時間：2022-02-18 00:02:01
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇資本利得稅論文，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
一、資本利得稅對比現(xiàn)行稅制的優(yōu)越性分析
當(dāng)我我國證券市場的交易成本主要由兩部分組成：一是固定的、雙向征收的3.5‰傭金成本；二是固定的、雙向征收的2‰的證券交易印花稅。于是，在此種體系下，一筆交易的完成所需費用為5.5‰；與國際上傭金制度和稅收政策的變革趨勢相比較，我國證券市場交易成本明顯偏高。分析現(xiàn)行稅制的特點，我們發(fā)現(xiàn)主要存在以下幾個問題：首先，過高的交易成本損害了投資者對我國證券市場的信心，而如我們所知，證券市場是虛擬資本市場，維護投資者的信心和利益對于這個市場的穩(wěn)定發(fā)展至關(guān)重要。其次，高交易成本不利于競爭機制的培育；固定的高傭金制度實際上是對目前尚相當(dāng)落后的證券行業(yè)的保護，不利于我國證券業(yè)的行業(yè)重組和業(yè)務(wù)創(chuàng)新，難以實現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。第三，高交易成本阻滯了社會資源的有效配置，加大了我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的成本和難度；這不僅削弱了上市公司的競爭力，影響了現(xiàn)有企業(yè)的低成本重組，而且加速了我國資本的外逃。第四，現(xiàn)行稅制對交易活動本身征稅，而不論該筆交易的盈虧，這種“一刀切”的做法常常會起到拉大目前市場上已經(jīng)十分懸殊的貧富差距的作用，有悖于稅收理論中的量能原則和公平原則。
與現(xiàn)行稅制相比較，資本利得稅的優(yōu)越性是比較明顯的。
所謂資本利得稅，簡單而言就是對投資者證券買賣所獲取的價差收益（資本利得）征稅。在西方發(fā)達國家的證券市場中，一般不征收或征收極低的印花稅，代之以對資本利得征稅。在這樣的稅收體系下，一般能起到“多獲利者多交稅”的效果，對資本市場的貧富兩極分化能起到一定的自發(fā)抑制作用。不僅如此，當(dāng)市場活躍時，由于獲利者的絕對數(shù)量和獲利程度都大大提高，稅收收入將隨之有一個較大的增幅，從而對正日漸升溫的市場起到持續(xù)自發(fā)“抽血”的作用，有利于市場理性的維持和千衡發(fā)展的實現(xiàn)；當(dāng)市場低迷時，獲利者給予數(shù)量（通常會）下降，但由于做空機制的存在，市場上仍不乏投機獲利者，此時對資本利得進行征稅，在客觀上起到了抑制空方投機獲利空間、減輕（甚至免除）多方稅收負擔(dān)的作用，有利于市場走出低迷、重新振作。簡言之，資本利得稅體系及其內(nèi)在的自發(fā)調(diào)節(jié)市場起落的機制有利于市場的穩(wěn)健發(fā)展；當(dāng)然，西方發(fā)達國家證券市場也是經(jīng)常起伏動蕩著的，那是因為決定市場升降趨勢的因素為數(shù)甚多，而稅收對市場的自發(fā)調(diào)節(jié)作用也有其客觀上的局限性。另外，資本利得稅制度下“多獲利者多交稅”的具體實施效果比之印花稅也更好地體現(xiàn)了稅收征管的量能原則和公平原則。
在我國，以資本利得稅代替印花稅作為資本市場的主體稅種，還具有特別的意義。
如我們所知，我國股票一、二級市場在實際上是相互割裂的，二者存在相當(dāng)大的價格差；并且一級市場資本利得收益具有明顯的短期性和單純性特點，因此單對一級市場的資本利得征稅，不但在現(xiàn)實上是完全可行的，而且對解決目前市場中存在的一系列重大問題將有十分重大的意義。如果按20%的比例稅率計算，只要新股上市后漲幅在50%以上，則征收資本利得稅所得就會超過按10%籌資額減持國有股的所得。因此，其現(xiàn)實意義是非常明顯的：通過對一級市場征收資本利得稅所獲取的新增收益補充社保基金，就可順勢降低國有股減持售價，從而為有關(guān)利益方在定價問題上達成共識創(chuàng)造關(guān)鍵性的條件。其合理性體現(xiàn)在如下兩個方面：其一，一、二級市場的割裂主要體現(xiàn)在二級市場價格水平遠高于一級市場，由此造成絕大多數(shù)新股上市都有相當(dāng)可觀的漲幅，一些析股的漲幅甚至超過100%，一級市場普遍存在的這種超額收益與其所對應(yīng)的風(fēng)險是極不相稱的，也是非市場化取向的。從公平稅賦的角度看，應(yīng)該對一級市場存在的這種低風(fēng)險高收益征收資本利得稅，這有助于維護投資者財富增量的公平性和合理性；其二，在很大程度上是國有股暫不流通導(dǎo)致了兩個市場的割裂，那么對于由此在一級市場產(chǎn)生的超額收益，基礎(chǔ)上實行加成征收，由此可以打擊“惡炒”小盤股的行為，加強價值型投資的市場主導(dǎo)地位。再次，它可以促進新股發(fā)行市場化的改革，為一、二級市場的接軌創(chuàng)造條件，最后，先行在一級市場試點資本利得稅可以為我國全面推行資本利得稅政策積累經(jīng)驗；畢竟，如赫如玉先生指出的，一般來說新興證券市場征收印花稅，成熟的市場則以所得稅為資本市場主體稅種；免征印花稅、改征資本利得稅隨著各國證券市場的日漸成熟日益發(fā)展，將成為全球證券交易稅制演變的長期趨勢；從我國證券市場的長遠發(fā)展來看，以資本利得稅代替證券交易印花稅，也是大勢所趨。
二、我國二級市場推行資本利得稅的可行性分析
盡管單就理論分析，以資本利得稅替代印花稅作為我國證券市場（二級市場）的主體稅種具有必然性，但就目前客觀情況看，筆者認為立即推行這一稅收體系的替代時機尚未成熟。過去數(shù)年中，證券市場對開征資本利得稅時有議論，但最后都未能實施，2001年11月間，為扭轉(zhuǎn)股市連續(xù)數(shù)月的低迷態(tài)勢，財政部還調(diào)低了證券交易印花稅稅率，而資本利得稅的推行則仍被排除在政府的決策選擇之外，足見政府對開征此稅的謹慎。就客觀情況看，目前在二級市場推行這一稅種存在如下困難；
1.技術(shù)方面的困難，也即“利潤確定”的困難性。是按當(dāng)筆交易課征或是按當(dāng)月累計交易所得課征？如果出現(xiàn)當(dāng)期虧損是否可以抵扣？又如何進行抵扣？如此等等，都需要有具體的規(guī)定。同時，開征此稅需要有先進的稅務(wù)電子化系統(tǒng)和科學(xué)的稽查技術(shù)，才能對利潤進行及時準(zhǔn)確的確定，而目前我國顯然還不完全具備這樣的科學(xué)技術(shù)條件。
2.就監(jiān)管方面要求看，顯然對利得征稅有其合理性，但因為利得稅遠較交易印花稅復(fù)雜，核算利得困難而且操作可行性差，因此推行開來會對證券市場產(chǎn)生不利影響；從世界范圍來看，凡是征收交易所得稅的國家，均對交易的損失補償作了相應(yīng)的規(guī)定，使得交易所得稅是在凈所得的基礎(chǔ)上進行征收，而這一環(huán)節(jié)的完善不但需要技術(shù)上的配套，同時還需要監(jiān)管體系的更加完善，以防止投資者通過資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移以規(guī)避交易所得稅。從目前的情況來看，我國的監(jiān)管機構(gòu)要想做到這一步，短期內(nèi)是有一定難度的。
3.開征資本利得稅必須充分估計到其對證券市場的沖擊力。我國曾于1994年底盛傳將開征證券交易稅和股票轉(zhuǎn)讓所得稅，引起軒然大波，股指巨幅震蕩。而同期臺灣證券市場也因擬開征資本利得稅而造成股指大幅滑落，以至于臺灣證券管理當(dāng)局不得不宣布無限期擱置對資本利得稅的課征。因此在國內(nèi)設(shè)立資本利得稅應(yīng)持相當(dāng)謹慎的態(tài)度，特別是在目前印花稅率本已較高的情況下，設(shè)立該稅種可能會使投資者產(chǎn)生增稅的印象，從而引發(fā)市場大幅振蕩。
論文摘要：證券稅制包含證券流轉(zhuǎn)稅、證券投資所得稅和證券交易利得稅等稅種。國外的證券流轉(zhuǎn)稅正朝寬稅基低稅率方向發(fā)展，其作用日漸淡化；證券投資所得稅的稅率不斷下調(diào)，計稅方法不斷優(yōu)化以處理股息重復(fù)征稅；證券交易利得稅正逐步推廣，稅負普遍從輕。我國現(xiàn)行的證券交易印花稅和證券投資所得稅的稅負偏重，調(diào)控功能較弱，證券交易利得稅也不完整。我國的證券稅制政策調(diào)整，應(yīng)以寬稅基低稅率來改革證券流轉(zhuǎn)稅，運用一體化方法完善證券投資所得稅，并公道設(shè)計計稅依據(jù)和稅率以健全證券交易利得稅。
一、導(dǎo)言
證券市場是現(xiàn)代資本市場的重要組成部分，它被形象地稱為現(xiàn)代經(jīng)濟的“晴雨表”。稅收作為政府調(diào)控證券市場的重要政策工具，對證券市場的發(fā)展產(chǎn)生了舉足輕重的影響。證券稅制是由多稅種、多征稅對象、多稅率組成的稅制體系。它主要涉及的稅種有三種。一是證券流轉(zhuǎn)稅。這是對證券的發(fā)行和流通課征的稅，包括證券印花稅和證券交易稅等。二是證券投資所得稅。這是對證券投資所產(chǎn)生的股息、紅利、利息所得課征的稅，即通常所指的股息稅和利息稅，它們經(jīng)常列進個人所得稅和公司所得稅范疇。三是證券交易利得稅。這是對證券買賣差價收益課征的稅，理論上應(yīng)回屬于資本利得稅范疇，很多國家未單獨開征資本利得稅，就把證券交易利得回進普通所得稅計征。總體而言，國外證券稅制模式的發(fā)展表現(xiàn)為初期以流轉(zhuǎn)稅為主體稅種模式，成熟期以所得稅為主體稅種模式，稅制目標(biāo)經(jīng)歷了“效率優(yōu)先——公平為主——效率與公平兼顧”的調(diào)整過程，具體制度設(shè)計也體現(xiàn)出“簡單——復(fù)雜——簡單”的特點。隨著世界經(jīng)濟一體化格式的形成和各國之間經(jīng)濟競爭的加劇，各國政府都在積極調(diào)整各自的證券稅制政策，以更好地鼓勵投資的增長，維護資本市場的穩(wěn)定發(fā)展。因此，研究各國證券稅制的發(fā)展動態(tài)，鑒戒它們的成功經(jīng)驗，然后結(jié)合我國證券稅制的運行狀況，做出適當(dāng)?shù)淖C券稅制政策調(diào)整，可以更好地規(guī)范和調(diào)節(jié)我國證券市場的發(fā)展，進步資源配置效率，貫徹社會公平政策。
二、國外證券稅制的發(fā)展動態(tài)
(一)證券流轉(zhuǎn)稅的發(fā)展動態(tài)
理論上以為，證券流轉(zhuǎn)稅會降低證券價格水平，遲滯資本的活動，縮減市場成交量，影響證券市場效率，總體的消極效應(yīng)較大。所以，證券流轉(zhuǎn)稅通常適用于發(fā)展初期的證券市場。世界上多數(shù)發(fā)達國家已不再征收證券流轉(zhuǎn)稅，現(xiàn)在仍然征收該稅的部分國家，也在積極調(diào)整相關(guān)的稅收政策。
證券流轉(zhuǎn)稅的發(fā)展動態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)證券流轉(zhuǎn)稅改革朝寬稅基、低稅率方向發(fā)展。隨著各種金融工具的創(chuàng)新，金融產(chǎn)品層出不窮，因而各國證券流轉(zhuǎn)稅征稅范圍也從傳統(tǒng)的股票市場擴展到債券、基金以及期貨期權(quán)等衍生金融產(chǎn)品，涵蓋整個資本市場。同時，證券流轉(zhuǎn)稅的稅率呈現(xiàn)不斷下調(diào)趨勢，甚至很多國家已完全廢止證券流轉(zhuǎn)稅。(2)證券流轉(zhuǎn)稅普遍運用差別稅率來調(diào)整證券市場結(jié)構(gòu)。通常，股票交易稅率較高，公司債券和政府債券稅率依次降低，基金稅率更低甚至免稅，而各種衍生金融產(chǎn)品稅率也各不相同。同時，不同的投資主體也實行不同稅率，短期投機者適用的稅率要高于長期投資者適用稅率。這些措施的目的都在于調(diào)整投資結(jié)構(gòu)，促進證券市場的平穩(wěn)發(fā)展。(3)證券流轉(zhuǎn)稅主要采用單向征收方式。由于雙向征收無差別地對待買賣雙方，抑制投機效果較差。假如僅對賣方征稅，那么僅增加賣方本錢，促使其延長證券持有期，這樣可以鼓勵投資抑制投機，促進證券市場健康發(fā)展。同時，單向征收稅負遠低于雙向征收，也符合證券流轉(zhuǎn)稅率不斷下調(diào)趨勢。因此，盡大多數(shù)國家的證券流轉(zhuǎn)稅僅對賣方征收，只有極少數(shù)國家仍采用雙向征收方式。
(二)證券投資所得稅發(fā)展動態(tài)
證券投資所得稅中最主要的是股息稅，關(guān)于股息稅的理論爭辯很激烈。傳統(tǒng)論代表Poterba和Summers等以為股息稅對新股投資和留利投資均產(chǎn)生了很大影響，因此解決股息的重復(fù)征稅具有重要意義。而新論代表Auerbach等以為，股息稅會對新股投資產(chǎn)生重要影響，但并不影響留利投資。經(jīng)驗論證中，支持股息稅傳統(tǒng)論和新論的實證證據(jù)基本是平分秋色。各國分別根據(jù)各自的經(jīng)濟特點采納不同的股息稅理論，并積極調(diào)整股息稅政策。
股息稅的發(fā)展動態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)證券投資所得稅稅率呈不斷下調(diào)趨勢。OECD國家在1980—2000年之間，均勻最高個人所得稅率從67％下調(diào)到47％，均勻公司所得稅率在1996—2002年之間從37.6％下調(diào)到31.4％。這些持續(xù)的輕稅政策強有力地刺激了投資需求，推動了證券市場的發(fā)展。(2)妥善處理股息稅已成為完善證券投資所得稅的核心題目。現(xiàn)實中，美國等極少數(shù)發(fā)達國家和部分發(fā)展中國家實行古典制所得稅，對股息重復(fù)征收公司和個人兩個層次的所得稅。而歐洲發(fā)達國家和多數(shù)發(fā)展中國家則實行一體化的所得稅制度，采取各種措施減輕或者消除股息的重復(fù)征稅現(xiàn)象。目前，這兩種所得稅制度呈現(xiàn)不斷融合的趨勢。因此，根據(jù)各國實際情況，設(shè)計公道可行的所得稅方案已成為完善證券投資所得稅的核心任務(wù)。(3)稅制設(shè)計兼顧公平與效率，體現(xiàn)簡化原則。發(fā)達國家為貫徹稅收公平，常采用一體化所得稅制度，并且稅制往往設(shè)計得很復(fù)雜，這在20世紀下半期已經(jīng)成為股息稅改革的主流趨勢。然而，過于復(fù)雜的制度設(shè)計，使得實踐中的稅收遵從本錢和行政本錢都很高。因此，發(fā)達國家也正在考慮簡化股息稅制，以更好地進步稅收的效率。2000年，德國對實行了數(shù)十年的極其復(fù)雜的分劈稅率和回集抵免制度進行改革，重新實行簡便的古典制所得稅，這充分體現(xiàn)了稅制簡化原則的回回。
(三)證券交易利得稅的發(fā)展動態(tài)
證券交易利得稅會產(chǎn)生“資本緊鎖”效應(yīng)，妨礙資本活動，也會影響證券投資需求，調(diào)節(jié)證券市場規(guī)模和價格水平，經(jīng)濟效應(yīng)較復(fù)雜。總體而言，證券交易利得稅不適用于初期的證券市場而更適用于成熟的證券市場，證券所得稅代替證券流轉(zhuǎn)稅是證券稅制發(fā)展的大趨勢。
證券交易利得稅的發(fā)展動態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)長遠來看，各國都逐步將證券交易利得納進征稅范圍，以貫徹稅收公平政策。由于證券交易利得稅會改變證券市場的分配狀況，不利于高收進者，往往會遭到激烈的反對。例如，英國稅法就將證券交易利得排除在所得范圍之外長達250年，澳大利亞也是在開征所得稅后80年才對證券交易利得征稅。但是，隨著證券市場的發(fā)展，證券交易利得逐步成為高收進者的重要收進來源，開征證券交易利得稅能對這部分非勤勞所得做出適度公道的調(diào)節(jié)，是稅收公平政策的重要體現(xiàn)，所以是證券稅制發(fā)展的主流趨勢。現(xiàn)在，發(fā)達國家已大都將證券交易利得納進征稅范圍，并適時調(diào)整各自的證券交易利得稅政策。(2)各國都很謹慎地處理證券交易利得稅，認真研究恰當(dāng)?shù)拈_征時機。證券交易利得稅“雙刃劍”效應(yīng)很強烈，它在成熟的證券市場上發(fā)揮“自動穩(wěn)定器”作用，防止證券價格暴漲暴跌；而在不成熟的證券市場中，卻起到“震蕩p;
器”作用，產(chǎn)生了強烈的壓抑市場上揚和促使市場下挫的效應(yīng)。例如，1986年意大利政府?dāng)M開征證券交易利得稅的消息傳出后，短短10天左右股價指數(shù)就暴跌了25％。證券交易利得稅的重要影響體現(xiàn)得淋漓盡致。因此，各國都會認真充分地研究各自的證券市場環(huán)境，做好各項評估猜測，才會做出征收證券交易利得稅與否的重大決策。證券交易利得稅開征時機的把握是至關(guān)重要的。(3)證券交易利得稅實行稅負從輕原則。各國的證券交易利得稅率普遍控制在20％～30％之間。同時，還充分運用差別稅率，來調(diào)整證券的品種結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)，以貫徹鼓勵投資、抑制投機等政策意圖。另外，配套以公道的證券投資利虧抵扣措施，以更好地實現(xiàn)政策目標(biāo)。相對于證券流轉(zhuǎn)稅而言，證券交易利得稅更輕易實現(xiàn)公平目標(biāo)。它根據(jù)能力負擔(dān)原則，多得多稅，少得少稅，再輔之于起征點、免稅額等方法，充分發(fā)揮了稅收調(diào)節(jié)社會財富分配狀況的功能，實現(xiàn)公平收進的目標(biāo)。
三、我國證券稅制的運行現(xiàn)狀分析
我國的證券市場從90年代初起步，經(jīng)歷十多年的風(fēng)雨坎坷，已經(jīng)取得了巨大發(fā)展。證券稅制也隨著證券市場的發(fā)展而不斷調(diào)整。總體來說，我國形成了以證券流轉(zhuǎn)稅為主體，證券所得稅為輔助的證券稅制模式。它對證券市場初期的發(fā)展起到了一定的調(diào)控作用。然而，隨著證券市場的逐漸發(fā)展成熟，也暴露出很多題目與不足，需要加以仔細研究并及時調(diào)整完善。
(一)證券交易印花稅的現(xiàn)狀分析
1．在財政收進中占有一定的地位。我國的證券交易印花稅在90年代基本處于持續(xù)增長狀態(tài)，增長速度較快。它占財政收進的比重也一路攀升，從1995年的0.42％增長到高峰期2000年的3.63％。隨著2001年后的證券市場持續(xù)低迷，證券交易印花稅收人大幅萎縮，其占財政收進比重也相應(yīng)下降。
(2)稅率偏高，稅基偏窄。我國的證券交易印花稅稅率90年代初起征時設(shè)為6‰，這是個非常高的水平。直到2001年前，稅率仍維持在4‰的高水平。2001年后的股市持續(xù)走低，政府才調(diào)低稅率至2‰，2005年1月后調(diào)低至1‰。2007年5月底，政府又將證券交易印花稅率從1‰上調(diào)到3‰，而世界上征收證券流轉(zhuǎn)稅的國家的稅率基本都在1‰左右，且多實行單向征收，實際稅率遠低于我國。另外，我國的證券交易印花稅實際上僅對股票交易征收，并沒有將債券、基金和金融衍生工具納進征稅范圍，稅基相對較窄。
(3)調(diào)控功能不明顯，股市投機很活躍。我國的證券交易印花稅曾多次進行調(diào)整，試圖調(diào)節(jié)股市的運行。但事實證實它對股市的調(diào)節(jié)大多為短期影響，并不能使股市進進理性運行狀態(tài)。例如1998年6月調(diào)低印花稅率后，固然當(dāng)日成交量漲幅達20％，但后期成交量不增反降。2000年股市狂漲，印花稅也未能抑制過度投機。2005年1月下調(diào)證券交易印花稅率，試圖拯救過度頹廢的股市，而結(jié)果恰相反，一周后股票指數(shù)不升反降，跌幅達1.69％。而2007年5月30日證券交易印花稅率從1‰上調(diào)至3‰后，當(dāng)日股指重挫下跌6.5％，連續(xù)三日內(nèi)股指累計暴跌近14％，市值蒸發(fā)12873億元人民幣。印花稅的巨大震蕩影響已遠遠超出決策層的預(yù)料。種種現(xiàn)象表明，印花稅顯然不是調(diào)控股市的優(yōu)良稅種。另外，我國的證券交易印花稅對買賣雙方征收，它對抑制我國股市過高的換手率作用甚微。
(二)證券投資所得稅的現(xiàn)狀分析
(1)股息的個人所得稅實行分類征收，不利于較好地貫徹公平原則。我國稅法將個人所得分為11類，股息利息所得屬于單獨的一類，不論股息收進多少均按20％的稅率單獨征收。而世界上多數(shù)國家實行綜合的個人所得稅，將股息利息并進個人全部所得，再按適用的累進稅率征收個人所得稅。隨著我國股份經(jīng)濟的蓬勃發(fā)展，股息收進已成為富裕群體的一項較重要的收進。假如繼續(xù)給予富裕群體股息收進以單獨課征的稅收優(yōu)惠，就無助于縮小社會正逐漸拉大的貧富差距。
(2)我國的股息稅名義稅率較低，但聯(lián)合的企業(yè)與個人所得稅稅率要普遍高于多數(shù)發(fā)展中國家。我國的企業(yè)所得稅稅率33％，股息的個人所得稅率20％，由于古典制重復(fù)征稅，100元企業(yè)稅前所得，先要承擔(dān)33元企業(yè)所得稅，余下分配的67元股息還要承擔(dān)20％的個人所得稅，所以終極要繳納合計46.4元的聯(lián)合的企業(yè)與個人所得稅。固然2005年6月政府為刺激過度低迷的股市，暫時將股息的個人所得稅率調(diào)低至10％，但股息的聯(lián)合的企業(yè)與個人所得稅率仍然達到39.7％的較高水平。而世界上很多國家因?qū)嵭幸惑w化所得稅制度，聯(lián)合的公司與個人所得稅率并不高，如發(fā)展中國家巴西為33％、阿根廷為33％、墨西哥為34％，新興產(chǎn)業(yè)化國家如韓國為40％、新加坡為28％。發(fā)達國家均勻的聯(lián)合的公司和個人所得稅率稍高，理論上能達到51.1％，但這是按各國最高的個人所得稅率計算的，實踐中大多數(shù)股東適用的個人所得稅率要低很多，實在際的股息聯(lián)合稅率要低于我國股息46.4％的名義稅率，而發(fā)達國家證券市場的成熟完善程度卻是我國無法相比的。所以我國的證券投資所得稅制度可能對股份經(jīng)濟的長遠發(fā)展存在一定的抑制影響。
