時(shí)間：2022-07-19 18:42:52
開(kāi)篇：寫(xiě)作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇股權(quán)管理辦法，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過(guò)程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
保險(xiǎn)公司股權(quán)管理辦法完整版全文第一章 總 則
第一條 為保持保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定，保護(hù)投資人和被保險(xiǎn)人的合法權(quán)益，加強(qiáng)保險(xiǎn)公司股權(quán)監(jiān)管，根據(jù)《中華人民共和國(guó)公司法》、《中華人民共和國(guó)保險(xiǎn)法》等法律、行政法規(guī)，制定本辦法。
第二條 本辦法所稱(chēng)保險(xiǎn)公司，是指經(jīng)中國(guó)保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)中國(guó)保監(jiān)會(huì))批準(zhǔn)設(shè)立，并依法登記注冊(cè)的外資股東出資或者持股比例占公司注冊(cè)資本不足25%的保險(xiǎn)公司。
第三條 中國(guó)保監(jiān)會(huì)根據(jù)有關(guān)法律、行政法規(guī)，對(duì)保險(xiǎn)公司股權(quán)實(shí)施監(jiān)督管理。
第二章 投資入股
第一節(jié) 一般規(guī)定
第四條 保險(xiǎn)公司單個(gè)股東(包括關(guān)聯(lián)方)出資或者持股比例不得超過(guò)保險(xiǎn)公司注冊(cè)資本的20%。
中國(guó)保監(jiān)會(huì)根據(jù)堅(jiān)持戰(zhàn)略投資、優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)、避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、維護(hù)穩(wěn)健發(fā)展的原則，對(duì)于滿(mǎn)足本辦法第十五條規(guī)定的主要股東，經(jīng)批準(zhǔn)，其持股比例不受前款規(guī)定的限制。
第五條 兩個(gè)以上的保險(xiǎn)公司受同一機(jī)構(gòu)控制或者存在控制關(guān)系的，不得經(jīng)營(yíng)存在利益沖突或者競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系的同類(lèi)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，中國(guó)保監(jiān)會(huì)另有規(guī)定的除外。
第六條 保險(xiǎn)公司的股東應(yīng)當(dāng)用貨幣出資，不得用實(shí)物、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、土地使用權(quán)等非貨幣財(cái)產(chǎn)作價(jià)出資。
保險(xiǎn)公司股東的出資，應(yīng)當(dāng)經(jīng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所驗(yàn)資并出具證明。
第七條 股東應(yīng)當(dāng)以來(lái)源合法的自有資金向保險(xiǎn)公司投資，不得用銀行貸款及其他形式的非自有資金向保險(xiǎn)公司投資，中國(guó)保監(jiān)會(huì)另有規(guī)定的除外。
第八條 任何單位或者個(gè)人不得委托他人或者接受他人委托持有保險(xiǎn)公司的股權(quán)，中國(guó)保監(jiān)會(huì)另有規(guī)定的除外。
第九條 保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)以中國(guó)保監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的文件和在中國(guó)保監(jiān)會(huì)備案的文件為依據(jù)，對(duì)股東進(jìn)行登記，并辦理工商登記手續(xù)。
保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)確保公司章程、股東名冊(cè)及工商登記文件所載有關(guān)股東的內(nèi)容與其實(shí)際情況一致。
第十條 股東應(yīng)當(dāng)向保險(xiǎn)公司如實(shí)告知其控股股東、實(shí)際控制人及其變更情況，并就其與保險(xiǎn)公司其他股東、其他股東的實(shí)際控制人之間是否存在以及存在何種關(guān)聯(lián)關(guān)系向保險(xiǎn)公司做出書(shū)面說(shuō)明。
保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)及時(shí)將公司股東的控股股東、實(shí)際控制人及其變更情況和股東之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系報(bào)告中國(guó)保監(jiān)會(huì)。
第十一條 保險(xiǎn)公司股東和實(shí)際控制人不得利用關(guān)聯(lián)交易損害公司的利益。
股東利用關(guān)聯(lián)交易嚴(yán)重?fù)p害保險(xiǎn)公司利益，危及公司償付能力的，由中國(guó)保監(jiān)會(huì)責(zé)令改正。在按照要求改正前，中國(guó)保監(jiān)會(huì)可以限制其股東權(quán)利;拒不改正的，可以責(zé)令其轉(zhuǎn)讓所持的保險(xiǎn)公司股權(quán)。
第二節(jié) 股東資格
第十二條 向保險(xiǎn)公司投資入股，應(yīng)當(dāng)為符合本辦法規(guī)定條件的中華人民共和國(guó)境內(nèi)企業(yè)法人、境外金融機(jī)構(gòu)，但通過(guò)證券交易所購(gòu)買(mǎi)上市保險(xiǎn)公司股票的除外。
中國(guó)保監(jiān)會(huì)對(duì)投資入股另有規(guī)定的，從其規(guī)定。
第十三條 境內(nèi)企業(yè)法人向保險(xiǎn)公司投資入股，應(yīng)當(dāng)符合以下條件：
(一)財(cái)務(wù)狀況良好穩(wěn)定，且有盈利;
(二)具有良好的誠(chéng)信記錄和納稅記錄;
(三)最近三年內(nèi)無(wú)重大違法違規(guī)記錄;
(四)投資人為金融機(jī)構(gòu)的，應(yīng)當(dāng)符合相應(yīng)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的審慎監(jiān)管指標(biāo)要求;
(五)法律、行政法規(guī)及中國(guó)保監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他條件。
第十四條 境外金融機(jī)構(gòu)向保險(xiǎn)公司投資入股，應(yīng)當(dāng)符合以下條件：
(一)財(cái)務(wù)狀況良好穩(wěn)定，最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度連續(xù)盈利;
(二)最近一年年末總資產(chǎn)不少于20億美元;
(三)國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)最近三年對(duì)其長(zhǎng)期信用評(píng)級(jí)為A級(jí)以上;
(四)最近三年內(nèi)無(wú)重大違法違規(guī)記錄;
(五)符合所在地金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的審慎監(jiān)管指標(biāo)要求;
(六)法律、行政法規(guī)及中國(guó)保監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他條件。
第十五條 持有保險(xiǎn)公司股權(quán)15%以上，或者不足15%但直接或者間接控制該保險(xiǎn)公司的主要股東，還應(yīng)當(dāng)符合以下條件：
(一)具有持續(xù)出資能力，最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度連續(xù)盈利;
(二)具有較強(qiáng)的資金實(shí)力，凈資產(chǎn)不低于人民幣2億元;
(三)信譽(yù)良好，在本行業(yè)內(nèi)處于領(lǐng)先地位。
第三章 股權(quán)變更
第十六條 保險(xiǎn)公司變更出資額占有限責(zé)任公司注冊(cè)資本5%以上的股東，或者變更持有股份有限公司股份5%以上的股東，應(yīng)當(dāng)經(jīng)中國(guó)保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)。
第十七條 投資人通過(guò)證券交易所持有上市保險(xiǎn)公司已發(fā)行的股份達(dá)到5%以上，應(yīng)當(dāng)在該事實(shí)發(fā)生之日起5日內(nèi)，由保險(xiǎn)公司報(bào)中國(guó)保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)。中國(guó)保監(jiān)會(huì)有權(quán)要求不符合本辦法規(guī)定資格條件的投資人轉(zhuǎn)讓所持有的股份。
第十八條 保險(xiǎn)公司變更出資或者持股比例不足注冊(cè)資本5%的股東，應(yīng)當(dāng)在股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議書(shū)簽署后的15日內(nèi)，就股權(quán)變更報(bào)中國(guó)保監(jiān)會(huì)備案，上市保險(xiǎn)公司除外。
第十九條 保險(xiǎn)公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲中國(guó)保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)或者向中國(guó)保監(jiān)會(huì)備案后3個(gè)月內(nèi)未完成工商變更登記的，保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)及時(shí)向中國(guó)保監(jiān)會(huì)書(shū)面報(bào)告。
第二十條 保險(xiǎn)公司首次公開(kāi)發(fā)行股票或者上市后再融資的，應(yīng)當(dāng)取得中國(guó)保監(jiān)會(huì)的監(jiān)管意見(jiàn)。
第二十一條 保險(xiǎn)公司首次公開(kāi)發(fā)行股票或者上市后再融資的，應(yīng)當(dāng)符合以下條件：
(一)治理結(jié)構(gòu)完善;
(二)最近三年內(nèi)無(wú)重大違法違規(guī)行為;
(三)內(nèi)控體系健全，具備較高的風(fēng)險(xiǎn)管理水平;
(四)法律、行政法規(guī)及中國(guó)保監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他條件。
第二十二條 保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)自知悉其股東發(fā)生以下情況之日起15日內(nèi)向中國(guó)保監(jiān)會(huì)書(shū)面報(bào)告：
(一)所持保險(xiǎn)公司股權(quán)被采取訴訟保全措施或者被強(qiáng)制執(zhí)行;
(二)質(zhì)押或者解質(zhì)押所持有的保險(xiǎn)公司股權(quán);
(三)變更名稱(chēng);
(四)發(fā)生合并、分立;
(五)解散、破產(chǎn)、關(guān)閉、被接管;
(六)其他可能導(dǎo)致所持保險(xiǎn)公司股權(quán)發(fā)生變化的情況。
第二十三條 保險(xiǎn)公司股權(quán)采取拍賣(mài)方式進(jìn)行處分的，保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)于拍賣(mài)前向拍賣(mài)人告知本辦法的有關(guān)規(guī)定。投資人通過(guò)拍賣(mài)競(jìng)得保險(xiǎn)公司股權(quán)的，應(yīng)當(dāng)符合本辦法規(guī)定的資格條件，并依照本辦法的規(guī)定報(bào)中國(guó)保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)或者備案。
第二十四條 股東質(zhì)押其持有的保險(xiǎn)公司股權(quán)，應(yīng)當(dāng)簽訂股權(quán)質(zhì)押合同，且不得損害其他股東和保險(xiǎn)公司的利益。
第二十五條 保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對(duì)股權(quán)質(zhì)押和解質(zhì)押的管理，在股東名冊(cè)上記載質(zhì)押相關(guān)信息，并及時(shí)協(xié)助股東向有關(guān)機(jī)構(gòu)辦理出質(zhì)登記。
第二十六條 保險(xiǎn)公司股權(quán)質(zhì)權(quán)人受讓保險(xiǎn)公司股權(quán)，應(yīng)當(dāng)符合本辦法規(guī)定的資格條件，并依照本辦法的規(guī)定報(bào)中國(guó)保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)或者備案。
第四章 材料申報(bào)
第二十七條 申請(qǐng)人提交申請(qǐng)材料必須真實(shí)、準(zhǔn)確、完整。
第二十八條 申請(qǐng)?jiān)O(shè)立保險(xiǎn)公司，應(yīng)當(dāng)向中國(guó)保監(jiān)會(huì)提出書(shū)面申請(qǐng)，并提交投資人的以下材料:
(一)投資人的基本情況，包括營(yíng)業(yè)執(zhí)照復(fù)印件、經(jīng)營(yíng)范圍、組織管理架構(gòu)、在行業(yè)中所處的地位、投資資金來(lái)源、對(duì)外投資、自身及關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)投資入股其他金融機(jī)構(gòu)的情況;
(二)投資人經(jīng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的上一年度財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告，投資人為境外金融機(jī)構(gòu)或者主要股東的，應(yīng)當(dāng)提交經(jīng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的最近三年的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告;
(三)投資人最近三年的納稅證明和由征信機(jī)構(gòu)出具的投資人征信記錄;
(四)投資人的主要股東、實(shí)際控制人及其與保險(xiǎn)公司其他投資人之間關(guān)聯(lián)關(guān)系的情況說(shuō)明，不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的應(yīng)當(dāng)提交無(wú)關(guān)聯(lián)關(guān)系情況的聲明;
(五)投資人的出資協(xié)議書(shū)或者股份認(rèn)購(gòu)協(xié)議書(shū)及投資人的股東會(huì)、股東大會(huì)或者董事會(huì)同意其投資的證明材料，有主管機(jī)構(gòu)的，還需提交主管機(jī)構(gòu)同意其投資的證明材料;
(六)投資人為金融機(jī)構(gòu)的，應(yīng)當(dāng)提交審慎監(jiān)管指標(biāo)報(bào)告和所在地金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)出具的監(jiān)管意見(jiàn);
(七)投資人最近三年無(wú)重大違法違規(guī)記錄的聲明;
(八)中國(guó)保監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他材料。
第二十九條 保險(xiǎn)公司變更注冊(cè)資本，應(yīng)當(dāng)向中國(guó)保監(jiān)會(huì)提出書(shū)面申請(qǐng)，并提交以下材料:
(一)公司股東會(huì)或者股東大會(huì)通過(guò)的增加或者減少注冊(cè)資本的決議;
(二)增加或者減少注冊(cè)資本的方案和可行性研究報(bào)告;
(三)增加或者減少注冊(cè)資本后的股權(quán)結(jié)構(gòu);
(四)驗(yàn)資報(bào)告和股東出資或者減資證明;
(五)退出股東的名稱(chēng)、基本情況及減資金額;
(六)新增股東應(yīng)當(dāng)提交本辦法第二十八條規(guī)定的有關(guān)材料;
(七)中國(guó)保監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他材料。
第三十條 股東轉(zhuǎn)讓保險(xiǎn)公司的股權(quán)，受讓方出資或者持股比例達(dá)到保險(xiǎn)公司注冊(cè)資本5%以上的，保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)向中國(guó)保監(jiān)會(huì)提出書(shū)面申請(qǐng)，并提交股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，但通過(guò)證券交易所購(gòu)買(mǎi)上市保險(xiǎn)公司股票的除外。
受讓方為新增股東的，還應(yīng)當(dāng)提交本辦法第二十八條規(guī)定的有關(guān)材料。
第三十一條 股東轉(zhuǎn)讓保險(xiǎn)公司的股權(quán)，受讓方出資或者持股比例不足保險(xiǎn)公司注冊(cè)資本5%的，保險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)向中國(guó)保監(jiān)會(huì)提交股權(quán)轉(zhuǎn)讓報(bào)告和股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，但通過(guò)證券交易所購(gòu)買(mǎi)上市保險(xiǎn)公司股票的除外。
受讓方為新增股東的，還應(yīng)當(dāng)提交本辦法第二十八條規(guī)定的有關(guān)材料。
第三十二條 保險(xiǎn)公司首次公開(kāi)發(fā)行股票或者上市后再融資的，應(yīng)當(dāng)提交以下材料:
(一)公司股東大會(huì)通過(guò)的首次公開(kāi)發(fā)行股票或者上市后再融資的決議，以及授權(quán)董事會(huì)處理有關(guān)事宜的決議;
(二)首次公開(kāi)發(fā)行股票或者上市后再融資的方案;
(三)首次公開(kāi)發(fā)行股票或者上市后再融資以后的股權(quán)結(jié)構(gòu);
(四)償付能力與公司治理狀況說(shuō)明;
(五)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與財(cái)務(wù)狀況說(shuō)明;
(六)中國(guó)保監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他材料。
第五章 附 則
第三十三條 全部外資股東出資或者持股比例占公司注冊(cè)資本25%以上的，適用外資保險(xiǎn)公司管理的有關(guān)規(guī)定，中國(guó)保監(jiān)會(huì)另有規(guī)定的除外。
第三十四條 保險(xiǎn)集團(tuán)(控股)公司、保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司的股權(quán)管理適用本辦法，法律、行政法規(guī)或者中國(guó)保監(jiān)會(huì)另有規(guī)定的，從其規(guī)定。
第三十五條 保險(xiǎn)公司違反本辦法，擅自增(減)注冊(cè)資本、變更股東、調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)的，由中國(guó)保監(jiān)會(huì)根據(jù)有關(guān)規(guī)定予以處罰。
第三十六條 本辦法由中國(guó)保監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)解釋。
第三十七條 本辦法自20xx年6月10日起施行。中國(guó)保監(jiān)會(huì)20xx年4月1日頒布的《向保險(xiǎn)公司投資入股暫行規(guī)定》(保監(jiān)發(fā)〔20xx〕49號(hào))以及20xx年6月19日的《關(guān)于規(guī)范中資保險(xiǎn)公司吸收外資參股有關(guān)事項(xiàng)的通知》(保監(jiān)發(fā)〔20xx〕126號(hào))同時(shí)廢止。
股權(quán)主要分類(lèi)自益權(quán)和共益權(quán)
這是根據(jù)股權(quán)先例目的的不同而對(duì)股權(quán)的分類(lèi)，即自益權(quán)是專(zhuān)為該股東自己的利益而行使的權(quán)利，如股息和紅利的分配請(qǐng)求權(quán)、剩余財(cái)產(chǎn)分配請(qǐng)求權(quán)、新股優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)等;共益權(quán)是為股東的利益并兼為公司的利益而行使的權(quán)利，如表決權(quán)、請(qǐng)求召集股東會(huì)的權(quán)利，請(qǐng)求判決股東會(huì)決議無(wú)效的權(quán)利、賬薄查閱請(qǐng)求權(quán)等。
單獨(dú)少數(shù)股東權(quán)
這是根據(jù)股權(quán)的行使是否達(dá)到一定的股份數(shù)額為標(biāo)準(zhǔn)而進(jìn)行的分類(lèi)，即單獨(dú)股東權(quán)是股東一人即可行使的權(quán)利，一般的股東權(quán)利都屬于這種權(quán)利;少數(shù)股東權(quán)是不達(dá)到一定的股份數(shù)額就不能行使的權(quán)利，如按《公司法》第104條的規(guī)定，請(qǐng)求召開(kāi)臨時(shí)股東會(huì)的權(quán)利，必須由持有公司股份10%以上的股東方可行使。少數(shù)股東權(quán)是公司法為救濟(jì)多數(shù)議決原則的濫用而設(shè)定的一種制度，即盡量防止少數(shù)股東因多數(shù)股東怠于行使或?yàn)E用權(quán)利而受到侵害，有助于對(duì)少數(shù)股東的保護(hù)。
普通特別股東權(quán)
[關(guān)鍵詞]債權(quán)；債轉(zhuǎn)股；商業(yè)性債轉(zhuǎn)股；法律問(wèn)題
[中圖分類(lèi)號(hào)]F832[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A[文章編號(hào)]1005-6432（2014）47-0171-02
2011年11月23日，國(guó)家工商行政管理總局了《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》，并于2012年1月1日實(shí)施，這是我國(guó)規(guī)范商業(yè)性債轉(zhuǎn)股登記管理的第一部行政規(guī)章，也標(biāo)志著國(guó)家正從政策性債轉(zhuǎn)股轉(zhuǎn)向商業(yè)性債轉(zhuǎn)股。本文在研究商業(yè)性債轉(zhuǎn)股涉及的法律法規(guī)的基礎(chǔ)上，對(duì)商業(yè)性債轉(zhuǎn)股操作流程進(jìn)行探討，以期對(duì)商業(yè)性債轉(zhuǎn)股實(shí)踐有所幫助。
1商業(yè)性債轉(zhuǎn)股概述
債轉(zhuǎn)股即債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的簡(jiǎn)稱(chēng)，根據(jù)《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》第2條：“債轉(zhuǎn)股是指?jìng)鶛?quán)人以其依法享有的對(duì)在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立的有限責(zé)任公司或者股份有限公司的債權(quán)，轉(zhuǎn)為公司股權(quán)，增加公司注冊(cè)資本的行為”。
