的表現進行綜合研究，總結熊市和牛市階段的基金風險收益變化軌跡。本文的工作在于嘗試彌補已有研究的缺憾，具有一定的理論價值和實踐意義。
二、研究方法
借鑒國內外有關研究成果，本文主要從以下幾個方面對我國的投資基金進行評價：1.采用Jensen指數，對基金的整體業績進行評價。2.應用T-M模型、H-M模型，評價基金經理的證券選擇能力和時機選擇能力。
(一)基金整體業績評價方法――Jensen指數
Jensen指數是由Jensen依據資本資產定價模型CAPM提出的一個衡量基金風險調整表現的經典指標，可以通過下面的回歸方程得到：
Rp-Rf=αp+βp(RM-Rf)+εp (1)
其中，Rp為基金的實際收益率，Rf為無風險收益率，RM為市場基準組合收益率，βp為系統風險系數，εp為殘差項，αp為回歸方程的截距項，即Jensen指數。如果αp為正值，說明基金組合收益在經由CAPM模型進行的風險收益調整后的表現是優異的，基金的績效超過了市場表現，基金經理具有優異的選股能力；如果αp為負值，則說明基金組合風險調整后的表現較差，基金經理的選股能力較差。
(二)基金的選股與擇時能力
基金的綜合績效表現是由基金經理的選股能力和擇時能力的高低決定的，Jensen指數對這兩種能力的貢獻無法區分(Fama，1972)。可以通過在(2)式中加入可以表現市場選擇能力對β影響的解釋項來分別檢驗基金經理的選股和擇時能力。
1.T-M二次項模型
Treynor and Mazuy(1966)通過在式(2)中加入一個二次項，將Jensen對總體業績的衡量分解為選股能力α和市場選擇能力β，二次項模型的回歸方程為：
Rt-Rft=αp+β1(Rmt-Rft)+β2(Rmt-Rft)2+εpt (2)
β1是對組合的系統風險的衡量。如果β2>0表明基金經理具有成功的市場選擇能力。
2.H-M模型
Henriksson and Merton通過在(2)式中加入一個虛擬變量來對擇時能力進行估計：
Rt-Rft=αp+β1(Rmt-Rft)+β2(Rmt-Rft)D+εpt (3)
這里，D是一個虛擬變量，當Rmt-Rft>0時，D=1，基金的系統風險β=β1+β2；當Rmt-Rft0，說明存在市場選擇能力。以上兩個模型中αp的含義同Jensen指數一樣，可衡量基金的選股能力。
三、研究樣本和數據來源
本研究樣本為2007年9月30日前國內發行的所有開放式股票基金和混合基金，樣本期為2003年1月-2008年4月，分時段檢驗中，研究樣本選取周收益率數據在24個以上的基金。基金數據取自Wind數據庫，基金周收益率用每周五的基金復權凈值計算得到。
由于我國證券投資基金運作管理辦法(2006年6月)規定，開放式基金應當保持不低于基金資產凈值5%的現金或者到期日在1年內的政府債券，取消對基金持有20%國債券的暫行規定。因此，本文市場組合由95%的申銀萬國A股全股指數和5%的中證國債指數組成。用中銀銀行間國債指數平均收益率(折算為周收益率)代替無風險利率。以上指數數據來自相關公司網站。
四、實證結果及分析
由于從2001年底開始，股改的陰影一直籠罩著市場，股指一直在低位徘徊，在2005年7月指數甚至跌破1000點大關，之后股指開始緩慢回調。但是，到了2006年9月以后，股指一路狂奔，僅用了14月的時間就從1630點上升到6000。因此，本文以2006年8月31日為分界點，把樣本期分為熊市和牛市階段，對照分析在股市的不同發展階段基金經理的選股能力和擇時能力之間的差異。
下表Jen、H-M Jen和T-M Jen分別表示式(1)、(2)、(3)回歸得到的α；各“>0”行列出相應指標大于零的基金數；采用經過New-West調整的t檢驗方法，分別用“+”、“++”或“-”“--”表示相應指標大于零(小于零)，且通過95%和99%顯著性水平檢驗的基金個數。
從表中可以看到，無論從整體看還是分階段看，95%以上基金的各種Jensen值均大于零，有接近一半的基金的Jensen值在5%統計水平下顯著大于零。說明基金組合收益在經由CAPM模型進行的風險收益調整后的表現是優異的，基金的績效超過了市場表現，說明多數基金經理具有優異的選股能力。但是只有極少數基金表現出明顯的擇時能力，且混合基金在擇時能力上的表現優于股票基金。
如果分別考察基金在牛市階段和熊市階段的表現，可以發現有趣的現象。在熊市階段，雖然幾乎所有基金經過分險調整后的收益(Jensen值)大于零，但是，只有10%的股票型基金以及3%的混合型的Jensen值通過了5%置信水平的統計檢驗。相對選股能力，基金經理表現出更顯著的擇時能力，根據H-M(T-M)模型，36%(32%)的股票型基金、44%(34%)的混合型基金有顯著的擇時能力，說明在股市普遍低迷的情況下，機構投資者更為理性，對股市變化的預見性高于普通投資者的平均水平，表現出較強的市場把握能力。
而在2006年下半年開始的牛市階段，分別有20%的股票型基金和18%的混合型基金的Jensen值在5%的顯著水平下大于零，在這個階段基金經理選股能力的表現優于熊市階段。但是，這個階段基金的擇時能力指標普遍為負值，雖然只有極少數通過顯著性檢驗，但仍然可以說明在股市過熱、股價普遍被高估的情形下基金經理們都比較小心謹慎，以致錯失了一些投機的時機。這一方面充分體現了機構投資者理性的投資態度；另一方面也顯示，由于我國證券市場沒有賣空機制，在股價被高估的時候，不但理性投資者不能通過賣空操作獲利，市場也因為缺少賣空所傳遞的看跌力量，導致市場條件功能缺失，只有靠出臺各種政策等利空消息來給市場降溫。這也說明賣空是市場發揮其自我調節功能的重要交易機制之一，推行賣空機制對穩定市場有重要意義。
參考文獻：
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在理財方面，我信奉巴菲特的做法，對于不熟悉的東西堅決不碰，我還是想買基金，于是把眼光放到了那些投資可轉債的基金上。
1．興業可轉債混合型證券投資基金
基金投資方向：興業可轉債混合型證券投資基金，是資格最老的投資可轉債的基金，無論股市是牛是熊，它籌集到的大部分資金都用于投資可轉債，少量資金用于投資一些價值被相對低估的股票，實現基金資產在低風險下的中長期穩定增值。
基金特點：因大量配置可轉債，投資者的風險比較小，基金的成長性比較好，被理財家稱為“下跌風險有界，上漲收益無限”的理財產品。該基金日前獲得國際權威機構晨星兩年期五星評級，是目前國內唯一獲得五星評級的保守配置型基金。
投資示例：如果投資興業可轉債基金10000元，按照其平均年增長率19.999%計算，一年收益大約為1999元（不含申購費）。
穩妥指數：
2．中信經典配置基金
基金投資方向：中信經典配置基金也是一個重視投資可轉債的基金，但是相對興業可轉債混合型證券投資基金，它對可轉債的投資更加靈活，并不墨守成規地大比例投資可轉債，而是隨股市的波動靈活地選擇投資對象，牛市時也會大量配置風險高收益高的股票。
投資特點：投資方式靈活，收益較好。
投資示例：如果投資中信經典配置基金10000元，那么按照該基金平均年增長率15.770%計算，一年后收益為1577元（不含申購費）。
穩妥指數：
3．華安寶利配置基金
基金投資方向：華安寶利屬于配置型基金，可轉債是其重要的投資領域。此外，投資績優股票也是該基金的亮點。
投資特點：投資風險相對較大，成長性好，適合長線投資。
投資示例：華安寶利配置基金年增長率為22.047%，如果投資10000元該基金，一年后收益約為2200元（不含申購費）。
穩妥指數：
4．南方寶元債券基金
基金投資方向：該基金為開放式債券型基金，以債券投資為主，股票投資為輔，債券投資在資產配置中的比例最低為45％，最高為95％；股票投資在資產配置中的比例不超過35％。其中債券主要投資國債和金融債，投資于可轉債的比例有逐漸增加的態勢。
富國基金可能是賭紅了眼，這邊豪賭奢侈品慘敗，那廂逆市增倉樓市也被重度套牢。
奢侈品投資基金虧損達12%
到今年7月，富國基金推出的全球頂級消費品股票型證券投資基金運作剛滿1年時間，該基金目前的虧損達到了12%。
作為首只涉及奢侈品的基金，富國全球頂級消費品股票型證券投資基金一經問世就受到了市場關注。該基金主要投資于全球頂級消費品制造商和頂級消費服務提供商，屬于證券投資基金中高風險高預期收益的品種名車、名包以及名表，正是這只奢侈品基金關注的目標。
數據顯示，盡管2011年的國際宏觀經濟環境很差，但奢侈品市場仍然保持健康增長。個人奢侈用品品牌保持了20%左右的銷售收入增速，汽車類在全球保持了10%上下的銷售增長，其中在亞太地區的增速近30%。
但是，今年奢侈品市場的發展卻受到了歐債危機的影響。貝恩咨詢報告也顯示，從去年第四季度開始奢侈品的增速已經開始減緩。該基金的業績比較基準道瓊斯奢侈品指數在過去的一年中表現差強人意，累計下跌超過10%；尤其在過去的二季度，更是大幅暴跌13.28%。
數據顯示，富國全球頂級消費品基金在二季度凈值下跌11.76%，成立以來凈值下跌12%，基民的選擇也是持續贖回。截至二季度末，基金份額已經跌至1.8億份，較成立時縮水超過30%。
富國全球頂級消費品基金在二季報中表示，海外奢侈品股票板塊估值合理，不必過度在意短期市場的波動，仍然看好未來的投資前期。從2012年第一季度的業績來看，整個奢侈品板塊繼續保持了健康的增長勢頭，行業營業額增速大部分都在10%以上，利潤增速平均在15%左右，整個板塊動態市盈率約15倍。
對于二季度凈值下跌的原因，該基金指出，進入第二季度，投資人意識到增加流動性不足以解決歐洲債務問題，尤其是5月份希臘大選未能組閣，進一步加劇了市場的恐慌，股市逐步回吐漲幅。頂級消費品股票的跌幅基本與市場持平。