(3)我國的股息稅未能對上市公司的治理結(jié)構(gòu)發(fā)揮積極的調(diào)控功能。我國上市公司普遍形成國有股“一股獨大”的獨特的股權(quán)結(jié)構(gòu)，這直接導(dǎo)致中小股東表決權(quán)太小，“以手投票”治理機制失效。廣大的上市公司又很少發(fā)甚至不發(fā)股息，股東無從了解公司經(jīng)營信息，且沒有很大的投資選擇余地，“以腳投票”治理機制也收效甚微。而我國的證券投資所得稅非但不能懲罰那些不支付股息的低信譽公司，還對國有股和法人股不征收股息稅，加劇股權(quán)結(jié)構(gòu)的不公道。因此，如何利用稅收政策來改善公司治理結(jié)構(gòu)，公道調(diào)控證券市場已成為越來越值得關(guān)注的題目。
(一)完善我國的證券流轉(zhuǎn)稅
1．增設(shè)發(fā)行環(huán)節(jié)的證券印花稅，運用稅收調(diào)節(jié)證券低級市場的運行。低級市場的證券發(fā)行是
資源配置的重要環(huán)節(jié)，英國和日本等國也都在證券發(fā)行環(huán)節(jié)征收相關(guān)的印花稅或者注冊稅。我國應(yīng)開征低級市場的證券印花稅，根據(jù)產(chǎn)業(yè)政策設(shè)計既公平同一又兼顧特殊的稅目稅率，以更好地對進進股市的資源進行公道的初次配置，平衡低級市場和二級市場的稅收收進，也可適度調(diào)節(jié)低級市場的投機活動。
2．根據(jù)“寬稅基、低稅率”原則，調(diào)整證券交易稅。建議首先將證券交易印花稅改名為證券交易稅，奠定其應(yīng)有的法律地位。然后，擴大證券交易稅的征稅范圍，從股票擴展到債券、基金以及期貨期權(quán)等金融衍生工具，成為真正的證券交易稅而不是單純的股票交易印花稅。最后，仍要根據(jù)市場發(fā)展情況，繼續(xù)調(diào)低證券交易稅率，同時按照股票最高、債券居次、基金較低甚至免稅的順序制訂差別稅率，以公道調(diào)節(jié)證券結(jié)構(gòu)。
3．實行單向征收方式，充分發(fā)揮證券交易稅的調(diào)節(jié)功能。我國的證券市場投機氣氛濃厚，股票均勻年換手率在300％左右，遠高于西方國家成熟證券市場年均勻換手率60％的水平。因此，應(yīng)改變現(xiàn)在向買賣雙方征收的方式，實行僅向賣方征收的方式，可以對證券市場的投機活動起到積極的抑制作用，有利于實現(xiàn)證券市場的理性平穩(wěn)運行。
(二)改革我國的證券投資所得稅
1．?dāng)U大證券投資所得稅稅基，設(shè)計公道的稅制模式。首先，要將股票、債券、基金以及金融衍生工具的投資收益均列進證券投資所得稅征稅范圍，公平稅收待遇，減少各種稅收優(yōu)惠待遇。其次，同一國有股、法人股和個人股的證券投資所得稅待遇，取消給予國有股和法人股的不公道的稅收優(yōu)惠。最后，待時機成熟時，將證券投資所得列進個人的綜合所得，按累進的個人所得稅率征稅。
2．降低證券投資所得的實際稅率，權(quán)衡考慮實施一體化的所得稅制度。我們一方面要考慮適度調(diào)低企業(yè)所得稅稅率，2008年開始實施的同一的新企業(yè)所得稅法已將稅率確定為25％，這是個較理想的稅率水平；另一方面，要留意適度減輕股息的重復(fù)征稅題目，考慮實施一體化的所得稅方案。這個改革過程的相關(guān)的測算和設(shè)計比較復(fù)雜，所以要做得謹慎具體。作為過渡措施，相關(guān)部分可以確定公布降低股息的個人所得稅率至10％，取消“暫按10％”字樣，增強投資者信心。甚至可采取更積極措施，加大股息所得稅優(yōu)惠力度，降低股息的個人所得稅率至5％，以更強有力地促進股份經(jīng)濟及證券市場的持續(xù)發(fā)展。
3．所得稅一體化方案中優(yōu)先考慮分劈稅率法，再結(jié)合回集抵免制度，以充分發(fā)揮稅收對股市的調(diào)控作用，改善我國的公司治理結(jié)構(gòu)。可以將公司的稅前所得分為兩部分，對未分配利潤征收相對較高的企業(yè)所得稅，而對作為股息分配的利潤則征收較低的企業(yè)所得稅，這樣可以促使公司積極分配股息，以便股東把握公司較多的經(jīng)營信息，從而對公司經(jīng)營者產(chǎn)生較好的約束。另外，可以在股東層次實行股息稅的回集抵免制，這樣可以減輕甚至徹底消除重復(fù)征稅現(xiàn)象。這樣，稅收對公司治理結(jié)構(gòu)的調(diào)控作用就得到了較好的發(fā)揮。
(三)健全我國的證券交易利得稅
1．明確劃分投資期限，抑制投機活動。證券持有期限劃分為：1年以下為短期，1－5年為中期，5年以上為長期。短期證券交易應(yīng)繳納法定全額的交易利得稅，而中期證券交易可獲得減半征稅的優(yōu)惠，長期證券交易則全部免稅。其目的就在于抑制證券市場的短期投機活動，促使證券市場長期平穩(wěn)運行。
2．公道設(shè)計計稅依據(jù)，保證投資者稅負適度。原則上，證券交易利得稅的計稅依據(jù)是證券賣出價減往買進價以及相關(guān)公道用度后的差額。為減輕中小個人股東的稅收負擔(dān)，應(yīng)考慮設(shè)計免征額，例如每次交易答應(yīng)1000元的免征額，每月最多答應(yīng)運用一次交易免征額，這樣可以避免大幅度增加中小股東的稅收負擔(dān)。另外，證券投資虧損實行特別抵扣，企業(yè)證券投資虧損只答應(yīng)用投資利得抵扣，不能用普通經(jīng)營所得抵扣；個人證券投資虧損也只能用投資利得抵扣，抵扣剩余部分可無窮期結(jié)轉(zhuǎn)至以后年度再加以利用。
論文摘要：證券稅制包含證券流轉(zhuǎn)稅、證券投資所得稅和證券交易利得稅等稅種。國外的證券流轉(zhuǎn)稅正朝寬稅基低稅率方向發(fā)展，其作用日漸淡化；證券投資所得稅的稅率不斷下調(diào)，計稅方法不斷優(yōu)化以處理股息重復(fù)征稅；證券交易利得稅正逐步推廣，稅負普遍從輕。我國現(xiàn)行的證券交易印花稅和證券投資所得稅的稅負偏重，調(diào)控功能較弱，證券交易利得稅也不完整。我國的證券稅制政策調(diào)整，應(yīng)以寬稅基低稅率來改革證券流轉(zhuǎn)稅，運用一體化方法完善證券投資所得稅，并合理設(shè)計計稅依據(jù)和稅率以健全證券交易利得稅。
一、導(dǎo)言
證券市場是現(xiàn)代資本市場的重要組成部分，它被形象地稱為現(xiàn)代經(jīng)濟的“晴雨表”。稅收作為政府調(diào)控證券市場的重要政策工具，對證券市場的發(fā)展產(chǎn)生了舉足輕重的影響。證券稅制是由多稅種、多征稅對象、多稅率組成的稅制體系。它主要涉及的稅種有三種。一是證券流轉(zhuǎn)稅。這是對證券的發(fā)行和流通課征的稅，包括證券印花稅和證券交易稅等。二是證券投資所得稅。這是對證券投資所產(chǎn)生的股息、紅利、利息所得課征的稅，即通常所指的股息稅和利息稅，它們經(jīng)常列入個人所得稅和公司所得稅范疇。三是證券交易利得稅。這是對證券買賣差價收益課征的稅，理論上應(yīng)歸屬于資本利得稅范疇，許多國家未單獨開征資本利得稅，就把證券交易利得歸入普通所得稅計征。總體而言，國外證券稅制模式的發(fā)展表現(xiàn)為初期以流轉(zhuǎn)稅為主體稅種模式，成熟期以所得稅為主體稅種模式，稅制目標(biāo)經(jīng)歷了“效率優(yōu)先——公平為主——效率與公平兼顧”的調(diào)整過程，具體制度設(shè)計也體現(xiàn)出“簡單——復(fù)雜——簡單”的特點。隨著世界經(jīng)濟一體化格局的形成和各國之間經(jīng)濟競爭的加劇，各國政府都在積極調(diào)整各自的證券稅制政策，以更好地鼓勵投資的增長，維護資本市場的穩(wěn)定發(fā)展。因此，研究各國證券稅制的發(fā)展動態(tài)，借鑒它們的成功經(jīng)驗，然后結(jié)合我國證券稅制的運行狀況，做出適當(dāng)?shù)淖C券稅制政策調(diào)整，可以更好地規(guī)范和調(diào)節(jié)我國證券市場的發(fā)展，提高資源配置效率，貫徹社會公平政策。
二、國外證券稅制的發(fā)展動態(tài)
(一)證券流轉(zhuǎn)稅的發(fā)展動態(tài)
理論上認為，證券流轉(zhuǎn)稅會降低證券價格水平，遲滯資本的流動，縮減市場成交量，影響證券市場效率，總體的消極效應(yīng)較大。所以，證券流轉(zhuǎn)稅通常適用于發(fā)展初期的證券市場。世界上多數(shù)發(fā)達國家已不再征收證券流轉(zhuǎn)稅，現(xiàn)在仍舊征收該稅的部分國家，也在積極調(diào)整相關(guān)的稅收政策。
證券流轉(zhuǎn)稅的發(fā)展動態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)證券流轉(zhuǎn)稅改革朝寬稅基、低稅率方向發(fā)展。隨著各種金融工具的創(chuàng)新，金融產(chǎn)品層出不窮，因而各國證券流轉(zhuǎn)稅征稅范圍也從傳統(tǒng)的股票市場擴展到債券、基金以及期貨期權(quán)等衍生金融產(chǎn)品，涵蓋整個資本市場。同時，證券流轉(zhuǎn)稅的稅率呈現(xiàn)不斷下調(diào)趨勢，甚至許多國家已完全廢止證券流轉(zhuǎn)稅。(2)證券流轉(zhuǎn)稅普遍運用差別稅率來調(diào)整證券市場結(jié)構(gòu)。通常，股票交易稅率較高，公司債券和政府債券稅率依次降低，基金稅率更低甚至免稅，而各種衍生金融產(chǎn)品稅率也各不相同。同時，不同的投資主體也實行不同稅率，短期投機者適用的稅率要高于長期投資者適用稅率。這些措施的目的都在于調(diào)整投資結(jié)構(gòu)，促進證券市場的平穩(wěn)發(fā)展。(3)證券流轉(zhuǎn)稅主要采用單向征收方式。因為雙向征收無差別地對待買賣雙方，抑制投機效果較差。如果僅對賣方征稅，那么僅增加賣方成本，促使其延長證券持有期，這樣可以鼓勵投資抑制投機，促進證券市場健康發(fā)展。同時，單向征收稅負遠低于雙向征收，也符合證券流轉(zhuǎn)稅率不斷下調(diào)趨勢。因此，絕大多數(shù)國家的證券流轉(zhuǎn)稅僅對賣方征收，只有極少數(shù)國家仍采用雙向征收方式。
(二)證券投資所得稅發(fā)展動態(tài)
證券投資所得稅中最主要的是股息稅，關(guān)于股息稅的理論爭辯很激烈。傳統(tǒng)論代表Poterba和Summers等認為股息稅對新股投資和留利投資均產(chǎn)生了很大影響，因此解決股息的重復(fù)征稅具有重要意義。而新論代表Auerbach等認為，股息稅會對新股投資產(chǎn)生重要影響，但并不影響留利投資。經(jīng)驗論證中，支持股息稅傳統(tǒng)論和新論的實證證據(jù)基本是平分秋色。各國分別根據(jù)各自的經(jīng)濟特點采納不同的股息稅理論，并積極調(diào)整股息稅政策。
股息稅的發(fā)展動態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)證券投資所得稅稅率呈不斷下調(diào)趨勢。OECD國家在1980—2000年之間，平均最高個人所得稅率從67％下調(diào)到47％，平均公司所得稅率在1996—2002年之間從37.6％下調(diào)到31.4％。這些持續(xù)的輕稅政策強有力地刺激了投資需求，推動了證券市場的發(fā)展。(2)妥善處理股息稅已成為完善證券投資所得稅的核心問題。現(xiàn)實中，美國等極少數(shù)發(fā)達國家和部分發(fā)展中國家實行古典制所得稅，對股息重復(fù)征收公司和個人兩個層次的所得稅。而歐洲發(fā)達國家和多數(shù)發(fā)展中國家則實行一體化的所得稅制度，采取各種措施減輕或者消除股息的重復(fù)征稅現(xiàn)象。目前，這兩種所得稅制度呈現(xiàn)不斷融合的趨勢。因此，根據(jù)各國實際情況，設(shè)計合理可行的所得稅方案已成為完善證券投資所得稅的核心任務(wù)。(3)稅制設(shè)計兼顧公平與效率，體現(xiàn)簡化原則。發(fā)達國家為貫徹稅收公平，常采用一體化所得稅制度，并且稅制往往設(shè)計得很復(fù)雜，這在20世紀下半期已經(jīng)成為股息稅改革的主流趨勢。然而，過于復(fù)雜的制度設(shè)計，使得實踐中的稅收遵從成本和行政成本都很高。因此，發(fā)達國家也正在考慮簡化股息稅制，以更好地提高稅收的效率。2000年，德國對實行了數(shù)十年的極其復(fù)雜的分劈稅率和歸集抵免制度進行改革，重新實行簡便的古典制所得稅，這充分體現(xiàn)了稅制簡化原則的回歸。
(三)證券交易利得稅的發(fā)展動態(tài)
證券交易利得稅會產(chǎn)生“資本緊鎖”效應(yīng)，妨礙資本流動，也會影響證券投資需求，調(diào)節(jié)證券市場規(guī)模和價格水平，經(jīng)濟效應(yīng)較復(fù)雜。總體而言，證券交易利得稅不適用于初期的證券市場而更適用于成熟的證券市場，證券所得稅代替證券流轉(zhuǎn)稅是證券稅制發(fā)展的大趨勢。
證券交易利得稅的發(fā)展動態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)長遠來看，各國都逐步將證券交易利得納入征稅范圍，以貫徹稅收公平政策。由于證券交易利得稅會改變證券市場的分配狀況，不利于高收入者，往往會遭到激烈的反對。例如，英國稅法就將證券交易利得排除在所得范圍之外長達250年，澳大利亞也是在開征所得稅后80年才對證券交易利得征稅。但是，隨著證券市場的發(fā)展，證券交易利得逐步成為高收入者的重要收入來源，開征證券交易利得稅能對這部分非勤勞所得做出適度合理的調(diào)節(jié)，是稅收公平政策的重要體現(xiàn)，所以是證券稅制發(fā)展的主流趨勢。現(xiàn)在，發(fā)達國家已大都將證券交易利得納入征稅范圍，并適時調(diào)整各自的證券交易利得稅政策。(2)各國都很謹慎地處理證券交易利得稅，認真研究恰當(dāng)?shù)拈_征時機。證券交易利得稅“雙刃劍”效應(yīng)很強烈，它在成熟的證券市場上發(fā)揮“自動穩(wěn)定器”作用，防止證券價格暴漲暴跌；而在不成熟的證券市場中，卻起到“震蕩
器”作用，產(chǎn)生了強烈的壓抑市場上揚和促使市場下挫的效應(yīng)。例如，1986年意大利政府?dāng)M開征證券交易利得稅的消息傳出后，短短10天左右股價指數(shù)就暴跌了25％。證券交易利得稅的重要影響體現(xiàn)得淋漓盡致。因此，各國都會認真充分地研究各自的證券市場環(huán)境，做好各項評估預(yù)測，才會做出征收證券交易利得稅與否的重大決策。證券交易利得稅開征時機的把握是至關(guān)重要的。(3)證券交易利得稅實行稅負從輕原則。各國的證券交易利得稅率普遍控制在20％～30％之間。同時，還充分運用差別稅率，來調(diào)整證券的品種結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)，以貫徹鼓勵投資、抑制投機等政策意圖。另外，配套以合理的證券投資利虧抵扣措施，以更好地實現(xiàn)政策目標(biāo)。相對于證券流轉(zhuǎn)稅而言，證券交易利得稅更容易實現(xiàn)公平目標(biāo)。它根據(jù)能力負擔(dān)原則，多得多稅，少得少稅，再輔之于起征點、免稅額等方法，充分發(fā)揮了稅收調(diào)節(jié)社會財富分配狀況的功能，實現(xiàn)公平收入的目標(biāo)。
三、我國證券稅制的運行現(xiàn)狀分析
我國的證券市場從90年代初起步，經(jīng)歷十多年的風(fēng)雨坎坷，已經(jīng)取得了巨大發(fā)展。證券稅制也隨著證券市場的發(fā)展而不斷調(diào)整。總體來說，我國形成了以證券流轉(zhuǎn)稅為主體，證券所得稅為輔助的證券稅制模式。它對證券市場初期的發(fā)展起到了一定的調(diào)控作用。然而，隨著證券市場的逐漸發(fā)展成熟，也暴露出許多問題與不足，需要加以仔細研究并及時調(diào)整完善。
(一)證券交易印花稅的現(xiàn)狀分析
1．在財政收入中占有一定的地位。我國的證券交易印花稅在90年代基本處于持續(xù)增長狀態(tài)，增長速度較快。它占財政收入的比重也一路攀升，從1995年的0.42％增長到高峰期2000年的3.63％。隨著2001年后的證券市場持續(xù)低迷，證券交易印花稅收人大幅萎縮，其占財政收入比重也相應(yīng)下降。
(2)稅率偏高，稅基偏窄。我國的證券交易印花稅稅率90年代初起征時設(shè)為6‰，這是個非常高的水平。直到2001年前，稅率仍維持在4‰的高水平。2001年后的股市持續(xù)走低，政府才調(diào)低稅率至2‰，2005年1月后調(diào)低至1‰。2007年5月底，政府又將證券交易印花稅率從1‰上調(diào)到3‰，而世界上征收證券流轉(zhuǎn)稅的國家的稅率基本都在1‰左右，且多實行單向征收，實際稅率遠低于我國。另外，我國的證券交易印花稅實際上僅對股票交易征收，并沒有將債券、基金和金融衍生工具納入征稅范圍，稅基相對較窄。
(3)調(diào)控功能不顯著，股市投機很活躍。我國的證券交易印花稅曾多次進行調(diào)整，試圖調(diào)節(jié)股市的運行。但事實證明它對股市的調(diào)節(jié)大多為短期影響，并不能使股市進入理性運行狀態(tài)。例如1998年6月調(diào)低印花稅率后，雖然當(dāng)日成交量漲幅達20％，但后期成交量不增反降。2000年股市狂漲，印花稅也未能抑制過度投機。2005年1月下調(diào)證券交易印花稅率，試圖挽救過度頹廢的股市，而結(jié)果恰相反，一周后股票指數(shù)不升反降，跌幅達1.69％。而2007年5月30日證券交易印花稅率從1‰上調(diào)至3‰后，當(dāng)日股指重挫下跌6.5％，連續(xù)三日內(nèi)股指累計暴跌近14％，市值蒸發(fā)12873億元人民幣。印花稅的巨大震蕩影響已遠遠超出決策層的預(yù)料。種種現(xiàn)象表明，印花稅顯然不是調(diào)控股市的優(yōu)良稅種。另外，我國的證券交易印花稅對買賣雙方征收，它對抑制我國股市過高的換手率作用甚微。
(二)證券投資所得稅的現(xiàn)狀分析
(1)股息的個人所得稅實行分類征收，不利于較好地貫徹公平原則。我國稅法將個人所得分為11類，股息利息所得屬于單獨的一類，不論股息收入多少均按20％的稅率單獨征收。而世界上多數(shù)國家實行綜合的個人所得稅，將股息利息并入個人全部所得，再按適用的累進稅率征收個人所得稅。隨著我國股份經(jīng)濟的蓬勃發(fā)展，股息收入已成為富裕群體的一項較重要的收入。如果繼續(xù)給予富裕群體股息收入以單獨課征的稅收優(yōu)惠，就無助于縮小社會正逐漸拉大的貧富差距。
(2)我國的股息稅名義稅率較低，但聯(lián)合的企業(yè)與個人所得稅稅率要普遍高于多數(shù)發(fā)展中國家。我國的企業(yè)所得稅稅率33％，股息的個人所得稅率20％，因為古典制重復(fù)征稅，100元企業(yè)稅前所得，先要承擔(dān)33元企業(yè)所得稅，余下分配的67元股息還要承擔(dān)20％的個人所得稅，所以最終要繳納合計46.4元的聯(lián)合的企業(yè)與個人所得稅。雖然2005年6月政府為刺激過度低迷的股市，暫時將股息的個人所得稅率調(diào)低至10％，但股息的聯(lián)合的企業(yè)與個人所得稅率仍然達到39.7％的較高水平。而世界上很多國家因?qū)嵭幸惑w化所得稅制度，聯(lián)合的公司與個人所得稅率并不高，如發(fā)展中國家巴西為33％、阿根廷為33％、墨西哥為34％，新興工業(yè)化國家如韓國為40％、新加坡為28％。發(fā)達國家平均的聯(lián)合的公司和個人所得稅率稍高，理論上能達到51.1％，但這是按各國最高的個人所得稅率計算的，實踐中大多數(shù)股東適用的個人所得稅率要低很多，其實際的股息聯(lián)合稅率要低于我國股息46.4％的名義稅率，而發(fā)達國家證券市場的成熟完善程度卻是我國無法比擬的。所以我國的證券投資所得稅制度可能對股份經(jīng)濟的長遠發(fā)展存在一定的抑制影響。
(3)我國的股息稅未能對上市公司的治理結(jié)構(gòu)發(fā)揮積極的調(diào)控功能。我國上市公司普遍形成國有股“一股獨大”的獨特的股權(quán)結(jié)構(gòu)，這直接導(dǎo)致中小股東表決權(quán)太小，“以手投票”治理機制失效。廣大的上市公司又很少發(fā)甚至不發(fā)股息，股東無從了解公司經(jīng)營信息，且沒有很大的投資選擇余地，“以腳投票”治理機制也收效甚微。而我國的證券投資所得稅非但不能懲罰那些不支付股息的低信譽公司，還對國有股和法人股不征收股息稅，加劇股權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理。因此，如何利用稅收政策來改善公司治理結(jié)構(gòu)，合理調(diào)控證券市場已成為越來越值得關(guān)注的問題。(三)證券交易利得稅的現(xiàn)狀分析
