時(shí)間：2023-06-08 11:18:27
開(kāi)篇：寫(xiě)作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇衍生金融市場(chǎng)，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過(guò)程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
關(guān)鍵詞：天氣 衍生品 期貨 CME
引言
氣候變化是直接影響到人們生產(chǎn)生活的自然因素之一，以其變幻無(wú)常的特性而對(duì)受波及地區(qū)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生影響，較為明顯的就是天氣變化對(duì)于農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的巨大作用，天氣狀況還會(huì)不同程度地影響到特定地域的交通業(yè)、旅游業(yè)以及零售行業(yè)等運(yùn)行狀況，并且引發(fā)商品生產(chǎn)成本和經(jīng)濟(jì)主體資金流量的伴隨性波動(dòng)，各行各業(yè)對(duì)于天氣風(fēng)險(xiǎn)管理的需求都較為迫切。以美國(guó)芝加哥商品交易所（CME）為例，其針對(duì)天氣溫度變化情況而陸續(xù)設(shè)立和健全了制冷日指數(shù)（CDD）和制暖日指數(shù)（HDD）等天氣指數(shù)合約，在天氣衍生品的交易實(shí)踐中，對(duì)于世界范圍內(nèi)天氣變化出現(xiàn)的新情況而不斷創(chuàng)新產(chǎn)品，已經(jīng)成為世界上規(guī)模最大的天氣風(fēng)險(xiǎn)管理交易機(jī)構(gòu)。我國(guó)的天氣金融衍生品交易情況目前還處于設(shè)計(jì)研究階段，利用國(guó)外相對(duì)成熟的天氣衍生品交易手段，并且根據(jù)具體國(guó)情進(jìn)行改造創(chuàng)新是今后我國(guó)天氣衍生品交易實(shí)踐的可行之路。
CME天氣衍生品期貨交易主要種類及合約構(gòu)成
目前，以美國(guó)和歐洲為主的天氣金融衍生品交易市場(chǎng)發(fā)展已經(jīng)較為成熟，相繼推出了以天氣和氣候變化為標(biāo)的物的期貨和期權(quán)合約品種，交易方式也由OTC市場(chǎng)逐漸轉(zhuǎn)向場(chǎng)內(nèi)交易，就CME期貨交易而言，主要包括以下幾種：
（一）氣溫期貨指數(shù)合約
氣溫指數(shù)合約起源于芝加哥商品交易所，經(jīng)過(guò)不斷發(fā)展，合約類型由單一的日指數(shù)期貨發(fā)展到周度、月度以及季度等類型，CDD和HDD指數(shù)反映了采樣地區(qū)的日平均氣溫與攝氏18.3度之間的離差，當(dāng)采樣地區(qū)溫度低于攝氏18.3度時(shí)，人們往往會(huì)消耗更多的電力以及油氣資源來(lái)維持溫度，而高于攝氏18.3度的時(shí)候就會(huì)增加對(duì)于降溫物品的消費(fèi)。
在氣溫指數(shù)合約的運(yùn)用方面，CDD=max{日平均氣溫―攝氏18.3度；0}，HDD=max{攝氏18.3度―日平均氣溫；0}，月度和季度的CDD與HDD計(jì)算則以合約時(shí)間段內(nèi)所有自然日的CDD和HDD累加得出。CME氣溫指數(shù)合約最初以100美元/1指數(shù)點(diǎn)為規(guī)格標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行，為了吸引和容納中小投資者，后續(xù)的CME氣溫指數(shù)合約規(guī)格降為20美元/1指數(shù)點(diǎn)，參與者從初期的能源公司發(fā)展到農(nóng)業(yè)、餐飲、交通、旅游等部門，服務(wù)導(dǎo)向也從天氣風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖發(fā)展到風(fēng)險(xiǎn)投機(jī)（見(jiàn)表1）。
（二）降雪期貨指數(shù)合約
CME推出降雪指數(shù)期貨合約的目的主要是對(duì)沖美國(guó)頻發(fā)的雪災(zāi)為當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)造成的損失，標(biāo)的地區(qū)主要是受到降雪量影響較大的城市，CME先后推出了月度和季度降雪指數(shù)，日降雪量為采樣地區(qū)凌晨到午夜的一個(gè)完整24小時(shí)的降雪總量，若無(wú)降雪或降雪量微小，則當(dāng)天的降雪指數(shù)以零計(jì)算。降雪期貨指數(shù)合約一經(jīng)推出，吸引了大量的雪情風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者，如機(jī)場(chǎng)航空部門、政府公共部門、私人滑雪娛樂(lè)部門以及受到降雪量影響較大的能源開(kāi)采部門等。在合約交易方面，降雪指數(shù)期貨以500美元/1指數(shù)點(diǎn)為規(guī)格計(jì)提，交易時(shí)間集中在每年的11、12月份和來(lái)年的1至4月份，交易時(shí)間、方式以及持倉(cāng)限制都與氣溫指數(shù)合約相同，月度和季度降雪指數(shù)也與氣溫指數(shù)類似，用合約月份的日降雪總和計(jì)提。
（三）颶風(fēng)期貨指數(shù)合約
東海岸常年的颶風(fēng)對(duì)于美國(guó)社會(huì)每年造成的損失高達(dá)近千億美元，保險(xiǎn)業(yè)受損巨大，CME推出的颶風(fēng)指數(shù)期貨合約創(chuàng)造性地將颶風(fēng)這種難以量化的天氣類型進(jìn)行了指數(shù)化處理，標(biāo)的地區(qū)為常年受到颶風(fēng)侵襲的墨西哥灣、大西洋海岸以及佛羅里達(dá)地區(qū)，分為單次、季度以及最大颶風(fēng)合約類型，市場(chǎng)參與者遍及保險(xiǎn)公司、公共部門以及能源企業(yè)，合約規(guī)格為1000美元/1指數(shù)點(diǎn)，最大持倉(cāng)限制為月份合計(jì)1000，颶風(fēng)指數(shù)CHI（CME Hurricane Index）的計(jì)算如表2所示。
CHI的取值范圍可以從零起連續(xù)變化，當(dāng)颶風(fēng)最大風(fēng)速S小于參考值S0時(shí)，CHI為零，通過(guò)CME GLOBEX平臺(tái)進(jìn)行交易，颶風(fēng)指數(shù)合約首次將天氣期貨衍生品交易延伸到災(zāi)難性天氣領(lǐng)域，因而也獲得了風(fēng)險(xiǎn)愛(ài)好者的追捧，投機(jī)性較強(qiáng)。
（四）霜凍期貨指數(shù)合約
CME推出的霜凍指數(shù)期貨合約以荷蘭的阿姆斯特丹為標(biāo)的城市，通過(guò)進(jìn)行霜凍日的氣象條件設(shè)定和篩選，由ESC（地球衛(wèi)星公司）測(cè)量和計(jì)算符合條件的日霜凍指數(shù)，進(jìn)而計(jì)算月度和季節(jié)霜凍指數(shù)，其參與者主要集中在歐洲。霜凍指數(shù)合約交易的目的主要是對(duì)沖農(nóng)作物天氣災(zāi)害，交易規(guī)格為10000歐元/1指數(shù)點(diǎn)，因此主要為大宗交易者參與交易，交易時(shí)間集中在每年的11、12月份和來(lái)年的1至3月份，交割方式也以現(xiàn)金交割為準(zhǔn)。
我國(guó)發(fā)展天氣衍生品期貨交易的現(xiàn)實(shí)意義
據(jù)資料統(tǒng)計(jì)，2012年我國(guó)前三季度的自然災(zāi)害以洪澇、風(fēng)雹、臺(tái)風(fēng)為主，其中干旱、地震、雪災(zāi)、低溫冷凍以及沙塵暴等災(zāi)害也有不同程度的發(fā)生，災(zāi)情重于2011年同期，并且呈現(xiàn)出了災(zāi)害分布點(diǎn)多面廣的特點(diǎn)。我國(guó)歷史上的天氣災(zāi)害也造成受災(zāi)地區(qū)人員及經(jīng)濟(jì)損失嚴(yán)重，北方山洪內(nèi)澇，南方春汛夏汛，臺(tái)風(fēng)頻繁影響沿海，局部地區(qū)連旱伏旱現(xiàn)象突出，風(fēng)雹損失集中，西部地區(qū)地震頻發(fā)，社會(huì)的“災(zāi)貧疊加”效應(yīng)顯著。因此，天氣風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)在我國(guó)具有社會(huì)和經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，發(fā)展天氣衍生品期貨交易對(duì)于我國(guó)的意義主要存在兩個(gè)方面：
第一，規(guī)避頻發(fā)的天氣災(zāi)害造成的經(jīng)濟(jì)損失，形成除去保險(xiǎn)之外的另一種更為行之有效的天氣災(zāi)害保值手段。我國(guó)是一個(gè)天氣災(zāi)難頻發(fā)的國(guó)家，霜凍、雪災(zāi)、干旱、臺(tái)風(fēng)以及暴雨等天氣每年造成的經(jīng)濟(jì)社會(huì)損失巨大，長(zhǎng)期以來(lái)只有在小范圍內(nèi)才保持了頭寸有限的天氣保險(xiǎn)產(chǎn)品，一種健全的氣候?yàn)?zāi)害損失規(guī)避機(jī)制長(zhǎng)期不得建立，金融衍生品市場(chǎng)對(duì)自然風(fēng)險(xiǎn)管理的福利效應(yīng)得不到發(fā)揮。如果引入天氣衍生品，則金融工具就可以發(fā)揮調(diào)節(jié)自然風(fēng)險(xiǎn)損失的效用，彌補(bǔ)我國(guó)的財(cái)政支出短板，更為有效地管理國(guó)家天氣災(zāi)害經(jīng)濟(jì)損失。
第二，增加金融期貨市場(chǎng)交易品種，繁榮資本市場(chǎng)，帶活經(jīng)濟(jì)，為衍生品市場(chǎng)注入活水。天氣期貨衍生品交易不僅在農(nóng)業(yè)、工業(yè)和服務(wù)業(yè)領(lǐng)域帶來(lái)避險(xiǎn)工具，使社會(huì)資源分配得以優(yōu)化，其對(duì)于一國(guó)金融市場(chǎng)的金融創(chuàng)新和可持續(xù)發(fā)展也起到輔助作用，截至2012年5月份，我國(guó)的上市商品期貨品種共達(dá)28種，天氣衍生品交易的引入將使得期貨市場(chǎng)品類更加健全，豐富的可選擇金融交易品種會(huì)給予投資者和避險(xiǎn)者更多選擇，吸引資金，使金融市場(chǎng)得以繁榮，無(wú)論是衍生品交易者還是金融業(yè)經(jīng)濟(jì)水平和福利都將有所增強(qiáng)。
我國(guó)開(kāi)發(fā)天氣衍生品期貨交易的思路
作為一種在美國(guó)和歐洲市場(chǎng)已經(jīng)運(yùn)作相對(duì)成熟的衍生品交易機(jī)制，我國(guó)的天氣衍生品開(kāi)發(fā)設(shè)計(jì)完全可以適當(dāng)借鑒歐美國(guó)家現(xiàn)成的成熟技術(shù)，以CDD和HDD指數(shù)的設(shè)計(jì)和推出作為首批試點(diǎn)天氣衍生品交易項(xiàng)目，仿效芝加哥商品交易所的交易方式和交易規(guī)則，經(jīng)過(guò)對(duì)于氣溫期貨指數(shù)合約的適應(yīng)交易后，在時(shí)機(jī)成熟時(shí)，陸續(xù)推出沿海地區(qū)臺(tái)風(fēng)指數(shù)期貨合約、降雨指數(shù)期貨合約、降雪指數(shù)期貨合約、霜凍指數(shù)期貨合約等，發(fā)展完善成熟的天氣衍生品交易市場(chǎng)。這里以我國(guó)大連商品交易所DCE（Dalian Commodity Exchange）為例，設(shè)計(jì)一種基于CDD和HDD指數(shù)的期貨合約如表3所示。
關(guān)于氣溫指數(shù)合約的溫度測(cè)量取樣，可以用國(guó)家氣象局提供的每日溫度測(cè)量數(shù)據(jù)為依據(jù)，取樣城市選取具有代表性的我國(guó)九個(gè)城市（北京、上海、廣州、武漢、沈陽(yáng)、蘭州、西安、長(zhǎng)沙、成都），在后續(xù)的發(fā)展中還要酌情加入更多的城市，以充分考慮到套期保值面臨的基差風(fēng)險(xiǎn)，針對(duì)CDD和HDD指數(shù)合約的適用月份進(jìn)行有針對(duì)性的優(yōu)化設(shè)計(jì)，標(biāo)定CDD和HDD合約交易在一年中的連續(xù)性。
在合約細(xì)則設(shè)計(jì)之外，我國(guó)還要針對(duì)天氣衍生品交易的金融制度環(huán)境和投資者信息披露進(jìn)行擬合優(yōu)化，完善衍生品交易的上市機(jī)制，實(shí)行衍生品交易的實(shí)驗(yàn)上市制度，即經(jīng)過(guò)對(duì)擬上市天氣衍生品進(jìn)行由簡(jiǎn)入繁和試運(yùn)行的方法來(lái)測(cè)試交易壓力與交易風(fēng)險(xiǎn)，然后經(jīng)過(guò)論證確定交易安全后，再逐漸擴(kuò)大天氣衍生品的交易種類。在金融法規(guī)支持發(fā)面，天氣期貨交易要以我國(guó)股票證券市場(chǎng)為借鑒，制定對(duì)于期貨產(chǎn)品有針對(duì)性的法律法規(guī)，創(chuàng)造天氣衍生品交易的良好市場(chǎng)法律環(huán)境，確保衍生品交易得以健康順利進(jìn)行，對(duì)于機(jī)構(gòu)和投資者的信息披露采取反欺詐和懲罰、獎(jiǎng)勵(lì)并舉的措施，增加天氣衍生品交易市場(chǎng)的獨(dú)立性和透明性，進(jìn)而在天氣期貨衍生品交易的同時(shí)，為日后成熟氣候風(fēng)險(xiǎn)管理市場(chǎng)模式下的天氣期權(quán)產(chǎn)品、掉期產(chǎn)品以及互換產(chǎn)品等衍生品交易種類的推出創(chuàng)造良好的條件和發(fā)育土壤。
綜上所述，從CME進(jìn)行天氣期貨衍生品交易的進(jìn)程來(lái)看，一個(gè)成熟的天氣風(fēng)險(xiǎn)衍生品交易市場(chǎng)的建立和運(yùn)行要經(jīng)過(guò)很長(zhǎng)時(shí)間，為天氣風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者和風(fēng)險(xiǎn)投機(jī)者的正規(guī)教育也要經(jīng)歷一個(gè)逐漸被參與者接受的過(guò)程。可以想象，天氣衍生品交易在我國(guó)的發(fā)展壯大會(huì)使得長(zhǎng)久以來(lái)的農(nóng)業(yè)生產(chǎn)“靠天吃飯”思想向天氣風(fēng)險(xiǎn)套期保值進(jìn)行轉(zhuǎn)變，生產(chǎn)者抵御天氣災(zāi)害沖擊的能力將會(huì)得到極大增強(qiáng)，同時(shí)對(duì)受到天氣影響的其他行業(yè)來(lái)說(shuō)，也在面對(duì)不利天氣狀況時(shí)多了一種減小損失的途徑，我國(guó)金融市場(chǎng)設(shè)計(jì)者一定要看到這種趨勢(shì)，為天氣衍生品交易早日在我國(guó)實(shí)施進(jìn)行積極籌備，使天氣衍生品為增進(jìn)避險(xiǎn)者的天氣福利效應(yīng)和我國(guó)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)運(yùn)行貢獻(xiàn)力量。
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作者簡(jiǎn)介：
（一）金融市場(chǎng)的涵義
金融市場(chǎng)，簡(jiǎn)言之，就是實(shí)現(xiàn)貨幣借貸、資金融通和辦理各種票據(jù)以及有價(jià)證券交易活動(dòng)的市場(chǎng)。在一般情況下，金融市場(chǎng)可被劃分為以下幾個(gè)類型：首先是股權(quán)市場(chǎng)，主要是有組織且公開(kāi)掛牌的一級(jí)以及二級(jí)股票市場(chǎng)。其次是行成時(shí)間較早的從事例如期權(quán)等的金融衍生產(chǎn)品交易的公開(kāi)掛牌的市場(chǎng)；最后一類就是其他，譬如說(shuō)債務(wù)以及場(chǎng)外交易市場(chǎng)。上述這些市場(chǎng)的參與者在通常的情況下都對(duì)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的形成產(chǎn)生相當(dāng)?shù)挠绊憽Ｉ鲜鲞@些市場(chǎng)的參與者在通常的情況下都對(duì)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的形成產(chǎn)生相當(dāng)?shù)挠绊憽?/p>
（二）財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)的涵義
實(shí)際上，會(huì)計(jì)所涉及的領(lǐng)域十分寬泛，會(huì)計(jì)一般包含專門用于內(nèi)部管理的報(bào)告與分析：一般用途的對(duì)外財(cái)務(wù)報(bào)告、審計(jì)、會(huì)計(jì)信息系統(tǒng)以及稅務(wù)等等。除了上述的領(lǐng)域外，一些會(huì)計(jì)師事務(wù)所以找尋新的發(fā)展機(jī)會(huì)為目的將其領(lǐng)域不斷擴(kuò)寬，這在很大的程度上使得會(huì)計(jì)的外延不斷擴(kuò)大。基于這樣的情況，會(huì)計(jì)師的工作也是處在不斷發(fā)展變化中的。本文所討論的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)指的是為在外部金融市場(chǎng)使用所準(zhǔn)備的會(huì)計(jì)信息，也就是狹義上的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)。
（三）金融市場(chǎng)和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)之間的關(guān)系
金融市場(chǎng)和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)之間的關(guān)系并不是一開(kāi)始就存在的——借貸記賬法的出現(xiàn)早于最初的證券交易所。再以發(fā)達(dá)國(guó)家而言，金融市場(chǎng)和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)一。者的關(guān)系確是十分密切的。正式由于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則以及會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的制定乃至其控制過(guò)程有很大一部分是二十世紀(jì)發(fā)展程度較高的二級(jí)股權(quán)市場(chǎng)發(fā)展的產(chǎn)物，所以金融市場(chǎng)和財(cái)務(wù)管理之間所具有的關(guān)聯(lián)十分重要。股權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展基礎(chǔ)一直以來(lái)都是基于社會(huì)的某種期望。而金融市場(chǎng)和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)恰恰就是這樣的關(guān)系的一種表現(xiàn)，一系列會(huì)計(jì)準(zhǔn)則在被處在全球化大背景下的金融市場(chǎng)持續(xù)推動(dòng)并朝著同化的方向發(fā)展。雖然，美國(guó)并不是國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)的設(shè)立點(diǎn)，但是，不可置否的是，美國(guó)的準(zhǔn)則制定者以及管理者對(duì)其的影響力是巨大的，且流動(dòng)性越來(lái)越強(qiáng)。
正是因?yàn)橐粋€(gè)國(guó)家與另一個(gè)國(guó)家之間的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的不同，導(dǎo)致其仍需要更多的妥協(xié)。即使倫敦是國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)的所在地，但是，因?yàn)槊绹?guó)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定者以及管理者同時(shí)也監(jiān)管著世界上規(guī)模最大且流動(dòng)性最強(qiáng)的股權(quán)市場(chǎng)（其流動(dòng)性仍然在不斷加強(qiáng)），所以其在很大程度上影響著這一系列的發(fā)展進(jìn)程。
二、金融市場(chǎng)未來(lái)發(fā)展方向和金融市場(chǎng)對(duì)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)研究的意義分析
（一）金融市場(chǎng)的全球化
全球一體化亦或是金融市場(chǎng)的全球化不是一蹴而就的，其一體化進(jìn)程也不是最近才發(fā)生的，但事實(shí)上，直到現(xiàn)在本地區(qū)的一些國(guó)家才開(kāi)始感受到了全球一體化進(jìn)程所帶來(lái)的那些消極的后果。雖然在貨幣以及資本市場(chǎng)的動(dòng)蕩之后，許多方面都要求對(duì)國(guó)際金融市場(chǎng)加大管制力度，但是，就專業(yè)交易人員的壓力來(lái)看，市場(chǎng)磨擦并不是呈現(xiàn)增加趨勢(shì)，而是呈現(xiàn)減少的現(xiàn)象，原因在于交易成本會(huì)因摩擦而提高。除此之外，因?yàn)榻灰壮杀緯?huì)提高企業(yè)的資本成本，減少經(jīng)濟(jì)中的實(shí)際投資水平，并最終對(duì)整體經(jīng)濟(jì)福利造成消極影響。
于證券交易所而言，全球一體化的趨勢(shì)所帶來(lái)的結(jié)果并不全是消極的。從負(fù)面影響而言，全球一體化趨勢(shì)會(huì)促使傳統(tǒng)交易所的數(shù)量驟減。在一些情況下會(huì)導(dǎo)致證券交易所的跨國(guó)界兼并以及收購(gòu)，在某些特殊的情況下，國(guó)內(nèi)的交易所會(huì)因此而減小規(guī)模亦或是漸漸消失。但是不可置否的是其也有積極的一面，原因在于其他中介機(jī)構(gòu)將有機(jī)會(huì)滿足不同類型投資者的特殊要求。
（二）市價(jià)法
不同的人群對(duì)于股票的基本價(jià)值都有著不同的期望值，人們參照自己已知的會(huì)計(jì)信息衡量并且確定自己的交易價(jià)格并對(duì)其進(jìn)行投資，而會(huì)計(jì)信息對(duì)于發(fā)現(xiàn)證券的價(jià)格起到了很大的幫助。基于這樣的實(shí)際情況，那些將歷史成本作為假設(shè)的財(cái)務(wù)報(bào)告是沒(méi)有辦法讓人們相信其預(yù)測(cè)性質(zhì)的。各公司都在現(xiàn)代財(cái)務(wù)準(zhǔn)則的規(guī)定下對(duì)其會(huì)計(jì)信心進(jìn)行披露，但是由于不同的國(guó)家都有著各自所采用的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，且會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的選擇是允許多樣的，再者，在具體的操作過(guò)程當(dāng)中，實(shí)際總會(huì)或多或少的和會(huì)計(jì)準(zhǔn)則相分離，不論是無(wú)意還是有意，這些原因便導(dǎo)致了人們會(huì)對(duì)不一樣的公司所披露的會(huì)計(jì)信息的解讀不同。當(dāng)然，對(duì)于哪些信息需要進(jìn)行披露，每個(gè)公司也有著不一樣的見(jiàn)解。雖然其信息的質(zhì)量也有一定的影響因素，但是，不能否認(rèn)的是，與將歷史成本作為假設(shè)的財(cái)務(wù)報(bào)告相對(duì)比，將市價(jià)作為基礎(chǔ)的評(píng)估的信息質(zhì)量更高，且更客觀，信息的參考價(jià)值更高。
（三）持續(xù)性信息公開(kāi)
持續(xù)性信息公開(kāi)制度分為兩種：一種是定期公開(kāi)制度，即信息公開(kāi)是在可以預(yù)見(jiàn)的固定的時(shí)間間隔內(nèi)作出的。它包括在發(fā)行人每個(gè)財(cái)務(wù)年度末的年度報(bào)告，以及在發(fā)行人每個(gè)財(cái)務(wù)年度頭6個(gè)月結(jié)束后的法定時(shí)間內(nèi)公開(kāi)的中期報(bào)告；另一種持續(xù)公開(kāi)是不定期的，即公開(kāi)信息是無(wú)法事先預(yù)見(jiàn)的，因?yàn)檫@類公開(kāi)的發(fā)生往往是有關(guān)發(fā)行人的重大變動(dòng)、重大變化而引起的。這種事件有時(shí)雖然是經(jīng)過(guò)精細(xì)的策劃因而處在發(fā)行人的控制之中，但是絕不可能周期性地發(fā)生或者以完全相同的形式再現(xiàn)，況且有許多事件無(wú)論在發(fā)生的時(shí)間上還是發(fā)生的方式上都完全超出發(fā)行人的控制范圍。總的說(shuō)來(lái)，對(duì)于這一類事件持續(xù)性公開(kāi)的基本要求是及時(shí)性。