中投顧問高級研究員薛勝文指出，中國市場的支撐作用到目前為止仍舊未顯現出來。“一方面，各奢侈品品牌進入新興市場的進度有很大不同，相對于一些已經做的比較成熟的品牌而言，有些進入時間比較短的品牌，可能需要更長時間來進行環境的適應和市場的拓展；另外，由于各國各地區存在文化上的差異，一些地區可能對某些奢侈品品牌不太感冒。從去年年報來看，各個奢侈品品牌業績都出現了不同程度的下滑。”
薛勝文還認為，受經濟不景氣影響，企業的生產效率和生產積極性都大打折扣，直接導致奢侈品的供應出現放緩；另一方面，歐債危機使各國失業率都有所上升，居民消費能力及消費意愿都大不如危機之前，而選擇將錢投入到購買基本生活用品上，所以需求下降也是影響奢侈品市場的重要原因。
逆市增倉成“套牢樓王”
富國基金二季度顯示，在樓市調控絲毫未放松的大環境下，大部分基金選擇了減持，但富國基金卻反其道而行之，不但執著堅守，且逆市增倉。
以富國天瑞強勢精選為例，其地產股配置占基金凈值高達31.45%，近一段時間房地產板塊的暴跌，導致損失慘重。
二季報顯示，基金對房地產行業的平均配置比重從4.4%減少到3.27%，減持幅度達1.13%，是二季度減持的第三大行業。
但富國天瑞選擇了堅守，甚至是越跌越買，二季度末房地產股占基金凈值比例達到31.45%，是所有偏股型基金中配置比例最大的。
二季度富國天瑞配置房地產的比重提升了8.32%，而該基金一季度23.13%的配置比重已經冠絕業內。
在其前十大重倉股中，有5只為房地產股票。從股票配置占資金資產的比重看，保利地產占8.28%，金地集團占7.17%，招商地產占5.19%，北京城建占4.13%，新湖中寶占4.04%，合計配置占基金資產近30%。
最終的結果是，二季度，富國天瑞基金凈值下跌20.48%，居所有偏股混合型基金倒數第5。
與很多基金青睞二線房地產股不同，富國天瑞的目標異常明確，就是地產界四大天王的“招保萬金”。截至二季度末，金地集團、保利地產、招商地產、萬科A占其凈值比重達24.21%。不過，招保萬金二季度不爭氣，分別重挫38.46%、35.36%、27.90%、22.11%，跌幅遠遠超過滬綜指，
國泰君安證券分析師曹劍表示，“盡管目前地產股已經跌出了價值，但在政策還沒有明確松動之前，基金重倉介入，無異于賭博。”
新華基金11日公告稱，新任崔建波為新華優選成長股票型基金基金經理，與王衛東共同管理該基金。
國投瑞銀基金11日公告，國投瑞銀穩定增利債券型證券投資基金以2011年12月31日為收益分配基準日，向基金份額持有人每10份派0.06元。
富國基金11日日分紅公告，向富國天鼎中證紅利指數增強型基金份額持有人分紅，按每10份基金份額分別派發現金紅利0.26元。
南方基金11日分紅公告，向南方寶元債券型基金份額持有人分紅，按每10份基金份額分別派發現金紅利0.2元。
南方基金11日分紅公告，向南方多利增強債券型基金A、C份額持有人分紅，按每10份基金份額分別派發現金紅利0.15元及0.13元。
融通基金11日公告，融通四季添利債券型證券投資基金1月16日至2月24日公開發售，募集份額上限為20億份。
廣發基金11日分紅公告，向廣發聚利債券型基金份額持有人分紅，按每10份基金份額派發現金紅利0.13元。
中國證監會最新公示數據顯示，新年首周的3個交易日里，未有基金公司向證監會遞交新品的申請材料。而6家基金共公司則搭上了2011年的最后一班車，在去年的最后一個交易周里，向證監會遞交了9只新基金的申請材料，其中，交銀施羅德、華寶興業和匯添富等3家公司均遞交了2只新基金的申報材料。
首批RQFII產品11日發售。海通證券香港子公司海通國際旗下的海通中國人民幣收益基金和匯添富基金香港分公司旗下的匯添富人民幣債券基金均定于11日在香港正式發售，成為最早發售的兩只RQFII產品。
據悉，信達澳銀基金日前已經知會多家投行，暫停參與新股詢價和網下配售，也不再安排接待新股發行路演和推介活動。
債券市場提前走進“春天里”，從而引發了投資者對于低風險理財產品的追捧。泰信保本混合型基金登陸春節理財市場，目前正在中信銀行等渠道發售，發行期為1月9日-2月17日。
【關鍵詞】VAR Sharp 開放式基金 績效
隨著我國金融體制的逐漸完善和深化，我國證券投資基金業迅速發展。截至2010年12月31日，42只封閉式基金資產凈值1368.58億元，占全部基金資產凈值的5.43%。 739只開放式基金資產凈值23815.96億元，占全部基金資產凈值的94.57%。開放式基金已成為重要的理財工具，對開放式基金績效的評價有重要的意義。本文主要是VAR-Sharp指數的分析，探究開放式基金的績效，為基金品種選擇提供依據，引導社會資金流向。
一．基金績效評價原理
1.VAR
VAR是在給定的置信水平下目標時間段下預期的最大損失，公式如下：p(Δp≥VAR)=1-α，Δp是投資者組合P在持有期t，置信水平為α下的價值損失。本文運用歷史模擬法求得VAR。
2．Sharp指數和VAR-Sharp指數
（1）Sharp指數。Sp=[E(rp)-rf]/σp，σp是組合P的總風險，表示高于無風險資產的波動性；E(rp)是期望收益率（本文用日算數平均收益率表示）；rf是無風險利率。指數越高，績效表現越好。
（2）VAR-Sharp指數。Sp=[[E(rp)-rf]/VAR ，VAR是收益向下波動的風險，Sp表示單位VAR的超額收益。指數越高，績效表現越好。
二．實證研究
1.樣本的選擇
本文選取10只開放式基金2007年12月21日至2010年12月21日的日基金凈值和分紅數據作為樣本。股票型基金：易方達上證50指數基金、富國天瑞強勢混合基金、華安宏利股票基金。混合型基金：華富價值增長混合、東方龍基金、富國天源平衡混合、華夏策略混合。債券型基金：南方元寶債券、華富收益增強A、興業可轉債混合。
2.無風險收益率的計算
以貨幣存款的年利率作為無風險收益率，考察期內貨幣存款的年利率變動情況如表1所示。
1年計365天，由表1 求得加權平均年存款利率≈2.832292%，平均存款利率=2.832292%/365天≈0.00775971%，即日均無風險利率：rf=0.00775971%。
3.樣本基金的績效指數
為了對比樣本基金的績效表現，我們構造一個市場組合，假定市場組合的收益率=40%*上證指數收益率+40%*深成指數收益率+20%*債券收益率。債券收益率是rf，市場組合的日收益率=LN(收盤價/前1交易日收盤價)，期望收益率=日收益率的算數平均。由歷史模擬法，將樣本的日收益率從小到大排列，置信水平給定95%，1-α=5%，交易日總數是729天，(729*5%)+1=37.45，排在第37位的日收益率的絕對值作為VAR。因此，市場組合的第37位日收益率（為負數，表示損失)的絕對值為VAR=0.02771。
樣本基金的日收益率=LN[(單位凈值+分紅)/前1交易日單位凈值]，同理，由歷史模擬法，計算得出樣本基金的VAR值。把無風險收益率、基金的日平均收益率、和標準差代入Sp=[E(rp)-rf]/σp。把無風險收益率、基金的日平均收益率和VAR值代入Sp=[[E(rp)-rf]/VAR。得出結果如表2所示。
表2 樣本基金和市場組合的績效指數
三．研究結果分析
1．Sharp指數和VAR-Sharp指數排名的比較
由表2看出，股票型基金的Sharp指數排名落后于VAR-Sharp指數排名,使用傳統指數低估了股票型開放式基金。混合型基金的Sharp指數排名與VAR-Sharp指數排名有高有低，整體來看，混合型基金使用Sharp指數被高估的趨勢較強。債券型基金的Sharp指數排名與VAR-Sharp指數排名幾乎一致，這類基金收益率的下波動風險和下波動風險比較適中，績效評價的結果比較一致。
在基金績效分析時，Sharp指數中的標準差度量了總風險，包括了上、下波動風險，VAR-Sharp指數中的VAR度量的是下波動風險。總風險無法真實反映基金風險和績效；而有效地識別上、下波動風險能比較合理的評價開放式基金績效。由此，VAR-Sharp指數更加合理的評價了基金的績效。
2．樣本基金的績效分析
由不同類型基金特征分析，表2的VAR分析數據可知，不同類型的開放式基金具有不同的風險特征。股票型基金的VAR明顯高于混合型基金和債券型基金的VAR，股票型基金主要是以股票為投資對象，債券型基金主要是以債券為投資對象。股票收益不穩定，風險高；債券收益穩定、風險小，股票的投資風險高于債券的投資風險，所以，股票型基金的風險>混合型基金的風險>債券型基金的風險，即股票型基金的VAR>混合型基金的VAR>債券型基金的VAR。近3年，伴隨著金融危機，基金行業也受到一定的影響，參照市場組合，樣本基金在考察期內的整體績效表現不是很好。
四、結論
本文把VAR引入到基金績效評價中，由基于標準差的sharp指數改進到基于VAR的Sharp指數，對10只樣本基金的3年日基金凈值和分紅數據進行數據分析。通過對比，兩種績效分析表現出一定的差異， VAR-Sharp的基金績效分析是優于傳統的Sharp指數的方法，經過修正，能夠更有效的反映出開放式基金的績效情況。
標準差和VAR對風險的衡量難免有一定的誤差，但下方風險指標VAR避免了一些不足，更加符合投資者對風險的接受能力。不同類型的開放式基金具有不同的風險，在評價基金績效時，應區分考察不同類型基金的特征。結合我國現有的經濟特征分析可知，投資者在科學選擇基金時，應注意合理地選擇有效的基金評價方法，科學引用VAR評價指標，全面考慮、合理設計評估方案，嚴謹論證，確定分析結果。
參考文獻
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[3]張新,杜書明.中國證券投資基金能否戰勝市場.金融研究,2002,12.