證券交易利得稅理論上應(yīng)列入資本利得稅范疇，而我國至今尚未形成完整的證券交易利得稅體系。我國的企業(yè)所得稅法規(guī)定，企業(yè)從事證券買賣所獲得的差價收益列入企業(yè)所得范疇，統(tǒng)一征收企業(yè)所得稅，這與多數(shù)國家相關(guān)稅法規(guī)定一致。而我國的個人所得稅法規(guī)定，個人從事證券買賣所取得的差價收入應(yīng)列入財產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所得，按20％的稅率征收個人所得稅。但我國相關(guān)稅收法規(guī)又規(guī)定，對個人買賣股票取得的差價收入暫不征收個人所得稅。所以，事實上我國并沒有征收個人的證券交易利得稅。隨著證券市場的不斷發(fā)展成熟，以流轉(zhuǎn)稅為主體的證券稅制模式轉(zhuǎn)變?yōu)橐运枚悶橹黧w的證券稅制模式，這是大勢所趨。所以完善證券交易利得稅體系將是今后證券稅制建設(shè)的重要任務(wù)。
四、我國證券稅制的政策調(diào)整
綜合考慮國際上證券稅制的發(fā)展趨勢和我國證券市場實際狀況，我們認為，我國證券稅制調(diào)整的總體思路應(yīng)為：改革流轉(zhuǎn)稅為主體的證券稅制模式，逐步過渡到以所得稅為主體的證券稅制模式。具體應(yīng)做好以下幾方面工作：
(一)完善我國的證券流轉(zhuǎn)稅
1．增設(shè)發(fā)行環(huán)節(jié)的證券印花稅，運用稅收調(diào)節(jié)證券初級市場的運行。初級市場的證券發(fā)行是
資源配置的重要環(huán)節(jié)，英國和日本等國也都在證券發(fā)行環(huán)節(jié)征收相關(guān)的印花稅或者注冊稅。我國應(yīng)開征初級市場的證券印花稅，根據(jù)產(chǎn)業(yè)政策設(shè)計既公平統(tǒng)一又兼顧特殊的稅目稅率，以更好地對進入股市的資源進行合理的初次配置，平衡初級市場和二級市場的稅收收入，也可適度調(diào)節(jié)初級市場的投機活動。
2．根據(jù)“寬稅基、低稅率”原則，調(diào)整證券交易稅。建議首先將證券交易印花稅改名為證券交易稅，奠定其應(yīng)有的法律地位。然后，擴大證券交易稅的征稅范圍，從股票擴展到債券、基金以及期貨期權(quán)等金融衍生工具，成為真正的證券交易稅而不是單純的股票交易印花稅。最后，仍要根據(jù)市場發(fā)展情況，繼續(xù)調(diào)低證券交易稅率，同時按照股票最高、債券居次、基金較低甚至免稅的順序制訂差別稅率，以合理調(diào)節(jié)證券結(jié)構(gòu)。
3．實行單向征收方式，充分發(fā)揮證券交易稅的調(diào)節(jié)功能。我國的證券市場投機氣氛濃厚，股票平均年換手率在300％左右，遠高于西方國家成熟證券市場年平均換手率60％的水平。因此，應(yīng)改變現(xiàn)在向買賣雙方征收的方式，實行僅向賣方征收的方式，可以對證券市場的投機活動起到積極的抑制作用，有利于實現(xiàn)證券市場的理性平穩(wěn)運行。
(二)改革我國的證券投資所得稅
1．?dāng)U大證券投資所得稅稅基，設(shè)計合理的稅制模式。首先，要將股票、債券、基金以及金融衍生工具的投資收益均列入證券投資所得稅征稅范圍，公平稅收待遇，減少各種稅收優(yōu)惠待遇。其次，統(tǒng)一國有股、法人股和個人股的證券投資所得稅待遇，取消給予國有股和法人股的不合理的稅收優(yōu)惠。最后，待時機成熟時，將證券投資所得列入個人的綜合所得，按累進的個人所得稅率征稅。
2．降低證券投資所得的實際稅率，權(quán)衡考慮實施一體化的所得稅制度。我們一方面要考慮適度調(diào)低企業(yè)所得稅稅率，2008年開始實施的統(tǒng)一的新企業(yè)所得稅法已將稅率確定為25％，這是個較理想的稅率水平；另一方面，要注意適度減輕股息的重復(fù)征稅問題，考慮實施一體化的所得稅方案。這個改革過程的相關(guān)的測算和設(shè)計比較復(fù)雜，所以要做得謹慎詳細。作為過渡措施，相關(guān)部門可以確定宣布降低股息的個人所得稅率至10％，取消“暫按10％”字樣，增強投資者信心。甚至可采取更積極措施，加大股息所得稅優(yōu)惠力度，降低股息的個人所得稅率至5％，以更強有力地促進股份經(jīng)濟及證券市場的持續(xù)發(fā)展。
3．所得稅一體化方案中優(yōu)先考慮分劈稅率法，再結(jié)合歸集抵免制度，以充分發(fā)揮稅收對股市的調(diào)控作用，改善我國的公司治理結(jié)構(gòu)。可以將公司的稅前所得分為兩部分，對未分配利潤征收相對較高的企業(yè)所得稅，而對作為股息分配的利潤則征收較低的企業(yè)所得稅，這樣可以促使公司積極分配股息，以便股東掌握公司較多的經(jīng)營信息，從而對公司經(jīng)營者產(chǎn)生較好的約束。另外，可以在股東層次實行股息稅的歸集抵免制，這樣可以減輕甚至徹底消除重復(fù)征稅現(xiàn)象。這樣，稅收對公司治理結(jié)構(gòu)的調(diào)控作用就得到了較好的發(fā)揮。
(三)健全我國的證券交易利得稅
1．明確劃分投資期限，抑制投機活動。證券持有期限劃分為：1年以下為短期，1－5年為中期，5年以上為長期。短期證券交易應(yīng)繳納法定全額的交易利得稅，而中期證券交易可獲得減半征稅的優(yōu)惠，長期證券交易則全部免稅。其目的就在于抑制證券市場的短期投機活動，促使證券市場長期平穩(wěn)運行。
2．合理設(shè)計計稅依據(jù)，保證投資者稅負適度。原則上，證券交易利得稅的計稅依據(jù)是證券賣出價減去買入價以及相關(guān)合理費用后的差額。為減輕中小個人股東的稅收負擔(dān)，應(yīng)考慮設(shè)計免征額，例如每次交易允許1000元的免征額，每月最多允許運用一次交易免征額，這樣可以避免大幅度增加中小股東的稅收負擔(dān)。另外，證券投資虧損實行特別抵扣，企業(yè)證券投資虧損只允許用投資利得抵扣，不能用普通經(jīng)營所得抵扣；個人證券投資虧損也只能用投資利得抵扣，抵扣剩余部分可無限期結(jié)轉(zhuǎn)至以后年度再加以利用。
論文摘要：本文以2007年的樣本截面數(shù)據(jù)比較同時在內(nèi)地和香港上市的公司與只在內(nèi)地上市的公司兩組之間．其現(xiàn)金分紅狀況是否具有差異性．以檢驗不同市場環(huán)境對上市公司股票現(xiàn)金分紅狀況的影響．并以現(xiàn)有股利理論分析其中原因
股利政策有兩種主要形式：現(xiàn)金股利和股票股利。此外還有公積金轉(zhuǎn)增股本、配股等不嚴格的形式。股票股利的發(fā)放不影響上市公司的現(xiàn)金流量．只是改變了公司財務(wù)報表的所有者權(quán)益項目的變化．而現(xiàn)金股利會直接減少上市公司的現(xiàn)金流量．增加股東手中的現(xiàn)金．所以現(xiàn)金股利更能體現(xiàn)一個上市公司經(jīng)營理念和對待投資者的態(tài)度本文主要分析有無H股的國內(nèi)上市公司現(xiàn)金分紅的股利政策是否具有差異性．并應(yīng)用股利政策的理論加以分析．提出建議
一、股息的理論簡介
理論認為．廣大股東與公司“內(nèi)部人”——管理者和控股股東(很多情況下．高層管理者直接來自控股股東)之間存在委托問題，他們的利益是有沖突的；作為人的內(nèi)部人可能利用公司資源為自己謀利．損害作為委托人的其他股東、特別是小股東的利益。
首先將成本理論應(yīng)用于股利政策研究的是Rozef(1982)，他對交易成本為零的假設(shè)進行了放寬，他認為。由于公司所有權(quán)與管理權(quán)的分離導(dǎo)致公司股東與管理者之間產(chǎn)生了問題．即公司管理者作為股東的人．并非會按照股東利益最大化行事．在這種情況下，采取合適的股利政策有助于消除或降低成本。保證股東利益。這是因為派發(fā)現(xiàn)金減少了內(nèi)部人可以利用的現(xiàn)金流另外派現(xiàn)以后．企業(yè)不得不重新進人證券市場融資以開發(fā)新項目．使投資者和專業(yè)機構(gòu)有機會對內(nèi)部人進行監(jiān)督和約束。
解決問題的一個有效途徑是健全股東保護法制．但法律對公司派現(xiàn)行為的影響上．卻有兩種截然不同的觀點。一種觀點認為公司派現(xiàn)是股東保護法制的結(jié)果．法制越完善．股東越能利用法律賦予的權(quán)利向公司施加壓力爭取高派現(xiàn)．因此股東保護法制的完善程度與派現(xiàn)比率正相關(guān)：另一種觀點則認為。公司派現(xiàn)是股東保護法制的替代物．在法制不完善的情況下．公司通過高派現(xiàn)樹立維護股東權(quán)益的良好聲譽，以吸引投資者．因此股東保護法制的完善程度與派現(xiàn)比率負相關(guān)
二、樣本數(shù)據(jù)研究
(一)樣本選取與數(shù)據(jù)來源
本文選取了這樣兩組不同的樣本：第一組樣本是在國內(nèi)上市的同時在香港發(fā)行H股的股份公司，剔除掉在4月20日尚未公布07年財務(wù)年報和sT、S類股份公司．總共選取了37個樣本。第二組樣本是．只在上海證券交易所上市，并無在香港交易所發(fā)行H股的上市公司．排除其中的虧損企業(yè)和到4月20號為止尚未公布業(yè)績的公司．通過隨機抽樣．選取了五十個樣本選取07年上市公司最新公布的年報財務(wù)數(shù)據(jù)作為觀察值。具體數(shù)據(jù)來源上海證券報。
(二)數(shù)據(jù)變量確定
上述兩組數(shù)據(jù)選取了三個變量數(shù)據(jù)分別是：每股盈利．每股現(xiàn)金分紅．每股分紅比例。
(三)描述性統(tǒng)計
從表中可以看出，第一個組別(同時在內(nèi)地和香港上市公司)每股現(xiàn)金分紅均值是0．1951．現(xiàn)金分紅標(biāo)準(zhǔn)差0．15．而每股現(xiàn)金分紅比例均值是0．3355．現(xiàn)金分紅標(biāo)準(zhǔn)差0．1876。
第二組別(只在內(nèi)地上市的公司)每股現(xiàn)金分紅均值是0．1417．每股現(xiàn)金分紅標(biāo)準(zhǔn)差是0．30013．而每股現(xiàn)金分紅比例均值是o．2344，現(xiàn)金分紅標(biāo)準(zhǔn)差是0．26546。
(四)組間比較的非參數(shù)檢驗統(tǒng)計分析
由于不知本文討論的兩個組別當(dāng)中是否具有相同的分布，所以選擇非參數(shù)檢驗方法．以此檢驗兩個組別之間的分紅比例是否具有顯著的差異性。由于分紅比例相對指標(biāo)更能體現(xiàn)一個對于現(xiàn)金分紅政策的態(tài)度．而現(xiàn)金分紅這個絕對指標(biāo)受到每股盈利的影響．因此只選取分紅比例進行非參數(shù)檢驗通過spss統(tǒng)計分析軟件，使用曼一惠特尼u檢驗，得出以下數(shù)據(jù)：
從曼一惠特尼U檢驗結(jié)果來看．曼一惠特你U統(tǒng)計值為638．000，威爾克斯W統(tǒng)計值是1913．000.2值是-2．479，雙尾漸進顯著性概率是0．013
(五)統(tǒng)計結(jié)果分析
從描述性統(tǒng)計可以看出，樣本中．國內(nèi)和香港兩地同時上市的公司其分紅絕對值與比例值的均值比只在國內(nèi)上市的公司要高。而且．國內(nèi)和香港兩地同時上市的公司現(xiàn)金分紅標(biāo)準(zhǔn)差與比例值的標(biāo)準(zhǔn)差要比只在內(nèi)地上市的公司相應(yīng)的值小，這就說明了。在兩地同時上市的公司相對重視對股東進行現(xiàn)金分紅．而且其現(xiàn)金股利政策相對來說總體上的差異不大。比較接近，而只在國內(nèi)上市的公司他們的現(xiàn)金股利政策差異比較大，各行其是。在進一步的非參數(shù)統(tǒng)計檢驗中．得到了兩個不同組別具有顯著性差異的結(jié)果。結(jié)合描述性統(tǒng)計的結(jié)果。我們可以知道．在兩地同時上市的公司比較注重現(xiàn)金分紅．其分配比例也明顯較高．而且總體上，各個公司間政策差異相對較小。
三、結(jié)論與建議
股票的整體市場環(huán)境能對上市公司股利分紅的政策產(chǎn)生較大的影響．香港股票市場法制健全．股東能利用法律手段爭取高派現(xiàn)。結(jié)合上述的統(tǒng)計分析我們可以得出結(jié)論：派現(xiàn)是股東法制保護的結(jié)果．法制越完善．股東越能利用法律賦予的權(quán)利向公司施加壓力爭取高派現(xiàn)．因此股東保護法制的完善程度與派現(xiàn)比率正相關(guān)。因為國內(nèi)上市的公司其現(xiàn)金分紅比例一直處于很低的水平．同樣是國內(nèi)的上市公司．當(dāng)他們在香港上市時．受到了完善的股東保護法制的監(jiān)管．因此現(xiàn)金分紅政策變得合理規(guī)范起來。
國內(nèi)上市公司在香港上市能實現(xiàn)相對較高分紅的另一原因是來自于香港的投資者相對于內(nèi)地的投資者更理性．注重公司的現(xiàn)金分紅．以現(xiàn)金分紅作為衡量一個公司的價值與實力的標(biāo)準(zhǔn)之一，不單以短線炒作．以差價作為投資收益的唯一途徑。
現(xiàn)代公司都存在問題．現(xiàn)金股利可以作為解決問題的有效手段之一對于股票市場投資．政府一直提倡理性的長期投資．但是由于國內(nèi)上市公司分紅比例低。不規(guī)范，這樣就無法在股票市場形成一種良好的投資理念。對比香港股票市場環(huán)境，從改變市場環(huán)境的角度上．為使我國內(nèi)地上市公司現(xiàn)金分紅現(xiàn)狀趨向合理化．可以從以下幾個方面考慮：
(一)建立健全證券市場監(jiān)督法律體系
目前股權(quán)分置改革解決了流通股和非流通股之間的利益沖突．但并未解決中小投資者弱勢地位因此市場監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)該從法制和政策安排上．充分保護中小投資者獲得現(xiàn)金分紅利益．限制大股東、內(nèi)部管理人通過資金侵占獲取個人利益
除了目前正在執(zhí)行的《證券法》、《公司法》等以外，還應(yīng)制定其他相關(guān)市場監(jiān)管法律．完善證券市場監(jiān)管法律體系。這樣才能使得上市公司的現(xiàn)金分紅合理規(guī)范起來，形成我國良好股票市場投資環(huán)境。
(二)加強對證券市場主體的培訓(xùn)和教育
在引導(dǎo)上市公司股利政策方面，對于上市公司方面，監(jiān)管機構(gòu)可以開設(shè)定期培訓(xùn)班．培tJlI內(nèi)容是誠信教育與財務(wù)管理。對上市公司的決策者進行誠信教育，使其建立起自覺維護中小投資者利益的觀念通過對上市公司的誠信教育．使上市公司增強給投資者回報的使命感與責(zé)任感分配股利特別是分配現(xiàn)金股利不僅僅是對中小投資者的投資回報．而且也有利于上市公司樹立起良好的形象
對于投資者方面，要倡導(dǎo)正確價值投資理念。股票收益來源于股利收益和差價收益差價性收益有炒作性收益和成長性收益目前我國的投資者熱衷于通過炒作以獲取收益．但是實踐證明這種收益是短期的．而且給投資者最終帶來的是損失。只有通過公司的成長所帶來的差價收益才是確實、安全的。許多研究證明現(xiàn)金股利政策具有信號傳遞效應(yīng)．能實現(xiàn)穩(wěn)定合理的現(xiàn)金股利的公司往往其經(jīng)營能力、成長性較強。因此價值投資理念能使投資者重視公司的現(xiàn)金股利政策．對上市公司形成一定的壓力
金融業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)某種意義上是對孿生兄弟，世界金融危機不可避免地波及到中國，而房地產(chǎn)行業(yè)則受到顯著影響。
2008年中國房地產(chǎn)市場經(jīng)歷一場夢魘。受世界金融危機影響，2008年，房地產(chǎn)行業(yè)投資增速趨緩，施工面積、竣工面積、新開工面積等都出現(xiàn)同比下降的態(tài)勢。從全國范圍看，房地產(chǎn)行業(yè)對GDP增長的直接貢獻度在降低。國家發(fā)改委、國家統(tǒng)計局聯(lián)合的數(shù)據(jù)顯示，2008年全國70個大中城市房屋銷售價格同比漲幅呈逐月下降走勢，且下降幅度明顯，到12月份成為負數(shù)。伴隨著價格的調(diào)整，房地產(chǎn)市場陷入低迷，突出表現(xiàn)在成交量的急劇萎縮，房屋銷售量與銷售額大幅下挫。國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)顯示：2008年1-12月，全國商品房銷售面積為62088.9萬平方米，同比下降19.7%，其中住宅商品房銷售面積為55886.5萬平方米，同比減少20.3%，期房銷售面積為42459.7萬平米，同比減少18.7%；商品房銷售額24071.4億元億元，同比下降19.5%，其中的住宅銷售額為20424.1億元，同比減少20.1%，期房銷售額為17714.6億元，同比減少19.6%。從上述數(shù)據(jù)可以看出，2008年商品房的銷售額和銷售面積比上年均有了不同程度的萎縮，且下滑的幅度還是較大，對于房地產(chǎn)行業(yè)的未來發(fā)展前景并不很好。
2房地產(chǎn)稅收
房地產(chǎn)稅是以房地產(chǎn)或與房地產(chǎn)有關(guān)行為和收益為征收對象的稅種，是房地產(chǎn)開發(fā)、經(jīng)營過程中，房地產(chǎn)開發(fā)商和消費者需要交納的稅種。房地產(chǎn)稅收是我國財政收入的重要來源之一，更是我國調(diào)控房地產(chǎn)市場，規(guī)范房地產(chǎn)經(jīng)濟行為、調(diào)節(jié)國家財富分配的重要經(jīng)濟杠桿。房地產(chǎn)稅收對住房市場的影響有兩個特殊的方面，一個是對家庭借貸的影響，一個是對住房價格的影響。高房價鼓勵了納稅人增加借貸而不是股權(quán)，而對漲價的預(yù)期也提高了購房的借貸的預(yù)期收益率。但是，稅收對住房價格的影響程度，因為范圍和各種手段的復(fù)雜性很難估計出來。可以確定的是，資本利得稅、財產(chǎn)稅、遺產(chǎn)與贈與稅、銷售稅或增值稅都對房價有著很大的影響。
3我國房地產(chǎn)稅收體制改革的探索
我國現(xiàn)行的房地產(chǎn)稅收制度是1994年經(jīng)過稅費改革之后實行的制度。十幾年來，該稅收體系指導(dǎo)我國房地產(chǎn)業(yè)經(jīng)過了一個相當(dāng)繁榮的時期，為我國國民經(jīng)濟的發(fā)展做出了突出的貢獻。但是隨著經(jīng)濟的發(fā)展和環(huán)境的變化，我國原有的房地產(chǎn)稅收體制已經(jīng)出現(xiàn)了一些問題，尤其在金融危機下，該體系已不能有效地發(fā)揮其調(diào)控房地產(chǎn)市場，控制房價的作用。國際貨幣基金組織指出，消除與房地產(chǎn)有關(guān)的稅收扭曲可以提高效率并有助于避免宏觀經(jīng)濟失衡。因此，在當(dāng)前環(huán)境下我國有必要對現(xiàn)有的房地產(chǎn)稅收體系進行改革，以更加適應(yīng)環(huán)境的變化，促進房地產(chǎn)行業(yè)的健康發(fā)展。
（1）居民購房優(yōu)惠收稅
在金融危機期間，對國民購買商品房可暫免征收稅收，或?qū)嵭胁糠郑ɑ蛉~）退稅政策，以更加優(yōu)惠的稅收政策惠及于全體國民。
（2）二手房營業(yè)稅實行差額收稅
現(xiàn)行的對個人購買住房不足5年轉(zhuǎn)手交易的，銷售時按其取得的售房收入全額征收營業(yè)稅。這條規(guī)定，在市場蕭條時，使得二手房交易雙方處于僵持狀態(tài)，所以在這一時期，繼續(xù)對二手房交易實行全額征收營業(yè)稅對二手房交易起的是阻礙作用。因此建議對二手房銷售的，不管是購買后超過幾年，其營業(yè)稅都改全額征收為差額征收的政策，這不僅符合營業(yè)稅的立法精神和發(fā)展方向，同時也有利于繁榮房地產(chǎn)市場，增加房地產(chǎn)稅收來源。
（3）暫停征收土地增值稅
我國土地增值稅是1993年底開征的，數(shù)十年來幾乎流于形式，有名無實，所征收的稅款屈指可數(shù)。鑒于房地產(chǎn)企業(yè)的土地增值稅已經(jīng)體現(xiàn)在企業(yè)損益之中，而且計算土地增值稅又類似于企業(yè)所得稅的所得額，再行征收，就會導(dǎo)致重復(fù)征收。更重要的是，土地增值稅征收手續(xù)煩鎖，難以做到公平公正，再繼續(xù)拖沓下去會影響稅務(wù)機關(guān)的公信力。因此，在金融危機的大環(huán)境下，可以暫停征收土地增值稅。
（4）大膽改革創(chuàng)新，構(gòu)建符合科學(xué)發(fā)展觀的稅收征管機制
不管經(jīng)濟形勢如何變化，但我們要遵循“依法治稅、強化征管”的執(zhí)法理念，以改革創(chuàng)新的勇氣，積極探索適應(yīng)新形勢發(fā)展要求的稅收征管機制，構(gòu)建符合經(jīng)濟發(fā)展要求的征管新模式，拓寬稅收職能作用的發(fā)揮方式。
論文關(guān)鍵詞：金融危機房地產(chǎn)稅收改革
論文摘要：受金融危機的影響，我國房地產(chǎn)市場持續(xù)低迷。文章從稅收制度的角度，分析了我國房地產(chǎn)的現(xiàn)狀，并對如何改變房地產(chǎn)市場現(xiàn)狀，提出了若干房地產(chǎn)稅收制度的改革建議。
Abstract:Financialcrisis''''sinfluence,ourcountryrealestatemarketiscontinuedmurky.Thearticlefromthetaxrevenuesystem''''sangle,hasanalyzedourcountryrealestatepresentsituation,andhowtochangetherealestatemarketpresentsituation,putforwardcertainrealestatetaxrevenuesystem''''sreformproposal.
