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第一條 為保持保險公司經營穩定，保護投資人和被保險人的合法權益，加強保險公司股權監管，根據《中華人民共和國公司法》、《中華人民共和國保險法》等法律、行政法規，制定本辦法。
第二條 本辦法所稱保險公司，是指經中國保險監督管理委員會(以下簡稱中國保監會)批準設立，并依法登記注冊的外資股東出資或者持股比例占公司注冊資本不足25%的保險公司。
第三條 中國保監會根據有關法律、行政法規，對保險公司股權實施監督管理。
第二章 投資入股
第一節 一般規定
第四條 保險公司單個股東(包括關聯方)出資或者持股比例不得超過保險公司注冊資本的20%。
中國保監會根據堅持戰略投資、優化治理結構、避免同業競爭、維護穩健發展的原則，對于滿足本辦法第十五條規定的主要股東，經批準，其持股比例不受前款規定的限制。
第五條 兩個以上的保險公司受同一機構控制或者存在控制關系的，不得經營存在利益沖突或者競爭關系的同類保險業務，中國保監會另有規定的除外。
第六條 保險公司的股東應當用貨幣出資，不得用實物、知識產權、土地使用權等非貨幣財產作價出資。
保險公司股東的出資，應當經會計師事務所驗資并出具證明。
第七條 股東應當以來源合法的自有資金向保險公司投資，不得用銀行貸款及其他形式的非自有資金向保險公司投資，中國保監會另有規定的除外。
第八條 任何單位或者個人不得委托他人或者接受他人委托持有保險公司的股權，中國保監會另有規定的除外。
第九條 保險公司應當以中國保監會核準的文件和在中國保監會備案的文件為依據，對股東進行登記，并辦理工商登記手續。
保險公司應當確保公司章程、股東名冊及工商登記文件所載有關股東的內容與其實際情況一致。
第十條 股東應當向保險公司如實告知其控股股東、實際控制人及其變更情況，并就其與保險公司其他股東、其他股東的實際控制人之間是否存在以及存在何種關聯關系向保險公司做出書面說明。
保險公司應當及時將公司股東的控股股東、實際控制人及其變更情況和股東之間的關聯關系報告中國保監會。
第十一條 保險公司股東和實際控制人不得利用關聯交易損害公司的利益。
股東利用關聯交易嚴重損害保險公司利益，危及公司償付能力的，由中國保監會責令改正。在按照要求改正前，中國保監會可以限制其股東權利;拒不改正的，可以責令其轉讓所持的保險公司股權。
第二節 股東資格
第十二條 向保險公司投資入股，應當為符合本辦法規定條件的中華人民共和國境內企業法人、境外金融機構，但通過證券交易所購買上市保險公司股票的除外。
中國保監會對投資入股另有規定的，從其規定。
第十三條 境內企業法人向保險公司投資入股，應當符合以下條件：
(一)財務狀況良好穩定，且有盈利;
(二)具有良好的誠信記錄和納稅記錄;
(三)最近三年內無重大違法違規記錄;
(四)投資人為金融機構的，應當符合相應金融監管機構的審慎監管指標要求;
(五)法律、行政法規及中國保監會規定的其他條件。
第十四條 境外金融機構向保險公司投資入股，應當符合以下條件：
(一)財務狀況良好穩定，最近三個會計年度連續盈利;
(二)最近一年年末總資產不少于20億美元;
(三)國際評級機構最近三年對其長期信用評級為A級以上;
(四)最近三年內無重大違法違規記錄;
(五)符合所在地金融監管機構的審慎監管指標要求;
(六)法律、行政法規及中國保監會規定的其他條件。
第十五條 持有保險公司股權15%以上，或者不足15%但直接或者間接控制該保險公司的主要股東，還應當符合以下條件：
(一)具有持續出資能力，最近三個會計年度連續盈利;
(二)具有較強的資金實力，凈資產不低于人民幣2億元;
(三)信譽良好，在本行業內處于領先地位。
第三章 股權變更
第十六條 保險公司變更出資額占有限責任公司注冊資本5%以上的股東，或者變更持有股份有限公司股份5%以上的股東，應當經中國保監會批準。
第十七條 投資人通過證券交易所持有上市保險公司已發行的股份達到5%以上，應當在該事實發生之日起5日內，由保險公司報中國保監會批準。中國保監會有權要求不符合本辦法規定資格條件的投資人轉讓所持有的股份。
第十八條 保險公司變更出資或者持股比例不足注冊資本5%的股東，應當在股權轉讓協議書簽署后的15日內，就股權變更報中國保監會備案，上市保險公司除外。
第十九條 保險公司股權轉讓獲中國保監會批準或者向中國保監會備案后3個月內未完成工商變更登記的，保險公司應當及時向中國保監會書面報告。
第二十條 保險公司首次公開發行股票或者上市后再融資的，應當取得中國保監會的監管意見。
第二十一條 保險公司首次公開發行股票或者上市后再融資的，應當符合以下條件：
(一)治理結構完善;
(二)最近三年內無重大違法違規行為;
(三)內控體系健全，具備較高的風險管理水平;
(四)法律、行政法規及中國保監會規定的其他條件。
第二十二條 保險公司應當自知悉其股東發生以下情況之日起15日內向中國保監會書面報告：
(一)所持保險公司股權被采取訴訟保全措施或者被強制執行;
(二)質押或者解質押所持有的保險公司股權;
(三)變更名稱;
(四)發生合并、分立;
(五)解散、破產、關閉、被接管;
(六)其他可能導致所持保險公司股權發生變化的情況。
第二十三條 保險公司股權采取拍賣方式進行處分的，保險公司應當于拍賣前向拍賣人告知本辦法的有關規定。投資人通過拍賣競得保險公司股權的，應當符合本辦法規定的資格條件，并依照本辦法的規定報中國保監會批準或者備案。
第二十四條 股東質押其持有的保險公司股權，應當簽訂股權質押合同，且不得損害其他股東和保險公司的利益。
第二十五條 保險公司應當加強對股權質押和解質押的管理，在股東名冊上記載質押相關信息，并及時協助股東向有關機構辦理出質登記。
第二十六條 保險公司股權質權人受讓保險公司股權，應當符合本辦法規定的資格條件，并依照本辦法的規定報中國保監會批準或者備案。
第四章 材料申報
第二十七條 申請人提交申請材料必須真實、準確、完整。
第二十八條 申請設立保險公司，應當向中國保監會提出書面申請，并提交投資人的以下材料:
(一)投資人的基本情況，包括營業執照復印件、經營范圍、組織管理架構、在行業中所處的地位、投資資金來源、對外投資、自身及關聯機構投資入股其他金融機構的情況;
(二)投資人經會計師事務所審計的上一年度財務會計報告，投資人為境外金融機構或者主要股東的，應當提交經會計師事務所審計的最近三年的財務會計報告;
(三)投資人最近三年的納稅證明和由征信機構出具的投資人征信記錄;
(四)投資人的主要股東、實際控制人及其與保險公司其他投資人之間關聯關系的情況說明，不存在關聯關系的應當提交無關聯關系情況的聲明;
(五)投資人的出資協議書或者股份認購協議書及投資人的股東會、股東大會或者董事會同意其投資的證明材料，有主管機構的，還需提交主管機構同意其投資的證明材料;
(六)投資人為金融機構的，應當提交審慎監管指標報告和所在地金融監管機構出具的監管意見;
(七)投資人最近三年無重大違法違規記錄的聲明;
(八)中國保監會規定的其他材料。
第二十九條 保險公司變更注冊資本，應當向中國保監會提出書面申請，并提交以下材料:
(一)公司股東會或者股東大會通過的增加或者減少注冊資本的決議;
(二)增加或者減少注冊資本的方案和可行性研究報告;
(三)增加或者減少注冊資本后的股權結構;
(四)驗資報告和股東出資或者減資證明;
(五)退出股東的名稱、基本情況及減資金額;
(六)新增股東應當提交本辦法第二十八條規定的有關材料;
(七)中國保監會規定的其他材料。
第三十條 股東轉讓保險公司的股權，受讓方出資或者持股比例達到保險公司注冊資本5%以上的，保險公司應當向中國保監會提出書面申請，并提交股權轉讓協議，但通過證券交易所購買上市保險公司股票的除外。
受讓方為新增股東的，還應當提交本辦法第二十八條規定的有關材料。
第三十一條 股東轉讓保險公司的股權，受讓方出資或者持股比例不足保險公司注冊資本5%的，保險公司應當向中國保監會提交股權轉讓報告和股權轉讓協議，但通過證券交易所購買上市保險公司股票的除外。
受讓方為新增股東的，還應當提交本辦法第二十八條規定的有關材料。
第三十二條 保險公司首次公開發行股票或者上市后再融資的，應當提交以下材料:
(一)公司股東大會通過的首次公開發行股票或者上市后再融資的決議，以及授權董事會處理有關事宜的決議;
(二)首次公開發行股票或者上市后再融資的方案;
(三)首次公開發行股票或者上市后再融資以后的股權結構;
(四)償付能力與公司治理狀況說明;
(五)經營業績與財務狀況說明;
(六)中國保監會規定的其他材料。
第五章 附 則
第三十三條 全部外資股東出資或者持股比例占公司注冊資本25%以上的，適用外資保險公司管理的有關規定，中國保監會另有規定的除外。
第三十四條 保險集團(控股)公司、保險資產管理公司的股權管理適用本辦法，法律、行政法規或者中國保監會另有規定的，從其規定。
第三十五條 保險公司違反本辦法，擅自增(減)注冊資本、變更股東、調整股權結構的，由中國保監會根據有關規定予以處罰。
第三十六條 本辦法由中國保監會負責解釋。
第三十七條 本辦法自20xx年6月10日起施行。中國保監會20xx年4月1日頒布的《向保險公司投資入股暫行規定》(保監發〔20xx〕49號)以及20xx年6月19日的《關于規范中資保險公司吸收外資參股有關事項的通知》(保監發〔20xx〕126號)同時廢止。
股權主要分類自益權和共益權
這是根據股權先例目的的不同而對股權的分類，即自益權是專為該股東自己的利益而行使的權利，如股息和紅利的分配請求權、剩余財產分配請求權、新股優先認購權等;共益權是為股東的利益并兼為公司的利益而行使的權利，如表決權、請求召集股東會的權利，請求判決股東會決議無效的權利、賬薄查閱請求權等。
單獨少數股東權
這是根據股權的行使是否達到一定的股份數額為標準而進行的分類，即單獨股東權是股東一人即可行使的權利，一般的股東權利都屬于這種權利;少數股東權是不達到一定的股份數額就不能行使的權利，如按《公司法》第104條的規定，請求召開臨時股東會的權利，必須由持有公司股份10%以上的股東方可行使。少數股東權是公司法為救濟多數議決原則的濫用而設定的一種制度，即盡量防止少數股東因多數股東怠于行使或濫用權利而受到侵害，有助于對少數股東的保護。
普通特別股東權
[關鍵詞]債權；債轉股；商業性債轉股；法律問題
[中圖分類號]F832[文獻標識碼]A[文章編號]1005-6432（2014）47-0171-02
2011年11月23日，國家工商行政管理總局了《公司債權轉股權登記管理辦法》，并于2012年1月1日實施，這是我國規范商業性債轉股登記管理的第一部行政規章，也標志著國家正從政策性債轉股轉向商業性債轉股。本文在研究商業性債轉股涉及的法律法規的基礎上，對商業性債轉股操作流程進行探討，以期對商業性債轉股實踐有所幫助。
1商業性債轉股概述
債轉股即債權轉股權的簡稱，根據《公司債權轉股權登記管理辦法》第2條：“債轉股是指債權人以其依法享有的對在中國境內設立的有限責任公司或者股份有限公司的債權，轉為公司股權，增加公司注冊資本的行為”。