持續(xù)性信息公開(kāi)是會(huì)計(jì)信息客觀性的重要保障，基于明天的現(xiàn)金流為今天的股價(jià)所反映的情況，作為一名投資者，越早知曉未來(lái)的現(xiàn)實(shí)狀況境對(duì)其越有利，對(duì)于這種信息的盡早知曉的壓力也可想而知。譬如，企業(yè)的管理者在為證券分析人員所施加的壓力“艱難生存”證券分析人員要求其在自身偏離目標(biāo)的情況下修正其利潤(rùn)預(yù)測(cè)。
（四）前瞻性信息公開(kāi)
與持續(xù)性信息公開(kāi)一樣，前瞻性信息公開(kāi)也是一投資者在更早的時(shí)間預(yù)測(cè)了解企業(yè)以后的狀況為目的的。
前瞻性信息是會(huì)計(jì)信息使用者所必須的重要的信息。各種研宄成果已經(jīng)表明，由于前瞻性信息可以將企業(yè)的未來(lái)以及發(fā)展前景進(jìn)行直接的體現(xiàn)，所以其對(duì)于投資者能起到很大的幫助，但是宄竟應(yīng)當(dāng)怎樣公開(kāi)前瞻性信息仍然是當(dāng)下需要考慮和解決的一個(gè)主要問(wèn)題。但是不可否認(rèn)，前瞻性信息公開(kāi)是未來(lái)信息公開(kāi)的大勢(shì)所趨。
（五）風(fēng)險(xiǎn)管理和報(bào)告
股票市場(chǎng)是已經(jīng)發(fā)行的股票轉(zhuǎn)讓和股票買賣以及股票流通的場(chǎng)所，其中包含著交易所市場(chǎng)以及場(chǎng)外交易這兩大類。也稱作二級(jí)市場(chǎng)。股票市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)和交易活動(dòng)相對(duì)于一級(jí)市場(chǎng)而言是更為復(fù)繁雜的，當(dāng)然，這也決定了其作用和影響力相對(duì)于一級(jí)市場(chǎng)而言也更大。我們可以通俗的說(shuō)，股票市場(chǎng)就是投資人從事預(yù)期收益的交易場(chǎng)所。隨著布雷頓森林體系的崩潰，資本主義世界出現(xiàn)了嚴(yán)重的通貨膨脹、經(jīng)濟(jì)袞退，主要資本主義國(guó)家的匯率波動(dòng)頻繁，利率上升。在這種動(dòng)蕩不定的環(huán)境下，銀行和其他金融機(jī)構(gòu)為了在競(jìng)爭(zhēng)中保持不敗之勢(shì)，進(jìn)行了很多金融創(chuàng)新。1980年左右，西方國(guó)家的政府紛紛放松金融管制，出現(xiàn)了金融體系自由化的趨勢(shì)，再加上近年來(lái)計(jì)算機(jī)和電信技術(shù)的發(fā)展，金融衍生工具市場(chǎng)迅速發(fā)展起來(lái)。此外，投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度大很多情況下是不相稱的，這也成為了金融衍生工具市場(chǎng)產(chǎn)生的前提，衍生工具市場(chǎng)是以各種金融合約為交易對(duì)象的交易場(chǎng)所，換句話說(shuō)就是他們?yōu)槭找娴淖兓療o(wú)常作交易的場(chǎng)所。
雖然人們?cè)跉v經(jīng)一些“對(duì)沖”基金的活動(dòng)以及長(zhǎng)期資本管理公司事件后開(kāi)始對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了關(guān)注，事實(shí)上，因?yàn)檠苌ぞ呤枪芾砝室约皡R率的重要工具，還是一種高效，成本收益更好的工具，所以衍生工具市場(chǎng)的仍然在持續(xù)發(fā)展著。
衍生工具市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)完善國(guó)家金融市場(chǎng)體系，提高金融運(yùn)作效率，維護(hù)金融安全有重要意義。
世界金融市場(chǎng)發(fā)展歷史證明，完善和發(fā)達(dá)的金融衍生工具市場(chǎng)，能夠促進(jìn)金融市場(chǎng)運(yùn)作效率的提高，構(gòu)架起一個(gè)國(guó)家完善的金融市場(chǎng)體系，推動(dòng)其成為世界性的經(jīng)濟(jì)與金融中心。特別是金融衍生工具市場(chǎng)的出現(xiàn)與發(fā)展，為投資者提供了新的投資途徑、為融資者提供了新的融資渠道，有利于改善資本配置，分散經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，降低融資成本，刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。
其次，金融衍生產(chǎn)品交易是現(xiàn)代金融市場(chǎng)的重要內(nèi)容，金融衍生工具市場(chǎng)提供的金融衍生產(chǎn)品合約和交易平臺(tái)，推動(dòng)了現(xiàn)代金融市場(chǎng)的發(fā)展，對(duì)提高金融競(jìng)爭(zhēng)力有重要的意義，且其特有功能和所能提供的金融衍生產(chǎn)品是金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理的基礎(chǔ)和手段，對(duì)國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)分散金融風(fēng)險(xiǎn)，提高風(fēng)險(xiǎn)管理能力，減緩國(guó)際金融風(fēng)險(xiǎn)的沖擊有重要意義。當(dāng)然，衍生工具市場(chǎng)“光鮮”的背后也存在著一些風(fēng)險(xiǎn)。
總而言之，衍生工具市場(chǎng)將進(jìn)一步鼓勵(lì)引入市價(jià)法會(huì)計(jì)，并為風(fēng)險(xiǎn)管理公開(kāi)更多的信息。當(dāng)下，對(duì)以資本市場(chǎng)為基礎(chǔ)的會(huì)計(jì)研宄而言，衍生工具方面的研宄機(jī)會(huì)仍然很可觀。
三、結(jié)束語(yǔ)
【關(guān)鍵詞】商業(yè)銀行 金融衍生工具 會(huì)計(jì)管理 風(fēng)險(xiǎn)防范
隨著經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程的不斷發(fā)展，金融市場(chǎng)也由傳統(tǒng)的國(guó)家和地區(qū)影響逐漸走向世界金融市場(chǎng)同步和融合的過(guò)程。金融衍生工具是將金融市場(chǎng)商品化和貨幣化的產(chǎn)物，通過(guò)對(duì)金融衍生工具進(jìn)行會(huì)計(jì)制度的管理和對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)的防范，能夠在發(fā)揮金融衍生工具促進(jìn)金融流通的基礎(chǔ)上保證交易的安全性，是規(guī)范化金融衍生工具市場(chǎng)的必要保證。
一、衍生金融工具的會(huì)計(jì)制度
隨著我國(guó)加入WTO，我國(guó)經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)入了一個(gè)新的發(fā)展時(shí)期，經(jīng)濟(jì)發(fā)展無(wú)論是在廣度上還是在深度上都快速地融入了世界經(jīng)濟(jì)體系中，對(duì)外開(kāi)放水平不斷提高，科學(xué)技術(shù)日新月異，進(jìn)出口貿(mào)易保持快速增長(zhǎng)，國(guó)際貿(mào)易總量穩(wěn)居世界第三位，國(guó)際上資本市場(chǎng)的占有量也大幅度提高。會(huì)計(jì)作為溝通國(guó)際交流的語(yǔ)言，越來(lái)越凸顯其重要性。語(yǔ)言不通，無(wú)法打交道、做生意、談合作，國(guó)家之間不同的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)會(huì)引發(fā)世界范圍內(nèi)的經(jīng)濟(jì)蕭條或經(jīng)濟(jì)衰退。
諾斯認(rèn)為，從理論上講，有許多外部事情能導(dǎo)致利潤(rùn)的形成。在現(xiàn)有的經(jīng)濟(jì)安排狀態(tài)給定的情況下，這些利潤(rùn)是無(wú)法獲得的，我們將這類收益稱之為“外部利潤(rùn)”。如果一種安排性創(chuàng)新成功地將這些利潤(rùn)內(nèi)部化，那么總收入就會(huì)增加，創(chuàng)新者可能在不損害任何人利益的情況下獲取收益。戴維·菲尼則認(rèn)為，制度安排中創(chuàng)新的預(yù)期收益是影響制度供求變遷的重要因素，而導(dǎo)致預(yù)期收益的來(lái)源主要包括資本收益的獲得、風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)的實(shí)現(xiàn)、交易成本的減少和不完全市場(chǎng)、外部性及行情披露的扭轉(zhuǎn)。資產(chǎn)漲價(jià)導(dǎo)致資本收益，而資本收益是提高那些使得財(cái)產(chǎn)權(quán)更加清楚的制度安排質(zhì)量，而使收益更加可靠地獲得。
二、金融衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)防范
20世紀(jì)70年代以來(lái)，國(guó)際金融市場(chǎng)上出現(xiàn)的金融衍生工具方興未艾，其發(fā)展規(guī)模和影響引起各國(guó)金融機(jī)構(gòu)和監(jiān)管當(dāng)局的廣泛關(guān)注。1999年由于我國(guó)對(duì)期貨市場(chǎng)進(jìn)行了重大戰(zhàn)略性的結(jié)構(gòu)調(diào)整，只保留了上海、大連、鄭州3家交易所，因而成交金額大幅下降。2000年初，隨著上海期貨交易所同城合并的結(jié)束和184家期貨經(jīng)紀(jì)公司通過(guò)增資和年審，中國(guó)期貨市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)調(diào)整和清理整頓基本完成，開(kāi)始走上穩(wěn)步發(fā)展的快車道。隨著金融業(yè)的對(duì)外開(kāi)放和金融市場(chǎng)的加速發(fā)育，國(guó)際金融衍生工具已通過(guò)各種途徑涌入我國(guó)金融市場(chǎng)，因此，金融風(fēng)險(xiǎn)管理師必須很好學(xué)習(xí)和掌握金融衍生工具。在這些簡(jiǎn)單交易類型的基礎(chǔ)上，銀行又開(kāi)發(fā)了一系列復(fù)雜、綜合的金融工具。所以，在決定如何核算、審計(jì)時(shí)，最好將這些綜合交易分解為各組成要素，再進(jìn)行分析。大部分金融衍生工具都通過(guò)合法的交易所交易，并且具有標(biāo)準(zhǔn)化的條款，這使其具有高度流動(dòng)性。店頭交易（orc）由交易雙方直接進(jìn)行，屬于“場(chǎng)外交易”，通常不那么標(biāo)準(zhǔn)化，流動(dòng)性也較弱。近年來(lái)市場(chǎng)發(fā)展的特征表現(xiàn)為交易各方與交易工具日益復(fù)雜，更長(zhǎng)期限金融工具的交易量與市場(chǎng)價(jià)值不斷增長(zhǎng)，上述基本類型之外的新型衍生工具層出不窮，信用衍生工具的誕生被視為市場(chǎng)發(fā)展中最重要的事件。
（一）套期保值
金融衍生工具是金融市場(chǎng)的參與者對(duì)保值套期和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的需求而產(chǎn)生的，所以，金融衍生工具的基礎(chǔ)功能就是風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避和套期的保值。這里的金融風(fēng)險(xiǎn)的影響因素包括時(shí)間變化、波動(dòng)性變化和資產(chǎn)價(jià)格變化等多個(gè)方面。一般而言，當(dāng)組合中包含的資產(chǎn)數(shù)量相比對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的因子數(shù)量時(shí)，對(duì)沖方法的可行性較高。而金融衍生交易所具有的杠桿特性比較高，投資者在購(gòu)人大額度的金融衍生交易合約時(shí)，只需要投入少量的資金作為保證金，這樣的方法能夠利用金融衍生工具防范由于對(duì)沖而產(chǎn)生的金融風(fēng)險(xiǎn)，以多種不同衍生工具進(jìn)行組合，能夠?qū)⒃敬嬖诘慕鹑陲L(fēng)險(xiǎn)通過(guò)組合和分割的方式進(jìn)行調(diào)整，靈活選擇風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)，通過(guò)低成本的金融交易將風(fēng)險(xiǎn)中管理困難和不愿承擔(dān)的部分轉(zhuǎn)售。
（二）發(fā)現(xiàn)價(jià)格
金融衍生工具同時(shí)還具有發(fā)現(xiàn)價(jià)格的功能，在金融衍生市場(chǎng)中，大量金融參與者將對(duì)衍生工具價(jià)格走向的預(yù)期和自身取得的市場(chǎng)信息融入到衍生市場(chǎng)的活動(dòng)中，通過(guò)計(jì)算機(jī)交易系統(tǒng)和公開(kāi)的拍賣程序完成交易的實(shí)際過(guò)程，形成的價(jià)格體系具有競(jìng)爭(zhēng)性、預(yù)期性和單一性，并可以反映供求關(guān)系的真實(shí)情況。在金融市場(chǎng)全球化的現(xiàn)在，金融市場(chǎng)的地域性不斷減弱，不同國(guó)家的金融市場(chǎng)聯(lián)系在網(wǎng)絡(luò)和經(jīng)濟(jì)流通的高速和效率特征下緊密結(jié)合起來(lái)，金融資產(chǎn)供求關(guān)系已經(jīng)全球化，金融衍生市場(chǎng)受到各地的金融資產(chǎn)影響，由金融衍生工具的價(jià)格變換而體現(xiàn)影響因素的作用能力與方向。
（三）投機(jī)交易
投機(jī)交易是通過(guò)期貨市場(chǎng)中的交易活動(dòng)中，將價(jià)格差異作為收益的部分。投資者根據(jù)所掌握的信息與自身的判斷，對(duì)期貨的價(jià)格進(jìn)行分析，做出倉(cāng)和入倉(cāng)的投資決策。如果投資者的決策與期貨價(jià)格走向相一致，在投機(jī)行為平倉(cāng)出局時(shí)便能獲得投機(jī)帶來(lái)的利潤(rùn)；如果決策與期貨價(jià)格發(fā)展趨勢(shì)相反，則平倉(cāng)出去后投機(jī)者自身承擔(dān)價(jià)格損失。由于投機(jī)交易的母體是價(jià)格差異帶來(lái)的收益，所以投機(jī)者只需要平倉(cāng)完成期貨交易的活動(dòng)，不需要完成實(shí)物的交割。適當(dāng)?shù)耐稒C(jī)交易，能夠增加期貨市場(chǎng)的流動(dòng)性并為套期保值者轉(zhuǎn)嫁期貨風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)，對(duì)期貨市場(chǎng)和交易的順利正常完成有著積極作用，是期貨市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)價(jià)格與套期保值功能正常發(fā)揮的重要保證。
[關(guān)鍵詞] 中國(guó) 金融衍生產(chǎn)品 市場(chǎng)
一、中國(guó)金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的特殊性
1.落后性。中國(guó)金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)無(wú)論是在時(shí)間上還是發(fā)展程度、發(fā)展速度上都遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于發(fā)達(dá)國(guó)家。首先，在時(shí)間上，中國(guó)金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)比發(fā)達(dá)國(guó)家落后了30年。雖然舊中國(guó)金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的雛形有過(guò)一定的發(fā)展，但現(xiàn)代金融衍生產(chǎn)品是20世紀(jì)80年代中期才引入中國(guó)，20世紀(jì)90年代才真正開(kāi)始金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)發(fā)展的試點(diǎn)建設(shè)，并且以失敗告終。其次，在發(fā)展程度和發(fā)展速度上也遠(yuǎn)不及發(fā)達(dá)國(guó)家。美國(guó)自芝加哥交易所1972年發(fā)行第一張期貨合約至今已經(jīng)擁有了幾百種金融衍生產(chǎn)品，美國(guó)的金融衍生產(chǎn)品數(shù)量已經(jīng)超過(guò)了世界總量的一半，其發(fā)展速度和規(guī)模也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了其他任何一個(gè)國(guó)家。而中國(guó)的金融衍生產(chǎn)品數(shù)量單一，規(guī)模小，創(chuàng)新能力低，要想達(dá)到世界水平還需要很長(zhǎng)一段時(shí)間。
2.被動(dòng)性。中國(guó)金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的被動(dòng)性具有兩層含義。其一為宏觀主體的被動(dòng)。中國(guó)在五年前加入WTO時(shí)已承諾將全面開(kāi)放中國(guó)金融市場(chǎng)，現(xiàn)在到了必須兌現(xiàn)承諾的時(shí)候。然后，五年的保護(hù)期并沒(méi)有完善我國(guó)金融市場(chǎng)體系建設(shè)，也沒(méi)有成熟的相關(guān)法律法規(guī)約束，就此現(xiàn)有條件開(kāi)放中國(guó)金融市場(chǎng)必然要釋放許多潛在風(fēng)險(xiǎn)，我們的政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)是否有足夠的能力來(lái)化解這些風(fēng)險(xiǎn)還是未知數(shù)，畢竟我國(guó)的金融制度、金融運(yùn)作和監(jiān)管模式尚無(wú)法與國(guó)際金融界處于統(tǒng)一等級(jí)。其二為微觀主體的被動(dòng)。企業(yè)運(yùn)用金融衍生產(chǎn)品的目的是進(jìn)行對(duì)沖來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和投機(jī)，但實(shí)際上因?yàn)榻鹑谘苌a(chǎn)品操作的復(fù)雜性，各種產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、定價(jià)、交易都集中在“做市商”手中，而企業(yè)由于缺乏對(duì)這些方面的專業(yè)知識(shí)，加上信息不完全，市場(chǎng)不透明，就只能盲目被動(dòng)的聽(tīng)從“做市商”的安排，無(wú)法真實(shí)客觀的把握其選擇的金融衍生產(chǎn)品，更無(wú)法有效的進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，難以達(dá)到其對(duì)沖和獲利的目的，一旦遇到金融市場(chǎng)波動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)以后，企業(yè)就必然要遭受到損失。
3.不連續(xù)性。中國(guó)金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)屬于跳躍式發(fā)展。首先，中國(guó)沒(méi)有經(jīng)歷漫長(zhǎng)的商品經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過(guò)程，直接跳躍到其最高形式市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，這必然導(dǎo)致了市場(chǎng)機(jī)制的不完善。其次，中國(guó)真正的期貨交易是從外匯期貨交易開(kāi)始的，而不是傳統(tǒng)的農(nóng)產(chǎn)品，這樣的跳躍必然使得期貨市場(chǎng)的發(fā)展基礎(chǔ)相對(duì)比較薄弱。另外，中國(guó)的金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)不是從國(guó)內(nèi)金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展的基礎(chǔ)上參與國(guó)際金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)，而是國(guó)內(nèi)與國(guó)際市場(chǎng)同步開(kāi)展甚至先參與國(guó)際金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)。
4.金融市場(chǎng)機(jī)制的不完善性。我國(guó)目前的金融基礎(chǔ)市場(chǎng)無(wú)法提供大量的對(duì)沖和定價(jià)的需求，也不能稀釋金融衍生市場(chǎng)的投機(jī)成分，無(wú)法給金融衍生市場(chǎng)提供了可靠的保障。由于我國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)的規(guī)模較小，流動(dòng)性不強(qiáng)，不能充分滿足期貨合約最終交收的需要，造成了期貨市場(chǎng)臨近交收時(shí)現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨價(jià)格的大幅波動(dòng)，既增大了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，又造成了市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的失衡。我國(guó)外匯市場(chǎng)的情況也是類似，由于資金流動(dòng)和市場(chǎng)主體的局限性，我國(guó)的外匯調(diào)劑市場(chǎng)很不發(fā)達(dá)，造成了人民幣匯率期貨的冷清，開(kāi)設(shè)不到兩年就被關(guān)閉。這種金融衍生市場(chǎng)脫離相應(yīng)的基礎(chǔ)性金融市場(chǎng)(現(xiàn)貨市場(chǎng))而獨(dú)立發(fā)展的情況肯定無(wú)助于金融衍生市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。
5.相關(guān)法制法規(guī)的不健全性。目前我國(guó)在和金融衍生產(chǎn)品有關(guān)的《期貨法》等法律、法規(guī)的建設(shè)方面還處于空白，風(fēng)險(xiǎn)約束機(jī)制也不成熟，在這種環(huán)境下發(fā)展的金融衍生市場(chǎng)必然會(huì)受到過(guò)度投機(jī)的沖擊，金融衍生市場(chǎng)體現(xiàn)的也只是高風(fēng)險(xiǎn)而已。加上我國(guó)的投資者自我保護(hù)和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)都很淡薄，法制觀念不強(qiáng)。在必要的法規(guī)體系尚未健全前，普通投資者容易成為受害對(duì)象，這不僅增加了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、破壞市場(chǎng)秩序，甚至影響社會(huì)穩(wěn)定。
6.市場(chǎng)參與主體的不成熟性。參與我國(guó)金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)身份有著很強(qiáng)的負(fù)責(zé)性，包括國(guó)有企業(yè)、股份制企業(yè)、集體企業(yè)等。這些企業(yè)所運(yùn)用的資金絕大部分是國(guó)有資產(chǎn)和集體資產(chǎn)。在現(xiàn)代企業(yè)制度改革還在不斷進(jìn)行的過(guò)程中，還是存在很大一部分資產(chǎn)缺乏明確的產(chǎn)權(quán)關(guān)系。客觀上導(dǎo)致了資產(chǎn)所有人與使用人、資產(chǎn)使用人與交易操作者權(quán)責(zé)不對(duì)稱、約束不嚴(yán)的局面。
二、發(fā)展對(duì)策
金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)發(fā)展的核心是金融衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新。美國(guó)金融衍生市場(chǎng)的發(fā)達(dá)主要是依靠其超強(qiáng)的產(chǎn)品創(chuàng)新能力。而在我國(guó)，金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)新的微觀動(dòng)機(jī)偏向于在無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)中搶占市場(chǎng)份額，出現(xiàn)了許多不計(jì)成本甚至負(fù)效益的金融傳新。因此，我國(guó)要實(shí)現(xiàn)金融衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新就必須首先實(shí)現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)企業(yè)化，尤其是國(guó)有商業(yè)銀行。其次，金融衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新還有賴于金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)管制的放松、中國(guó)國(guó)際貿(mào)易的增長(zhǎng)、中國(guó)海外投資的增加等。這些外在因素的發(fā)展才能推動(dòng)對(duì)新型的金融衍生產(chǎn)品的需要，才能真正體現(xiàn)金融衍生作為風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避工具的作用。