目前，我國(guó)并存著兩種債轉(zhuǎn)股形式，一是政策性債轉(zhuǎn)股；二是商業(yè)性債轉(zhuǎn)股。債轉(zhuǎn)股最初是為化解國(guó)有商業(yè)銀行不良債權(quán)所設(shè)定的一種政策性制度。國(guó)務(wù)院以及國(guó)家有關(guān)部委了相關(guān)行政法規(guī)和規(guī)章對(duì)之加以規(guī)范。例如，國(guó)家經(jīng)貿(mào)委、中國(guó)人民銀行于1999年7月30日的《關(guān)于實(shí)施債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)若干問(wèn)題的意見(jiàn)》，國(guó)家經(jīng)貿(mào)委、財(cái)政部、中國(guó)人民銀行于1999年11月23日的《企業(yè)債轉(zhuǎn)股方案審核規(guī)定》等。此類(lèi)債轉(zhuǎn)股常被稱(chēng)為“政策性債轉(zhuǎn)股”。除政策性債轉(zhuǎn)股外，其他公司制企業(yè)所實(shí)施的債轉(zhuǎn)股通常被稱(chēng)之為“商業(yè)性債轉(zhuǎn)股”。因政策性債轉(zhuǎn)股有特定的法律法規(guī)進(jìn)行規(guī)范，因此，本文將主要針對(duì)《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》界定的商業(yè)性債轉(zhuǎn)股予以論述。
2商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的法律分析
一般來(lái)說(shuō)，商業(yè)性債轉(zhuǎn)股主要涉及《中華人民共和國(guó)公司法》、《公司登記管理?xiàng)l例》，《最高人民法院關(guān)于審理與企業(yè)改制相關(guān)的民事糾紛案件若干問(wèn)題的規(guī)定》和《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》等相關(guān)法律法規(guī)。
商業(yè)性債轉(zhuǎn)股涉及公司非貨幣出資方式問(wèn)題，2005年《公司法》修訂前，我國(guó)《公司法》對(duì)公司股東的出資形式一直是采取列舉的方式加以規(guī)定：“股東可以用貨幣出資，也可以用實(shí)物、工業(yè)產(chǎn)權(quán)、非專(zhuān)利技術(shù)、土地使用權(quán)作價(jià)出資”。顯而易見(jiàn)，債權(quán)并未作為一種出資形式，因此，從嚴(yán)格意義上來(lái)，2005年《公司法》修訂前，債權(quán)并不是一種我國(guó)《公司法》所認(rèn)可的出資形式。2005年《公司法》修訂后，包括2013年修訂的《公司法》第27條規(guī)定：“股東可以用貨幣出資，也可以用實(shí)物、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、土地使用權(quán)等可以用貨幣估價(jià)并可以依法轉(zhuǎn)讓的非貨幣財(cái)產(chǎn)作價(jià)出資；但是，法律、行政法規(guī)規(guī)定不得作為出資的財(cái)產(chǎn)除外?！边@一規(guī)定以“可以用貨幣估價(jià)并可以依法轉(zhuǎn)讓的非貨幣財(cái)產(chǎn)”取代了原來(lái)全面列舉式的規(guī)定，實(shí)質(zhì)性地?cái)U(kuò)大了股東出資的范圍，同時(shí)也將符合條件的債權(quán)納入了可用以出資的財(cái)產(chǎn)范圍。而且2005年《公司登記管理?xiàng)l例》修訂后，包括2014年修訂的《公司登記管理?xiàng)l例》第14條規(guī)定“股東的出資方式應(yīng)當(dāng)符合《公司法》第二十七條的規(guī)定，但股東不得以勞務(wù)、信用、自然人姓名、商譽(yù)、特許經(jīng)營(yíng)權(quán)或者設(shè)定擔(dān)保的財(cái)產(chǎn)等作價(jià)出資?！币辔磁懦齻鶛?quán)不能作為股東的出資形式。因此，實(shí)質(zhì)上，債權(quán)作為非貨幣出資的形式是在2005年《公司法》以及《公司登記管理?xiàng)l例》修訂后才得到了法律認(rèn)可。
然而，在實(shí)際的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，商業(yè)性債轉(zhuǎn)股早已開(kāi)始實(shí)踐，例如2003年2月1日實(shí)施的《最高人民法院關(guān)于審理與企業(yè)改制相關(guān)的民事糾紛案件若干問(wèn)題的規(guī)定》對(duì)商業(yè)性債轉(zhuǎn)股糾紛有如下規(guī)定：“第14條，債權(quán)人與債務(wù)人自愿達(dá)成債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)協(xié)議，且不違反法律和行政法規(guī)強(qiáng)制性規(guī)定的，人民法院在審理相關(guān)的民事糾紛案件中，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)協(xié)議有效。政策性債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)，按照國(guó)務(wù)院有關(guān)的規(guī)定處理；第15條，債務(wù)人以隱瞞企業(yè)資產(chǎn)或者虛列企業(yè)資產(chǎn)為手段，騙取債權(quán)人與其簽訂債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)協(xié)議，債權(quán)人在法定期間內(nèi)行使撤銷(xiāo)權(quán)的，人民法院應(yīng)當(dāng)予以支持。債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)協(xié)議被撤銷(xiāo)后，債權(quán)人有權(quán)要求債務(wù)人清償債務(wù)：第16條，部分債權(quán)人進(jìn)行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的行為，不影響其他債權(quán)人向債務(wù)人主張債權(quán)。”從實(shí)質(zhì)上來(lái)講，該司法解釋已經(jīng)認(rèn)可了商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的法律效力。
雖然，現(xiàn)《公司法》、《公司登記管理?xiàng)l例》未排除債權(quán)作為出資形式，且《最高人民法院關(guān)于審理與企業(yè)改制相關(guān)的民事糾紛案件若干問(wèn)題的規(guī)定》亦對(duì)商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的法律效力進(jìn)行了認(rèn)可。但直至2011年11月23日，國(guó)家工商行政管理局制定并頒布了《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》，并于 2012 年 1 月 1 日實(shí)施后，我國(guó)才正式有了第一部關(guān)于商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的行政規(guī)章，結(jié)束了辦理商業(yè)性債轉(zhuǎn)股工商登記時(shí)無(wú)法可依的局面，初步形成了商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的法律體系。
3商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的操作流程
根據(jù)上述相關(guān)法律法規(guī)及商業(yè)性債轉(zhuǎn)股實(shí)踐，一般來(lái)說(shuō)，商業(yè)性債轉(zhuǎn)股在實(shí)務(wù)中的操作流程可以分為以下幾個(gè)步驟：
3.1明確商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的范圍
根據(jù)《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》第3條：“債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的登記管理，屬于下列情形之一的，適用本辦法：①公司經(jīng)營(yíng)中債權(quán)人與公司之間產(chǎn)生的合同之債，債權(quán)人已經(jīng)履行債權(quán)所對(duì)應(yīng)的合同義務(wù)，且不違反法律、行政法規(guī)、國(guó)務(wù)院決定或者公司章程的禁止性規(guī)定；②人民法院生效裁判確認(rèn)的債權(quán)；③公司破產(chǎn)重整或者和解期間，列入經(jīng)人民法院批準(zhǔn)的重整計(jì)劃或者裁定認(rèn)可的和解協(xié)議的債權(quán)。”因此，商業(yè)性債轉(zhuǎn)股僅適用于以上三種債權(quán)形式，這是實(shí)施商業(yè)性債轉(zhuǎn)股的前提條件。
3.2明確施行債轉(zhuǎn)股是否必須經(jīng)過(guò)政府主管部門(mén)批準(zhǔn)
根據(jù)《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》第5條：“法律、行政法規(guī)或者國(guó)務(wù)院決定規(guī)定債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)須經(jīng)批準(zhǔn)的，應(yīng)當(dāng)依法經(jīng)過(guò)批準(zhǔn)。”因此，考慮到債權(quán)本身的特性，比如債務(wù)企業(yè)系國(guó)有企業(yè)的，施行債轉(zhuǎn)股也許必須經(jīng)過(guò)政府主管部門(mén)批準(zhǔn)后，方可實(shí)施。
3.3制定債轉(zhuǎn)股方案
該債轉(zhuǎn)股方案須符合公司章程，并經(jīng)債務(wù)企業(yè)股東（大）會(huì)代表三分之二以上表決權(quán)的股東表決通過(guò)。
根據(jù)《公司法》第11條規(guī)定“設(shè)立公司必須依法制定公司章程。公司章程對(duì)公司、股東、董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員具有約束力。”因此，債轉(zhuǎn)股方案必須符合公司章程的相關(guān)規(guī)定。
根據(jù)《公司法》第43條規(guī)定“股東會(huì)會(huì)議作出修改公司章程、增加或者減少注冊(cè)資本的決議，以及公司合并、分立、解散或者變更公司形式的決議，必須經(jīng)代表三分之二以上表決權(quán)的股東通過(guò)。”而債轉(zhuǎn)股必然涉及注冊(cè)資本的變化，因此，債轉(zhuǎn)股方案必須經(jīng)債務(wù)企業(yè)股東（大）會(huì)代表三分之二以上表決權(quán)的股東表決通過(guò)。
3.4具有資質(zhì)的驗(yàn)資機(jī)構(gòu)對(duì)債務(wù)企業(yè)的資產(chǎn)、債務(wù)評(píng)估
出具驗(yàn)資證明，且債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的作價(jià)出資金額須符合相關(guān)法律法規(guī)。
根據(jù)《公司法》第27條規(guī)定“對(duì)作為出資的非貨幣財(cái)產(chǎn)應(yīng)當(dāng)評(píng)估作價(jià)，核實(shí)財(cái)產(chǎn)，不得高估或者低估作價(jià)。法律、行政法規(guī)對(duì)評(píng)估作價(jià)有規(guī)定的，從其規(guī)定?！?/p>
根據(jù)《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》第6條規(guī)定“債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)作價(jià)出資金額與其他非貨幣財(cái)產(chǎn)作價(jià)出資金額之和，不得高于公司注冊(cè)資本的百分之七十。”
根據(jù)《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》第8條規(guī)定“用以轉(zhuǎn)為股權(quán)的債權(quán)，應(yīng)當(dāng)經(jīng)依法設(shè)立的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)評(píng)估。債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的作價(jià)出資金額不得高于該債權(quán)的評(píng)估值?！?/p>
根據(jù)《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》第10條規(guī)定“公司提交的股東（大）會(huì)決議應(yīng)當(dāng)確認(rèn)債權(quán)作價(jià)出資金額并符合《公司法》和公司章程的規(guī)定?！?/p>
債權(quán)作為非貨幣資產(chǎn)，因此，在進(jìn)行債轉(zhuǎn)股中必須對(duì)作為出資的債權(quán)必須進(jìn)行評(píng)估，且債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的作價(jià)出資金額須符合相關(guān)法律法規(guī)。
3.5債權(quán)人、債務(wù)企業(yè)、債務(wù)企業(yè)股東三方達(dá)成債轉(zhuǎn)股意向，簽訂債轉(zhuǎn)股協(xié)議債轉(zhuǎn)股比例的確定關(guān)系到債權(quán)人、債務(wù)企業(yè)、債務(wù)企業(yè)股東三方的切身利益，是債轉(zhuǎn)股操作中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。例如，債轉(zhuǎn)股最簡(jiǎn)單的方式是 1∶1 轉(zhuǎn)股，假設(shè)評(píng)估的凈資產(chǎn)為a，擬轉(zhuǎn)股本的負(fù)債為 b，則進(jìn)行 1∶1 轉(zhuǎn)股后債權(quán)人所占股份為：b÷（a+b）×100%。
3.6債務(wù)企業(yè)應(yīng)依法向公司登記機(jī)關(guān)申請(qǐng)辦理注冊(cè)資本和實(shí)收資本變更登記根據(jù)《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》第9條規(guī)定“債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)的，公司應(yīng)當(dāng)依法向公司登記機(jī)關(guān)申請(qǐng)辦理注冊(cè)資本和實(shí)收資本變更登記。”
可轉(zhuǎn)債在境外又稱(chēng)為可轉(zhuǎn)股債（Convertible Bond），是各類(lèi)公司的主要融資手段，也是私募股權(quán)投資的一種常見(jiàn)投資工具。
投資者之所以選擇可轉(zhuǎn)債，而不是直接選擇購(gòu)買(mǎi)股權(quán)，主要是從防范風(fēng)險(xiǎn)的角度考慮。因?yàn)閺募?jí)別上來(lái)講，可轉(zhuǎn)債屬于債權(quán)，在公司經(jīng)營(yíng)狀況不理想的情況下，優(yōu)先于股權(quán)得到償付。投資者可以使用這個(gè)工具實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。有些私募股權(quán)基金在正式?jīng)Q定投資公司之前，需要花幾個(gè)月的時(shí)間進(jìn)行詳盡審慎的盡職調(diào)查，為了鎖定項(xiàng)目，也通過(guò)可轉(zhuǎn)債的方式，將計(jì)劃投入的部分或全部資金以債的方式先借給目標(biāo)公司（可以通過(guò)銀行委托貸款的形式），約定利息和轉(zhuǎn)換為股票的權(quán)利及轉(zhuǎn)換價(jià)格。這樣既可以保留投資的權(quán)利，又不至于過(guò)于魯莽地成為股東，可以有效地減少不確定情況下的投資風(fēng)險(xiǎn)。與銀行貸款相比，可轉(zhuǎn)債的風(fēng)險(xiǎn)稍大，但可以收取更高利息。而風(fēng)險(xiǎn)卻遠(yuǎn)小于股權(quán)投資。投資者可以通過(guò)推后轉(zhuǎn)股時(shí)間實(shí)現(xiàn)最穩(wěn)妥的風(fēng)險(xiǎn)控制。
在歐美國(guó)家，可轉(zhuǎn)債的應(yīng)用范圍更廣，方式更為多樣。比如專(zhuān)門(mén)進(jìn)行可轉(zhuǎn)債投資活動(dòng)的基金，偏好已經(jīng)或即將產(chǎn)生現(xiàn)金流但運(yùn)營(yíng)中出現(xiàn)暫時(shí)資金困境的項(xiàng)目或企業(yè)。這是一種高超的資本運(yùn)營(yíng)技巧。巴菲特的投資組合中就有不少是可轉(zhuǎn)債項(xiàng)目，當(dāng)索羅門(mén)公司陷入困境的時(shí)候，巴菲特向其提供可轉(zhuǎn)債融資，公司每年需支付9%的利息。如形勢(shì)好轉(zhuǎn)，則可以隨時(shí)轉(zhuǎn)為股份；若公司進(jìn)一步惡化，則可以債權(quán)人身份接管公司，處置變賣(mài)其資產(chǎn)還債?？赊D(zhuǎn)債的資金投放量一般較大，從幾百萬(wàn)美元到幾千萬(wàn)美元，投放與回收周期一般不超過(guò)3年。在國(guó)內(nèi)，近年也出現(xiàn)了以房地產(chǎn)項(xiàng)目為標(biāo)的的類(lèi)可轉(zhuǎn)債產(chǎn)品，如夕陽(yáng)紅基金，據(jù)稱(chēng)募集后將投放于既有資產(chǎn)保障又有穩(wěn)定的預(yù)期現(xiàn)金流的老年公寓項(xiàng)目。這是可轉(zhuǎn)債與預(yù)計(jì)現(xiàn)金流資產(chǎn)證券化這一金融創(chuàng)新工具相結(jié)合的一種嘗試。
債轉(zhuǎn)股之所以有廣泛的應(yīng)用，與國(guó)外關(guān)于破產(chǎn)保護(hù)的立法有很大關(guān)系，它充分地保護(hù)了債轉(zhuǎn)股權(quán)益人。而國(guó)內(nèi)這方面的法律實(shí)踐并不充分。關(guān)于債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)所涉及的法律法規(guī)有《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》，但《管理辦法》也對(duì)債轉(zhuǎn)股的使用范圍進(jìn)行了明確的規(guī)定。根據(jù)《管理辦法》第3條：“債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的登記管理，屬于下列情形之一的，適用本辦法：公司經(jīng)營(yíng)中債權(quán)人與公司之間產(chǎn)生的合同之債轉(zhuǎn)為公司股權(quán)，債權(quán)人已經(jīng)履行債權(quán)所對(duì)應(yīng)的合同義務(wù)，且不違反法律、行政法規(guī)、國(guó)務(wù)院決定或者公司章程的禁止性規(guī)定；人民法院生效裁判確認(rèn)的債權(quán)轉(zhuǎn)為公司股權(quán)；公司破產(chǎn)重整或者和解期間，列入經(jīng)人民法院批準(zhǔn)的重整計(jì)劃或者裁定認(rèn)可的和解協(xié)議的債權(quán)轉(zhuǎn)為公司股權(quán)。”從這條規(guī)定來(lái)看，債轉(zhuǎn)股本質(zhì)上更像是一種不得已的救助行為，是企業(yè)遭遇困境時(shí)的無(wú)奈之舉。而債轉(zhuǎn)股的權(quán)益人通常并非主動(dòng)或者樂(lè)意接受這一結(jié)果。這是中外的顯著區(qū)別。
如果投資機(jī)構(gòu)想主動(dòng)地利用債轉(zhuǎn)股達(dá)到規(guī)避或推遲風(fēng)險(xiǎn)的做法時(shí)，很難援引該《管理辦法》。股權(quán)投資企業(yè)在將資金借貸給擬上市公司時(shí)，把形成的債權(quán)轉(zhuǎn)換為股權(quán)，需留意企業(yè)間借貸合法性的問(wèn)題。
根據(jù)《貸款通則》第61條：“各級(jí)行政部門(mén)和企事業(yè)單位、供銷(xiāo)合作社等合作經(jīng)濟(jì)組織、農(nóng)村合作基金會(huì)和其他基金會(huì)，不得經(jīng)營(yíng)存貸款等金融業(yè)務(wù)。企業(yè)之間不得違反國(guó)家規(guī)定辦理借貸或者變相借貸融資業(yè)務(wù)?！绷硗庾罡呷嗣穹ㄔ阂苍掳l(fā)《最高人民法院關(guān)于對(duì)企業(yè)借貸合同借款方逾期不歸還借款的應(yīng)如何處理問(wèn)題的批復(fù)》，指出如果企業(yè)借貸合同違反有關(guān)金融法規(guī)，即屬無(wú)效合同。對(duì)于合同期限屆滿(mǎn)后，借款方逾期不歸還本金，當(dāng)事人到人民法院的，人民法院除應(yīng)按照最高人民法院法（經(jīng)）發(fā)〔1990〕27號(hào)《關(guān)于審理聯(lián)營(yíng)合同糾紛案件若干問(wèn)題的解答》第四條第二項(xiàng)的有關(guān)規(guī)定判決外，對(duì)自雙方當(dāng)事人約定的還款期滿(mǎn)之日起，至法院判決確定借款人返還本金期滿(mǎn)期間內(nèi)的利息，應(yīng)當(dāng)收繳，該利息按借貸雙方原約定的利率計(jì)算，如果雙方當(dāng)事人對(duì)借款利息未約定，按同期銀行貸款利率計(jì)算。借款人未按判決確定的期限歸還本金的，應(yīng)當(dāng)依照《中華人民共和國(guó)民事訴訟法》第二百三十二條的規(guī)定加倍支付遲延履行期間的利息。
為使債轉(zhuǎn)股權(quán)益所有人符合法律規(guī)定并得到保護(hù)，一般做法是通過(guò)銀行委托貸款簽署三方協(xié)議提供貸款，讓借貸合法化，并將其設(shè)定為債轉(zhuǎn)股。這類(lèi)案例有鴻特精密、安納達(dá)、凌云股份、獨(dú)一味等，這幾家在上市前都曾參與過(guò)債轉(zhuǎn)股，但并未對(duì)其上市構(gòu)成實(shí)質(zhì)。這為合法地使用好債轉(zhuǎn)股這一投資利器提供了可借鑒的途徑。
關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵(lì) 企業(yè)管理
一、引言
全球化的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，使得企業(yè)特別關(guān)注員工的激勵(lì)。這是因?yàn)?其一員工是企業(yè)最重要的資源，人力資源投人的程度和效果明顯影響著企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力;其二如今最劇烈的競(jìng)爭(zhēng)是人才的競(jìng)爭(zhēng)，人才爭(zhēng)奪戰(zhàn)愈演愈烈。
現(xiàn)有的激勵(lì)理論歸納起來(lái)，分為三類(lèi):內(nèi)容型激勵(lì)理論，包括馬斯洛的需要層次理論、赫茨伯格的雙因素理論、麥克利蘭的成就激勵(lì)理論等;過(guò)程型激勵(lì)理論，包括弗魯姆的期望理論、亞當(dāng)斯的公平理論等;行為改造型激勵(lì)理論，包括斯金納的強(qiáng)化理論。
2006年，證監(jiān)會(huì)了《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“激勵(lì)辦法”）并展開(kāi)股權(quán)激勵(lì)試點(diǎn)工作。本文認(rèn)為，有效的股權(quán)激勵(lì)依賴(lài)于完善的外部環(huán)境和科學(xué)的激勵(lì)方案。
二、股權(quán)激勵(lì)概述
股權(quán)激勵(lì)起源于美國(guó)，作為一種長(zhǎng)期激勵(lì)手段，股權(quán)激勵(lì)是公司治理機(jī)制的重要組成部分。20世紀(jì)70代起，美國(guó)部分公司從原主要針對(duì)解決員工福利及稅收問(wèn)題的員工持股計(jì)劃分離出專(zhuān)門(mén)針對(duì)管理層的激勵(lì)計(jì)劃，用于解決股東與管理者之間的委托問(wèn)題。
經(jīng)典委托理論的基本思想是：作為人的內(nèi)部經(jīng)營(yíng)者與作為委托人的外部股東的目標(biāo)函數(shù)并不一致，股東的目標(biāo)是股東財(cái)富最大化，而經(jīng)營(yíng)者的目標(biāo)通常是增加報(bào)酬、增加閑暇時(shí)間或避免風(fēng)險(xiǎn)等。另外，由于信息不對(duì)稱(chēng)，股東無(wú)法準(zhǔn)確判斷企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成果是由于經(jīng)營(yíng)者的努力造成的，還是由于其他因素所導(dǎo)致的，從而無(wú)法對(duì)經(jīng)營(yíng)者實(shí)現(xiàn)有效的監(jiān)督，經(jīng)營(yíng)者甚至還可以利用其在信息占有上的優(yōu)勢(shì)，通過(guò)隱蔽行為獲取個(gè)人利益，而不承擔(dān)其行為的后果。因此，即使存在解雇及公司被接管的威脅，經(jīng)營(yíng)者也有可能為了自身目標(biāo)而不顧及甚至背離股東利益，出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)（Moral Hazard）或逆向選擇（Reverse Selection）。這就是所謂的“問(wèn)題”，并由此產(chǎn)生了企業(yè)的“成本”。