Keywords:Financialcrisisrealestatetaxrevenuereform
參考文獻:
[1]常莉．房地產(chǎn)稅收改革對房地產(chǎn)業(yè)影響的效應(yīng)研究[D]．西北大學(xué)，2008
[2]藍慶新．金融危機對我經(jīng)濟的影響及應(yīng)對[J]．中國國情國力，2008（4）
[3]杜雪軍，吳次芳，黃忠華．我國房地產(chǎn)稅與房價關(guān)系的實證研究[J]．技術(shù)經(jīng)濟，2008
關(guān)鍵詞：信用交易；持股期限；前景理論
一、 引言
股票市場整體是由無數(shù)個投資者組成的，其中主要有有機構(gòu)投資者、個人投資者兩個部分。通過股票市場投資者的股票賬戶中的有效信息可以獲取個體投資者的交易行為，例如通過分析投資者買賣股票的頻率可以分析投資者的投資傾向。如果投資者買賣股票頻率非常高，平均持有期非常短暫，可以判定，投資者更加傾向于博取短期的交易性機會；如果投資者買賣股票的頻率較低，可以判定投資者傾向于長期持有以分享企業(yè)業(yè)績增長帶來的收益。股票市場投資者的投資行為一直是研究股票市場學(xué)者熱衷于研究的問題。
股票市場的投資者的交易行為研究是建立在行為金融研究的大框架之下的，具體應(yīng)用個體的偏好和心理動機去解釋投資者的投資行為。行為金融學(xué)的研究建立在兩個維度之上：期望與偏好。期望即個體在無限次或多次博弈的基礎(chǔ)上，所認識到的能夠獲取的收益水平。但是經(jīng)濟學(xué)家研究發(fā)現(xiàn)，投資者在很多時候做出的決策并不是完全根據(jù)期望水平來決定的。在研究了大量的現(xiàn)實例證之后，Kahneman發(fā)現(xiàn)社會個體在面對有波動的博弈可能時會偏離完全的理性決策，這是因為在現(xiàn)實世界中，很多博弈事件并不是無限次或大量多次的，而是有限次或單次、少數(shù)幾次的博弈。要考察個體在單次博弈中的行為依據(jù)，有需要引入偏好這個概念。偏好是個體對于外界輸入的反饋，是個抽象的量。在經(jīng)濟學(xué)中，這里的外界輸入主要是指可能達到的收益水平和收益水平的波動程度。偏好是個體單次決策的主要依據(jù)。偏好之所以能夠成為單次決策的依據(jù)是因為考慮了風(fēng)險因素，即波動。在既考慮能夠獲取的收益水平，又考慮收益水平可能產(chǎn)生的波動的情況下，利用效用衡量個體的博弈結(jié)果。效用是綜合了收益與風(fēng)險的輸出結(jié)果，是個體在單詞具體的行為博弈中考慮的首要因素。
二、 文獻回顧
Odean（1997）在論文“Do investors reluctant to realize their loss”中證明了持有一攬子股票的投資者在交易過程中，傾向于賣掉上漲的股票，繼續(xù)持有下跌的股票。他認為投資者出現(xiàn)這一行為的主要原因有三個：（1）預(yù)期理論。即認為投資者在資本市場中的效用與持倉收益相關(guān)，收益為正時，單位收益帶來的效用遞減；收益為負時，單位收益帶來的收益遞增。因此繼續(xù)持有虧損的股票有利于增加下期的期望效用。（效用函數(shù)為S型曲線）；（2）非理性的輪漲理論。認為股價漲跌具備均一性。股價之間存在輪漲效應(yīng)，只要本期下跌的股票下次漲幅超越本輪上漲的股票，那么投資者效用將會大幅增加；（3）稅收效應(yīng)。根據(jù)美國聯(lián)邦政府1990年頒布的法規(guī)，在每年年底計算資本利得稅時，負的賬面資本利得可以抵扣稅收，因此投資者傾向于將下跌的持倉持有至稅收計算截止日。
賣漲持跌的投資行為還可以理解為：（1）投資者從資產(chǎn)配置角度，對市場其他組合有訴求，變現(xiàn)部分投資收益有利于其組合的優(yōu)化；（2）投資者因某“利好”信息而購買某只股票，若股價上漲，則認為利好兌現(xiàn)，出售股票；若股價下跌，則堅持認為消息尚未兌現(xiàn)，期待后期的反彈；（3）上漲的股價高于下跌的概率大些。因此金額越大，稅收效應(yīng)相對越低；反之下跌的低價股票的交易成本相對較高，投資者寧愿繼續(xù)持有。Odean采用方差分析（Anova）的方式分析了這一投資現(xiàn)象，對所有影響因素逐一分析。引入指標(biāo)PGR，即兌現(xiàn)收益（已賣出的上漲股票個數(shù)）與理論收益（兌現(xiàn)收益+賬面收益股票個數(shù)）之比，來度量投資者賣出上漲股票的情況；PLR，則為兌現(xiàn)損失與理論損失（兌現(xiàn)損失+賬面損失）之比，作為度量基礎(chǔ)持有下跌股票的情況。
Odean在1998年通過論文“Do investors trade too much”證明了折扣經(jīng)濟賬戶的投資者過度交易。折扣傭金的投資者由于沒有復(fù)雜的問題、可以很好檢驗過度交易問題。Odean認為過度交易的起因是過度自信。過度自信的投資者對期望交易收益有不急切實際的信念。由于過高估計期望收益，他們從事一些無法彌補成本的交易。論文檢驗折扣經(jīng)紀費用投資者的交易收益能否足夠彌補交易成本。研究發(fā)現(xiàn)：這些投資者不僅買入證券比他們賣出證券難以補充交易成本，而且平均而言買的證券表現(xiàn)比賣出的證券要差。除去流動需求、稅收損失賣出、投資組合重新構(gòu)建、向更低風(fēng)險證券移動動機外，上述結(jié)論依然成立。
三、 信用交易
盡管股票投資者的交易行為被廣泛研究，個體投資者的行為特征被不斷發(fā)現(xiàn)，但是缺乏對于投資者信用交易特征的研究。信用交易又稱“保證金交易”，是指證券交易的當(dāng)事人在買賣證券時，只向證券公司交付一定的保證金，或者只向證券公司交付一定的證券，而由證券公司提供融資或者融券進行交易。因此，信用交易具體分為融資買進和融券賣出兩種。也就是說，客戶在買賣證券時僅向證券公司支付一定數(shù)額的保證金或交付部分證券，其應(yīng)當(dāng)支付的價款和應(yīng)交付的證券不足時，由證券公司進行墊付，而進行證券的買賣交易。其中，融資買入證券為“買空”，融券賣出證券為“賣空”。通俗的說，信用交易就是指借錢買股票，或者借股票賣出。信用交易在西方國家較為發(fā)達，投資者可以利用豐富的投資渠道進行股票的信用交易。而我國信用交易開設(shè)較晚，我國的融資融券機制開通于2010年3月31日，但發(fā)展迅速。截止2015年6月底，我國融資融券業(yè)務(wù)累計資產(chǎn)總額已經(jīng)達到了10 000億元，2015年上半年，我國的融資融券業(yè)務(wù)總額最高曾達到22 000億元。我國投資者目前主要還是依靠場內(nèi)的融資融券業(yè)務(wù)進行信用交易。融資融券交易又稱“證券信用交易”或保證金交易，是指投資者向具有融資融券業(yè)務(wù)資格的證券公司提供擔(dān)保物，借入資金買入證券（融資交易）或借入證券并賣出（融券交易）的行為。包括券商對投資者的融資、融券和金融機構(gòu)對券商的融資、融券。
在進行信用交易時，投資者利用了杠桿效應(yīng)，在市場上漲的過程中可以有效地擴大收益水平，在市場下跌的過程中則會放大虧損的幅度。根據(jù)邏輯上的推論，理性的投資者應(yīng)該謹慎的利用信用交易，因為根據(jù)有效市場理論，短期內(nèi)股票價格是隨機游走的。根據(jù)Merton的理論，隨機游走的股票價格可以分為兩個部分，正向的期望收益和正負兩向的價格波動。如果股票市場投資者想要利用信用交易博取短期內(nèi)的超額收益，在市場有效的前提下，則需要承受比不利用信用交易更大的波動，這種波動是隨機的，既有可能是正向的，也有可能是負向的。如果投資者希望利用杠桿交易博取長期內(nèi)的資本回報，則需要考慮長期回報水平是否能超過信用交易所付出的成本，主要包括：借款成本、交易成本和稅費。在我國的股票市場，借款成本、交易成本和稅費三項相加之后大約維持在年化10%左右，長期來看，在不考慮交易成本的前提下，幾乎很少有投資者能夠?qū)崿F(xiàn)10%年化收益率，換句話說，大部分股票市場信用交易投資者在考慮借款成本、交易成本和稅費之后都是虧損的。那么這些信用交易行為又是由什么支配的呢？可能的解釋有兩個：（1）信用交易由于屬于杠桿交易，能夠放大投資者資產(chǎn)組合的有效波動水平，主動選擇參與其中的投資者從邏輯上說會比普通投資者具有更高的風(fēng)險偏好，從而表現(xiàn)出更加激進的投資風(fēng)格。（2）由于參與信用交易的投資者相對于普通投資者更加自信，這種自信可能存在于兩個方面。信用投資者更加相信自己的投資能力，認為由于自己擁有更好的投資能力，可以參與高風(fēng)險的杠桿交易，博取更多收益；信用投資者更加相信自己的信息的可靠程度，即信用投資者認為自己擁有的信息非常可靠，虧損地可能程度非常小。由于原因二已經(jīng)被Odean通過研究折價交易商的投資者交易數(shù)據(jù)證明確實存在，本文旨在證明第一種原因，雖然風(fēng)險偏好屬于抽象的概念，但是風(fēng)險偏好狀況可以反映在投資者的行為上，高風(fēng)險偏好的投資者會比低風(fēng)險偏好的投資者更激進，而激進的投資者會更頻繁地進行交易，因為對于高風(fēng)險偏好的投資者，相比低風(fēng)險偏好的投資者，不確定性所帶來的負效用更少，高風(fēng)險偏好投資者可以在存在更高的不確定性的情況下進行交易。
四、 數(shù)據(jù)和方法
本文選取某券商部分營業(yè)部的投資者交易數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)包括四個部分：普通賬戶交易數(shù)據(jù)、信用賬戶交易數(shù)據(jù)、通賬戶持倉數(shù)據(jù)和信用賬戶持倉數(shù)據(jù)。
數(shù)據(jù)樣本涵蓋從2011年1月5日起至2015年8月31日的交易數(shù)據(jù)。交易數(shù)據(jù)共6 239 711條，持倉數(shù)據(jù)共涵蓋158 047個賬戶。每條交易數(shù)據(jù)主要包括：買入證券代碼、買入證券數(shù)量、買入證券價格、買入證券時間和買入證券賬戶加密編號；賣出證券代碼、賣出證券數(shù)量、賣出證券價格、賣出證券時間和賣出證券賬戶加密編號。普通證券賬戶持倉數(shù)據(jù)主要包括：證券賬戶加密編號、證券賬戶可用余額。證券賬戶可取余額和證券賬戶持有證券代碼、證券賬戶持有證券名稱、證券賬戶持有證券數(shù)量和證券賬戶持有證券平均成本。普通證券賬戶持倉數(shù)據(jù)主要包括：證券賬戶加密編號、證券賬戶可用余額。信用證券賬戶持倉數(shù)據(jù)主要包括：證券賬戶資產(chǎn)負債總額，證券賬戶負債總額、證券賬戶資產(chǎn)總額、證券賬戶可取余額、證券賬戶持有證券代碼、證券賬戶持有證券名稱、證券賬戶持有證券數(shù)量和證券賬戶持有證券平均成本。
本文通過投資者平均持股期限（AHT）水平來考察投資者行為地激進程度。持股期限的計算方法是，考察每一條投資者交易數(shù)據(jù)，計算出持有的交易天數(shù)。根據(jù)等權(quán)重賦權(quán)，計算出所有交易的平均持股期限：
AHTt=P*n*
公式中的P表示賣出時的證券價格，n表示賣出的證券數(shù)量，HT表示這一筆交易的持有期限，N表示t時期內(nèi)交易總筆數(shù)。
五、 實證結(jié)果
如果一個投資者先買入一只證券，后分批賣出，則每次賣出都單獨計算一筆交易，交易數(shù)量根據(jù)賣出時的交易數(shù)量計算。如果一個投資者分批買入一只證券，一次性賣出，則根據(jù)買入數(shù)量分批計算，每次買入單獨算一筆交易。
在計算投資者的總平均持股期限數(shù)據(jù)后，我們得到的結(jié)果見表1。
通過分析數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，不同交易性質(zhì)的投資者之間，投資平均持有期限存在顯著差異。
以全部交易數(shù)據(jù)作為樣本，所有交易的平均持有期限為44.27個交易日，以每個交易月平均20個交易日計算，大約為2.2個交易月，與譚松濤（2006）計算的40交易日的持股期限長度水平接近。在進行分層之后，將普通交易和信用交易的數(shù)據(jù)分開計算，得到的結(jié)論為，普通交易的平均持股期限為48.12個交易日，以每個交易月平均20個交易日計算，大約為2.4個交易月；信用交易的平均持有期限為29.03個交易日，以每個交易月平均20個交易日計算，大約為1.5個交易月，信用交易的平均持股期限顯著低于普通交易和全部交易。也就是說，信用交易者更加傾向于買入股票后在較短的期限內(nèi)賣出。
為了考察投資者資產(chǎn)規(guī)模對于交易行為差異的影響，本文根據(jù)投資者的資產(chǎn)規(guī)模對投資者進行了分層。
普通賬戶的分組依據(jù)是在所選取數(shù)據(jù)周期中，資產(chǎn)總額最高的一天的總資產(chǎn)水平。例如，一個普通股票賬戶A在2015年的某一天資產(chǎn)總值創(chuàng)出最高點，達到510萬元，則這個資產(chǎn)賬戶劃入500萬元以上組。
信用賬戶的分組依據(jù)為在所選取數(shù)據(jù)周期中，凈資產(chǎn)總額最高的一天的凈資產(chǎn)水平。例如，一個信用股票賬戶B在2015年的某一天凈資產(chǎn)值創(chuàng)出最高點，達到200萬元，則這個資產(chǎn)賬戶劃入100萬元～500萬元組。
關(guān)鍵詞 創(chuàng)業(yè)保障 創(chuàng)業(yè)教育 財稅政策 創(chuàng)業(yè)服務(wù) 財政監(jiān)督
作者簡介：鄭伊瑋、張琪，浙江工業(yè)大學(xué)法學(xué)院。
一、國外大學(xué)生創(chuàng)業(yè)保障機制研究
（一）創(chuàng)業(yè)教育
1.創(chuàng)業(yè)教育資金支持。國外創(chuàng)業(yè)教育渠道較國內(nèi)更為多樣，主要分為國家資助與社會基金兩類。英國80%的創(chuàng)業(yè)教育資金來源于公共資源，政府成立了高等教育創(chuàng)新基金和科學(xué)創(chuàng)業(yè)挑戰(zhàn)基金。而美國創(chuàng)業(yè)教育經(jīng)費主要來源于私人和基金會。1951年美國即成立了第一個以創(chuàng)業(yè)教育為主要贊助對象的基金會――科爾曼基金會。隨后，考夫曼創(chuàng)業(yè)流動基金會、國家獨立企業(yè)聯(lián)合會等基金會每年都會以商業(yè)計劃大賽獎金、論文獎學(xué)金、捐贈教席等多種形式為高校創(chuàng)業(yè)教育助力。
2.課程設(shè)置完備化。創(chuàng)業(yè)課程是創(chuàng)業(yè)教育的核心部分之一，國外發(fā)展創(chuàng)業(yè)教育課程從年齡層次涵蓋面、課程內(nèi)容設(shè)置、課程開設(shè)形式、師資力量等多方面較國內(nèi)都更為完善。
美國的創(chuàng)業(yè)教育涵蓋范圍包括小學(xué)、初中、高中、大學(xué)、研究生等年齡層，為超過500所大學(xué)提供創(chuàng)業(yè)課程和學(xué)位，教育課程包括創(chuàng)業(yè)入門、創(chuàng)業(yè)發(fā)展、創(chuàng)業(yè)融資、企業(yè)管理等，同時在高校廣設(shè)企業(yè)孵化器，據(jù)官方數(shù)據(jù)統(tǒng)計，全美大約有三分之一的企業(yè)孵化器存在于大學(xué)中。
日本則在美國創(chuàng)業(yè)教育的基礎(chǔ)上強化了企業(yè)家基本素質(zhì)和創(chuàng)業(yè)法律知識的內(nèi)容，重視發(fā)展以企業(yè)家精神為中心的創(chuàng)業(yè)教育，分為創(chuàng)業(yè)家專門教育型、經(jīng)營技能綜合演練型、創(chuàng)業(yè)技能副專業(yè)型、企業(yè)家精神涵養(yǎng)型這四種類型。
3.積極推廣創(chuàng)業(yè)競賽。美國早在1983年便舉辦了首屆大學(xué)生創(chuàng)業(yè)計劃競賽，日本也開始類似的創(chuàng)業(yè)競賽如“風(fēng)險論壇”來加強創(chuàng)業(yè)教育的發(fā)展。1999年起，法國高等教育和研究部每年舉辦“國家技術(shù)創(chuàng)新型企業(yè)創(chuàng)業(yè)大賽”，并每年資助大約3000萬歐元。1998年，法國則啟動了“大學(xué)生創(chuàng)業(yè)項目”進一步吸引更多大學(xué)生加入創(chuàng)業(yè)隊伍。
（二）創(chuàng)業(yè)融資政策
3.信貸援助與擔(dān)保支持。信貸援助與擔(dān)保支持方面以日本和德國為典型。日本政府則要求公立銀行加大對大學(xué)生創(chuàng)業(yè)的融資力度，建立信用保證協(xié)會為大學(xué)生創(chuàng)業(yè)企業(yè)進行信用擔(dān)保。在信貸方面，德國政府采用設(shè)立政策性銀行的模式，這類貸款利率普遍較低，時間較長，貸款金額在1萬-100萬歐元之間；在擔(dān)保方面，政府通過發(fā)行公債設(shè)立的擔(dān)保銀行直接為向中小企業(yè)提供擔(dān)保，承保損失最高達到80%。
4.多元化的創(chuàng)業(yè)計劃項目。各國均大力開展了豐富的創(chuàng)業(yè)計劃項目，如英國的“青年創(chuàng)業(yè)計劃”、法國的 “青年挑戰(zhàn)計劃”與“十大青年項目”、德國“EXIST”計劃等。
（三）創(chuàng)業(yè)財稅政策
1.政府財政扶持政策。在國外，政府普遍都將對大學(xué)生創(chuàng)業(yè)企業(yè)的財政扶持納入政府財政預(yù)算，支持力度較大。德國政府列入年初的財政預(yù)算的扶持基金在支持中小企業(yè)發(fā)展的全部資金中占70%，用于為中小企業(yè)創(chuàng)立階段和再投資階段提供貸款擔(dān)保、為培訓(xùn)中小企業(yè)管理人員和技術(shù)工人的活動提供資助、資助中小企業(yè)中標(biāo)的政府采購項目實施等方面。英國政府則更加注重創(chuàng)業(yè)企業(yè)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，投入了大量財政預(yù)算，并通過扶持高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)來支持私人資本建立創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)。
更值得一提的是，英國在促進創(chuàng)業(yè)資本形成方面開展了特色的“創(chuàng)業(yè)投資信托計劃（VCT）”，規(guī)定按照創(chuàng)業(yè)投資信托計劃設(shè)立的創(chuàng)業(yè)投資公司，在符合相應(yīng)條件后即可獲得抵減所得稅延緩繳納資本利得稅等優(yōu)惠政策。
（四）創(chuàng)業(yè)服務(wù)
大學(xué)生創(chuàng)業(yè)率高的國家一般建立了與大學(xué)生創(chuàng)業(yè)相關(guān)的健全的社會化服務(wù)體系，這些體系從大學(xué)生創(chuàng)業(yè)的五要素（知識技能、資金、政策、基地、信息）等方面出發(fā)，針對性為大學(xué)生提供創(chuàng)業(yè)服務(wù)。 1.咨詢建議。德國的工商會（DIHT）、中小企業(yè)聯(lián)合總會（ZDH）等行業(yè)組織致力于為大學(xué)生創(chuàng)業(yè)企業(yè)進行指導(dǎo)與評估。美國在大學(xué)生創(chuàng)業(yè)方面設(shè)立了志愿服務(wù)隊（SCORE）為創(chuàng)業(yè)大學(xué)生提供咨詢和幫助，志愿服務(wù)隊中大多為退休人員，擁有大量實踐經(jīng)驗，為創(chuàng)業(yè)大學(xué)生提供很大幫助。
2.創(chuàng)業(yè)環(huán)境。韓國的“創(chuàng)業(yè)同友會”通過建立風(fēng)險企業(yè)學(xué)校，為高校創(chuàng)業(yè)教育實踐提供創(chuàng)業(yè)必要的設(shè)備、場地。英國創(chuàng)造了劍橋型、牛津型、帝國理工型三種孵化器模式，部分孵化器甚至根據(jù)勞工法幫初創(chuàng)企業(yè)招聘員工，為其提供全方位的服務(wù)。美國則在高校廣設(shè)企業(yè)孵化器，據(jù)官方數(shù)據(jù)統(tǒng)計，全美大約有三分之一的企業(yè)孵化器存在于大學(xué)中。
4.基礎(chǔ)服務(wù)。德國各級政府以及部門都設(shè)有為大學(xué)生創(chuàng)業(yè)提供基礎(chǔ)服務(wù)的專門機構(gòu)，此類機構(gòu)的服務(wù)內(nèi)容主要是提供項目咨詢、新技術(shù)項目建設(shè)、為中小企業(yè)提供企業(yè)注冊和生存保護等基礎(chǔ)服務(wù)。
二、國外大學(xué)生創(chuàng)業(yè)監(jiān)督機制研究
（一）績效監(jiān)督機制
績效監(jiān)督機制以美國與英國為典型，其中美國的監(jiān)督組織主要有國會會計總署、總統(tǒng)預(yù)算與管理辦公室和各級部門。同時其《政府績效和結(jié)果法案》對政府各部門在預(yù)算中各自的職責(zé)進行了一定的規(guī)定，凡是財政部門編制的財政預(yù)算均需經(jīng)過國會審議。而英國的財政績效監(jiān)督主要由政府主導(dǎo)繼而進行展開，其績效監(jiān)督過程主要包括設(shè)立績效目標(biāo)、分配預(yù)算資金、監(jiān)督財政績效的完成情況、提交績效報告、進行績效審計、使用績效信息等。同時，財政支出績效評估也是英國財政績效監(jiān)督的重要環(huán)節(jié)。
（二）財政監(jiān)督機制
1.財政監(jiān)督具獨立性。財政監(jiān)督機構(gòu)的獨立性可以說是西方各國財政監(jiān)督制度最大的特點，各國政府形成了一個多層次立體型的監(jiān)督網(wǎng)，立法部門、政府部門、審計部門和社會公眾等多方監(jiān)督主體之間分工明確、協(xié)調(diào)運作。
2.財政監(jiān)督的法制體系。西方國家財政監(jiān)督體系較為完善，立法層次較高。首先，各國的《憲法》均將財政監(jiān)督列為重要條款，具有較高的權(quán)威性。其次，《預(yù)算法》、《財政監(jiān)督法》、《國庫法》等法律法規(guī)同樣對財政監(jiān)督進行了一定規(guī)范，除了程序性條款之外，對監(jiān)督主體的具體職責(zé)與工作程序也都進行了一定的規(guī)定，做到真正有法可依。