目前，我國并存著兩種債轉股形式，一是政策性債轉股；二是商業性債轉股。債轉股最初是為化解國有商業銀行不良債權所設定的一種政策性制度。國務院以及國家有關部委了相關行政法規和規章對之加以規范。例如，國家經貿委、中國人民銀行于1999年7月30日的《關于實施債權轉股權若干問題的意見》，國家經貿委、財政部、中國人民銀行于1999年11月23日的《企業債轉股方案審核規定》等。此類債轉股常被稱為“政策性債轉股”。除政策性債轉股外，其他公司制企業所實施的債轉股通常被稱之為“商業性債轉股”。因政策性債轉股有特定的法律法規進行規范，因此，本文將主要針對《公司債權轉股權登記管理辦法》界定的商業性債轉股予以論述。
2商業性債轉股的法律分析
一般來說，商業性債轉股主要涉及《中華人民共和國公司法》、《公司登記管理條例》，《最高人民法院關于審理與企業改制相關的民事糾紛案件若干問題的規定》和《公司債權轉股權登記管理辦法》等相關法律法規。
商業性債轉股涉及公司非貨幣出資方式問題，2005年《公司法》修訂前，我國《公司法》對公司股東的出資形式一直是采取列舉的方式加以規定：“股東可以用貨幣出資，也可以用實物、工業產權、非專利技術、土地使用權作價出資”。顯而易見，債權并未作為一種出資形式，因此，從嚴格意義上來，2005年《公司法》修訂前，債權并不是一種我國《公司法》所認可的出資形式。2005年《公司法》修訂后，包括2013年修訂的《公司法》第27條規定：“股東可以用貨幣出資，也可以用實物、知識產權、土地使用權等可以用貨幣估價并可以依法轉讓的非貨幣財產作價出資；但是，法律、行政法規規定不得作為出資的財產除外。”這一規定以“可以用貨幣估價并可以依法轉讓的非貨幣財產”取代了原來全面列舉式的規定，實質性地擴大了股東出資的范圍，同時也將符合條件的債權納入了可用以出資的財產范圍。而且2005年《公司登記管理條例》修訂后，包括2014年修訂的《公司登記管理條例》第14條規定“股東的出資方式應當符合《公司法》第二十七條的規定，但股東不得以勞務、信用、自然人姓名、商譽、特許經營權或者設定擔保的財產等作價出資。”亦未排除債權不能作為股東的出資形式。因此，實質上，債權作為非貨幣出資的形式是在2005年《公司法》以及《公司登記管理條例》修訂后才得到了法律認可。
然而，在實際的經濟活動中，商業性債轉股早已開始實踐，例如2003年2月1日實施的《最高人民法院關于審理與企業改制相關的民事糾紛案件若干問題的規定》對商業性債轉股糾紛有如下規定：“第14條，債權人與債務人自愿達成債權轉股權協議，且不違反法律和行政法規強制性規定的，人民法院在審理相關的民事糾紛案件中，應當確認債權轉股權協議有效。政策性債權轉股權，按照國務院有關的規定處理；第15條，債務人以隱瞞企業資產或者虛列企業資產為手段，騙取債權人與其簽訂債權轉股權協議，債權人在法定期間內行使撤銷權的，人民法院應當予以支持。債權轉股權協議被撤銷后，債權人有權要求債務人清償債務：第16條，部分債權人進行債權轉股權的行為，不影響其他債權人向債務人主張債權。”從實質上來講，該司法解釋已經認可了商業性債轉股的法律效力。
雖然，現《公司法》、《公司登記管理條例》未排除債權作為出資形式，且《最高人民法院關于審理與企業改制相關的民事糾紛案件若干問題的規定》亦對商業性債轉股的法律效力進行了認可。但直至2011年11月23日，國家工商行政管理局制定并頒布了《公司債權轉股權登記管理辦法》，并于 2012 年 1 月 1 日實施后，我國才正式有了第一部關于商業性債轉股的行政規章，結束了辦理商業性債轉股工商登記時無法可依的局面，初步形成了商業性債轉股的法律體系。
3商業性債轉股的操作流程
根據上述相關法律法規及商業性債轉股實踐，一般來說，商業性債轉股在實務中的操作流程可以分為以下幾個步驟：
3.1明確商業性債轉股的范圍
根據《公司債權轉股權登記管理辦法》第3條：“債權轉股權的登記管理，屬于下列情形之一的，適用本辦法：①公司經營中債權人與公司之間產生的合同之債，債權人已經履行債權所對應的合同義務，且不違反法律、行政法規、國務院決定或者公司章程的禁止性規定；②人民法院生效裁判確認的債權；③公司破產重整或者和解期間，列入經人民法院批準的重整計劃或者裁定認可的和解協議的債權。”因此，商業性債轉股僅適用于以上三種債權形式，這是實施商業性債轉股的前提條件。
3.2明確施行債轉股是否必須經過政府主管部門批準
根據《公司債權轉股權登記管理辦法》第5條：“法律、行政法規或者國務院決定規定債權轉股權須經批準的，應當依法經過批準。”因此，考慮到債權本身的特性，比如債務企業系國有企業的，施行債轉股也許必須經過政府主管部門批準后，方可實施。
3.3制定債轉股方案
該債轉股方案須符合公司章程，并經債務企業股東（大）會代表三分之二以上表決權的股東表決通過。
根據《公司法》第11條規定“設立公司必須依法制定公司章程。公司章程對公司、股東、董事、監事、高級管理人員具有約束力。”因此，債轉股方案必須符合公司章程的相關規定。
根據《公司法》第43條規定“股東會會議作出修改公司章程、增加或者減少注冊資本的決議，以及公司合并、分立、解散或者變更公司形式的決議，必須經代表三分之二以上表決權的股東通過。”而債轉股必然涉及注冊資本的變化，因此，債轉股方案必須經債務企業股東（大）會代表三分之二以上表決權的股東表決通過。
3.4具有資質的驗資機構對債務企業的資產、債務評估
出具驗資證明，且債權轉股權的作價出資金額須符合相關法律法規。
根據《公司法》第27條規定“對作為出資的非貨幣財產應當評估作價，核實財產，不得高估或者低估作價。法律、行政法規對評估作價有規定的，從其規定。”
根據《公司債權轉股權登記管理辦法》第6條規定“債權轉股權作價出資金額與其他非貨幣財產作價出資金額之和，不得高于公司注冊資本的百分之七十。”
根據《公司債權轉股權登記管理辦法》第8條規定“用以轉為股權的債權，應當經依法設立的資產評估機構評估。債權轉股權的作價出資金額不得高于該債權的評估值。”
根據《公司債權轉股權登記管理辦法》第10條規定“公司提交的股東（大）會決議應當確認債權作價出資金額并符合《公司法》和公司章程的規定。”
債權作為非貨幣資產，因此，在進行債轉股中必須對作為出資的債權必須進行評估，且債權轉股權的作價出資金額須符合相關法律法規。
3.5債權人、債務企業、債務企業股東三方達成債轉股意向，簽訂債轉股協議債轉股比例的確定關系到債權人、債務企業、債務企業股東三方的切身利益，是債轉股操作中的關鍵環節。例如，債轉股最簡單的方式是 1∶1 轉股，假設評估的凈資產為a，擬轉股本的負債為 b，則進行 1∶1 轉股后債權人所占股份為：b÷（a+b）×100%。
3.6債務企業應依法向公司登記機關申請辦理注冊資本和實收資本變更登記根據《公司債權轉股權登記管理辦法》第9條規定“債權轉為股權的，公司應當依法向公司登記機關申請辦理注冊資本和實收資本變更登記。”
可轉債在境外又稱為可轉股債（Convertible Bond），是各類公司的主要融資手段，也是私募股權投資的一種常見投資工具。
投資者之所以選擇可轉債，而不是直接選擇購買股權，主要是從防范風險的角度考慮。因為從級別上來講，可轉債屬于債權，在公司經營狀況不理想的情況下，優先于股權得到償付。投資者可以使用這個工具實現風險規避。有些私募股權基金在正式決定投資公司之前，需要花幾個月的時間進行詳盡審慎的盡職調查，為了鎖定項目，也通過可轉債的方式，將計劃投入的部分或全部資金以債的方式先借給目標公司（可以通過銀行委托貸款的形式），約定利息和轉換為股票的權利及轉換價格。這樣既可以保留投資的權利，又不至于過于魯莽地成為股東，可以有效地減少不確定情況下的投資風險。與銀行貸款相比，可轉債的風險稍大，但可以收取更高利息。而風險卻遠小于股權投資。投資者可以通過推后轉股時間實現最穩妥的風險控制。
在歐美國家，可轉債的應用范圍更廣，方式更為多樣。比如專門進行可轉債投資活動的基金，偏好已經或即將產生現金流但運營中出現暫時資金困境的項目或企業。這是一種高超的資本運營技巧。巴菲特的投資組合中就有不少是可轉債項目，當索羅門公司陷入困境的時候，巴菲特向其提供可轉債融資，公司每年需支付9%的利息。如形勢好轉，則可以隨時轉為股份；若公司進一步惡化，則可以債權人身份接管公司，處置變賣其資產還債。可轉債的資金投放量一般較大，從幾百萬美元到幾千萬美元，投放與回收周期一般不超過3年。在國內，近年也出現了以房地產項目為標的的類可轉債產品，如夕陽紅基金，據稱募集后將投放于既有資產保障又有穩定的預期現金流的老年公寓項目。這是可轉債與預計現金流資產證券化這一金融創新工具相結合的一種嘗試。
債轉股之所以有廣泛的應用，與國外關于破產保護的立法有很大關系，它充分地保護了債轉股權益人。而國內這方面的法律實踐并不充分。關于債權轉股權所涉及的法律法規有《公司債權轉股權登記管理辦法》，但《管理辦法》也對債轉股的使用范圍進行了明確的規定。根據《管理辦法》第3條：“債權轉股權的登記管理，屬于下列情形之一的，適用本辦法：公司經營中債權人與公司之間產生的合同之債轉為公司股權，債權人已經履行債權所對應的合同義務，且不違反法律、行政法規、國務院決定或者公司章程的禁止性規定；人民法院生效裁判確認的債權轉為公司股權；公司破產重整或者和解期間，列入經人民法院批準的重整計劃或者裁定認可的和解協議的債權轉為公司股權。”從這條規定來看，債轉股本質上更像是一種不得已的救助行為，是企業遭遇困境時的無奈之舉。而債轉股的權益人通常并非主動或者樂意接受這一結果。這是中外的顯著區別。
如果投資機構想主動地利用債轉股達到規避或推遲風險的做法時，很難援引該《管理辦法》。股權投資企業在將資金借貸給擬上市公司時，把形成的債權轉換為股權，需留意企業間借貸合法性的問題。
根據《貸款通則》第61條：“各級行政部門和企事業單位、供銷合作社等合作經濟組織、農村合作基金會和其他基金會，不得經營存貸款等金融業務。企業之間不得違反國家規定辦理借貸或者變相借貸融資業務。”另外最高人民法院也曾下發《最高人民法院關于對企業借貸合同借款方逾期不歸還借款的應如何處理問題的批復》，指出如果企業借貸合同違反有關金融法規，即屬無效合同。對于合同期限屆滿后，借款方逾期不歸還本金，當事人到人民法院的，人民法院除應按照最高人民法院法（經）發〔1990〕27號《關于審理聯營合同糾紛案件若干問題的解答》第四條第二項的有關規定判決外，對自雙方當事人約定的還款期滿之日起，至法院判決確定借款人返還本金期滿期間內的利息，應當收繳，該利息按借貸雙方原約定的利率計算，如果雙方當事人對借款利息未約定，按同期銀行貸款利率計算。借款人未按判決確定的期限歸還本金的，應當依照《中華人民共和國民事訴訟法》第二百三十二條的規定加倍支付遲延履行期間的利息。
為使債轉股權益所有人符合法律規定并得到保護，一般做法是通過銀行委托貸款簽署三方協議提供貸款，讓借貸合法化，并將其設定為債轉股。這類案例有鴻特精密、安納達、凌云股份、獨一味等，這幾家在上市前都曾參與過債轉股，但并未對其上市構成實質。這為合法地使用好債轉股這一投資利器提供了可借鑒的途徑。
關鍵詞：股權激勵 企業管理
一、引言
全球化的市場競爭，使得企業特別關注員工的激勵。這是因為:其一員工是企業最重要的資源，人力資源投人的程度和效果明顯影響著企業的競爭力;其二如今最劇烈的競爭是人才的競爭，人才爭奪戰愈演愈烈。