關(guān)鍵詞：新興經(jīng)濟(jì)體；金融市場(chǎng)；監(jiān)管模式
1 我國(guó)現(xiàn)行金融市場(chǎng)監(jiān)管模式所處的環(huán)境
我國(guó)的現(xiàn)行金融市場(chǎng)監(jiān)管體制基本上是由這幾個(gè)階段發(fā)展而來(lái)：由最初的央統(tǒng)一監(jiān)管，再到經(jīng)歷分業(yè)監(jiān)管過(guò)渡期，分業(yè)監(jiān)管體系的確立，最后到我們現(xiàn)在的由我國(guó)中國(guó)人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)以及保監(jiān)會(huì)形成的金融監(jiān)管模式。然而，由于我國(guó)現(xiàn)階段不斷完善和調(diào)整的金融結(jié)構(gòu)，以及現(xiàn)在不斷被深化和發(fā)展的資本市場(chǎng)，我們國(guó)家的現(xiàn)行金融模式所處的環(huán)境堪憂，很多分業(yè)經(jīng)營(yíng)，分業(yè)監(jiān)管的模式都暴露出很多缺陷和問(wèn)題，我們也必須在新型經(jīng)濟(jì)體的影響下，對(duì)現(xiàn)在的金融監(jiān)管模式進(jìn)行深化改革，從而尋找出適合我國(guó)的金融市場(chǎng)監(jiān)管模式。本文就先分析我國(guó)現(xiàn)行的分業(yè)監(jiān)管模式所處的環(huán)境，以及需要解決的幾個(gè)問(wèn)題：
首先，我國(guó)的金融分業(yè)監(jiān)管模式與現(xiàn)在世界金融業(yè)的發(fā)展方向不符合，也不一致。目前的全球范圍內(nèi)，金融業(yè)已經(jīng)在向混業(yè)經(jīng)營(yíng)的趨勢(shì)發(fā)展，而統(tǒng)一監(jiān)管是今后金融業(yè)監(jiān)管模式的潮流，加之現(xiàn)在不少的國(guó)家都在實(shí)行統(tǒng)一監(jiān)管的模式，尤其是在最近才發(fā)生的全球金融危機(jī)背景下，我們國(guó)家也必須去適應(yīng)混業(yè)經(jīng)營(yíng)，以求未來(lái)的金融業(yè)能夠跟上世界的步伐，所以，實(shí)行統(tǒng)一金融監(jiān)管模式有其必要性。
其次，分業(yè)監(jiān)管模式面對(duì)現(xiàn)在的環(huán)境，已經(jīng)不能達(dá)到預(yù)期的效果了，被“混業(yè)經(jīng)營(yíng)”取代，退出歷史舞臺(tái)也是大勢(shì)所趨。現(xiàn)在我國(guó)的分業(yè)監(jiān)管的業(yè)務(wù)內(nèi)容也不同以往，更多的被混業(yè)經(jīng)營(yíng)替代，況且，我國(guó)的現(xiàn)代金融體系是以商業(yè)銀行為主體，眾多的金融機(jī)構(gòu)也加入這個(gè)市場(chǎng)，我國(guó)的金融結(jié)構(gòu)也是越來(lái)越復(fù)雜了，業(yè)務(wù)邊界也不再清晰，分業(yè)監(jiān)管的模式受到嚴(yán)峻的考驗(yàn)。
最后，金融的衍生品具有其自己的特性，這為分業(yè)監(jiān)管提出難題。因?yàn)槲覀兌贾澜鹑诘难苌返慕灰着c一般的商品交易不同，比如它的交易價(jià)格可能是隨時(shí)變化的，它的交易也是比較開(kāi)放的，而且，它交易的市場(chǎng)范圍非常廣，可以是全國(guó)的，也是全球范圍內(nèi)的，所以相對(duì)一般的商品很復(fù)雜；再加上衍生品具有組合經(jīng)營(yíng)的能力，我們現(xiàn)在的監(jiān)管力度根本很難做得到的，對(duì)我們金融市場(chǎng)的監(jiān)管人員，市場(chǎng)上的參與者都提出了高素質(zhì)要求，所以，針對(duì)現(xiàn)在的金融業(yè)環(huán)境，我們進(jìn)行監(jiān)管模式的變革就尤為重要了。
2 新興經(jīng)濟(jì)體金融市場(chǎng)的監(jiān)管
新興經(jīng)濟(jì)體就是說(shuō)的我們某一個(gè)國(guó)家或我們某個(gè)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展事態(tài)很好，成為我們現(xiàn)在的一個(gè)新興的經(jīng)濟(jì)實(shí)體。而我們國(guó)家就作為新興經(jīng)濟(jì)體兩個(gè)梯隊(duì)里的第一梯隊(duì)成員。在前幾年出現(xiàn)的全球范圍內(nèi)的金融危機(jī)，對(duì)于金融監(jiān)管的模式，改革方案就引起了各國(guó)各界的關(guān)注，也帶來(lái)了很大的爭(zhēng)議。我們現(xiàn)在出臺(tái)的金融監(jiān)管改革方案，就是為了彌補(bǔ)以往金融管制過(guò)程中的放松所存在的弊端，這個(gè)方案的實(shí)施，對(duì)我們的金融監(jiān)管和金融體系的運(yùn)行產(chǎn)生巨大的影響。金融市場(chǎng)監(jiān)管失靈會(huì)導(dǎo)致我們的金融和經(jīng)濟(jì)體系巨大的混亂，甚至?xí)：Φ秸麄€(gè)國(guó)家或者世界的經(jīng)濟(jì)發(fā)展.也就是說(shuō)明這需要我們的政府對(duì)金融機(jī)構(gòu)以及金融市場(chǎng)進(jìn)行多方位多角度的監(jiān)管，這樣才能讓我們的金融市場(chǎng)和社會(huì)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。自上世紀(jì)80年代以來(lái)，世界各國(guó)都呈現(xiàn)出經(jīng)濟(jì)的全球化，金融的自由化發(fā)展，這也導(dǎo)致金融業(yè)市場(chǎng)環(huán)境趨于復(fù)雜。在不少國(guó)家爆發(fā)的金融危機(jī)中，都不同程度的影響著國(guó)家的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，在我們新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體國(guó)家，也都以不同的形態(tài)展現(xiàn)了危機(jī)和對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)的損害。現(xiàn)在現(xiàn)在擺在各國(guó)面前的重要問(wèn)題就是如何做到有效的監(jiān)控金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于我們的新興經(jīng)濟(jì)體來(lái)說(shuō)，金融市場(chǎng)監(jiān)管模式更多的是意味著尋求金融甚至我們整個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)體系上的安全。金融的自由化就是要把我們的新興經(jīng)濟(jì)體推向世界的市場(chǎng)，在我們目前的環(huán)境看來(lái)，我們有些國(guó)家的金融創(chuàng)新與發(fā)達(dá)國(guó)家的金融衍生品發(fā)展還是有些跟不上步伐，這也就使得我們的這些經(jīng)濟(jì)體在面對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)時(shí)沒(méi)有了較強(qiáng)的抵御能力。所以，面對(duì)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體，我們的金融創(chuàng)新和監(jiān)管就是對(duì)立的兩方，我們?nèi)绻訌?qiáng)監(jiān)管的力度必將會(huì)阻礙金融創(chuàng)新：而一旦監(jiān)管力度減弱就會(huì)導(dǎo)致我們的整個(gè)經(jīng)濟(jì)體處于風(fēng)險(xiǎn)之中，所以我們要如何選擇金融市場(chǎng)監(jiān)管模式就成為了我們新興經(jīng)濟(jì)體急需解決的問(wèn)題。
3 金融市場(chǎng)監(jiān)管模式
新型經(jīng)濟(jì)體下我們的金融市場(chǎng)監(jiān)管模式可以分為以下這四種：功能監(jiān)管、機(jī)構(gòu)監(jiān)管、單一管制機(jī)構(gòu)監(jiān)管、目標(biāo)監(jiān)管。本文分別從這四種金融市場(chǎng)監(jiān)管模式做一下探討與選擇。
（1）金融市場(chǎng)的功能監(jiān)管模式。隨著我們現(xiàn)代金融產(chǎn)業(yè)的不斷發(fā)展，金融產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)改變了傳統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu)間的界限，各個(gè)金融機(jī)構(gòu)間也開(kāi)始了融合發(fā)展。因此，我們選擇金融機(jī)構(gòu)的功能監(jiān)控模式能有效的實(shí)現(xiàn)對(duì)金融市場(chǎng)的有效監(jiān)管。其實(shí)，金融業(yè)的一個(gè)職能就是資金的融通，其主要的活動(dòng)內(nèi)容就是為最終借款人和最終貸款人提供一種或者多種中介服務(wù)。所以，我們的金融市場(chǎng)的功能監(jiān)管模式應(yīng)該是針對(duì)金融服務(wù)的不同功能來(lái)設(shè)立相應(yīng)的監(jiān)管部門，而我們對(duì)于相同職能的金融市場(chǎng)我們可以通過(guò)同一部門進(jìn)行監(jiān)管，從這里考慮我們就能夠保證金融監(jiān)管的一致性，也就是保證了各金融市場(chǎng)之間的公平競(jìng)爭(zhēng)，這種監(jiān)管的模式將會(huì)使我們管制機(jī)構(gòu)的功能更加專門化，這種模式適用于比較集中、比較發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)。
（2）金融市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)監(jiān)管模式。所謂的機(jī)構(gòu)監(jiān)管模式就是將我們的金融體系分為銀行、非銀行金融中介、保險(xiǎn)公司這三大市場(chǎng)。主要是我們的政府分別對(duì)著三大市場(chǎng)設(shè)立監(jiān)管機(jī)構(gòu)，通過(guò)對(duì)相應(yīng)市場(chǎng)里的進(jìn)入權(quán)、市場(chǎng)活動(dòng)內(nèi)容等進(jìn)行相對(duì)應(yīng)的監(jiān)管。該模式能有效的較少多頭的監(jiān)管，是一種效率較高的監(jiān)管模式。
（3）金融市場(chǎng)的單一管制監(jiān)管機(jī)構(gòu)模式。所謂的單一管制機(jī)構(gòu)監(jiān)管就是我們政府部門設(shè)立一個(gè)監(jiān)管主體，由他們來(lái)負(fù)責(zé)我們所有金融市場(chǎng)的監(jiān)管活動(dòng)。這是一種比較集中的監(jiān)管模式，其優(yōu)勢(shì)就在于監(jiān)管上具有規(guī)模效應(yīng)，也能夠防止監(jiān)管部門的拆分。
（4）金融市場(chǎng)的目標(biāo)監(jiān)管模式。該模式是根據(jù)我們金融市場(chǎng)的監(jiān)管目標(biāo)進(jìn)行劃分，每個(gè)市場(chǎng)監(jiān)管的主體負(fù)責(zé)其監(jiān)管目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。金融市場(chǎng)目標(biāo)監(jiān)管模式的開(kāi)展是在高度集中的金融市場(chǎng)上，而指定的目標(biāo)針對(duì)性強(qiáng)，也能夠正因?yàn)榇嗽撃Ｊ降膱?zhí)行能力很強(qiáng)，但是這種模式必須受多個(gè)部門同時(shí)去監(jiān)管，有時(shí)會(huì)出現(xiàn)重復(fù)監(jiān)管的問(wèn)題，這在一定程度上是降低了監(jiān)管的效率。
4 結(jié)束語(yǔ)
通過(guò)以上的論述，我們不難發(fā)現(xiàn)，金融市場(chǎng)的監(jiān)管模式都是為了應(yīng)對(duì)現(xiàn)在出現(xiàn)的金融全球化和自由化發(fā)展帶來(lái)的眾多問(wèn)題。我們新興經(jīng)濟(jì)體旨在通過(guò)不同的渠道模式，通過(guò)相應(yīng)的手段來(lái)加強(qiáng)我國(guó)金融業(yè)市場(chǎng)的監(jiān)管，我們都是朝著繁榮金融市場(chǎng)做出努力與探討。
參考文獻(xiàn)
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一、電力金融市場(chǎng)
現(xiàn)貨市場(chǎng)中的投資者也無(wú)法通過(guò)正常的渠道參與進(jìn)行投資，所以在現(xiàn)貨市場(chǎng)上資源的配置是無(wú)效率的。通過(guò)金融市場(chǎng)的改革后，投資者和公司內(nèi)部的零散資金可以進(jìn)行投資，而中小供電公司也可以進(jìn)行融資，進(jìn)而使市場(chǎng)資金趨向于高效配置，也擴(kuò)大了投資者的投資種類和范圍。同時(shí)衍生物合約又可以使投資者進(jìn)行有效的風(fēng)險(xiǎn)控制。（3)擴(kuò)大交易主體。傳統(tǒng)的現(xiàn)貨市場(chǎng)只有國(guó)家電網(wǎng)公司可以進(jìn)入，而金融市場(chǎng)化后，豐富了交易主體，有利于電力市場(chǎng)從壟斷到競(jìng)爭(zhēng)。2009年改革后，我國(guó)目前形成東北，華北，華中，華東，西北和南方6大供電區(qū)域，形成從原來(lái)的小范圍的省內(nèi)供電到跨省，跨區(qū)域供電。這種跨區(qū)域供電模式依賴于各種衍生物的金融合約，其中包括用以長(zhǎng)期對(duì)資源稀缺區(qū)域提供支持和補(bǔ)充的長(zhǎng)期期權(quán)期貨合約，用以短期補(bǔ)充資源需求的日前期權(quán)期貨合約，通過(guò)這種合約的模式使資源達(dá)到合理配置。
二、對(duì)我國(guó)電力金融市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)路徑的分析
（一）交易主體傳統(tǒng)電力現(xiàn)貨交易的參與者只有國(guó)家電網(wǎng)公司，區(qū)域電網(wǎng)公司，發(fā)電企業(yè)等，普通的供電公司或者普通投資者根本無(wú)法進(jìn)入市場(chǎng)交易。而傳統(tǒng)模式下造成的壟斷價(jià)格并不是基于眾多的有效信息形成，而是由政府或者部分議價(jià)形成，這種模式造成的不完善的機(jī)制隨著我國(guó)電力改革而有所改進(jìn)。新型的電力金融市場(chǎng)交易主體種類豐富，既包括傳統(tǒng)模式下的國(guó)家電網(wǎng)等部門，又包括小型供電公司，投資者，做市商，電力經(jīng)紀(jì)人，電力兼營(yíng)機(jī)構(gòu)。這種金融市場(chǎng)模式打破了傳統(tǒng)電力工業(yè)一體化模式，使電力市場(chǎng)開(kāi)始從壟斷市場(chǎng)走向競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)。嚴(yán)格管制、高度壟斷、垂直管理等電力工業(yè)所具有的傳統(tǒng)屬性隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的引入而逐步減弱。
（二）交易對(duì)象從傳統(tǒng)實(shí)物交割到金融合約交割是一個(gè)飛躍的過(guò)程。金融市場(chǎng)下交易的對(duì)象是電力衍生物合約，該合約分為三種類型，即電力期貨合約，電力期權(quán)合約和電力遠(yuǎn)期合約。正如期貨本身的特點(diǎn)一樣，交易雙方基于最有價(jià)值，最全面的信息分析得到的結(jié)果可以很好的預(yù)測(cè)未來(lái)的合約價(jià)格和趨勢(shì)，所以，電力期貨合約有現(xiàn)貨市場(chǎng)不具有的發(fā)現(xiàn)價(jià)格的功能。并且這種期貨合約中，并不要求實(shí)物交割，而是在到期日之前平倉(cāng)，這種交割手段大大減少了交易的風(fēng)險(xiǎn)，在鎖定了風(fēng)險(xiǎn)范圍的同時(shí)，可以經(jīng)過(guò)套期保值使電力期貨的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格在短時(shí)間內(nèi)保持在同一水平。作為標(biāo)準(zhǔn)化的合約，交易所交易的特點(diǎn)使交易更加變得安全可靠，從而在此之上再次降低交易風(fēng)險(xiǎn)，這種內(nèi)在的特點(diǎn)可以吸引廣大投資者進(jìn)行投資，豐富金融產(chǎn)品，穩(wěn)定物價(jià)。由電力特殊的內(nèi)在特點(diǎn)決定的其不適宜儲(chǔ)存，所以電力不同于普通商品，這也就要求了電力銷售的高度流動(dòng)性。而金融市場(chǎng)吸收了眾多參與者后，提高了產(chǎn)品的流動(dòng)性，有利于電力市場(chǎng)高效公平的競(jìng)爭(zhēng)。而電力期權(quán)合約則是在期貨合約的基礎(chǔ)上免除投資者的義務(wù)，投資者可以根據(jù)市場(chǎng)的價(jià)格和信息決定是否行使權(quán)力，通過(guò)期權(quán)費(fèi)來(lái)相對(duì)減少風(fēng)險(xiǎn)。在電力這樣一個(gè)價(jià)格不穩(wěn)定且高度壟斷的行業(yè)，這一創(chuàng)新無(wú)疑削弱了價(jià)格的波動(dòng)，減輕了來(lái)自市場(chǎng)的各個(gè)方面的風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)合電力金融合約北歐和美國(guó)等公司成功的案例，這種發(fā)展趨勢(shì)推進(jìn)中國(guó)電力市場(chǎng)改革的進(jìn)程。
（三）交易機(jī)制電力金融市場(chǎng)交易機(jī)制主要包括了電力衍生品交易的結(jié)算機(jī)制、信息披露機(jī)制、風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制、價(jià)格形成機(jī)制和價(jià)格穩(wěn)定機(jī)制。衍生品交易結(jié)算諸如期貨合約到期前平倉(cāng)，而不是實(shí)物交割。這種結(jié)算方式方便了投資者，投資者不必實(shí)物持有不易儲(chǔ)存的電力。而期權(quán)合約可以根據(jù)電力的市場(chǎng)價(jià)格決定是否執(zhí)行期權(quán)。正是基于各種衍生品的特性，全面的信息，風(fēng)險(xiǎn)的控制，從而發(fā)現(xiàn)電力的真正價(jià)格，利用有效的價(jià)格預(yù)測(cè)未來(lái)的價(jià)格信息。一系列的新型交易機(jī)制使電力市場(chǎng)在原有的現(xiàn)貨交易不穩(wěn)定的狀態(tài)下轉(zhuǎn)為穩(wěn)定，公平的競(jìng)爭(zhēng)。
三、結(jié)束語(yǔ)
中國(guó)市場(chǎng)現(xiàn)在正處于電力改革的階段，北歐電力成功的改革確實(shí)給中國(guó)指明了未來(lái)的道路。面對(duì)浩大的國(guó)土和中國(guó)目前的現(xiàn)狀，要想徹底實(shí)現(xiàn)以電力金融市場(chǎng)為主，以電力現(xiàn)貨市場(chǎng)為輔的這種局面，首要的是要以跨區(qū)跨省遠(yuǎn)期交易為切入點(diǎn)，先省內(nèi)解決電力不足的問(wèn)題，再通過(guò)跨區(qū)域合約購(gòu)買實(shí)現(xiàn)有效資源配置。目前我國(guó)電力市場(chǎng)正處于供過(guò)于求的現(xiàn)狀，面對(duì)大量的電力供給和部分地區(qū)的資源匱乏，我們更需要以這種創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)改革的終極目標(biāo)。
作者：楊雨凝單位：江西財(cái)經(jīng)大學(xué)國(guó)際學(xué)院
我國(guó)碳金融發(fā)展存在如碳交易的相關(guān)法律法規(guī)不完善、碳金融產(chǎn)品體系不完整、金融機(jī)構(gòu)碳金融產(chǎn)品創(chuàng)新不足，缺乏全國(guó)統(tǒng)一的碳交易標(biāo)準(zhǔn)體系等問(wèn)題，本文針對(duì)這些問(wèn)題提出碳金融發(fā)展的對(duì)策建議。
關(guān)鍵詞：
碳金融；低碳經(jīng)濟(jì)；金融創(chuàng)新
一、我國(guó)碳金融市場(chǎng)發(fā)展存在的問(wèn)題
（一）亟須完成碳金融發(fā)展的總體思路及政策框架的頂層設(shè)計(jì)
按照國(guó)家發(fā)改委的規(guī)劃，我國(guó)將在2016年建成全國(guó)統(tǒng)一的碳排放權(quán)交易市場(chǎng)，且預(yù)期到2019年，我國(guó)碳交易市場(chǎng)將會(huì)承擔(dān)溫室氣體減排的最核心作用。按照《國(guó)家應(yīng)對(duì)氣候變化規(guī)劃（2014—2020年）》要求，到2020年單位國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值二氧化碳排放比2005年下降40%—45%。據(jù)國(guó)家發(fā)改委統(tǒng)計(jì)測(cè)算，到2020年，我國(guó)每年碳排放許可的期貨市場(chǎng)價(jià)值將會(huì)達(dá)到600億—4000億元，現(xiàn)貨市場(chǎng)將會(huì)達(dá)到10億—80億元的規(guī)模。從宏觀經(jīng)濟(jì)而言，碳市場(chǎng)能否真正起到促進(jìn)節(jié)能減排，需要考慮經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型與經(jīng)濟(jì)軟著陸的關(guān)系，歷史經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期之間的關(guān)系；從市場(chǎng)微觀參與主體而言，傳統(tǒng)金融結(jié)構(gòu)如銀行、保險(xiǎn)、證券交易機(jī)構(gòu)及基金公司等，需要?jiǎng)?chuàng)新出符合低碳經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新型金融模式，圍繞碳資產(chǎn)創(chuàng)新其金融產(chǎn)品及服務(wù)供給。國(guó)家應(yīng)就碳交易市場(chǎng)同傳統(tǒng)金融市場(chǎng)的融合，有效整合建立碳金融體系的各種“碎片化”思想，建立能夠推動(dòng)我國(guó)碳金融體系發(fā)展的總體思路及政策框架。
（二）社會(huì)各方認(rèn)識(shí)不足，政府政策扶持不夠
目前我國(guó)金融機(jī)構(gòu)及企業(yè)參與碳金融業(yè)務(wù)的意識(shí)薄弱、積極性不高，金融創(chuàng)新相對(duì)滯后，金融產(chǎn)品、服務(wù)供給與低碳經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)狀、遠(yuǎn)期規(guī)劃存在不相適應(yīng)，國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)對(duì)“碳金融”的潛在價(jià)值、發(fā)展機(jī)遇、操作模式、項(xiàng)目開(kāi)發(fā)、交易規(guī)則等不熟悉。對(duì)“碳金融”的關(guān)注除少數(shù)大型商業(yè)銀行外，其他機(jī)構(gòu)很少涉及。總體而言，我國(guó)“碳金融”發(fā)展缺乏綜合性的配套扶持政策，及有效的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償、擔(dān)保、稅收減免等配套政策，缺少風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移及成本分?jǐn)倷C(jī)制，在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)由高碳向低碳轉(zhuǎn)型調(diào)整的過(guò)程中，轉(zhuǎn)型企業(yè)往往會(huì)在一定階段面臨經(jīng)營(yíng)成本大幅度上升，盈利能力快速下降的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，外部性收益未能得到相應(yīng)的成本補(bǔ)償。
（三）相關(guān)法律有待完善，統(tǒng)一監(jiān)管機(jī)制需構(gòu)建