3.財政監(jiān)督的內(nèi)容。各國的財政監(jiān)督均貫穿于財政收支活動的整個過程，在此基礎(chǔ)上側(cè)重于財政支出的監(jiān)督，其監(jiān)督范圍覆蓋了預(yù)算編制、預(yù)算執(zhí)行及決算審計等整個預(yù)算管理過程。 除此之外，績效監(jiān)督也是財政監(jiān)督的核心內(nèi)容，即對有關(guān)單位的資金使用效益及部門工作效率進行一定監(jiān)督，包括經(jīng)濟效益、財務(wù)監(jiān)督和社會效益監(jiān)督。
（三）公開公示制度
1.美國的信息公開制度。1966年頒布的《信息自由法》可以說是一部對美國信息公開化有著重大意義的法律，大大促進了聯(lián)邦政府信息公開化，同時也為其他國家相關(guān)政策的制定提供了借鑒。除某些政府信息免于公開外，聯(lián)邦政府的記錄和檔案除原則上向所有人開放。若公民被拒絕查詢信息，可向法院提起訴訟，并將得到優(yōu)先處理。
2.法國的信息公開制度。法國信息公開制度可從異議審查會和對象機構(gòu)兩方面分析。第一，被拒絕信息公開的請求人可以提出異議。第二，被列作信息公開制度適應(yīng)對象的機構(gòu)，不限定于中央政府部局等傳統(tǒng)的行政機構(gòu)，立法機構(gòu)與司法機構(gòu)均被列作公開對象。
4.韓國的信息公開制度。韓國于1996年頒布的《公共機構(gòu)信息公開法》作為亞洲最早的信息公開法，明確規(guī)定了保障知情權(quán)利與確保政府運行透明度，并將用計算機處理媒體中的事項列入了公開的對象。
宏觀經(jīng)濟學(xué)論文范文一：小議金融危機下宏觀經(jīng)濟政策的調(diào)整
摘要：中國應(yīng)抓住美元因受到國際金融危機影響而做為國際貨幣核心地位有所動搖的契機，強力推進人民幣國在世界經(jīng)濟和金融體系中的主導(dǎo)地位的確立，使人民幣國際化，從而提升我國國際地位，減少匯價風(fēng)險。
關(guān)鍵詞：金融危機;宏觀經(jīng)濟政策
美國是世界金融中心，美國財政賬戶赤字龐大，日本中國歐洲等國家對美國有大量的貿(mào)易盈余，美國通過向這些國家出售資產(chǎn)或借款，使這些國家成為美國的債權(quán)人，所以這些國家的投資收益非常容易受到美元匯率和經(jīng)濟波動的影響。顧全球經(jīng)濟結(jié)構(gòu)失衡是當(dāng)今美國不斷積累的金融風(fēng)險危機導(dǎo)致的。更具體更深層次的講，美國金融危機是資金流動性過剩導(dǎo)致的金融危機的爆發(fā)。全球經(jīng)濟處在總需求不足與總生產(chǎn)供給過剩的狀態(tài)中，是低效無序的不良狀態(tài)，大量的閑置資金找不到投資的項目，進而購買了沒有實體經(jīng)濟支持的金融衍生產(chǎn)品，這樣美國本地資產(chǎn)價格嚴重泡沫化，一旦美國泡沫破滅，必然引發(fā)全球的金融危機。
國際金融危機對中國的沖擊
我國在這一輪美國次貸危機中也受到不小的影響，但是略小于歐美日本等發(fā)達國家。國際金融危機在通過各種途徑?jīng)_擊我國的實體經(jīng)濟，主要表現(xiàn)在倆個方面：一個是我國在海外的投資嚴重縮水，一個是國內(nèi)資本市場下跌，房地產(chǎn)等支柱企業(yè)不景氣，外國熱錢流出等。具體的說：
(一)國際金融危機使得我國深層次矛盾凸顯
改革開放30年來，我國經(jīng)濟迅猛發(fā)展同時也積累了一些深層次的矛盾。這次以美國次貸危機為引爆點的國際金融危機更加重了我國深層次矛盾凸顯。首先，我國是出口導(dǎo)向型國家，商品生產(chǎn)屬于勞動密集型，但是從長遠的發(fā)展來看，這樣的增長方式是不可持續(xù)的。本次經(jīng)濟危機的爆發(fā)就嚴重打擊了我國勞動密集型產(chǎn)業(yè)，致使很多中小型出口企業(yè)紛紛倒閉，主要集中在玩具和紡織等領(lǐng)域。另外，很多國家制定新的環(huán)境標(biāo)準(zhǔn)，使得我們國家的出口產(chǎn)品遇到了綠色貿(mào)易壁壘，威脅了我國外向型經(jīng)濟發(fā)展。我們國家的經(jīng)濟必須轉(zhuǎn)變這種以依賴資源的消耗，以破壞環(huán)境和自然資源為代價的經(jīng)濟模式，不然談不上經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展。另外我國經(jīng)濟還缺乏有效的引導(dǎo)拉動消費增長的機制。一個是國際金融危機爆發(fā)后，國際市場的資金從中國撤離，國內(nèi)市場感到壓力并且投資信心不足，導(dǎo)致民營資本不能得到充分的利用和引導(dǎo)，另外，雖然經(jīng)濟不斷發(fā)展，但是城鄉(xiāng)差異依然很大，農(nóng)民收入增長緩慢，消費提高不多，農(nóng)村的消費市場沒有很好的得到啟動，而城市居民雖然收入提升，但是隨著房價醫(yī)療教育等領(lǐng)域的開支不斷的加大，城市消費在一定程度上也受到抑制。
(二)我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)不平衡，金融發(fā)展滯后，致使經(jīng)濟危機發(fā)展迅速，沒能很好的起到導(dǎo)向的作用
我國因為在外國有上萬億美元的外匯儲備，隨著這次金融危機的縮水而縮水，此外我國國內(nèi)找不到優(yōu)質(zhì)的投資項目使得外匯儲備無法投資，而由國外直接引進的投資項目又要支付巨大資金給海外投資人，這就導(dǎo)致了國內(nèi)金融市場發(fā)展在全球經(jīng)濟發(fā)展中處于劣勢，國內(nèi)的商業(yè)銀行因自身存在很大金融風(fēng)險，在為非金融企業(yè)提供金融服務(wù)方面也受到一定制約。國內(nèi)金融市場在發(fā)展大方向上呈現(xiàn)滯后和不景氣的現(xiàn)狀。
中國宏觀經(jīng)濟政策的調(diào)整重點
國際金融危機為我國經(jīng)濟提供了巨大的發(fā)展機遇和發(fā)展空間，使我國經(jīng)濟發(fā)展進入了一個新的階段。中國目前居民存在金融機構(gòu)中的大量存款沒有得到有效利用，資本充足，勞動力過剩，因此需要對宏觀經(jīng)濟政策進行及時調(diào)整和完善，建立良好的并適合中國市場的經(jīng)濟運行機制，擺脫國際金融危機的不利影響，使我國經(jīng)濟找到新的增長點，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的目標(biāo)。
(一)轉(zhuǎn)變貿(mào)易模式，實現(xiàn)經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展
改變原有貿(mào)易增長模式，使其由粗放式向集約式轉(zhuǎn)變，調(diào)整貿(mào)易政策及發(fā)展思路，從全局出發(fā)，協(xié)調(diào)進出口關(guān)系，對進出口商品結(jié)構(gòu)進行調(diào)整優(yōu)化，使貿(mào)易更具競爭力，實現(xiàn)貿(mào)易的可持續(xù)發(fā)展。樹立一批有競爭實力的在國際上能叫的響的大的民族品牌，增加產(chǎn)品自身的科技含量和付加值，提高中國商品在國際市場上的競爭力。在引進外資方面要調(diào)整引進政策，重視技術(shù)含量，優(yōu)化外資服務(wù)，以此來促進我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的整合優(yōu)化。在加工貿(mào)易方面要制定長期的發(fā)展規(guī)劃，延伸其產(chǎn)業(yè)鏈，加速加工貿(mào)易的轉(zhuǎn)型升級。同時實施綠色貿(mào)易增長戰(zhàn)略，創(chuàng)新綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，制定相關(guān)政策，健全相關(guān)法律法規(guī)，推進產(chǎn)品的環(huán)境標(biāo)志制度，實行ISO14000環(huán)境管理體系，并鼓勵企業(yè)注重環(huán)保技術(shù)，研發(fā)綠色產(chǎn)品，開拓綠色環(huán)保的新市場。
(二)建立并完善我國經(jīng)濟體系中有效擴大內(nèi)需的制度和相關(guān)配套政策
國內(nèi)需求是我國經(jīng)濟長期發(fā)展的基點，因此擴大內(nèi)需是我國經(jīng)濟發(fā)展的重要戰(zhàn)略。消費拉動和投資驅(qū)動是擴大內(nèi)需的兩個要素，二者從短期和長期兩個方面在國內(nèi)經(jīng)濟增長上起到了重作用。實現(xiàn)有效的擴大內(nèi)需一方面要擴大投資，要加大投資力度，實行積極、相應(yīng)寬松的財政及傾向政策，制定有效的擴大內(nèi)需措施，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，改變經(jīng)濟增長模式，尤其是要加強與老百姓息息相關(guān)的如教育、醫(yī)療等公共產(chǎn)品的民生領(lǐng)域的投資以及如節(jié)能減排等的企業(yè)技術(shù)項目改造的投資。另一方面要刺激消費，重點是提高城鎮(zhèn)居民、農(nóng)民及低收入群體的收入水平。強化并完善農(nóng)村社會保障體系，減輕農(nóng)民各項負擔(dān)，提高農(nóng)村金融服務(wù)水平，加大農(nóng)業(yè)生產(chǎn)農(nóng)村建設(shè)的財政補貼和農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化的扶持力度，完善農(nóng)村養(yǎng)老和醫(yī)療體制改革。
(三)加強中國金融市場的對外開放程度
國際金融危機是并不是全球經(jīng)濟化的終結(jié)，市場經(jīng)濟制度和金融自由化仍然是國際社會經(jīng)濟發(fā)展的大方向。金融危機的爆發(fā)使我們認識到，國際社會經(jīng)濟要在國際貨幣體系重構(gòu)和加強國際金融監(jiān)管方面要做出相應(yīng)的調(diào)整。我國做為國際社會中重要的一員，也要在經(jīng)濟危機中吸取經(jīng)驗教訓(xùn)，審視我國金融體系中存在的問題及劣勢，加大金融改革開放的力度，實現(xiàn)金融政策的主動性、預(yù)見性及可控性。同時要在交易機制、市場結(jié)構(gòu)上加強對金融的監(jiān)管，創(chuàng)新金融產(chǎn)品及金融衍生產(chǎn)品，擴展資本市場規(guī)模，提高資本配置效率，改善金融結(jié)構(gòu)，化解金融風(fēng)險。深入推進交易機制市場化改革，深化融資融券等制度的改革及有效創(chuàng)新。
(四)穩(wěn)步推進人民幣國際化
中國應(yīng)抓住美元因受到國際金融危機影響而做為國際貨幣核心地位有所動搖的契機，強力推進人民幣國在世界經(jīng)濟和金融體系中的主導(dǎo)地位的確立，使人民幣國際化，從而提升我國國際地位，減少匯價風(fēng)險。由于國際貿(mào)易三無悖論的影響，我國人民幣匯率上升也會帶來一些負面的影響因素，如對出口行業(yè)的影響。這就需要我們調(diào)整相應(yīng)的政策及相關(guān)制度，選擇長期對我國存在貿(mào)易順差的國家為切入點，分步驟的穩(wěn)步推進我國貨幣的國際化，提高人民幣國際協(xié)議計價貨幣的作用和地位，擴大人民幣的使用范圍，使人民幣在國際上被認可的程度大大提高。
參考文獻
1、宏觀經(jīng)濟學(xué)課程教學(xué)方法的幾點思考張寶貴;山西財經(jīng)大學(xué)學(xué)報(高等教育版)2006-03-2021
2、新開放經(jīng)濟宏觀經(jīng)濟學(xué):研究文獻綜述陳雨露;侯杰;南開經(jīng)濟研究2006-04-2021
宏觀經(jīng)濟學(xué)論文范文二：房地產(chǎn)市場與宏觀經(jīng)濟關(guān)聯(lián)解析
摘要：近十年來的房價上漲、信用擴張的情況并非我國所獨有。在房地產(chǎn)次貸危機之前，美國和一些歐洲國家也經(jīng)歷過一段房地產(chǎn)繁榮時期，但是這些國家并未從政策層面對房地產(chǎn)投資和房價進行直接干預(yù)。
關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)市場;宏觀經(jīng)濟
我國銀行業(yè)1998年開始推出個人購房按揭貸款業(yè)務(wù)，使得居民購買力大大增強。近年來，伴隨著中國房地產(chǎn)市場的迅猛發(fā)展，房地產(chǎn)金融信貸規(guī)模的快速擴張。從1998年至2009年，銀行發(fā)放的個人購房貸款余額增長了超過103倍。與此同時，房價收入比(房價收入比=商品放住宅單套價格/城鎮(zhèn)家庭平均可支配年收入=(商品住宅平均銷售價格商品住宅平均單套銷售面積)/(城鎮(zhèn)家庭人均可支配收入城鎮(zhèn)家庭戶均人口數(shù)))在近些年逐漸攀高，部分城市遠超過國際水平。2006年北京市房價收入比約為15.55，2007攀升至19.59，2008年美國次貸危機期間略有下降，2009年又上升到23.54(根據(jù)《中國統(tǒng)計年檢》數(shù)據(jù)整理得到)。2007年10月和2010年4月，我國兩次提高二套房貸款首付比例和上浮利率以對高房價進行調(diào)控，銀行購房按揭貸款增速有所下降，對房地產(chǎn)市場具有明顯的負面作用。因為本文的研究重點在投資、信貸、房價和宏觀經(jīng)濟因素方面，所以暫不考慮國家宏觀經(jīng)濟政策直接對房地產(chǎn)市場的交易干預(yù)和調(diào)節(jié)的問題。需要注意的是：政府對房地產(chǎn)市場的供給和需求的政策性限制(如限購)會對房地產(chǎn)市場產(chǎn)生較大的影響，但是這種政策的作用與信貸、投資、收入等因素相比，具有更多的短期性和臨時性。本文會在最后一部分簡單論述這個問題。在研究房地產(chǎn)投資、信貸、泡沫和宏觀經(jīng)濟互動關(guān)系的問題上，國外的代表性文獻有：Green(1997)認為住宅建設(shè)投資會帶動GDP波動，而非住宅投資落后于GDP波動;Kim(1993，2000，2003)使用韓國數(shù)據(jù)證明土地價格和GDP、股票價格存在協(xié)整性關(guān)系，在長期，房價與經(jīng)濟基本面有強相關(guān)關(guān)系;Case，K.，Quigley，J.，Shiller(2003)用美國宏觀數(shù)據(jù)證明，房價上漲時存在顯著的財富效應(yīng);Campbell(2007)采用一般均衡模型和微觀數(shù)據(jù)考察了美國房地產(chǎn)的財富效應(yīng);Youngblood(2003)使用美國的微觀數(shù)據(jù)測算了房地產(chǎn)泡沫時期;JackFavilukis(2010)采用一般均衡模型和房地產(chǎn)價租比等變量，考察了美國房地產(chǎn)價格與宏觀經(jīng)濟變量之間的關(guān)系，并使用參數(shù)校準(zhǔn)法進行研究。
我國房地產(chǎn)市場化發(fā)展歷史相對較短，目前存在一些不同于其他國家的特殊問題。近年來，房地產(chǎn)業(yè)逐步成為我國國民經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè)，部分城市房價過高、過快上漲，供求矛盾突出，泡沫初顯。房地產(chǎn)和宏觀經(jīng)濟相互關(guān)系的研究也越來越受到我國學(xué)者的重視。王國軍、劉水杏(2008)關(guān)注房地產(chǎn)業(yè)對相關(guān)產(chǎn)業(yè)的帶動效應(yīng);段忠東(2007)使用中國數(shù)據(jù)探討了房地產(chǎn)價格與通貨膨脹、產(chǎn)出的相關(guān)關(guān)系;王松濤、劉洪玉(2009)采用計量模型分析了以住房市場為載體的貨幣政策傳導(dǎo)機制，探討了貨幣政策對房地產(chǎn)市場的作用渠道;唐志軍、徐會君、巴曙松(2010)使用協(xié)整性檢驗和VAR分析方法證明，房價波動對消費波動有顯著負影響，房地產(chǎn)投資對GDP增長率有顯著正影響，房價與通貨膨脹同向變動;強林飛、賀娜、吳詣民(2010)通過協(xié)整性檢驗和格蘭杰檢驗證明我國銀行信貸、房地產(chǎn)價格和宏觀經(jīng)濟之間存在互動關(guān)系;張紅(2005)通過對房地產(chǎn)開發(fā)投資和GDP、貨幣供給(M2)的互動關(guān)系進行協(xié)整性檢驗和格蘭杰因果關(guān)系檢驗，證明GDP對房地產(chǎn)開發(fā)投資有顯著的單項因果關(guān)系，而M2對房地產(chǎn)開發(fā)投資的則作用更加明顯;呂江林(2010)認為我國房價收入比合理上限為4.38~6.78倍，我國城市住房市場總體存在泡沫。
這些研究分別從經(jīng)濟基本面、房地產(chǎn)開發(fā)投資、房價泡沫和房地產(chǎn)周期等方面來刻畫房地產(chǎn)與宏觀經(jīng)濟的互動關(guān)系。然而，相對于國際比較全面深入的研究理論和方法而言，我國對房地產(chǎn)投資、信貸、泡沫與宏觀經(jīng)濟互動關(guān)系的探索仍然不夠充分。現(xiàn)有研究存在以下問題：一是未能全面系統(tǒng)考察房地產(chǎn)投資的規(guī)模、增長率、波動性與長期(短期)宏觀經(jīng)濟之間的互動關(guān)系;二是沒有深入探討信用擴張和房價之間的關(guān)系;三是沒有對房地產(chǎn)與消費、房地產(chǎn)與通貨膨脹的相互作用進行系統(tǒng)性研究;四是所采用的計量方法和數(shù)據(jù)有待完善。
本文在前述的國內(nèi)外研究成果的基礎(chǔ)上，深入考察了中國房地產(chǎn)部門發(fā)展?fàn)顩r，全面探討了我國房地產(chǎn)部門投資、信貸、價格泡沫和宏觀經(jīng)濟因素的相互關(guān)系。全文分為五個部分：第一部分為引言;第二部分主要論述居民投資行為和房地產(chǎn)財富;第三部分以房地產(chǎn)金融體系和房地產(chǎn)信貸發(fā)展趨勢為核心展開研究;第四部分研究房價泡沫與一般消費、通貨膨脹的關(guān)系;第五部分給出相應(yīng)的政策建議與結(jié)論。
房地產(chǎn)投資、房地產(chǎn)存量和居民財富
1.房地產(chǎn)投資的規(guī)模和波動
表1數(shù)據(jù)概括了1995-2010年我國全社會住宅投資占經(jīng)濟總規(guī)模(Shto)和固定資產(chǎn)總投資(HoustoInv)的比重。住宅投資平均占GDP的8.58%，占總投資的20.27%(浮動區(qū)間分別是(6.8%~12.13%)和(16.20%~23.66%))。與此相對應(yīng)的世界平均水平是5.5%和23.4%。表1同時匯報了標(biāo)準(zhǔn)差，CV(標(biāo)準(zhǔn)差除均值)和Skewnes(偏度)。宏觀經(jīng)濟沖擊和房地產(chǎn)市場環(huán)境的改變影響著房地產(chǎn)投資，使其發(fā)生波動。房地產(chǎn)部門的波動是我國總投資波動的主要組成部分。表2總結(jié)了房產(chǎn)投資和其他GDP組成成分的增長率和方差：GDP=總消費+總投資+其他項目;總投資=住宅房地產(chǎn)投資+非住宅投資過去的15年中，住宅房地產(chǎn)投資平均年增長率達到15.92%，超過了13.05%的GDP增長率和13.89%的消費增長率;住宅房地產(chǎn)投資增長率標(biāo)準(zhǔn)差3.83，小于GDP和消費增長率的方差，也小于非住宅房產(chǎn)投資增長率的方差;住宅投資增長率的CV值為0.51，大于非房產(chǎn)投資增長率的CV值，但小于GDP和消費增長率的CV值。
2.房地產(chǎn)投資決定：BURNS-GREBLER假說
除了經(jīng)濟基本面因素，宏觀經(jīng)濟政策是影響我國房地產(chǎn)投資的主要因素之一。考慮到我國的房地產(chǎn)投資一定程度上是由政策因素決定的，我們有必要考量著名的BURNS-GREBLER假說在我國是否成立。BURNS-GREBLER(1977)假說采用時間序列和面板數(shù)據(jù)，證明房產(chǎn)投資占GDP的百分比(SHTO)與經(jīng)濟發(fā)展存在非線性相關(guān)。具體說，當(dāng)收入很低時，這個百分比也很低，房產(chǎn)投資隨著實際人均收入增長而攀升，從而進一步拉動GDP的增長;這個比例達到峰值后，隨著收入水平的進一步升高而下降，房產(chǎn)投資對GDP的貢獻也隨之下降，形成一個倒U型曲線。1993年世界銀行的研究表明：采用多國的面板數(shù)據(jù)證明這一倒U型曲線是存在的，在最不發(fā)達國家中SHTO比率大約為2%，發(fā)展中國家上升到8%，發(fā)達國家下降到3%~5%。中國的情況：朱愛勇(2009)采用1999年到2007年季度省級數(shù)據(jù)證明我國房地產(chǎn)符合這一假設(shè)，但是由于數(shù)據(jù)和方法限制，未能考量2007年之后的情況。圖1繪出了1995-2010年實際人均收入(GNI實際國民收入以1995年不變價格)和SHTO的關(guān)系。每一個點代表一個年份，按照時間順序連成線。圖中實際人均收入是持續(xù)增長的，1998年房改之后我國的房地產(chǎn)業(yè)取得了迅速發(fā)展，對GDP的帶動作用不斷增強。即使在2007年美國次貸危機發(fā)生的條件下，我國的房地產(chǎn)投資水平仍然維持了高增長。從全國年度數(shù)據(jù)看，我國的房地產(chǎn)業(yè)還沒有出現(xiàn)倒U型曲線，當(dāng)然因為我國房地產(chǎn)的東西部發(fā)展不均衡，部分城市可能處在不同的發(fā)展階段，因此需要進一步使用城市數(shù)據(jù)進行研究。我國數(shù)據(jù)的回歸結(jié)果比較類似中國2000年以前的情況，即倒U型的左半邊。DURBIN-WATSON檢驗結(jié)果說明存在二階自相關(guān)。對模型進行修正重新估計，*代表做AR(1)和AR(2)調(diào)整后的解釋變量。此外，由于實際利率(用rint表示)與房地產(chǎn)投資存在反向變動的關(guān)系，添加實際利率作為解釋變量(世界銀行1993年103頁)。估計結(jié)果比較顯著，調(diào)整R^2為0.9933。結(jié)果證明中國的數(shù)據(jù)符合BRUNS-GREBLER假設(shè)，房地產(chǎn)投資-GDP之比隨著經(jīng)濟發(fā)展呈現(xiàn)倒U型曲線，房地產(chǎn)投資對GDP的貢獻作用正在減弱。
3.我國房地產(chǎn)是否過度投資