股權(quán)激勵(lì)的核心優(yōu)勢(shì)在于經(jīng)營(yíng)者可分享公司股票增值所帶來(lái)的利益，從而使得經(jīng)營(yíng)者個(gè)人的利益與股東的利益由股價(jià)聯(lián)系在一起，有效地解決經(jīng)營(yíng)者與企業(yè)所有者之間的利益平衡問(wèn)題，從而降低了企業(yè)的成本。這種激勵(lì)模式在滿(mǎn)足完善的外部環(huán)境和科學(xué)的激勵(lì)方案這兩個(gè)基礎(chǔ)條件下，經(jīng)營(yíng)者的行為最終在其內(nèi)在利益驅(qū)動(dòng)和外在影響的平衡結(jié)果的作用下趨向于與股東利益相統(tǒng)一。
三、國(guó)內(nèi)企業(yè)股權(quán)激勵(lì)試點(diǎn)工作概況
長(zhǎng)期以來(lái)，公司對(duì)管理者實(shí)施的激勵(lì)政策主要限于津貼、年薪和其他福利，激勵(lì)不足情況較為突出，成本較高。隨著我國(guó)證券市場(chǎng)改革的不斷深入，《激勵(lì)辦法》及其配套的審核備忘錄，與《公司法》、《證券法》和相關(guān)稅收法規(guī)一起，初步構(gòu)建了我國(guó)股權(quán)激勵(lì)的法制規(guī)范體系。截止目前，我國(guó)A股上市公司公告擬實(shí)施或已經(jīng)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的家數(shù)達(dá)到了115家。從已公告激勵(lì)方案的上市公司看，基本覆蓋了股權(quán)激勵(lì)的各種模式。其中，有75家公司采取了股權(quán)期權(quán)激勵(lì)模式，28家公司采取了限制性股票激勵(lì)模式，9家公司采取了業(yè)績(jī)股票激勵(lì)模式，3家公司采取了現(xiàn)金增值權(quán)激勵(lì)模式。由上可見(jiàn)，股票期權(quán)是目前我國(guó)上市公司采取的主要激勵(lì)模式。
就股票期權(quán)激勵(lì)情況而言：從激勵(lì)范圍看，75家試點(diǎn)公司激勵(lì)對(duì)象廣泛涵蓋了董事、監(jiān)事、高管與其他核心人員；從標(biāo)的股票的來(lái)源看，除獐子島外，所有公司均采用了增發(fā)股票的方式進(jìn)行；從標(biāo)的股票的數(shù)量看，首期激勵(lì)計(jì)劃所授予的股票期權(quán)所代表的標(biāo)的股票總量占公司總股本的平均比例為6.09%，盡管出現(xiàn)了一定加大首次激勵(lì)比例的傾向，但《激勵(lì)辦法》的強(qiáng)制性規(guī)定有效地遏制了國(guó)外常見(jiàn)的無(wú)限擴(kuò)大股權(quán)激勵(lì)比例的問(wèn)題；在行權(quán)定價(jià)方面，《激勵(lì)辦法》強(qiáng)制性的規(guī)定保證了所有公司的行權(quán)價(jià)格均高于首次公告激勵(lì)方案日公司股票收盤(pán)價(jià)，甚至有5家公司在《激勵(lì)辦法》規(guī)定的最低價(jià)基礎(chǔ)上溢價(jià)，溢價(jià)比例最高達(dá)15%；在行權(quán)安排方面，各公司均規(guī)范設(shè)定了有效期、等待期與行權(quán)期，有公司還設(shè)置了額外的禁售期，有力保證了長(zhǎng)期激勵(lì)效果的實(shí)現(xiàn)；在授予條件與行權(quán)條件方面，多數(shù)公司采取了凈利潤(rùn)加凈資產(chǎn)收益率雙指標(biāo)考核體系。
四、國(guó)內(nèi)企業(yè)股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)中存在的問(wèn)題
（一）行權(quán)條件設(shè)置過(guò)于簡(jiǎn)單，容易誘發(fā)盈余管理行為
證監(jiān)會(huì)頒布的《激勵(lì)辦法》只要求公司應(yīng)規(guī)定激勵(lì)對(duì)象獲授權(quán)益、行權(quán)的條件，但沒(méi)有對(duì)應(yīng)建立怎樣的績(jī)效考核體系做出進(jìn)一步要求。從目前已公告的股權(quán)激勵(lì)方案看，絕大多數(shù)的上市公司行權(quán)條件設(shè)置均為凈利潤(rùn)及凈資產(chǎn)收益率一定比例的增長(zhǎng)。
（二）行權(quán)條件措辭模糊，影響激勵(lì)效果
從時(shí)間方面來(lái)看，存在一些公司行權(quán)條件規(guī)定措辭不嚴(yán)密，未充分考慮極端情況，從而導(dǎo)致上市公司可能總體上而言業(yè)績(jī)沒(méi)有增長(zhǎng)而管理層依舊可以行權(quán)的不合理情況。如在分期行權(quán)安排上采用某一年度累計(jì)行權(quán)不超過(guò)一定百分比的表述，且未規(guī)定作廢條款（即沒(méi)有明確規(guī)定當(dāng)年業(yè)績(jī)未達(dá)到行權(quán)條件時(shí)已授予而未能行權(quán)的股票期權(quán)的處理方式），導(dǎo)致激勵(lì)方案存在下一年度管理層可行權(quán)額度包含了上年因未達(dá)行權(quán)條件而無(wú)法行權(quán)數(shù)量的漏洞。
（三）行權(quán)價(jià)格與數(shù)量的調(diào)整條款設(shè)置不合理，為操縱股票期權(quán)價(jià)值留下空間
已公告的上市公司股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃均設(shè)置了股票期權(quán)數(shù)量與行權(quán)價(jià)格在特定情況下的調(diào)整方案，主要是當(dāng)上市公司發(fā)生拆股、縮股、增發(fā)、配股，以及派發(fā)股票或現(xiàn)金紅利等特殊事件時(shí)，對(duì)股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格及數(shù)量進(jìn)行調(diào)整。
五、完善股權(quán)激勵(lì)方案的對(duì)策建議
一是對(duì)已經(jīng)實(shí)施的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃出現(xiàn)的條款設(shè)置不合理問(wèn)題進(jìn)行歸納總結(jié)，并通過(guò)審核備忘錄的形式提出規(guī)范表述要求。
二是要求公司在設(shè)計(jì)行權(quán)條件時(shí)，應(yīng)采用多種指標(biāo)結(jié)合的激勵(lì)體系。如引入主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)作為行權(quán)條件，通過(guò)多層次體系的指標(biāo)要求，防范企業(yè)盈余管理行為。
三是鼓勵(lì)公司根據(jù)自身行業(yè)情況，引入非財(cái)務(wù)指標(biāo)作為行權(quán)條件。如房地產(chǎn)企業(yè)可以考慮引入土地儲(chǔ)備作為行權(quán)條件之一，以免管理層為了滿(mǎn)足行權(quán)條件盲目出售土地儲(chǔ)備，損害公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展?jié)摿Α?/p>
四是加大獨(dú)立董事與財(cái)務(wù)顧問(wèn)的責(zé)任。如出臺(tái)《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法（試行）》補(bǔ)充辦法，要求上市公司獨(dú)立董事及財(cái)務(wù)顧問(wèn)應(yīng)對(duì)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃認(rèn)真審核，如已公告的股權(quán)激勵(lì)中出現(xiàn)顯失公平合理的條款，上市公司應(yīng)及時(shí)更正，同時(shí)對(duì)獨(dú)立董事及財(cái)務(wù)顧問(wèn)處以公開(kāi)道歉、公開(kāi)譴責(zé)乃至宣布為不適當(dāng)人選、市場(chǎng)禁入等處罰措施。
參考文獻(xiàn)：
股權(quán)眾籌作為新型的融資方式，是多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分。在我國(guó)，股權(quán)眾籌活動(dòng)也是風(fēng)生水起。國(guó)內(nèi)目前眾籌網(wǎng)站已達(dá)百家，主要的眾籌平臺(tái)有天使匯、原始會(huì)、大家投、眾投邦等。根據(jù)上海交通大學(xué)互聯(lián)網(wǎng)金融研究所、北京京北金融信息服務(wù)有限公司聯(lián)合的《2015中國(guó)股權(quán)眾籌行業(yè)發(fā)展報(bào)告》，截止2015年7月底，全國(guó)共有113家平臺(tái)開(kāi)展股權(quán)眾籌業(yè)務(wù)，平臺(tái)交易額更是達(dá)到54.78億元人民幣之巨。
一、眾籌的概念及組織模式
1、含義。根據(jù)國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織（IOSCO）對(duì)眾籌融資的定義，眾籌融資是指通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，從大量的個(gè)人或組織處獲得較少的資金來(lái)滿(mǎn)足項(xiàng)目、企業(yè)或個(gè)人資金需求的活動(dòng)。
國(guó)內(nèi)的眾籌可分為以下幾種：股權(quán)眾籌：投資者對(duì)項(xiàng)目或公司進(jìn)行投資，獲得其一定比例的股份；債權(quán)眾籌：投資者對(duì)項(xiàng)目或公司進(jìn)行投資，獲得其一定比例的債權(quán)，未來(lái)獲取利息收益并收回本金；回報(bào)眾籌：投資者對(duì)項(xiàng)目或公司進(jìn)行投資，獲得產(chǎn)品或服務(wù)；捐贈(zèng)眾籌：投資者對(duì)項(xiàng)目或公司進(jìn)行無(wú)償捐贈(zèng)。
本文僅探討其中的股權(quán)眾籌。根據(jù)中國(guó)人民銀行等十部委聯(lián)合的《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》，股權(quán)眾籌融資主要是指通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)形式進(jìn)行公開(kāi)小額股權(quán)融資的活動(dòng)，股權(quán)眾籌融資必須通過(guò)股權(quán)眾籌融資中介機(jī)構(gòu)平臺(tái)（互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)站或其他類(lèi)似的電子媒介）進(jìn)行。
2、股權(quán)眾籌商業(yè)模式。眾籌由融資方、投資者和眾籌平臺(tái)三方組成。融資方暨項(xiàng)目發(fā)起人在通過(guò)眾籌平臺(tái)身份審核后，在眾籌平臺(tái)的網(wǎng)站上建立自己的頁(yè)面進(jìn)行推廣、介紹項(xiàng)目情況，向公眾募集資金或?qū)で笪镔|(zhì)幫助。
股權(quán)眾籌與傳統(tǒng)的股權(quán)投資相比，參與投資的人數(shù)眾多，投資資金比較分散。為了規(guī)避《公司法》關(guān)于股東人數(shù)的限制、《證券法》關(guān)于“向不特定對(duì)象發(fā)行證券”及“向特定對(duì)象發(fā)行證券累計(jì)超過(guò)200人”需證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)并由證券公司承銷(xiāo)之規(guī)定，目前實(shí)踐中股權(quán)眾籌主要采取下面兩種模式操作：（1）設(shè)立有限合伙企業(yè)模式。由眾籌發(fā)起人為普通合伙人、眾籌股東為有限合伙人共同發(fā)起設(shè)立有限合伙企業(yè)，由該有限合伙企業(yè)直接投資于需要融資的眾籌項(xiàng)目公司并持股；（2）委托持股模式。在眾多投資人中選取少數(shù)投資人做實(shí)名股東，與數(shù)個(gè)或數(shù)十個(gè)隱名眾籌股東簽訂代持股協(xié)議，代表隱名眾籌股東對(duì)被投企業(yè)或項(xiàng)目持有股份，工商登記僅體現(xiàn)該實(shí)名股東的身份。
二、目前國(guó)內(nèi)股權(quán)眾籌基本流程
三、當(dāng)下股權(quán)眾籌活動(dòng)存在的風(fēng)險(xiǎn)提示及防范
（一）我國(guó)股權(quán)眾籌法律監(jiān)管現(xiàn)狀
目前，國(guó)內(nèi)對(duì)股權(quán)眾籌的監(jiān)管規(guī)范并不完善。2015年7月18日，央行等十部委的《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》明確了股權(quán)眾籌融資業(yè)務(wù)由證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)監(jiān)管，且股權(quán)眾籌融資必須通過(guò)股權(quán)眾籌融資中介機(jī)構(gòu)平臺(tái)（互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)站或其他類(lèi)似的電子媒介）進(jìn)行。隨后8月3日證監(jiān)會(huì)《關(guān)于對(duì)通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)開(kāi)展股權(quán)融資活動(dòng)的機(jī)構(gòu)進(jìn)行專(zhuān)項(xiàng)檢查的通知（證監(jiān)辦發(fā)〔2015〕44號(hào)）》，明確現(xiàn)有的“股權(quán)眾籌”平臺(tái)不得超出私募的范疇，且公、私募分開(kāi)監(jiān)管。目前，私募股權(quán)眾籌管理的草案已先亮相：2014年12月18日，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)即《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見(jiàn)稿）》規(guī)定適用范圍為：本辦法所稱(chēng)私募股權(quán)眾籌融資是指融資者通過(guò)股權(quán)眾籌融資互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)股權(quán)眾籌平臺(tái)）以非公開(kāi)發(fā)行方式進(jìn)行的股權(quán)融資活動(dòng)。在該辦法正式出臺(tái)之前，私募股權(quán)眾籌的備案管理已率先施行：中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)《場(chǎng)外證券業(yè)務(wù)備案管理辦法》（2015年9月1日起施行）明確指出包括私募股權(quán)眾籌在內(nèi)的十四項(xiàng)場(chǎng)外證券業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)按照要求對(duì)其場(chǎng)外證券業(yè)務(wù)備案。
然而，融資方通過(guò)股權(quán)眾籌方式的融資額度、投資者的投資門(mén)檻、投資金額限制、企業(yè)信息披露的要求、眾籌平臺(tái)的審核標(biāo)準(zhǔn)等，監(jiān)管部門(mén)尚未出臺(tái)相應(yīng)的實(shí)施細(xì)則。
（二）目前我國(guó)股權(quán)眾籌活動(dòng)存在的風(fēng)險(xiǎn)提示及風(fēng)險(xiǎn)防范建議
1、觸及公開(kāi)發(fā)行證券或“非法集資”。未經(jīng)批準(zhǔn)、變相公開(kāi)發(fā)行或超過(guò)人數(shù)限制的股權(quán)眾籌融資可能觸及現(xiàn)行《證券法》“向不特定對(duì)象”及“向特定對(duì)象累計(jì)超過(guò)200人”發(fā)行證券需證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)且證券公司承銷(xiāo)的規(guī)定及《最高人民法院關(guān)于審理非法集資刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋》第6條規(guī)定：“未經(jīng)國(guó)家有關(guān)主管部門(mén)批準(zhǔn)，向社會(huì)不特定對(duì)象發(fā)行、以轉(zhuǎn)讓股權(quán)等方式變相發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券，或者向特定對(duì)象發(fā)行、變相發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券累計(jì)超過(guò)200人的，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為擅自發(fā)行股票、公司、企業(yè)債券罪”。
不過(guò)隨著國(guó)內(nèi)眾籌監(jiān)管的不斷完善，未來(lái)此類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)有很大可能不會(huì)再存在。如2015年5月公布的最新《證券法（修訂草案）》中第十三條對(duì)股權(quán)眾籌的監(jiān)管已有新的突破：“通過(guò)證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)或者國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)認(rèn)可的其他機(jī)構(gòu)以互聯(lián)網(wǎng)等眾籌方式公開(kāi)發(fā)行證券，發(fā)行人和投資者符合國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的條件的，可以豁免注冊(cè)或者核準(zhǔn)。”
2、股權(quán)眾籌平臺(tái)權(quán)利義務(wù)不明確，對(duì)投資方及項(xiàng)目方的審核機(jī)制不規(guī)范。股權(quán)眾籌平臺(tái)在股權(quán)眾籌活動(dòng)中承擔(dān)了多重作用，地位復(fù)雜且不明確。一般來(lái)說(shuō)，股權(quán)眾籌平臺(tái)起到發(fā)現(xiàn)并匹配投資者與融資者的需求從而收取一定比例服務(wù)費(fèi)的居間作用，但實(shí)踐中股權(quán)眾籌平臺(tái)還有管理和監(jiān)督交易的職能。由于相關(guān)的國(guó)家監(jiān)管規(guī)范實(shí)施細(xì)則并未落地，國(guó)家對(duì)股權(quán)眾籌平臺(tái)的監(jiān)管要求缺位。實(shí)踐中，不同的眾籌平臺(tái)根據(jù)自己的商業(yè)定位不同而設(shè)定了高低不同的審核標(biāo)準(zhǔn)。這勢(shì)必會(huì)產(chǎn)生一系列如融資方信用資質(zhì)、融資項(xiàng)目真實(shí)性、審核人員及審核流程的公開(kāi)透明、投資者合格性等與平臺(tái)審核有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)踐中，許多眾籌平臺(tái)依照自身特點(diǎn)建立了各自的審核標(biāo)準(zhǔn)并在用戶(hù)服務(wù)協(xié)議中約定了免責(zé)條款。
3、項(xiàng)目方違規(guī)操作或經(jīng)營(yíng)失職。股權(quán)眾籌的項(xiàng)目方初創(chuàng)團(tuán)隊(duì)是否能夠盡職地持續(xù)經(jīng)營(yíng)直接影響到投資方的利益和平臺(tái)的信用，但目前眾籌回報(bào)問(wèn)題尚無(wú)專(zhuān)門(mén)監(jiān)管，只能依賴(lài)投融資雙方彼此的合作協(xié)議和商業(yè)接洽。
4、資金鏈運(yùn)作不規(guī)范。由于股權(quán)眾籌涉及多方參與且有一定的周期，必然涉及籌資過(guò)程中沉淀資金形成“資金池”的問(wèn)題，因此對(duì)資金的管理更為重要。而在眾籌平臺(tái)撮合投融資的過(guò)程中，一旦能夠控制所籌集資金，將會(huì)產(chǎn)生挪用項(xiàng)目資金、虛假項(xiàng)目獲取項(xiàng)目資金等風(fēng)險(xiǎn)，必然會(huì)嚴(yán)重影響融資者和投資者雙方面的利益。
5、眾籌股權(quán)投資退出的渠道有限。根據(jù)現(xiàn)行法規(guī)，未上市公司股權(quán)不能在公開(kāi)市場(chǎng)交易，流動(dòng)性有限。投資方想要出讓自己的股權(quán)實(shí)現(xiàn)投資回報(bào)并不容易。眾籌股權(quán)投資的退出渠道十分局限，主要以私下轉(zhuǎn)讓為主，也包括回購(gòu)（投融資期權(quán)）、通過(guò)并購(gòu)或IPO實(shí)現(xiàn)退出，仍亟待完善。
四、從美國(guó)SEC新規(guī)看中國(guó)股權(quán)眾籌未來(lái)的立法與監(jiān)管
現(xiàn)根據(jù)我國(guó)股權(quán)眾籌的監(jiān)管現(xiàn)狀及存在風(fēng)險(xiǎn)，并借鑒美國(guó)SEC新規(guī)對(duì)股權(quán)眾籌的監(jiān)管措施提出如下立法與監(jiān)管建議：1、充分放開(kāi)眾籌管制，豁免或簡(jiǎn)化行政審批，改善初創(chuàng)企業(yè)的融資環(huán)境。2、加強(qiáng)對(duì)眾籌平臺(tái)的監(jiān)管。規(guī)范眾籌平臺(tái)的設(shè)立條件，實(shí)施注冊(cè)備案監(jiān)管，降低欺詐風(fēng)險(xiǎn)。明確規(guī)范平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)提示義務(wù)。3、強(qiáng)化眾籌平臺(tái)、融資方、資金監(jiān)管方的信息披露義務(wù)。4、完善股權(quán)投資退出機(jī)制。積極探索對(duì)接新三板、區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)、私募市場(chǎng)等模式退出及對(duì)接的退出，比如通過(guò)機(jī)構(gòu)間私募產(chǎn)品報(bào)價(jià)與服務(wù)系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)眾籌投資者的階段性退出。 （作者系新加坡國(guó)立大學(xué)國(guó)際商法碩士，華東政法大學(xué)法學(xué)學(xué)士，現(xiàn)就職于上海市匯業(yè)律師事務(wù)所）
一、創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)激勵(lì)的模式選擇
綜觀我國(guó)上市公司的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，股權(quán)激勵(lì)的模式通常包括股票期權(quán)、限制性股票、業(yè)績(jī)股票、股票增值權(quán)和虛擬股票等等，其中，業(yè)績(jī)股票和虛擬股票主要是在2006年以前我國(guó)股權(quán)激勵(lì)制度不完善時(shí)期采用的變通辦法，股票增值權(quán)則激勵(lì)效果較差同時(shí)需要大量現(xiàn)金支出，因此這三種都不是常用工具。目前實(shí)踐中比較成熟的激勵(lì)工具主要是股票期權(quán)和限制性股票?！渡鲜泄竟蓹?quán)激勵(lì)管理辦法》（以下稱(chēng)為《管理辦法》）第二條規(guī)定：“本辦法所稱(chēng)股權(quán)激勵(lì)是指……上市公司以限制性股票、股票期權(quán)及法律、行政法規(guī)允許的其他方式實(shí)行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的，適用本辦法的規(guī)定?！笨梢?jiàn)法律對(duì)股票期權(quán)和限制性股票這兩種發(fā)展較為成熟的工具也是非常認(rèn)可的。應(yīng)該來(lái)說(shuō)，我國(guó)自2006年以來(lái)，上市公司主要采用的也多為這兩種激勵(lì)模式，詳見(jiàn)表1。
2010年17家進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)的創(chuàng)業(yè)板上市公司也都無(wú)一例外的在股票期權(quán)和限制性股票當(dāng)中選擇，其中采用股票期權(quán)的13家，限制性股票的3家，混合方式的1家?？梢钥闯龉善逼跈?quán)也是是創(chuàng)業(yè)板上市股權(quán)激勵(lì)模式的主流，但限制性股票也不可忽視。因此，本文主要對(duì)股票期權(quán)和限制性股票這兩種模式進(jìn)行分析，試圖得出各自對(duì)于企業(yè)特別是創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的優(yōu)劣勢(shì)。
（一）股票期權(quán) 股票期權(quán)，是指上市公司授予激勵(lì)對(duì)象在未來(lái)一定期限內(nèi)以預(yù)先確定的價(jià)格和條件購(gòu)買(mǎi)本公司一定數(shù)量股份的權(quán)利；激勵(lì)對(duì)象可以其獲授的股票期權(quán)在規(guī)定的期間內(nèi)以預(yù)先確定的價(jià)格和條件購(gòu)買(mǎi)上市公司一定數(shù)量的股份，也可以放棄該種權(quán)利。