碳金融市場(chǎng)中的風(fēng)險(xiǎn)很大程度上來(lái)自于法律制度不完善、不明確，缺乏對(duì)市場(chǎng)主體行為的有效約束。碳金融市場(chǎng)正常運(yùn)行需要法制化為前提和保障，總量設(shè)置、初始分配及交易運(yùn)行，都要有一套完善的、配套的法規(guī)和制度體系，以保證交易運(yùn)行的公平、公正、公開(kāi)。而目前我國(guó)碳交易的法律法規(guī)、市場(chǎng)交易規(guī)則體系有待進(jìn)一步完善，應(yīng)在《CDM項(xiàng)目運(yùn)行管理辦法》、《中國(guó)清潔發(fā)展機(jī)制基金管理辦法》等基礎(chǔ)上，制定一部全國(guó)統(tǒng)一、完整、有層次《碳金融市場(chǎng)管理法》，對(duì)碳金融市場(chǎng)的市場(chǎng)準(zhǔn)入、產(chǎn)品創(chuàng)新、風(fēng)險(xiǎn)管理、信息披露、違規(guī)處罰等相關(guān)法規(guī)制度、市場(chǎng)運(yùn)行細(xì)則做出明確的規(guī)定，使碳金融市場(chǎng)監(jiān)管及市場(chǎng)交易行為有法可循。
（四）亟需制定全國(guó)統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，形成統(tǒng)一碳交易體系
一個(gè)減排項(xiàng)目能否成為可在碳交易市場(chǎng)進(jìn)行買賣的碳商品，一個(gè)先決條件就是必須要有一個(gè)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)對(duì)其進(jìn)行衡量和認(rèn)定，然后由獨(dú)立的第三方審核服務(wù)機(jī)構(gòu)根據(jù)相應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)對(duì)減排項(xiàng)目進(jìn)行獨(dú)立審核評(píng)估。統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)體系的制定是一個(gè)國(guó)家在相關(guān)領(lǐng)域內(nèi)是否具有行業(yè)地位及話語(yǔ)權(quán)的一個(gè)重要標(biāo)志。在當(dāng)前國(guó)際碳交易中，發(fā)達(dá)工業(yè)國(guó)家憑借其具有發(fā)達(dá)完善的金融市場(chǎng)體系，減排項(xiàng)目認(rèn)定、減排流程、核算方法等標(biāo)準(zhǔn)都由他們買家制定，而廣大發(fā)展中國(guó)家，由于定價(jià)話語(yǔ)權(quán)的缺失，只能被動(dòng)接受發(fā)達(dá)國(guó)家設(shè)定的價(jià)格。我國(guó)作為最大的發(fā)展中國(guó)家，為爭(zhēng)奪在國(guó)際碳交易中更大話語(yǔ)權(quán)，制定一套統(tǒng)一的碳交易標(biāo)準(zhǔn)變得極為迫切。
二、我國(guó)碳金融發(fā)展的對(duì)策建議
（一）堅(jiān)定樹(shù)立發(fā)展碳金融符合可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略的思想認(rèn)識(shí)
發(fā)展低碳經(jīng)濟(jì)要求我們轉(zhuǎn)變粗放型及高能耗的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式，實(shí)現(xiàn)能有效控制溫室氣體排放、防止全球氣候變暖的新發(fā)展模式，以解決生態(tài)環(huán)境保護(hù)和人類經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的問(wèn)題。故不論是保護(hù)生態(tài)環(huán)境、提高資源利用效率，還是推動(dòng)技術(shù)創(chuàng)新、轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)發(fā)展，碳金融都完全符合我國(guó)可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略及科學(xué)發(fā)展觀。低碳經(jīng)濟(jì)從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)就是能源技術(shù)、節(jié)能減排技術(shù)的創(chuàng)新，進(jìn)而衍生出新的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)體系及新的發(fā)展價(jià)值觀。應(yīng)加大對(duì)碳金融市場(chǎng)建設(shè)的政策指導(dǎo)及扶持，使資源價(jià)格、市場(chǎng)供求關(guān)系、污染損失成本等可以在碳金融市場(chǎng)中得到體現(xiàn)，進(jìn)而引導(dǎo)社會(huì)資源配置，促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)型升級(jí)。
（二）完善碳金融法律法規(guī)，構(gòu)建碳金融監(jiān)管體系
構(gòu)建我國(guó)碳交易市場(chǎng)基礎(chǔ)制度，為我國(guó)統(tǒng)一碳交易平臺(tái)的建立提供制度基礎(chǔ)；加強(qiáng)對(duì)碳交易及碳金融衍生品監(jiān)管，碳金融產(chǎn)品的多元化及多樣化，給碳金融衍生品交易帶來(lái)較大風(fēng)險(xiǎn)，只有將碳交易及碳金融衍生品納入金融監(jiān)管視野才能有效防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；強(qiáng)化信息披露，制定法律法規(guī)規(guī)范交易主體進(jìn)行節(jié)能減排信息披露，滿足利害關(guān)系人對(duì)項(xiàng)目信息的需求，同時(shí)督促企業(yè)樹(shù)立社會(huì)責(zé)任意識(shí)；增強(qiáng)碳金融市場(chǎng)融資門檻監(jiān)控，證券法應(yīng)做出相應(yīng)規(guī)定，對(duì)符合基本條件的綠色企業(yè)、項(xiàng)目?jī)?yōu)先安排上市或發(fā)行債券融資，監(jiān)管部門及交易所要嚴(yán)把入市審核，嚴(yán)格限制高能耗、高污染企業(yè)或建設(shè)項(xiàng)目進(jìn)入碳金融市場(chǎng)融資；制定我國(guó)碳交易市場(chǎng)的交易規(guī)則體系，明確一級(jí)碳交易市場(chǎng)配額的分配原則，確定二級(jí)碳交易市場(chǎng)的交易規(guī)則體系。
（三）構(gòu)建我國(guó)統(tǒng)一的碳金融市場(chǎng)，提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力
從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，英國(guó)、歐盟及美國(guó)建立的都是全國(guó)統(tǒng)一的碳交易市場(chǎng)，一個(gè)國(guó)家一般只有一個(gè)交易所。進(jìn)而在政策標(biāo)準(zhǔn)、評(píng)估審核、交易制度、操作程序等方面可以做到統(tǒng)一。我們應(yīng)進(jìn)一步完善我國(guó)碳金融市場(chǎng)，構(gòu)建一個(gè)全國(guó)統(tǒng)一的碳金融交易平臺(tái)，只有在一個(gè)統(tǒng)一的交易平臺(tái)上才能形成一個(gè)統(tǒng)一、標(biāo)準(zhǔn)及高效的服務(wù)體系，提高我國(guó)在國(guó)際碳交易市場(chǎng)上議價(jià)定價(jià)的話語(yǔ)權(quán)，打破發(fā)達(dá)工業(yè)化國(guó)家定價(jià)的壟斷現(xiàn)狀。積極圍繞碳排放權(quán)交易，構(gòu)建涵蓋現(xiàn)貨、遠(yuǎn)期和期貨的碳金融產(chǎn)品所組成的完整碳金融市場(chǎng)，重點(diǎn)推出各類碳排放額度的碳金融衍生交易產(chǎn)品及交易市場(chǎng)。實(shí)現(xiàn)通過(guò)品種齊全的碳金融衍生產(chǎn)品交易、市場(chǎng)高效的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能來(lái)提升我國(guó)在國(guó)際碳資產(chǎn)市場(chǎng)定價(jià)中的影響力，增強(qiáng)我國(guó)在國(guó)際碳交易中的定價(jià)話語(yǔ)權(quán)。
（四）完善我國(guó)碳交易統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，提高碳交易市場(chǎng)話語(yǔ)權(quán)
國(guó)外在這方面具有許多成功的經(jīng)驗(yàn)，我們應(yīng)結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況，認(rèn)真總結(jié)和運(yùn)用這些相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)的成功經(jīng)驗(yàn)、原則和方法。參照國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)研究制定我國(guó)統(tǒng)一的碳排放及市場(chǎng)交易標(biāo)準(zhǔn)體系，為核算碳排放量提供科學(xué)、客觀的衡量標(biāo)準(zhǔn)，從而為我國(guó)碳交易市場(chǎng)提供統(tǒng)一、標(biāo)準(zhǔn)化、可信服的交易品種。借鑒國(guó)外成熟經(jīng)驗(yàn)設(shè)計(jì)出包括碳、氮化物、二氧化硫等在內(nèi)的、具有我國(guó)特色的“可操作性”的減排交易品種與交易市場(chǎng)。國(guó)家碳交易主管部門制定及實(shí)施碳交易統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)時(shí)遵循循序漸進(jìn)的過(guò)程，采取分步驟、分階段推進(jìn)。研究和制定交易規(guī)則，構(gòu)建交易平臺(tái)，培訓(xùn)和組建相應(yīng)的檢測(cè)鑒定服務(wù)咨詢機(jī)構(gòu)。可先選擇部分條件成熟的行業(yè)及大型企業(yè)在一些溫室氣體排放交易上進(jìn)行試點(diǎn)，根據(jù)運(yùn)行情況不斷總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，修訂完善交易規(guī)則，保證全面實(shí)現(xiàn)我國(guó)所承諾的降低單位國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值碳強(qiáng)度的目標(biāo)。
（五）注重碳金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、控制與防范
任何產(chǎn)業(yè)發(fā)展都存在一定風(fēng)險(xiǎn)，傳統(tǒng)的產(chǎn)能過(guò)剩產(chǎn)業(yè)存在風(fēng)險(xiǎn)，同樣低碳經(jīng)濟(jì)所倡導(dǎo)的新興產(chǎn)業(yè)也會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)。而在碳金融市場(chǎng)上交易的金融產(chǎn)品都是以這些產(chǎn)業(yè)為支撐，所以這些產(chǎn)業(yè)若出現(xiàn)問(wèn)題，會(huì)直接影響相關(guān)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，給市場(chǎng)參與者帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。要積極培育我國(guó)碳金融市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移功能，吸引多方市場(chǎng)參與主體加入到碳金融市場(chǎng)交易中來(lái)。需圍繞可以確權(quán)的碳資產(chǎn)，創(chuàng)新出多層次的碳金融產(chǎn)品體系，包括碳資產(chǎn)信貸、理財(cái)產(chǎn)品、碳基金、碳證券、碳保險(xiǎn)、碳債券、碳信托產(chǎn)品、碳資產(chǎn)證券化，以碳現(xiàn)貨為基礎(chǔ)資產(chǎn)的遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)等碳衍生產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)，這樣碳金融市場(chǎng)才能為我國(guó)低碳經(jīng)濟(jì)發(fā)展及產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)提供全面、更高效的服務(wù)。
作者：李燕 單位：懷化學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)院
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【關(guān)鍵詞】貨幣政策 傳導(dǎo)機(jī)制 金融市場(chǎng) 效應(yīng)
一、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制概述
貨幣政策是政府對(duì)國(guó)家的貨幣、信貸和銀行體制進(jìn)行管理來(lái)實(shí)現(xiàn)一定的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。狹義上的貨幣政策是政府通過(guò)控制和調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量或信用量的方針和措施來(lái)實(shí)現(xiàn)的，主要有：信貸政策、利率政策和外匯政策。貨幣政策的目的在于：穩(wěn)定物價(jià)、保證人民充分就業(yè)、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和平衡收支。
貨幣政策傳導(dǎo)一般分為三個(gè)環(huán)節(jié)，從中央銀行到商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)到金融市場(chǎng)；從金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)到企業(yè)、居民等非金融部門的經(jīng)濟(jì)行為主體；從非金融部門經(jīng)濟(jì)行為主體到社會(huì)各個(gè)經(jīng)濟(jì)變量。中央銀行采用一定的貨幣政策工具來(lái)操作，金融機(jī)構(gòu)根據(jù)中央銀行的政策來(lái)調(diào)整自己的行為，從而對(duì)消費(fèi)、儲(chǔ)蓄、投資等經(jīng)濟(jì)活動(dòng)產(chǎn)生一定的影響。從理論角度來(lái)說(shuō)，貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的核心就是貨幣政策的傳導(dǎo)渠道和傳導(dǎo)過(guò)程。
傳統(tǒng)的貨幣傳導(dǎo)機(jī)制是利率傳導(dǎo)機(jī)制，上世紀(jì)80年代伯南克提出了銀行信貸傳導(dǎo)渠道，莫迪利亞尼于1986年提出了資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)渠道。隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展，貨幣傳導(dǎo)機(jī)制也在不斷發(fā)展中，金融市場(chǎng)逐漸成為貨幣傳導(dǎo)機(jī)制中的關(guān)鍵點(diǎn)。
二、金融市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀
金融市場(chǎng)又被稱為資金市場(chǎng)、資本市場(chǎng)，它是資金融通市場(chǎng)，是資金供求者與資金需求者雙方經(jīng)過(guò)一定的工具來(lái)進(jìn)行交易的市場(chǎng)。具體來(lái)說(shuō)，金融市場(chǎng)就是實(shí)現(xiàn)貨幣借貸和資金融通、辦理各種票據(jù)和有價(jià)證券交易活動(dòng)的市場(chǎng)。隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，金融市場(chǎng)變得越來(lái)越復(fù)雜，它由許多大小不一的市場(chǎng)組成了一個(gè)龐大的體系。
我國(guó)的金融市場(chǎng)自上世紀(jì)90年代開(kāi)始得到了迅速發(fā)展，那么，具體來(lái)說(shuō)體現(xiàn)在以下五個(gè)方面：
（一）金融自由化
在學(xué)界，20世紀(jì)70年代初就有相關(guān)金融自由化的理論研究，1973年，McKinnon發(fā)表了《經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的貨幣與資本》，Shaw發(fā)表了《經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的金融深化》，這兩部著作中都提到發(fā)展中國(guó)家經(jīng)濟(jì)要想發(fā)展壯大，就必須解除金融抑制，實(shí)施金融自由化改革。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的深化改革和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，在20世紀(jì)90年代，我國(guó)政府開(kāi)始逐漸放寬對(duì)金融的管制，提出了金融系統(tǒng)的自由化。而我國(guó)的金融自由化主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：第一，政府取消了價(jià)格管制和實(shí)現(xiàn)了利率自由化，政府大大放寬了對(duì)金融機(jī)構(gòu)信貸業(yè)務(wù)方面的管制，使得金融機(jī)構(gòu)處于一個(gè)較為自由的市場(chǎng)中。第二，對(duì)國(guó)有金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行改革，減少了金融機(jī)構(gòu)行業(yè)的準(zhǔn)入限制，促進(jìn)了金融市場(chǎng)的活躍。第三，金融市場(chǎng)的開(kāi)放程度加強(qiáng)。金融自由化使得我國(guó)金融市場(chǎng)異常活躍，促進(jìn)了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，促進(jìn)了我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。
（二）金融產(chǎn)品創(chuàng)新
金融產(chǎn)品又可以稱為金融工具、金融資產(chǎn)等。而隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)和經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，我國(guó)金融產(chǎn)品也在不斷創(chuàng)新，產(chǎn)品品種在豐富、產(chǎn)品層次在提高，針對(duì)不同的市場(chǎng)主體有不同的金融產(chǎn)品，滿足人們?nèi)找娑嘣男枨蟆＝鹑诋a(chǎn)品分為原生產(chǎn)品和衍生產(chǎn)品。原生產(chǎn)品就是金融機(jī)構(gòu)提供的存貸款、債券、保險(xiǎn)產(chǎn)品等，衍生產(chǎn)品則是指金融互換、金融期貨等，衍生產(chǎn)品可以提高市場(chǎng)流動(dòng)性，降低交易成本，促進(jìn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。在這種情況下，金融衍生產(chǎn)品迅速發(fā)展起來(lái)，并且在不同的時(shí)期呈現(xiàn)出不同的特點(diǎn)。同時(shí)，原生產(chǎn)品也在發(fā)展，原始的存貸款業(yè)務(wù)的結(jié)算工具和方式在創(chuàng)新；新型期權(quán)交易、金融互換等金融產(chǎn)品被開(kāi)發(fā)設(shè)計(jì)出來(lái)。金融產(chǎn)品的創(chuàng)新是順應(yīng)時(shí)展產(chǎn)生的，同時(shí)也活躍了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，加強(qiáng)了我國(guó)經(jīng)濟(jì)與國(guó)際經(jīng)濟(jì)的交流。
（三）金融技術(shù)創(chuàng)新
金融技術(shù)的創(chuàng)新是伴隨著科學(xué)技術(shù)的發(fā)展而產(chǎn)生的，互聯(lián)網(wǎng)和電子商務(wù)的發(fā)展為金融技術(shù)創(chuàng)新提供了技術(shù)支持，金融行業(yè)開(kāi)始利用計(jì)算機(jī)技術(shù)來(lái)進(jìn)行市場(chǎng)預(yù)測(cè)，利用信息系統(tǒng)來(lái)進(jìn)行金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)部管理，改變了以往的金融業(yè)務(wù)處理方法。電子商務(wù)的發(fā)展使得金融機(jī)構(gòu)開(kāi)始大力擴(kuò)展網(wǎng)上銀行業(yè)務(wù)，網(wǎng)上銀行為用戶提供便捷化的服務(wù)，各種金融交易也開(kāi)始采用網(wǎng)上報(bào)價(jià)、過(guò)戶、清算。電子商務(wù)促進(jìn)了金融技術(shù)的創(chuàng)新，金融技術(shù)的創(chuàng)新反過(guò)來(lái)也促進(jìn)了電子商務(wù)的快速發(fā)展。
（四）金融整合
所謂金融整合就是實(shí)現(xiàn)金融資源的優(yōu)化配置，也就是所謂的兼并、收購(gòu)、合資等，大規(guī)模的金融整合將會(huì)對(duì)貨幣傳導(dǎo)機(jī)制產(chǎn)生極大的影響。我國(guó)的金融整合是20世紀(jì)90年代末發(fā)展起來(lái)的，主要是通過(guò)引進(jìn)外資機(jī)構(gòu)、擴(kuò)大外資機(jī)構(gòu)在我國(guó)的業(yè)務(wù)、并購(gòu)等方式來(lái)實(shí)現(xiàn)金融整合。在金融市場(chǎng)中，金融機(jī)構(gòu)規(guī)模越大，實(shí)力越強(qiáng)，就越容易獲得客戶的信任，進(jìn)而形成良性循環(huán)，提高金融機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)占有率，提高競(jìng)爭(zhēng)力，促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展。因此，金融整合是金融市場(chǎng)發(fā)展的必然趨勢(shì)。而且在當(dāng)今信息技術(shù)、電子技術(shù)、計(jì)算機(jī)技術(shù)的快速發(fā)展形勢(shì)下，金融整合浪潮將會(huì)逐漸被掀起。
（五）金融非中介化
所謂金融非中介化就是資金不經(jīng)過(guò)商業(yè)銀行直接流向融資者，它是在金融產(chǎn)品和金融技術(shù)創(chuàng)新的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的。金融非中介化促進(jìn)了資本市場(chǎng)的發(fā)展，促進(jìn)了金融工具的創(chuàng)新。從20世紀(jì)90年代我國(guó)資本市場(chǎng)的萌芽到今天，資本市場(chǎng)進(jìn)一步規(guī)范和發(fā)展，政府利用宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控促進(jìn)了資本市場(chǎng)的發(fā)展。對(duì)資本市場(chǎng)進(jìn)行集中統(tǒng)一的市場(chǎng)監(jiān)管，促進(jìn)資本市場(chǎng)的深化改革，而金融產(chǎn)品和金融技術(shù)的不斷創(chuàng)新也促進(jìn)金融非中介化的發(fā)展。
三、金融市場(chǎng)發(fā)展對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)的影響
到今天，貨幣政策傳導(dǎo)渠道已有利率渠道、資產(chǎn)價(jià)格渠道、信貸渠道、匯率渠道和預(yù)期渠道這五種。伴隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展，國(guó)際交流越來(lái)越頻繁，市場(chǎng)也越來(lái)越難管理。而為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、保證人民的充分就業(yè)、促進(jìn)收支平衡，進(jìn)行宏觀調(diào)控非常重要。政府在調(diào)整貨幣政策時(shí)要準(zhǔn)確分析市場(chǎng)形勢(shì)、準(zhǔn)確預(yù)測(cè)市場(chǎng)發(fā)展形勢(shì)，將不同的傳導(dǎo)渠道有機(jī)結(jié)合起來(lái)，利用一定的工具來(lái)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。那么，金融市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)有哪些影響呢？