國家發改委上調成品油價格
發展改革委決定從12月22日零時起將汽油、柴油價格每噸分別提高310元、300元，相當于90號汽油全國平均零售價每升上調0.23元，0號柴油每升上調0.26元。
理財?外貿
今年外貿進出口總額預計將達2.9萬億美元
中國商務部部長陳德銘近日在全國商務工作會議上表示，今年中國外貿進出口總額預計將達2.9萬億美元，同比增長30％。
理財?教育
第二屆華東MBA論壇在華東師范大學舉行
日前，第二屆華東MBA論壇暨2010上海MBA創業創新論壇在華東師范大學逸夫樓報告廳隆重舉行，來自華東地區33所MBA院校的近300名師生與床而業導師共同探討了創業話題。論壇由開幕式、主題演講、創業論壇等部分組成，其中開幕式由華東師范大學副校長陳群致歡迎辭。
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“十二五”電力工業投資5.3萬億元
電力工業“十二五”規劃研究編制領導小組副組長、中國電力企業聯合會專職副理事長魏昭峰近日透露，“十二五”期間，全國電力工業投資將達5.3萬億元，比“十一五”增長68％。
理財?房產
上海2010年保障房開工量破千萬平方米
近日舉行的“上海保障性住房建設推進會”上傳出消息，今年上海超額完成保障房建設目標，保障房新開工面積將超過1200萬平方米；明年建設和籌措的保障房面積將達1500萬平方米。這表明上海的保障房工程已迎來加速推進時期。
北京二手住宅交易額創歷史新高
北京中原地產統計數據顯示，截止到12月20日北京二手住宅成交總金額達到了3573億元，已經超過了去年全年北京二手住宅3502億元的成交總額70億元，創歷史新高。
監測顯示過半主要城市土地超賣
來自中原集團研究中心的數據顯示，截至12月16日，監測的12個城市中已有上海、廣州、深圳、天津、成都、武漢和長春等7市超額完成2010年度居住用地供應計劃。
理財?保險
華泰人壽舉辦財富論壇回饋客戶
12月18日下午，華泰人壽保險股份有限公司聯合本刊第一理財網在浦東上海國金中心為貴賓客戶奉上年度理財盛宴。知名學者、華東師范大學研究員余南平以“2011年經濟趨勢與財富熱點”主題，從商品和農產品價格走勢、房地產市場、股市、人民幣匯率等方面進行了詳細解讀。賀歲大片《趙氏孤兒》也讓近200名來賓輕松享受了一年來理財和生活的成功。
保監會防范險企濫發次級債
保監會日前的《保險公司次級定期債務管理辦法(征求意見稿)》規定，險企次級債募集的資金不得用于投資股權、不動產和基礎設施，且保險集團或控股公司不得募集次級債。
理財?證券
央行出臺政策將考慮資本市場反應
央行行長周小川日前在接受央視采訪時表示，央行盡量在作出政策的時候，把資本市場的反應作為一種考慮、盡量地兼顧。但他同時強調，少數的政策不見得能夠做到面面俱到，尤其是宏觀的決策，要站在更全局的立場、更總量的立場，把近期和中長期結合起來。
上交所初步完成國際板準備工作
上海證券交易所有關負責人近日透露，正積極研究和推動國際板建設，目前已經初步完成了有關國際板上市、交易等業務規則和技術方面的準備工作，深入研究了信息披露、持續監管、跨境執法、投資者保護等重要問題，正為國際板的推出積極創造條件。
中關村軟件園企業軟通動力登陸紐交所
日前，中關村軟件園內企業軟通動力在美國紐約證券交易所上市。這是繼文思創新于2007年12月12日在紐交所上市之后，軟件園內第二家企業成功登陸紐交所，也是2010年中關村軟件園內第6家上市的企業。軟通動力成立于2001年，是一家全方位IT服務及行業解決方案提供商。該公司2009年營收達到1.34億美元，而2010財年前9個月營收已達到了1.35億美元。
理財?銀行
光大銀行“陽光嘉年華”啟動
繼去年成功開展“陽光嘉年華”活動之后，今年歲末光大銀行再次推出“陽光嘉年華”活動。在活動期間，光大銀行將在業內率先推出“理財一起團”計劃，每位新客戶都可以和老客戶一起組團，共同享受折扣，讓一人獨享變成了“團購1+1”的分享。
理財?基金
年末華夏基金整體業績搶眼
銀河證券基金業績統計數據(截至12月17日)顯示，在前十大基金公司中，華夏基金整體業績繼續穩坐公募基金第一，不僅有5只基金今年的凈值增長率超過20％(全市場只有42只基金)，更有3只基金有望問鼎分類基金業績冠軍。興業全球旗下產品名稱變更為“興全”
興業全球基金旗下所有基金產品名稱將于2011年1月1日起正式變更。以興業趨勢投資混合型證券投資基金(LOF)為例，名稱變更后為“興全”趨勢投資混合型證券投資基金(LOF)，簡稱“興全”趨勢混合基金。此次名稱變更后，基金代碼維持不變，且所有產品的日常申購、贖回及轉換等業務也不受任何影響。
富國即將推出上證綜指ETF
富國基金上證綜合指數ETF及其聯結基金，已獲監管部門批準，即將公開發行。這將是中國市場上第一個采取優化抽樣技術復制的ETF產品，也是第一只追蹤全樣本指數的ETF。伴隨著ETF技術在中國的實踐與發展，“最知名”指數終于迎來了ETF產品。
歲末華夏三債基分紅
華夏基金近期先后對旗下3只基金實施分紅，其中，中信穩定雙利基金于12月22日每10份基金份額派發現金紅利0.35元，華夏希望債券基金于12月23日每10份基金份額派發現金紅利0.30元，華夏債券基金將于12月27日每10份基金份額派發現金紅利0.20元，權益登記日分別為12月21日、22日和24日。
海富通大中華基金開始募集
海富通旗下第二只QDII產品――海富通大中華精選股票型基金于2010年12月20日至2011年1月21日公開發售，投資者可通過中行、建行、交行、招行等代銷機構以及海富通基金直銷中心進行認購。
銀華成長先鋒成立兩月即分紅
銀華旗下銀華成長先鋒混合型基金實施成立以來的首次分紅，每10份基金份額派發現金紅利0.25元，權益登記日、除息日為12月23日，紅利發放日為12月24日。根據Wind資訊的統計，該基金也是四季度成立的新基金中，率先實現分紅的產品。
紐銀基金第一只基金問世
紐銀基金的“紐銀1號”(紐銀策略優選股票型證券投資基金)正式發行，擬任基金經理為連續榮膺2008、2009年度“金牛基金獎”的閆旭，募集期為一個月，基金托管行為建行。
理財?交通
隨著國民經濟和資本市場的發展,證券公司實施市場細分的策略,其資產管理業務具有廣闊的發展前景。
近年來,隨著國民財富的增加和資本市場的完善,國內商業銀行、基金管理管理公司、證券公司、保險資產管理公司、信托公司和私募資產管理公司等各類機構的資產管理業務迅速發展,為廣大機構和居民個人提供了豐富的理財產品,呈現了風格各異的投資服務特色。其中,證券公司的資產管理業務經歷了一個起死回生的艱辛歷程。與證券投資基金相比,目前證券公司的資產管理規模雖然較小,但日趨規范,呈現出特有的產品特點,具有一定的發展前景。
一、經過綜合治理,證券公司的資產管理業務得到規范發展
在成熟資本市場,資產管理是證券公司的重要業務之一。根據2007年經審計的年度報告,摩根斯坦利、美林、高盛資產管理收入分別占其業務總收入的43.24%、38.3%和15.67%。由于證券公司整體治理結構和中國資本市場的制度設計問題,國內證券公司的資產管理業務經歷了一段曲折的歷史。1996年的大牛市、1999年的“5.19”行情催生了證券公司早期的資產管理業務――委托理財。在缺乏法規監管的情況下,為追求暴利,證券公司理財業務中簽署保本協議、挪用客戶保證金和國債、進行房地產投資、關聯交易、操縱市場等違規現象層出不窮。2004年前后,隨著資本市場的低迷,證券公司長期積累的問題充分暴露,風險集中爆發,全行業的生存與發展遭遇嚴重挑戰。2004年9月,證券公司資產管理業務被中國證監會暫時叫停。
從2004年開始,中國證監會對證券公司進行綜合治理。在處置風險證券公司、實行客戶保證金三方存管制度、改革國債回購制度等多項措施的同時,對證券公司的資產管理業務進行清理整頓。目前,資產管理業務是《證券法》規定的證券公司重要業務之一。中國證監會已經陸續頒發了《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》、《合格境內機構投資者境外證券投資管理試行辦法》、《證券公司定向資產管理業務實施細則(試行)》、《證券公司集合資產管理業務實施細則(試行)》等一系列部門規章,對證券公司資產管理業務的品種、管理制度、審批流程、投資范圍、信息披露、托管機制、風險防范等方面進行規范。證監會期初先允許創新類公司進行資產管理業務試點,在逐步規范后,對證券公司的資產管理業務進行常規的業務資格和產品審批管理。
根據規定,證券公司的資產管理業務包括為多個客戶辦理的集合資產管理業務、為單一客戶辦理的定向資產管理業務和為特定客戶辦理的專項資產管理業務等三個種類。根據投資范圍,集合資產管理業務又分為限定性和非限定性集合資產管理計劃。經過重新規范后,證券公司的資產管理業務逐步發展起來。據悉,國內已有50多家證券公司取得證券資產管理業務許可,超過20家公司實際開展了業務。
以集合資產管理業務為例,2005年2月23日,中國證監會批準了第一只集合資產管理計劃――光大證券的“光大陽光集合資產管理計劃”的設立申請,隨后獲批的廣發證券“廣發理財2號”率先于2005年3月28日募集成立,成為國內第一只成立的集合資產管理計劃。之后,集合計劃數量及規模穩步增長,募集規模在2007年最高,發行產品數量在2008年最高。具體如表1:
在全部發行的99只集合產品中,目前已經到期的有10只,另有8只2009年發行的尚未成立,因此,截止09年底,市場上共有81只集合計劃。
按主要投資范圍,券商集合理財產品包括股票型(8只)、FOF(16只)、混合型(29只)、債券型(23只)、貨幣型(3只)、QDII(1只)、保本型(1只)七種。
從資產規模上看,混合型產品的規模為369.63億元,占比最大,為37.22%;債券型246.96億元,占比24.87%;FOF類產品193.51億元,占比19.49%;貨幣型103.41億元,占比10.41%股票型63.59億元,占比6.4%;保本型13.66億元,占比1.38%;QDII型2.29億元,占比0.23%。