股票期權(quán)的特點(diǎn)是高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)，特別適合處于成長(zhǎng)初期或者擴(kuò)張期的企業(yè)，如高科技等風(fēng)險(xiǎn)較高企業(yè)。由于企業(yè)處于成長(zhǎng)期，自身運(yùn)營(yíng)和發(fā)展對(duì)于現(xiàn)金的需求很大，在資金緊張時(shí)可能無(wú)法拿出現(xiàn)金實(shí)行激勵(lì)，同時(shí)企業(yè)未來(lái)成長(zhǎng)潛力有很大，因此通過(guò)發(fā)行股票期權(quán)，將激勵(lì)對(duì)象的未來(lái)收益和未來(lái)市場(chǎng)聯(lián)系起來(lái)。因此股票期權(quán)從理論上來(lái)看應(yīng)該是符合創(chuàng)業(yè)板要求的激勵(lì)方式，實(shí)踐當(dāng)中，這一模式也占據(jù)主流地位。
（二）限制性股票 限制性股票是指公司為了實(shí)現(xiàn)某一個(gè)特定目標(biāo)，無(wú)償將一定數(shù)量的股票贈(zèng)予或者以較低價(jià)格售與激勵(lì)對(duì)象。股票拋售收到限制，只有當(dāng)實(shí)現(xiàn)預(yù)定目標(biāo)后，激勵(lì)對(duì)象才可將限制性股票拋售并從中獲利。《管理辦法》規(guī)定：“限制性股票是指激勵(lì)對(duì)象按照股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃規(guī)定的條件，從上市公司獲得的一定數(shù)量的本公司股票。上市公司授予激勵(lì)對(duì)象限制性股票，應(yīng)當(dāng)在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃中規(guī)定激勵(lì)對(duì)象獲授股票的業(yè)績(jī)條件、禁售期限。”
（三）股票期權(quán)與限制性股票的特點(diǎn) 了解了股票期權(quán)和限制性股票概念之后，接下來(lái)要考慮的問(wèn)題是企業(yè)如何在二者之間取舍。應(yīng)該說(shuō)，對(duì)于一個(gè)企業(yè)，股權(quán)激勵(lì)模式選擇當(dāng)中重點(diǎn)考慮的因素?zé)o外乎激勵(lì)成本、激勵(lì)效果、激勵(lì)計(jì)劃的實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)。在這些方面，這兩個(gè)模式各自有不同的特點(diǎn)。
首先，從企業(yè)成本的角度看，按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第11號(hào)――股份支付》的規(guī)定，股票期權(quán)與限制性股票都屬于以權(quán)益結(jié)算的股份支付，應(yīng)當(dāng)以授予職工權(quán)益工具的公允價(jià)值計(jì)量。在授予日，對(duì)股票期權(quán)和限制性股票確定公允價(jià)值（即上述評(píng)估價(jià)值）。但是，二者公允價(jià)值確定的方式是不同的。限制性股票的公允價(jià)值估值相對(duì)較為簡(jiǎn)單，為限制性股票在授予日的市場(chǎng)價(jià)格同股票授予價(jià)格的差額（每股限制性股票公允價(jià)值=授予日股票價(jià)格-授予價(jià)格）。而對(duì)于股票期權(quán)，由于其主要采用BS模型估值，BS模型基本思想是股票期權(quán)的公允價(jià)值是股票在期權(quán)授予日市場(chǎng)價(jià)格和其在行權(quán)日市場(chǎng)價(jià)格現(xiàn)值加上風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的差額，其中涉及到眾多參數(shù)的確定，因此估值空間比限制性股票要大。
總體來(lái)說(shuō)，如果相同份額的股票期權(quán)和限制性股票相比，目前在創(chuàng)業(yè)板的實(shí)踐上來(lái)看，是限制性股票會(huì)遠(yuǎn)高于股票期權(quán)，原因是限制性股票的授予價(jià)格比行權(quán)日市場(chǎng)價(jià)格現(xiàn)值要低很多，這也就是為什么大部分企業(yè)會(huì)選擇股票期權(quán)的一個(gè)重要原因。同時(shí)，由于股票期權(quán)估值的復(fù)雜性，因此其準(zhǔn)確性也往往不容易確定。我們也可以看到一些采用股票期權(quán)的創(chuàng)業(yè)板上市公司雖然基本情況相差不大，但其最后對(duì)股票期權(quán)的價(jià)值評(píng)估卻大相徑庭。對(duì)于某些估值極低的創(chuàng)業(yè)板上市公司，也必須警惕其中的利潤(rùn)操作嫌疑。畢竟，無(wú)論是股票期權(quán)還是限制性股票，按照現(xiàn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，其公允價(jià)值一般都是在激勵(lì)有效期內(nèi)攤銷(xiāo)到費(fèi)用當(dāng)中，而利潤(rùn)大幅降低對(duì)于剛剛上市的公司來(lái)說(shuō)是非常忌諱的。
其次，再看股權(quán)激勵(lì)的激勵(lì)效果。從企業(yè)的角度看，股權(quán)激勵(lì)的效果主要是能否實(shí)現(xiàn)企業(yè)的預(yù)定目標(biāo)。如果企業(yè)目標(biāo)在于企業(yè)價(jià)值最大化的話(huà)，股票期權(quán)則是更為合適的選擇，因?yàn)楣善逼跈?quán)直接將股權(quán)激勵(lì)和市場(chǎng)價(jià)值聯(lián)系起來(lái)，會(huì)驅(qū)動(dòng)激勵(lì)對(duì)象為提高企業(yè)價(jià)值努力。如果企業(yè)的目標(biāo)是提高企業(yè)利潤(rùn)的話(huà)，則限制性股票會(huì)是更為合適的激勵(lì)手段，可以讓員工全心關(guān)注于利潤(rùn)創(chuàng)造而不受證券市場(chǎng)的干擾。
就股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)而言，股票期權(quán)是未來(lái)預(yù)期收益的權(quán)利，而限制性股票是已現(xiàn)實(shí)持有的，歸屬受到限制的收益。股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)一般接近公布激勵(lì)計(jì)劃方案時(shí)期的市場(chǎng)價(jià)格，因此如果目前股價(jià)高漲的情況下，則存在著未來(lái)不能行權(quán)，股權(quán)激勵(lì)無(wú)法實(shí)施而失敗的風(fēng)險(xiǎn)。而限制性股票一般僅同公司業(yè)績(jī)相關(guān)，只要公司達(dá)到業(yè)績(jī)要求并對(duì)激勵(lì)對(duì)象合格則可以授予股票，同市場(chǎng)價(jià)格無(wú)關(guān)，因此限制性股票計(jì)劃的實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，成功的可能性會(huì)更大。
二、創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的要點(diǎn)
確定了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的模式之后，接下來(lái)是制定上市公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃以及確認(rèn)相關(guān)要素。一個(gè)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的要素除了激勵(lì)對(duì)象外，主要涉及行權(quán)價(jià)格、股票來(lái)源、時(shí)間和條件等問(wèn)題，這些要素在股票期權(quán)和限制性股票計(jì)劃中都大同小異，因此本文對(duì)于相同部分都以股票期權(quán)為代表，有差異的地方會(huì)重點(diǎn)指出。下面結(jié)合創(chuàng)業(yè)板17家已經(jīng)公布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的上市公司對(duì)這些問(wèn)題逐一進(jìn)行分析：
（一）行權(quán)價(jià)格 在股票期權(quán)計(jì)劃中，最重要的是行權(quán)價(jià)格的確定。行權(quán)價(jià)格是指上市公司向激勵(lì)對(duì)象授予股票期權(quán)時(shí)所確定的、激勵(lì)對(duì)象購(gòu)買(mǎi)上市公司股票的價(jià)格。相對(duì)于市場(chǎng)價(jià)格而言，行權(quán)價(jià)格越高，期權(quán)的價(jià)值將下降，對(duì)激勵(lì)對(duì)象的吸引力降低，而現(xiàn)有股東所承擔(dān)的激勵(lì)成本則相對(duì)較低；行權(quán)價(jià)格越低，則股票期權(quán)的價(jià)值就越高，對(duì)激勵(lì)對(duì)象的激勵(lì)性就越大，但意味著股東將來(lái)承擔(dān)較高的激勵(lì)成本。但行權(quán)價(jià)格的確定并不是隨意的，中國(guó)證監(jiān)會(huì)在《管理辦法》規(guī)定，上市公司在授予激勵(lì)對(duì)象股票期權(quán)時(shí)，應(yīng)當(dāng)確定行權(quán)價(jià)格或行權(quán)價(jià)格的確定方法。行權(quán)價(jià)格不應(yīng)低于下列價(jià)格較高者：股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前一個(gè)交易日的公司標(biāo)的股票收盤(pán)價(jià)；股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前30個(gè)交易日內(nèi)的公司標(biāo)的股票平均收盤(pán)價(jià)。
考慮到行權(quán)價(jià)格對(duì)于激勵(lì)成本確定的重要性，應(yīng)當(dāng)綜合公司股價(jià)目前的表現(xiàn)以及對(duì)后期股價(jià)的判斷，選擇合適的時(shí)機(jī)來(lái)公布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案。目前創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)股票期權(quán)行權(quán)價(jià)格主流區(qū)間在20~40元左右，限制性股票都是以草案公布前20日市場(chǎng)均價(jià)的50%確定，目前三家采用限制性股票的授予價(jià)格都在20元左右。目前的主流價(jià)格應(yīng)當(dāng)是比較適中的，因?yàn)閷?duì)于存在高風(fēng)險(xiǎn)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，過(guò)高的行權(quán)價(jià)格意味著股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)也很大。
（二）股票來(lái)源 對(duì)于股票來(lái)源，《管理辦法》中明確規(guī)定，擬實(shí)行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的上市公司，可以根據(jù)本公司實(shí)際情況，通過(guò)向激勵(lì)對(duì)象發(fā)行股份或回購(gòu)本公司股份來(lái)解決標(biāo)的股票來(lái)源。這里的定向增發(fā)在程序上只需要股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)無(wú)異議核準(zhǔn)，即獲得定向增發(fā)額度。同時(shí)，在增發(fā)額度上，企業(yè)可以結(jié)合未來(lái)發(fā)展和吸引人才需要，預(yù)留部分額度待以后發(fā)行。這一部分預(yù)留額度，根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)《股權(quán)激勵(lì)有關(guān)事項(xiàng)備忘錄2號(hào)》規(guī)定，確有需要預(yù)留股份的，預(yù)留比例不得超過(guò)本次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃擬授予權(quán)益數(shù)量的10%，創(chuàng)業(yè)板上市公司在實(shí)踐中，該比例一般在9%以上。
股票來(lái)源的另一方式是回購(gòu)公司股票。但是《公司法》對(duì)公司回購(gòu)自身股票有限制性規(guī)定，將本公司股票回購(gòu)獎(jiǎng)勵(lì)給本公司員工的，所收購(gòu)公司股票應(yīng)當(dāng)在一年內(nèi)轉(zhuǎn)讓給職工，回購(gòu)股份不得超過(guò)已發(fā)行股份總額的5%，且用于收購(gòu)的資金應(yīng)當(dāng)從公司的稅后利潤(rùn)中支出。從二級(jí)市場(chǎng)上回購(gòu)的優(yōu)點(diǎn)是可以避免大股東股權(quán)稀釋?zhuān)粐?guó)有企業(yè)所采納。但是這一做法的弊端是會(huì)給公司帶來(lái)現(xiàn)金流量壓力，同時(shí)如果采用信托方式，還會(huì)增加不必要的成本。
目前創(chuàng)業(yè)板無(wú)論是股票期權(quán)還是限制性股票，無(wú)一例外采用了定向增發(fā)的方式（見(jiàn)《創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃明細(xì)表》），這一方式也符合創(chuàng)業(yè)板公司的特點(diǎn)，因此實(shí)踐中我們也建議采用定向增發(fā)方式為股權(quán)激勵(lì)股票的來(lái)源。
（三）激勵(lì)期限 同股權(quán)激勵(lì)相關(guān)的期限主要有授予日、有效期、等待期、行權(quán)期。授予日是指上市公司向激勵(lì)對(duì)象授予股票期權(quán)的日期，授予日必須為交易日。授權(quán)日后，股權(quán)激勵(lì)進(jìn)入有效期，股票期權(quán)的行權(quán)及限制性股票的解鎖都必須在有效期內(nèi)進(jìn)行。但是股票期權(quán)授予之后，一般不能立即行權(quán)，會(huì)進(jìn)入一個(gè)等待期，《管理辦法》規(guī)定，股票期權(quán)授予日與可行權(quán)日之間的間隔不得少于一年，限制性股票也有類(lèi)似的鎖定期規(guī)定。根據(jù)目前創(chuàng)業(yè)板實(shí)踐來(lái)看，大部分股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的等待期（鎖定期）都為12個(gè)月，也有為數(shù)不少的選擇大于12個(gè)月。一般選擇大于12個(gè)月的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，其行權(quán)期往往都比較短，因此增加等待期攤銷(xiāo)激勵(lì)成本，減少對(duì)凈利潤(rùn)的額影響。從整個(gè)股票期權(quán)的有效期來(lái)看，17家創(chuàng)業(yè)板公司中，有6家是5年，5家是4年，3家是4.5年，因此4-5年是比較正常的激勵(lì)期限。當(dāng)然，具體激勵(lì)期限長(zhǎng)短還要結(jié)合未來(lái)股市走向，對(duì)激勵(lì)對(duì)象的激勵(lì)效果以及激勵(lì)成本攤銷(xiāo)等諸多因素綜合考量。
（四）成本攤銷(xiāo) 關(guān)于激勵(lì)成本的問(wèn)題，前面已經(jīng)有所述及。股票期權(quán)和限制性股票需要攤銷(xiāo)的成本均為其公允價(jià)值，根據(jù)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定，該成本應(yīng)當(dāng)在等待期的每個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表日，按照股票期權(quán)或限制性股票在授予日的公允價(jià)值，將當(dāng)期取得的服務(wù)計(jì)入相關(guān)成本費(fèi)用。但是股票期權(quán)和限制性股票的攤銷(xiāo)方式有所不同。
股票期權(quán)在采用BS模型計(jì)算出公允價(jià)值后，根據(jù)不同份額期權(quán)在行權(quán)之前的等待期不同，從而將其在不同的時(shí)間內(nèi)分?jǐn)偅绻善逼跈?quán)的等待期一年，然后在三年內(nèi)分為三期行權(quán)，則將對(duì)應(yīng)份額股票期權(quán)按照不同的行權(quán)時(shí)間，分別在二、三、四年內(nèi)攤銷(xiāo)。而限制性股票的攤銷(xiāo)則是在計(jì)算出公允價(jià)值后，可以按照各限制性股票解鎖前的等待期不同，采用和股票期權(quán)類(lèi)似的攤銷(xiāo)方式；當(dāng)每年解鎖份額相同時(shí)，也可以采用勻速攤銷(xiāo)方式，如目前創(chuàng)業(yè)板兩家采用限制性股票公司所采用的。總的來(lái)說(shuō)，成本攤銷(xiāo)要考慮的前提因素是當(dāng)年企業(yè)的利潤(rùn)情況，股權(quán)激勵(lì)不能以犧牲企業(yè)的業(yè)績(jī)和發(fā)展前景為代價(jià)。在進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)時(shí)，需要結(jié)合對(duì)本年利潤(rùn)以及以后期間利潤(rùn)的預(yù)計(jì)，合理的安排激勵(lì)模式、等待期、行權(quán)期、激勵(lì)份額以及激勵(lì)時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格。這些因素的選擇，都會(huì)對(duì)成本攤銷(xiāo)產(chǎn)生很大影響。
（五）授予數(shù)量 確定股權(quán)激勵(lì)的授予數(shù)量時(shí)，一般是按照職位來(lái)確定相應(yīng)的授予數(shù)量，一般職位相同的，授予數(shù)量也應(yīng)相當(dāng)。對(duì)于職位因素并不明顯的激勵(lì)對(duì)象，則可考慮其工資水平來(lái)分配授予數(shù)量。另外，公司也綜合各種因素，可把股權(quán)分為職位股、績(jī)效股和工齡股等，根據(jù)公司具體情況劃分等級(jí)和數(shù)額。換句話(huà)說(shuō)，根據(jù)虛擬股權(quán)激勵(lì)對(duì)象所處的職位、工齡長(zhǎng)短以及績(jī)效情況，來(lái)確定其當(dāng)年應(yīng)持有的虛擬股權(quán)數(shù)量。具體采取何種方式，由公司根據(jù)自身實(shí)際情況決定。遇到特殊情況，如對(duì)公司有特別重大貢獻(xiàn)者，其具體授予數(shù)量的確定可由公司人力資源部門(mén)上報(bào)，交由公司最高管理層或公司薪酬考核委員會(huì)決定。
總的說(shuō)來(lái)，創(chuàng)業(yè)板上市公司在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃之前，充分成熟地考慮以上這些因素，會(huì)有利于其選擇正確的股權(quán)激勵(lì)模式并提高股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃成功的可能性。
參考文獻(xiàn)：
截止目前，國(guó)內(nèi)已有100多家上市公司表示將推出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，30多家提出了具體方案，部分公司已經(jīng)進(jìn)入實(shí)施階段。如萬(wàn)科、蘇泊爾等。《辦法》的推出，將使得股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃迅速在國(guó)內(nèi)上市企業(yè)鋪開(kāi)，而股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的實(shí)施，必將有力地促進(jìn)企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。
然而，對(duì)于本土企業(yè)而言，股權(quán)激勵(lì)這一新課題的難度甚至遠(yuǎn)超去年開(kāi)始進(jìn)行的股權(quán)分置改革，為此，《首席財(cái)務(wù)官》雜志在系統(tǒng)地研究了大量國(guó)內(nèi)外股權(quán)激勵(lì)案例之后，將在本文中全面探討股權(quán)激勵(lì)模式的選擇、方案設(shè)計(jì)和實(shí)務(wù)操作中涉及的各類(lèi)問(wèn)題，力圖使讀者對(duì)“中國(guó)式股權(quán)激勵(lì)”的實(shí)施要點(diǎn)有整體的把握。
在現(xiàn)代公司中，所有權(quán)與控制權(quán)的分離，一方面提高了公司的經(jīng)營(yíng)效率，另一方面也增加了股東和經(jīng)理人員之間的利益沖突。有學(xué)者（1990）分析了美國(guó)公司高層管理人員的薪酬結(jié)構(gòu)，發(fā)現(xiàn)高級(jí)管理人員薪酬與公司價(jià)值之間存在嚴(yán)重背離：公司價(jià)值每增加1000元，高管人員的薪酬才增加3元，據(jù)此認(rèn)為，激勵(lì)不足是美國(guó)公司成本高的重要原因之一，通過(guò)改變高管的薪酬結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)高管薪酬與公司價(jià)值之間的關(guān)聯(lián)程度，使其分享部分剩余索取權(quán)，分擔(dān)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，才能夠形成對(duì)高管的有效激勵(lì)，提高公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效和公司價(jià)值。股權(quán)激勵(lì)，特別是股票期權(quán)，無(wú)疑是增進(jìn)高管薪酬與業(yè)績(jī)相關(guān)性的重要方式。
股權(quán)激勵(lì)的前世今生
作為實(shí)施股權(quán)激勵(lì)最為發(fā)達(dá)的國(guó)家，美國(guó)早在1950年就對(duì)股權(quán)激勵(lì)中的限制性股票期權(quán)方式進(jìn)行了立法，1981年美國(guó)國(guó)會(huì)正式引入激勵(lì)性股票期權(quán)概念，將激勵(lì)性股票期權(quán)與非法定股票期權(quán)進(jìn)行嚴(yán)格區(qū)分，分別適用不同的稅收政策。上世紀(jì)90年代以來(lái)，高科技企業(yè)作為現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要支柱，廣泛采用了股權(quán)激勵(lì)方式。1997年美國(guó)通訊技術(shù)、能源、醫(yī)療保健、技術(shù)、金融等行業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的公司，占行業(yè)內(nèi)公司的比例約80%，而公用事業(yè)、交通運(yùn)輸?shù)燃夹g(shù)含量低的行業(yè)中，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的公司比例則比較低，均在70%以下。而且股權(quán)激勵(lì)在高管薪酬中的比例也非常重要，以技術(shù)含量較低的公用事業(yè)公司為例，平均基本工資為46萬(wàn)美元，獎(jiǎng)金為24萬(wàn)美元，股票期權(quán)則價(jià)值150萬(wàn)美元，股票期權(quán)價(jià)值是工資與獎(jiǎng)金總和的2倍以上；在通訊服務(wù)業(yè)中，高管的平均工資為56.5萬(wàn)美元，獎(jiǎng)金為93萬(wàn)美元，而股票期權(quán)價(jià)值則高達(dá)1020萬(wàn)美元，是工資的20倍，獎(jiǎng)金的10倍。
麥肯錫曾調(diào)查比較了美國(guó)38家大型企業(yè)在建立包含股權(quán)激勵(lì)的薪酬機(jī)制前后的情況，發(fā)現(xiàn)公司業(yè)績(jī)?cè)谛匠隀C(jī)制建立后獲得大幅提升，表現(xiàn)在投資資本回報(bào)率的三年平均增長(zhǎng)率由2%上升至6%；資產(chǎn)回報(bào)率的三年平均增長(zhǎng)率由-4%上升至2%；每股收益的三年平均增長(zhǎng)率由9%上升至14%；每名雇員創(chuàng)造利潤(rùn)的三年平均增長(zhǎng)率由6%上升至10%。