（一）金融市場(chǎng)發(fā)展對(duì)利率渠道的影響
金融市場(chǎng)的發(fā)展在某些方面使得利率渠道的傳導(dǎo)效應(yīng)增強(qiáng)了，某些方面又減弱了利率渠道的傳導(dǎo)效應(yīng)。利率渠道傳導(dǎo)將政府的政策利率傳導(dǎo)到市場(chǎng)銀行的存貸款利率，同時(shí)還有一些短期票據(jù)和長(zhǎng)期債券的利率。當(dāng)利率更快更強(qiáng)的傳導(dǎo)貨幣政策時(shí)說(shuō)明利率傳導(dǎo)的效應(yīng)增強(qiáng)，而較慢較弱的傳導(dǎo)就說(shuō)明利率傳導(dǎo)的效應(yīng)降低。
（二）金融市場(chǎng)發(fā)展對(duì)資產(chǎn)價(jià)格渠道的影響
金融市場(chǎng)的發(fā)展帶來(lái)了金融產(chǎn)品的創(chuàng)新，而金融產(chǎn)品的創(chuàng)新使得資產(chǎn)價(jià)格渠道的傳導(dǎo)效應(yīng)大大增強(qiáng)了。這是因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化可以增加發(fā)起人的實(shí)際財(cái)富，于是激發(fā)消費(fèi)和投資。金融產(chǎn)品的創(chuàng)新使得金融市場(chǎng)價(jià)格在面對(duì)貨幣政策時(shí)可以迅速做出調(diào)整，從而加速資產(chǎn)價(jià)格渠道的傳導(dǎo)。
（三）金融市場(chǎng)發(fā)展對(duì)信貸渠道的影響
金融市場(chǎng)越來(lái)越自由，金融機(jī)構(gòu)為了尋求自身的發(fā)展會(huì)在一定程度上違逆政府的貨幣政策，從而使得貨幣政策的傳導(dǎo)效應(yīng)失效。同時(shí)，金融市場(chǎng)的自由化使得金融機(jī)構(gòu)越來(lái)越多，它們根據(jù)貨幣政策來(lái)及時(shí)調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)也會(huì)迅速使得貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)增強(qiáng)。而金融產(chǎn)品的創(chuàng)新一般認(rèn)為是削弱了貨幣政策傳導(dǎo)信貸渠道的傳導(dǎo)效應(yīng)。隨著金融技術(shù)的創(chuàng)新，金融機(jī)構(gòu)資金來(lái)源大大擴(kuò)寬了，金融機(jī)構(gòu)可以實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)程快速融資，那么，政府希望通過(guò)調(diào)整金融機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)備金率來(lái)控制金融機(jī)構(gòu)的信貸規(guī)模的可能性降低。因此，金融市場(chǎng)的發(fā)展一方面增強(qiáng)了信貸渠道的傳導(dǎo)效應(yīng)，一方面又削弱了信貸渠道的傳導(dǎo)效應(yīng)。
（四）金融市場(chǎng)發(fā)展對(duì)匯率渠道的影響
在匯率渠道的分析中需要從兩個(gè)角度來(lái)考慮，一個(gè)是出口效應(yīng)，一個(gè)是利率平價(jià)效應(yīng)。從出口效應(yīng)角度來(lái)看，當(dāng)面對(duì)貨幣政策的沖擊時(shí)，市場(chǎng)主體會(huì)迅速進(jìn)行套利，推動(dòng)市場(chǎng)遠(yuǎn)期匯率和利率的反向變化，所以說(shuō)，在短期內(nèi)成效明顯，長(zhǎng)期來(lái)看傳導(dǎo)效應(yīng)就會(huì)降低。從利率平價(jià)效應(yīng)來(lái)分析，金融產(chǎn)品的創(chuàng)新使得市場(chǎng)主體套利的成本降低，這樣就加強(qiáng)了利率平價(jià)關(guān)系。
（五）金融市場(chǎng)發(fā)展對(duì)預(yù)期渠道的影響
隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展，貨幣政策必須具有一定的前瞻性，能夠準(zhǔn)確預(yù)測(cè)未來(lái)市場(chǎng)的發(fā)展。比如說(shuō)：在面對(duì)擴(kuò)張性需求沖擊時(shí)，政府承諾的降低通貨膨脹是可信的，那么企業(yè)就會(huì)根據(jù)政府的貨幣政策來(lái)提高短期利率來(lái)抵消通貨膨脹的壓力。隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展，政府要重視預(yù)期渠道的作用，貨幣政策要有前瞻性，企業(yè)在制定商品定價(jià)和確定工資水平時(shí)就有了前瞻性，從而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。
（六）金融市場(chǎng)發(fā)展對(duì)對(duì)貨幣傳導(dǎo)機(jī)制整體效應(yīng)的影響
從貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制整體效應(yīng)上來(lái)說(shuō)，金融市場(chǎng)的影響既有有利的方面，也有不利的方面，會(huì)在某種程度上增強(qiáng)貨幣政策的傳導(dǎo)效應(yīng)，又會(huì)在某些方面削弱傳導(dǎo)效應(yīng)。在對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制分析時(shí)，需要從短期、長(zhǎng)期等角度來(lái)看金融市場(chǎng)的各個(gè)變化給貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)帶來(lái)的影響。
四、結(jié)束語(yǔ)
隨著金融市場(chǎng)的發(fā)展，我國(guó)在制定貨幣政策時(shí)需要考慮到各方面的因素，將金融市場(chǎng)發(fā)展中的金融市場(chǎng)自由化、金融技術(shù)的創(chuàng)新、金融產(chǎn)品的創(chuàng)新、金融整合等各個(gè)方面的內(nèi)容對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的影響作為重點(diǎn)分析內(nèi)容，從而根據(jù)市場(chǎng)形勢(shì)制定出合適的貨幣政策，充分利用市場(chǎng)資源，實(shí)現(xiàn)貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)的增強(qiáng)。
參考文獻(xiàn)：
[1]莫高琪，冉茂盛，鐘韜.轉(zhuǎn)軌時(shí)期中國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的實(shí)證[J].重慶大學(xué)學(xué)報(bào)（自然科學(xué)版），2005，（11）.
【論文關(guān)鍵詞】衍生工具；風(fēng)險(xiǎn)；成因；防范
進(jìn)入二十一世紀(jì)以來(lái)，隨著世界經(jīng)濟(jì)及國(guó)際金融市場(chǎng)的不斷深入發(fā)展，新的衍生工具品種不斷涌現(xiàn)，這在給金融機(jī)構(gòu)及企業(yè)帶來(lái)豐厚收益的同時(shí)也帶來(lái)了很大的風(fēng)險(xiǎn)。由衍生工具而引起的各種危機(jī)使得人們開(kāi)始重新審視它的作用，也給相關(guān)從業(yè)人員提出了新的課題。
一、衍生工具的會(huì)計(jì)概念
衍生工具是在原生金融工具基礎(chǔ)之上發(fā)展起來(lái)的新興金融工具。與此相對(duì)應(yīng)，衍生工具市場(chǎng)與原生金融市場(chǎng)有著密不可分的聯(lián)系，衍生工具是在原生金融工具高度發(fā)展的前提下金融創(chuàng)新的產(chǎn)物。
1.美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)對(duì)衍生工具的定義
美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（fasb）在sfas119中定義了衍生工具，是期貨合約、遠(yuǎn)期合約、互換和期權(quán)合約以及類似的金融工具，如利率上限與下限和固定利率借款義務(wù)（承諾）等。
2.國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)對(duì)衍生工具的定義
國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（iasc）關(guān)于衍生工具的定義是在國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第39號(hào)（ias39）中得以確定的，衍生工具指具有以下特征的金融工具：一是其價(jià)值隨特定利率、匯率價(jià)格或利率指數(shù)、證券價(jià)格、商品價(jià)格、信用等級(jí)或信用指數(shù)、或類似變量的變動(dòng)而變動(dòng)；二是不要求初始凈投資，或與對(duì)市場(chǎng)條件變動(dòng)具有類似反應(yīng)的其它類型合同相比，要求較少的凈投；三是在未來(lái)日期結(jié)算。
3.我國(guó)對(duì)衍生工具的定義
2006年我國(guó)頒布了新的企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，它與國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則趨同，由于國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)相對(duì)比較封閉，衍生工具又是新興產(chǎn)品。因此，在對(duì)衍生工具定義方面與國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的定義完全一致。
二、衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)
（一）衍生工具風(fēng)險(xiǎn)的種類
衍生工具作為一種避險(xiǎn)工具的同時(shí)，本身也存在風(fēng)險(xiǎn)。在通常情況下，衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)被定義為衍生工具未來(lái)收益的不穩(wěn)定程度。上世紀(jì)九十年代以來(lái)，衍生工具因交易失敗而導(dǎo)致巨額虧損的事件相繼發(fā)生，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)外金融市場(chǎng)動(dòng)蕩不已，衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)一時(shí)成為全球經(jīng)濟(jì)界、金融界乃至新聞媒介討論的熱門話題。
巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)于1994年7月27日發(fā)表《衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理指南》，把衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)類型歸為五類：
1.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是指因基礎(chǔ)金融工具（如股票指數(shù)、利率、匯率）價(jià)格發(fā)生變化，進(jìn)而給衍生金融交易帶來(lái)?yè)p失的一種風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是最普遍的風(fēng)險(xiǎn)，各種衍生工具都存在此種風(fēng)險(xiǎn)。其原因在于：每一種衍生工具的交易都以對(duì)基礎(chǔ)金融產(chǎn)品價(jià)格變化的預(yù)測(cè)為基礎(chǔ)，當(dāng)實(shí)際價(jià)格的變化方向或波動(dòng)幅度與交易人員的預(yù)測(cè)出現(xiàn)差異時(shí)，會(huì)隨之帶來(lái)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
2.信用風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)是指在衍生工具交易中，因交易的一方違反合同約定而引起的風(fēng)險(xiǎn)。衍生工具的信用風(fēng)險(xiǎn)主要源于場(chǎng)外交易，這是因?yàn)閷?duì)于場(chǎng)內(nèi)交易，由于交易所對(duì)于交易行為有嚴(yán)格的履約、對(duì)沖、保證等制度約束，因而一般不存在信用風(fēng)險(xiǎn)；對(duì)于場(chǎng)外交易，由于沒(méi)有嚴(yán)格的制度約束，產(chǎn)生信用風(fēng)險(xiǎn)的可能性較大。
3.流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指衍生工具持有者無(wú)法在衍生金融市場(chǎng)上找到出貨或平倉(cāng)機(jī)會(huì)所造成的風(fēng)險(xiǎn)。衍生工具流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)主要包括兩類：一類是與市場(chǎng)狀況有關(guān)的市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，即由于缺乏合約對(duì)手而無(wú)法變現(xiàn)或平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)。一類是與總的資金狀況有關(guān)的資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，即交易方因?yàn)榱鲃?dòng)資金不足，當(dāng)合約到期時(shí)，無(wú)法履行支付義務(wù)，被迫申請(qǐng)破產(chǎn)，或者無(wú)法按合約要求追加保證金，被迫平倉(cāng)，造成巨額虧損的風(fēng)險(xiǎn)。
4.營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)。營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)是指因內(nèi)部管理不善、清算系統(tǒng)故障、操作失誤以及人為因素等原因而帶來(lái)?yè)p失的風(fēng)險(xiǎn)，這些失誤本質(zhì)上均屬于管理問(wèn)題。這種由于企業(yè)內(nèi)部管理失誤、人為錯(cuò)誤而造成的損失，包括交易人員在做出交易決策時(shí)出現(xiàn)故意的錯(cuò)誤或非故意的失誤，從而給企業(yè)帶來(lái)?yè)p失的風(fēng)險(xiǎn)。
5.法律風(fēng)險(xiǎn)。法律風(fēng)險(xiǎn)指因合約在法律上的缺陷或無(wú)法履行而導(dǎo)致?lián)p失的風(fēng)險(xiǎn)。衍生工具的法律風(fēng)險(xiǎn)在相當(dāng)程度上是由于市場(chǎng)的過(guò)快發(fā)展造成的。目前，衍生金融交易的增長(zhǎng)大大快于市場(chǎng)建設(shè)的其它方面，由于衍生工具屬新型金融工具，各方面的法律法規(guī)都不健全，無(wú)法可依和無(wú)例可循的情況時(shí)常會(huì)出現(xiàn)。
（二）衍生工具風(fēng)險(xiǎn)的成因
1.衍生工具自身的特征
（1）衍生性。衍生工具是在基礎(chǔ)金融工具上“衍生”出來(lái)的，其價(jià)值與基礎(chǔ)金融工具有較高的相關(guān)性，本身就面臨著市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，它還是基于未來(lái)的交易，與基礎(chǔ)金融工具比較對(duì)價(jià)格變動(dòng)更為敏感，波動(dòng)幅度更大。
（2）杠桿性。衍生工具交易不需要初始凈投資，一般只需要支付少量的保證金或者權(quán)利金就可簽訂遠(yuǎn)期大額合約或互換不同的金融工具。其交易具有極大的杠桿作用，基礎(chǔ)工具價(jià)格的輕微變動(dòng)都可能造成巨額的損失。尤其是出現(xiàn)交易一方違約的情況時(shí)，巨大的交易額會(huì)引起整個(gè)市場(chǎng)的履約風(fēng)險(xiǎn)。
（3）品種的多樣性和結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性。衍生工具不斷創(chuàng)新，結(jié)構(gòu)越來(lái)越復(fù)雜，操作難度大，一些專業(yè)的交易者對(duì)其都很難有充分的了解和認(rèn)識(shí)，普通的交易更難駕馭，無(wú)疑增加風(fēng)險(xiǎn)。
2.金融監(jiān)管存在困難
（1）作為一種創(chuàng)新產(chǎn)品，衍生工具的不斷創(chuàng)新導(dǎo)致監(jiān)管的相對(duì)滯后。即衍生金融產(chǎn)品類別不斷增多且難以區(qū)分，使資產(chǎn)流動(dòng)性增強(qiáng)，模糊了各金融企業(yè)的界限，加大金融監(jiān)管難度，其副作用構(gòu)成了金融企業(yè)和整個(gè)金融體制潛在的威脅。
（2）隨著經(jīng)濟(jì)的全球化和各國(guó)金融市場(chǎng)的逐漸開(kāi)放，形成了全時(shí)區(qū)、全方位的一體化的國(guó)際金融市場(chǎng)，衍生工具的投資者在全球范圍內(nèi)進(jìn)行投資和投機(jī)，追逐高收益和高流動(dòng)性，在一定程度加大了金融監(jiān)管的難度。
（3）衍生工具的交易屬于銀行的表外業(yè)務(wù)，相關(guān)的業(yè)務(wù)沒(méi)有得到真實(shí)、準(zhǔn)確的反映和披露。它可以繞過(guò)巴塞爾協(xié)議對(duì)銀行最低資本的要求，不必增加資本即可提高銀行的盈利率，并且不會(huì)影響資產(chǎn)負(fù)債表的狀況，客觀上滋生了出于盈利目的進(jìn)行的投機(jī)，加劇了整個(gè)市場(chǎng)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，使傳統(tǒng)的監(jiān)管手段越來(lái)越受到前所未有的挑戰(zhàn)。
3.內(nèi)控機(jī)制不完善
企業(yè)內(nèi)部控制的好壞與金融工具風(fēng)險(xiǎn)密不可分。如果企業(yè)內(nèi)部控制良好，對(duì)各項(xiàng)衍生工具的交易有全面的監(jiān)督，出現(xiàn)虧損時(shí)能及時(shí)防止情況的進(jìn)一步惡化，就能夠?qū)L(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的損失降到最低。相反，如果缺少相關(guān)的內(nèi)部控制，對(duì)投資者和交易員的各項(xiàng)行為缺乏必要的監(jiān)督，將會(huì)造成十分嚴(yán)重的后果。
三、衍生工具風(fēng)險(xiǎn)的防范
（一）加強(qiáng)內(nèi)部控制
1.完善企業(yè)的內(nèi)部治理機(jī)制。在衍生工具市場(chǎng)上，監(jiān)管客體的內(nèi)部控制是金融監(jiān)管的基礎(chǔ)，是防范金融風(fēng)險(xiǎn)最主要最基本的防線。就我國(guó)很多衍生工具交易虧損事件而言，其根本原因都是內(nèi)部控制上存在漏洞，如內(nèi)部控制機(jī)制不嚴(yán)、內(nèi)控機(jī)制執(zhí)行不力等等。
2.建立行之有效的內(nèi)部控制制度。內(nèi)部控制制度是實(shí)現(xiàn)衍生工具風(fēng)險(xiǎn)控制的關(guān)鍵所在。內(nèi)部控制是風(fēng)險(xiǎn)管理各部門在職能上的分工，做到既互相監(jiān)督又互相補(bǔ)充、支持，使企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理工作穩(wěn)健地進(jìn)行。企業(yè)的內(nèi)部控制應(yīng)做好以下幾點(diǎn)：明確樹(shù)立各階層人員的權(quán)力和責(zé)任；清晰明確的內(nèi)部分工；完整明確的組織架構(gòu)；詳盡的工作手冊(cè)；可靠的交易記錄和報(bào)告系統(tǒng)。
3.實(shí)施全面內(nèi)部審計(jì)。內(nèi)部審計(jì)指企業(yè)的稽核部門對(duì)其各部門及有關(guān)制度進(jìn)行定期或不定期的檢查。內(nèi)部審計(jì)需以內(nèi)部控制原則為準(zhǔn)繩，做好以下幾點(diǎn)：擔(dān)任審計(jì)衍生工具的審計(jì)員一定要對(duì)衍生工具有足夠的認(rèn)識(shí)，識(shí)別內(nèi)部控制的弱點(diǎn)和系統(tǒng)上的不足；提供改進(jìn)這些弱點(diǎn)的建議，每年最少進(jìn)行一次審計(jì)衍生工具的業(yè)務(wù)。
（二）加強(qiáng)外部監(jiān)管
1.加強(qiáng)對(duì)從事衍生工具交易的金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)行為，嚴(yán)格區(qū)分銀行業(yè)務(wù)和非銀行業(yè)務(wù)，控制金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)交叉程度。規(guī)范從事交易的金融機(jī)構(gòu)的最低資本額，確定風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)額，對(duì)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行定期與不定期的、現(xiàn)場(chǎng)與非現(xiàn)場(chǎng)的檢查，形成有效的控制和約束機(jī)制。
2.加強(qiáng)政府的依法監(jiān)管。政府對(duì)于衍生工具的監(jiān)管應(yīng)是宏觀的、全局的和基礎(chǔ)性的。政府對(duì)衍生工具市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)管，其目的就是為了保護(hù)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)性、高效性和流動(dòng)性，為市場(chǎng)管理創(chuàng)造一個(gè)有法可依、有紀(jì)可守、有章可循的有利環(huán)境，以維護(hù)市場(chǎng)的正常秩序，保證交易按照誠(chéng)實(shí)信用和公平、公正、公開(kāi)的原則進(jìn)行。
3.加強(qiáng)交易所的自我管理。衍生工具市場(chǎng)是一種組織化的有序市場(chǎng)，其中，最基本、最基層的管理機(jī)構(gòu)是交易所。交易所是進(jìn)行衍生工具交易的基本場(chǎng)所，交易所的自我管理是指交易所通過(guò)制訂各種規(guī)則來(lái)規(guī)范其交易活動(dòng)。在衍生工具監(jiān)管體系中，交易所的自我管理是整個(gè)市場(chǎng)監(jiān)管的核心內(nèi)容，它為行業(yè)管理和政府監(jiān)管提供可靠的基礎(chǔ)，對(duì)保護(hù)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)性、高效性和流動(dòng)性起著極其重要的作用。
（三）其他措施
1.建立穩(wěn)定有序的金融市場(chǎng)。國(guó)外衍生工具市場(chǎng)發(fā)展實(shí)踐證明，一個(gè)有序的衍生工具市場(chǎng)必須具備四個(gè)基本條件：市場(chǎng)制度的適應(yīng)性、市場(chǎng)交易的公正性、市場(chǎng)運(yùn)作的規(guī)范性以及投資者合法權(quán)益的保障性。衍生工具市場(chǎng)只有達(dá)到上述條件，才能贏得投資者對(duì)市場(chǎng)的信心，衍生工具市場(chǎng)才能得以發(fā)展。
中國(guó)人民銀行房地產(chǎn)金融分析小組
2005年8月5日
2005.08.16
11:11:00金融要聞
推動(dòng)金融市場(chǎng)快速健康發(fā)展
上半年貨幣政策系列述評(píng)之二
記者
付平
2005.08.16
09:51:00金融要聞
推動(dòng)金融市場(chǎng)快速健康發(fā)展是今年上半年央行貨幣政策中的一項(xiàng)重要內(nèi)容。央行2005年第二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告指出：上半年，金融市場(chǎng)總體運(yùn)行平穩(wěn)，貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性充足，債券發(fā)行情況良好，市場(chǎng)交易較為活躍，尤其是金融市場(chǎng)制度性建設(shè)取得較大進(jìn)展。