現有的激勵理論歸納起來，分為三類:內容型激勵理論，包括馬斯洛的需要層次理論、赫茨伯格的雙因素理論、麥克利蘭的成就激勵理論等;過程型激勵理論，包括弗魯姆的期望理論、亞當斯的公平理論等;行為改造型激勵理論，包括斯金納的強化理論。
2006年，證監會了《上市公司股權激勵管理辦法》（以下簡稱“激勵辦法”）并展開股權激勵試點工作。本文認為，有效的股權激勵依賴于完善的外部環境和科學的激勵方案。
二、股權激勵概述
股權激勵起源于美國，作為一種長期激勵手段，股權激勵是公司治理機制的重要組成部分。20世紀70代起，美國部分公司從原主要針對解決員工福利及稅收問題的員工持股計劃分離出專門針對管理層的激勵計劃，用于解決股東與管理者之間的委托問題。
經典委托理論的基本思想是：作為人的內部經營者與作為委托人的外部股東的目標函數并不一致，股東的目標是股東財富最大化，而經營者的目標通常是增加報酬、增加閑暇時間或避免風險等。另外，由于信息不對稱，股東無法準確判斷企業的經營成果是由于經營者的努力造成的，還是由于其他因素所導致的，從而無法對經營者實現有效的監督，經營者甚至還可以利用其在信息占有上的優勢，通過隱蔽行為獲取個人利益，而不承擔其行為的后果。因此，即使存在解雇及公司被接管的威脅，經營者也有可能為了自身目標而不顧及甚至背離股東利益，出現道德風險（Moral Hazard）或逆向選擇（Reverse Selection）。這就是所謂的“問題”，并由此產生了企業的“成本”。
股權激勵的核心優勢在于經營者可分享公司股票增值所帶來的利益，從而使得經營者個人的利益與股東的利益由股價聯系在一起，有效地解決經營者與企業所有者之間的利益平衡問題，從而降低了企業的成本。這種激勵模式在滿足完善的外部環境和科學的激勵方案這兩個基礎條件下，經營者的行為最終在其內在利益驅動和外在影響的平衡結果的作用下趨向于與股東利益相統一。
三、國內企業股權激勵試點工作概況
長期以來，公司對管理者實施的激勵政策主要限于津貼、年薪和其他福利，激勵不足情況較為突出，成本較高。隨著我國證券市場改革的不斷深入，《激勵辦法》及其配套的審核備忘錄，與《公司法》、《證券法》和相關稅收法規一起，初步構建了我國股權激勵的法制規范體系。截止目前，我國A股上市公司公告擬實施或已經實施股權激勵計劃的家數達到了115家。從已公告激勵方案的上市公司看，基本覆蓋了股權激勵的各種模式。其中，有75家公司采取了股權期權激勵模式，28家公司采取了限制性股票激勵模式，9家公司采取了業績股票激勵模式，3家公司采取了現金增值權激勵模式。由上可見，股票期權是目前我國上市公司采取的主要激勵模式。
就股票期權激勵情況而言：從激勵范圍看，75家試點公司激勵對象廣泛涵蓋了董事、監事、高管與其他核心人員；從標的股票的來源看，除獐子島外，所有公司均采用了增發股票的方式進行；從標的股票的數量看，首期激勵計劃所授予的股票期權所代表的標的股票總量占公司總股本的平均比例為6.09%，盡管出現了一定加大首次激勵比例的傾向，但《激勵辦法》的強制性規定有效地遏制了國外常見的無限擴大股權激勵比例的問題；在行權定價方面，《激勵辦法》強制性的規定保證了所有公司的行權價格均高于首次公告激勵方案日公司股票收盤價，甚至有5家公司在《激勵辦法》規定的最低價基礎上溢價，溢價比例最高達15%；在行權安排方面，各公司均規范設定了有效期、等待期與行權期，有公司還設置了額外的禁售期，有力保證了長期激勵效果的實現；在授予條件與行權條件方面，多數公司采取了凈利潤加凈資產收益率雙指標考核體系。
四、國內企業股權激勵方案設計中存在的問題
（一）行權條件設置過于簡單，容易誘發盈余管理行為
證監會頒布的《激勵辦法》只要求公司應規定激勵對象獲授權益、行權的條件，但沒有對應建立怎樣的績效考核體系做出進一步要求。從目前已公告的股權激勵方案看，絕大多數的上市公司行權條件設置均為凈利潤及凈資產收益率一定比例的增長。
（二）行權條件措辭模糊，影響激勵效果
從時間方面來看，存在一些公司行權條件規定措辭不嚴密，未充分考慮極端情況，從而導致上市公司可能總體上而言業績沒有增長而管理層依舊可以行權的不合理情況。如在分期行權安排上采用某一年度累計行權不超過一定百分比的表述，且未規定作廢條款（即沒有明確規定當年業績未達到行權條件時已授予而未能行權的股票期權的處理方式），導致激勵方案存在下一年度管理層可行權額度包含了上年因未達行權條件而無法行權數量的漏洞。
（三）行權價格與數量的調整條款設置不合理，為操縱股票期權價值留下空間
已公告的上市公司股票期權激勵計劃均設置了股票期權數量與行權價格在特定情況下的調整方案，主要是當上市公司發生拆股、縮股、增發、配股，以及派發股票或現金紅利等特殊事件時，對股票期權的行權價格及數量進行調整。
五、完善股權激勵方案的對策建議
一是對已經實施的股權激勵計劃出現的條款設置不合理問題進行歸納總結，并通過審核備忘錄的形式提出規范表述要求。
二是要求公司在設計行權條件時，應采用多種指標結合的激勵體系。如引入主營業務利潤、經營性現金流量、應收賬款周轉率、存貨周轉率等指標作為行權條件，通過多層次體系的指標要求，防范企業盈余管理行為。
三是鼓勵公司根據自身行業情況，引入非財務指標作為行權條件。如房地產企業可以考慮引入土地儲備作為行權條件之一，以免管理層為了滿足行權條件盲目出售土地儲備，損害公司長遠發展潛力。
四是加大獨立董事與財務顧問的責任。如出臺《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》補充辦法，要求上市公司獨立董事及財務顧問應對股權激勵計劃認真審核，如已公告的股權激勵中出現顯失公平合理的條款，上市公司應及時更正，同時對獨立董事及財務顧問處以公開道歉、公開譴責乃至宣布為不適當人選、市場禁入等處罰措施。
參考文獻：
股權眾籌作為新型的融資方式，是多層次資本市場的重要組成部分。在我國，股權眾籌活動也是風生水起。國內目前眾籌網站已達百家，主要的眾籌平臺有天使匯、原始會、大家投、眾投邦等。根據上海交通大學互聯網金融研究所、北京京北金融信息服務有限公司聯合的《2015中國股權眾籌行業發展報告》，截止2015年7月底，全國共有113家平臺開展股權眾籌業務，平臺交易額更是達到54.78億元人民幣之巨。
一、眾籌的概念及組織模式
1、含義。根據國際證監會組織（IOSCO）對眾籌融資的定義，眾籌融資是指通過互聯網平臺，從大量的個人或組織處獲得較少的資金來滿足項目、企業或個人資金需求的活動。
國內的眾籌可分為以下幾種：股權眾籌：投資者對項目或公司進行投資，獲得其一定比例的股份；債權眾籌：投資者對項目或公司進行投資，獲得其一定比例的債權，未來獲取利息收益并收回本金；回報眾籌：投資者對項目或公司進行投資，獲得產品或服務；捐贈眾籌：投資者對項目或公司進行無償捐贈。
本文僅探討其中的股權眾籌。根據中國人民銀行等十部委聯合的《關于促進互聯網金融健康發展的指導意見》，股權眾籌融資主要是指通過互聯網形式進行公開小額股權融資的活動，股權眾籌融資必須通過股權眾籌融資中介機構平臺（互聯網網站或其他類似的電子媒介）進行。
2、股權眾籌商業模式。眾籌由融資方、投資者和眾籌平臺三方組成。融資方暨項目發起人在通過眾籌平臺身份審核后，在眾籌平臺的網站上建立自己的頁面進行推廣、介紹項目情況，向公眾募集資金或尋求物質幫助。
股權眾籌與傳統的股權投資相比，參與投資的人數眾多，投資資金比較分散。為了規避《公司法》關于股東人數的限制、《證券法》關于“向不特定對象發行證券”及“向特定對象發行證券累計超過200人”需證監會核準并由證券公司承銷之規定，目前實踐中股權眾籌主要采取下面兩種模式操作：（1）設立有限合伙企業模式。由眾籌發起人為普通合伙人、眾籌股東為有限合伙人共同發起設立有限合伙企業，由該有限合伙企業直接投資于需要融資的眾籌項目公司并持股；（2）委托持股模式。在眾多投資人中選取少數投資人做實名股東，與數個或數十個隱名眾籌股東簽訂代持股協議，代表隱名眾籌股東對被投企業或項目持有股份，工商登記僅體現該實名股東的身份。
二、目前國內股權眾籌基本流程
三、當下股權眾籌活動存在的風險提示及防范
（一）我國股權眾籌法律監管現狀
目前，國內對股權眾籌的監管規范并不完善。2015年7月18日，央行等十部委的《關于促進互聯網金融健康發展的指導意見》明確了股權眾籌融資業務由證監會負責監管，且股權眾籌融資必須通過股權眾籌融資中介機構平臺（互聯網網站或其他類似的電子媒介）進行。隨后8月3日證監會《關于對通過互聯網開展股權融資活動的機構進行專項檢查的通知（證監辦發〔2015〕44號）》，明確現有的“股權眾籌”平臺不得超出私募的范疇，且公、私募分開監管。目前，私募股權眾籌管理的草案已先亮相：2014年12月18日，中國證券業協會即《私募股權眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》規定適用范圍為：本辦法所稱私募股權眾籌融資是指融資者通過股權眾籌融資互聯網平臺（以下簡稱股權眾籌平臺）以非公開發行方式進行的股權融資活動。在該辦法正式出臺之前，私募股權眾籌的備案管理已率先施行：中國證券業協會《場外證券業務備案管理辦法》（2015年9月1日起施行）明確指出包括私募股權眾籌在內的十四項場外證券業務應當按照要求對其場外證券業務備案。
然而，融資方通過股權眾籌方式的融資額度、投資者的投資門檻、投資金額限制、企業信息披露的要求、眾籌平臺的審核標準等，監管部門尚未出臺相應的實施細則。
（二）目前我國股權眾籌活動存在的風險提示及風險防范建議
1、觸及公開發行證券或“非法集資”。未經批準、變相公開發行或超過人數限制的股權眾籌融資可能觸及現行《證券法》“向不特定對象”及“向特定對象累計超過200人”發行證券需證監會核準且證券公司承銷的規定及《最高人民法院關于審理非法集資刑事案件具體應用法律若干問題的解釋》第6條規定：“未經國家有關主管部門批準，向社會不特定對象發行、以轉讓股權等方式變相發行股票或者公司、企業債券，或者向特定對象發行、變相發行股票或者公司、企業債券累計超過200人的，應當認定為擅自發行股票、公司、企業債券罪”。
不過隨著國內眾籌監管的不斷完善，未來此類風險有很大可能不會再存在。如2015年5月公布的最新《證券法（修訂草案）》中第十三條對股權眾籌的監管已有新的突破：“通過證券經營機構或者國務院證券監督管理機構認可的其他機構以互聯網等眾籌方式公開發行證券，發行人和投資者符合國務院證券監督管理機構規定的條件的，可以豁免注冊或者核準。”
2、股權眾籌平臺權利義務不明確，對投資方及項目方的審核機制不規范。股權眾籌平臺在股權眾籌活動中承擔了多重作用，地位復雜且不明確。一般來說，股權眾籌平臺起到發現并匹配投資者與融資者的需求從而收取一定比例服務費的居間作用，但實踐中股權眾籌平臺還有管理和監督交易的職能。由于相關的國家監管規范實施細則并未落地，國家對股權眾籌平臺的監管要求缺位。實踐中，不同的眾籌平臺根據自己的商業定位不同而設定了高低不同的審核標準。這勢必會產生一系列如融資方信用資質、融資項目真實性、審核人員及審核流程的公開透明、投資者合格性等與平臺審核有關的風險。實踐中，許多眾籌平臺依照自身特點建立了各自的審核標準并在用戶服務協議中約定了免責條款。
3、項目方違規操作或經營失職。股權眾籌的項目方初創團隊是否能夠盡職地持續經營直接影響到投資方的利益和平臺的信用，但目前眾籌回報問題尚無專門監管，只能依賴投融資雙方彼此的合作協議和商業接洽。