限于法律、法規(guī)體系中對(duì)股權(quán)激勵(lì)沒(méi)有任何規(guī)范性條款，我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)制度的發(fā)展嚴(yán)重滯后：1，我國(guó)原公司法禁止公司回購(gòu)本公司股票并庫(kù)存，阻斷了上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的股票來(lái)源；2，原《公司法》、《證券法》不允許高管轉(zhuǎn)讓其所持有的本公司股票，也導(dǎo)致激勵(lì)收益不能變現(xiàn)的問(wèn)題。
2005年12月31日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布的《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法（試行）》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《管理辦法》），為公司治理的核心議題權(quán)激勵(lì)的破題，提供了明確的政策引導(dǎo)和實(shí)務(wù)操作規(guī)范，為我國(guó)上市公司正式引入了成熟規(guī)范的股權(quán)激勵(lì)制度。同時(shí)新的《證券法》和《公司法》也相應(yīng)作出調(diào)整，允許上市公司回購(gòu)本公司的股票獎(jiǎng)勵(lì)給員工且無(wú)需注銷(xiāo)，這樣就解決了激勵(lì)股票的來(lái)源問(wèn)題；允許公司董事、監(jiān)事和高管在任職期內(nèi)有限度地轉(zhuǎn)讓其股份，從而解決了激勵(lì)收益變現(xiàn)的問(wèn)題。法律障礙得以消除，股權(quán)激勵(lì)終于進(jìn)入實(shí)際可操作階段，這必將成為大勢(shì)所趨。
《管理辦法》明確規(guī)定只有已完成了股權(quán)分置改革的上市公司才有資格實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，且他們?cè)谧罱粋€(gè)會(huì)計(jì)年度財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告中沒(méi)有被注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具否定意見(jiàn)或者無(wú)法表示意見(jiàn)的審計(jì)報(bào)告，也沒(méi)有因重大違法違規(guī)行為被中國(guó)證監(jiān)會(huì)予以行政處罰。而國(guó)有控股企業(yè)必須公司治理結(jié)構(gòu)規(guī)范，股東會(huì)、董事會(huì)、經(jīng)理層組織架構(gòu)健全，特別規(guī)定外部董事占董事會(huì)成員半數(shù)以上．其激勵(lì)對(duì)象可以包括上市公司的董事、監(jiān)事（國(guó)有控股企業(yè)不包含監(jiān)事）、高級(jí)管理人員、核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員，以及公司認(rèn)為應(yīng)當(dāng)激勵(lì)的其他員工，但不應(yīng)當(dāng)包括獨(dú)立董事。下列人員不得成為激勵(lì)對(duì)象：
（一）最近三年內(nèi)被證券交易所公開(kāi)譴責(zé)或宣布為不適當(dāng)人選的；
（二）最近三年內(nèi)因重大違法違規(guī)行為被中國(guó)證監(jiān)會(huì)予以行政處罰的；
（三）具有《中華人民共和國(guó)公司法》規(guī)定的不得擔(dān)任公司董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員情形的。
今年5月，北京雙鷺?biāo)帢I(yè)股份有限公司（002038，以下簡(jiǎn)稱(chēng)雙鷺?biāo)帢I(yè)）、中捷縫紉機(jī)股份有限公司（002021，以下簡(jiǎn)稱(chēng)中捷股份）與萬(wàn)科企業(yè)股份有限公司（000002，以下簡(jiǎn)稱(chēng)萬(wàn)科）的股權(quán)激勵(lì)方案首批通過(guò)了證監(jiān)會(huì)評(píng)審。三家公司當(dāng)月即召開(kāi)了股東大會(huì)，審議通過(guò)了各自的股權(quán)激勵(lì)方案。截止到目前，已有三十幾家上市公司通過(guò)董事會(huì)決議，公布了自己的股權(quán)激勵(lì)方案。
多種模式釋疑
股權(quán)激勵(lì)的工具一般可分為股票期權(quán)、限制性股票、業(yè)績(jī)股票以及股票增值權(quán)和虛擬股票?！豆芾磙k法》中，著重對(duì)股票期權(quán)和限制性股票這兩種發(fā)展較為成熟的工具予以規(guī)定，但并未排斥上市公司采用其他工具實(shí)施股權(quán)激勵(lì)。在近期已公布股權(quán)激勵(lì)方案中，單純使用股票期權(quán)的上市公司約占80%，另外10%使用的是限制性股票的方式，還有10%采用是股票期權(quán)與其他形式結(jié)合的方式。
1、股票期權(quán)
從世界范圍來(lái)看，股票期權(quán)制度依然是最流行的激勵(lì)工具。期權(quán)之所以能在美國(guó)如此盛行，一是以前的監(jiān)管較松，沒(méi)有要求上市公司對(duì)期權(quán)安排的細(xì)節(jié)進(jìn)行嚴(yán)格披露；二是在原有會(huì)計(jì)制度下，不會(huì)對(duì)企業(yè)的利潤(rùn)產(chǎn)生影響，因此大受青睞。
股票期權(quán)，是指公司授予激勵(lì)對(duì)象在未來(lái)一定期限內(nèi)，以預(yù)先確定的價(jià)格（行權(quán)價(jià)）和條件，購(gòu)買(mǎi)本公司一定數(shù)量股票的情況下，激勵(lì)對(duì)象可以通過(guò)行權(quán)獲得潛在收益（行權(quán)價(jià)和行權(quán)時(shí)市場(chǎng)價(jià)之差），反之行權(quán)期，股票市場(chǎng)價(jià)格低于行權(quán)價(jià)，則激勵(lì)對(duì)象有權(quán)放棄該權(quán)利，不予行權(quán)。股票期權(quán)的最終價(jià)值體現(xiàn)在行權(quán)時(shí)的價(jià)差上（見(jiàn)圖1）。
股票期權(quán)的特點(diǎn)是高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)，特別適合處于成長(zhǎng)初期或擴(kuò)張期的企業(yè)，比如網(wǎng)絡(luò)、科技等風(fēng)險(xiǎn)較高的企業(yè)，由于企業(yè)處于成長(zhǎng)期，企業(yè)本身的運(yùn)營(yíng)和發(fā)展對(duì)現(xiàn)金的需求很大，企業(yè)無(wú)法拿出大量的現(xiàn)金實(shí)現(xiàn)即時(shí)激勵(lì)，另一方面企業(yè)未來(lái)成長(zhǎng)潛力又很大，因此通過(guò)發(fā)行股票期權(quán)，將激勵(lì)對(duì)象的未來(lái)收益與未來(lái)二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)波動(dòng)緊密聯(lián)系，從而既降低了企業(yè)當(dāng)期的激勵(lì)成本，又達(dá)到了激勵(lì)的目的，真正實(shí)現(xiàn)一舉兩得。韜睿咨詢(xún)公司高級(jí)顧問(wèn)柴敏剛認(rèn)為，中國(guó)市場(chǎng)是一個(gè)高速增長(zhǎng)的市場(chǎng)，即使是非常成熟的產(chǎn)業(yè)，如電力行業(yè)，國(guó)外沒(méi)有增長(zhǎng)潛力，中國(guó)還有很大空間，期權(quán)在中國(guó)還是有現(xiàn)實(shí)意義的。
2、限制性股票
限制性股票是指公司為了實(shí)現(xiàn)某一特定目標(biāo)，無(wú)償將一定數(shù)量的股票贈(zèng)與或者以較低的價(jià)格售與激勵(lì)對(duì)象，股票拋售受到限制，只有當(dāng)對(duì)象完成預(yù)定目標(biāo)后（例如股票價(jià)格達(dá)到一定水平），激勵(lì)對(duì)象才可將限制性股票拋售并從中獲利，預(yù)定目標(biāo)沒(méi)有實(shí)現(xiàn)時(shí)，公司有權(quán)將免費(fèi)贈(zèng)與的限制性股票收回或者以激勵(lì)對(duì)象購(gòu)買(mǎi)價(jià)格回購(gòu)。《管理辦法》第十七條規(guī)定，上市公司授予激勵(lì)對(duì)象限制性股票，應(yīng)當(dāng)在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃中規(guī)定激勵(lì)對(duì)象獲授股票的業(yè)績(jī)條件、禁售期限。也就是說(shuō)，我國(guó)當(dāng)前實(shí)施的限制性股票必須在業(yè)績(jī)考核的基礎(chǔ)上予以實(shí)施，本質(zhì)上應(yīng)該屬于業(yè)績(jī)股票。
3、股票增值權(quán)
股票增值權(quán)是指公司授予經(jīng)營(yíng)者的一種權(quán)利，如果經(jīng)營(yíng)者努力經(jīng)營(yíng)企業(yè)，在規(guī)定期限內(nèi)，公司股票價(jià)格上升或公司業(yè)績(jī)上升，經(jīng)營(yíng)者就可以按一定比例獲得這種由股價(jià)上揚(yáng)或業(yè)績(jī)提升所帶來(lái)的收益，受益為行權(quán)價(jià)與行權(quán)日二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)之間的差價(jià)或凈資產(chǎn)的增值，行權(quán)后由公司支付現(xiàn)金、股票或現(xiàn)金與股票的組合。這種激勵(lì)方式審批程序簡(jiǎn)單，不涉及股票來(lái)源問(wèn)題，相當(dāng)于一種虛擬的股票期權(quán)，大部分公司以現(xiàn)金支付，激勵(lì)對(duì)象無(wú)法獲得真正的股票，因此激勵(lì)的效果相對(duì)較差；同時(shí)公司方面需要提取獎(jiǎng)勵(lì)基金，從而使公司的現(xiàn)金支付壓力較大。這種激勵(lì)方式比較適合現(xiàn)金流充裕且發(fā)展穩(wěn)定的企業(yè)或非上市公司。
在境外上市的企業(yè)多使用股票增值權(quán)，這是由于中國(guó)境內(nèi)居民投資或者認(rèn)購(gòu)境外股票仍存在一定的外匯限制。通過(guò)這種激勵(lì)方式，高管在行權(quán)時(shí)直接獲得當(dāng)時(shí)股價(jià)與行權(quán)價(jià)的價(jià)差。一般公司會(huì)委托第三方在境外行權(quán)后，將股價(jià)和行權(quán)價(jià)的差額轉(zhuǎn)為人民幣，轉(zhuǎn)入員工的個(gè)人賬戶(hù)。
2005年11月18日交通銀行股份有限公司（香港交易所代碼：3328，下稱(chēng)交行股份）公告，宣布對(duì)所有于2005年6月23日在職的交行高管人員授予股票增值權(quán)。交行股份每份股票增值權(quán)的行權(quán)價(jià)為2.5港元，即交行股份H股首次公開(kāi)招股發(fā)行的價(jià)格。股票增值權(quán)從2005年6月23日起10年內(nèi)有效，授予兩年后可以開(kāi)始行權(quán)，每年最多可行使25％。
4、虛擬股票
虛擬股票是指公司授予激勵(lì)對(duì)象一種虛擬的股票，激勵(lì)對(duì)象可以依據(jù)被授予“虛擬股票”的數(shù)量參與公司的分紅并享受股價(jià)升值收益，但沒(méi)有所有權(quán)，沒(méi)有表決權(quán)，不能轉(zhuǎn)讓和出售，在離開(kāi)企業(yè)時(shí)自動(dòng)失效。其好處是不會(huì)影響公司的總資本和所有權(quán)結(jié)構(gòu)，但缺點(diǎn)是兌現(xiàn)激勵(lì)時(shí)現(xiàn)金支出壓力較大，特別是在公司股票升值幅度較大時(shí)。
虛擬股票和股票期權(quán)有一些類(lèi)似的特性和操作方法，但虛擬股票并不是實(shí)質(zhì)性的股票認(rèn)購(gòu)權(quán)，它實(shí)際上是將獎(jiǎng)金延期支付，其資金來(lái)源于企業(yè)的獎(jiǎng)勵(lì)基金。與股票期權(quán)相比，虛擬股票的激勵(lì)作用受證券市場(chǎng)的有效性影響要小，因?yàn)楫?dāng)證券市場(chǎng)失效時(shí)（如遇到熊市），只要公司有好的收益，被授予者仍然可以通過(guò)分紅分享到好處。
對(duì)于非上市公司，由于公司沒(méi)有上市，沒(méi)有可參考的股價(jià)，為了起到激勵(lì)的作用，也會(huì)使用虛擬股票。比如凈資產(chǎn)100萬(wàn)元，則假設(shè)公司總股本為100萬(wàn)股，每股1元，在此基礎(chǔ)上每年對(duì)凈資產(chǎn)做一個(gè)估值，股權(quán)數(shù)量不變；股價(jià)則根據(jù)估值進(jìn)行調(diào)整，最后員工根據(jù)行權(quán)時(shí)的股價(jià)，從公司獲取股票差價(jià)。虛擬股票在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候，比如上市股東允許或者在公司上市時(shí)，則可以安排轉(zhuǎn)變?yōu)檎嬲墓蓹?quán)。
由于股票期權(quán)和限制性股票在股權(quán)激勵(lì)中的主流地位，我們將重點(diǎn)討論上述兩個(gè)模式的操作要點(diǎn)。
股票期權(quán)模式的操作要點(diǎn)
股票期權(quán)主要涉及股票來(lái)源、行權(quán)價(jià)格的確定、行權(quán)鎖定期和行權(quán)條件等問(wèn)題。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，大多數(shù)公司采取每年一次授予股票期權(quán)，大多數(shù)期權(quán)計(jì)劃的有效期為10年，通常分三年以上逐步授予期權(quán)，且可以分批或一次性解鎖行權(quán)。
1、行權(quán)價(jià)
在股票期權(quán)中，最重要的是行權(quán)價(jià)格的確定?！豆芾磙k法》中對(duì)行權(quán)價(jià)有嚴(yán)格的規(guī)定：必須不低于以下價(jià)格較高者：股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前一個(gè)交易日公司標(biāo)的股票收盤(pán)價(jià)和公布前30個(gè)交易日內(nèi)的公司標(biāo)的股票平均收盤(pán)價(jià)；行權(quán)期限不能超過(guò)10年，且首次行權(quán)日與授予日的間隔不得少于一年。而對(duì)于國(guó)有控股上市公司，國(guó)資委規(guī)定行權(quán)價(jià)格根據(jù)公平市場(chǎng)價(jià)以及三個(gè)價(jià)格孰高原則，這三個(gè)價(jià)格即股票面值、股權(quán)授予日公司股票的收盤(pán)價(jià)、股權(quán)授予日公司前30個(gè)交易日內(nèi)的公司股票平均收盤(pán)價(jià)。對(duì)每期授予的股票期權(quán)，均應(yīng)設(shè)置行權(quán)限制期和行權(quán)有效期，行權(quán)限制期原則上不少于兩年，在限制期內(nèi)不可以行權(quán)，這高于證監(jiān)會(huì)規(guī)定的“行權(quán)限制期限不得少于一年”。而行權(quán)有效期一般不少于三年。對(duì)國(guó)有控股企業(yè)來(lái)說(shuō)，完整的一期股票期權(quán)計(jì)劃時(shí)間至少是五年．
行權(quán)價(jià)格可以根據(jù)公司股票除權(quán)除息而調(diào)整，但需要經(jīng)董事會(huì)作出決議并經(jīng)股東大會(huì)審議批準(zhǔn)，或者有股東大會(huì)授權(quán)董事會(huì)決定。
目前已披露的股票期權(quán)方案中，雙鷺?biāo)帢I(yè)、蘇泊爾(002032)、偉星股份（002003）取的是上述兩個(gè)價(jià)格的高者。雙鷺?biāo)帢I(yè)是公布前30個(gè)交易日內(nèi)的公司標(biāo)的股票平均收盤(pán)價(jià)，為9.83元，而蘇泊爾和偉星股份均取公布前一個(gè)交易日的價(jià)格，分別為7.01元和9.06元。也有部分公司在兩者較高者中再上浮一定的比例作為行權(quán)價(jià)格，如中捷股份在公布前一個(gè)交易日公司標(biāo)的股票收盤(pán)價(jià)6.28元的基礎(chǔ)上再上浮5%，行權(quán)價(jià)為6.59元；博瑞傳播（600880）則在公布前30個(gè)交易日的公司股票平均收盤(pán)價(jià)的基礎(chǔ)上上浮5%，行權(quán)價(jià)為14.85元。
爭(zhēng)議最大的是伊利股份方案，由于伊利在股改實(shí)施當(dāng)天公布激勵(lì)計(jì)劃，所以實(shí)際上是以股改前的市場(chǎng)價(jià)格來(lái)確定股改后股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格。伊利股改前最后30個(gè)交易日的平均收盤(pán)價(jià)為16.49元，股改前最后一個(gè)交易日的收盤(pán)價(jià)為17.85元，依據(jù)《管理辦法》，伊利股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格應(yīng)不低于17.85元，因?yàn)楣筛膶?shí)施前，伊利實(shí)施了10轉(zhuǎn)增3.2的公積金轉(zhuǎn)增方案及每10股派現(xiàn)2.6元的利潤(rùn)分配方案，對(duì)該行權(quán)價(jià)進(jìn)行除權(quán)后，實(shí)際的行權(quán)價(jià)是13.33元。
據(jù)測(cè)算，如果伊利不是在股改實(shí)施當(dāng)天公布激勵(lì)方案，而是在股改實(shí)施后，哪怕是推遲一天，伊利股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格都會(huì)大大提高。這是因?yàn)?，?dāng)時(shí)股改填權(quán)效應(yīng)非常明顯，伊利股改復(fù)牌后股價(jià)勢(shì)必出現(xiàn)大幅上漲，對(duì)此伊利應(yīng)該能夠預(yù)計(jì)到。復(fù)牌當(dāng)天，G伊利股價(jià)跳空高開(kāi)，以16.80元開(kāi)盤(pán)，最高沖至18元，尾盤(pán)報(bào)收于17.71元，伊利股價(jià)復(fù)權(quán)后飆升了32.42％。所以，假如伊利在股改實(shí)施第二天公布激勵(lì)方案，那么行權(quán)價(jià)格最低應(yīng)為17.71元，比目前13.33元的行權(quán)價(jià)高了32.9％。對(duì)伊利激勵(lì)對(duì)象而言，其行權(quán)成本將由6.665億元提高至8.855億元，增加2.19億元。而如果完全以股改后的市場(chǎng)價(jià)格來(lái)確定行權(quán)價(jià)，那么伊利最早公布激勵(lì)方案的時(shí)點(diǎn)是股改實(shí)施后的第31個(gè)交易日。由此確定的最低行權(quán)價(jià)為19.92元，激勵(lì)成本將提高3.295億元。
《管理辦法》強(qiáng)調(diào)，已完成股權(quán)分置改革的上市公司才能實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，原因是股改后的股票價(jià)格是市場(chǎng)化的價(jià)格，據(jù)此確定的股票期權(quán)行權(quán)價(jià)格才符合市場(chǎng)規(guī)律。而伊利選擇股改實(shí)施日公布激勵(lì)方案實(shí)質(zhì)上就是以股改前的非市場(chǎng)化價(jià)格來(lái)確定行權(quán)價(jià)格，違背了市場(chǎng)化定價(jià)的原則，有刻意壓低激勵(lì)成本的嫌疑。
“雖然我認(rèn)同伊利這個(gè)企業(yè)，但我仍然認(rèn)為伊利的股權(quán)激勵(lì)有過(guò)度分配的傾向，這是一個(gè)不好的現(xiàn)象，而且伊利股權(quán)激勵(lì)方案還存在諸多問(wèn)題，”一位業(yè)內(nèi)資深股權(quán)激勵(lì)專(zhuān)家向記者表示。
2、股票來(lái)源
對(duì)于股票來(lái)源，在股權(quán)激勵(lì)管理辦法中明確規(guī)定，可以通過(guò)增發(fā)的方式或者是回購(gòu)本公司股票的方式解決激勵(lì)股票來(lái)源問(wèn)題。如果是采取定向增發(fā)的方式，可以不通過(guò)發(fā)審委的審批，但需要報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案且獲得其核準(zhǔn)無(wú)異議后方可召開(kāi)股東大會(huì)審議，同時(shí)需要按照交易所規(guī)則進(jìn)行及時(shí)公告。一些上市公司考慮到未來(lái)企業(yè)的發(fā)展，采取一次審核分批發(fā)行，或者采取預(yù)留的方式。如福建七匹狼實(shí)業(yè)股份有限公司（證券代碼：002029）向激勵(lì)對(duì)象定向增發(fā)700萬(wàn)股，其中240萬(wàn)股預(yù)留給未來(lái)的激勵(lì)對(duì)象；廣州國(guó)光（證券代碼：002045）向激勵(lì)對(duì)象授予股票期權(quán)所涉及的標(biāo)的股票總數(shù)為1420.8萬(wàn)股，其中預(yù)留350.40萬(wàn)股份給關(guān)鍵職位，占該公司本次股票期權(quán)計(jì)劃總數(shù)的24.66％。
《辦法》特別規(guī)定不得由單一國(guó)有股股東支付或擅自無(wú)償量化國(guó)有股權(quán)。
《公司法》明確規(guī)定將股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工可以收購(gòu)本公司股份，所收購(gòu)的股份應(yīng)當(dāng)在一年內(nèi)轉(zhuǎn)讓給職工，回購(gòu)股份不得超過(guò)已發(fā)行股份總額的5％，且用于收購(gòu)的資金應(yīng)當(dāng)從公司的稅后利潤(rùn)中支出。
3、行權(quán)資金問(wèn)題
行權(quán)資金的來(lái)源是令公司高管感到為難的地方?！豆芾磙k法》第十條明確規(guī)定，上市公司不得為激勵(lì)對(duì)象依股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃獲取有關(guān)權(quán)益提供貸款以及其他任何形式的財(cái)務(wù)資助，包括為其貸款提供擔(dān)保。同時(shí)，銀行也不得向居民提供貸款用于購(gòu)買(mǎi)股票。另一方面，財(cái)政部和國(guó)家稅務(wù)總局在2005年7月1日起實(shí)施的《關(guān)于個(gè)人股票期權(quán)所得征收個(gè)人所得稅問(wèn)題的通知》中明確規(guī)定，員工行權(quán)時(shí)，其從企業(yè)取得股票的實(shí)際購(gòu)買(mǎi)價(jià)(行權(quán)價(jià))低于購(gòu)買(mǎi)日公平市場(chǎng)價(jià)(指該股票當(dāng)日的收盤(pán)價(jià)，下同)的差額，是因員工在企業(yè)的表現(xiàn)和業(yè)績(jī)情況而取得的與任職、受雇有關(guān)的所得，應(yīng)按“工資、薪金所得”適用的規(guī)定計(jì)算繳納個(gè)人所得稅。行權(quán)日所在期間的工資薪金所得，應(yīng)按下列公式計(jì)算，工資薪金應(yīng)納稅所得額：
股票期權(quán)形式的工資薪金應(yīng)納稅所得額=(行權(quán)股票的每股市場(chǎng)價(jià)-員工取得該股票期權(quán)支付的每股施權(quán)價(jià))×股票數(shù)量
而《中華人民共和國(guó)個(gè)人所得稅法》第三條明確規(guī)定，工資、薪金所得，適用超額累進(jìn)稅率，稅率為5%至45%。
如果按此規(guī)定，股票期權(quán)激勵(lì)對(duì)象在行權(quán)時(shí)，既要準(zhǔn)備行權(quán)資金，同時(shí)又要準(zhǔn)備繳納相應(yīng)的稅負(fù)，資金壓力很大。例如在伊利股份的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃中，明確點(diǎn)明激勵(lì)對(duì)象必須以自籌資金的方式進(jìn)行行權(quán)，如果按每股13.33元的行權(quán)價(jià)，行權(quán)資金和相應(yīng)的稅負(fù)都將不會(huì)是一筆小數(shù)目。七匹狼在行權(quán)資金上規(guī)定，“在前三年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率高于10％的情況下，公司根據(jù)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率情況，設(shè)立激勵(lì)基金，分配給激勵(lì)對(duì)象，作為行權(quán)資金的來(lái)源之一。獎(jiǎng)勵(lì)基金的計(jì)提期限為激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施后的三個(gè)年度。”