從集合資產規模上和產品數量上來看,中金、華泰、中信、光大、國信、招商、國泰君安、東方、廣發、海通等證券公司居于行業前列。
二、證券公司資產管理業務的比較優勢
截止到2009年末,國內已經有60家基金管理公司,管理了549只基金(包括封閉式基金),基金規模25968億元。與證券投資基金相比,證券公司的資產管理業務起步晚、發展慢、管理規模小。兩類產品相比,具有相同的資產托管體系,在產品申報和審批程序、風險控制和信息披露方面的要求相似。但是,由于證券公司自身的特點和監管法規的不同,證券公司資產管理業務具有一些比較優勢,主要體現在以下方面:
(一)具有私募特征,投資者風險承受能力強
參照國際慣例,私募基金是指通過非公開募集方式向特定投資者募集,投資者收益共享、風險共擔的集合資金管理方式。我國私募基金目前可以分為兩大類:一類是經不同政府部門批準設立的合法私募基金,如信托投資公司的信托投資計劃,另一類是沒有官方背景的民間私募基金。現階段,證券公司的集合資產管理業務具有明顯的準私募特征。
根據規定,證券公司及機構在推廣集合計劃過程中,不允許通過廣播、電視、報刊及其他公共媒體推廣集合計劃。在實際運做中,證券公司和推廣機構經常通過公司網站、銷售網點等方式進行銷售。
同時,投資者在申購集合計劃時,證券公司和托管銀行被要求應與每個客戶簽訂“一對一”的書面資產管理合同,約定當事人之間的權利義務。在實際操作中,由于集合資產管理合同內容較多,不方便簽署,大部分證券公司和托管銀行就設計了內容簡單的《合同簽署條款》,代替與客戶簽署的合同。據了解,證監會已經指導某證券公司試行簽署電子合同,以解決合同管理方面的壓力。
另外,為保障集合計劃的投資者具有一定的風險承受能力,有關規定要求投資者有最低申購額度要求。其中,限定性集合計劃的最低申購金額為5萬元,非定性集合計劃的最低申購金額為10萬元。據有關方面統計,截至2007年12月底,集合計劃戶均參與額為23.8萬元,各只產品平均值主要分布于10-30萬之間。根據對中金公司、中信證券、國泰君安以及東方證券共8只產品的抽樣分析,持有份額在產品最低認購份額以上50萬以下的個人投資者占個人投資者總數的比例最高,達80%以上。
(二)提取業績報酬,追求絕對收益
目前,證券投資基金不允許基金公司提取業績報酬,基金公司按照固定的管理費率和基金資產凈值提取管理費收入,同類型基金的收益排名對基金管理公司的壓力很大,大部分基金公司追求的是相對收益。
與證券投資基金不同,有關規定允許證券公司在集合產品設計中,可以安排證券公司對超過設定投資收益以上的部分提取一定比例的業績報酬。因此,相當一部分證券集合產品中,固定管理費的標準較低,同時設計了可觀的投資業績報酬提取比例。在這種收費模式下,只有集合產品取得一定的正收益,證券公司才可以獲得一定的管理業績報酬,從而驅動證券公司在投資策略上追求絕對收益。
據統計,截至2007年底,已發行的30只集合計劃中,共有14只產品在收取基本管理費的基礎上設置了業績提成條款,按投資業績收取費用。
(三)可以自有資金參與,為投資者保證一定的本金及收益
有關法規允許證券公司在推廣集合資產管理計劃時,以一定比例的自有資金參與到該集合計劃中,并按照合同約定為計劃的其他投資者承擔一定的本金或收益保證責任。目前,大部分公司自有資金參與的比例不超過總募集金額的5%,以此為限為投資者提供保障。在保障的投資者對象上,往往約定為從推廣期申購并一直持有到計劃結束的一部分投資者。另外,在保證的程度上,有的集合計劃僅保障特定投資者群體的本金,有的集合計劃則保障本金和一定的收益。但是,由于證券公司參與的自有資金有限,如果投資收益較小或投資虧損很大,投資者得到的保障也是有限的。
目前,證監會對證券公司進行風險資本管理,證券公司參與集合計劃的自有資金,要相應地扣除公司資本金。因此,證券公司在自有資金參與計劃方面也受其資本條件和監管政策的約束,通常是在初次發行集合計劃或發行高風險的非限定性集合計劃時,為提高投資者信心、促進銷售而采取該項安排。
(四)投資范圍大,資產配置靈活
與證券投資基金相比,證券集合計劃在投資范圍上較大,比如,集合計劃就可以設計FOF產品,主要投資證券基金等。另外,集合計劃在資產配置的管理上也比較靈活,對持有證券的倉位限制較少,證券公司可以根據市場變化,靈活地進行投資操作。
以證券集合計劃特有的FOF類產品為例,該產品主要包括了純FOF和增強型FOF兩大類別。純FOF只投資開放式和封閉式基金,一般不投資其他金融工具(特別是二級市場股票買賣)。如光大陽光2號、華泰紫金2號、招商證券基金寶二期、長江超越理財2號、海通金中金等。增強型FOF在將主要投資對象鎖定在證券投資基金的同時,還會通過有限制的股票投資和新股申購等。
(五)可以借助自營、研究、投行和經紀等業務綜合優勢
與基金公司相比,證券公司的業務范圍更大,涉及自營、經紀、研究和投資銀行等多方面,這些業務與資產管理業務有很強的互動支持關系。在符合法規要求、防止內部利益輸送和風險隔離的條件下,如果證券公司能夠充分發掘內部的自營、研究、投行和經紀等資源,其資產管理業務就具有相當的競爭優勢。
在自營業務方面,證券公司具有全面的綜合業務平臺和豐富的企業股權投資、股票、債券、貨幣市場工具等金融產品的投資經驗,在滿足內部風險隔離和利益輸送的條件下,公司可以為集合資產管理業務客戶提供更全面、更個性化的理財服務。目前,大部分公司的客戶資產管理團隊都是從其自營團隊中抽調專業人才組建而成的。
在經紀業務方面,證券公司的營業部體系和銷售隊伍比較健全,擁有自身獨立的營銷網絡,接近客戶,能夠及時了解客戶投資需求,有助于產品貼近客戶需求和創新。同時,與銀行的傳統客戶群體相比,證券公司的客戶群體對證券投資比較了解,風險承受能力較強,是集合計劃的目標客戶群體,有助于減輕銀行的銷售壓力。
在研究業務方面,證券公司擁有較為雄厚的研發團隊,對宏觀、行業、公司的跟蹤更深入、全面,為資產管理提供有力支持。目前,證券公司的研究報告和研究支持,已經成為基金管理公司投資研究的重要渠道之一。
在投行業務方面,證券公司從上市輔導開始,對上市公司就有深入的了解和研究,掌握了很多關鍵信息。在符合法規監管的條件下,證券公司可以借力于公司的投行業務,在股票、公司債券等方面的投資發揮優勢。
雖然證券公司具有自營、投行、經紀和研究等綜合業務平臺,是其資產管理業務可以發揮的資源優勢,但也有不利的影響。一方面,法規政策等對各項業務之間的關系等進行嚴格的規定,要求在組織、人員、業務、信息等方面進行內部隔離和風險防范,防止出現內部利益輸送、關聯交易、操縱市場等,稍有不慎,則可能面臨合規風險;另一方面,基金公司雖然業務范圍單一,但可以集中全部資源,重點做好資產管理業務。與此相比,證券公司的資產管理業務剛剛起步,對公司的利潤貢獻度很低,在公司的重要性不如經紀、投行、自營和研究等其他業務,如果協調不力,資產管理業務反而受到制約。
綜合上述,作為資產管理隊伍的一只新生力量,證券公司具有顯著的特點和優勢。隨著國民經濟和資本市場的發展,資產管理將面臨越來越精細的市場細分。只要證券公司能夠堅持規范經營,力求差異化的資產管理產品策略,認真服務于特定的客戶群體,其資產管理業務就會有廣闊的發展前景。
數據來源:財匯信息。
【關鍵詞】開放式基金；業績評價；數據包絡分析
一、引言
我國基金發展歷史雖無法與金融市場發達的歐美國家相比，但我國基金發展之迅速是其他國家所無法比擬的。截止2009年12月31日，我國已有開放式基金518只，封閉式基金39只。基金業已成為國內證券市場最主要的機構投資者，達到與銀行業、證券業和保險業并駕齊驅的水平。
作為一種共享收益、分散風險的投資工具，證券投資基金的業績以及如何對其進行投資選擇逐漸成為市場各方關注的焦點。當前迫切需要科學、細化的業績評價指標，全面反映基金的風險、收益特性，對基金的整體績效進行評估，判斷我國證券投資基金是否獲得了超過市場平均的超額收益率，基金管理者是否具有把握市場時機和選擇證券的能力，并在綜合考慮其他影響基金投資價值要素的基礎上，幫助投資者選取最優秀的基金。然而在我國基金業如火如荼的發展同時，對證券基金的業績評價卻仍然處于剛剛起步階段。我國對開放式基金的業績評價中存在著過多考慮收益指標，基金公司收取的管理費也只與基金凈值掛鉤，未能全面考慮為獲取收益而承擔的風險。在資本市場，高收益總是伴隨著高風險，過多依靠回報來評價業績可能會導致風險的過度承擔。從長遠來看，這種方式的投資基金業的競爭發展，不利于證券投資基金的自身管理，不利于指導投資者的理性投資，更不利于我國證券市場的成熟。因此，建立起一套科學完備的評價體系，不僅具有很高的理論價值，而且也有著非常重要而迫切的現實意義。
二、文獻綜述
國外眾多學者曾對基金業績評價方法做出過深入研究。其中主要經歷以下幾個階段：
1.三大經典指標
20世紀60年代出現的資產組合選擇理論、資本資產定價理論和股票價格行為理論三大金融理論，為基金業績評價創造了技術工具。20世紀60年代末出現了以資本資產定價模型為基礎的三大經典指標：
（1）特雷諾指數（treynor ratio），Treynor（1965）[1]第一次對投資基金的風險進行了合理量化，開創了現代資產組合業績評價研究的新時代。特雷諾指數（1965年）是對基金單位風險的超額收益的一種衡量方法。
（2）夏普指數（sharpe ratio）[2]，夏普比率計算公式：＝[－]/，其中：投資組合預期報酬率，：無風險利率
夏普指數代表投資人每多承擔一分風險，可以拿到幾分報酬；若為正值，代表基金報酬率高過波動風險；若為負值，代表基金操作風險大過于報酬率。
（3）詹生指數（jensen ratio）Jensen（1968）[3]在資本資產定價模型（CAPM）和證券市場線（SML）基礎上，通過比較評價期間基金的實際收益和由CAPM計算出的預期收益，在風險調整后再以百分比的形式來評價基金的業績表現，即詹森指數。