4、資金鏈運作不規范。由于股權眾籌涉及多方參與且有一定的周期，必然涉及籌資過程中沉淀資金形成“資金池”的問題，因此對資金的管理更為重要。而在眾籌平臺撮合投融資的過程中，一旦能夠控制所籌集資金，將會產生挪用項目資金、虛假項目獲取項目資金等風險，必然會嚴重影響融資者和投資者雙方面的利益。
5、眾籌股權投資退出的渠道有限。根據現行法規，未上市公司股權不能在公開市場交易，流動性有限。投資方想要出讓自己的股權實現投資回報并不容易。眾籌股權投資的退出渠道十分局限，主要以私下轉讓為主，也包括回購（投融資期權）、通過并購或IPO實現退出，仍亟待完善。
四、從美國SEC新規看中國股權眾籌未來的立法與監管
現根據我國股權眾籌的監管現狀及存在風險，并借鑒美國SEC新規對股權眾籌的監管措施提出如下立法與監管建議：1、充分放開眾籌管制，豁免或簡化行政審批，改善初創企業的融資環境。2、加強對眾籌平臺的監管。規范眾籌平臺的設立條件，實施注冊備案監管，降低欺詐風險。明確規范平臺的風險提示義務。3、強化眾籌平臺、融資方、資金監管方的信息披露義務。4、完善股權投資退出機制。積極探索對接新三板、區域股權市場、私募市場等模式退出及對接的退出，比如通過機構間私募產品報價與服務系統，實現眾籌投資者的階段性退出。 （作者系新加坡國立大學國際商法碩士，華東政法大學法學學士，現就職于上海市匯業律師事務所）
一、創業板上市公司股權激勵的模式選擇
綜觀我國上市公司的股權激勵計劃，股權激勵的模式通常包括股票期權、限制性股票、業績股票、股票增值權和虛擬股票等等，其中，業績股票和虛擬股票主要是在2006年以前我國股權激勵制度不完善時期采用的變通辦法，股票增值權則激勵效果較差同時需要大量現金支出，因此這三種都不是常用工具。目前實踐中比較成熟的激勵工具主要是股票期權和限制性股票。《上市公司股權激勵管理辦法》（以下稱為《管理辦法》）第二條規定：“本辦法所稱股權激勵是指……上市公司以限制性股票、股票期權及法律、行政法規允許的其他方式實行股權激勵計劃的，適用本辦法的規定。”可見法律對股票期權和限制性股票這兩種發展較為成熟的工具也是非常認可的。應該來說，我國自2006年以來，上市公司主要采用的也多為這兩種激勵模式，詳見表1。
2010年17家進行股權激勵的創業板上市公司也都無一例外的在股票期權和限制性股票當中選擇，其中采用股票期權的13家，限制性股票的3家，混合方式的1家。可以看出股票期權也是是創業板上市股權激勵模式的主流，但限制性股票也不可忽視。因此，本文主要對股票期權和限制性股票這兩種模式進行分析，試圖得出各自對于企業特別是創業板企業的優劣勢。
（一）股票期權 股票期權，是指上市公司授予激勵對象在未來一定期限內以預先確定的價格和條件購買本公司一定數量股份的權利；激勵對象可以其獲授的股票期權在規定的期間內以預先確定的價格和條件購買上市公司一定數量的股份，也可以放棄該種權利。
股票期權的特點是高風險高回報，特別適合處于成長初期或者擴張期的企業，如高科技等風險較高企業。由于企業處于成長期，自身運營和發展對于現金的需求很大，在資金緊張時可能無法拿出現金實行激勵，同時企業未來成長潛力有很大，因此通過發行股票期權，將激勵對象的未來收益和未來市場聯系起來。因此股票期權從理論上來看應該是符合創業板要求的激勵方式，實踐當中，這一模式也占據主流地位。
（二）限制性股票 限制性股票是指公司為了實現某一個特定目標，無償將一定數量的股票贈予或者以較低價格售與激勵對象。股票拋售收到限制，只有當實現預定目標后，激勵對象才可將限制性股票拋售并從中獲利。《管理辦法》規定：“限制性股票是指激勵對象按照股權激勵計劃規定的條件，從上市公司獲得的一定數量的本公司股票。上市公司授予激勵對象限制性股票，應當在股權激勵計劃中規定激勵對象獲授股票的業績條件、禁售期限。”
（三）股票期權與限制性股票的特點 了解了股票期權和限制性股票概念之后，接下來要考慮的問題是企業如何在二者之間取舍。應該說，對于一個企業，股權激勵模式選擇當中重點考慮的因素無外乎激勵成本、激勵效果、激勵計劃的實施風險。在這些方面，這兩個模式各自有不同的特點。
首先，從企業成本的角度看，按照《企業會計準則第11號――股份支付》的規定，股票期權與限制性股票都屬于以權益結算的股份支付，應當以授予職工權益工具的公允價值計量。在授予日，對股票期權和限制性股票確定公允價值（即上述評估價值）。但是，二者公允價值確定的方式是不同的。限制性股票的公允價值估值相對較為簡單，為限制性股票在授予日的市場價格同股票授予價格的差額（每股限制性股票公允價值=授予日股票價格-授予價格）。而對于股票期權，由于其主要采用BS模型估值，BS模型基本思想是股票期權的公允價值是股票在期權授予日市場價格和其在行權日市場價格現值加上風險調整后的差額，其中涉及到眾多參數的確定，因此估值空間比限制性股票要大。
總體來說，如果相同份額的股票期權和限制性股票相比，目前在創業板的實踐上來看，是限制性股票會遠高于股票期權，原因是限制性股票的授予價格比行權日市場價格現值要低很多，這也就是為什么大部分企業會選擇股票期權的一個重要原因。同時，由于股票期權估值的復雜性，因此其準確性也往往不容易確定。我們也可以看到一些采用股票期權的創業板上市公司雖然基本情況相差不大，但其最后對股票期權的價值評估卻大相徑庭。對于某些估值極低的創業板上市公司，也必須警惕其中的利潤操作嫌疑。畢竟，無論是股票期權還是限制性股票，按照現行會計準則，其公允價值一般都是在激勵有效期內攤銷到費用當中，而利潤大幅降低對于剛剛上市的公司來說是非常忌諱的。
其次，再看股權激勵的激勵效果。從企業的角度看，股權激勵的效果主要是能否實現企業的預定目標。如果企業目標在于企業價值最大化的話，股票期權則是更為合適的選擇，因為股票期權直接將股權激勵和市場價值聯系起來，會驅動激勵對象為提高企業價值努力。如果企業的目標是提高企業利潤的話，則限制性股票會是更為合適的激勵手段，可以讓員工全心關注于利潤創造而不受證券市場的干擾。
就股權激勵計劃的實施風險而言，股票期權是未來預期收益的權利，而限制性股票是已現實持有的，歸屬受到限制的收益。股票期權的行權價一般接近公布激勵計劃方案時期的市場價格，因此如果目前股價高漲的情況下，則存在著未來不能行權，股權激勵無法實施而失敗的風險。而限制性股票一般僅同公司業績相關，只要公司達到業績要求并對激勵對象合格則可以授予股票，同市場價格無關，因此限制性股票計劃的實施風險相對較小，成功的可能性會更大。
二、創業板上市公司股權激勵計劃的要點
確定了股權激勵計劃的模式之后，接下來是制定上市公司股權激勵計劃以及確認相關要素。一個股權激勵計劃的要素除了激勵對象外，主要涉及行權價格、股票來源、時間和條件等問題，這些要素在股票期權和限制性股票計劃中都大同小異，因此本文對于相同部分都以股票期權為代表，有差異的地方會重點指出。下面結合創業板17家已經公布股權激勵計劃的上市公司對這些問題逐一進行分析：
（一）行權價格 在股票期權計劃中，最重要的是行權價格的確定。行權價格是指上市公司向激勵對象授予股票期權時所確定的、激勵對象購買上市公司股票的價格。相對于市場價格而言，行權價格越高，期權的價值將下降，對激勵對象的吸引力降低，而現有股東所承擔的激勵成本則相對較低；行權價格越低，則股票期權的價值就越高，對激勵對象的激勵性就越大，但意味著股東將來承擔較高的激勵成本。但行權價格的確定并不是隨意的，中國證監會在《管理辦法》規定，上市公司在授予激勵對象股票期權時，應當確定行權價格或行權價格的確定方法。行權價格不應低于下列價格較高者：股權激勵計劃草案摘要公布前一個交易日的公司標的股票收盤價；股權激勵計劃草案摘要公布前30個交易日內的公司標的股票平均收盤價。
考慮到行權價格對于激勵成本確定的重要性，應當綜合公司股價目前的表現以及對后期股價的判斷，選擇合適的時機來公布股權激勵計劃草案。目前創業板市場股票期權行權價格主流區間在20~40元左右，限制性股票都是以草案公布前20日市場均價的50%確定，目前三家采用限制性股票的授予價格都在20元左右。目前的主流價格應當是比較適中的，因為對于存在高風險的創業板市場，過高的行權價格意味著股權激勵計劃的實施風險也很大。
（二）股票來源 對于股票來源，《管理辦法》中明確規定，擬實行股權激勵計劃的上市公司，可以根據本公司實際情況，通過向激勵對象發行股份或回購本公司股份來解決標的股票來源。這里的定向增發在程序上只需要股權激勵計劃獲得中國證監會無異議核準，即獲得定向增發額度。同時，在增發額度上，企業可以結合未來發展和吸引人才需要，預留部分額度待以后發行。這一部分預留額度，根據中國證監會《股權激勵有關事項備忘錄2號》規定，確有需要預留股份的，預留比例不得超過本次股權激勵計劃擬授予權益數量的10%，創業板上市公司在實踐中，該比例一般在9%以上。
股票來源的另一方式是回購公司股票。但是《公司法》對公司回購自身股票有限制性規定，將本公司股票回購獎勵給本公司員工的，所收購公司股票應當在一年內轉讓給職工，回購股份不得超過已發行股份總額的5%，且用于收購的資金應當從公司的稅后利潤中支出。從二級市場上回購的優點是可以避免大股東股權稀釋，往往被國有企業所采納。但是這一做法的弊端是會給公司帶來現金流量壓力，同時如果采用信托方式，還會增加不必要的成本。
目前創業板無論是股票期權還是限制性股票，無一例外采用了定向增發的方式（見《創業板上市公司股權激勵計劃明細表》），這一方式也符合創業板公司的特點，因此實踐中我們也建議采用定向增發方式為股權激勵股票的來源。
（三）激勵期限 同股權激勵相關的期限主要有授予日、有效期、等待期、行權期。授予日是指上市公司向激勵對象授予股票期權的日期，授予日必須為交易日。授權日后，股權激勵進入有效期，股票期權的行權及限制性股票的解鎖都必須在有效期內進行。但是股票期權授予之后，一般不能立即行權，會進入一個等待期，《管理辦法》規定，股票期權授予日與可行權日之間的間隔不得少于一年，限制性股票也有類似的鎖定期規定。根據目前創業板實踐來看，大部分股權激勵計劃的等待期（鎖定期）都為12個月，也有為數不少的選擇大于12個月。一般選擇大于12個月的股權激勵計劃，其行權期往往都比較短，因此增加等待期攤銷激勵成本，減少對凈利潤的額影響。從整個股票期權的有效期來看，17家創業板公司中，有6家是5年，5家是4年，3家是4.5年，因此4-5年是比較正常的激勵期限。當然，具體激勵期限長短還要結合未來股市走向，對激勵對象的激勵效果以及激勵成本攤銷等諸多因素綜合考量。
（四）成本攤銷 關于激勵成本的問題，前面已經有所述及。股票期權和限制性股票需要攤銷的成本均為其公允價值，根據企業會計準則的規定，該成本應當在等待期的每個資產負債表日，按照股票期權或限制性股票在授予日的公允價值，將當期取得的服務計入相關成本費用。但是股票期權和限制性股票的攤銷方式有所不同。