在實(shí)際的解決方案中，上市公司一方面可以采取利用凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率提取激勵(lì)基金解決激勵(lì)對(duì)象的行權(quán)資金問(wèn)題，另一方面，也可以考慮將股票期權(quán)與股票增值權(quán)等其他激勵(lì)方式相結(jié)合，解決激勵(lì)對(duì)象的行權(quán)資金問(wèn)題。可以用股票增值權(quán)現(xiàn)金所得作為股票期權(quán)行權(quán)資金的來(lái)源。
4、股票期權(quán)的有效期、窗口期
股權(quán)激勵(lì)管理辦法對(duì)股票期權(quán)的授權(quán)日也有明確規(guī)定，不得為以下期間：
(一)定期報(bào)告公布前30日；
(二)重大交易或重大事項(xiàng)決定過(guò)程中至該事項(xiàng)公告后兩個(gè)交易日；
(三)其他可能影響股價(jià)的重大事件發(fā)生之日起至公告后兩個(gè)交易日。
激勵(lì)對(duì)象根據(jù)激勵(lì)計(jì)劃獲授的股票期權(quán)自期權(quán)授權(quán)日起滿(mǎn)一年后可以開(kāi)始行權(quán)，可行權(quán)日為公司定期報(bào)告公布后第二個(gè)交易日至下一次定期報(bào)告公布前10個(gè)交易日內(nèi)，但下列期間不得行權(quán)：
(一)重大交易或重大事項(xiàng)決定過(guò)程中至該事項(xiàng)公告后兩個(gè)交易日；
(二)其他可能影響股價(jià)的重大事件發(fā)生之日起至公告后兩個(gè)交易日。
5、可能出現(xiàn)的問(wèn)題
如果上市公司治理結(jié)構(gòu)不完善，缺乏相應(yīng)的內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制，則上市公司實(shí)施股票期權(quán)計(jì)劃時(shí)很可能面臨高管人員的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，其中主要包括：
1、向高管人員發(fā)放過(guò)多的股票期權(quán)。
在現(xiàn)實(shí)中，我們一般采用Black-Scholes或者Binomial期權(quán)定價(jià)模型計(jì)算期權(quán)的公允價(jià)值，雖然定價(jià)模型的公式是現(xiàn)成的，但里面的關(guān)鍵變量和假設(shè)的取定，完全是很靈活的，可以說(shuō)是科學(xué)和藝術(shù)的結(jié)合。比如說(shuō)市價(jià)、波動(dòng)率的確定等等，由此計(jì)算出的期權(quán)價(jià)值不等，從而導(dǎo)致發(fā)行的期權(quán)數(shù)量差異很大。在我國(guó)，由于上市公司轉(zhuǎn)制不充分，部分上市公司高管人員既是上市公司的經(jīng)營(yíng)者又是大股東的法人代表。當(dāng)上市公司獨(dú)立董事缺乏發(fā)言權(quán)，內(nèi)部人控制十分強(qiáng)烈時(shí)，公司管理層很有可能為自己發(fā)放過(guò)量的股票期權(quán)和制定較低的行權(quán)價(jià)格，從而損害了股東的利益。在股權(quán)激勵(lì)管理辦法中明確規(guī)定，對(duì)上市公司全部有效的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃所涉及的標(biāo)的股票總數(shù)，累計(jì)不得超過(guò)公司股本總額的10%，任何一名激勵(lì)對(duì)象通過(guò)全部有效的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃獲授的本公司股票，累計(jì)不得超過(guò)公司股本總額的1％。首次對(duì)國(guó)有控股上市公司的股權(quán)激勵(lì)給予明確規(guī)定，授予的股票總額應(yīng)結(jié)合上市公司股本規(guī)模的大小和激勵(lì)對(duì)象的范圍等因素，在0.1%～10%之間合理確定。首次實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的股票數(shù)量應(yīng)控制在股本總額的1%以?xún)?nèi)。高級(jí)管理人員預(yù)期收益水平，應(yīng)控制在其薪酬水平的30%以?xún)?nèi)。這一規(guī)定，低于目前已出臺(tái)的境外企業(yè)中長(zhǎng)期激勵(lì)辦法中40%的上限。
根據(jù)伊利股份公布的股權(quán)激勵(lì)方案，公司向包括總裁潘剛在內(nèi)的33人授予合計(jì)5000萬(wàn)份的股票期權(quán)。其中，潘剛獲授股票期權(quán)1500萬(wàn)份，占該次股票期權(quán)數(shù)量總額的30％，標(biāo)的股份占授予時(shí)伊利總股本的2.9043%。如果該股票期權(quán)計(jì)劃能夠?qū)嵤瑒t違反了《辦法》的有關(guān)規(guī)定。
當(dāng)前已有多家上市公司公布了股權(quán)激勵(lì)方案，其中民營(yíng)上市公司股票期權(quán)量占總股本的平均比例為6.8%左右。在確定期權(quán)數(shù)量時(shí)，上市公司應(yīng)作認(rèn)真測(cè)算，充分考慮股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后對(duì)未來(lái)年度會(huì)計(jì)利潤(rùn)的影響等事宜．
2、高管人員可能選擇性的披露信息，有意識(shí)的操縱股價(jià)。
在公司內(nèi)外部監(jiān)管不嚴(yán)格的情況下，如果高管人員考慮到公司近期即將公布股權(quán)激勵(lì)方案，由于行權(quán)價(jià)明確規(guī)定為股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前一個(gè)交易日公司標(biāo)的股票收盤(pán)價(jià)和公布前30個(gè)交易日內(nèi)的公司標(biāo)的股票平均收盤(pán)價(jià)，高管人員可能會(huì)為了謀取私利對(duì)公司內(nèi)部實(shí)務(wù)和業(yè)績(jī)水平進(jìn)行操縱，關(guān)注短期行為，片面追求股價(jià)的提升，放棄對(duì)公司長(zhǎng)期發(fā)展的重要投資，選擇性披露信息，甚至聯(lián)合其他人，在股票期權(quán)授予日或公告日前打壓公司股價(jià)，從而獲得較低的股票行權(quán)價(jià)格，在臨近股票期權(quán)行權(quán)日時(shí)，如果高管人員行權(quán)后希望出售股票，則有可能公布利好，拉抬股價(jià)獲得較高的股票期權(quán)行權(quán)收益。
實(shí)施股票期權(quán)后，管理層會(huì)抵制派發(fā)紅利。微軟公司就是個(gè)典型的例子，該公司曾經(jīng)是全球?qū)T工發(fā)放股票期權(quán)最多的公司之一，但從公司1986年上市以來(lái)一直未派發(fā)過(guò)紅利，直到2003年才有所改變。如果從股票期權(quán)的角度看，不排除公司管理層為保持期權(quán)的價(jià)值而拒絕派發(fā)紅利的可能性。我們可以想像，如果目前股價(jià)為每股10元，派發(fā)2元的紅利，股價(jià)正常就會(huì)跌到每股8元。如果行權(quán)價(jià)格為6元，管理層原本可以在行權(quán)時(shí)獲得4元的利潤(rùn)，現(xiàn)在僅剩2元。
3、由于中國(guó)證券市場(chǎng)的不成熟導(dǎo)致的激勵(lì)效果不明顯。
我們也不得不認(rèn)識(shí)到中國(guó)證券市場(chǎng)還很不成熟、穩(wěn)定，因此很難避免股票市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)與公司基本面相背離，導(dǎo)致公司的股票真實(shí)價(jià)值與價(jià)格的不一，降低了股票期權(quán)與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的相關(guān)性，從而使激勵(lì)效果不明顯。更為極端的是，期權(quán)一般只能逐步行權(quán)，但如果發(fā)生企業(yè)并購(gòu)的情況，被并購(gòu)公司的激勵(lì)對(duì)象可以在并購(gòu)后一次性行使剩余的所有期權(quán)。這導(dǎo)致企業(yè)管理層如果預(yù)見(jiàn)到公司的前景不妙，可能會(huì)尋找潛在購(gòu)買(mǎi)者，急于促成并購(gòu)，賣(mài)出企業(yè)，以便自己早日行權(quán)，實(shí)現(xiàn)個(gè)人收益，而不會(huì)為公司爭(zhēng)取更合理的時(shí)機(jī)和價(jià)格，從而嚴(yán)重?fù)p害其他股東的利益。目前在已公布的股票期權(quán)計(jì)劃中，比如伊利股份、雙鷺?biāo)帢I(yè)、中捷股份等都在方案中明確規(guī)定，如果發(fā)生合并，導(dǎo)致公司的實(shí)際控制權(quán)變更，激勵(lì)對(duì)象可以不受行權(quán)期限的限制，在合并公告的兩個(gè)交易日后提前行權(quán)。因此，在企業(yè)的特殊時(shí)期，股票期權(quán)對(duì)高管層并不能產(chǎn)生很好的約束。
4、程序違規(guī)。
股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施程序通常首先由上市公司的薪酬委員會(huì)制定方案（如果薪酬委員會(huì)認(rèn)為有必要，可以聘請(qǐng)獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)），由獨(dú)立董事就該薪酬計(jì)劃發(fā)表獨(dú)立意見(jiàn)，監(jiān)事會(huì)對(duì)該激勵(lì)對(duì)象名單進(jìn)行核實(shí)后，由董事會(huì)審議通過(guò)并公告草案。一般上市公司在開(kāi)董事會(huì)之前就應(yīng)該就方案的可行性與中國(guó)證監(jiān)會(huì)溝通，聽(tīng)取監(jiān)管當(dāng)局的意見(jiàn)和建議。董事會(huì)審議通過(guò)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案后，報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案，并抄送當(dāng)?shù)刈C監(jiān)局及股票上市交易的交易所。證監(jiān)會(huì)收到完整材料后20個(gè)工作日內(nèi)無(wú)異議的，公司可以發(fā)出股東大會(huì)通知，并同時(shí)公告法律意見(jiàn)書(shū)與獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)報(bào)告（如有）。獨(dú)立董事可以就股權(quán)激勵(lì)方案征集投票權(quán)，最終方案需2/3以上決議贊成方能通過(guò)。
《管理辦法》對(duì)股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施程序可簡(jiǎn)化為以下七步走：
1、薪酬與考核委員會(huì)負(fù)責(zé)擬定股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案;2、股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案提交董事會(huì)審議;3、獨(dú)立董事發(fā)表獨(dú)立意見(jiàn);4、律師出具法律意見(jiàn);5、獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)出具獨(dú)立財(cái)務(wù)報(bào)告(如薪酬與考核委員會(huì)認(rèn)為必要);6、報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案;7、證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)無(wú)異議后召開(kāi)股東大會(huì)審議。
2006年9月19日，G家化突然宣布取消9月21日計(jì)劃召開(kāi)的臨時(shí)股東大會(huì)，原因是其股權(quán)激勵(lì)方案的審批流程尚須完備。G家化股權(quán)激勵(lì)被緊急叫停是因國(guó)務(wù)院國(guó)資委對(duì)激勵(lì)方案持有異議，遂通過(guò)兩級(jí)協(xié)商機(jī)制由上海市國(guó)資委致電上海家化（集團(tuán)）有限公司，再由上海家化集團(tuán)通知G家化，指出股權(quán)激勵(lì)方案需要重新審批。由于當(dāng)時(shí)《辦法》尚未頒布，而該辦法對(duì)國(guó)有上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)提出了更嚴(yán)格的要求，所以部分國(guó)有上市公司試圖提前闖關(guān)，在“試行辦法”頒布前盡早走完審核程序。 為防止搶跑，國(guó)務(wù)院國(guó)資委設(shè)置了兩道防線，一是與中國(guó)證監(jiān)會(huì)上市公司監(jiān)管部達(dá)成協(xié)議，上市部在審核國(guó)有上市公司提交的股權(quán)激勵(lì)方案時(shí)需要征求國(guó)資委的意見(jiàn)。目前正在審核的伊利股權(quán)激勵(lì)方案就需要得到國(guó)務(wù)院國(guó)資委的認(rèn)可。二是對(duì)于證監(jiān)會(huì)已經(jīng)審核無(wú)異議的國(guó)有上市公司，國(guó)務(wù)院國(guó)資委可以通過(guò)地方國(guó)資委間接對(duì)其進(jìn)行指導(dǎo)，G家化就屬于這種情況。
在整個(gè)實(shí)施程序中，根據(jù)《上海證券交易所股票上市規(guī)則》，董事會(huì)審議關(guān)聯(lián)事項(xiàng)時(shí)，關(guān)聯(lián)董事應(yīng)當(dāng)回避表決。根據(jù)激勵(lì)計(jì)劃，G伊利共有33人可以獲得股票期權(quán)激勵(lì)，其中總裁一人、總裁助理三人、核心業(yè)務(wù)骨干29人。四名董事是公司股權(quán)激勵(lì)的對(duì)象，在審議事關(guān)自身利益的股權(quán)激勵(lì)方案時(shí)理應(yīng)按照規(guī)定回避。但G伊利披露的董事會(huì)公告顯示，上述四名董事全部參與了表決，并且全部投了贊成票。該四名董事在表決中違反了上市規(guī)則。如果G伊利的激勵(lì)對(duì)象包含六名以上董事，那么關(guān)聯(lián)董事按照規(guī)定回避后，董事會(huì)將不足法定人數(shù)（G伊利共有11名董事）。此時(shí)，應(yīng)當(dāng)由全體董事(含關(guān)聯(lián)董事)就股權(quán)激勵(lì)議案提交公司股東大會(huì)審議等程序性問(wèn)題作出決議，由股東大會(huì)對(duì)該議案作出相關(guān)決議。所以無(wú)論G伊利的激勵(lì)對(duì)象包括幾名董事，潘剛等四名董事都應(yīng)回避表決。事后伊利股份對(duì)該行為進(jìn)行了更正。此前，同為國(guó)有企業(yè)的G萬(wàn)科董事會(huì)審議股權(quán)激勵(lì)相關(guān)議案時(shí)，關(guān)聯(lián)董事（激勵(lì)對(duì)象）均選擇了回避。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，如果董事同時(shí)也是股權(quán)激勵(lì)對(duì)象，在審議股權(quán)激勵(lì)方案時(shí)不回避，就相當(dāng)于自己給自己定報(bào)酬，有違公正原則，可能侵害公眾投資者的利益。
限制性股票模式的操作要點(diǎn)
“安然事件”所引發(fā)的美國(guó)金融市場(chǎng)和上市公司監(jiān)管政策調(diào)整，在一定程度上打擊了上市公司對(duì)股票期權(quán)的積極性。一些傳統(tǒng)的成熟行業(yè)，如電信、制造業(yè)等，由于收益和贏利增長(zhǎng)水平比較平穩(wěn)，開(kāi)始重新直接使用獎(jiǎng)金或限制性股票作為激勵(lì)工具。
股票期權(quán)與限制性股票的本質(zhì)區(qū)別在于股票期權(quán)是未來(lái)預(yù)期的收益，而限制性股票是已現(xiàn)實(shí)持有的，歸屬受到限制的收益。2006年萬(wàn)科企業(yè)股份有限公司（000002，以下簡(jiǎn)稱(chēng)萬(wàn)科）和深圳華僑城控股股份有限公司（000069，以下簡(jiǎn)稱(chēng)華僑城）分別公布了各自的限制性股票激勵(lì)計(jì)劃。其中，萬(wàn)科于2006年4月28日獲得證監(jiān)會(huì)的無(wú)異議回復(fù)，5月30日，萬(wàn)科股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃在股東大會(huì)上順利通過(guò)。5月31日，萬(wàn)科便依照計(jì)劃，預(yù)提2006年度激勵(lì)基金共1.417億元，委托深圳國(guó)際信托投資公司用這項(xiàng)激勵(lì)基金在二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)萬(wàn)科A股股票。9月7日，公司完成了第二次購(gòu)買(mǎi)股票計(jì)劃。至此，中國(guó)A股上市公司中首個(gè)獲得監(jiān)管部門(mén)批準(zhǔn)的股權(quán)激勵(lì)方案已正式展開(kāi)實(shí)施。
限制性股票一般適用成熟型企業(yè)，在服務(wù)期限和業(yè)績(jī)上對(duì)激勵(lì)對(duì)象有較強(qiáng)的約束。限制性股票同樣涉及股票來(lái)源、授予價(jià)格、業(yè)績(jī)考核指標(biāo)、股票禁售期、限售期等方面的問(wèn)題。其基本操作模式是，公司采用預(yù)提方式提取激勵(lì)基金，激勵(lì)對(duì)象授權(quán)公司委托信托機(jī)構(gòu)采用獨(dú)立運(yùn)作的方式，在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)用上述激勵(lì)基金購(gòu)入本公司A股股票，并在條件達(dá)標(biāo)的時(shí)候過(guò)戶(hù)給激勵(lì)對(duì)象，激勵(lì)對(duì)象要想拿到股票，必須完成業(yè)績(jī)指標(biāo)的要求，如年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率，年凈資產(chǎn)收益率等等的要求，按照禁售期和限售期的要求，最終獲得股票。
限制性股票的來(lái)源目前主要有三類(lèi)，一類(lèi)是新股發(fā)行，如已通過(guò)股東大會(huì)的華僑城限制性股票激勵(lì)方案，其發(fā)行價(jià)格是7元/股；二類(lèi)是從大股東處購(gòu)買(mǎi)，如G深振業(yè)，通過(guò)計(jì)提長(zhǎng)期激勵(lì)基金，以每股3.89元的價(jià)格從大股東處購(gòu)買(mǎi)1522萬(wàn)股；三類(lèi)是從二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)，如萬(wàn)科。
目前萬(wàn)科已實(shí)施限制性股票激勵(lì)計(jì)劃，萬(wàn)科的方案從指標(biāo)考核到授予時(shí)點(diǎn)等各方面考慮的相對(duì)比較全面周到，尤其在授予時(shí)點(diǎn)上，充分考慮了稅收因素。當(dāng)信托把股票歸屬到管理層名下時(shí)，在國(guó)內(nèi)必須交個(gè)人所得稅。到了高管層面，累進(jìn)稅率通常會(huì)達(dá)到凈收入45％的水平。按照萬(wàn)科激勵(lì)計(jì)劃的規(guī)定，激勵(lì)對(duì)象在歸屬日第一天只能賣(mài)25％的股票。該數(shù)額不足以繳納45％的個(gè)人所得稅，而法律又不允許公司向高管融資。萬(wàn)科計(jì)劃中，儲(chǔ)備期與歸屬期的設(shè)計(jì)，正是為了解決這一麻煩。萬(wàn)科第一筆限制性股票的授予條件，是在2007年，要求2006年達(dá)到業(yè)績(jī)指標(biāo)，并且股價(jià)要比2006年高。由于在2007年最后20個(gè)交易日，實(shí)際上股價(jià)的年均價(jià)基本已成定局，如果高于2006年，萬(wàn)科就授權(quán)深國(guó)投可以?huà)伋鲆徊糠止善保A(yù)留用來(lái)繳稅。也就是說(shuō)，2007年最后20個(gè)股票交易日，深國(guó)投可以提前幫萬(wàn)科高管層賣(mài)25％的股票，預(yù)留一筆現(xiàn)金；到2008年歸屬日可以再賣(mài)25％的股票，等于已賣(mài)掉50％的股票，足以支付45％的稅收。如果2007年最后20個(gè)股票交易日里看到股價(jià)沒(méi)有達(dá)標(biāo)，計(jì)劃可以延后一年，深國(guó)投不賣(mài)股票，再等一年；到2008年的最后20個(gè)股票交易日，如果股價(jià)比前兩年都高，則2009年行權(quán)。如果2008年還沒(méi)有達(dá)到要求，第一個(gè)年度計(jì)劃結(jié)束，深國(guó)投就會(huì)賣(mài)掉股票把錢(qián)還給公司了。這樣就解決了個(gè)人所得稅資金的來(lái)源問(wèn)題。
萬(wàn)科的限制性股票激勵(lì)計(jì)劃同樣也存在以下一些問(wèn)題：
1、回購(gòu)的比例問(wèn)題。
《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》第十二條規(guī)定：上市公司全部有效的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃所涉及的標(biāo)的股票總數(shù)累計(jì)不得超過(guò)公司股本總額的10％。萬(wàn)科首期(2006 2008年)限制性股票激勵(lì)計(jì)劃第二十三條規(guī)定：公司購(gòu)入的并用于股票激勵(lì)計(jì)劃所涉及的股票總數(shù)累計(jì)不超過(guò)公司股票總額的10％。比照《管理辦法》的要求，萬(wàn)科的方案并無(wú)問(wèn)題。但是《公司法》第一百四十三條規(guī)定：公司回購(gòu)本公司股份并將股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工，其回購(gòu)總額不得超過(guò)本公司已發(fā)行股份總額的5%。這樣一來(lái)，雖然萬(wàn)科的股權(quán)激勵(lì)股票總額符合了《管理辦法》的規(guī)定，但卻違反了《公司法》的規(guī)定。萬(wàn)科高管稱(chēng)，萬(wàn)科股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃不是回購(gòu)，因?yàn)槭堑谌匠钟?，中間委托了一個(gè)信托機(jī)構(gòu)來(lái)操作，激勵(lì)基金已經(jīng)提取出來(lái)，并且已經(jīng)進(jìn)行攤銷(xiāo)。
2、回購(gòu)股份的轉(zhuǎn)讓期問(wèn)題。
《公司法》第一百四十三條規(guī)定，公司回購(gòu)本公司股份并獎(jiǎng)勵(lì)給公司職工的，所收購(gòu)的股份應(yīng)在一年內(nèi)轉(zhuǎn)讓給職工。但是萬(wàn)科的激勵(lì)方案中，激勵(lì)對(duì)象要經(jīng)過(guò)儲(chǔ)備期和等待期(近似兩年)，并達(dá)到當(dāng)期歸屬條件或達(dá)到補(bǔ)充歸屬條件后才能獲授激勵(lì)股票。也就是說(shuō)萬(wàn)科的激勵(lì)對(duì)象最短兩年后可以拿到激勵(lì)股份，有時(shí)甚至要拖到第三年才能拿到。這就意味著萬(wàn)科回購(gòu)的股份是在兩年或三年后才無(wú)償轉(zhuǎn)讓給激勵(lì)對(duì)象。也就是說(shuō)，萬(wàn)科庫(kù)存股的保留時(shí)間與《公司法》的規(guī)定相違背。
3、回購(gòu)股份衍生權(quán)益的處理問(wèn)題。
67號(hào)文規(guī)定：庫(kù)存股不得參與公司利潤(rùn)分配，公司應(yīng)將其作為所有者權(quán)益的備抵項(xiàng)目反映。萬(wàn)科股份首期(2006～2008年)限制性股票激勵(lì)計(jì)劃第二十條規(guī)定，限制股票的數(shù)量為信托公司根據(jù)激勵(lì)基金提取額所購(gòu)買(mǎi)的股票數(shù)量及其衍生權(quán)益所派生的數(shù)量。第三十四條規(guī)定，信托財(cái)產(chǎn)中的限制性股票在歸屬前享有由購(gòu)入股票所帶來(lái)的一切衍生權(quán)益，其所獲收益納入信托財(cái)產(chǎn)。第三十五條規(guī)定，信托財(cái)產(chǎn)中的限制性股票在歸屬前不享有投票權(quán)和表決權(quán)。從萬(wàn)科股份的激勵(lì)方案可以看出，萬(wàn)科回購(gòu)的股份是可以獲得衍生權(quán)益的(包括現(xiàn)金分紅，紅股等)，受到限制的僅僅是不享有投票權(quán)和表決權(quán)。而4月1日開(kāi)始實(shí)施的67號(hào)文明確規(guī)定，庫(kù)存股(即回購(gòu)股份尚未轉(zhuǎn)讓給激勵(lì)對(duì)象)是不得參與公司利潤(rùn)分配的，兩者明顯不匹配。