房地產(chǎn)部門的最優(yōu)資源配置是怎樣的呢?相關(guān)研究普遍認為美國對自住房產(chǎn)的稅收優(yōu)惠政策導(dǎo)致了房地產(chǎn)過度投資。MILLS(1987)采用兩部門模型證明房地產(chǎn)部門資本回報率明顯低于其他生產(chǎn)部門的資本回報率，這意味著房地產(chǎn)部門可能存在過度投資;TAYLOR(1998)采用1975-1995年數(shù)據(jù)，研究表明雖然1986年通過了有利于自住房產(chǎn)的減稅法案，沒有顯著證據(jù)證明自住房地產(chǎn)回報率低于其他生產(chǎn)部門。相反，一些研究認為，因為土地、金融等種種限制因素，房地產(chǎn)行業(yè)可能存在投資不足。KIMSUH(1991)采用MILL模型和1970-1986年中國數(shù)據(jù)證明了中國存在房地產(chǎn)投資不足，將數(shù)據(jù)擴展到1995年，發(fā)現(xiàn)雖然房地產(chǎn)部門回報率和其他生產(chǎn)回報率差額在減少，但是房地產(chǎn)投資不足仍然存在。
4.房地產(chǎn)投資和宏觀經(jīng)濟波動
住宅投資是GDP的重要組成部分，GREEN(1997)采用格蘭杰因果關(guān)系檢驗研究了房地產(chǎn)投資、非房地產(chǎn)投資和GDP之間的因果關(guān)系。結(jié)果證明，住宅投資是GDP的格蘭杰原因，而不是格蘭杰結(jié)果，非住宅投資是GDP的格蘭杰結(jié)果，但不是格蘭杰原因。這意味著美國數(shù)據(jù)支持房地產(chǎn)投資影響經(jīng)濟周期。GREEN認為控制房產(chǎn)過度投資的政策在長期可以優(yōu)化資源配置，但是在短期可能對經(jīng)濟造成不良影響。KIM(2004)采用中國1970-2002年季度數(shù)據(jù)證明：住宅投資不是GDP的格蘭杰原因，而是受到宏觀經(jīng)濟波動的影響;非住宅投資既是GDP的格蘭杰原因又是GDP的格蘭杰結(jié)果。美國和中國結(jié)果不同，一個可能原因是：因為房產(chǎn)投資對經(jīng)濟可能具有正面作用，政府會采取政策通過調(diào)節(jié)房地產(chǎn)投資來對沖經(jīng)濟波動。房地產(chǎn)投資是GDP的格蘭杰結(jié)果，而不是格蘭杰原因，非房地產(chǎn)投資與GDP有顯著的格蘭杰因果關(guān)系。這與中國的情況相類似。具體原因是：經(jīng)濟情況較好時社會會增加房地產(chǎn)投資，但是房地產(chǎn)投資較多并不意味著經(jīng)濟會變好。這是因為，原本經(jīng)濟形勢不好的時候，考慮到房地產(chǎn)投資有可能可以拉動經(jīng)濟，政策會給予一定的支持，但是這不一定能夠真正達到目的。
5.房地產(chǎn)存量和居民財富
房地產(chǎn)存量即房地產(chǎn)部門在各期的累計總投資減去折舊等抵減項目。我國的城鎮(zhèn)居民人均住宅面積從1978年的6.7平方米/人上升到了1998年的18.7平方米/人，在2007年達到27.1平方米/人。。下面采用1998年至2010年北京市地區(qū)生產(chǎn)總值、房地產(chǎn)總市值的數(shù)據(jù)，計算出房地產(chǎn)總市值占地區(qū)生產(chǎn)總值的比例變化，如圖2所示：表4列出了北京市房地產(chǎn)總存量、房地產(chǎn)總市值、全國金融市場總資本(股票年末總市值)和地區(qū)生產(chǎn)總值。住宅房地產(chǎn)是我國居民的家庭財富的主要組成部分。
房地產(chǎn)金融、消費信用和房價
住房抵押貸款在1998年房改后逐步成為居民購房的重要工具。抵押貸款一般5到30年到期，按照政策，部分居民可以享受利率和收入比率的優(yōu)惠。圖2表示了有關(guān)居民長期抵押貸款的相關(guān)指標(biāo)特征。其中，A表示商業(yè)銀行發(fā)行在外抵押貸款余額，B表示年度新增抵押貸款，C表示GDP，A/C表示抵押貸款余額/GDP，B/C表示新增抵押貸款/GDP。由圖3可知，近年來抵押貸款總規(guī)模迅速上升，市場急劇擴大。根據(jù)1998年到2010年的數(shù)據(jù)，抵押貸款占比平均從1998年的0.51%上升到2009年的12.8%。考慮部分年度數(shù)據(jù)還包括了其他長期消費貸款，所以這一指標(biāo)實際上被高估了。然而，目前我國的這一指標(biāo)水平比起發(fā)達國家還是要低得多。歐盟2011年抵押貸款規(guī)模占GDP的平均比例為39%(歐洲央行2011年數(shù)據(jù))，美國2010年的這一指標(biāo)為44%(世界銀行2010年數(shù)據(jù))。圖4和圖5表示的是短期消費信貸與房地產(chǎn)市場總資本存量之間的變動關(guān)系。與美國和韓國的情況不同，我國的房地產(chǎn)市場資本的變動明顯對一般消費性信貸有明顯的擠出效應(yīng)。自1998年房改以來，低利率和快速擴張的信貸規(guī)模被認為是助長房價飆升的一個重要的因素。在2011年以前，我國的平均住房抵押貸款利率在5%~11%之間，部分消費者可以獲得7折利率優(yōu)惠。但利率在2001年降至8.2%，到2003年降至6.3%。使用季度數(shù)據(jù)，季度數(shù)據(jù)缺失的部分采用當(dāng)年年度數(shù)據(jù)按比例拆分，滯后階數(shù)為一階。
房價、消費和通貨膨脹
1.房價走勢
宏觀經(jīng)濟的一般變量，比如收入、利率、原材料價格水平、土地價格等，可能會影響房價走勢，導(dǎo)致房價波動。圖6畫出了房價、地價和名義GDP變動的趨勢線，可以看出：房價和地價的同步性較強，這是因為土地成本是房地產(chǎn)生產(chǎn)成本的重要組成部分。此外，房價和名義GDP也有較強的協(xié)同性。
2.泡沫檢測
常見的判定房價泡沫的標(biāo)準(zhǔn)是價租比，類似于股票市場的市盈率。房地產(chǎn)作為一種投資品，其價格應(yīng)該基于它帶來的未來收益貼現(xiàn)。房地產(chǎn)資本投資的未來收益，取決于當(dāng)期租金水平、租金上漲速度。如果實際房價與價租比決定的均衡房價背離過多，則可以認為存在泡沫。圖7標(biāo)示了房價變動和價租比變動的趨勢。可以發(fā)現(xiàn)，價租比能夠比較好的表現(xiàn)房價的變動水平。Favilukis(2010)認為，在放松金融管制，開放外資在本國投資，考慮土地供給限制的前提下，價租比能夠更好的反應(yīng)美國房地產(chǎn)市場和美國宏觀經(jīng)濟的相關(guān)關(guān)系。表6采用中國數(shù)據(jù)，設(shè)定三個基本模型，檢驗房價與GDP、房地產(chǎn)投資與房價、GDP與價租比之間的關(guān)系。我們發(fā)現(xiàn)，我國的房價和價租比都是與經(jīng)濟周期同向運行的，趨勢如圖7所示;這種同向性，模型比實際數(shù)據(jù)的表現(xiàn)更加顯著，房價運行比價租比更明顯，可能是因為租金也是周期性變動的部分，所以一定程度上抵消了趨勢。不考慮土地因素，GDP與價租比相關(guān)系數(shù)在0.15~0.56之間，開放金融管制和放開國際投資管制會大大提高這一系數(shù);考慮土地因素，GDP與價租比的相關(guān)系數(shù)在0.19~0.50之間。本文借鑒Youngblood(2003)的方法，在1998年到2010年季度數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上，檢驗我國的房地產(chǎn)市場是否存在泡沫，并確定存在泡沫的時期。Youngblood(2003)檢驗房價泡沫的方法，是采用中位數(shù)住宅房地產(chǎn)價格和人均收入的比值(房價收入比)作為觀測對象，比較這一數(shù)據(jù)和長期均衡房價收入比之間的偏差，一旦偏差過大(超過標(biāo)準(zhǔn)差一定比率)，便超出臨界值，且變異系數(shù)超過0.10，則定義相應(yīng)時期為泡沫時期。基于前面論述，我們采用價租比作為核心變量，做房價泡沫的Youngblood檢驗，檢驗結(jié)果在表7中列示。
3.財富作用、通貨膨脹、信貸政策與房價
(1)財富作用Kim(2004)基于韓國的季度數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，與美國類似，房產(chǎn)財富與一般金融財富有很大的不同，房產(chǎn)財富對消費的彈性相當(dāng)于一般金融財富3倍以上。下面采用中國1995年1月到2010年12月35個大中城市的月度數(shù)據(jù)進行回歸，Rc表示消費變動，Rincome表示收入變動，Rstock表示股票財富變動，Rhousvalue表示房地產(chǎn)財富變動。根據(jù)上述分析可以發(fā)現(xiàn)，我國的股票財富作用是正的，而房地產(chǎn)財富的財富作用是負的，這可能是因為消費者為了購買房產(chǎn)進行儲蓄，擠出了一般消費。這與美國、韓國、日本的情況不同。(2)通貨膨脹、貨幣政策與信貸政策因為房地產(chǎn)具有一定的生產(chǎn)周期，房地產(chǎn)供給在短期內(nèi)是基本固定的。因此房地產(chǎn)市場的需求方在短期發(fā)生變化，比如面臨通貨膨脹、貨幣增發(fā)、信貸擴張、利率下降，會改變房地產(chǎn)市場的需求，房價隨之改變。而房價上升，消費者會要求更高的工資，金融資本要求更高的回報率，可能會因此導(dǎo)致新的通貨膨脹、利率上升等。格蘭杰因果關(guān)系檢驗結(jié)果顯示：貨幣政策、利率和信貸規(guī)模對房價具有一定的作用，而通貨膨脹與房價具有雙向因果關(guān)系。
結(jié)論
本文采用了我國1998-2011年我國房地產(chǎn)投資、房地產(chǎn)信貸、利率房價、消費和通脹的年度、季度、月度數(shù)據(jù)，考察了房地產(chǎn)市場和宏觀經(jīng)濟變量的互動關(guān)系。系統(tǒng)總結(jié)宏觀經(jīng)濟和房地產(chǎn)市場的互動關(guān)系如下：
1.宏觀經(jīng)濟對房地產(chǎn)市場的影響
首先，居民收入和GDP對房地產(chǎn)的影響比較顯著。當(dāng)居民收入增長，住宅房地產(chǎn)消費和投資需求增加，房價上升，價租比上升;同時供給方增加新投資，建設(shè)生產(chǎn)增加，供給增多，房價會因此下降，供給和需求共同決定房價。在我國，房地產(chǎn)投資是GDP的格蘭杰結(jié)果而不是原因，也就是說，當(dāng)經(jīng)濟快速發(fā)展時，住宅房地產(chǎn)投資一定會增加;但是加大房地產(chǎn)投資力度，不一定能加快GDP的長期增長，這可能是因為房地產(chǎn)投資需要大量的資金和較長的周期，會擠出一般投資和一般消費。其次，放松信貸額度管制，降低基準(zhǔn)利率，會帶來住宅房地產(chǎn)投資的顯著增加。國家通過信貸渠道和利率政策來調(diào)整住宅房地產(chǎn)的投資具有顯著效果。再次，消費價格指數(shù)(CPI)、貨幣發(fā)行量(M1，M2)對房地產(chǎn)投資和價格具有一定程度的推動作用。國內(nèi)外數(shù)據(jù)表明，消費價格指數(shù)偏高的時期，房地產(chǎn)投資常常較為興旺，而貨幣發(fā)行量M2變動對住宅房地產(chǎn)價格變動有著較為顯著的影響。
2.房地產(chǎn)市場對宏觀經(jīng)濟的反作用
首先，對居民的房地產(chǎn)具有財富作用：一方面，房地產(chǎn)可能具有財富作用，居民家庭擁有的財富增加，居民會增加消費和一般投資，GDP可能隨之增加(隨著收入增長，房地產(chǎn)投資對GDP的貢獻先升后降);同時，回歸結(jié)果表明，一旦房價上升，租金增加，用于房產(chǎn)消費的的儲蓄要求提高，會擠出居民一般消費。在我國，這種調(diào)整主要體現(xiàn)為居民為購房增加儲蓄，減少消費和其他投資，財富作用表現(xiàn)為對消費負面的影響。其次，房價波動對企業(yè)成本有影響：房地產(chǎn)行業(yè)繁榮的同時，房價和租金持續(xù)上升，居民生活成本隨之上升，社會勞動力價格水平上升，就業(yè)可能會有所減少，企業(yè)成本增加，物價隨之上漲。
近十年來的房價上漲、信用擴張的情況并非我國所獨有。在房地產(chǎn)次貸危機之前，美國和一些歐洲國家也經(jīng)歷過一段房地產(chǎn)繁榮時期，但是這些國家并未從政策層面對房地產(chǎn)投資和房價進行直接干預(yù)。日本90年代房價泡沫破滅對金融體系和實體經(jīng)濟造成了嚴重的傷害，美國房地產(chǎn)次貸危機也直接導(dǎo)致了金融危機和實體經(jīng)濟的蕭條。為了使房地產(chǎn)市場長期健康平穩(wěn)發(fā)展，采取適當(dāng)?shù)姆康禺a(chǎn)宏觀政策調(diào)節(jié)是很必要的。我國目前的房地產(chǎn)調(diào)整政策，主要是限制投資投機需求，保障土地供給，增加資本利得稅，限制銀行房地產(chǎn)信貸和利率，建設(shè)保障房等方面。其目的是增加總供給，保障基本需求，減少投資投機帶來的風(fēng)險。然而Colwell(2002)曾經(jīng)用美國數(shù)據(jù)證明，在住宅房地產(chǎn)交易環(huán)節(jié)征收資本利得稅，在降低房價的同時，可能會導(dǎo)致房租上升，市場房屋存量和投資建設(shè)量減少。因此筆者建議，應(yīng)該加大力度增加土地供給和保障房投資建設(shè)，減少生產(chǎn)和交易環(huán)節(jié)的各種稅費和政策限制，允許和鼓勵農(nóng)村宅基地、小產(chǎn)權(quán)房屋的市場化和自由流轉(zhuǎn)，與此同時，通過信貸和行政手段限制大中城市個人三套以上住房的購買。只有這樣，才能更好的保障我國居民的自住和改善性需求，為城市化和農(nóng)業(yè)人口進城提供更好的居住條件，增加住宅房地產(chǎn)市場存量，從而降低租金和居民使用成本，在長期，使房價逐漸回歸合理水平。
參考文獻
【關(guān)鍵詞】輕資產(chǎn) 價值管理 財務(wù)績效 騰訊公司
輕資產(chǎn)運營模式作為一種以價值為驅(qū)動的新型資本戰(zhàn)略，在世界經(jīng)濟發(fā)展逐步放緩的后危機時代，越發(fā)受到各行各業(yè)的青睞并得到廣泛推廣，其中以“輕資產(chǎn)、重研發(fā)”的高新科技行業(yè)尤為適用。輕資產(chǎn)是相對于占用大量資金的重資產(chǎn)，如存貨、固定資產(chǎn)等而言的，麥肯錫將輕資產(chǎn)羅列為企業(yè)的關(guān)系資源、品牌影響力、人力資本、價值觀、經(jīng)驗、制度規(guī)范以及流程管理等因素。其中心思想是企業(yè)將資源集中于核心領(lǐng)域，將非核心環(huán)節(jié)外包或者共享外部資源的戰(zhàn)略規(guī)劃。此模式的優(yōu)勢在于降低企業(yè)整體的資本投入，尤其是通過降低非核心部分的資本投入值，并且將智力資本、知識產(chǎn)權(quán)、品牌資產(chǎn)作為管理核心以獲取高資本回報率的企業(yè)價值最大化策略。結(jié)合波特提出的價值鏈理論，雖然由最前端供應(yīng)商到企業(yè)的研究開發(fā)、設(shè)計試制、原材料及設(shè)備采購、產(chǎn)品生產(chǎn)制造、運輸物流、倉儲保管、營銷推廣、分銷商、服務(wù)商和客戶這些相互關(guān)聯(lián)的環(huán)節(jié)所構(gòu)成的動態(tài)鏈條的每一部分，都能夠為企業(yè)創(chuàng)造價值，但企業(yè)若能夠?qū)⒆陨淼暮诵母偁幜⒃趦r值微笑曲線上價值最豐厚的前后兩端，即研究開發(fā)以及營銷推廣（湯谷良、張茹，2012），而非邊際價值最低的中間環(huán)節(jié)，并結(jié)合靈活的組織架構(gòu)以及內(nèi)外部資源的多重整合，終將獲得極大的盈利空間。
騰訊作為國內(nèi)規(guī)模最大的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)提供商之一，憑借其長期積累的供應(yīng)鏈流程、品牌文化、技術(shù)研發(fā)、用戶資源、平臺設(shè)計等“輕資產(chǎn)”，撬動企業(yè)內(nèi)外部優(yōu)勢資源，通過流程整合、組織架構(gòu)創(chuàng)建以及價值管理，創(chuàng)造并鞏固了核心競爭力。鑒于前人鮮有將輕資產(chǎn)商業(yè)模式與以企業(yè)價值最大化為目標(biāo)的價值管理之間的交互影響關(guān)系從財務(wù)角度進行研究，本文嘗試以騰訊公司作為研究對象進行深入探討，希望在對創(chuàng)新的企業(yè)運營模式進行分析的同時，進一步豐富財務(wù)理論。
一、框架梳理
1.企業(yè)價值最大化目標(biāo)下的價值管理內(nèi)涵。對于財務(wù)管理目標(biāo)，最普遍的理論都將企業(yè)價值最大化作為財務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)。在計算企業(yè)價值的途徑中，理論界首選貼現(xiàn)現(xiàn)金流量模型，即任何資產(chǎn)的內(nèi)在價值均可采用將預(yù)期未來現(xiàn)金流量以適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率進行折現(xiàn)的價值來反映，而自由現(xiàn)金流又以扣除稅收、經(jīng)營營運資本以及資本支出的經(jīng)營現(xiàn)金流來衡量。拉帕波特（1986）從經(jīng)營和財務(wù)兩個角度提出了七大價值驅(qū)動因素：銷售增長率、營業(yè)毛利率、所得稅稅率、營運資本投資、固定資產(chǎn)投資、價值增長期、資本成本。落實到財務(wù)管控過程中即表現(xiàn)為：（1）提高收益水平；（2）合理投資，選擇最優(yōu)投資方案，減少償債危機或支付困難引發(fā)的風(fēng)險；（3）規(guī)劃融資渠道以及資本結(jié)構(gòu)，合理利用財務(wù)杠桿，在保證償債能力的前提下獲取高營業(yè)現(xiàn)金流。
2.輕資產(chǎn)運營模式下企業(yè)的財務(wù)特征。輕資產(chǎn)作為一種有效的商業(yè)運營模式，使剝離了重資產(chǎn)的“輕企業(yè)”可以依靠稀缺資源化繁為簡，從有形到無形，通過對這些輕資產(chǎn)的整合運用所獲取的價值已經(jīng)遠遠超過了產(chǎn)品本身（鄭石明，2006）。而企業(yè)規(guī)范的流程管理、品牌文化、客戶關(guān)系、技術(shù)研發(fā)、人力資源等這些需要長期積累而成的輕資產(chǎn)的獲得離不開企業(yè)的價值創(chuàng)新能力、資源整合能力、跨組織管理能力以及動態(tài)修正能力的協(xié)調(diào)運用（劉閑月，2012）。同時，用來衡量企業(yè)各方面能力發(fā)揮效果的工具，即為企業(yè)所表現(xiàn)出來的各項財務(wù)特性，而這些財務(wù)績效表現(xiàn)其實正是輕資產(chǎn)運營模式下所產(chǎn)生的結(jié)果，因此兩者之間具有相輔相承的影響作用。魏、朱武祥（2010）總結(jié)出兩類輕資產(chǎn)模式：（1）企業(yè)固定資產(chǎn)和存貨占比較低，流動資產(chǎn)尤其是現(xiàn)金儲備較多；（2）企業(yè)重視產(chǎn)品設(shè)計、品牌建設(shè)、營銷渠道、客戶管理等軟實力的構(gòu)建。與此同時，將自身不具備優(yōu)勢或難以管理的業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)運營交付于良好的商業(yè)伙伴，從而減少自身投資和成本。總的來看，輕資產(chǎn)運營模式下企業(yè)的財務(wù)特征主要為：（1）大額的研發(fā)費用及銷售推廣費用支出以構(gòu)建技術(shù)創(chuàng)新與品牌口碑優(yōu)勢；（2）高額的現(xiàn)金儲備與正向的營運資本運作為企業(yè)打下高利潤與大額經(jīng)營現(xiàn)金流的基礎(chǔ)；（3）存貨及長期資產(chǎn)投入低，存貨周轉(zhuǎn)效率及資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率高；（4）有息借債的比例較低，企業(yè)依靠占用上游供應(yīng)商的資金獲得“無息負債”；（5）股權(quán)融資水平也較低，多用留存收益等內(nèi)源融資方式，因此資本成本較低，且股利分配額較少。
3.財務(wù)管控下的財務(wù)績效搭建起了輕資產(chǎn)運營與價值最大化的橋梁：輕資產(chǎn)運營模式本質(zhì)上是一種企業(yè)強大的資源獲取、配置、整合以及快速應(yīng)對市場變化的能力體現(xiàn)（湯谷良、張茹，2012）。從產(chǎn)業(yè)鏈角度分析，企業(yè)在供應(yīng)鏈前端傾向于鎖定優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商與合作商，確保原材料的高質(zhì)量或者技術(shù)提供的優(yōu)良保證；產(chǎn)品制造方面，企業(yè)忠于科技創(chuàng)新的可持續(xù)發(fā)展理念，加大研發(fā)力度保持產(chǎn)品更新效率，同時剝離或者外包制造環(huán)節(jié)，提高組織的靈活性，并且加強外包制造環(huán)節(jié)的監(jiān)督力度以及產(chǎn)品質(zhì)量監(jiān)測機制；運營方面，加速存貨、現(xiàn)金等流動資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度，縮短中間低附加值區(qū)域的耗費周期；銷售渠道方面，重視客戶關(guān)系的建立與維護，拉近企業(yè)至用戶端的間隔距離以抓住客戶需求變化的先機并適時調(diào)整價值鏈前中端的資源配置，強調(diào)品牌文化的宣傳廣度與深度。與此同時，輕資產(chǎn)運營模式下的資源獲取，資源投入，產(chǎn)品生產(chǎn)、定位、定價、銷售、廣告、渠道等策略又與企業(yè)價值管理財務(wù)模型中的價值因素存在著對應(yīng)關(guān)系。卡普蘭（1990）指出，價值因素是企業(yè)最主要的財務(wù)績效指標(biāo)，其不僅可以幫助企業(yè)掌握目前績效水平，而且有利于企業(yè)了解未來的績效發(fā)展方向。憑借著輕資產(chǎn)運營流程與價值驅(qū)動因素的相輔相成的對應(yīng)聯(lián)系，本文得出輕資產(chǎn)商業(yè)模式下企業(yè)所反映出的資源獲取與整合能力可以有效促使企業(yè)合理規(guī)劃經(jīng)營策略以及投融資策略，并且結(jié)合相應(yīng)的財務(wù)管控方法，最終體現(xiàn)在企業(yè)現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)的優(yōu)化配置，獲取高額實體現(xiàn)金流，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化的優(yōu)質(zhì)財務(wù)績效水平上。
二、騰訊公司介紹