股票期權在采用BS模型計算出公允價值后，根據不同份額期權在行權之前的等待期不同，從而將其在不同的時間內分攤，例如股票期權的等待期一年，然后在三年內分為三期行權，則將對應份額股票期權按照不同的行權時間，分別在二、三、四年內攤銷。而限制性股票的攤銷則是在計算出公允價值后，可以按照各限制性股票解鎖前的等待期不同，采用和股票期權類似的攤銷方式；當每年解鎖份額相同時，也可以采用勻速攤銷方式，如目前創業板兩家采用限制性股票公司所采用的。總的來說，成本攤銷要考慮的前提因素是當年企業的利潤情況，股權激勵不能以犧牲企業的業績和發展前景為代價。在進行股權激勵時，需要結合對本年利潤以及以后期間利潤的預計，合理的安排激勵模式、等待期、行權期、激勵份額以及激勵時的市場價格。這些因素的選擇，都會對成本攤銷產生很大影響。
（五）授予數量 確定股權激勵的授予數量時，一般是按照職位來確定相應的授予數量，一般職位相同的，授予數量也應相當。對于職位因素并不明顯的激勵對象，則可考慮其工資水平來分配授予數量。另外，公司也綜合各種因素，可把股權分為職位股、績效股和工齡股等，根據公司具體情況劃分等級和數額。換句話說，根據虛擬股權激勵對象所處的職位、工齡長短以及績效情況，來確定其當年應持有的虛擬股權數量。具體采取何種方式，由公司根據自身實際情況決定。遇到特殊情況，如對公司有特別重大貢獻者，其具體授予數量的確定可由公司人力資源部門上報，交由公司最高管理層或公司薪酬考核委員會決定。
總的說來，創業板上市公司在實施股權激勵計劃之前，充分成熟地考慮以上這些因素，會有利于其選擇正確的股權激勵模式并提高股權激勵計劃成功的可能性。
參考文獻：
截止目前，國內已有100多家上市公司表示將推出股權激勵計劃，30多家提出了具體方案，部分公司已經進入實施階段。如萬科、蘇泊爾等。《辦法》的推出，將使得股權激勵計劃迅速在國內上市企業鋪開，而股權激勵計劃的實施，必將有力地促進企業的業績增長。
然而，對于本土企業而言，股權激勵這一新課題的難度甚至遠超去年開始進行的股權分置改革，為此，《首席財務官》雜志在系統地研究了大量國內外股權激勵案例之后，將在本文中全面探討股權激勵模式的選擇、方案設計和實務操作中涉及的各類問題，力圖使讀者對“中國式股權激勵”的實施要點有整體的把握。
在現代公司中，所有權與控制權的分離，一方面提高了公司的經營效率，另一方面也增加了股東和經理人員之間的利益沖突。有學者（1990）分析了美國公司高層管理人員的薪酬結構，發現高級管理人員薪酬與公司價值之間存在嚴重背離：公司價值每增加1000元，高管人員的薪酬才增加3元，據此認為，激勵不足是美國公司成本高的重要原因之一，通過改變高管的薪酬結構，加強高管薪酬與公司價值之間的關聯程度，使其分享部分剩余索取權，分擔經營風險，才能夠形成對高管的有效激勵，提高公司的經營績效和公司價值。股權激勵，特別是股票期權，無疑是增進高管薪酬與業績相關性的重要方式。
股權激勵的前世今生
作為實施股權激勵最為發達的國家，美國早在1950年就對股權激勵中的限制性股票期權方式進行了立法，1981年美國國會正式引入激勵性股票期權概念，將激勵性股票期權與非法定股票期權進行嚴格區分，分別適用不同的稅收政策。上世紀90年代以來，高科技企業作為現代經濟增長的重要支柱，廣泛采用了股權激勵方式。1997年美國通訊技術、能源、醫療保健、技術、金融等行業實施股權激勵的公司，占行業內公司的比例約80%，而公用事業、交通運輸等技術含量低的行業中，實施股權激勵的公司比例則比較低，均在70%以下。而且股權激勵在高管薪酬中的比例也非常重要，以技術含量較低的公用事業公司為例，平均基本工資為46萬美元，獎金為24萬美元，股票期權則價值150萬美元，股票期權價值是工資與獎金總和的2倍以上；在通訊服務業中，高管的平均工資為56.5萬美元，獎金為93萬美元，而股票期權價值則高達1020萬美元，是工資的20倍，獎金的10倍。
麥肯錫曾調查比較了美國38家大型企業在建立包含股權激勵的薪酬機制前后的情況，發現公司業績在薪酬機制建立后獲得大幅提升，表現在投資資本回報率的三年平均增長率由2%上升至6%；資產回報率的三年平均增長率由-4%上升至2%；每股收益的三年平均增長率由9%上升至14%；每名雇員創造利潤的三年平均增長率由6%上升至10%。
限于法律、法規體系中對股權激勵沒有任何規范性條款，我國上市公司股權激勵制度的發展嚴重滯后：1，我國原公司法禁止公司回購本公司股票并庫存，阻斷了上市公司實施股權激勵的股票來源；2，原《公司法》、《證券法》不允許高管轉讓其所持有的本公司股票，也導致激勵收益不能變現的問題。
2005年12月31日，中國證監會頒布的《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》（以下簡稱《管理辦法》），為公司治理的核心議題權激勵的破題，提供了明確的政策引導和實務操作規范，為我國上市公司正式引入了成熟規范的股權激勵制度。同時新的《證券法》和《公司法》也相應作出調整，允許上市公司回購本公司的股票獎勵給員工且無需注銷，這樣就解決了激勵股票的來源問題；允許公司董事、監事和高管在任職期內有限度地轉讓其股份，從而解決了激勵收益變現的問題。法律障礙得以消除，股權激勵終于進入實際可操作階段，這必將成為大勢所趨。
《管理辦法》明確規定只有已完成了股權分置改革的上市公司才有資格實施股權激勵，且他們在最近一個會計年度財務會計報告中沒有被注冊會計師出具否定意見或者無法表示意見的審計報告，也沒有因重大違法違規行為被中國證監會予以行政處罰。而國有控股企業必須公司治理結構規范，股東會、董事會、經理層組織架構健全，特別規定外部董事占董事會成員半數以上．其激勵對象可以包括上市公司的董事、監事（國有控股企業不包含監事）、高級管理人員、核心技術（業務）人員，以及公司認為應當激勵的其他員工，但不應當包括獨立董事。下列人員不得成為激勵對象：
（一）最近三年內被證券交易所公開譴責或宣布為不適當人選的；
（二）最近三年內因重大違法違規行為被中國證監會予以行政處罰的；
（三）具有《中華人民共和國公司法》規定的不得擔任公司董事、監事、高級管理人員情形的。
今年5月，北京雙鷺藥業股份有限公司（002038，以下簡稱雙鷺藥業）、中捷縫紉機股份有限公司（002021，以下簡稱中捷股份）與萬科企業股份有限公司（000002，以下簡稱萬科）的股權激勵方案首批通過了證監會評審。三家公司當月即召開了股東大會，審議通過了各自的股權激勵方案。截止到目前，已有三十幾家上市公司通過董事會決議，公布了自己的股權激勵方案。
多種模式釋疑
股權激勵的工具一般可分為股票期權、限制性股票、業績股票以及股票增值權和虛擬股票。《管理辦法》中，著重對股票期權和限制性股票這兩種發展較為成熟的工具予以規定，但并未排斥上市公司采用其他工具實施股權激勵。在近期已公布股權激勵方案中，單純使用股票期權的上市公司約占80%，另外10%使用的是限制性股票的方式，還有10%采用是股票期權與其他形式結合的方式。
1、股票期權
從世界范圍來看，股票期權制度依然是最流行的激勵工具。期權之所以能在美國如此盛行，一是以前的監管較松，沒有要求上市公司對期權安排的細節進行嚴格披露；二是在原有會計制度下，不會對企業的利潤產生影響，因此大受青睞。
股票期權，是指公司授予激勵對象在未來一定期限內，以預先確定的價格（行權價）和條件，購買本公司一定數量股票的情況下，激勵對象可以通過行權獲得潛在收益（行權價和行權時市場價之差），反之行權期，股票市場價格低于行權價，則激勵對象有權放棄該權利，不予行權。股票期權的最終價值體現在行權時的價差上（見圖1）。
股票期權的特點是高風險高回報，特別適合處于成長初期或擴張期的企業，比如網絡、科技等風險較高的企業，由于企業處于成長期，企業本身的運營和發展對現金的需求很大，企業無法拿出大量的現金實現即時激勵，另一方面企業未來成長潛力又很大，因此通過發行股票期權，將激勵對象的未來收益與未來二級市場的股價波動緊密聯系，從而既降低了企業當期的激勵成本，又達到了激勵的目的，真正實現一舉兩得。韜睿咨詢公司高級顧問柴敏剛認為，中國市場是一個高速增長的市場，即使是非常成熟的產業，如電力行業，國外沒有增長潛力，中國還有很大空間，期權在中國還是有現實意義的。
2、限制性股票
限制性股票是指公司為了實現某一特定目標，無償將一定數量的股票贈與或者以較低的價格售與激勵對象，股票拋售受到限制，只有當對象完成預定目標后（例如股票價格達到一定水平），激勵對象才可將限制性股票拋售并從中獲利，預定目標沒有實現時，公司有權將免費贈與的限制性股票收回或者以激勵對象購買價格回購。《管理辦法》第十七條規定，上市公司授予激勵對象限制性股票，應當在股權激勵計劃中規定激勵對象獲授股票的業績條件、禁售期限。也就是說，我國當前實施的限制性股票必須在業績考核的基礎上予以實施，本質上應該屬于業績股票。
3、股票增值權
股票增值權是指公司授予經營者的一種權利，如果經營者努力經營企業，在規定期限內，公司股票價格上升或公司業績上升，經營者就可以按一定比例獲得這種由股價上揚或業績提升所帶來的收益，受益為行權價與行權日二級市場股價之間的差價或凈資產的增值，行權后由公司支付現金、股票或現金與股票的組合。這種激勵方式審批程序簡單，不涉及股票來源問題，相當于一種虛擬的股票期權，大部分公司以現金支付，激勵對象無法獲得真正的股票，因此激勵的效果相對較差；同時公司方面需要提取獎勵基金，從而使公司的現金支付壓力較大。這種激勵方式比較適合現金流充裕且發展穩定的企業或非上市公司。
在境外上市的企業多使用股票增值權，這是由于中國境內居民投資或者認購境外股票仍存在一定的外匯限制。通過這種激勵方式，高管在行權時直接獲得當時股價與行權價的價差。一般公司會委托第三方在境外行權后，將股價和行權價的差額轉為人民幣，轉入員工的個人賬戶。
2005年11月18日交通銀行股份有限公司（香港交易所代碼：3328，下稱交行股份）公告，宣布對所有于2005年6月23日在職的交行高管人員授予股票增值權。交行股份每份股票增值權的行權價為2.5港元，即交行股份H股首次公開招股發行的價格。股票增值權從2005年6月23日起10年內有效，授予兩年后可以開始行權，每年最多可行使25％。
4、虛擬股票
虛擬股票是指公司授予激勵對象一種虛擬的股票，激勵對象可以依據被授予“虛擬股票”的數量參與公司的分紅并享受股價升值收益，但沒有所有權，沒有表決權，不能轉讓和出售，在離開企業時自動失效。其好處是不會影響公司的總資本和所有權結構，但缺點是兌現激勵時現金支出壓力較大，特別是在公司股票升值幅度較大時。
虛擬股票和股票期權有一些類似的特性和操作方法，但虛擬股票并不是實質性的股票認購權，它實際上是將獎金延期支付，其資金來源于企業的獎勵基金。與股票期權相比，虛擬股票的激勵作用受證券市場的有效性影響要小，因為當證券市場失效時（如遇到熊市），只要公司有好的收益，被授予者仍然可以通過分紅分享到好處。
對于非上市公司，由于公司沒有上市，沒有可參考的股價，為了起到激勵的作用，也會使用虛擬股票。比如凈資產100萬元，則假設公司總股本為100萬股，每股1元，在此基礎上每年對凈資產做一個估值，股權數量不變；股價則根據估值進行調整，最后員工根據行權時的股價，從公司獲取股票差價。虛擬股票在適當的時候，比如上市股東允許或者在公司上市時，則可以安排轉變為真正的股權。
由于股票期權和限制性股票在股權激勵中的主流地位，我們將重點討論上述兩個模式的操作要點。
股票期權模式的操作要點
股票期權主要涉及股票來源、行權價格的確定、行權鎖定期和行權條件等問題。從國際經驗看，大多數公司采取每年一次授予股票期權，大多數期權計劃的有效期為10年，通常分三年以上逐步授予期權，且可以分批或一次性解鎖行權。