作為市場(chǎng)體系中極為重要的組成部分，金融市場(chǎng)是其他市場(chǎng)正常發(fā)展的先導(dǎo)和保證，金融市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)和變化能夠及時(shí)反映經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的走勢(shì)。金融市場(chǎng)可以迅速有效地引導(dǎo)資金合理流動(dòng)，提高資金配置效率；同時(shí)為金融管理部門進(jìn)行金融間接調(diào)控提供了條件。金融市場(chǎng)的發(fā)展不僅能夠擴(kuò)大金融資產(chǎn)規(guī)模，而且能夠促進(jìn)金融工具的創(chuàng)新，并促使居民金融資產(chǎn)多樣化和金融風(fēng)險(xiǎn)分散化。正因?yàn)槿绱耍胄幸恢睂⑼苿?dòng)金融市場(chǎng)快速健康發(fā)展作為貨幣政策操作的一個(gè)重要內(nèi)容。
金融市場(chǎng)的快速健康發(fā)展需要制度保證。今年上半年，我國(guó)金融市場(chǎng)的制度性建設(shè)取得較大進(jìn)展：金融債券得到進(jìn)一步規(guī)范；國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)進(jìn)一步對(duì)外開(kāi)放；信貸資產(chǎn)支持證券（ABS）、住房資產(chǎn)支持證券（MBS）和企業(yè)短期融資券開(kāi)始發(fā)行；債券遠(yuǎn)期交易正式推出；商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司和股權(quán)分置改革試點(diǎn)正式啟動(dòng)；外幣買賣業(yè)務(wù)正式開(kāi)辦；保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道進(jìn)一步拓寬。
眾所周知，我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展存在著嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)失衡。一是直接融資與間接融資比例不協(xié)調(diào)。二是直接融資中債券融資規(guī)模與股票融資規(guī)模不協(xié)調(diào)。三是企業(yè)債券在債券市場(chǎng)中占比很低。金融活動(dòng)因此過(guò)度集中于以銀行為中介的間接融資體系中，從而加大了金融風(fēng)險(xiǎn)。今年上半年，央行除了對(duì)商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)發(fā)行金融券進(jìn)行規(guī)范外，還陸續(xù)推出新的債券品種，如允許國(guó)際開(kāi)發(fā)機(jī)構(gòu)在國(guó)內(nèi)發(fā)行人民幣債券、推動(dòng)信貸資產(chǎn)支持證券（ABS）和住房資產(chǎn)支持證券（MBS）發(fā)行、允許非金融企業(yè)在銀行間市場(chǎng)發(fā)行短期融資券。這些措施顯然有利于促進(jìn)債券市場(chǎng)發(fā)展；拓寬金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)融資渠道；改變我國(guó)金融市場(chǎng)直接融資與間接融資的比例失調(diào)；化解金融風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)金融整體穩(wěn)定。另外，2005年5月，央行又在銀行間債券市場(chǎng)推出了我國(guó)第一個(gè)金融衍生工具———債券遠(yuǎn)期交易。作為最基礎(chǔ)的金融衍生工具，債券遠(yuǎn)期交易具有規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)格發(fā)現(xiàn)等功能。可以有效地幫助投資者規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)市場(chǎng)流動(dòng)性的提高，促進(jìn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的實(shí)現(xiàn)，還可以為央行制定和執(zhí)行貨幣政策提供參考信息，對(duì)完善我國(guó)金融市場(chǎng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、促進(jìn)銀行間債券市場(chǎng)乃至整個(gè)金融市場(chǎng)的發(fā)展具有重大意義。
商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司和股權(quán)分置改革試點(diǎn)的正式啟動(dòng)，也是今年上半年金融市場(chǎng)制度建設(shè)的重要成果。今年4月，中國(guó)工商銀行、中國(guó)建設(shè)銀行和交通銀行作為首批試點(diǎn)銀行開(kāi)始設(shè)立基金管理公司，商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司可以鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，有利于推進(jìn)商業(yè)銀行改革，優(yōu)化資源配置，促進(jìn)金融市場(chǎng)長(zhǎng)期健康協(xié)調(diào)發(fā)展。股權(quán)分置一直是中國(guó)股市長(zhǎng)期存在的問(wèn)題，股權(quán)分置在諸多方面制約著中國(guó)資本市場(chǎng)的規(guī)范發(fā)展和國(guó)有資產(chǎn)管理體制的根本性變革。
如扭曲證券市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制、導(dǎo)致公司治理缺乏共同利益基礎(chǔ)、制約資本市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程和產(chǎn)品創(chuàng)新、不利于上市公司的購(gòu)并重組、不利于形成穩(wěn)定的市場(chǎng)預(yù)期、不利于深化國(guó)有資產(chǎn)管理體制改革等等。因此，2004年初的“國(guó)九條”即明確提出要“積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分置問(wèn)題”。證監(jiān)會(huì)也明確表示，將按照“試點(diǎn)先行，協(xié)調(diào)推進(jìn)，分步解決”的操作思路推進(jìn)股權(quán)分置問(wèn)題的解決。4月29日《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問(wèn)題的通知》，意味著中國(guó)股權(quán)分置改革邁出了積極穩(wěn)妥的第一步。
外匯市場(chǎng)本應(yīng)是一個(gè)國(guó)內(nèi)同業(yè)交易的市場(chǎng)，但過(guò)去由于國(guó)內(nèi)外匯交易的管制，境內(nèi)沒(méi)有交易平臺(tái)，國(guó)內(nèi)外幣買賣一般都通過(guò)境外進(jìn)行。加入世貿(mào)組織以來(lái)，中小銀行及企業(yè)的外幣資產(chǎn)規(guī)模不斷擴(kuò)大，外幣之間的交易需求不斷上升，適時(shí)推出國(guó)內(nèi)的外幣買賣市場(chǎng)非常必要。5月18日，銀行間外匯市場(chǎng)正式開(kāi)辦外幣買賣業(yè)務(wù)。首期推出八種“貨幣對(duì)”即期交易，包括歐元對(duì)美元、澳大利亞元對(duì)美元、英鎊對(duì)美元、美元對(duì)瑞士法郎、美元對(duì)港幣、美元對(duì)加拿大元、美元對(duì)日元和歐元對(duì)日元。該項(xiàng)業(yè)務(wù)的推出有助于進(jìn)一步發(fā)展和完善銀行間外匯市場(chǎng)；暢通外匯交易渠道；同時(shí)為將來(lái)人民幣逐步走向完全可兌換提供了試驗(yàn)平臺(tái)。
此外，為推動(dòng)保險(xiǎn)資金直接投資股票市場(chǎng)，在2004年出臺(tái)《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者股票投資管理暫行辦法》的基礎(chǔ)上，保監(jiān)會(huì)會(huì)同相關(guān)部門在今年上半年了一系列配套文件，對(duì)保險(xiǎn)資金直接進(jìn)入證券市場(chǎng)投資的相關(guān)問(wèn)題作出了明確規(guī)定，使保險(xiǎn)資金入市進(jìn)入實(shí)質(zhì)性操作階段。6月，又允許保險(xiǎn)外匯資金投資中國(guó)企業(yè)境外發(fā)行的股票，從而進(jìn)一步拓寬了保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道。
關(guān)鍵詞：結(jié)構(gòu)化金融 金融脫媒 次貸危機(jī) 宏觀審慎監(jiān)管
一、金融市場(chǎng)的演進(jìn)趨勢(shì)：結(jié)構(gòu)化和脫媒化
在金融體系中，金融機(jī)構(gòu)的最主要功能在于資金融通和信用中介，并在此過(guò)程中發(fā)揮了經(jīng)營(yíng)、管理各類風(fēng)險(xiǎn)的功能。此外，大部分的商業(yè)銀行還為企業(yè)和個(gè)人提供迅捷的支付結(jié)算服務(wù)，并充當(dāng)了央行貨幣政策的傳導(dǎo)媒介。傳統(tǒng)的金融與經(jīng)濟(jì)關(guān)系，一般是指銀行體系通過(guò)其資產(chǎn)負(fù)債活動(dòng)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和保持物價(jià)水平基本穩(wěn)定，在金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)方主要體現(xiàn)為新增貸款對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金支持，負(fù)債方主要體現(xiàn)為貨幣創(chuàng)造和流動(dòng)性增加。
進(jìn)入上世紀(jì)60-70年代后，金融機(jī)構(gòu)普遍從負(fù)債管理轉(zhuǎn)向資產(chǎn)-負(fù)債管理，并偏重于資產(chǎn)管理。以往，金融機(jī)構(gòu)的資金來(lái)源主要靠“吸收存款”，并以間接融資業(yè)務(wù)為主，即將資產(chǎn)上的大部分風(fēng)險(xiǎn)以表內(nèi)“持有至到期”的方式為主。但隨著非銀行金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)的迅猛發(fā)展，金融逐步走向資產(chǎn)管理的業(yè)務(wù)模式，通過(guò)創(chuàng)設(shè)“個(gè)性化”的結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品，典型如資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，并向金融市場(chǎng)直接發(fā)售金融工具來(lái)為自身獲取流動(dòng)性支持。金融市場(chǎng)在次貸危機(jī)前的三、四十年間經(jīng)歷了以“結(jié)構(gòu)化金融脫媒”為主要特征的演進(jìn)，而這一演進(jìn)過(guò)程并不會(huì)因?yàn)榇钨J危機(jī)的爆發(fā)而停滯不前。金融脫媒的典型代表即是以資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)為代表的結(jié)構(gòu)化金融業(yè)務(wù)，提高金融市場(chǎng)的效率、降低交易成本。
“結(jié)構(gòu)化”金融業(yè)務(wù)，泛指包括一切金融交易結(jié)構(gòu)安排，旨在提高“再”融資效率，以及運(yùn)用“非傳統(tǒng)表內(nèi)證券”（如單純的負(fù)債業(yè)務(wù)、債券發(fā)行或股權(quán)等），其目的是為了降低由于市場(chǎng)流動(dòng)性不暢（市場(chǎng)摩擦）而造成的資本成本和成本。具體來(lái)說(shuō)，其包含兩項(xiàng)特征，一是傳統(tǒng)金融資產(chǎn)與或有負(fù)債（contingent claims）之組合，例如風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移工具或?qū)ι唐贰⒇泿乓约皯?yīng)收款項(xiàng)等基礎(chǔ)資產(chǎn)的衍生受益權(quán)；二是通過(guò)組合結(jié)構(gòu)法（synthetication）或產(chǎn)生新的金融工具來(lái)復(fù)制傳統(tǒng)的資產(chǎn)類別。
結(jié)構(gòu)化金融的典型代表即是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)， “證券化（Securitization）”一詞，泛指一切將信用貸款、抵押貸款和其他債務(wù)工具“包裝組合成向市場(chǎng)出售的、按份持有的證券（Packaged into Securities）”。一般而言，證券化業(yè)務(wù)有兩種基本形式，“過(guò)手”型（Pass-through）和“分級(jí)”型（Tranches）（Benmelech and Dlugosz，2009）。
歐美市場(chǎng)上的第一單證券化業(yè)務(wù)是住房抵押貸款的資產(chǎn)證券化，美國(guó)的“兩房”機(jī)構(gòu)在上世紀(jì)七十年代就開(kāi)始從事“過(guò)手”型的抵押貸款證券化業(yè)務(wù)，在過(guò)手型的證券化業(yè)務(wù)中，發(fā)行人負(fù)責(zé)組建資產(chǎn)池（主要是住房抵押貸款等），并向市場(chǎng)發(fā)行以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來(lái)現(xiàn)金流作支持的證券化產(chǎn)品。由于只針對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)池發(fā)行同一種類的證券產(chǎn)品，每一位投資人都按其所持票面值的比例享有基礎(chǔ)資產(chǎn)池的債權(quán)受償權(quán)（proportional claim）。
分級(jí)式的資產(chǎn)證券化則會(huì)顯得更加復(fù)雜，發(fā)行人根據(jù)市場(chǎng)需求創(chuàng)設(shè)出不同信用等級(jí)的證券，通常由“次級(jí)”投資人為其“優(yōu)先級(jí)”提供信用擔(dān)保，使得優(yōu)先級(jí)的投資人對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)本身的現(xiàn)金流及其抵押物具有優(yōu)先受償?shù)臋?quán)利。因此，當(dāng)資產(chǎn)池遭受損失時(shí)，尤其當(dāng)發(fā)生了違約事件，資產(chǎn)上的現(xiàn)金流損失首先由受償權(quán)利最次級(jí)的投資人來(lái)承擔(dān)，并依次往上。分級(jí)的資產(chǎn)證券化措施就使得發(fā)行人創(chuàng)設(shè)的證券“發(fā)生了風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移”，使得投資人的風(fēng)險(xiǎn)較基礎(chǔ)資產(chǎn)本身的風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生了差異。（如圖1）
自上世紀(jì)70、80年代起，金融行業(yè)的總體發(fā)展趨勢(shì)特征主要體現(xiàn)為，監(jiān)管放松、金融脫媒，以及伴隨而來(lái)的金融創(chuàng)新―資產(chǎn)證券化和“影子銀行”體系的崛起，和金融市場(chǎng)回購(gòu)業(yè)務(wù)和貨幣基金化資產(chǎn)（Money-fund assets）的欣欣向榮（Gorton and Metrick， 2010）。從上世紀(jì)70年代中期至90年代中期，商業(yè)銀行作為非金融機(jī)構(gòu)的資金借入渠道占比從35%左右下降至22%，商業(yè)銀行資產(chǎn)占整體金融資產(chǎn)的份額也在這一階段中下降了近十個(gè)百分點(diǎn)。從盈利能力考察，在不考慮非利息收入情況下，銀行業(yè)稅前權(quán)益回報(bào)率（主要為傳統(tǒng)業(yè)務(wù)帶來(lái)的）在上世紀(jì)60年代中后期至90年代中，從正10%多下降至接近負(fù)10%。美國(guó)銀行表內(nèi)業(yè)務(wù)萎縮的同時(shí)，其表外業(yè)務(wù)領(lǐng)域的收入（主要包括各種手續(xù)費(fèi)和自營(yíng)交易的盈利）從19%上升至35%，由于商業(yè)銀行在金融市場(chǎng)上的業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)多為表外業(yè)務(wù)，如在金融衍生品上的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)等（Boyd and Gertler， 1994），也是該類業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅猛的主要原因。同時(shí)，很多企業(yè)傾向于直接從金融市場(chǎng)上通過(guò)商業(yè)票據(jù)等金融工具來(lái)融資，尤其是對(duì)于短期得流動(dòng)資金需求。另外，貨幣市場(chǎng)共同基金的崛起，為商業(yè)票據(jù)提供了一個(gè)很好的融資來(lái)源，因?yàn)樯虡I(yè)票據(jù)可以為貨幣基金提供較好的流動(dòng)性。
上世紀(jì)后期，隨著信息技術(shù)革命延伸至金融領(lǐng)域，金融市場(chǎng)發(fā)生了根本性的改變，導(dǎo)致了商業(yè)銀行傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)規(guī)模的大幅縮水，及該類業(yè)務(wù)盈利水平的下滑，促使銀行業(yè)整體更有動(dòng)機(jī)去從事非傳統(tǒng)的新型業(yè)務(wù)，并承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)。金融市場(chǎng)的創(chuàng)新在不斷地“腐蝕著”原本屬于商業(yè)銀行的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，逐步導(dǎo)致商業(yè)銀行將傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)延伸到更高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域，如商業(yè)地產(chǎn)或杠桿收購(gòu)等具高杠桿率的交易行為；并選擇開(kāi)發(fā)、從事新型的表外業(yè)務(wù)，獲取高額利潤(rùn)―都使商業(yè)銀行趨向更高風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域。
二、2007-09年全球金融危機(jī)歷程分析
2007-09年全球金融危機(jī)主要分為兩個(gè)階段，一是從2007年8月至2008年8月，美國(guó)金融體系中一個(gè)相對(duì)獨(dú)立的、較小的部門，次級(jí)住房抵押貸款（Subprime residential mortgages）發(fā)生了大額損失，該損失雖然引起了金融體系的一絲混亂，但并未對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行帶來(lái)很大影響：一直到2008年9月中旬開(kāi)始，事態(tài)發(fā)展直轉(zhuǎn)極下，9月15日，雷曼兄弟宣布進(jìn)入破產(chǎn)程序，雷曼兄弟的破產(chǎn)顯然是本次金融危機(jī)的導(dǎo)火索，并接連發(fā)生了另外兩大事件：2008年9月中旬美國(guó)國(guó)際集團(tuán)（AIG）瀕臨破產(chǎn)危機(jī)；同時(shí)，市場(chǎng)對(duì)于貨幣基金“Reserve Primary Fund”的擠兌，最終使得美國(guó)國(guó)會(huì)艱難地通過(guò)“不良資產(chǎn)援救計(jì)劃”（Troubled Assets Relief Program， TARP）。究竟是什么使一場(chǎng)始發(fā)于金融部門內(nèi)部的次貸危機(jī)在較短時(shí)期內(nèi)演變成為全球性的金融危機(jī)？
第一階段，由房?jī)r(jià)暴跌引發(fā)的次貸危機(jī)（Subprime Mortgage Crisis）：2005年，美國(guó)房?jī)r(jià)達(dá)到制高點(diǎn)，而后又逐步回落，這就使得以房屋資產(chǎn)為抵押物的證券產(chǎn)品次級(jí)部分的價(jià)格一落千丈：至2008年初，整個(gè)次貸證券上的損失超過(guò)了5000億美元（Greenlaw， Hatzius， Kashyap， and Shin， 2008）。導(dǎo)致金融危機(jī)爆發(fā)的重要原因不在于房?jī)r(jià)的起落，而在于房?jī)r(jià)變化對(duì)于住房抵押貸款產(chǎn)品及其衍生金融品價(jià)格的打擊。
2008-2009年的危機(jī)是一次典型的金融恐慌，但這次金融恐慌不只發(fā)生于銀行部門，而是擴(kuò)散到了整個(gè)金融市場(chǎng)。當(dāng)美國(guó)房?jī)r(jià)在2006-2007年下跌時(shí)，通過(guò)次級(jí)住房抵押貸款購(gòu)房的人喪失了償付貸款的能力。隨著越來(lái)越多的違約事件發(fā)生，以住房抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的各類證券化產(chǎn)品及其各類衍生工具都發(fā)生了巨大損失。這些證券化的衍生品不僅太過(guò)復(fù)雜、風(fēng)險(xiǎn)披露有限，而且銀行自身的風(fēng)控管理又遠(yuǎn)沒(méi)到位。問(wèn)題本身并不在于這些金融機(jī)構(gòu)在證券化產(chǎn)品上所蒙受的直接損失―即使所有的次級(jí)住房抵押貸款全部變得一文不值，其對(duì)金融體系所造成的損失也不過(guò)相當(dāng)于一次股災(zāi)，并不會(huì)把金融市場(chǎng)的流動(dòng)性全部“抽”走。但是，由于被證券化的住房抵押貸款被分散在不同的金融工具中，并在各個(gè)市場(chǎng)上流動(dòng)，沒(méi)有人能在危機(jī)中確定這些風(fēng)險(xiǎn)的真正持有者，就無(wú)法判斷風(fēng)險(xiǎn)損失的流向。不確定性的恐慌情緒就不斷蔓延開(kāi)來(lái)。
第二階段，“非傳統(tǒng)擠兌”過(guò)程：從2008年初起，金融機(jī)構(gòu)就出現(xiàn)了“非傳統(tǒng)”的擠兌現(xiàn)象―對(duì)影子銀行（Shadow Banking）的擠兌，即出于對(duì)影子銀行償付能力的擔(dān)憂而出現(xiàn)的“機(jī)構(gòu)間的資產(chǎn)兌現(xiàn)”（Gorton and Metrick， 2009）。
同時(shí)，金融衍生品交易業(yè)務(wù)的盈利性吸引了大批美國(guó)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)加入其中，至上世紀(jì)九十年代中期，金融衍生品交易所帶來(lái)的盈利水平已經(jīng)占到了美國(guó)前四大銀行業(yè)交易商總體交易類收入的15%-65%。衍生品交易業(yè)務(wù)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)也是多重的：首先，由于交易中可使用杠桿策略，衍生品業(yè)務(wù)使得很多商業(yè)銀行將大量的賭注壓在了利率水平和匯率水平的變動(dòng)上，導(dǎo)致市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)被無(wú)限放大；其次，由于OTC市場(chǎng)在當(dāng)時(shí)并沒(méi)有提供清算保證機(jī)制（例如，中央集中清算模式），很多銀行可能會(huì)遭受巨大的交易對(duì)手的信用風(fēng)險(xiǎn)；最后，衍生品工具都牽涉到異常復(fù)雜的金融結(jié)構(gòu)，銀行自身的風(fēng)控體系遠(yuǎn)不足以實(shí)時(shí)測(cè)量、監(jiān)測(cè)潛在的風(fēng)險(xiǎn)暴露狀況，風(fēng)控的技術(shù)手段無(wú)法滿足衍生品交易變化多端的形式。
三、金融創(chuàng)新與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)積聚
金融創(chuàng)新的迅猛發(fā)展是金融市場(chǎng)的明顯特征：由于金融市場(chǎng)是競(jìng)爭(zhēng)最為充分的市場(chǎng)，一旦市場(chǎng)推出一個(gè)新的受歡迎的金融產(chǎn)品，該產(chǎn)品的邊際利潤(rùn)就會(huì)因其被市場(chǎng)迅速“模仿”而加速削減。綜觀金融創(chuàng)新與金融危機(jī)的關(guān)系，我們絕不能認(rèn)為金融創(chuàng)新直接導(dǎo)致了金融危機(jī)的爆發(fā)，但不能忽視金融機(jī)構(gòu)通過(guò)“影子銀行”體系進(jìn)行的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)及其各類衍生物在“杠桿化”順周期運(yùn)動(dòng)的“催化”下，對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的累積、爆發(fā)過(guò)程中，扮演了不可或缺的角色。