4、財(cái)務(wù)處理的問(wèn)題。
《公司法》第一百四十三條中，獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工的股份，應(yīng)當(dāng)作為稅后利潤(rùn)分配的一部分，不能列入公司的成本費(fèi)用。而中國(guó)證監(jiān)會(huì)2001年6月29日證監(jiān)會(huì)計(jì)字(2001)15號(hào)文件《公開(kāi)發(fā)行證券的公司信息披露規(guī)范問(wèn)答第2號(hào)-中高層管理人員激勵(lì)基金的提取》，其中規(guī)定：“一、根據(jù)財(cái)政部的復(fù)函，公司能否獎(jiǎng)勵(lì)中高層管理人員，獎(jiǎng)勵(lì)多少，由公司董事會(huì)根據(jù)法律或有關(guān)規(guī)定作出安排。從會(huì)計(jì)角度出發(fā)，公司獎(jiǎng)勵(lì)中高層管理人員的支出，應(yīng)當(dāng)計(jì)入成本費(fèi)用，不能作為利潤(rùn)分配處理?！?/p>
G萬(wàn)科采用預(yù)提方式提取激勵(lì)基金(在公司成本費(fèi)用中開(kāi)支)獎(jiǎng)勵(lì)給激勵(lì)對(duì)象，激勵(lì)對(duì)象授權(quán)G萬(wàn)科委托信托機(jī)構(gòu)采用獨(dú)立運(yùn)作的方式在規(guī)定的期間內(nèi)用上述激勵(lì)基金購(gòu)入G萬(wàn)科上市流通A股股票，并在條件成熟時(shí)過(guò)戶(hù)給激勵(lì)對(duì)象。G萬(wàn)科的股票激勵(lì)計(jì)劃屬于股份回購(gòu)，按《公司法》的上述規(guī)定，這部分支出應(yīng)從稅后利潤(rùn)中支出，不應(yīng)在成本費(fèi)用中預(yù)提激勵(lì)基金。然而，G萬(wàn)科的這種處理方法卻是符合上述證監(jiān)會(huì)文件的。
5、授予的業(yè)績(jī)指標(biāo)的設(shè)定問(wèn)題。
萬(wàn)科股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃公布后，小股東曹新曾在網(wǎng)上與萬(wàn)科股份的董事長(zhǎng)王石進(jìn)行爭(zhēng)辯，爭(zhēng)論起源于萬(wàn)科的股權(quán)激勵(lì)方案指標(biāo)的設(shè)定。對(duì)管理層獲得股權(quán)激勵(lì)的門(mén)檻，萬(wàn)科的方案設(shè)定了三個(gè)方面的指標(biāo)：全面攤薄的凈資產(chǎn)收益率超過(guò)12%；扣除激勵(lì)基金后的當(dāng)年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率超過(guò)15%；行權(quán)時(shí)，當(dāng)年平均股價(jià)高于上一年的平均股價(jià)。對(duì)于這個(gè)門(mén)檻，一些小股東認(rèn)為定得太低。一位投資者表示，萬(wàn)科的方案是比較好的，但有兩點(diǎn)不足，一是凈資產(chǎn)收益率的指標(biāo)略低；二是計(jì)提的比例過(guò)大了一點(diǎn)。這位投資者表示，凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)提高到 15%或16%，會(huì)促使公司保持規(guī)模和效益的均衡增長(zhǎng)，更有利于股東利益。王石逐條答復(fù)投資者：
第一，對(duì)于凈資產(chǎn)回報(bào)12％的底線，王石認(rèn)為與國(guó)內(nèi)外同行相比，達(dá)到這個(gè)指標(biāo)并非輕而易舉，他舉例說(shuō)，萬(wàn)科的標(biāo)桿――美國(guó)帕爾迪公司的凈資產(chǎn)收益率曾做到高過(guò)18％，但正常來(lái)講15％；香港房地產(chǎn)企業(yè)2004年凈資產(chǎn)平均利潤(rùn)回報(bào)率不超過(guò)5％；內(nèi)地房地產(chǎn)企業(yè)2004年的平均凈資產(chǎn)收益率不超過(guò)7％，預(yù)計(jì)2005年不會(huì)超過(guò)9％。
他認(rèn)為，萬(wàn)科的凈資產(chǎn)收益率曾長(zhǎng)期維持在百分之十點(diǎn)幾，按照此水平已令許多房地產(chǎn)企業(yè)羨慕不已，2004年突破13％，2005年突破15％，把12％做個(gè)激勵(lì)的底線是很苛刻自律的限定。
第二，增長(zhǎng)15％作為第二個(gè)獎(jiǎng)勵(lì)底線的限定。王石并不認(rèn)為15％的目標(biāo)過(guò)低，關(guān)鍵是“業(yè)績(jī)能否持續(xù)發(fā)展”。王石認(rèn)為，萬(wàn)科的持股激勵(lì)計(jì)劃當(dāng)然是建立在持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)上，如果確定的底線是在30％以上，就意味著管理層在完成一項(xiàng)基金經(jīng)理認(rèn)為很難維持的連續(xù)增長(zhǎng)目標(biāo)之后才能分享增長(zhǎng)利潤(rùn)。
第三，行權(quán)時(shí)，每股收益（EPS）增長(zhǎng)率超過(guò)10％，股價(jià)要高于去年的價(jià)格。
鑒于以上三個(gè)理由，王石認(rèn)為：“目前還沒(méi)有比萬(wàn)科更苛刻的持股激勵(lì)方案?！?/p>
一位機(jī)構(gòu)分析師也認(rèn)為，萬(wàn)科的股權(quán)激勵(lì)方案基本令人滿(mǎn)意。他說(shuō)：“12％的門(mén)檻并不算低，萬(wàn)科從1998年到2003年，凈資產(chǎn)收益率從來(lái)沒(méi)有超過(guò)這個(gè)數(shù)字?！?/p>
選擇什么樣的業(yè)績(jī)指標(biāo)，往往是管理層、董事會(huì)和股東之間最易發(fā)生爭(zhēng)執(zhí)的地方，最終將是三者間搏弈的結(jié)果。比如說(shuō)萬(wàn)科指標(biāo)中，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率是投資者最關(guān)注的指標(biāo)之一，而每股收益，本來(lái)是凈資產(chǎn)收益率的相關(guān)指標(biāo)，之所以列出來(lái)，部分原因是一些機(jī)構(gòu)投資者的建議，他們認(rèn)同萬(wàn)科計(jì)劃，同時(shí)認(rèn)為萬(wàn)科計(jì)劃有種標(biāo)桿的意義，其他公司會(huì)參照，因此需要更直觀的指標(biāo)。萬(wàn)科有很多機(jī)構(gòu)投資者和基金，他們喜歡回報(bào)和股價(jià)，公司就加入了股價(jià)指標(biāo)進(jìn)去。但股價(jià)本身常有波動(dòng)，有時(shí)候也會(huì)下跌，于是方案又添了一個(gè)補(bǔ)充歸屬期。即如果2007年的股價(jià)低于2006年，還會(huì)給管理層一年的時(shí)間；如果2008年的股價(jià)能夠高于2006年，就可以把股票補(bǔ)充歸屬給激勵(lì)對(duì)象。知情人士說(shuō)：“補(bǔ)充歸屬也是有一些對(duì)管理層的照顧和關(guān)懷?！币虼?，我們說(shuō)考核指標(biāo)的設(shè)定是個(gè)多方搏弈的過(guò)程。在制訂業(yè)績(jī)指標(biāo)之前，公司首先要了解資本市場(chǎng)對(duì)公司未來(lái)發(fā)展的期望，在與各方充分溝通的基礎(chǔ)上，指標(biāo)的設(shè)計(jì)需兼顧各方利益。同時(shí)，公司需要分析和預(yù)測(cè)自身三年到五年的業(yè)績(jī)目標(biāo)和財(cái)務(wù)狀況，有時(shí)需要預(yù)測(cè)更長(zhǎng)的時(shí)間，才能確定業(yè)績(jī)指標(biāo)。通俗講，股權(quán)激勵(lì)應(yīng)該是“跳起來(lái)才能摘到的果子”，當(dāng)前“凈資產(chǎn)收益率”是股權(quán)激勵(lì)的代表性指標(biāo)，也為大部分上市公司采用。
限制性股票存在等待期、授予日、禁售期和限售期的問(wèn)題
如華僑城的限制性股票就明確規(guī)定，限制性股票的授予等待期自計(jì)劃獲準(zhǔn)實(shí)施之日起一年為限制性股票授予等待期。若達(dá)到限制性股票授予條件，在授予等待期滿(mǎn)后，公司方可向激勵(lì)對(duì)象授予限制性股票。限制性股票的授予日將在滿(mǎn)足規(guī)定的限制性股票授予條件后由董事會(huì)確定，但在下列期間內(nèi)不得授予限制性股票：
1、定期報(bào)告公布前30日；
2、重大交易或重大事項(xiàng)決定過(guò)程中至該事項(xiàng)公告后兩個(gè)交易日；
3、其他可能影響股價(jià)的重大事件發(fā)生之日起至公告后兩個(gè)交易日。
限制性股票的禁售期是自激勵(lì)對(duì)象獲授限制性股票之日起一年，為限制性股票禁售期。禁售期內(nèi)，激勵(lì)對(duì)象通過(guò)本計(jì)劃所持有的限制性股票將被鎖定不得轉(zhuǎn)讓。
限制性股票禁售期滿(mǎn)后的四年為限制性股票限售期。限售期內(nèi)任一年度，若達(dá)到限制性股票的解鎖條件，激勵(lì)對(duì)象當(dāng)年可以申請(qǐng)對(duì)其通過(guò)計(jì)劃所持限制性股票總數(shù)的25％解鎖而進(jìn)行轉(zhuǎn)讓?zhuān)蝗粑催_(dá)到限制性股票解鎖條件，激勵(lì)對(duì)象當(dāng)年不得申請(qǐng)限制性股票解鎖。
最新的國(guó)有控股上市公司采用限制性股票明確規(guī)定，其禁售期不得低于兩年，解鎖期不得低于三年，在解鎖期內(nèi)原則上采取勻速解鎖辦法。因此，華僑城等國(guó)有控股上市公司的方案均要根據(jù)最新的辦法做修改。
股權(quán)眾籌獲認(rèn)可
眾籌起源于美國(guó)，顧名思義就是大家籌錢(qián)來(lái)做點(diǎn)什么事兒。它主要是通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)的形式來(lái)進(jìn)行，分為獎(jiǎng)勵(lì)眾籌、捐贈(zèng)眾籌、債權(quán)眾籌和股權(quán)眾籌四種模式。2011年眾籌開(kāi)始進(jìn)入中國(guó)，2013年國(guó)內(nèi)出現(xiàn)來(lái)第一例股權(quán)眾籌案例，到2014年國(guó)內(nèi)出現(xiàn)第一個(gè)有擔(dān)保的股權(quán)眾籌項(xiàng)目。
股權(quán)眾籌到底是什么意思呢？股權(quán)眾籌是指，公司出讓一定比例的股份，面向普通投資者，投資者通過(guò)出資入股公司，獲得未來(lái)收益。這種基于互聯(lián)網(wǎng)渠道而進(jìn)行的融資模式被稱(chēng)為股權(quán)眾籌，另一種解釋認(rèn)為股權(quán)眾籌是私募股權(quán)互聯(lián)網(wǎng)化。
官方對(duì)“股權(quán)眾籌”又有什么樣的態(tài)度呢？2014年5月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)明確來(lái)對(duì)眾籌的監(jiān)管，并出臺(tái)監(jiān)管意見(jiàn)稿。11月18日，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)推出《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見(jiàn)稿）》并公開(kāi)征求意見(jiàn)，股權(quán)眾籌被正式納入監(jiān)管。11月19日，國(guó)務(wù)院總理主持召開(kāi)國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議，要求建立資本市場(chǎng)小額再融資快速機(jī)制，并首次提出“開(kāi)展股權(quán)眾籌融資試點(diǎn)”。
不過(guò)，業(yè)界對(duì)中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)推出《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見(jiàn)稿）》對(duì)投資者設(shè)定的高門(mén)檻直呼“不科學(xué)”。眾籌不同于其他融資方式的最大優(yōu)勢(shì)在于投資金額小，但是該意見(jiàn)稿卻要求投資者如果是單位的話(huà)，凈資產(chǎn)不低于1000萬(wàn)元人民幣，對(duì)于個(gè)人來(lái)說(shuō)金融資產(chǎn)不低于300萬(wàn)元人民幣或者最近三年年均收入不低于50萬(wàn)元人民幣。如此“高大上”的門(mén)檻，著實(shí)讓不少人“邁不過(guò)去”。好在一周后，證監(jiān)會(huì)澄清，該管理辦法針對(duì)的是私募股權(quán)眾籌業(yè)，公募版仍在研究中。業(yè)內(nèi)人士不禁感嘆道，真像坐過(guò)山車(chē)，虛驚一場(chǎng)。
初創(chuàng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)高
不管怎么樣，股權(quán)眾籌的確正在揮手告別“草莽時(shí)代”，逐漸得到社會(huì)的認(rèn)同，同時(shí)也吸引著各路投資者的目光。如果2014年是眾籌元年，那么2015年眾籌行業(yè)則會(huì)加速前進(jìn)。數(shù)據(jù)顯示，2014年國(guó)內(nèi)的眾籌平臺(tái)從1月的43家猛增到11月底的122家。其中股權(quán)眾籌下半年開(kāi)始發(fā)展迅速，目前大概有27家。據(jù)京東CEO劉強(qiáng)東透露，2015年上半年他們的股權(quán)眾籌將正式上線。
世界銀行曾發(fā)報(bào)告預(yù)測(cè)，到2025年全球眾籌市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到3000億美元，而最大的潛在機(jī)會(huì)在中國(guó)，市場(chǎng)規(guī)?？蛇_(dá)500億美元。業(yè)內(nèi)預(yù)測(cè)，若以5%的傭金估算，行業(yè)盈利空間可達(dá)到25億美元。
但從目前來(lái)看，大多數(shù)眾籌平臺(tái)并不盈利。清科集團(tuán)的《2014年上半年中國(guó)眾籌模式運(yùn)行統(tǒng)計(jì)分析報(bào)告》稱(chēng)，2014年上半年，股權(quán)眾籌預(yù)期融資額20.36億元，實(shí)際完成1.56億元，募資成功率很低。主要原因是目前股權(quán)眾籌的退出機(jī)制不完善，平臺(tái)對(duì)項(xiàng)目的信息披露程度較低，部分項(xiàng)目對(duì)投資人的要求較高、募資周期長(zhǎng)，投資人較為謹(jǐn)慎。
這些都是客觀存在的問(wèn)題，因?yàn)楣蓹?quán)眾籌和公司上市IPO一樣，都是人們投資公司獲得一定股權(quán)。但是股權(quán)眾籌門(mén)檻低，涉及資金量相對(duì)不大，而股權(quán)眾籌主要是投資到非上市公司，實(shí)踐中往往側(cè)重于初創(chuàng)公司和創(chuàng)新企業(yè)。在監(jiān)管上也不如上市公司嚴(yán)格。
美國(guó)證監(jiān)會(huì)前首席審計(jì)師Lynn Turner在評(píng)價(jià)股權(quán)眾籌時(shí)強(qiáng)調(diào)認(rèn)為，投資初創(chuàng)企業(yè)有很大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。即使專(zhuān)業(yè)投資人，投資初創(chuàng)企業(yè)失敗率仍然是很高的。在美國(guó)做股權(quán)眾籌相對(duì)容易，項(xiàng)目失敗了，投資人不會(huì)罵街，因?yàn)樗麄兊耐顿Y者大多比較成熟，明白雖然項(xiàng)目是平臺(tái)介紹的，但最后責(zé)任還是要自己來(lái)承擔(dān)的。中國(guó)投資者這種成熟的認(rèn)知還需要進(jìn)一步培育。
藍(lán)海撈金防風(fēng)險(xiǎn)
在股權(quán)眾籌炙手可熱的今天，投資者該如何規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，獲得收益呢？要想通過(guò)股權(quán)眾籌獲得滿(mǎn)意的收益，首先自己要清楚，做股權(quán)眾籌的人擁有的資金并不都是真正的“土豪”，這也是眾籌的魅力所在――擁有比較低的門(mén)檻。這就導(dǎo)致很多人都可以來(lái)做股權(quán)眾籌，但是人們的專(zhuān)業(yè)性必然會(huì)參差不齊，可能對(duì)項(xiàng)目的好壞和市場(chǎng)前景缺乏了解。所以在選擇項(xiàng)目時(shí)一定不要受到“羊群效應(yīng)”的影響，盲目跟從別人的投資決策。
其實(shí)一個(gè)完整的眾籌過(guò)程，處處都有需要注意的地方。比如簽投資協(xié)議，專(zhuān)業(yè)天使人或風(fēng)投簽的協(xié)議中，會(huì)設(shè)定保護(hù)投資者利益的條款，但是眾籌協(xié)議可不一定有。說(shuō)眾籌是一個(gè)人人都能參與企業(yè)管理的投資方式，但是事實(shí)是，由于投資金額不大，參與者很可能沒(méi)有積極性參與為企業(yè)提供資源，而且那么多人管理企業(yè)也是不現(xiàn)實(shí)的。
問(wèn)：預(yù)設(shè)立員工持股平臺(tái)，計(jì)劃持股比例10%，上一輪融資估值1.5億元，公司注冊(cè)資本1000多萬(wàn)，如何避免股份支付，或者如何處理可以盡可能小影響當(dāng)期利潤(rùn)？另外，現(xiàn)有股東轉(zhuǎn)讓老股至新的自然人股東（公司高管）一定股份比例，是否也涉及股份支付，影響當(dāng)期利潤(rùn)；如無(wú)償轉(zhuǎn)讓?zhuān)欠裆婕皞€(gè)稅？
答：新三板公司做股權(quán)激勵(lì)，如果采用定增的方式，目前持股平臺(tái)是不能做的；如果是老股東之間轉(zhuǎn)讓的方式，目前的操作中可以不按股份支付處理，直接轉(zhuǎn)就行，但個(gè)稅需自己申報(bào)，不過(guò)現(xiàn)階段個(gè)稅申報(bào)的意愿都不高。
根據(jù)《股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得個(gè)人所得稅管理辦法（試行）》，即使無(wú)償轉(zhuǎn)讓?zhuān)灰环稀豆蓹?quán)轉(zhuǎn)讓所得個(gè)人所得稅管理辦法（試行）》第十三條情形（股權(quán)轉(zhuǎn)讓收入明顯偏低視為有正當(dāng)理由的四類(lèi)情形），稅務(wù)部門(mén)依然會(huì)要求根據(jù)實(shí)際價(jià)值核定納稅的情況。
股份支付存在以自身權(quán)益工具為自己結(jié)算、以自身權(quán)益工具為他人結(jié)算、以他人權(quán)益工具為他人結(jié)算，也存在以他人權(quán)益工具為自己結(jié)算，不同結(jié)算方式會(huì)計(jì)處理不同。大股東低價(jià)轉(zhuǎn)讓股份給管理層，如果不涉及前述老股東之間轉(zhuǎn)讓的話(huà)，一股會(huì)被認(rèn)為是股份支付，會(huì)影響當(dāng)期利潤(rùn)。
大股東低價(jià)轉(zhuǎn)讓股份給管理層案例可參考新筑股份（002480）、風(fēng)范股份（601700）。
滾存利潤(rùn)分配
問(wèn)：公司法第三十四條規(guī)定“股東按照實(shí)繳的出資比例分取紅利；公司新增資本時(shí)，股東有權(quán)優(yōu)先按照實(shí)繳的出資比例認(rèn)繳出資。但是，全體股東約定不按照出資比例分取紅利或者不按照出資比例優(yōu)先認(rèn)繳出資的除外?！北緱l款是否可以理解為，通過(guò)定增進(jìn)入的新股東可以自動(dòng)放棄定增前未分配利潤(rùn)的分紅權(quán)？如果是，在新三板實(shí)際操作中如何明確約定分紅權(quán)的放棄結(jié)果？同時(shí)，是否需要修改公司章程，還是說(shuō)只要各股東間簽署補(bǔ)充協(xié)議即可？
答：公司法第34條僅適用于有限公司，股份公司并不適用。股份公司同股同權(quán)，不存在約定利潤(rùn)歸部分股東的說(shuō)法。
提問(wèn)所指是發(fā)行期間的分紅。股份發(fā)行前滾存利潤(rùn)本來(lái)就應(yīng)該歸發(fā)行前的老股東所有。一般在新股發(fā)行時(shí)約定為新老股東共有，這其實(shí)是老股東對(duì)新股東的贈(zèng)予，當(dāng)然也可以約定這些滾存利潤(rùn)歸老股東所以，在新股發(fā)行前做一次分紅，分給老股東。
將股份發(fā)行前滾存利潤(rùn)約定歸老股東所有不需要修訂章程，只需在簽增資協(xié)議的時(shí)候明確就行，因?yàn)檫@個(gè)只是新老股東雙方就發(fā)行前留存利潤(rùn)的約定，只是影響發(fā)行定價(jià)的一個(gè)因素而已。
新三板公司可以實(shí)施差異化的分紅政策，但需要在公司章程中明確規(guī)定，涉及定增進(jìn)去的新股東，還要與發(fā)行方案中披露的對(duì)未分配利潤(rùn)的處理保持一致，如果不一致，則需要修改公司章程。
實(shí)施紅利分配的時(shí)候，如果通過(guò)結(jié)算公司代為分紅派息的，要按結(jié)算公司的要求，簽不按持股比例分配的風(fēng)險(xiǎn)揭示書(shū)；自行分紅派息的，要向全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)提交分紅方案和自行計(jì)算的除權(quán)除息結(jié)果。
重大資產(chǎn)重組
問(wèn)：四個(gè)自然人，共投資了三家公司，后經(jīng)過(guò)整合，四個(gè)自然人將其中兩家公司的股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給四人持有的第三家公司（擬掛牌新三板），這樣，股權(quán)結(jié)構(gòu)由原來(lái)的平行結(jié)構(gòu)變成垂直結(jié)構(gòu)。這對(duì)于擬掛牌企業(yè)算不算重大資產(chǎn)重組？是否需要在法律意見(jiàn)書(shū)中的重大資產(chǎn)重組中披露（子公司歷史沿革中已披露）。
答：對(duì)擬掛牌公司而言，其受讓另兩家公司股權(quán)相當(dāng)于收購(gòu)了兩家全資子公司，屬于重大資產(chǎn)重組。雖然子公司歷史沿革已披露，還需要在法律意見(jiàn)書(shū)中的重大資產(chǎn)重組項(xiàng)中進(jìn)行披露。
返程投資
問(wèn)：擬掛牌新三板企業(yè)A，在報(bào)告期內(nèi)實(shí)際控制人B（境內(nèi)自然人）構(gòu)成返程投資（B設(shè)立境外特殊目的公司C，C投資了A，成為A的控股股東，使A享受外商投資企業(yè)的優(yōu)惠）?，F(xiàn)在A已變?yōu)閮?nèi)資，事實(shí)上不存在返程投資的問(wèn)題，但B仍然是A的實(shí)際控制人。B在設(shè)立C時(shí)未辦理外匯登記（因?yàn)楫?dāng)時(shí)C不是75號(hào)文的特殊目的公司），現(xiàn)在是否需要去補(bǔ)外匯登記？不補(bǔ)登記而順利掛牌的2015-2016年的案例有沒(méi)有？
答：如果C還沒(méi)有注銷(xiāo)，建議去補(bǔ)辦登記，畢竟這是一個(gè)瑕疵；但如果C已經(jīng)注銷(xiāo)，客觀上也無(wú)法補(bǔ)辦登記了。案例可參考英泰偉業(yè)、美茵科技、上海新陽(yáng)（上市公司）。
股權(quán)轉(zhuǎn)讓納稅
問(wèn)：自然人王總是中國(guó)國(guó)籍，持有A公司100%的股權(quán)，A公司設(shè)立于新加坡。同時(shí)，王總持有B公司100%股權(quán)，B公司設(shè)立在蘇州?，F(xiàn)在王總想以B為主體掛牌新三板，但B的體量過(guò)小，想著把體量更大的A公司裝進(jìn)去。出于稅務(wù)成本考慮，B公司能否以1元對(duì)價(jià)受讓王總所持有的A公司100%的股權(quán)？如果不能，可否在新加坡新設(shè)個(gè)B的全資子公司C，由C以一塊錢(qián)的價(jià)格受讓王總所持有的A公司100%的股權(quán)（這個(gè)行為新加坡法律是認(rèn)可的），這樣王總實(shí)際無(wú)所得，不需繳納所得稅，A也成為B的孫公司，合并報(bào)表？
答：《個(gè)人所得稅法》第一條規(guī)定：在中國(guó)境內(nèi)有住所，或者無(wú)住所而在境內(nèi)居住滿(mǎn)一年的個(gè)人，從中國(guó)境內(nèi)和境外取得的所得，依照本法規(guī)定繳納個(gè)人所得稅。從這一規(guī)定看，需要交稅的兩個(gè)條件分別為“有住所、或居住滿(mǎn)一年”和“所得”。滿(mǎn)足這兩個(gè)條件的有稅收繳納義務(wù)。
股權(quán)激勵(lì)也稱(chēng)為期權(quán)激勵(lì)，是企業(yè)為了激勵(lì)和留住核心人才而推行的一種長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制，是目前最常用的激勵(lì)員工的方法之一。