1.騰訊公司業(yè)務(wù)類型和收入構(gòu)成狀況。作為中國最大的互聯(lián)網(wǎng)綜合服務(wù)提供商之一，騰訊公司在最新一季（2012 財務(wù)年）財報中披露，公司總營收438.94億元人民幣，毛利率為58.52%，凈利潤127.85億元人民幣，營運利潤154.79 億元人民幣，均大幅高于去年同期水平；現(xiàn)金儲備則高達133.83億元，比上一年度增長了7.71億元。同時，盡管2012財年互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的價值轉(zhuǎn)移瞬息萬變，但基于騰訊擁有多元化的業(yè)務(wù)組合，專注于打造客戶平臺以及致力于創(chuàng)造健康的產(chǎn)業(yè)價值鏈，騰訊依舊在財務(wù)指標(biāo)上表現(xiàn)不俗。面對電子商務(wù)行業(yè)異常激烈的競爭態(tài)勢，騰訊利用其自身擁有的龐大登陸用戶群、便利的結(jié)算支付服務(wù)以及卓越的用戶需求洞察力等優(yōu)勢，擴大區(qū)域覆蓋范圍并重組業(yè)務(wù)架構(gòu)，進一步提升了若干商品類別的B2C電子商務(wù)交易規(guī)模，使電子商務(wù)交易收入在2012年一躍為占據(jù)總收入10%的百分比。
2.騰訊公司盈利能力、資產(chǎn)運營能力。騰訊公司近十年來平均凈利潤率達38%，平均毛利率甚至高達67%，極大拓寬了公司的盈利空間。值得一提的是，騰訊公司近五年來的銷售收入增長率達到了62.95%，遠高于同行業(yè)平均水平17.12%。騰訊公司的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)始終保持在1天上下，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)逐年下降，2012年達到18.16天。而在銷售和管理費用方面，自2001年起，騰訊公司每單位銷售收入所花費的銷售管理費用總體呈下降趨勢，其中2009年和2010年銷售收入中只有不到20%的銷售管理費用支出。
3.騰訊公司的輕資產(chǎn)特性解析。（1）極大的利潤空間和投資回報率；（2）企業(yè)研發(fā)投入總額逐年上升，其占銷售收入的比重由2004年的3.54%逐年上升至2012年的10%左右，契合了輕資產(chǎn)模式將智力資本等無形資產(chǎn)的創(chuàng)建作為核心的管理理念；（3）騰訊不斷加大在網(wǎng)絡(luò)營銷模式創(chuàng)新和整合的投入比重，逐步豐富和完善其營銷模式；（4）管理費用和營業(yè)費用自2005年起，單位銷售收入的管理費用呈現(xiàn)不斷下降的趨勢。
結(jié)合騰訊公司的資產(chǎn)負債表，本文也總結(jié)出了符合輕資產(chǎn)性質(zhì)的如下財務(wù)特性：（1）現(xiàn)金及其等價物、長短期定期存款、長短期有價證券、受限制現(xiàn)金等現(xiàn)金儲備量很充裕，近十年來現(xiàn)金儲備與總資產(chǎn)的比值在62%上下浮動， 2012年達到462.34億元人民幣；（2）結(jié)合騰訊虛擬產(chǎn)品為主線的產(chǎn)品特征，其存貨始終控制在總資產(chǎn)0.75%以下；（3）應(yīng)收賬款占總資產(chǎn)比例很低，2012年為3.13%，且近三年的占比均控制在5%以下；（4）流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例很高，2003年至2011年中，騰訊公司的流動資產(chǎn)平均占比總資產(chǎn)75%，2012年由于企業(yè)買入108.92億元長期定期存款，導(dǎo)致流動資產(chǎn)比例下降至48.51%；（5）固定資產(chǎn)比例較低，2003年至2012年的年平均固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例控制在10%左右，資本支出控制合理；（6）公司整體債務(wù)負擔(dān)較小，負債主要由流動負債組成，而且主要由應(yīng)付款項、預(yù)提費用等與經(jīng)營活動相關(guān)的負債組成。
三、輕資產(chǎn)商業(yè)模式帶動下的財務(wù)績效分析
1.大力投資前端研發(fā)支出，促成持續(xù)的產(chǎn)品轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新，優(yōu)勢資源靈活整合，開創(chuàng)一站式在線生活平臺，保持產(chǎn)品高毛利。根據(jù)2012年的財報數(shù)據(jù)顯示，騰訊公司的凈利潤以29.13%超越同行業(yè)平均水平10%的優(yōu)勢領(lǐng)先，同時股權(quán)回報率也以36.50%的百分比遠超行業(yè)25.59%的平均水平。因為騰訊合理布局并搭建出供應(yīng)商端，自主開發(fā)端和客戶端的價值鏈無縫銜接，增強用戶黏性的同時能超前整合業(yè)務(wù)資源，進而使自身的產(chǎn)品線滲入互聯(lián)網(wǎng)的多個應(yīng)用領(lǐng)域，并且不同產(chǎn)品線具有相互協(xié)同作用，最終成功建立起一站式在線生活平臺的商業(yè)模式，也為高利潤空間和強盈利能力作出了有力保障。
2.營運資本充足及少額的固定資產(chǎn)投資。騰訊公司自主研發(fā)與吸引第三方開發(fā)者加入開放平臺相結(jié)合的運營模式，其2003年至2012年的平均固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例能控制在10%左右。與此同時，流動資產(chǎn)長期占據(jù)了總資產(chǎn)額75%上下的份額，加之營運資本的數(shù)額也由2003年的3.82億元人民幣增長至2012年的158.44億元人民幣，上漲40倍，足以說明騰訊的輕資產(chǎn)運營模式所運用的財務(wù)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略布局為企業(yè)預(yù)留出了充足的流動儲備，充分保障了償債能力的實現(xiàn)，為企業(yè)抵擋短期甚至長期負債建立起了堅實的防護墻。騰訊在擁有正營運資本的同時能兼具負凈營運資本需求（2011年至2012年凈營運資本需求由正轉(zhuǎn)負），說明企業(yè)在財務(wù)上有足夠的實力去支付供應(yīng)商的應(yīng)付賬款，以支撐企業(yè)經(jīng)營活動中產(chǎn)生的資金需求（即變相獲得穩(wěn)定的正現(xiàn)金收入），當(dāng)然這也得益于騰訊近年來應(yīng)收賬款收款控制的有效性，體現(xiàn)在應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率的顯著提高，這些作用共同起效，成為騰訊企業(yè)價值增高的重要支撐。
3.適時出手投資兼并具有技術(shù)優(yōu)勢或能夠擴充開放平臺的相關(guān)公司，以獲取持續(xù)的競爭優(yōu)勢。2010年起騰訊先后向俄羅斯互聯(lián)網(wǎng)巨頭DST以及韓國7家網(wǎng)游公司進行注資，2011年又通過制定“開放式平臺”戰(zhàn)略設(shè)立了超過100億元的產(chǎn)業(yè)投資基金，從而對行業(yè)資源進行整合并且有效地擴大了企業(yè)邊界。2012年，騰訊繼續(xù)選擇性地投資于可望為自身帶來長期戰(zhàn)略性收益的公司，特別是那些可以為開放平臺提供一流產(chǎn)品的公司，以及通過分析，認為可以推進互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)演變的公司。因此，騰訊購入了Epic Games股權(quán)份額的48.4%；同年騰訊亦購入了Kakao股權(quán)比例的13.8%（Kakao為韓國領(lǐng)先的移動訊息服務(wù)提供商）。借助自身研發(fā)的產(chǎn)品優(yōu)勢以及戰(zhàn)略投資的技術(shù)邊界延伸，騰訊2012年的互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)收入作為收入總額的主要來源相比于去年同期增長了38.85%，對行業(yè)新進入者構(gòu)成了巨大威脅，同時也契合了輕資產(chǎn)運營模式下創(chuàng)造獨特競爭能力與企業(yè)財務(wù)績效的理念。
4.通過一站式平臺的創(chuàng)建，縮短至客戶端的距離。通過其推出的“一站式在線生活平臺”的創(chuàng)建，有效地縮短了企業(yè)價值鏈條中后端至客戶服務(wù)的距離，使企業(yè)能夠及早捕捉到用戶的需求變化，從而有針對性地通過開放平臺在價值鏈前端進行資源整合以自主創(chuàng)新并吸引優(yōu)質(zhì)的第三方加入的方式來推出符合用戶要求的新產(chǎn)品。從財務(wù)指標(biāo)上來看，騰訊的銷售及市場推廣費用自上市以來平均占銷售收入的8%左右，近四年銷售費用僅占收入4%～7%的比重，而這還要歸功于騰訊借助其一體化平臺逐步豐富和完善的側(cè)面營銷方式。
5.良好的全球化組織機構(gòu)布局成為企業(yè)稅收籌劃的法寶。在全球范圍內(nèi)，騰訊有意識地選擇在某些低稅地區(qū)設(shè)立分公司，從而巧妙并合法地將某一比例的利潤和資金轉(zhuǎn)移到這些低稅率的國家和地區(qū)。如2004年4月，騰訊選擇在英屬處女群島投資成立了附屬公司Tencent Asset Management Limited，用作企業(yè)的資產(chǎn)管理中心，享受著無企業(yè)所得稅和資本利得稅的極大優(yōu)惠。由此可見，騰訊的稅收戰(zhàn)略布局也為集團整體的財務(wù)績效作出了不菲的貢獻。
6.高股票市值與企業(yè)價值得益于飽滿充足的自由現(xiàn)金流。自由現(xiàn)金流是指經(jīng)營性凈現(xiàn)金流扣除資本性支出的差額，也可表示為自由現(xiàn)金流量=（稅后凈營業(yè)利潤+折舊及攤銷）-（資本支出+營運資本增加）。騰訊自上市以來，企業(yè)價值不斷擴展的演進道路是憑借著充足的現(xiàn)金儲備以及正向自由現(xiàn)金流，騰訊公司截至2013年5月3日，市場價值達到了5 023.23億港元，市盈率為28.74，股權(quán)投資回報率達到36.50%，遠超于行業(yè)均值25.59%。而如此優(yōu)質(zhì)的財務(wù)業(yè)績離不開輕資產(chǎn)商業(yè)模式下的資本運營以及財務(wù)管控，具體表現(xiàn)在：（1）成熟的一站式在線生活平臺拉近了企業(yè)與供應(yīng)開發(fā)商以及目標(biāo)客戶端的距離；（2）加大研發(fā)費用的投入以及營銷推廣的支出的輕資產(chǎn)商業(yè)模式內(nèi)涵；（3）善于抓住投資及收購優(yōu)質(zhì)技術(shù)企業(yè)的契機，建立起高高的進入壁壘；（4）能夠有針對性地進行資金“再升值”運作，并增加投入到長短期定期存款以及長短期有價證券中的資金比例。
7.資本結(jié)構(gòu)合理，償債能力強，融資方式主要以內(nèi)源融資為主。公司的負債主要由流動負債組成。結(jié)合權(quán)益負債率指標(biāo)（有息負債總額÷權(quán)益總額）與同行業(yè)數(shù)據(jù)進行橫向比較，顯示出騰訊的負債融資以26%的份額低于行業(yè)的29%的水平，即騰訊的負債融資規(guī)模安全且合理利用了債務(wù)融資的財務(wù)杠桿效應(yīng)。騰訊流動負債長期保持在25%總資產(chǎn)左右的規(guī)模，并且流動負債絕大多數(shù)由應(yīng)付賬款、其他應(yīng)付款項、預(yù)提費用及遞延收入組成，其中遞延收入主要來源于客戶以預(yù)付代幣或充值卡、虛擬物品及包月形式所預(yù)付的若干互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)和電信增值服務(wù)費，但相關(guān)服務(wù)需在次年發(fā)生。另外，流動負債中的短期銀行借款已由2011年的80億元人民幣縮減至2012年的10.77億元人民幣。
從股權(quán)融資的角度來看，騰訊除了剛上市時期主要通過股本溢價獲得高股東權(quán)益，其余年間留存收益占所有者權(quán)益總額整體能達到85%以上，其中2011年和2012年占比達到92%以上，是典型的以內(nèi)源融資為主要融資渠道的企業(yè)。結(jié)合現(xiàn)金流量表分析，我們看到騰訊雖然每年都有普通股股息的分紅，但相較于其當(dāng)年盈余水平，股利支付僅僅是處于一個極低的水平，符合高科技輕資產(chǎn)企業(yè)注重留存利潤少分配以蓄積和發(fā)展企業(yè)長期實力的戰(zhàn)略。合理布局資本結(jié)構(gòu)，較少依賴有息借貸融資以及股權(quán)融資，為企業(yè)價值的不斷提高夯實了地基。
四、結(jié)語
本文依托價值管理理論以及輕資產(chǎn)運營模式的資本戰(zhàn)略特征，構(gòu)建出從輕資產(chǎn)商業(yè)模式―財務(wù)管控方式―財務(wù)績效特征―價值最大化實現(xiàn)的邏輯演進過程。通過闡述國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的代表企業(yè)騰訊公司運用輕資產(chǎn)商業(yè)模式獲得成功的案例，進一步論證輕資產(chǎn)運營模式對促成企業(yè)價值最大化的正面影響。騰訊公司憑借其長期積累的供應(yīng)鏈流程、品牌文化、技術(shù)研發(fā)、用戶資源、平臺設(shè)計等“輕資產(chǎn)”，撬動企業(yè)內(nèi)外部優(yōu)勢資源，通過流程整合、組織架構(gòu)創(chuàng)建以及價值管理，創(chuàng)造并鞏固了核心競爭力。騰訊所采取的重研發(fā)促產(chǎn)品創(chuàng)新、適時投資兼并技術(shù)性企業(yè)、開放式一體化平臺增強用戶體驗、全球化稅收籌劃布局等輕資產(chǎn)運營策略，借助其高毛利率、高投資回報率、充足的資金儲備、內(nèi)源融資導(dǎo)向、少額資本支出、充實的實體自由現(xiàn)金流等財務(wù)績效顯現(xiàn)出效果，反映了輕資產(chǎn)運營模式與價值最大化之間相輔相成的關(guān)系。由于前人鮮有將輕資產(chǎn)運營模式與以企業(yè)價值最大化為目標(biāo)的價值管理之間的交互影響關(guān)系，從財務(wù)績效的角度結(jié)合國內(nèi)大型企業(yè)進行案例研究分析，這也構(gòu)成了本文的一個創(chuàng)新點。但從另一個角度講，本文只選取了互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的單個案例，非大樣本實驗，對于結(jié)論的普遍性以及理論向其他行業(yè)的推廣存在一定局限性。
（作者為碩士研究生）
參考文獻
[1] [美]阿爾弗洛德?拉帕波特.創(chuàng)造股東價值[M].昆明：云南人民出版社，2002：13-21.
[2] 李平.創(chuàng)新導(dǎo)向的知識和諧管理――騰訊和惠普中國的案例研究[J].大連：管理案例研究與評論，2009（2）：82-92.
[3] 劉閑月，林峰，孫銳.企業(yè)輕資產(chǎn)商業(yè)模式的內(nèi)涵、動因及運營中的戰(zhàn)略能力[J].北京：中國流通經(jīng)濟，2012（5）：72-77.
[4] 羅小鵬，劉莉.互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展過程中商業(yè)模式的演變――基于騰訊的案例研究[J].北京：經(jīng)濟管理，2012（2）：183-192.
[5] 呂爽.李寧“輕資產(chǎn)運營”模式淺析[J].北京：商品與質(zhì)量，2010（S6）：31.
[6] 苗壯，金輝，卜建.輕資產(chǎn)運營模式的戰(zhàn)略成本動因分析[J].南京：市場周刊（管理探索），2005（4）：8-10.
[7] 湯姆?卡普蘭，等.價值評估：價值的衡量和管理[M].郝紹倫，等，譯.北京：電子工業(yè)出版社，2002：57-63.
[8] 王少杰.騰訊公司企業(yè)盈利模式探討[J].長春：考試周刊，2012（40）：192-193.
[9] 薛文艷.輕資產(chǎn)類公司的運營模式與財務(wù)管理[J].太原：山西財稅，2012（3）：36-38.
【論文摘要】改革開放以來，我國房地產(chǎn)業(yè)得到迅速發(fā)展，近年來房地產(chǎn)價格持續(xù)穩(wěn)定上漲，已遠遠超過一般人所能承受的經(jīng)濟能力。過高的房價有可能超出經(jīng)濟系統(tǒng)的承受能力，從而最終影響經(jīng)濟的穩(wěn)定。為此基于對我國房價上漲的成因分析，并有針對性地提出了解決房價問題的對策建議。
改革開放以來，我國房地產(chǎn)業(yè)得到迅速發(fā)展，住房作為市民賴以生存的安居場所，住房價格又是房地產(chǎn)的一條生命線，貫穿于住房的銷售與使用當(dāng)中，因此越來越被人們所關(guān)注。
近年來房地產(chǎn)價格持續(xù)穩(wěn)定上漲，已遠遠超過一般人所能承受的經(jīng)濟能力。特別是一些弱勢群體即低收入的困難家庭需要住房，但因房價之高而無力購買。有部分人能擁有幾套房產(chǎn)，而有部分急需住房有些卻是超前的需求，過高的房價有可能超出經(jīng)濟系統(tǒng)的承受能力，從而最終影響經(jīng)濟的穩(wěn)定。
導(dǎo)致房價上漲的因素很復(fù)雜，如果結(jié)合到我國房地產(chǎn)市場的實際，則房價上升主要原因有經(jīng)濟持續(xù)高速增長、住房需求旺盛、資本和勞動力向中心城市流動、土地資源約束且價格上升、資金可獲得性高且成本低、供不應(yīng)求(雖然市場透明度不高可能導(dǎo)致誤判)下的投機炒作行為等。
一、住房價格上漲的成因分析
近幾年來，在我國經(jīng)濟持續(xù)快速增長的同時，房地產(chǎn)業(yè)也得到了迅猛的發(fā)展，為廣大市民提供了舒適的住所，但不斷上漲的價格也給購房消費者帶來了煩惱。在市場經(jīng)濟條件下，一種商品的價格是由市場上的供需關(guān)系所決定的。但在房地產(chǎn)領(lǐng)域，支撐房價持續(xù)上漲的因素很復(fù)雜，不僅僅是由房子的供需關(guān)系所影響，還有其他的因素，通過對房地產(chǎn)業(yè)的分析，結(jié)合我國房地產(chǎn)市場的實際，導(dǎo)致我國房地產(chǎn)業(yè)住房價格上漲的原因主要有以下幾個方面：
（一）總體需求呈旺盛趨勢
近年來，隨著社會經(jīng)濟的發(fā)展，人民生活水平的不斷提高，對居住的要求和需求也日益提高，在我國的很多城市，都出現(xiàn)了住房供不應(yīng)求的現(xiàn)象，導(dǎo)致這一現(xiàn)象的主要原因是房地產(chǎn)總體需求強勁造成供求關(guān)系緊張，而影響住房總體需求快速增長的因素有很多，概括起來主要包括正常住房需求、超前住房需求、被動住房需求和投機型住房需求，都直接或間接影響了房地產(chǎn)總體需求水平的提高，共同推動了房價的上漲，而房價快速上漲的最主要原因的是由后面三種需求的增加共同推動的。
1、所謂正常住房需求是指隨著我國國民經(jīng)濟持續(xù)快速的增長，現(xiàn)有各城鎮(zhèn)居民可支配收入的增加，從而使得城鎮(zhèn)居民住房需求的不斷增長和城市化建設(shè)過程的加快，大量農(nóng)村人口進入城鎮(zhèn)所產(chǎn)生的對住房的合理需求，特別是包括外地人購房在內(nèi)的中高端需求強勁。消費型住房需求增長，直接拉動房價的上漲。
2、超前住房需求。這是指超出了購買者自身現(xiàn)行購買能力而形成的一種需求。從微觀經(jīng)濟學(xué)上說，一種商品的需求是指消費者在一定時期內(nèi)在各種可能的價格水平下愿意而且能夠購買該商品的數(shù)量。根據(jù)定義來分析房地產(chǎn)業(yè)的住房需求，住房需求是指在現(xiàn)行的住房價格水平下，購房者既有購買欲望又有購買能力來購買房子的有效需求。如果購買者對房產(chǎn)只有購買的欲望而沒有購買的能力，就不能算作有效需求，而是一種超前需求。但在現(xiàn)時生活中，這種有效需求是無法完全得到滿足的，因為大部分購房者是沒有實際購買能力需通過銀行貸款才得以滿足的需求。2005年，我國城鎮(zhèn)居民的住房消費占城鎮(zhèn)個人可支配收入的比重高達24.07%，這超出了部分人的經(jīng)濟承受能力，產(chǎn)生了大量所謂的“房奴”。今年以上海為例，根據(jù)中國人民銀行9日的7月份上海市貨幣運行情況，數(shù)據(jù)表明，上海中資商業(yè)銀行個人住房貸款大幅增加58.7億元，比上月多增13.2億元，相當(dāng)于第二季度的全部增量。月末政策性個人住房公積金貸款余額首次突破500億元，高達501.6億元，當(dāng)月新增住房公積金貸款39.2億元，為上半年月均增量的5倍多，創(chuàng)三年來單月增量新高。此外，在急劇增加的外資銀行貸款中，也有23.9億元投向了房地產(chǎn)業(yè)。可見，上海房地產(chǎn)業(yè)總體需求旺盛，但這種總體需求大部份是通過銀行貸款得于實現(xiàn)的，并不是有效需求。從購房者的經(jīng)濟承受能力來看，這種住房需求已遠遠超過了這部分人的經(jīng)濟承受能力，我們不難看出，住房需求是缺乏彈性的，因為住房價格上漲，并不能使住房的需求下降反而使其需求日趨旺盛，致使房地產(chǎn)開發(fā)商的銷售收入不斷增加，并且利潤豐厚，使得房地產(chǎn)市場的供需關(guān)系緊張，供不應(yīng)求。當(dāng)然這類需求也包含了一部分的正常住房需求、被動住房需求和投機型住房需求。
3、被動住房需求。是指因拆遷城鎮(zhèn)居民舊房而產(chǎn)生的住房需求。近幾年，一些地方片面強調(diào)經(jīng)營城市、盲目大規(guī)模拆建，引起大量的被動住房需求。根據(jù)有關(guān)統(tǒng)計資料推算，每年因房屋拆遷導(dǎo)致的住房需求在3億平方米左右，而這幾年每年新增商品房面積僅約為5.5億平方米，住房缺口由此被撕開。雖然通過對城鎮(zhèn)居民舊房屋進行拆遷，可增加土地的供給量，解決城市土地供給不足的問題，但這增加的拆遷成本，最終還是會轉(zhuǎn)移到消費者的身上，從而抬高了房價。