通過(guò)有效地金融脫媒和證券化業(yè)務(wù)，將資產(chǎn)從傳統(tǒng)的、受高度監(jiān)管的吸收存款類機(jī)構(gòu)不斷“移出”至較少受金融監(jiān)管的特殊目的實(shí)體（SPV， Special purpose vehicle），即將該類機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)和負(fù)債同時(shí)由表內(nèi)移至表外。在這一過(guò)程中，單家機(jī)構(gòu)實(shí)體的杠桿化程度在不斷膨脹，資產(chǎn)證券化的欣欣向榮不斷“吹大”了類似雷曼兄弟等發(fā)起機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)泡沫，并導(dǎo)致了金融體系的日益脆弱（Adrian and Shin， 2009）。人們可以透過(guò)此次金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)累積和爆發(fā)過(guò)程觀察到，始終伴隨著金融市場(chǎng)的“脫媒”化和金融機(jī)構(gòu)的杠桿化（資產(chǎn)泡沫）兩者的“順周期性互動(dòng)”（Pro-cyclicality of leveraging and deleveraging effect）―即在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，金融市場(chǎng)脫媒現(xiàn)象往往伴隨著“順周期”的杠桿化水平不斷提升而更趨繁榮（出于不斷追逐高收益的目的，投資人更熱衷于在宏觀經(jīng)濟(jì)上行期，將資產(chǎn)投向不受監(jiān)管的機(jī)構(gòu)產(chǎn)品，并吹大了這些機(jī)構(gòu)的杠桿率）；而在危機(jī)過(guò)程中，金融市場(chǎng)又往往伴隨著“順周期”地去杠桿化和金融市場(chǎng)的“再媒”過(guò)程（Re-intermediation）―投資者紛紛拋售手中的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，并將資產(chǎn)投向“更具安全性”的、受監(jiān)管嚴(yán)格的金融機(jī)構(gòu)，或是換取現(xiàn)金等價(jià)物，導(dǎo)致了市場(chǎng)中“影子銀行”體系的流動(dòng)性壓力，和人們對(duì)這類機(jī)構(gòu)的恐慌性“擠兌”。
任何從事表內(nèi)金融業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，都事實(shí)上承擔(dān)著資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)上的期限不匹配風(fēng)險(xiǎn)―即，較短期的負(fù)債融資支撐了較長(zhǎng)期的金融資產(chǎn)，而期限不匹配所引致的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)可能由于“擠兌”而演變成為金融機(jī)構(gòu)的到期償付風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于銀行類的金融機(jī)構(gòu)，由于“存款保險(xiǎn)制度”等制度設(shè)計(jì)而盡量減低由信息不對(duì)稱所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)傳播；但對(duì)于“影子銀行”而言，由于其本身不受存款保險(xiǎn)制度所覆蓋，由信息不對(duì)稱所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)傳播更容易導(dǎo)致市場(chǎng)上的其他機(jī)構(gòu)對(duì)其進(jìn)行“擠兌”。而現(xiàn)行的金融市場(chǎng)信息披露體系根本無(wú)法向市場(chǎng)參與者及交易對(duì)手傳遞金融市場(chǎng)上所交易的各種新型復(fù)雜的或有金融契約的風(fēng)險(xiǎn)暴露狀況，導(dǎo)致了金融市場(chǎng)的“風(fēng)險(xiǎn)蒙蔽”，加重了信息不對(duì)稱在危機(jī)發(fā)生時(shí)所引起的一系列“連鎖反應(yīng)”。更為嚴(yán)重的是，人們也無(wú)法獲取“影子銀行”體系的整體風(fēng)險(xiǎn)暴露狀況，也就無(wú)法預(yù)估沖擊對(duì)市場(chǎng)的擴(kuò)散效應(yīng)。
很多影子銀行機(jī)構(gòu)會(huì)通過(guò)同業(yè)間的回購(gòu)協(xié)議來(lái)獲取短期融資（一般多為三個(gè)月、半年，或更短期），在短期回購(gòu)協(xié)議中往往會(huì)牽涉到證券類的資產(chǎn)抵押（較長(zhǎng)期限）。由于期限、風(fēng)險(xiǎn)不匹配等因素，資金融出方就會(huì)要求使用“墊頭（haircut）”，“墊頭”是指資金的融出方會(huì)要求融入方所“出質(zhì)”的抵押物（所回購(gòu)或出質(zhì)的證券）價(jià)值高于出借資金的x個(gè)百分點(diǎn)（也就是抵押物的折價(jià)率），作為資金的安全墊。金融市場(chǎng)本身的波動(dòng)性和流動(dòng)性狀況都會(huì)對(duì)抵押物的市價(jià)產(chǎn)生影響，同時(shí)也會(huì)影響資金融出方所要求的“墊頭”比例（抵押物的折價(jià)比率上升）。當(dāng)市場(chǎng)面臨資金壓力的情況下，兩者就會(huì)“交織在一起”，共同對(duì)資金需求方的融資能力帶來(lái)負(fù)面作用―抵押物市價(jià)下降的同時(shí)，交易對(duì)手所要求的“墊頭”比例上升！
與此同時(shí)，當(dāng)資金的需求方無(wú)法在金融市場(chǎng)上，用手中的資產(chǎn)抵押而融入市場(chǎng)正常運(yùn)轉(zhuǎn)狀況下的資金額，就會(huì)轉(zhuǎn)向其資產(chǎn)方的流動(dòng)性―“資產(chǎn)拋售（Firesale）”，而這一“去杠桿化”的融資行為恰恰會(huì)進(jìn)一步打壓資產(chǎn)（同時(shí)也是用于融資的抵押證券）的市場(chǎng)價(jià)值！證券價(jià)格的不確定性進(jìn)一步“逼迫”資金拆出方提高“墊頭”比例，如此不斷循環(huán)往復(fù)，形成一個(gè)動(dòng)態(tài)的去杠桿化的負(fù)面反饋“循環(huán)”，該循環(huán)會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)市值，即該資產(chǎn)的抵押價(jià)值（等于市值乘以折價(jià)比率）不斷下跌和隨之而來(lái)的新一輪“去杠桿化”。
所謂監(jiān)管套利是指，“在資本監(jiān)管規(guī)則允許的范圍內(nèi)，利用金融創(chuàng)新或管理創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的真實(shí)出售、轉(zhuǎn)移、緩釋或者更為精確的計(jì)量，以達(dá)到節(jié)約資本占用的目的。例如，通過(guò)資產(chǎn)證券化或規(guī)范的理財(cái)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)真實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)出售和轉(zhuǎn)移，通過(guò)信用保險(xiǎn)或抵押品實(shí)現(xiàn)真實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)緩釋，通過(guò)內(nèi)部模型真實(shí)準(zhǔn)確地計(jì)量低于權(quán)重法的風(fēng)險(xiǎn)暴露，這類金融創(chuàng)新和風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)有助于商業(yè)銀行更為高效地使用、配置資本，更為便捷地為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供金融服務(wù)，增強(qiáng)了經(jīng)濟(jì)金融活力，并且沒(méi)有擴(kuò)大金融風(fēng)險(xiǎn)。”（王兆星，2014）
風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散：
從貨幣市場(chǎng)擠兌到商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)沖擊：
恐慌性情緒的傳染和融資壓力的傳導(dǎo)。
四、金融監(jiān)管與宏觀審慎監(jiān)管導(dǎo)向
在目前高度關(guān)聯(lián)化、杠桿化的金融市場(chǎng)中，每一次沖擊都可能通過(guò)金融市場(chǎng)的復(fù)雜網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)迅速傳播（風(fēng)險(xiǎn)），這一過(guò)程就是網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)所帶來(lái)的資產(chǎn)價(jià)格向下壓力和被動(dòng)清償?shù)淖晕覐?qiáng)化動(dòng)態(tài)過(guò)程，最終導(dǎo)致金融市場(chǎng)的流動(dòng)性枯竭，逼迫央行對(duì)金融市場(chǎng)和系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)進(jìn)行流動(dòng)性注入。
此次金融危機(jī)所帶來(lái)監(jiān)管上的革新主要是宏觀審慎監(jiān)管（Macro-Prudential Supervision）的建立和發(fā)展，并將系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的界定和計(jì)量，以及系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)（SIFIs， Systemic Important Financial Institutions ）作為金融監(jiān)管新的重點(diǎn)。此次金融危機(jī)的爆發(fā)告訴了人們，單家金融機(jī)構(gòu)并非僅因其太大而不能倒，還可能因其在金融市場(chǎng)上太具關(guān)聯(lián)性而“無(wú)法被允許倒閉” （Too-connected-to-fail）―其單體的倒閉將引致金融市場(chǎng)的“多米諾效應(yīng)”和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)。然而，對(duì)于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的范疇界定、產(chǎn)生原因、傳導(dǎo)機(jī)制（傳到渠道）和計(jì)量方法，目前還未形成統(tǒng)一的認(rèn)識(shí)，更不要說(shuō)是預(yù)警體系和對(duì)系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的“額外”監(jiān)管措施了。
危機(jī)后，監(jiān)管當(dāng)局主要針對(duì)此次危機(jī)爆發(fā)的三大成因而提出了“宏觀審慎監(jiān)管”的理念及其政策體系的框架設(shè)計(jì)：一是順周期性的杠桿率及其對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)重危害；二是系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的“太大或太具關(guān)聯(lián)性而不能倒”的嚴(yán)重后果；三是資產(chǎn)證券化衍生物和影子銀行在上述兩者中所扮演的角色。
表 1、宏觀審慎監(jiān)管與微觀審慎監(jiān)管的主要區(qū)別
[＼&宏觀審慎監(jiān)管＼&微觀審慎監(jiān)管＼&監(jiān) 管 目 標(biāo)＼&避免系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，減小由于金融體系非穩(wěn)定性所造成的宏觀經(jīng)濟(jì)成本；＼&避免單一金融機(jī)構(gòu)的倒閉，以保護(hù)存款人和投資者利益＼&風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)＼&內(nèi) 生 性―由于個(gè)體決策的相依性和集體行為的非理性；＼&外 生 性―各微觀經(jīng)濟(jì)個(gè)體的行為決策互相獨(dú)立；＼&相關(guān)性和金融機(jī)構(gòu)間的共同（風(fēng)險(xiǎn)）暴露＼&重 要＼&不 相 關(guān)＼&監(jiān)管政策工具的校準(zhǔn)＼&關(guān)注系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，
自上而下＼&關(guān)注金融機(jī)構(gòu)的單體風(fēng)險(xiǎn)，
自下而上＼&]
需說(shuō)明的是，兩者的政策工具可能相同但政策的著眼點(diǎn)不同：兩者都會(huì)使用資本監(jiān)管、貸款損失準(zhǔn)備、杠桿率、貸款乘數(shù)（Loan-to-value）和壓力測(cè)試等政策工具；但兩者的區(qū)別是，微觀審慎監(jiān)管會(huì)在整個(gè)經(jīng)濟(jì)周期上對(duì)所有的受監(jiān)管金融機(jī)構(gòu)運(yùn)用同樣的資本監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，而宏觀審慎監(jiān)管則會(huì)考慮提出針對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的隨經(jīng)濟(jì)周期變動(dòng)的逆周期資本要求，也會(huì)對(duì)系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)提出“額外”的資本要求；而且，微觀審慎監(jiān)管只考慮個(gè)體機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)狀況而設(shè)計(jì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)，而宏觀審慎監(jiān)管則會(huì)從系統(tǒng)性流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的角度來(lái)設(shè)計(jì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)。因此，宏觀管審慎分析的著力點(diǎn)在于對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的分析、評(píng)估和監(jiān)測(cè)，在經(jīng)濟(jì)上行周期，防止金融體系的過(guò)度擴(kuò)張；在經(jīng)濟(jì)下行周期，維持穩(wěn)定的信貸供應(yīng)。因此，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)測(cè)和評(píng)估是實(shí)施宏觀審慎監(jiān)管框架的關(guān)鍵所在。
2010年底，巴塞爾協(xié)議III正式出臺(tái)，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)參照巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)協(xié)議III和2004年度的巴塞爾協(xié)議II，結(jié)合中國(guó)實(shí)際，于2012年了新的《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》。與原來(lái)的《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》相比，新辦法的主要變化有五個(gè)方面，一是擴(kuò)大了資本監(jiān)管的風(fēng)險(xiǎn)覆蓋范圍，在第一支柱（即全國(guó)統(tǒng)一的最低資本要求）下，除了要覆蓋信用風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)外，還提出了對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)的資本要求；同時(shí)提出了第二支柱資本要求。
信用評(píng)級(jí)的市場(chǎng)失靈是不可克服的，一方面，目前的“賣方支付”模式容易產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)，金融危機(jī)中也暴露了類似的問(wèn)題；另一方面，有人呼吁“買方聯(lián)合支付”，即由金融產(chǎn)品（尤其是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品）的購(gòu)買者聯(lián)合起來(lái)，向證券信用質(zhì)量作出客觀評(píng)價(jià)的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)支付報(bào)酬，這樣才能更有利于買方的利益，而買方才是金融產(chǎn)品信用風(fēng)險(xiǎn)的真正承擔(dān)者。但是，這一模式有會(huì)產(chǎn)生“搭便車”的問(wèn)題，因?yàn)槌悄骋蛔C券信用評(píng)級(jí)的結(jié)果能夠?qū)ν馔耆Ｃ埽駝t就會(huì)產(chǎn)生被第三方免費(fèi)利用評(píng)級(jí)信息的可能。顯然，完全對(duì)外保密評(píng)級(jí)信息是無(wú)法達(dá)成的。
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首先，從國(guó)家經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展角度來(lái)看，中國(guó)居民和產(chǎn)業(yè)對(duì)能源的需求仍會(huì)大幅上升。根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，城市化進(jìn)程中的國(guó)家往往會(huì)經(jīng)歷人均能耗和能源強(qiáng)度的快速增加。從2002年開(kāi)始，中國(guó)能源消費(fèi)增速加劇，超出GDP增速一倍有余，2013年中國(guó)城市化率達(dá)到53.7%，而國(guó)際高收入國(guó)家已達(dá)到78%左右，即使中等收入國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)也達(dá)到61%，說(shuō)明中國(guó)未來(lái)城市化的空間還很大，因此未來(lái)整體能源消費(fèi)水平也會(huì)不斷上升。根據(jù)預(yù)測(cè)，中國(guó)到2030年能源需求總量將達(dá)到近60億噸標(biāo)準(zhǔn)煤，比2013年的37.5億噸標(biāo)準(zhǔn)煤增加近60%，占世界能源總需求的近25%。其次，中國(guó)一次能源中化石能源占比較高，在短期內(nèi)化石能源的主體地位是無(wú)法輕易撼動(dòng)的，未來(lái)化石燃料仍將占據(jù)能源消費(fèi)的至少70%～80%。從中國(guó)能源消費(fèi)總量及品種構(gòu)成上看，資源稟賦結(jié)構(gòu)為明顯的富煤貧油少氣，同時(shí)由于未來(lái)新能源開(kāi)發(fā)的長(zhǎng)期性、不確定性和巨大風(fēng)險(xiǎn)性，使得化石燃料將長(zhǎng)期是中國(guó)能源消費(fèi)的最主要原料。因此，化石能源的長(zhǎng)期穩(wěn)定供應(yīng)對(duì)中國(guó)的能源安全起到最重要的制約作用。再次，中國(guó)能源的供給具有很大的不確定性。能源供給的途徑主要是自產(chǎn)和進(jìn)口，隨著國(guó)民能源需求的增加，自產(chǎn)量和消費(fèi)量之間的缺口也越來(lái)越大，用以補(bǔ)齊缺口的進(jìn)口能源量也逐年增多。2012年中國(guó)石油自產(chǎn)量為207.5百萬(wàn)噸，進(jìn)口量達(dá)到271.3百萬(wàn)噸，石油對(duì)外依存率達(dá)到57.1%;天然氣自產(chǎn)量為1072億立方米，凈進(jìn)口量為386億立方米，對(duì)外依存率達(dá)到6.4%。中國(guó)能源自產(chǎn)和進(jìn)口都面臨很大的風(fēng)險(xiǎn)。自產(chǎn)方面，隨著中國(guó)能源開(kāi)采量的逐步增加，開(kāi)采難度也日益增加，能源開(kāi)采所需的投資也迅速攀升，使中國(guó)的能源生產(chǎn)面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)。進(jìn)口方面，中國(guó)能源的進(jìn)口，特別是石油進(jìn)口較為依賴中東和非洲，由于這些地區(qū)政治原因，能源進(jìn)口保障具有很大的隱患，此外，進(jìn)口能源運(yùn)輸長(zhǎng)期依賴馬六甲海峽海運(yùn)，一旦此海洋運(yùn)輸出現(xiàn)問(wèn)題，中國(guó)的能源供給將面臨巨大威脅。最后，能源行業(yè)的巨大投入對(duì)中國(guó)能源融資提出了巨大挑戰(zhàn)。能源行業(yè)屬于典型的資本密集型行業(yè)，在能源的前期探尋、開(kāi)采和加工期對(duì)資金的需求十分巨大。隨著中國(guó)能源需求的不斷增加，能源投資需求也出現(xiàn)了“井噴式”增長(zhǎng)。據(jù)聯(lián)合國(guó)機(jī)構(gòu)評(píng)估，到2030年，中國(guó)為滿足能源需求將需要投入資金2.3萬(wàn)億美元以上。如此大的資金需求對(duì)我國(guó)能源融資金融機(jī)構(gòu)和能源生產(chǎn)企業(yè)都是巨大的挑戰(zhàn)。現(xiàn)如今中國(guó)能源融資面臨融資渠道狹窄、能源企業(yè)負(fù)債率過(guò)高、融資成本高昂、能源投資效率低、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)能力差等問(wèn)題，對(duì)中國(guó)能源金融安全提出了很大的挑戰(zhàn)。能源安全需要實(shí)體能源經(jīng)濟(jì)和虛擬能源經(jīng)濟(jì)(能源金融)的共同保障，而中國(guó)能源金融的發(fā)展滯后，能源企業(yè)在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)都沒(méi)有國(guó)際能源市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)，能源產(chǎn)業(yè)都不得不承受國(guó)際能源市場(chǎng)和國(guó)際金融市場(chǎng)所帶來(lái)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)之痛。縱觀全球能源金融市場(chǎng)，其市場(chǎng)規(guī)模和影響力日益擴(kuò)大，全球能源價(jià)格波動(dòng)日益加劇，中國(guó)能源企業(yè)面臨巨大的成本推動(dòng)的壓力，金融市場(chǎng)被動(dòng)接受全球金融財(cái)富分配，國(guó)內(nèi)金融體系的穩(wěn)定和國(guó)家能源安全也受到全球市場(chǎng)的沖擊。能源金融風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制對(duì)于中國(guó)能源企業(yè)加強(qiáng)能源風(fēng)險(xiǎn)管理，更好地融入世界能源金融市場(chǎng)提供重要的參考價(jià)值。然而，中國(guó)對(duì)于金融風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警研究自20世紀(jì)80年代才正式開(kāi)始，目前仍然處于剛起步階段。因此，本文的研究集中在對(duì)能源金融風(fēng)險(xiǎn)的量化分析和預(yù)測(cè)，并對(duì)中國(guó)2002～2014的能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度作出計(jì)算和預(yù)測(cè)，希望研究結(jié)果對(duì)中國(guó)能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警管理有借鑒價(jià)值。
二、能源金融風(fēng)險(xiǎn)特征