2.現代研究方法
特雷諾指數、夏普指數和詹生指數三大經典方法的提出帶動了基金業績評價方法研究的興起，從20世紀60年代至今，國內外學者提出各種不同的業績指標，主要有：
（1）三大經典指標的改進。Fama（1972）[4]將Sharp采用的總風險調整方法以及Jensen采用的收益率表現形式相結合，提出了基金績效評估的總風險調整（Tota1 Risk.adjusted Alpha，TRA）。C.T.Chua and W.T.H.Koh（2007）[5]提出了以基金實際組合作為基準組合的超夏普比率（Excess sharp Ratio，ESR），用以衡量基金的真實業績表現。
（2）多因素模型方法。由于以CAPM為基礎的單因素模型無法解釋按照股票特征進行分類的基金收益的差異，因此學者們又用多因素模型進行業績度量：Lehman和Modest（1987）[6]建立的Lehman―Modest模型是最早的多因素模型，它認為基金業績主要取決于市場組合平均收益、股票規模、市盈率、公司前期的銷售增長率以及公司賬面價值與市場價值的比率五個因素。Fama（1992）、French（1995）[7]研究表明，股票的收益不僅受市場指數收益的影響，還與資產組合的特性相關，尤其是股票規模、BE／ME、E／P以及公司前期的銷售增長等。因此，Fama（1993）、French（1996）在CAPM的基礎上，將股票規模及B／M指標引人CAPM，從而提出三因素模型。Carhar（1997）[8]在三因素模型的基礎上引入了證券收益率的動量特征，即前期業績最好的股票與業績最差的股票的收益之差，建立了四因素模型，該模型顯著減小了三因素模型的平均定價誤差，很好地描述了橫截面平均證券收益率的變動。
由于我國證券投資基金起步較晚、運作時間較短，相對于國外豐碩的研究成果，我國理論界目前對基金的業績評價基本上處于起步階段，更多地利用凈值增長率以及考慮了風險因素之后的基金收益作為有效衡量基金績效表現的標準：朱劍，趙婷（2009）[11]根據超夏普比率的思路，同時利用在金融風險管理及業績評估領域廣泛應用的經風險調整資本收益（Risk―Adjusted Return 0n Capital RAROC）構造ERAROC指標對我過開放式基金業績評價進行了實證分析。徐翠萍，史清華，石正華（2007）[12]與夏傳文，張杰（2008）[13]等學者以風險值VaR模型為基礎對我國開放式基金業績及基金的持續性進行了實證研究。李龍飛（2008）[14]利用GARCH模型建立開放式基金業績的動態度量指標，并利用建立的動態指標研究了開放式基金業績的持續性問題。
20世紀60年代以來，隨著現代資產組合理論和資本資產定價模型的誕生和發展，證券投資基金業績評價研究發展起來，評價方法不斷涌現，迄今已經積累了大量豐富的研究成果。但不同的評價方法都或多或少地存在一些問題：
（1）經風險調整指標存在自身的局限。
第一，以有效市場為前提，而有效市場無法得到確切驗證；第二，高度依賴市場組合的選擇的真實性。現實中真正的市場組合很難獲得的，因而只能選擇市場組合的“替代物”，令業績評估的準確性幾乎不能實現；第三，無風險利率的選擇。風險調整指數（如三大經典指數）的求解過程無一例外地要用到無風險利率。在現實生活中，完全無風險的資產是不存在的。
（2）多因素模型雖然部分解決了單因素模型存在的問題，但在實證中，由于因素的選擇受個人主觀判斷的影響，使得結果不夠客觀。另外，多因素模型同樣無法完全解釋資產收益的橫截面特征。
基于此，本文采用目前基金業績最前沿的方法――數據包絡分析方法（DEA）展開研究。
Murthi，Choi，Desai（1997）[9]首次使用DEA評價基金業績，發現一些類別的基金中大規模基金比小規模基金更有效，交易成本對基金的相對業績沒有顯著影響。Choi和Murthi（2001）[10]重點考查了規模經濟特性對基金業績的影響，發現各類基金（收入型基金除外）的平均效率得分基本相同，但無申購贖回費的基金業績好于收費基金。
近年來受國外學者研究方法影響，我國不少學者也開始使用DEA方法對我國基金業績進行實證研究。羅洪浪，王浣塵，田中甲（2003）[15]研究了2000年以前上市的20只基金的業績。鄧超和袁倩（2007）[16]利用動態DEA模型討論了基金績效的持續性。靳蕾蕾（2009）[17]采用DEA模型并結合中國開放式基金08年至09年的表現，對486只基金進行業績評價，并得出以下結論：首先中國大部分基金處于無效狀態，有待進一步改善；其次采用DEA方法確實可以挑選出風險較低、收益率較高的優質基金。
本文采用DEA的BCC模型對我國開放式基金2009年度的業績進行評價。與前述學者有關研究不同的是：首先，為使相對排名更準確、真實，本文將我國開放式基金按照投資風格分成股票型、債券型和混合型基金分類進行業績評價；其次，在指標選取方面，本文選用反映基金運作的核心、真實成本支出的托管、交易費用以及申購贖回費作為輸入指標，同時在基金輸出指標方面，首次將反映基金規模變化的份額變化率考慮進去；最后，在實證結果分析方面，本文將實證結果進行多種因素分析，以使結果更客觀準確。
三、基于DEA方法的實證分析
1.DEA評價模型指標選取
（1）輸出指標
對于投資者來說，最關心的莫過于基金的外在業績表現。但以往的研究者，如楊大楷，蔡錦濤（2008）[18]、柴曼瑩（2009）[19]以及靳蕾蕾（2009）等，在選擇基金輸出指標時通常只考慮單位基金份額的業績表現，如評價期內基金收益率、累積凈值增長率等指標，不能全面反映基金的宏觀表現；本文認為某只基金的業績表現應包含兩個“維度”，即該基金的單位份額相關值以及該基金的規模表現情況。綜上所述，我們選取反映單位基金表現的凈值增長率（記為和反映基金規模變化的份額變化率（記為作為DEA模型的輸出指標。
（2）輸入指標
基金運作的投入主要包含兩個方面――費用投入和風險投入。因此本文從費用和風險兩個方面考慮輸入指標；首先，在基金費用投入方面，由于在基金運作過程中會產生諸如管理費、托管費、運營交易費用以及其他一些費用，因此很多學者在考慮輸入指標時往往將這些費用統統作為輸入變量。但筆者認為這并非十分合理，原因在于DEA模型的輸入指標并非越多越好，其次最重要的是對于基金運作來說有些費用并非是真正的費用支出，最突出的例子就是管理費用，管理費用從本質上講是基金管理公司的報酬，并非基金在運作過程中發生的實際費用支出。基于此本文選取投資者投資基金的兩大類最基本也是最核心的費用支出――托管、交易費用以及申購、贖回費用――作為輸入指標，分別用單位托管費用（記為）、單位交易費用（記為）、最高前端申購費率（記為）和最高贖回費率（記為）來表示。其次，基金的風險選擇是影響其收益的重要因素，基金作為專家理工具，控制投資組合的風險是其基本職能之一。目前存在多種測量基金投資組合的方法，如基金收益率標準差，基金的總體風險或系統風險，半方差和VaR風險值等。盡管目前對風險度量方法越來越細化，越與實際的風險分布特征靠近，但一般的投資者對這些比較專業化的指標不是很了解，在投資過程中也一般未予重視，他們更看中的是基金自身過往業績表現，這也說明，基金的歷史收益率的波動性對大多數普通投資者的投資行為更有影響。因此，本文選取能反映基金系統風險和非系統風險的收益率標準差（記為作為風險輸入變量。
2.樣本及數據說明
（1）數據來源
為客觀有效地評價我國開放式基金的業績表現及運作效率，本文選用基金的日資產凈值作為數據來源。基金的基本情況、托管費用、交易費用、申購費用、贖回費用、分紅、收益率等數據均來自于國泰安數據庫，其他少量數據來源于中國基金網和基金公布的年度報告。
（2）樣本確定
由于我國金融市場開放式投資基金運作的時間較短，對投資基本業績進行評價應該選擇相對較短的時間進行分析，太長的時期一方面目前還不具備數據條件，另一方面在較長的時間內，由于政策等對市場的影響，影響評價的準確性和有效性。同時，基金投資市場的投入與產出之間存在一定的時滯，當然樣本的考察區間也不宜過長。
本文初步選取2009年以前成立的開放式基金作為研究對象。由于投資風格是基金業績非常重要的影響因素，故在同種投資風格的基金之問進行業績比較會更加公平、合理，同時在同種投資風格的基金之間進行業績比較能適應不同風險偏好的投資者及研究者的需求。為方便研究，將基金招募時設定的投資風格作為確定該基金投資風格的標準。鑒于有些基金數據不能全面獲取和DEA模型方法對決策評價單元樣本容量的要求，本文最終選取所有在2009年以前成立的中國成長型開放式基金中102只股票型開放式基金，40只債券型開放式基金以及75只混合型開放式基金作為分析樣本，對它們在2009年度的業績進行評價與比較。
（3）數據的統計性描述
為使決策單元效率評價真實有效，DEA模型方法要求輸入（出）集內各指標不能有較強的線性有相關性。基于此，本文采用SPSS軟件對輸入（出）指標之間的相關性進行檢測，得到結果如下：
從表3.1，表3.2可以看出，除單位托管費和單位交易費由于屬性相同，相關性系數為0.519，其他指標之間相關性系數都較低，均在可接受的范圍內，從而保證實證結果的真實準確。
3.實證結果
基于開放式基金的輸出指標存在負數的原因（如份額變化率），本文采用允許負輸出值的BCC模型和數學軟件Deap2.1對我國開放式基金進行研究。得到的實證結果（限于篇幅，僅列出部分）如表3、表4、表5所示。
4.實證結果分析
（1）總體有效性分析
從上述表3可以看出，股票型基金中華夏復興、嘉實300、金鷹中小盤精選、銀華領先策略、寶康消費品、光大保德信新增長、東方策略成長、工銀瑞信核心價值和萬家180等9只基金效率值均為1，所以構成評價有效前沿面。它們各自構成有效前面總次數分別為4、44、10、15、61、6、16、30和15次（限于篇幅，表1-表3沒有列出構成各基金有效前沿面DMU序號和各基金構成有效前沿面總次數兩列）。一般來說某些DMU在有效前沿面中出現次數越多，則表明它們在這類決策單元中具有普遍的市場優勢和較強的市場競爭力，由此可知上述9只基金在2009年具有較強的市場競爭力；而構成各個基金有效前沿面的DMU，相對于那個被評價的DMU來說，是比較理想的，也就是說它們在本文的輸入／輸出關系上是該基金的有力競爭者。