4、投機型住房需求。是指由于投機炒作而形成的需求。住房本身具有消費品和投資品的雙重屬性，購買住房除了正常消費之外，還可用來投資，便出現(xiàn)了專門“炒房”的人群，人為地拉動住房需求，造成房價暴漲，使房地產(chǎn)背離了市場的價值規(guī)律。然而造成這種投機住房需求大規(guī)模增加的主要原因有：一方面，人民幣面臨較大的升值壓力，大量外資涌入房地產(chǎn)業(yè)做短線操作，引發(fā)了涉外投機需求。另一方面，民眾的可支配收入增加，雖然房價與人們的收入水平還是有很大的差距，但大部分輿論還是看好房地產(chǎn)，有的學(xué)者認為中國的房地產(chǎn)價格還會持續(xù)上漲8—10年，預(yù)期末來房地產(chǎn)還有很大的升值空間。人們的投資動力主要來源于投資回報與資金成本的比較。近幾年來，中國企業(yè)的總投資回報率一路上升，資金成本或者說貸款利率雖有小幅上調(diào)，但速度遠遠趕不上企業(yè)的投資回報率。再者，目前我國的貿(mào)易順差和外匯儲備較大，貨幣流通速度較快，其結(jié)果是要么會拉動物價上漲，要么會推高資產(chǎn)價格，但在儲蓄率較高的情況下物價很難被持續(xù)推高，所以人們便會選擇購買房子作為投資，不僅可以獲得租金收入，又可以等待房子的升值，從而形成了一種投機性住房需求，直接推動房價上漲。
可見，以上各種住房需求的增長是拉動房價上漲的原動力，影響了房地產(chǎn)總體需求水平的提高。
（二）人口的高速增長、資本和勞動力向中心城市流動
人口的階段性快速增長，居民收入的階段性積累，使住房需求集中釋放，導(dǎo)致房價持續(xù)上漲。近年來，我國大中城市，尤其是東南沿海城市，外來人口的大量涌入，在促進了沿海城市的經(jīng)濟增長、房地產(chǎn)市場的快速發(fā)展的同時，也給這些城市帶來了較大的住房壓力，基于我國“人多地少，人多房少的”基本國情，從而在客觀上導(dǎo)致了我國整體房價的不斷上漲。我國在快速城市化和全球化的過程中，為尋求更好的發(fā)展機會和更高的生活質(zhì)量，資本和勞動力向中心城市流動，這就形成了美國經(jīng)濟學(xué)家定義的“超級明星城市”，在這些城市中，房地產(chǎn)市場不再僅僅是本地人的市場，城市住房價格與當(dāng)?shù)鼐用竦淖》恐Ц赌芰Ρ畴x程度不斷提高。但資本和勞動力仍然爭相流向這些城市，原因很簡單，資本和勞動力流動時，其追求的不是房價高低，而是城市質(zhì)量、發(fā)展?jié)摿桶l(fā)展機會。資本和勞動力向中心城市流動，是導(dǎo)致這些城市房價上漲的重要原因。
（三）住房供應(yīng)結(jié)構(gòu)的不合理
國家統(tǒng)計局的權(quán)威數(shù)據(jù)表明，商品住房投資、供應(yīng)結(jié)構(gòu)還不夠合理，經(jīng)濟適用房的比重不斷下降，住房空置不斷增加，成為近幾年來房價上漲持續(xù)加劇的原因之一。隨著商品住房供應(yīng)量的增加，由于不少地方政府執(zhí)行住房供應(yīng)保障政策不力，部分開發(fā)商熱衷于大戶型、高檔房的建設(shè)，使得經(jīng)濟適用房的竣工面積所占比重下降。1998-2006年，商品住房中經(jīng)濟適用房竣工面積的所占比重總體下降非常明顯，別墅、高檔公寓空置面積比重逐年增加，從而影響了商品住房的供應(yīng)結(jié)構(gòu)。為了進一步改善我國的住房供應(yīng)結(jié)構(gòu)，2007年8月13日上午，國務(wù)院辦公廳在中國政府網(wǎng)了《國務(wù)院關(guān)于解決城市低收入家庭住房困難的若干意見》（簡稱《意見》）。明確表示，加快建立健全以廉租住房制度為重點、多渠道解決城市低收入家庭住房困難的政策體系。在《意見》的基礎(chǔ)上，各部委正在聯(lián)動制定配套政策，并且將通過“兩步走”進行房地產(chǎn)調(diào)控。《意見》的出臺，將使中國住房保障機制進入到一個“廉租房”的新時代，對我國住房供應(yīng)結(jié)構(gòu)的不合理將得到進一步的改善，解決城市低收入困難家庭的住房問題，有助于人們實現(xiàn)“居者有其屋”的目標(biāo)。
（四）資金可獲得性高且成本低
這些年來，我國房地產(chǎn)業(yè)不管是從開發(fā)商的土地儲備還是土地開發(fā)，不管是從建筑商的流動資金還是從消費者的資金來源來看，這整個過程的所需資金絕大部分來自于銀行貸款，所占比例差不多達到全部房地產(chǎn)資金的80％左右。我國自從1998年以來連續(xù)八次降息，使名義利率達到了歷史上的最低位。一方面對房地產(chǎn)業(yè)來說，過度的低利率使開發(fā)商的投資成本低而且房價又不斷地上升，致使他們產(chǎn)生了一種對房地產(chǎn)進行投資不僅不虧而且所賺利潤極其豐厚的預(yù)期，從而助長了開發(fā)商們盲目的投資。另一方面對購房者來說，住房投資和住房消費都屬于人們的經(jīng)濟決策，一些理性的投資者在做出經(jīng)濟決策之前就必須會作機會成本的考慮，會衡量一筆資金的利用率，也就是如何利用該筆資金才是最合理的。如果投資者用自有資金購買房子作為投資，在不考慮稅金和其他費用的情況下，所獲得的投資年收益率只要高于銀行存款利率或購買債券的利率，那么該項投資就是合算的，否則就不合算。如果投資者是從銀行或其他地方借來的資金，只要所獲得的投資年收益率高于融資成本即貸款利率，那么這一投資仍然是合算的，否則就不合算。可見，在利率過低的情況下，購買住房不僅適用于房產(chǎn)投資，也適用于住房消費。銀行貸款利率越低，住房資金成本就越低，購房者(投資或消費)的購房成本也越低，從而提高房地產(chǎn)市場的需求，逐步拉動房價上升。中央銀行從去年起連續(xù)提高存貸利率和存款準(zhǔn)備金率，收緊銀根，按道理說會對房地產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生影響。利率上升后，一方面，房地產(chǎn)開發(fā)商的資金成本上升，促使房價上升，購買者（投機者）的購房成本也就越高，從而抑制房產(chǎn)需求；另一方面，購買人按揭貸款利率的上升，就意味著購房者每月償付的房息增加，將會影響其他消費和生活質(zhì)量，更是直接抑制購房的需求。但是央行這兩年多次加息后，房價還是穩(wěn)中上升，這是為什么呢？一方面，外資大量涌入房地產(chǎn)業(yè)。近幾年來，央行推出的加息等系列調(diào)控措施，收緊了房地產(chǎn)業(yè)的資金鏈，在某種程度上對抑制房地產(chǎn)投資過熱是有積極作用的。但是，外資的大量涌入化解了加息等調(diào)控措施所產(chǎn)生的效果，使得我國的金融調(diào)控作用失靈。另一方面，雖然央行幾次上調(diào)存貸利率加大了購房者的還貸壓力，但房產(chǎn)增值保值的上漲空間也很大，而且按照目前的趨勢，房產(chǎn)價格增幅大于利率增幅的可能性大一些，但大部份購買者因央行的歷次加息已徹底地成為了房奴。因宏觀經(jīng)濟政策的時滯性，隨著加息力度的加大，將會大大抑制了投機者的購房欲望，從而逐步抑制房地產(chǎn)的需求。我國居民購房絕大部分是通過銀行辦理住房按揭貸款的，我國住房按揭市場的潛在風(fēng)險是政府不容忽視的。美國次級債券危機打破了國內(nèi)房地產(chǎn)市場中認為“住房按揭貸款是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”的神話。中國的住房按揭貸款風(fēng)險可能比美國次級債券風(fēng)險還要高。如果央行一旦大幅度提息，房地產(chǎn)市場需求就會立刻做出強烈的反應(yīng)，一旦房地產(chǎn)市場價格出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)而又無人接盤，就會使銀行潛在的巨大風(fēng)險變成現(xiàn)實的風(fēng)險，到時貸款無法收回，形成巨額的不良資產(chǎn)，金融體系將要承受巨大的打擊，從而影響整個社會經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展。這是政府和我們每個人都不愿意看到的結(jié)果。
再者，城市郊區(qū)的房價比市中心的房價相對較低，一些投機者對房地產(chǎn)的投資目標(biāo)便從市中心轉(zhuǎn)移到了市郊區(qū)的房地產(chǎn)，促使房價還是穩(wěn)中上漲的趨勢。
（五）土地資源嚴格控制且價格上升，推動房價和地價互動上漲。
對地價和房價的關(guān)系有兩個截然不同的觀點：一個觀點認為地價是由市場決定的，另一個觀點認為地價上漲推動了房價上漲。我認為兩者是相互交替影響的，房價帶動了地價、地價推動了房價。近年來，城市土地供應(yīng)緊縮，住宅產(chǎn)品供給壓力不斷增大，直接導(dǎo)致供求關(guān)系緊張，致使地價快速走高。2007年8月13日，國家發(fā)展改革委、國家統(tǒng)計局最新統(tǒng)計數(shù)字顯示，二季度，全國70個大中城市房價與去年同季度相比上漲6.3%，與此同時，土地交易價格卻上漲了13.5%，較房價上漲幅度2倍還多。一方面，自從2004年“8.31”大限之后，開發(fā)商只能通過招、拍、掛三種方式取得土地，成本和難度都有所增加。另一方面，從保證我國糧食安全的戰(zhàn)略高度出發(fā)，為防止農(nóng)用地?zé)o序轉(zhuǎn)用，國家明確規(guī)定了對耕地總面積的嚴格保護，并出臺了相關(guān)法律法規(guī)，強化了土地計劃管理的長期戰(zhàn)略。這兩方面的因素都向市場發(fā)出了土地供給偏緊的信息。地價不斷創(chuàng)出新高是緣于土地偏緊，而且這種土地偏緊仍將在今后較長時間內(nèi)持續(xù)。從地理上看，我國雖然有960萬平方公里的國土面積，但適于房地產(chǎn)開發(fā)的平地面積僅占國土面積的12%左右，而且90%的平地集中在沿海地帶。地價作為房價的重要組成部分，而快速增長的住房需求又進一步加劇了房地產(chǎn)開發(fā)土地的供需矛盾，從而導(dǎo)致新一輪房價的快速上漲。從微觀經(jīng)濟上看，土地供給缺乏彈性和需求不斷增長之間的矛盾尤為突出。一、從土地區(qū)位看，同一城市內(nèi)部，城市中心區(qū)人口集中，拆遷成本大，存量土地的可供量日益減少。所以房價上漲成為帶動地價上漲的原因之一。二、從土地成本上看，公共設(shè)施的日趨完善和良好的公共服務(wù)體系的成為推動地價上漲的原因，土地的價值增加。
簡而言之，房地產(chǎn)用地供應(yīng)的持續(xù)減少，導(dǎo)致房地產(chǎn)市場供求關(guān)系日趨緊張，使得未來房價上漲的壓力不斷增大，這是我國房地產(chǎn)價格持續(xù)上升的直接原因。土地資源的有限性、土地占用的從嚴控制使得土地成本不斷提高，土地成本的提高決定了住房的高起點價，也是拉動土地價格不斷走高的成因。房地產(chǎn)市場的旺盛需求，住宅銷售的活躍，房地產(chǎn)開發(fā)的日趨激烈，導(dǎo)致地價持續(xù)保持較高水平。房價和地價兩者之間互相促進，互相提高對方的價格，使雙方價格都不斷攀升。
（六）建筑開發(fā)成本上漲
近幾年來，我國城鎮(zhèn)尤其是一些大中城市的房價之所以節(jié)節(jié)攀升，從不回頭，重要原因之一就是我國1998年以來連續(xù)八次降息，使名義利率達到了歷史上最低位。就房地產(chǎn)業(yè)而言，過度的低利率助長了開發(fā)商的盲目投資，引發(fā)了鋼鐵、水泥等行業(yè)的盲目發(fā)展，使得建材價格一直處于高位運行，建筑用鋼材價格居高不下，其它建材如水泥和玻璃，價格也處于總體上漲的態(tài)勢，使國民經(jīng)濟越來越失調(diào)。建材價格的上漲在一定程度上推動了房地產(chǎn)價格的上漲。建筑所需的土地成本、材料成本、人力成本、資金成本和管理成本等也隨市場行情不斷提高，它們的提高也會影響到住房的價格。（七）住房周邊硬件條件的完善
城市土地成本是構(gòu)成住宅產(chǎn)品的主要因素，住房周邊硬件條件，基礎(chǔ)設(shè)施的不斷完善提高了地段的價值空間，直接促使房價的總體上升。地鐵線路建設(shè)的開展，快速干道的逐步開通，相關(guān)城市硬件設(shè)施的不斷完善，住房周圍的一些重要市政設(shè)施、公益工程的建成都間接的提升了住房的價格。因此從城市開發(fā)建設(shè)的速度與規(guī)模上看，在改善了城市環(huán)境的同時也拉動了周邊房價上漲。
（八）外資的大舉進入
在一個逐步開放的市場中，房地產(chǎn)價格和一國幣值關(guān)系密切。從國際經(jīng)驗來看，貨幣升值對房地產(chǎn)市場會產(chǎn)生巨大的影響與沖擊。如1985年《廣場協(xié)議》簽訂后，日元不斷升值，成為日本房地產(chǎn)泡沫經(jīng)濟形成的主要因素之一。今年以來人民幣升值速度的加快有可能會增強國際市場對人民幣將進一步升值的預(yù)期。加之國內(nèi)房地產(chǎn)市場漲勢依舊，國際上的熱錢就會流入我國房地產(chǎn)市場進行賺房價上漲和人民幣升值雙重收益的投資。中國人民銀行8月8日的“二季度貨幣執(zhí)行報告”顯示，今年上半年外資大舉進入我國房地產(chǎn)開發(fā)領(lǐng)域，同比增幅高達68.7%，增幅比上年同期提高了36.2個百分點。國家統(tǒng)計局最新公布的《中國經(jīng)濟景氣月報》數(shù)據(jù)也表明，今年上半年，房地產(chǎn)業(yè)實際利用外資占同期全國實際利用外資總計的比重達到24.1%，比2006年全年比重提高近11個百分點。
雖說外資入房地產(chǎn)所占比例不大，只有20%左右，卻使我國金融調(diào)控政策失靈,使得炒房者底氣變得更足，從另一個角度來看，外資進入房市將抬高房價構(gòu)成成本。在我國收緊銀行貸款的時候，外資利用房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)渴求資金的迫切心情，借機與開發(fā)商等市場主體聯(lián)姻，但這種合作是以獲利為目的的。而由這些利潤所增加的成本必然計入房價之中，轉(zhuǎn)嫁給消費者，從而造成房價的上漲。外資的進入也進一步加劇人民幣升值的壓力，加大我國宏觀調(diào)控的難度。一旦人民幣升值預(yù)期不復(fù)存在，這些國外投機者就會迅速撤資，導(dǎo)致我國房價出現(xiàn)快速下跌，民眾資產(chǎn)大幅縮水。這些情況都非常值得我們關(guān)注。
市場不是萬能的，市場也有失靈的時候。現(xiàn)在，房地產(chǎn)市場虛火過旺，為保證經(jīng)濟和金融安全，政府適時進場干預(yù)是非常必要的。國務(wù)院近期發(fā)出的通知，對房地產(chǎn)開發(fā)(不含經(jīng)濟適用房項目)等相關(guān)行業(yè)的固定資產(chǎn)投資項目資本金比例，由20％及以上提高到35％及以上。此舉無疑是希望從源頭上將銀根抽緊，特別是8月份央行的新一輪加息，將會大大地遏制過度投資。
二、緩減房價上漲的對策和建議
隨著房價的不斷升高，進而出現(xiàn)了各種各樣的房地產(chǎn)問題以及由此引起的社會問題，如何能夠有效的抑制房價的持續(xù)上漲，對由房價上漲而產(chǎn)生的一系列問題得以解決，試提出如下對策建議：
（一）加強住房需求的管理
為區(qū)別對待各類住房需求，對不同的對象要通過不同的手段進行管理，即對住房需求進行差異化的管理：做到不同收入的人選擇不同新舊，不同價格的住房，避免盲目跟風(fēng)購買新房、好房，從而也有效的遏制了住房的價格上漲。當(dāng)前所要做的是進一步完善這種住房供應(yīng)體系，基于我國人多地少，人多房少的基本國情下，房價上漲是長期趨勢，適度增加住房供給，鼓勵正常需求；限制集團購房，抑制超前需求；控制城市房屋拆遷面積，減緩被動的住房需求；運用多種手段，打擊投機需求。強化住房租賃管理，要建立和健全租賃市場的規(guī)章制度，維護雙方當(dāng)事人的利益，規(guī)范租賃市場的健康，正常和有序發(fā)展。培育住房梯度消費。強化合理消費觀念，倡導(dǎo)建設(shè)小戶型住房、購買二手房、租賃住房等方式，讓住房市場回歸正常的供需狀態(tài)。
（二）加快我國農(nóng)村城市化的建設(shè)，進一步擴大城市化的空間
我國的城市化與房價的關(guān)系取決于城市化是以怎樣的形式進行的，如果是采取農(nóng)民進城的方式，大量的農(nóng)村人口涌入城市，便會造成城市的擁擠和住房緊張的壓力。而我國是個農(nóng)業(yè)大國，農(nóng)村人口占總?cè)丝诘?0%以上，必須要改變農(nóng)民進城的方式，通過對農(nóng)村經(jīng)濟開發(fā)區(qū)的建設(shè)來加快農(nóng)村城市化的建設(shè)，據(jù)有關(guān)方面研究，發(fā)展中國家城市化水平平均為40%左右，發(fā)達國家80%~90%，而我國只有36%。與經(jīng)濟發(fā)達國家相比，我國農(nóng)村城市化水平明顯滯后。所以我國要積極推進縣域經(jīng)濟的發(fā)展，擴大城市化的空間。吸引和鼓勵農(nóng)民不斷向縣城集中、資本不斷向工業(yè)園區(qū)集中，實行工業(yè)化和城市化雙輪驅(qū)動，吸納農(nóng)村剩余勞動力，在解決"三農(nóng)"問題的同時，也解決了大量農(nóng)民進城的情形，從而緩減了城市住房需求過旺的壓力，促進房價下降，使農(nóng)村和城市形成一個“雙贏”格局。
（三）提高房地產(chǎn)開發(fā)中的土地使用效率，調(diào)整土地供應(yīng)計劃的制定
當(dāng)前我國不少城市的房地產(chǎn)開發(fā)中對土地使用存在著“鋪張浪費”的情況，對房地產(chǎn)開發(fā)中容積率等問題應(yīng)當(dāng)作出相關(guān)的規(guī)定。許多地方都將新增建設(shè)用地中的絕大多數(shù)用于發(fā)展工業(yè)，壓縮了住房用地的需求。政府在制定土地供應(yīng)計劃時，可以考慮單獨制定新增住房用地的計劃。同時，在合理規(guī)劃存量房屋拆遷面積的基礎(chǔ)上，制定存量住房用地的供給計劃。市場化供地是大勢所趨，在推行過程中一方面需要將經(jīng)營性用地統(tǒng)統(tǒng)納入市場范圍，解決低價供地、無序競爭問題。要建立土地、房地產(chǎn)管理部門協(xié)調(diào)機制，在遵循土地利用規(guī)劃、城市規(guī)劃的基礎(chǔ)上，調(diào)控土地供短期內(nèi)，適度控制拆遷、適度放量土地的同時，規(guī)范土地市場、打擊土地投機，從而間接調(diào)控住房價格。
（四）強化資金監(jiān)控力度，合理引導(dǎo)資金流向
政府應(yīng)高度重視與全面檢討現(xiàn)有的銀行體系按揭貸款，打破目前銀行體系中視“住房按揭貸款為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”的神話，加強銀行資金的管理。
加強對房地產(chǎn)信貸管理。控制銀行對房地產(chǎn)的信貸比例，對開發(fā)貸款從嚴審批，嚴厲打擊少數(shù)不法開發(fā)商的囤積居奇、散布虛假信息等違規(guī)銷售行為；另一方面，加強審核個人住房抵押貸款，對多次購房的可探討實施抵押貸款遞減制度。
強化外資的監(jiān)控力度。國家外匯管理部門要特別關(guān)注外資的流量和流向，為科學(xué)評估房地產(chǎn)風(fēng)險提供依據(jù)；加快制定外資投資房地產(chǎn)的規(guī)章制度，將外資進入房地產(chǎn)領(lǐng)域納入管理范疇。加強對國外熱錢進入房地產(chǎn)市場的監(jiān)控力度，并制定外資投資房地產(chǎn)的詳細規(guī)定。
合理引導(dǎo)資金在“樓市、股市、匯市、債市”中的流向和分配。當(dāng)前可以考慮制定優(yōu)惠政策，引導(dǎo)資金流向旅游產(chǎn)業(yè)、文化產(chǎn)業(yè)、高科技產(chǎn)業(yè)和農(nóng)業(yè)等領(lǐng)域。
（五）完善房地產(chǎn)稅制
政府應(yīng)該減免房地產(chǎn)稅費，從而降低住房價格。在房地產(chǎn)商開發(fā)的過程中，要繳納各種稅，這些收費最終都要歸結(jié)到住房的成本中，房價自然就提高了；另外通過提高辦事效率，減少辦事環(huán)節(jié)，公開辦事程序，公布稅費標(biāo)準(zhǔn)，允許產(chǎn)權(quán)、規(guī)則、市政、交易等資料、信息公開查詢等，這些方式不但可以大大提高開發(fā)商對開發(fā)項目的可控性，減少交易費用，降低開發(fā)成本，從而為降低房價提供有力的保證。
第一，要盡快開征物業(yè)稅。有學(xué)者認為，開征物業(yè)稅不僅增加了住房的保有成本，有助于活躍二手房市場，緩解新增住房市場的壓力，而且能夠改變住房購買者對未來的預(yù)期，抑制超前消費，減緩房價上漲的勢頭。不僅如此，它還為地方政府提供了新的稅收增長點，調(diào)動了他們的積極性，有利于中央宏觀調(diào)控政策的貫徹落實。
第二，轉(zhuǎn)變土地增值稅的征收手段。考慮到現(xiàn)行增值稅在實際征繳中的困難，長期內(nèi)政府可以將土地增值稅并入到所得稅或資本利得稅中征收。
第三，強化對轉(zhuǎn)讓收益課稅。可以根據(jù)一段時期內(nèi)住房轉(zhuǎn)讓的次數(shù)和購買住房的時間制定不同的轉(zhuǎn)讓收益課稅標(biāo)準(zhǔn)，有區(qū)別地對轉(zhuǎn)讓收益課稅。
（六）建立和完善相關(guān)的法律法規(guī)
房價水平最終會和當(dāng)?shù)鼐用竦南M能力相匹配，房價上漲最終需要通過經(jīng)濟增長來消化，政府有責(zé)任有空間去干預(yù)，以實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)。為此，需要建立健全信息反饋監(jiān)控體系、完善土地政策、住房政策等相關(guān)制度體系在有效抑制房價上漲有重要作用。
為確保我國住房市場的健康、有序發(fā)展，需要建立和完善與房地產(chǎn)相關(guān)的法律法規(guī)，為住房建設(shè)計劃和政策提供必要的法律依據(jù)，規(guī)定住房開發(fā)的具體要求和行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。當(dāng)前急需制定的是《住宅法》。現(xiàn)在隨著我國《國務(wù)院關(guān)于解決城市低收入家庭住房困難的若干意見》的出臺。將對我國住房供應(yīng)結(jié)構(gòu)的不合理將得到進一步的改善，解決城市低收入困難家庭的住房問題，有助于人們實現(xiàn)“居者有其屋”的目標(biāo)。
（七）建立和健全房地產(chǎn)信息制度
政府要定期向社會公開有關(guān)住房供求、住房價格的信息，為市場主體決策提供參考。同時，建立網(wǎng)上信息查詢制度，及時更新有關(guān)內(nèi)容，保證信息的現(xiàn)時性。完善信息資源的開發(fā)利用。在現(xiàn)有基礎(chǔ)上，積極開發(fā)分地區(qū)、分品種、分項目的住房信息，并定期向社會，使市場主體及時了解有關(guān)信息，掌握市場走勢。要及時建立多層次的房地產(chǎn)市場預(yù)警系統(tǒng)，建立綜合的預(yù)警指標(biāo)體系，重點監(jiān)控土地、投資、價格、空置率、供求狀況等指標(biāo)，為房地產(chǎn)市場各主體決策提供服務(wù)。建議媒體盡量客觀地預(yù)測房價的走勢，準(zhǔn)確引導(dǎo)市民轉(zhuǎn)變住房消費的觀念，鼓勵他們勇敢地做商品房的消費者。