(一)能源金融能源金融風(fēng)險(xiǎn)是伴隨著能源金融而生的，具體而言，能源金融具有以下3個(gè)特征。第一，能源產(chǎn)品正不斷地金融化。美元主導(dǎo)下的能源體系具有不穩(wěn)定的特征，能源價(jià)格隨著美元以及各種金融資產(chǎn)而發(fā)生改變，匯率的波動(dòng)以及隨之產(chǎn)生的美元資產(chǎn)的波動(dòng)使石油產(chǎn)品越來(lái)越具有金融產(chǎn)品的特征。第二，能源市場(chǎng)在不斷地金融化。能源市場(chǎng)金融化的最典型表現(xiàn)是能源衍生品市場(chǎng)的金融投機(jī)。如石油價(jià)格問(wèn)題，除了供需等因素外，在一定程度上也是金融投機(jī)所致，使得石油本身的風(fēng)險(xiǎn)程度與金融市場(chǎng)之間產(chǎn)生掛鉤和強(qiáng)烈的共鳴。第三，能源產(chǎn)業(yè)在不斷地金融化。能源產(chǎn)業(yè)的金融化最集中的表現(xiàn)是能源產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)金融投資與融資模式。當(dāng)前世界油氣資源主要掌握在跨國(guó)石油公司(如殼牌、美孚石油、英國(guó)石油)和國(guó)家石油公司(如中石油、中石化、Gazprom)等。這些大型石油能源公司有著先進(jìn)的勘探開(kāi)發(fā)技術(shù)和雄厚的資金，對(duì)產(chǎn)油國(guó)政策具有極大的影響力，通過(guò)多種多樣的融資手段，對(duì)世界各地的能源資源進(jìn)行投資。借助其在國(guó)際市場(chǎng)良好的信用，這些大型石油公司通過(guò)發(fā)股、發(fā)債、國(guó)際借貸等各種途徑獲取流動(dòng)資金，管理企業(yè)的財(cái)務(wù)成本，并通過(guò)項(xiàng)目投資等各種方式投資于油田氣田，然后通過(guò)能源金融衍生品最大程度地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。
(二)能源金融風(fēng)險(xiǎn)能源金融風(fēng)險(xiǎn)是指在國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中，能源行業(yè)在投資或融資過(guò)程中所面臨的遭受損失的可能性，能源金融的風(fēng)險(xiǎn)是多方面的，典型的包括價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、能源金融衍生品市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)以及海外投資競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)等。由上述能源金融的特點(diǎn)可以看出，歸納來(lái)說(shuō)，能源金融風(fēng)險(xiǎn)主要具有以下4個(gè)特征。第一，能源金融風(fēng)險(xiǎn)受國(guó)際金融市場(chǎng)的影響較大。一方面，能源特別是油品的價(jià)格跟美元匯率波動(dòng)息息相關(guān);另一方面，能源企業(yè)通常容易受到全球能源衍生品市場(chǎng)波動(dòng)的影響。還有，國(guó)內(nèi)能源金融風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的機(jī)制不完善，監(jiān)管上也存在漏洞，價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能不能很好地體現(xiàn)出來(lái)，國(guó)內(nèi)企業(yè)難以通過(guò)國(guó)內(nèi)的衍生品交易對(duì)沖降低自身風(fēng)險(xiǎn)。第二，能源金融風(fēng)險(xiǎn)受國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策變化影響較大。能源是關(guān)乎國(guó)計(jì)民生的重要支柱行業(yè)，更加容易受到國(guó)家政策的干預(yù)，國(guó)家對(duì)能源行業(yè)的戰(zhàn)略部署和調(diào)控都會(huì)對(duì)能源風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生重要影響。第三，能源金融風(fēng)險(xiǎn)受國(guó)際地緣政治的影響較大。能源供給安全是各國(guó)國(guó)家戰(zhàn)略的重心，能源的價(jià)格以及供給平衡除了市場(chǎng)出清等作為依據(jù)外，還是石油生產(chǎn)國(guó)、消費(fèi)國(guó)之間博弈的結(jié)果。石油生產(chǎn)國(guó)對(duì)產(chǎn)量的管制、石油消費(fèi)國(guó)對(duì)石油產(chǎn)地的選擇以及戰(zhàn)略儲(chǔ)蓄，都會(huì)對(duì)國(guó)際能源金融產(chǎn)生劇烈影響。第四，能源金融風(fēng)險(xiǎn)還受到自然災(zāi)害、天氣條件影響，具有一定的不可預(yù)測(cè)性。自然災(zāi)害和惡劣的天氣條件將直接影響能源企業(yè)對(duì)能源的開(kāi)采、運(yùn)輸、儲(chǔ)藏等各個(gè)環(huán)節(jié)，通過(guò)改變供應(yīng)來(lái)影響能源價(jià)格，作用到能源企業(yè)和投資者身上，此外，氣候變化等導(dǎo)致極端氣候發(fā)生的因素也會(huì)對(duì)能源的需求產(chǎn)生影響(如暖冬、寒潮等)，進(jìn)而影響能源供給平衡。能源價(jià)格供應(yīng)等因素的變化會(huì)對(duì)能源企業(yè)經(jīng)營(yíng)效果產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，甚至還會(huì)威脅國(guó)家的能源安全。控制能源金融風(fēng)險(xiǎn)，保證能源金融安全即是要求在面臨經(jīng)濟(jì)全球化和國(guó)內(nèi)外不穩(wěn)定因素等各種威脅下，國(guó)家能夠成功應(yīng)用各種手段將能源供給危機(jī)和能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展危機(jī)控制在可調(diào)范圍之內(nèi)，力促能源供需正常匹配，滿足能源行業(yè)各企業(yè)的融資需求，降低和防范能源企業(yè)和國(guó)際能源戰(zhàn)略投資風(fēng)險(xiǎn)，保證能源行業(yè)投資目標(biāo)順利完成。能源金融風(fēng)險(xiǎn)的因素有很多種，而且往往相伴而生同時(shí)出現(xiàn)，故而能源金融體系的風(fēng)險(xiǎn)無(wú)時(shí)無(wú)刻不在，風(fēng)險(xiǎn)的逐漸演變決定了能源金融的安全也僅僅是一個(gè)相對(duì)的、動(dòng)態(tài)的安全，是各個(gè)層級(jí)的能源個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制的動(dòng)態(tài)均衡，能源安全的狀態(tài)也是在這種動(dòng)態(tài)均衡中不斷適時(shí)調(diào)整。因此，以一種具體的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量能源金融風(fēng)險(xiǎn)，評(píng)價(jià)能源金融安全是不可能實(shí)現(xiàn)的，這也正是建立能源金融風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警的意義所在。
三、能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)
預(yù)警指標(biāo)的選擇全面的能源金融風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警管理是一個(gè)非常龐雜的系統(tǒng)，本文希望對(duì)基于市場(chǎng)層面的能源金融風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警進(jìn)行探索性研究。
(一)能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)分析能源金融風(fēng)險(xiǎn)是可以分為宏觀、中觀和微觀層面的風(fēng)險(xiǎn)，宏觀層面的如地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、微觀層面的如流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)等，本文研究的重點(diǎn)是中觀層面分險(xiǎn)，即能源金融市場(chǎng)分險(xiǎn)，典型的包括價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、能源金融衍生品市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)等。雖然煤炭、石油、天然氣以及其他能源電力行業(yè)所面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)會(huì)根據(jù)其所處的行業(yè)有所差別，但是大體可將能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)分為以下兩個(gè)層面:宏觀經(jīng)濟(jì)影響風(fēng)險(xiǎn)和投融資風(fēng)險(xiǎn)。相應(yīng)地，能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)也同樣分為宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和投融資風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)。
1.宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。包括GDP增長(zhǎng)率、CPI定基指數(shù)、企業(yè)景氣指數(shù)、貨幣供應(yīng)量增速、財(cái)政比例以及貸款增長(zhǎng)率等，這些指標(biāo)來(lái)源局限于能源行業(yè)。
2．投融資風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)。投融資風(fēng)險(xiǎn)受到國(guó)內(nèi)外金融市場(chǎng)、國(guó)內(nèi)外石油市場(chǎng)的影響，指標(biāo)包括能源市場(chǎng)需求增速、黃金指數(shù)、美元指數(shù)、石油價(jià)格、上證指數(shù)以及銀行和企業(yè)金融指數(shù)，如上證指數(shù)、資產(chǎn)負(fù)債率、資金成本率等，這些指標(biāo)來(lái)源多元化，對(duì)能源行業(yè)的投融資風(fēng)險(xiǎn)影響很大。
(二)指標(biāo)的選擇對(duì)能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)價(jià)需要選擇最能夠反映能源金融風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)，通過(guò)指標(biāo)的變化來(lái)判斷能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)未來(lái)的改變，為能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)做出預(yù)警。指標(biāo)的選擇主要考慮的因素有:一是經(jīng)濟(jì)發(fā)展以及能源需求對(duì)能源安全提出的要求;二是金融市場(chǎng)的變化對(duì)能源風(fēng)險(xiǎn)因素的影響;三是指標(biāo)數(shù)據(jù)的可獲得性。基于以上考慮，本文對(duì)能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)選取以下5個(gè)，即能源需求量增速、實(shí)際GDP增速、美元指數(shù)、股指變動(dòng)率、石油價(jià)格。在5個(gè)指標(biāo)中，能源需求量增速和實(shí)際GDP增速體現(xiàn)了能源供給的情況:GDP增長(zhǎng)迅速，為GDP提供增長(zhǎng)的能源需求也會(huì)隨之上升。能源需求量增速在統(tǒng)計(jì)上的數(shù)據(jù)是每年的能源消耗量，即反映了能源的供給與需求平衡的情況。股指變動(dòng)和石油價(jià)格反映了國(guó)際金融市場(chǎng)和能源市場(chǎng)的形勢(shì)，其變動(dòng)對(duì)中國(guó)的能源安全起到重要影響。美元指數(shù)也十分重要，美元的強(qiáng)弱升跌都會(huì)對(duì)油價(jià)和金融市場(chǎng)產(chǎn)生影響，進(jìn)而引起能源金融風(fēng)險(xiǎn)的升降。
四、模型及其應(yīng)用研究
(一)基于PCA＆ARMA的能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警模型主成分分析法(PCA)是評(píng)價(jià)具有一定相關(guān)關(guān)系的指標(biāo)組的重要方法，可以抽取各個(gè)指標(biāo)的特征，以較少的變量來(lái)表征整組指標(biāo)的特征，因此，本文將其應(yīng)用于多指標(biāo)評(píng)價(jià)的能源金融風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)。能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警歸根結(jié)底是對(duì)未來(lái)能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度的預(yù)測(cè)。在根據(jù)主成分分析法得出歷年的能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度后，預(yù)測(cè)模型必須能夠合理考量歷史趨勢(shì)，即根據(jù)過(guò)去的時(shí)間序列建立模型推算未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度。ARMA時(shí)間序列模型預(yù)測(cè)方法的核心思想便是根據(jù)現(xiàn)象的過(guò)去行為預(yù)測(cè)未來(lái)，故而本文選擇ARMA模型預(yù)測(cè)未來(lái)的能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。預(yù)警模型建立的主要步驟如下:
1.指標(biāo)原始數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)化。首先計(jì)算每列數(shù)據(jù)的均值，再用均值減去每一指標(biāo)數(shù)據(jù)，最后再將其差除以原有數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)差。
2.計(jì)算相關(guān)系數(shù)矩陣。每個(gè)指標(biāo)之間都計(jì)算其相關(guān)系數(shù)，利用相關(guān)矩陣可以進(jìn)一步推算出其特征向量和特征值，從而選取確定主成分。
3.計(jì)算特征根以及特征向量，并計(jì)算一組特征根和特征向量的貢獻(xiàn)率，將特征向量按照特征根加權(quán)。計(jì)算出特征向量Ek和特征值λk，選取λk＞1的特征根和特征向量作為主成分。
4.計(jì)算能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度。能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度是衡量能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)，其值越大表示風(fēng)險(xiǎn)程度越高，根據(jù)特征向量中的各個(gè)元素作為權(quán)值，與每一年的相對(duì)應(yīng)指標(biāo)值相乘，可得到能源金融風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度。
5.利用ARMA模型建立回歸模型。檢驗(yàn)?zāi)茉唇鹑谑袌?chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是否為平穩(wěn)時(shí)間序列，如果不是則需要差分后再進(jìn)行回歸，根據(jù)回歸的結(jié)果預(yù)測(cè)未來(lái)的能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度。
(二)應(yīng)用研究本文選取中國(guó)2002～2013年的相關(guān)數(shù)據(jù)對(duì)中國(guó)能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度進(jìn)行計(jì)算。
1.數(shù)據(jù)說(shuō)明。股指標(biāo)的為標(biāo)普500，美元指數(shù)按照美國(guó)洲際交易所數(shù)據(jù)，二者年度數(shù)據(jù)選取年末最后工作日數(shù)據(jù)。中國(guó)GDP增速以不變價(jià)計(jì)算，數(shù)據(jù)來(lái)源為《中國(guó)經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)年鑒》，能源需求量增速數(shù)據(jù)來(lái)源為《中國(guó)能源統(tǒng)計(jì)年鑒》，石油價(jià)格選取大慶油田年末數(shù)據(jù)。
2.主成分分析。首先對(duì)5個(gè)指標(biāo)的數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，再根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化后的指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行主成分分析。
3.ARMA模型。對(duì)表5中的能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度建立ARMA模型，設(shè)其時(shí)間序列名為index。首先根據(jù)ACF圖判斷index的穩(wěn)定性，結(jié)果發(fā)現(xiàn)極其不穩(wěn)定，故而對(duì)index時(shí)間序列進(jìn)行差分，得到時(shí)間序列index_d。自相關(guān)和偏自相關(guān)兩個(gè)圖形都呈現(xiàn)拖尾的現(xiàn)象，是典型的ARMA(p，q)型的結(jié)構(gòu)。
五、結(jié)論及政策建議
(一)研究結(jié)論本文通過(guò)對(duì)能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警基本概念的界定，提出能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警的基本經(jīng)濟(jì)金融指標(biāo)，并通過(guò)主成分分析定義能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度，計(jì)算了中國(guó)2002～2013年的能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度，應(yīng)用ARMA模型對(duì)中國(guó)2014年的能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度進(jìn)行預(yù)測(cè)。主要結(jié)論如下:
1．能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)綜合變量，國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)、國(guó)際金融指標(biāo)及能源相關(guān)指標(biāo)都是重要影響變量，通過(guò)適當(dāng)?shù)姆椒ǎ缰鞒煞址治鍪强梢詫?duì)其進(jìn)行量化分析的。結(jié)合ARMA模型，可以對(duì)能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度進(jìn)行預(yù)測(cè)，進(jìn)而對(duì)我國(guó)能源金融風(fēng)險(xiǎn)管理和能源安全管理提供有益的參考。
2．對(duì)2002～2014年中國(guó)能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度的計(jì)算和預(yù)測(cè)表明，中國(guó)能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)在2006年以前處于“安全”級(jí)別，此后，除在2008年短暫的恢復(fù)“安全”級(jí)別外，中國(guó)能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)一直在上升，但仍處于“可控”的區(qū)間。當(dāng)前中國(guó)的能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)處于較大風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間，按照能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度的增長(zhǎng)趨勢(shì)，未來(lái)能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)有可能進(jìn)一步增加。
(二)政策思考本文實(shí)證研究表明能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)強(qiáng)度的大趨勢(shì)是不斷增強(qiáng)的，因此，為確保中國(guó)能源金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，保障國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)建設(shè)的正常運(yùn)行，維護(hù)國(guó)家利益，中國(guó)能源金融市場(chǎng)需要一套針對(duì)全球金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警管理體系，及時(shí)高效地對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理。具體來(lái)講，加強(qiáng)中國(guó)能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警管理應(yīng)該從以下3個(gè)方面入手。
1.信息透明化是能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警管理的前提。當(dāng)前，中國(guó)能源信息的權(quán)威公布平臺(tái)少，各地各企業(yè)分裂統(tǒng)計(jì)，信息整合性差，市場(chǎng)存在明顯的信息不對(duì)稱，灰色地帶過(guò)多。與新加坡的普氏價(jià)格指數(shù)相比，中國(guó)能源信息平臺(tái)僅服務(wù)于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，在國(guó)際市場(chǎng)上缺乏影響力，這也在一定程度上限制了中國(guó)對(duì)能源市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)。雖然中國(guó)2006年就開(kāi)始與國(guó)際能源信息署(IEA)合作，雙方就國(guó)家戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備與石油市場(chǎng)數(shù)據(jù)分享達(dá)成一致協(xié)議，但目前仍沒(méi)有實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。因此，國(guó)內(nèi)一方面要繼續(xù)籌建一個(gè)多方參與的權(quán)威信息平臺(tái)，另一方面也要積極走出國(guó)門，在國(guó)際市場(chǎng)上發(fā)揮作用，爭(zhēng)取早日實(shí)現(xiàn)中國(guó)的能源信息透明化。
2.能源金融市場(chǎng)與傳統(tǒng)金融市場(chǎng)的創(chuàng)新合作是能源金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警管理的核心。當(dāng)前，雖然發(fā)達(dá)能源金融市場(chǎng)在市場(chǎng)體系上構(gòu)建了如銀行、基金、債券、期貨等多層次的交易市場(chǎng)值得中國(guó)能源金融市場(chǎng)借鑒，但中國(guó)資本市場(chǎng)的不完善會(huì)在一定程度上限制能源金融市場(chǎng)的多元化。雖然如此，中國(guó)傳統(tǒng)金融市場(chǎng)在過(guò)去的二十幾年里摸索前進(jìn)，在交易場(chǎng)所、交易制度設(shè)計(jì)和交易平臺(tái)管理上也積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，能源金融市場(chǎng)可以充分利用現(xiàn)有的金融市場(chǎng)體系來(lái)擴(kuò)大交易規(guī)模，完善交易制度。同時(shí)，金融市場(chǎng)有著極強(qiáng)的創(chuàng)新能力，能源金融市場(chǎng)借助金融市場(chǎng)的力量，在能源金融產(chǎn)品研發(fā)、交易規(guī)則設(shè)計(jì)、風(fēng)險(xiǎn)管理等方面將取得快速發(fā)展。