1、行權價
在股票期權中，最重要的是行權價格的確定。《管理辦法》中對行權價有嚴格的規定：必須不低于以下價格較高者：股權激勵計劃草案摘要公布前一個交易日公司標的股票收盤價和公布前30個交易日內的公司標的股票平均收盤價；行權期限不能超過10年，且首次行權日與授予日的間隔不得少于一年。而對于國有控股上市公司，國資委規定行權價格根據公平市場價以及三個價格孰高原則，這三個價格即股票面值、股權授予日公司股票的收盤價、股權授予日公司前30個交易日內的公司股票平均收盤價。對每期授予的股票期權，均應設置行權限制期和行權有效期，行權限制期原則上不少于兩年，在限制期內不可以行權，這高于證監會規定的“行權限制期限不得少于一年”。而行權有效期一般不少于三年。對國有控股企業來說，完整的一期股票期權計劃時間至少是五年．
行權價格可以根據公司股票除權除息而調整，但需要經董事會作出決議并經股東大會審議批準，或者有股東大會授權董事會決定。
目前已披露的股票期權方案中，雙鷺藥業、蘇泊爾(002032)、偉星股份（002003）取的是上述兩個價格的高者。雙鷺藥業是公布前30個交易日內的公司標的股票平均收盤價，為9.83元，而蘇泊爾和偉星股份均取公布前一個交易日的價格，分別為7.01元和9.06元。也有部分公司在兩者較高者中再上浮一定的比例作為行權價格，如中捷股份在公布前一個交易日公司標的股票收盤價6.28元的基礎上再上浮5%，行權價為6.59元；博瑞傳播（600880）則在公布前30個交易日的公司股票平均收盤價的基礎上上浮5%，行權價為14.85元。
爭議最大的是伊利股份方案，由于伊利在股改實施當天公布激勵計劃，所以實際上是以股改前的市場價格來確定股改后股票期權的行權價格。伊利股改前最后30個交易日的平均收盤價為16.49元，股改前最后一個交易日的收盤價為17.85元，依據《管理辦法》，伊利股票期權的行權價格應不低于17.85元，因為股改實施前，伊利實施了10轉增3.2的公積金轉增方案及每10股派現2.6元的利潤分配方案，對該行權價進行除權后，實際的行權價是13.33元。
據測算，如果伊利不是在股改實施當天公布激勵方案，而是在股改實施后，哪怕是推遲一天，伊利股票期權的行權價格都會大大提高。這是因為，當時股改填權效應非常明顯，伊利股改復牌后股價勢必出現大幅上漲，對此伊利應該能夠預計到。復牌當天，G伊利股價跳空高開，以16.80元開盤，最高沖至18元，尾盤報收于17.71元，伊利股價復權后飆升了32.42％。所以，假如伊利在股改實施第二天公布激勵方案，那么行權價格最低應為17.71元，比目前13.33元的行權價高了32.9％。對伊利激勵對象而言，其行權成本將由6.665億元提高至8.855億元，增加2.19億元。而如果完全以股改后的市場價格來確定行權價，那么伊利最早公布激勵方案的時點是股改實施后的第31個交易日。由此確定的最低行權價為19.92元，激勵成本將提高3.295億元。
《管理辦法》強調，已完成股權分置改革的上市公司才能實施股權激勵，原因是股改后的股票價格是市場化的價格，據此確定的股票期權行權價格才符合市場規律。而伊利選擇股改實施日公布激勵方案實質上就是以股改前的非市場化價格來確定行權價格，違背了市場化定價的原則，有刻意壓低激勵成本的嫌疑。
“雖然我認同伊利這個企業，但我仍然認為伊利的股權激勵有過度分配的傾向，這是一個不好的現象，而且伊利股權激勵方案還存在諸多問題，”一位業內資深股權激勵專家向記者表示。
2、股票來源
對于股票來源，在股權激勵管理辦法中明確規定，可以通過增發的方式或者是回購本公司股票的方式解決激勵股票來源問題。如果是采取定向增發的方式，可以不通過發審委的審批，但需要報中國證監會備案且獲得其核準無異議后方可召開股東大會審議，同時需要按照交易所規則進行及時公告。一些上市公司考慮到未來企業的發展，采取一次審核分批發行，或者采取預留的方式。如福建七匹狼實業股份有限公司（證券代碼：002029）向激勵對象定向增發700萬股，其中240萬股預留給未來的激勵對象；廣州國光（證券代碼：002045）向激勵對象授予股票期權所涉及的標的股票總數為1420.8萬股，其中預留350.40萬股份給關鍵職位，占該公司本次股票期權計劃總數的24.66％。
《辦法》特別規定不得由單一國有股股東支付或擅自無償量化國有股權。
《公司法》明確規定將股份獎勵給本公司職工可以收購本公司股份，所收購的股份應當在一年內轉讓給職工，回購股份不得超過已發行股份總額的5％，且用于收購的資金應當從公司的稅后利潤中支出。
3、行權資金問題
行權資金的來源是令公司高管感到為難的地方。《管理辦法》第十條明確規定，上市公司不得為激勵對象依股權激勵計劃獲取有關權益提供貸款以及其他任何形式的財務資助，包括為其貸款提供擔保。同時，銀行也不得向居民提供貸款用于購買股票。另一方面，財政部和國家稅務總局在2005年7月1日起實施的《關于個人股票期權所得征收個人所得稅問題的通知》中明確規定，員工行權時，其從企業取得股票的實際購買價(行權價)低于購買日公平市場價(指該股票當日的收盤價，下同)的差額，是因員工在企業的表現和業績情況而取得的與任職、受雇有關的所得，應按“工資、薪金所得”適用的規定計算繳納個人所得稅。行權日所在期間的工資薪金所得，應按下列公式計算，工資薪金應納稅所得額：
股票期權形式的工資薪金應納稅所得額=(行權股票的每股市場價-員工取得該股票期權支付的每股施權價)×股票數量
而《中華人民共和國個人所得稅法》第三條明確規定，工資、薪金所得，適用超額累進稅率，稅率為5%至45%。
如果按此規定，股票期權激勵對象在行權時，既要準備行權資金，同時又要準備繳納相應的稅負，資金壓力很大。例如在伊利股份的股權激勵計劃中，明確點明激勵對象必須以自籌資金的方式進行行權，如果按每股13.33元的行權價，行權資金和相應的稅負都將不會是一筆小數目。七匹狼在行權資金上規定，“在前三年加權平均凈資產收益率高于10％的情況下，公司根據凈利潤增長率情況，設立激勵基金，分配給激勵對象，作為行權資金的來源之一。獎勵基金的計提期限為激勵計劃實施后的三個年度。”
在實際的解決方案中，上市公司一方面可以采取利用凈資產增長率提取激勵基金解決激勵對象的行權資金問題，另一方面，也可以考慮將股票期權與股票增值權等其他激勵方式相結合，解決激勵對象的行權資金問題。可以用股票增值權現金所得作為股票期權行權資金的來源。
4、股票期權的有效期、窗口期
股權激勵管理辦法對股票期權的授權日也有明確規定，不得為以下期間：
(一)定期報告公布前30日；
(二)重大交易或重大事項決定過程中至該事項公告后兩個交易日；
(三)其他可能影響股價的重大事件發生之日起至公告后兩個交易日。
激勵對象根據激勵計劃獲授的股票期權自期權授權日起滿一年后可以開始行權，可行權日為公司定期報告公布后第二個交易日至下一次定期報告公布前10個交易日內，但下列期間不得行權：
(一)重大交易或重大事項決定過程中至該事項公告后兩個交易日；
(二)其他可能影響股價的重大事件發生之日起至公告后兩個交易日。
5、可能出現的問題
如果上市公司治理結構不完善，缺乏相應的內部監督機制，則上市公司實施股票期權計劃時很可能面臨高管人員的道德風險問題，其中主要包括：
1、向高管人員發放過多的股票期權。
在現實中，我們一般采用Black-Scholes或者Binomial期權定價模型計算期權的公允價值，雖然定價模型的公式是現成的，但里面的關鍵變量和假設的取定，完全是很靈活的，可以說是科學和藝術的結合。比如說市價、波動率的確定等等，由此計算出的期權價值不等，從而導致發行的期權數量差異很大。在我國，由于上市公司轉制不充分，部分上市公司高管人員既是上市公司的經營者又是大股東的法人代表。當上市公司獨立董事缺乏發言權，內部人控制十分強烈時，公司管理層很有可能為自己發放過量的股票期權和制定較低的行權價格，從而損害了股東的利益。在股權激勵管理辦法中明確規定，對上市公司全部有效的股權激勵計劃所涉及的標的股票總數，累計不得超過公司股本總額的10%，任何一名激勵對象通過全部有效的股權激勵計劃獲授的本公司股票，累計不得超過公司股本總額的1％。首次對國有控股上市公司的股權激勵給予明確規定，授予的股票總額應結合上市公司股本規模的大小和激勵對象的范圍等因素，在0.1%～10%之間合理確定。首次實施股權激勵計劃的股票數量應控制在股本總額的1%以內。高級管理人員預期收益水平，應控制在其薪酬水平的30%以內。這一規定，低于目前已出臺的境外企業中長期激勵辦法中40%的上限。
根據伊利股份公布的股權激勵方案，公司向包括總裁潘剛在內的33人授予合計5000萬份的股票期權。其中，潘剛獲授股票期權1500萬份，占該次股票期權數量總額的30％，標的股份占授予時伊利總股本的2.9043%。如果該股票期權計劃能夠實施，則違反了《辦法》的有關規定。
當前已有多家上市公司公布了股權激勵方案，其中民營上市公司股票期權量占總股本的平均比例為6.8%左右。在確定期權數量時，上市公司應作認真測算，充分考慮股權激勵實施后對未來年度會計利潤的影響等事宜．
2、高管人員可能選擇性的披露信息，有意識的操縱股價。
在公司內外部監管不嚴格的情況下，如果高管人員考慮到公司近期即將公布股權激勵方案，由于行權價明確規定為股權激勵計劃草案摘要公布前一個交易日公司標的股票收盤價和公布前30個交易日內的公司標的股票平均收盤價，高管人員可能會為了謀取私利對公司內部實務和業績水平進行操縱，關注短期行為，片面追求股價的提升，放棄對公司長期發展的重要投資，選擇性披露信息，甚至聯合其他人，在股票期權授予日或公告日前打壓公司股價，從而獲得較低的股票行權價格，在臨近股票期權行權日時，如果高管人員行權后希望出售股票，則有可能公布利好，拉抬股價獲得較高的股票期權行權收益。
實施股票期權后，管理層會抵制派發紅利。微軟公司就是個典型的例子，該公司曾經是全球對員工發放股票期權最多的公司之一，但從公司1986年上市以來一直未派發過紅利，直到2003年才有所改變。如果從股票期權的角度看，不排除公司管理層為保持期權的價值而拒絕派發紅利的可能性。我們可以想像，如果目前股價為每股10元，派發2元的紅利，股價正常就會跌到每股8元。如果行權價格為6元，管理層原本可以在行權時獲得4元的利潤，現在僅剩2元。
3、由于中國證券市場的不成熟導致的激勵效果不明顯。
我們也不得不認識到中國證券市場還很不成熟、穩定，因此很難避免股票市場的價格波動與公司基本面相背離，導致公司的股票真實價值與價格的不一，降低了股票期權與經營業績的相關性，從而使激勵效果不明顯。更為極端的是，期權一般只能逐步行權，但如果發生企業并購的情況，被并購公司的激勵對象可以在并購后一次性行使剩余的所有期權。這導致企業管理層如果預見到公司的前景不妙，可能會尋找潛在購買者，急于促成并購，賣出企業，以便自己早日行權，實現個人收益，而不會為公司爭取更合理的時機和價格，從而嚴重損害其他股東的利益。目前在已公布的股票期權計劃中，比如伊利股份、雙鷺藥業、中捷股份等都在方案中明確規定，如果發生合并，導致公司的實際控制權變更，激勵對象可以不受行權期限的限制，在合并公告的兩個交易日后提前行權。因此，在企業的特殊時期，股票期權對高管層并不能產生很好的約束。