基于同樣的道理，從表4和表5中可以看出，債券型基金中國泰金龍行業、富國天利、普天債券B、長城債券、諾安優化債券、華富收益增強A、華富收益增強B、匯添富增強收益A、銀河銀信添利B和銀河銀信添利A等10只基金相對有效；混合型基金中華夏大盤、國泰金馬、國泰金鹿保本（二期）、大成精選、大成創新、銀華保本增值、銀華全球核心優選、長城安心回報、南方全球、德盛安心、華夏經典配置、東方精選、富蘭克林國海收益、新華優選分紅混合、萬家雙引擎、交銀穩健和匯豐晉信2026等17基金具有較強競爭力。
（2）業績與投資風格關系分析
作為本文的創新之處之一，本文將我國開放式基金按投資風格分成股票型，債券型和混合型基金，以研究業績效率與投資風格之間關系同時在同種投資風格之間進行相對比較也更客觀準確。分析上述表1，2，3得到的結果如下圖：
圖1展示了三種不同投資風格的基金的平均效率值和相對有效率。分析基金的平均效率值可以看出股票型基金值最高（值為0.754），混合型基金居中（值為0.753），債券型最低（值為0.657）。說明三種類型基金中股票型基金總體效率最高，而債券型基金總體效率在三者中最低，這也充分表面我國開放式基金符合“高風險，高收益”這一基本的投資原則。分析相對有效率，即相對有效的基金數占總體基金數比例，發現債券型基金值最高，達到0.25；混合型基金次之，值為0.227；而股票型基金最低，僅為0.088。這表明三種類型基金中債券型基金高質量基金數最多，投資債券型基金風險相對較小，同時混合型基金的業績表現也說明分散化投資，能一定程度減小風險，而又能保證收益率不會太低。
（3）基金業績與運作時間關系
不同基金由于運作時間長短不同在具體的投資偏向和運作模式等方面會存在一定的差異，這樣會對基金的業績產生一定程度的影響。為分析基金運作時間長短與業績之間的關系，本文將經實證檢測得到的三種不同投資風格的基金中相對有效的共36只基金運作時間（限于篇幅，每只基金具體成立時間并未列出。）做統計，得到結果如下：
從圖2可以看出，運作時間1年的有效基金數為10只；運作時間2年、3年和4年的有效基金數都是5只；運作時間5年的有效基金為6只；運作時間6年的有效基金為5只。由統計結果可以看出：有效基金數與基金運作時間成一定程度的反向關系，這是由于成立時間較短的基金運作過程中沒有累積過多的費用和負債，同時新成立的基金為了后期營銷宣傳的原因會提高投資效率，加大管理力度，故業績表現相對較好。
（4）業績持續性
本文是對我國開放式基金在整個2009年度的業績表現進行效率評價，所以相對有效的基金在過去一年四個季度總體都是有效的，能表現出一定程度的業績持續性。
（5）DEA分析與sharp指數比較
為進一步對DEA方法結果有效性進行分析，本文將DEA效率值與現階段普遍使用的sharp指數進行比較，得到的結果如實證結果表中所示。我們對表中開放式基金的DEA效率值與sharp指數兩種名次進行統計上的相關性分析，得到DEA指數與sharp指數具有一定的相關性（如股票型基金兩者的Pearson Correlation值為0.679）。這說明DEA方法得到的實證結果是客觀有效的，并且由于DEA方法所需假設條件少其結果更有說服力。
同時從上表中可以看出，雖然DEA效率值排名與sharp指數排名存在一定差異性，但存在很多的DEA效率排名與sharp指數排名一致的基金（如股票型基金中的基金寶康消費品兩種指標都是第5名，債券型基金中的基金華富收益增強A兩種指標均為第6名等）。由此可見，采用DEA方法對開放式基金進行業績評價，確實可以挑選出優質有效的基金。
四、結論與建議
本文采用DEA評價方法中的BCC模型對我國開放式基金在2009年的業績表現進行效率評價。本文按投資風格不同將基金分成股票型，債券型和股票型基金，從中選取具有代表性的102只股票型基金，40只債券型基金和75只混合型基金作為實證研究的對象，在分析影響基金業績的因素時。不僅考慮了市場風險，同時還引人了反映基金運作的核心費用――托管費和交易費用，而在分析基金業績方面，考慮單份基金凈值變化，兼顧了基金總體規模變化，因此對開放式基金業績的評價較為全面、合理。
分析實證結果可以看出：
首先，我國開放式基金在2009年中相對有效的基金數目占總體樣本中比例很低，僅為16.59%，多數基金處于無效狀態。說明我國基金業存在很多急需加以改善的地方。從而控制基金投資風險，減少風險暴露水平，降低運營成本，提高基金運營質量。
其次，在三種不同投資風格基金之間，股票型基金平均效率值最高，相對有效率最低；債券型基金平均效率值最低，相對有效率最高；混合型基金兩項指標值都居于中間。說明我國開放式基金大體上符合“高風險，高收益；低風險，低收益”的投資原則，同時也表明分散化投資能有效降低投資風險。
最后，實證研究顯示存在諸多因素影響我國開放式基金的業績表現；另外，本文的實證結果是基于過去一年的業績表現進行評級，所得結果表明相對有效的基金呈現出一定的業績持續性。
需要指出的是，我國開放式基金運作時間較短，基金市場還未成熟，政策的影響和市場結構的變化很大。因此，本文所得的結論的穩定性還有待于更大的樣本容量和更長的樣本區間的檢驗。
結合本文的結論，筆者就建立適合我國現狀的、合理的業績評價體系提出以下政策建議，作為參考。
構建基于DEA方法的全面基金業績評價體系。
目前，國外基金業績評價的研究主要集中于對基金風險狀況和收益能力的研究。我國的基金由于存在時間較短，系統風險較大，基金的業績很不穩定。同時，風險收益指標通常只反映基金的歷史表現而不能保證基金的未來業績。因此，基準面分析、基金管理能力指標、基金資產流動性指標在基金評價中有不可忽視的作用。而基于DEA方法的基金業績評價體系則可以滿足上述要求。
DEA方法在多輸入、多輸出評價方面表現出了良好的兼容性，并且在分析時可以囊括上述各項指標。DEA方法的另一個較大的優勢在于可以根據評價結果指出改進它們績效的途徑、改進的幅度，并獲得達到相對有效時他們各自的輸入和輸出指標的有效值，為基金改善經營業績提供指導。此外，DEA方法可以通過對全要素生產效率的分解，得出推動全要素生產效率動態變化的因素，這對于監管當局來說也是極具指導意義的。
參考文獻
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本刊就產品特點、基金管理人綜合實力等方面對該基金的國際投資團隊進行了專訪。
問：目前，鵬華基金國際業務的總體戰略是什么?
畢國強：為更好地滿足投資者全球資產配置的需要，鵬華基金一直將國際業務作為公司整體發展戰略的重要一環，早在2007年就開始籌建國際投資團隊，積極進行國際投資研究。三年磨一劍，鵬華環球發現基金的推出，標志著鵬華基金國際業務正式啟航。為了這一天，鵬華國際投資團隊進行了全面的準備。
國內基金行業全面國際化是監管層和業界的一致共識。未來行業發展的主題是立足國內，布局海外。鵬華基金國際業務未來10年的發展目標是依托國內資源，建立專注于國際新興市場的投資團隊；建立有鵬華特色的投資理念、系統、制度和流程，以提高投資業績為目的，成為具有一定品牌影響力的全球新興市場投資專家。
從業務發展的角度看，一方面，隨著中國經濟穩步發展，更多的海外資金尋求到中國投資，可以通過發展國際業務依托自身有利條件吸引海外資金投資中國。另一方面，隨著國家外匯儲備和居民儲蓄的增加，國內機構和個人也會尋求全球范圍內的資產配置，對投資海外市場的需求也會加大，鵬華國際業務將成為國內資金走出去的重要渠道。
在全球基金行業競爭激烈，行業集中度日益加強的背景下，鵬華基金國際業務的發展將依托自身在境內市場的領先優勢，一方面揚長避短，充分利用國家對基金業的政策扶持，抓住時機，拓展新業務。利用對中國及周邊地區市場投資配置需求逐步增強的有利契機，依托人民幣國際化的長期發展趨勢，提前布局境外人民幣投資管理業務。鵬華基金國際業務將依托中國內地財富增長，積極利用自身的地緣優勢，在對中國香港地區和海外市場近距離調研的基礎上，根據鵬華基金的投研特點，開發有特色的差異化產品。借助QDII等形式，通過多元化產品創新和多方位市場覆蓋，滿足境內機構和個人投資者對全球資產配置的需求。
問：人民幣升值對QDII產生什么樣的影響?為應對可能的匯率風險，有沒有考慮匯率投資策略?
李海濤：從純粹匯率變動的角度考慮，人民幣匯率的變化對QDII的影響是雙方面的。一方面，人民幣對于美元在未來的1～2年內有升值的壓力，對回報會產生負面影響。另一方面，近年來世界其他地區的貨幣對于人民幣的變動呈現出漲跌互現態勢。截至7月27日，2010年來日元對人民幣升值6.3％，加元對人民幣升值1.3％；3年來日元對人民幣升值24.8％，瑞士法郎對人民幣升值3.5％。
匯率變動的影響還包括投資標的價值的變化。一國貨幣貶值之后，往往會刺激國際上對于其產品的需求，有利于其本國出口行業的發展，進而帶動相關產業和公司的發展，這種變化會最終反映到公司和行業股價上，從而提升投資者的收益。截至7月27日，2010年來歐元對美元貶值9.2％，對人民幣貶值9.9％，但歐元的貶值大幅度刺激了一些歐洲產品的出口。匯率的變動對于QDII既有匯率方面影響，同時也包括了復雜的投資標的價值影響。
鵬華環球發現基金的投資區域遍布世界主要國家和地區，投資幣種不限于美元。匯率變動，包括人民幣升值，對環球發現的影響是雙方面的。鵬華環球發現基金以自下而上的方式為主，選取綜合表現優異的基金管理公司和第三方基金進行研究和投資，并注重資產有效配置和風險分散，力爭取得持續穩定的業績回報。為應對可能的匯率風險，深入考察全球不同國家和地區的經濟發展和變化，在必要時，考慮采取穩妥、漸進的方式對匯率風險進行規避，但不會進行短期頻繁的匯率操作。
問：鵬華環球發現的投資流程包括哪些環節?