根據(jù)《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》第十五條，上市公司任何一名激勵(lì)對(duì)象通過(guò)全部有效的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃獲授的本公司股權(quán)，累計(jì)不得超過(guò)公司股本總額的1%，經(jīng)股東大會(huì)特別決議批準(zhǔn)的除外。
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關(guān)鍵詞：私募股權(quán) 基金 發(fā)展對(duì)策
一、私募股權(quán)基金概述
1.私募股權(quán)基金的定義
私募股權(quán)基金（Private Equity Fund）指通過(guò)向社會(huì)不特定公眾募集的方式向特定機(jī)構(gòu)投資者和富有投資者募集資金，形成資金池，投資于非上市股權(quán)、或者上市公司非公開(kāi)交易股權(quán)，并提供增值服務(wù)，然后通過(guò)上市（IPO）、并購(gòu)或管理層回購(gòu)等方式售出所持股份獲利的非證券類(lèi)投資基金。
2.私募股權(quán)基金的特點(diǎn)
私募股權(quán)基金是一種權(quán)益性投資基金，但它仍具有一般基金的特點(diǎn)和屬性，當(dāng)然，綜合私募股權(quán)基金產(chǎn)生并日益發(fā)展壯大的歷史，可以歸納為以下特點(diǎn)：
（1）募集資本的過(guò)程是非公開(kāi)的。私募股權(quán)基金主要不是向公眾公開(kāi)募集的形式獲得資金， 不會(huì)采取媒體廣告、宣傳材料、研習(xí)會(huì)等方式進(jìn)行宣傳。其主要資金來(lái)源是養(yǎng)老基金、捐贈(zèng)基金、機(jī)構(gòu)、政府、大型企業(yè)、富有個(gè)人等有風(fēng)險(xiǎn)承受能力的機(jī)構(gòu)和個(gè)人。
（2）以盈利為目的。私募股權(quán)基金可以促進(jìn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，但進(jìn)入某一產(chǎn)業(yè)后，其目的不是長(zhǎng)期持有，而是為了所投股權(quán)價(jià)值升值后賣(mài)出獲利。
（3）投資對(duì)象為未上市公司股權(quán)，也包括上市公司非公開(kāi)募集的股權(quán)。私募股權(quán)投資基金大多投資于“有潛力”的未上市中小企業(yè)，看好所司的快速成長(zhǎng)，進(jìn)而帶來(lái)股權(quán)價(jià)值的提升；或投資于陷入困境的大型企業(yè)，因?yàn)榇藭r(shí)企業(yè)股權(quán)價(jià)值較低，幫助其度過(guò)財(cái)務(wù)困難，待市場(chǎng)好轉(zhuǎn)，企業(yè)的股權(quán)價(jià)值會(huì)再次得到大幅度提升。
（4）由專(zhuān)家專(zhuān)門(mén)進(jìn)行股權(quán)管理。私募股權(quán)基金不僅要善于發(fā)現(xiàn)企業(yè)的投資價(jià)值，還要幫助企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值；不僅要有項(xiàng)目識(shí)別力，還要有企業(yè)的管理能力，因此必須要由股權(quán)投資專(zhuān)家進(jìn)行管理。
（5）私募股權(quán)基金的存續(xù)期是有限的。私募股權(quán)基金的存續(xù)期一般為7-10年，也可根據(jù)需要延長(zhǎng)1-2年，期限到了即進(jìn)行清算。所以，私募股權(quán)基金股權(quán)持有期是有限的，必須低于私募股權(quán)基金的存續(xù)期。
二、中國(guó)私募股權(quán)投資基金發(fā)展
始于1985年9月，國(guó)務(wù)院正式批準(zhǔn)中國(guó)第一家風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)――中國(guó)新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司，中國(guó)的私募股權(quán)投資基金經(jīng)歷了從外來(lái)引進(jìn)到本土生長(zhǎng)的不斷演進(jìn)過(guò)程。1992年初中國(guó)正式發(fā)展市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，外資的私募股權(quán)投資集團(tuán)進(jìn)入中國(guó)。1995年又頒布了《設(shè)立境外產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》，初步建立運(yùn)行規(guī)則，但由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)體制不順暢、后期退出獲利渠道不配套，初期試水效果不明顯。1998年國(guó)務(wù)院轉(zhuǎn)發(fā)了《關(guān)于建立我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的若干意見(jiàn)》，4年后總共成立了300家左右的風(fēng)險(xiǎn)投資公司。2001年全球網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入寒冬期，國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資轉(zhuǎn)冷，期間國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)進(jìn)入中國(guó)，不僅給處于低迷的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)提供資金，并且為企業(yè)的管理和治理帶來(lái)了新觀念。從2005年提出股權(quán)分置改革，我國(guó)資本市場(chǎng)進(jìn)入全流通時(shí)代，到2007年隨著《公司法》的修訂，《合伙企業(yè)法》和《信托公司集合資金計(jì)劃管理辦法》的出臺(tái)，私募股權(quán)基金運(yùn)作的法律環(huán)境逐步完善，我國(guó)各種組織形式的私募股權(quán)基金相繼出現(xiàn)。經(jīng)歷了2010-2011年爆炸性快速發(fā)展，2012年在世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力、中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、退出渠道收窄等因素影響下，我國(guó)私募股權(quán)投資行業(yè)逐步回歸理性。過(guò)去的2013年，我國(guó)私募股權(quán)基金募資數(shù)量及規(guī)模、投資數(shù)量及規(guī)模、投資回報(bào)率等出現(xiàn)明顯下滑，PE行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期。
三、中國(guó)私募股權(quán)基金的發(fā)展對(duì)策建議
1. 相關(guān)法律法規(guī)的完善
針對(duì)私募股權(quán)基金統(tǒng)一立法，以明確其地位和發(fā)展思路.在現(xiàn)有法律制度的基礎(chǔ)上，完善私募股權(quán)基金相關(guān)配套法律法規(guī)。 目前， 《私募證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行辦法》將私募證券基金和包括創(chuàng)業(yè)投資基金在內(nèi)的私募股權(quán)基金統(tǒng)一納入調(diào)整規(guī)范范圍。各級(jí)政府部門(mén)應(yīng)根據(jù)投資者需求以及根據(jù)私募股權(quán)基金發(fā)展?fàn)顩r，適時(shí)出臺(tái)稅收等優(yōu)惠政策，鼓勵(lì)本土私募股權(quán)基金的發(fā)展。
2.明確監(jiān)管職責(zé)
我國(guó)私募股權(quán)基金的發(fā)展離不開(kāi)政府的引導(dǎo)， 以證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管為主導(dǎo)，與各部門(mén)在各自指責(zé)范圍內(nèi)做好輔助工作，監(jiān)管相應(yīng)業(yè)務(wù)，以適度監(jiān)管理念，為PE的有序、健康、可持續(xù)性發(fā)展提供引導(dǎo)管理。同時(shí)，通過(guò)建立行業(yè)協(xié)會(huì)組織，加強(qiáng)行業(yè)自律管理。
3.提高基金管理和服務(wù)水平
要加大私募股權(quán)基金管理人員的培養(yǎng)力度，建立高素質(zhì)的基金管理團(tuán)隊(duì)。對(duì)基金管理人的主體資格實(shí)行嚴(yán)格限制，將資信不高的管理人擋在門(mén)外，最大限度的保護(hù)投資人利益。
4.退出渠道和各層級(jí)市場(chǎng)連接
建立健全多層次的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，通過(guò)主板市場(chǎng)、中小板市場(chǎng)、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)、場(chǎng)外交易市場(chǎng)等為私募股權(quán)基金建立順暢的退出通道。
5.后危機(jī)時(shí)代抓住機(jī)遇
在后危機(jī)時(shí)代這樣一個(gè)特殊時(shí)期，大量合理估值的企業(yè)融資具有難度，私募股權(quán)基金以長(zhǎng)期投資為原則，可以扶持處于下行階段的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，同時(shí)憑借專(zhuān)業(yè)的投資管理經(jīng)驗(yàn)獲得自身發(fā)展。
參考文獻(xiàn)：
[1]朱奇峰.中國(guó)私募股權(quán)發(fā)展論（D）.廈門(mén)：廈門(mén)大學(xué)，2009.
私募股權(quán)投資基金是一種新的金融創(chuàng)新投資工具，在我國(guó)呈現(xiàn)快速發(fā)展的趨勢(shì)，已經(jīng)成為了我國(guó)中小企業(yè)融資的新渠道，對(duì)于中小企業(yè)融資難等問(wèn)題的解決有著一定的促進(jìn)作用，所以近年來(lái)私募股權(quán)投資基金已經(jīng)成為了資本市場(chǎng)中不可或缺的重要組成部分。本文分析了企業(yè)進(jìn)行私募股權(quán)投資的必要性，探究了現(xiàn)階段企業(yè)私募股權(quán)投資基金發(fā)展中存在的問(wèn)題和不足，并提出了有效的促進(jìn)私募股權(quán)投資基金發(fā)展的對(duì)策，以期能夠在保證我國(guó)金融市場(chǎng)健康有序進(jìn)行的基礎(chǔ)上促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)更好更快的發(fā)展。
關(guān)鍵詞：
企業(yè)；私募股權(quán)；投資基金；必要性；問(wèn)題；對(duì)策
一、私募股權(quán)投資行業(yè)發(fā)展的必要性
就目前我國(guó)所處的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政治環(huán)境來(lái)看，企業(yè)進(jìn)行私募股權(quán)投資的必要性體現(xiàn)在以下三個(gè)層面，具體內(nèi)容如下所述：
(一)有利于中小企業(yè)融資難問(wèn)題的解決眾所周知，中小企業(yè)在我國(guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中扮演著十分重要的作用，是我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要貢獻(xiàn)者之一，但是由于中小企業(yè)自身的規(guī)模不夠大、信用等級(jí)不夠高以及銀行等金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避意識(shí)的增強(qiáng)等因素致使中小企業(yè)在發(fā)展中面臨著融資難的問(wèn)題，而私募股權(quán)投資基金能夠有效的緩解和解決這些問(wèn)題，而且能夠?yàn)橹行∑髽I(yè)的融資工作提供全方位的服務(wù)，滿(mǎn)足中小企業(yè)成長(zhǎng)各階段對(duì)資本的需求，進(jìn)而能夠有效的提高中小企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，促進(jìn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)更快更好的發(fā)展和進(jìn)步。
(二)有助于資源的優(yōu)化配置就目前我國(guó)所處的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政治環(huán)境來(lái)看，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)在不斷的調(diào)整和轉(zhuǎn)變，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)的速度在不斷的提升，這無(wú)疑對(duì)中小企業(yè)的發(fā)展又提出了新的壓力和挑戰(zhàn)，而私募股權(quán)基金可以通過(guò)私募的形式對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性的投資，進(jìn)而有助于企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化，對(duì)于中小企業(yè)資源的優(yōu)化配置，資金利用率的提高都有著一定的促進(jìn)作用。
(三)有助于我國(guó)形成多層次的資本市場(chǎng)就目前情況來(lái)看，我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型階段，我國(guó)資本市場(chǎng)的直接融資和間接融資比例很不協(xié)調(diào)，金融風(fēng)險(xiǎn)大多集中在銀行體系之中，而私募股權(quán)投資屬于直接投資，能夠有效的規(guī)避和緩解我國(guó)資本市場(chǎng)中存在的這一風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)失衡矛盾的化解以及多層次資本市場(chǎng)的形成都有著十分重要的促進(jìn)作用。
二、企業(yè)私募股權(quán)投資基金發(fā)展中存在的問(wèn)題
由上述分析可知，就現(xiàn)階段中小企業(yè)所處的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政治環(huán)境來(lái)看，進(jìn)行私募股權(quán)投資是一項(xiàng)十分必要和重要的工作，而就目前情況來(lái)看，在私募股權(quán)投資在實(shí)際執(zhí)行過(guò)程中依舊存在一些問(wèn)題和不足，主要表現(xiàn)在以下幾方面：
(一)缺乏配套的法律規(guī)范良好的法律環(huán)境是確保私募股權(quán)投資基金得以發(fā)展和進(jìn)步的基礎(chǔ)和關(guān)鍵，但是就目前情況來(lái)看，關(guān)于私募股權(quán)投資基金的法律規(guī)范僅限于《公司法》、《合伙企業(yè)法》、《信托法》等法律條例中的規(guī)范，而這些規(guī)范卻缺少相關(guān)的細(xì)節(jié)性規(guī)定，可操作性不夠強(qiáng)；2014年8月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)了《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》；中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法(試行)》、《私募投資基金管理人內(nèi)部控制指引》、《私募投資基金信息披露管理辦法》、《私募基金募集行為管理辦法》等一系列行業(yè)自律規(guī)則。但是，私募股權(quán)基金在實(shí)際操作中依然面臨著工商注冊(cè)、稅收繳納、資金籌募等方面的障礙。
(二)資源來(lái)源有限，基金管理規(guī)模有限盡管近年來(lái)我國(guó)的私募股權(quán)基金有了一定程度的發(fā)展，但與美國(guó)私募股權(quán)基金行業(yè)相比，中國(guó)私募股權(quán)基金差距還很大：美國(guó)私募基金行業(yè)管理資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)中國(guó)的十倍；美國(guó)單支私募基金規(guī)模平均為中國(guó)的七倍；中國(guó)私募基金管理人平均管理規(guī)模僅為美國(guó)同行的二十分之一；中國(guó)私募基金管理人管理管理資產(chǎn)超過(guò)100億人民幣為85家，而美國(guó)為734家。私募股權(quán)投資基金由于投資期限長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)大，投資門(mén)檻較高，資金來(lái)源有限，募資存在困難，中國(guó)私募股權(quán)投資基金管理規(guī)模普遍較小。
(三)退出渠道不健全退出渠道不完善是現(xiàn)階段我國(guó)股權(quán)投資基金發(fā)展中存在的又一比較顯著的問(wèn)題，相比國(guó)外的IPO、柜臺(tái)交易、產(chǎn)權(quán)交易、并購(gòu)市場(chǎng)、資產(chǎn)證券化等無(wú)縫銜接的資本市場(chǎng)，我國(guó)的退出渠道卻依舊存在問(wèn)題和不足，各級(jí)政府在資本市場(chǎng)中的定位不夠明確，沒(méi)有相關(guān)的監(jiān)管機(jī)制等問(wèn)題的存在很大程度上影響了我國(guó)私募股權(quán)投資的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和進(jìn)步。
(四)專(zhuān)業(yè)人才力量薄弱私募股權(quán)的投資工作是一項(xiàng)人力資本、知識(shí)資本和貨幣資本高度結(jié)合的產(chǎn)物，而且人力資本在私募股權(quán)投資基金發(fā)展的整個(gè)過(guò)程中扮演著十分重要的角色，但是就目前情況來(lái)看，人才依然十分匱乏，再加之我國(guó)的私募股權(quán)基金起步比較晚，發(fā)展的還不夠成熟，對(duì)相關(guān)人才的培養(yǎng)力度不夠高，進(jìn)而使得我國(guó)的私募股權(quán)基金投資工作處于一個(gè)停滯不前的狀態(tài)，與國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家相比，還存在很大的差距。
三、企業(yè)私募股權(quán)投資基金發(fā)展對(duì)策
缺乏配套的法律規(guī)范、資源來(lái)源有限、退出渠道不健全、專(zhuān)業(yè)人才力量薄弱等問(wèn)題的存在確實(shí)在很大程度上影響了私募股權(quán)投資基金的發(fā)展，給我國(guó)資本市場(chǎng)的運(yùn)行也起到了一定的不利影響，所以為有效的解決上述問(wèn)題，筆者提出了以下幾點(diǎn)切實(shí)可行的建議和對(duì)策。
(一)完善配套的法律規(guī)范完善的制度規(guī)范和法律條例是確保我國(guó)中小企業(yè)私募股權(quán)投資工作得以高效發(fā)展和進(jìn)步的前提和基礎(chǔ)，所以我國(guó)應(yīng)該盡快出臺(tái)《股權(quán)投資基金管理辦法》等相關(guān)的制度規(guī)范，以確保我國(guó)中小企業(yè)的私募股權(quán)投資活動(dòng)有根本的保障和約束；其次，要進(jìn)一步明確私募股權(quán)投資基金在工商注冊(cè)、監(jiān)督管理、資產(chǎn)托管等方面的規(guī)程，解決私募基金發(fā)展中的困惑；此外，應(yīng)解決投資過(guò)程中存在的雙重征稅問(wèn)題，適當(dāng)?shù)慕档透鞣N私募股權(quán)投資基金的稅賦，鼓勵(lì)國(guó)內(nèi)私募股權(quán)基金的發(fā)展；與此同時(shí)，要確保相關(guān)的制度規(guī)范得以落實(shí)和執(zhí)行，做到有法可依，有法必依，違法必究。
(二)拓寬資金的來(lái)源渠道資金來(lái)源渠道的拓寬能夠迅速的增加私募股權(quán)投資基金的有效資金供給，是確保中小企業(yè)私募股權(quán)基金得以發(fā)展的重要方法之一，所以需要社會(huì)、金融機(jī)構(gòu)、政府等相關(guān)部門(mén)都要做出一定的努力。一方面，鼓勵(lì)民間資本更多參與私募股權(quán)投資基金的投資；完善金融機(jī)構(gòu)參與私募股權(quán)投資基金的模式。另一方面通過(guò)設(shè)立政府引導(dǎo)基金來(lái)拓寬資金來(lái)源的渠道，設(shè)立政府引導(dǎo)基金可以引導(dǎo)社會(huì)資本，推動(dòng)形成創(chuàng)業(yè)資本的聚集機(jī)制，同時(shí)，政府引導(dǎo)基金還可以引導(dǎo)投資方向，彌補(bǔ)市場(chǎng)空白，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級(jí)。這樣一來(lái)不僅拓寬了基金的來(lái)源，而且對(duì)于私募股權(quán)投資基金的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展有著十分重要的促進(jìn)作用。
(三)構(gòu)建多元化基金退出渠道多元化退出渠道的形成是確保私募股權(quán)投資基金得以長(zhǎng)效發(fā)展的又一重要舉措，所以一方面我國(guó)要加強(qiáng)學(xué)習(xí)的力度，學(xué)習(xí)和借鑒國(guó)外先進(jìn)的基金退出渠道，做到取其精華去其糟粕，構(gòu)建適合我國(guó)國(guó)情的投資退出渠道；另一方面，要充分的發(fā)揮我國(guó)北京、天津、上海、深圳等產(chǎn)權(quán)交易中心的作用，建立多渠道的退出機(jī)制，吸引更多的資金投資股權(quán)基金；此外，要掌握我國(guó)最新的政策規(guī)范和法律條例，確保在法律允許的范圍內(nèi)不斷的創(chuàng)新和發(fā)展，引進(jìn)和構(gòu)建更多的適合我國(guó)國(guó)情和未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)的基金退出渠道，進(jìn)而為我國(guó)私募股權(quán)投資基金的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
(四)構(gòu)建高素質(zhì)的基金管理人才隊(duì)伍高素質(zhì)人才隊(duì)伍的構(gòu)建是確保我國(guó)中小企業(yè)私募股權(quán)投資基金得以長(zhǎng)效發(fā)展的基礎(chǔ)和關(guān)鍵，所以一方面要加強(qiáng)對(duì)人才的培養(yǎng)力度，使其能夠充分的掌握相關(guān)的專(zhuān)業(yè)知識(shí)和專(zhuān)業(yè)技能，并且能夠隨著國(guó)際環(huán)境的變化和中小企業(yè)發(fā)展的需要不斷的充實(shí)和完善自身的知識(shí)結(jié)構(gòu)體系，形成終身學(xué)習(xí)的觀念；另一方面，要制定科學(xué)有效的人才流動(dòng)政策，以吸引更多的高精尖人才；同時(shí)，要完善相關(guān)的獎(jiǎng)懲機(jī)制和監(jiān)督機(jī)制，將其與相關(guān)人員的切身利益直接關(guān)聯(lián)，進(jìn)而從根本上提高相關(guān)工作人員的學(xué)習(xí)熱情和工作積極性。
四、結(jié)語(yǔ)
總之，雖然我國(guó)私募股權(quán)投資基金的發(fā)展處于起步階段，但是在全球經(jīng)濟(jì)化的大背景下，國(guó)際資本紛紛涌入中國(guó)，我國(guó)的資本市場(chǎng)變得更加活躍，私募股權(quán)投資市場(chǎng)也處于快速發(fā)展和提升階段，作為私募股權(quán)基金從業(yè)人員在實(shí)際工作中應(yīng)善于發(fā)現(xiàn)企業(yè)私募股權(quán)投資基金發(fā)展中存在的問(wèn)題和不足，并結(jié)合自身的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和所掌握的理論知識(shí)提出有效的建議和意見(jiàn)，以促進(jìn)我國(guó)私募股權(quán)投資工作實(shí)現(xiàn)更快更好的發(fā)展和進(jìn)步，而本文僅是對(duì)企業(yè)私募股權(quán)投資基金發(fā)展對(duì)策的探索性研究，筆者將在今后的實(shí)際工作和學(xué)習(xí)中做進(jìn)一步的努力和研究。財(cái)
參考文獻(xiàn)：
[1]呂浩.私募股權(quán)基金的投資策略探討[J].現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)信息,2016(01).