4、程序違規。
股權激勵的實施程序通常首先由上市公司的薪酬委員會制定方案（如果薪酬委員會認為有必要，可以聘請獨立財務顧問），由獨立董事就該薪酬計劃發表獨立意見，監事會對該激勵對象名單進行核實后，由董事會審議通過并公告草案。一般上市公司在開董事會之前就應該就方案的可行性與中國證監會溝通，聽取監管當局的意見和建議。董事會審議通過股權激勵計劃草案后，報中國證監會備案，并抄送當地證監局及股票上市交易的交易所。證監會收到完整材料后20個工作日內無異議的，公司可以發出股東大會通知，并同時公告法律意見書與獨立財務顧問報告（如有）。獨立董事可以就股權激勵方案征集投票權，最終方案需2/3以上決議贊成方能通過。
《管理辦法》對股權激勵的實施程序可簡化為以下七步走：
1、薪酬與考核委員會負責擬定股權激勵計劃草案;2、股權激勵計劃草案提交董事會審議;3、獨立董事發表獨立意見;4、律師出具法律意見;5、獨立財務顧問出具獨立財務報告(如薪酬與考核委員會認為必要);6、報中國證監會備案;7、證監會核準無異議后召開股東大會審議。
2006年9月19日，G家化突然宣布取消9月21日計劃召開的臨時股東大會，原因是其股權激勵方案的審批流程尚須完備。G家化股權激勵被緊急叫停是因國務院國資委對激勵方案持有異議，遂通過兩級協商機制由上海市國資委致電上海家化（集團）有限公司，再由上海家化集團通知G家化，指出股權激勵方案需要重新審批。由于當時《辦法》尚未頒布，而該辦法對國有上市公司實施股權激勵提出了更嚴格的要求，所以部分國有上市公司試圖提前闖關，在“試行辦法”頒布前盡早走完審核程序。 為防止搶跑，國務院國資委設置了兩道防線，一是與中國證監會上市公司監管部達成協議，上市部在審核國有上市公司提交的股權激勵方案時需要征求國資委的意見。目前正在審核的伊利股權激勵方案就需要得到國務院國資委的認可。二是對于證監會已經審核無異議的國有上市公司，國務院國資委可以通過地方國資委間接對其進行指導，G家化就屬于這種情況。
在整個實施程序中，根據《上海證券交易所股票上市規則》，董事會審議關聯事項時，關聯董事應當回避表決。根據激勵計劃，G伊利共有33人可以獲得股票期權激勵，其中總裁一人、總裁助理三人、核心業務骨干29人。四名董事是公司股權激勵的對象，在審議事關自身利益的股權激勵方案時理應按照規定回避。但G伊利披露的董事會公告顯示，上述四名董事全部參與了表決，并且全部投了贊成票。該四名董事在表決中違反了上市規則。如果G伊利的激勵對象包含六名以上董事，那么關聯董事按照規定回避后，董事會將不足法定人數（G伊利共有11名董事）。此時，應當由全體董事(含關聯董事)就股權激勵議案提交公司股東大會審議等程序性問題作出決議，由股東大會對該議案作出相關決議。所以無論G伊利的激勵對象包括幾名董事，潘剛等四名董事都應回避表決。事后伊利股份對該行為進行了更正。此前，同為國有企業的G萬科董事會審議股權激勵相關議案時，關聯董事（激勵對象）均選擇了回避。業內人士認為，如果董事同時也是股權激勵對象，在審議股權激勵方案時不回避，就相當于自己給自己定報酬，有違公正原則，可能侵害公眾投資者的利益。
限制性股票模式的操作要點
“安然事件”所引發的美國金融市場和上市公司監管政策調整，在一定程度上打擊了上市公司對股票期權的積極性。一些傳統的成熟行業，如電信、制造業等，由于收益和贏利增長水平比較平穩，開始重新直接使用獎金或限制性股票作為激勵工具。
股票期權與限制性股票的本質區別在于股票期權是未來預期的收益，而限制性股票是已現實持有的，歸屬受到限制的收益。2006年萬科企業股份有限公司（000002，以下簡稱萬科）和深圳華僑城控股股份有限公司（000069，以下簡稱華僑城）分別公布了各自的限制性股票激勵計劃。其中，萬科于2006年4月28日獲得證監會的無異議回復，5月30日，萬科股權激勵計劃在股東大會上順利通過。5月31日，萬科便依照計劃，預提2006年度激勵基金共1.417億元，委托深圳國際信托投資公司用這項激勵基金在二級市場購買萬科A股股票。9月7日，公司完成了第二次購買股票計劃。至此，中國A股上市公司中首個獲得監管部門批準的股權激勵方案已正式展開實施。
限制性股票一般適用成熟型企業，在服務期限和業績上對激勵對象有較強的約束。限制性股票同樣涉及股票來源、授予價格、業績考核指標、股票禁售期、限售期等方面的問題。其基本操作模式是，公司采用預提方式提取激勵基金，激勵對象授權公司委托信托機構采用獨立運作的方式，在規定的時間內用上述激勵基金購入本公司A股股票，并在條件達標的時候過戶給激勵對象，激勵對象要想拿到股票，必須完成業績指標的要求，如年凈利潤增長率，年凈資產收益率等等的要求，按照禁售期和限售期的要求，最終獲得股票。
限制性股票的來源目前主要有三類，一類是新股發行，如已通過股東大會的華僑城限制性股票激勵方案，其發行價格是7元/股；二類是從大股東處購買，如G深振業，通過計提長期激勵基金，以每股3.89元的價格從大股東處購買1522萬股；三類是從二級市場回購，如萬科。
目前萬科已實施限制性股票激勵計劃，萬科的方案從指標考核到授予時點等各方面考慮的相對比較全面周到，尤其在授予時點上，充分考慮了稅收因素。當信托把股票歸屬到管理層名下時，在國內必須交個人所得稅。到了高管層面，累進稅率通常會達到凈收入45％的水平。按照萬科激勵計劃的規定，激勵對象在歸屬日第一天只能賣25％的股票。該數額不足以繳納45％的個人所得稅，而法律又不允許公司向高管融資。萬科計劃中，儲備期與歸屬期的設計，正是為了解決這一麻煩。萬科第一筆限制性股票的授予條件，是在2007年，要求2006年達到業績指標，并且股價要比2006年高。由于在2007年最后20個交易日，實際上股價的年均價基本已成定局，如果高于2006年，萬科就授權深國投可以拋出一部分股票，預留用來繳稅。也就是說，2007年最后20個股票交易日，深國投可以提前幫萬科高管層賣25％的股票，預留一筆現金；到2008年歸屬日可以再賣25％的股票，等于已賣掉50％的股票，足以支付45％的稅收。如果2007年最后20個股票交易日里看到股價沒有達標，計劃可以延后一年，深國投不賣股票，再等一年；到2008年的最后20個股票交易日，如果股價比前兩年都高，則2009年行權。如果2008年還沒有達到要求，第一個年度計劃結束，深國投就會賣掉股票把錢還給公司了。這樣就解決了個人所得稅資金的來源問題。
萬科的限制性股票激勵計劃同樣也存在以下一些問題：
1、回購的比例問題。
《上市公司股權激勵管理辦法》第十二條規定：上市公司全部有效的股權激勵計劃所涉及的標的股票總數累計不得超過公司股本總額的10％。萬科首期(2006 2008年)限制性股票激勵計劃第二十三條規定：公司購入的并用于股票激勵計劃所涉及的股票總數累計不超過公司股票總額的10％。比照《管理辦法》的要求，萬科的方案并無問題。但是《公司法》第一百四十三條規定：公司回購本公司股份并將股份獎勵給本公司職工，其回購總額不得超過本公司已發行股份總額的5%。這樣一來，雖然萬科的股權激勵股票總額符合了《管理辦法》的規定，但卻違反了《公司法》的規定。萬科高管稱，萬科股權激勵計劃不是回購，因為是第三方持有，中間委托了一個信托機構來操作，激勵基金已經提取出來，并且已經進行攤銷。
2、回購股份的轉讓期問題。
《公司法》第一百四十三條規定，公司回購本公司股份并獎勵給公司職工的，所收購的股份應在一年內轉讓給職工。但是萬科的激勵方案中，激勵對象要經過儲備期和等待期(近似兩年)，并達到當期歸屬條件或達到補充歸屬條件后才能獲授激勵股票。也就是說萬科的激勵對象最短兩年后可以拿到激勵股份，有時甚至要拖到第三年才能拿到。這就意味著萬科回購的股份是在兩年或三年后才無償轉讓給激勵對象。也就是說，萬科庫存股的保留時間與《公司法》的規定相違背。
3、回購股份衍生權益的處理問題。
67號文規定：庫存股不得參與公司利潤分配，公司應將其作為所有者權益的備抵項目反映。萬科股份首期(2006～2008年)限制性股票激勵計劃第二十條規定，限制股票的數量為信托公司根據激勵基金提取額所購買的股票數量及其衍生權益所派生的數量。第三十四條規定，信托財產中的限制性股票在歸屬前享有由購入股票所帶來的一切衍生權益，其所獲收益納入信托財產。第三十五條規定，信托財產中的限制性股票在歸屬前不享有投票權和表決權。從萬科股份的激勵方案可以看出，萬科回購的股份是可以獲得衍生權益的(包括現金分紅，紅股等)，受到限制的僅僅是不享有投票權和表決權。而4月1日開始實施的67號文明確規定，庫存股(即回購股份尚未轉讓給激勵對象)是不得參與公司利潤分配的，兩者明顯不匹配。
4、財務處理的問題。
《公司法》第一百四十三條中，獎勵給本公司職工的股份，應當作為稅后利潤分配的一部分，不能列入公司的成本費用。而中國證監會2001年6月29日證監會計字(2001)15號文件《公開發行證券的公司信息披露規范問答第2號-中高層管理人員激勵基金的提取》，其中規定：“一、根據財政部的復函，公司能否獎勵中高層管理人員，獎勵多少，由公司董事會根據法律或有關規定作出安排。從會計角度出發，公司獎勵中高層管理人員的支出，應當計入成本費用，不能作為利潤分配處理。”
G萬科采用預提方式提取激勵基金(在公司成本費用中開支)獎勵給激勵對象，激勵對象授權G萬科委托信托機構采用獨立運作的方式在規定的期間內用上述激勵基金購入G萬科上市流通A股股票，并在條件成熟時過戶給激勵對象。G萬科的股票激勵計劃屬于股份回購，按《公司法》的上述規定，這部分支出應從稅后利潤中支出，不應在成本費用中預提激勵基金。然而，G萬科的這種處理方法卻是符合上述證監會文件的。
5、授予的業績指標的設定問題。
萬科股權激勵計劃公布后，小股東曹新曾在網上與萬科股份的董事長王石進行爭辯，爭論起源于萬科的股權激勵方案指標的設定。對管理層獲得股權激勵的門檻，萬科的方案設定了三個方面的指標：全面攤薄的凈資產收益率超過12%；扣除激勵基金后的當年凈利潤增長率超過15%；行權時，當年平均股價高于上一年的平均股價。對于這個門檻，一些小股東認為定得太低。一位投資者表示，萬科的方案是比較好的，但有兩點不足，一是凈資產收益率的指標略低；二是計提的比例過大了一點。這位投資者表示，凈資產收益率指標提高到 15%或16%，會促使公司保持規模和效益的均衡增長，更有利于股東利益。王石逐條答復投資者：
第一，對于凈資產回報12％的底線，王石認為與國內外同行相比，達到這個指標并非輕而易舉，他舉例說，萬科的標桿――美國帕爾迪公司的凈資產收益率曾做到高過18％，但正常來講15％；香港房地產企業2004年凈資產平均利潤回報率不超過5％；內地房地產企業2004年的平均凈資產收益率不超過7％，預計2005年不會超過9％。
他認為，萬科的凈資產收益率曾長期維持在百分之十點幾，按照此水平已令許多房地產企業羨慕不已，2004年突破13％，2005年突破15％，把12％做個激勵的底線是很苛刻自律的限定。
第二，增長15％作為第二個獎勵底線的限定。王石并不認為15％的目標過低，關鍵是“業績能否持續發展”。王石認為，萬科的持股激勵計劃當然是建立在持續發展的基礎上，如果確定的底線是在30％以上，就意味著管理層在完成一項基金經理認為很難維持的連續增長目標之后才能分享增長利潤。
第三，行權時，每股收益（EPS）增長率超過10％，股價要高于去年的價格。