裘韜：本基金的投資研究流程主要有如下環節。
初始篩選在對基金資產類別和基準進行分類后，根據初篩標準首先進行定性過濾，其次進行定量過濾，淘汰投資業績偏后，資產規模過小，管理時間過短的基金。通過初步篩選的入選備選基金清單。
基金研究通過定量、定性分析對經過初步篩選的基金進行深入研究；依據各個指標的相對重要程度，打分加權相加后進行排序。
實地調研在基金研究評分排序的基礎上，有重點地對列入短名單的基金進行實地調研。
基金庫的建立和管理對短名單中實地調研合格的基金，由研究員發起，投研人員參與討論，決定入庫。對表現下滑的指標進行分析和跟蹤考核，如有必要進行實地調研，觀察期內仍不能滿足投資標準的，經投資例會討論決定出庫。
組合構建和管理
根據宏觀環境、行業走勢以及市場基本面分析，基金經理對組合進行構建和再平衡，同時采用相關風險控制指標對風險進行監控。
問：鵬華環球發現挑選的基金有什么特性?
聶毅翔：鵬華環球發現基金池中的每一只基金不僅具有自己的個性，而且還都具有如下共性：基金管理公司資產管理規模在100億美元以上，基金具有連續5年以上歷史業績，基金管理團隊經驗豐富，平均投資經驗在10年以上，中長期投資業績優異、穩定、持續，具有較強風險控制能力和經驗。堅持自下而上、清晰透明的投資流程，投資風格穩定，不漂移。
鵬華環球發現屬于投資全球市場的基金中的基金，為證券投資基金中的中高風險品種。長期平均的風險和預期收益高于貨幣型基金、債券基金、混合型基金，低于投資單一市場的股票型基金。
鏈接 FOF知多少
FOF(Fund of Funds)，基金中的基金，是一種主要投資于其他證券投資基金的基金。其投資范圍主要限于其他基金，通過持有其他證券投資基金而間接持有股票、債券等資產。它憑借專業的投資機構和科學的基金分析及評價系統，能更有效地從品種繁多、獲利能力參差不齊的基金中找出優勢品種，最大限度地幫助投資者規避風險，獲取收益。
從國外情況來看，FOF正現出快速發展的態勢，類型也日益多樣化，投資于共同基金、對；中基金、私募股權基金的FOF是當今FOF的3大主要模式。FOFE經出現在全球幾乎所有的證券市場在全球市場管理6000億美元資產，是Hedge Funds最大的投資者。
FOF體系主要有4大類，銀行發行的FOF、證券公司發行的FOF私募系列FOF、信托系FOF，具有如下特點。
1 FOF是“一籃子”基金組合，通過專業機構的二次精選，能有效降低非系統性風險。
財富保衛戰不期而至，中小投資者不愿繼續飼養銀行這頭“藍鯨”，但沒有百萬資產，信托等理財渠道都不會抬眼看你，公募基金作為低門檻、高流動性的理財渠道，曾經頗受中小投資者青睞，然而近些年公募基金的連年巨虧又讓投資者懷念起了“藍鯨”的保本、保息。
幫助投資者獲得高于CPI的絕對收益成為公募基金挽留投資者的唯一手段。2012年CPI漲幅為2.7%。各種類型的公募基金，誰守護了基民的財富？誰又揮霍了基民的信任？
咸魚翻身——QDII稱王
QDII“起航赴洋”以來一直頗受爭議，近乎屢戰屢敗的QDII在2012年卻從各類型基金中脫穎而出，以9.28%的投資收益首度稱王。要說這是QDII投資能力發生“質變”，還不如說是2012年海外證券市場的爆發性上漲成全了它。
數據顯示，去年美國的道瓊斯指數全年上漲7.3%，標準普爾指數漲幅達13.4%，納斯達克指數上漲15.9%；歐洲方面，法國CAC40指數上漲15.23%、德國DAX指數上漲29.06%；亞洲市場，日經指數上漲22.94%，印度孟買SENSEX30指數上揚25.7%，香港恒生指數漲幅達22.91%。可見，2012年QDII此輪漲幅顯得運氣居多，投資能力持續看高似乎還言之過早。
QDII在今年的收益能否繼續牛氣沖天？國金證券基金研究中心分析師張宇預計今年一季度國際資本市場會有一個好的表現，但外部經濟環境并不明朗，不確定性因素仍然較多，太遠還看不清楚。
牛氣沖天——債券型基金摘榜眼
2012年債券市場延續了2011年底以來的牛市。去年4月山東海龍“垃圾債券”的成功兌付，使得信用債一路走強，純債型基金平均漲幅達7.82%，重倉持有中低評級信用債的基金投資收益尤為突出。
今年CPI將有所抬頭的預期之下，債市能否繼續走“牛”？好買基金研究中心研究員盧楊認為，今年宏觀經濟會是弱勢復蘇的態勢，國家定調也是實行穩健的貨幣政策，因此今年債券收益率會有所降低，偏債型基金中投資于中低級評級信用債的基金投資收益可能會更好。
順勢而起——指數型基金入前三
2012年A股上證指數全年上漲3.17%，然而指數型基金平均漲幅為5.99%，看似跑贏了大盤，卻是另藏玄機。一組數據顯示：2012年滬深300指數上漲7.55%，代表大盤股的中證100指數上漲10.77%，但深證成指僅上漲2.22%，代表中盤股的中證500指數僅上漲0.28%，創業板指數、中小板指數分別下跌2.14%、1.38%。可見2012年與大盤股掛鉤的指數型基金給投資者帶來了不菲的收益。
今年指數型基金能否繼續給投資者帶來驚喜？浙商證券基金分析師邱小平分析認為，大盤股一旦走強，就會輪番走強。2013年繼續看好大盤指數，掛鉤大盤指數的杠桿型基金會是個不錯的選擇。
錯失良機——股票型基金翻盤未遂
在“野蠻”的A股面前，股票型基金常常上演悲劇。去年下半年隨著A股不斷探底，基金也是不斷減倉，但12月在大盤藍籌股的輪番推動下，上證指數硬是走出了14.6%的單月漲幅。悲催的股票型基金大多錯失了12月的“小牛”行情，唯有重倉金融、地產等熱點板塊的基金“撞上”了大運，其中景順核心競爭力最終以31.70%投資收益成為2012年基金狀元，但誰又敢說今天的運氣不會成為明天的墓地呢。
股票型基金今年的表現是否值得期待？德邦證券基金分析師胡青認為，今年A股應以上漲為主，大部分跑贏大盤應該沒有問題。建議投資者選擇成立時間在三年零六個月以上，業績、基金經理比較穩定的股票型基金，回避過度追求短期業績的股票型基金。
自掘墳墓——混合型基金再難遮羞
如果說2011年“股債雙殺”是混合型基金虧損的主因，可2012年債券市場持續了近一年牛市，混合型基金再次墊底可就說不過去了。在其持股列表中不難看出，投資組合中缺少熱點板塊，自然難言收益。
去年混合型基金中唯有偏債混合型基金取得了不錯的投資收益，投資收益略好于債券基金，此前一年，偏債混合型基金管理規模在混合型基金中也是唯一實現上漲的，可見投資收益才是基金的“招財貓”。今年混合型基金如再不給力，恐怕“瘦身”幅度將越來越大。
華泰證券基金研究中心分析師胡新輝建議投資者應該長線投資基金，但對于單一行業持股過度集中的基金應該回避；規模較大的基金波動較小，倉位往往更加穩健。
穩中求勝——貨幣型基金“野心漸露”
貨幣型基金可說是基金中的“乖孩子”，無論“牛、熊”市包賺不賠。另外，不得不提的是近期T+0貨幣型基金的推出，高流動性、高于銀行活期存款等特性或許會為貨幣型基金管理資金帶來新的一輪“暴增”，“熊市”也可能成為它“增肥”的工具。貨幣型基金規模稱王似乎可以預期。
投資者該如何選擇貨幣型基金呢？國金證券基金研究中心分析師張琳琳建議投資貨幣型基金最好選擇基金規模大、實力強的基金品種。因為，其投研能力強，有助于選擇投資收益較高的投資標的；其協議存款議價能力強，能夠提前鎖定較高的投資收益。
隱疾難治——被“遺忘”的保本型基金
既保本又保息？或許你第一個想到的是銀行理財產品，作為基金家族中一員的保本型基金近乎被基民所遺忘。雖然其承諾保本、保息，可一大缺陷足以致命——基民提前贖回不但無法獲得收益，甚至連本金都有可能虧損。這在CPI高漲的年代又怎會被投資者所喜愛呢？
自2003年至今也僅有39只保本型基金產品，管理資金規模也僅有637.62億元，僅占中國公募基金管理資產總規模的2.23%，如不創新，保本型基金退出歷史舞臺就只是時間問題。
頹勢盡顯——封閉式基金即將“作古”
關鍵詞：投資基金；晨星基金評級；業績評價；評級體系
中圖分類號：F830.9 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X(2007)09-0079-05
衡量投資收益的風險一般采用兩個指標：一是歷史收益率標準差δ，衡量投資收益的總風險；二是系統性風險系數，即β的估計值。Treynor在《如何評價投資基金的管理》一文中，首先提出一種考慮風險因素的基金業績評價指標，稱為“Treynor指數”。Treynor認為，基金管理者通過投資組合應消除所有的非系統性風險，因此用單位系統性風險系數所獲得的超額收益率(基金的投資收益率與同期的無風險收益率之差)來衡量投資基金的業績。但Sharpe認為，對于管理較好的投資基金，其總風險可能接近于系統性風險，而對于管理不好的投資基金，其總風險可能因非系統性風險不等而相差甚遠，提出用單位總風險所獲得的超額收益率即“Sharpe指數”來評價基金的業績。實證研究表明，分別采用特雷諾指數和夏普指數評價基金的管理業績，結果沒有顯著的差異。1968年，Jensen根據資本資產定價模型CAPM提出了一種有別于特雷諾指數和夏普指數的評估基金投資組合業績的指數，即“Jensen指數”，是通過比較評價期的實際收益和由CAPM推算出的預期收益來進行評價的，可以評估基金經理管理投資組合的能力。之后的基金評級理論都沒有能突破Jensen、Treynor和Sharpe的定量評級模式。近幾年，從信息傳遞角度，運用隨機折扣因子研究投資組合的績效評價也得到了廣泛的應用。國內學者沈維濤等應用風險調整指數法，對證券投資基金的業績進行了實證研究，表明經過風險調整后，基金的業績總體上優于市場基準組合，基金經理的良好業績是通過一定的證券選擇獲得的。眾多學者以滬、深綜合指數為基準指數，分別計算了Jensen、Treynor、Sharpe指數，均表明兩只指數基金的業績優于市場組合。Lobosco、DiBartolomeo ＆ Buetow等指出，在基于回報的分析中可能存在多重共線性的影響，從而限制了估計的準確性，建議用特定的投資組合或自定義基準來提高基于回報分析結果的穩定性。趙宏宇基于組合的風格分析方法，在對中國基金管理公司的30只股票型基金的投資風格研究發現，基金在同一時點的投資風格有趨同現象。張雪瑩研究了資產配置對基金收益的影響，指出資產配置不但影響了基金業績沿時間的變化，還對基金之間的業績差異具有較高的解釋程度。
2004年7月，美國晨星公司在進入中國基金市場后，根據“晨星風險調整后收益(Momingstar Risk-Adiusted Return)”，第一次全面了關于中國基金的五星級排名，所采用的樣本基金均為開放式基金。目前，我國尚未建立一套較為完整有效的基金業績綜合評價指標體系對基金業績進行科學的評價，國外成熟市場的發展經驗表明，合理完善的基金評級體系和權威的基金評級機構是基金業規范發展的重要配套措施。本文分為四個部分，第二部分介紹晨星基金評級體系的計算及評級方法；第三部分是對我國基金業績的實證分析，并比較了不同績效評估方法；第四部分給出了研究結論，提出建立我國基金績效評級體系的建議。
1 晨星公司基金評級方法
晨星公司作為美國的兩大基金績效評級公司(另一個是標準普爾基金評級公司)之一，長期以獨立的第三方立場向外界基金評級結果，成為各國投資者選購基金產品的指南。該公司對基金的整體評價主要包括基金分類和星級評定，是根據參評基金類型的整體風險收益水平，計算每一個基金的相對風險和相對收益，用相對風險和相對收益之間的差值來反映基金的業績水平，其創立的基金投資風格分類方法和基金星級評級體系已成為全球基金業的行業標準。
1．1業績指標
1．1．1收益指標
收益=基金的凈收益率-90天國債收益率
相對收益=(基金的凈收益率-90天國債收益率)／(同類基金平均收益率-90天國債收益率)
1．1．2風險指標
風險=90天國債收益率與基金收益率之差的月平均值
相對風險=風險／所屬類型基金的月平均損失率
1．1．3調整后收益指標
風險調整后收益=相對收益-相對風險
1．2星級評定
根據風險調整后收益指標，對不同類別基金分別進行評級，劃分5個星級：收益指標前10％為5星，其次22.5％為4星，再次35.0％為3星，隨后22.5％為2星，最后10％為1星。
2 實證分析
2．1樣本選取及數據處理
2．1．1評級對象和數據的選擇
選取32只樣本基金樣本，其中股票型基金13只，配置型基金14只，債券型基金5只。以基金的凈值增長率作為基金的凈收益率，所選時間段為2004年1月至2004年6月。
2．1．2無風險利率的確定
晨星評級方法采用90天短期國債的利率作為無風險收益率，由于我國沒有短期國債，同時交易所市場和銀行間市場處于分割狀態，不同市場上存在利率的背離。因此，選擇一年期定期存款利率作為無風險利率。由于2004年下半年中國人民銀行開始調高利率，在本文所選數據的時間段內，把無風險年利率定為1.98％。
2．1．3市場基準組合的確定
一個合適的市場指數可以代表市場組合。但由于我國深、滬指數是分開計算的，而基金投資的股票卻包含了深、滬兩市同時流通上市的股票和證券，此外，根據《證券投資基金管理暫行辦法》的相關規定，證券投資基金投資于國債的資產不得低于20％。本文的計算中，將擬合一個涵蓋深、滬兩市的流通中的證券、股票和國債市場的基準組合，這一組合的40％反映上證指數的變動，40％反映深證指數的變動，20％按短期國債的年收益率3.4％折成月收益率，則市場基準組合的月收益率
Rm=Rshanghai×0.4+Rshenzhen×0.4+0.034×0.2÷12
其中，Rshanghai為上證指數月收益率，Rshenzhen為深證成分指數月收益率。
2．1．4國內基金的分類標準
根據基金的投資組合，本文選擇國內開放式基金中的股票型基金、配置型基金和債券型基金為樣本，各類基金分類
標準見表1。
2．2晨星基金評級結果
表2給出了晨星基金評級體系中的晨星相對收益、晨星相對風險、晨星風險調整后收益指標和晨星星級。
2．3傳統方法的基金績效評級結果
2．3．1評級方法
Treynor指數=(Rp-Rf)/(βp)
其中，Rp表示基金的投資收益率，Rf表示無風險收益率，βp表示組合的系統風險系數。Treynor測度的數值越大，說明基金承擔的每單位市場風險的收益率越高，基金的業績越好。
Jensen指數=Rp-E(Rp)
E(Rp)=Rf+βp(Rm-Rf)
其中，E(Rp)表示基金的預期收益率，Jensen系數大于0，說明基金的實際收益率高于預期收益率，該基金的業績比市場對它的期望表現要好。
Sharpe指數=(Rp-Rf)/(σp)
其中，σp表示投資組合收益率的標準差。Sharp指數越大，說明基金的業績越好；如果基金的sharp指數超過市場指數的sharp指數，說明基金的業績超過市場收益率。
2．3．2評級結果
Sharp指數、Jensen指數和Treynor指數，分別反映了基金風險調整后的收益和超過市場獲利能力的大小，具體排名見表3。
2．4晨星評級與傳統評級結果的比較
將晨星基金評級結果同Sharpe指數和Treynor指數的評價排名結果比較，可以看出，對于單位風險所承擔的收益，無論是系統風險還是非系統風險，晨星基金的評定結果大體上與Sharpe指數和Treynor指數的評價結果吻合。所不同的是在同星級基金內部排名有些差異，具體來說，在股票型基金中的銀華優勢企業的Sharp指數接近于四星級的嘉實成長收益，優于湘財合豐穩定和國泰國鷹增長，但在晨星評級中被排到三星級基金的中間位置。
Jensen指數衡量的是基金實際表現超過市場預期的能力，對比晨星評級結果發現，被評為五星級和四星級的基金均表現出業績優于市場預期表現，但對于同星級的基金來說，內部排名略有差異。如在配置型基金中，招商安泰平衡與嘉實穩健同處于三星級基金行列，且排名高于嘉實穩健，但其Jensen指數則明顯小于嘉實穩健，說明其獲得市場額外收益的能力低于晨星排名中同一星級，但排名在后的基金表現。在股票型基金中，四星級嘉實成長收益的Jensen指數為0.0223，三星級銀華優勢企業的Jensen指數為0.0225，排位出現不一致。
3 結論及建議
3．1研究結論
晨星評級方法獨有的風險調整收益方法，對我國基金績效評估具有很多啟示和值得借鑒的地方。但也存在著缺陷和不足。首先，晨星公司根據排名順序，按照百分比給基金分類打“星”，這種方式容易誤導投資者，會使一些具有細微差別的基金因為評級方法的局限，產生等級上的差異，引起基金績效評估的誤差。更為科學的做法是根據Sharpe指數，同時合Treynor指數、Jensen指數確定一個合理的綜合指標，并根據各只基金在綜合指標表現上的差異，將綜合指標值相對接近的基金評估為同一等級，不同等級的基金在業績上應當存在明顯差距，使評估更加合理。其次，晨星基金是基于風險調整后收益進行評級的方法，而其他用于評估基金經理的市場時機選擇能力和證券選擇能力則不在考慮之列，如基金管理人員的證券選擇能力、市場時機選擇能力、基金經理的替換、基金的費用和基金的投資組合等，使評級結果的應用具有時限的局限性。
3．2設立我國基金評級體系的建議
考慮到我國目前證券市場的現狀，借鑒晨星基金評級體系的可取之處，可以設想建立以下評估體系來對我國的現行基金進行績效評估和評級。整個基金評估體系由三部分組成。
3．2．1基金分類。2004年7月1日正式實施的《證券投資基金運作管理辦法》對基金的產品定位做出了若干規定。辦法第29條規定，基金合同和基金招募說明書應當按照下列規定載明基金的類別：(1)60％以上的基金資產投資于股票的，為股票基金；(2)80％以上的基金資產投資于債券的，為債券基金；(3)僅投資于貨幣市場工具的，為貨幣市場基金。(4)投資于股票、債券和貨幣市場工具，并且股票投資和債券投資的比例不符合第(1)項、第(2)項規定的，為混合基金；(5)中國證監會規定的其他基金類別。參照規定，可以將基金分為股票型、債券型、混合型、貨幣市場基金和保本基金。在此基礎上，對每一類基金進行單獨評價。
3．2．2基金評級指標。基金評級指標是基金評估體系最基礎的部分，通過對一些影響基金業績指標的綜合評級，為普通投資者提供最直觀、最快捷的基金價值評估。目前，國內外基金評價的研究主要集中在對基金風險狀況和收益能力的研究，但由于我國基金存續時間較短，系統性風險也較大，基金業績不穩定，風險收益指標通常只反映基金的歷史表現，但并不能保證基金的未來業績。因此，基金管理能力指標在基金評估中有不可忽視的作用。
1)基礎指標：收益率和波動幅度；
2)高級評價指標：Sharpe指數、Treynor指數和Jensen指數；
3)市場時機選擇能力和擇股能力評價指標：
T-M模型：Rp-Rf=a+b(RM-Rf)+c(RM-Rf)(sup)2(/sup)+ep
其中Rp是資產組合收益率，RM是市場基準組合收益率，Rf是無風險收益率。a、b和c均為回歸變量；為選股能力指標，c是擇時能力指標，ep是誤差調節項。如果c在統計上顯著0，表明基金存在時機選擇能力。
H-M模型：Rp-Rf=a+b(RM-Rf)+c(RM-Rf)D+ep