鑒于以上三個理由，王石認為：“目前還沒有比萬科更苛刻的持股激勵方案。”
一位機構分析師也認為，萬科的股權激勵方案基本令人滿意。他說：“12％的門檻并不算低，萬科從1998年到2003年，凈資產收益率從來沒有超過這個數字。”
選擇什么樣的業績指標，往往是管理層、董事會和股東之間最易發生爭執的地方，最終將是三者間搏弈的結果。比如說萬科指標中，凈利潤增長率是投資者最關注的指標之一，而每股收益，本來是凈資產收益率的相關指標，之所以列出來，部分原因是一些機構投資者的建議，他們認同萬科計劃，同時認為萬科計劃有種標桿的意義，其他公司會參照，因此需要更直觀的指標。萬科有很多機構投資者和基金，他們喜歡回報和股價，公司就加入了股價指標進去。但股價本身常有波動，有時候也會下跌，于是方案又添了一個補充歸屬期。即如果2007年的股價低于2006年，還會給管理層一年的時間；如果2008年的股價能夠高于2006年，就可以把股票補充歸屬給激勵對象。知情人士說：“補充歸屬也是有一些對管理層的照顧和關懷。”因此，我們說考核指標的設定是個多方搏弈的過程。在制訂業績指標之前，公司首先要了解資本市場對公司未來發展的期望，在與各方充分溝通的基礎上，指標的設計需兼顧各方利益。同時，公司需要分析和預測自身三年到五年的業績目標和財務狀況，有時需要預測更長的時間，才能確定業績指標。通俗講，股權激勵應該是“跳起來才能摘到的果子”，當前“凈資產收益率”是股權激勵的代表性指標，也為大部分上市公司采用。
限制性股票存在等待期、授予日、禁售期和限售期的問題
如華僑城的限制性股票就明確規定，限制性股票的授予等待期自計劃獲準實施之日起一年為限制性股票授予等待期。若達到限制性股票授予條件，在授予等待期滿后，公司方可向激勵對象授予限制性股票。限制性股票的授予日將在滿足規定的限制性股票授予條件后由董事會確定，但在下列期間內不得授予限制性股票：
1、定期報告公布前30日；
2、重大交易或重大事項決定過程中至該事項公告后兩個交易日；
3、其他可能影響股價的重大事件發生之日起至公告后兩個交易日。
限制性股票的禁售期是自激勵對象獲授限制性股票之日起一年，為限制性股票禁售期。禁售期內，激勵對象通過本計劃所持有的限制性股票將被鎖定不得轉讓。
限制性股票禁售期滿后的四年為限制性股票限售期。限售期內任一年度，若達到限制性股票的解鎖條件，激勵對象當年可以申請對其通過計劃所持限制性股票總數的25％解鎖而進行轉讓；若未達到限制性股票解鎖條件，激勵對象當年不得申請限制性股票解鎖。
最新的國有控股上市公司采用限制性股票明確規定，其禁售期不得低于兩年，解鎖期不得低于三年，在解鎖期內原則上采取勻速解鎖辦法。因此，華僑城等國有控股上市公司的方案均要根據最新的辦法做修改。
股權眾籌獲認可
眾籌起源于美國，顧名思義就是大家籌錢來做點什么事兒。它主要是通過互聯網的形式來進行，分為獎勵眾籌、捐贈眾籌、債權眾籌和股權眾籌四種模式。2011年眾籌開始進入中國，2013年國內出現來第一例股權眾籌案例，到2014年國內出現第一個有擔保的股權眾籌項目。
股權眾籌到底是什么意思呢？股權眾籌是指，公司出讓一定比例的股份，面向普通投資者，投資者通過出資入股公司，獲得未來收益。這種基于互聯網渠道而進行的融資模式被稱為股權眾籌，另一種解釋認為股權眾籌是私募股權互聯網化。
官方對“股權眾籌”又有什么樣的態度呢？2014年5月，中國證監會明確來對眾籌的監管，并出臺監管意見稿。11月18日，中國證券業協會推出《私募股權眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》并公開征求意見，股權眾籌被正式納入監管。11月19日，國務院總理主持召開國務院常務會議，要求建立資本市場小額再融資快速機制，并首次提出“開展股權眾籌融資試點”。
不過，業界對中國證券業協會推出《私募股權眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》對投資者設定的高門檻直呼“不科學”。眾籌不同于其他融資方式的最大優勢在于投資金額小，但是該意見稿卻要求投資者如果是單位的話，凈資產不低于1000萬元人民幣，對于個人來說金融資產不低于300萬元人民幣或者最近三年年均收入不低于50萬元人民幣。如此“高大上”的門檻，著實讓不少人“邁不過去”。好在一周后，證監會澄清，該管理辦法針對的是私募股權眾籌業，公募版仍在研究中。業內人士不禁感嘆道，真像坐過山車，虛驚一場。
初創企業風險高
不管怎么樣，股權眾籌的確正在揮手告別“草莽時代”，逐漸得到社會的認同，同時也吸引著各路投資者的目光。如果2014年是眾籌元年，那么2015年眾籌行業則會加速前進。數據顯示，2014年國內的眾籌平臺從1月的43家猛增到11月底的122家。其中股權眾籌下半年開始發展迅速，目前大概有27家。據京東CEO劉強東透露，2015年上半年他們的股權眾籌將正式上線。
世界銀行曾發報告預測，到2025年全球眾籌市場規模將達到3000億美元，而最大的潛在機會在中國，市場規模可達500億美元。業內預測，若以5%的傭金估算，行業盈利空間可達到25億美元。
但從目前來看，大多數眾籌平臺并不盈利。清科集團的《2014年上半年中國眾籌模式運行統計分析報告》稱，2014年上半年，股權眾籌預期融資額20.36億元，實際完成1.56億元，募資成功率很低。主要原因是目前股權眾籌的退出機制不完善，平臺對項目的信息披露程度較低，部分項目對投資人的要求較高、募資周期長，投資人較為謹慎。
這些都是客觀存在的問題，因為股權眾籌和公司上市IPO一樣，都是人們投資公司獲得一定股權。但是股權眾籌門檻低，涉及資金量相對不大，而股權眾籌主要是投資到非上市公司，實踐中往往側重于初創公司和創新企業。在監管上也不如上市公司嚴格。
美國證監會前首席審計師Lynn Turner在評價股權眾籌時強調認為，投資初創企業有很大經營風險。即使專業投資人，投資初創企業失敗率仍然是很高的。在美國做股權眾籌相對容易，項目失敗了，投資人不會罵街，因為他們的投資者大多比較成熟，明白雖然項目是平臺介紹的，但最后責任還是要自己來承擔的。中國投資者這種成熟的認知還需要進一步培育。
藍海撈金防風險
在股權眾籌炙手可熱的今天，投資者該如何規避風險，獲得收益呢？要想通過股權眾籌獲得滿意的收益，首先自己要清楚，做股權眾籌的人擁有的資金并不都是真正的“土豪”，這也是眾籌的魅力所在――擁有比較低的門檻。這就導致很多人都可以來做股權眾籌，但是人們的專業性必然會參差不齊，可能對項目的好壞和市場前景缺乏了解。所以在選擇項目時一定不要受到“羊群效應”的影響，盲目跟從別人的投資決策。
其實一個完整的眾籌過程，處處都有需要注意的地方。比如簽投資協議，專業天使人或風投簽的協議中，會設定保護投資者利益的條款，但是眾籌協議可不一定有。說眾籌是一個人人都能參與企業管理的投資方式，但是事實是，由于投資金額不大，參與者很可能沒有積極性參與為企業提供資源，而且那么多人管理企業也是不現實的。
問：預設立員工持股平臺，計劃持股比例10%，上一輪融資估值1.5億元，公司注冊資本1000多萬，如何避免股份支付，或者如何處理可以盡可能小影響當期利潤？另外，現有股東轉讓老股至新的自然人股東（公司高管）一定股份比例，是否也涉及股份支付，影響當期利潤；如無償轉讓，是否涉及個稅？
答：新三板公司做股權激勵，如果采用定增的方式，目前持股平臺是不能做的；如果是老股東之間轉讓的方式，目前的操作中可以不按股份支付處理，直接轉就行，但個稅需自己申報，不過現階段個稅申報的意愿都不高。
根據《股權轉讓所得個人所得稅管理辦法（試行）》，即使無償轉讓，只要不符合《股權轉讓所得個人所得稅管理辦法（試行）》第十三條情形（股權轉讓收入明顯偏低視為有正當理由的四類情形），稅務部門依然會要求根據實際價值核定納稅的情況。
股份支付存在以自身權益工具為自己結算、以自身權益工具為他人結算、以他人權益工具為他人結算，也存在以他人權益工具為自己結算，不同結算方式會計處理不同。大股東低價轉讓股份給管理層，如果不涉及前述老股東之間轉讓的話，一股會被認為是股份支付，會影響當期利潤。
大股東低價轉讓股份給管理層案例可參考新筑股份（002480）、風范股份（601700）。
滾存利潤分配
問：公司法第三十四條規定“股東按照實繳的出資比例分取紅利；公司新增資本時，股東有權優先按照實繳的出資比例認繳出資。但是，全體股東約定不按照出資比例分取紅利或者不按照出資比例優先認繳出資的除外。”本條款是否可以理解為，通過定增進入的新股東可以自動放棄定增前未分配利潤的分紅權？如果是，在新三板實際操作中如何明確約定分紅權的放棄結果？同時，是否需要修改公司章程，還是說只要各股東間簽署補充協議即可？
答：公司法第34條僅適用于有限公司，股份公司并不適用。股份公司同股同權，不存在約定利潤歸部分股東的說法。
提問所指是發行期間的分紅。股份發行前滾存利潤本來就應該歸發行前的老股東所有。一般在新股發行時約定為新老股東共有，這其實是老股東對新股東的贈予，當然也可以約定這些滾存利潤歸老股東所以，在新股發行前做一次分紅，分給老股東。
將股份發行前滾存利潤約定歸老股東所有不需要修訂章程，只需在簽增資協議的時候明確就行，因為這個只是新老股東雙方就發行前留存利潤的約定，只是影響發行定價的一個因素而已。
新三板公司可以實施差異化的分紅政策，但需要在公司章程中明確規定，涉及定增進去的新股東，還要與發行方案中披露的對未分配利潤的處理保持一致，如果不一致，則需要修改公司章程。
實施紅利分配的時候，如果通過結算公司代為分紅派息的，要按結算公司的要求，簽不按持股比例分配的風險揭示書；自行分紅派息的，要向全國股轉系統提交分紅方案和自行計算的除權除息結果。
重大資產重組
問：四個自然人，共投資了三家公司，后經過整合，四個自然人將其中兩家公司的股權全部轉讓給四人持有的第三家公司（擬掛牌新三板），這樣，股權結構由原來的平行結構變成垂直結構。這對于擬掛牌企業算不算重大資產重組？是否需要在法律意見書中的重大資產重組中披露（子公司歷史沿革中已披露）。
答：對擬掛牌公司而言，其受讓另兩家公司股權相當于收購了兩家全資子公司，屬于重大資產重組。雖然子公司歷史沿革已披露，還需要在法律意見書中的重大資產重組項中進行披露。
返程投資
問：擬掛牌新三板企業A，在報告期內實際控制人B（境內自然人）構成返程投資（B設立境外特殊目的公司C，C投資了A，成為A的控股股東，使A享受外商投資企業的優惠）。現在A已變為內資，事實上不存在返程投資的問題，但B仍然是A的實際控制人。B在設立C時未辦理外匯登記（因為當時C不是75號文的特殊目的公司），現在是否需要去補外匯登記？不補登記而順利掛牌的2015-2016年的案例有沒有？
答：如果C還沒有注銷，建議去補辦登記，畢竟這是一個瑕疵；但如果C已經注銷，客觀上也無法補辦登記了。案例可參考英泰偉業、美茵科技、上海新陽（上市公司）。
股權轉讓納稅
問：自然人王總是中國國籍，持有A公司100%的股權，A公司設立于新加坡。同時，王總持有B公司100%股權，B公司設立在蘇州。現在王總想以B為主體掛牌新三板，但B的體量過小，想著把體量更大的A公司裝進去。出于稅務成本考慮，B公司能否以1元對價受讓王總所持有的A公司100%的股權？如果不能，可否在新加坡新設個B的全資子公司C，由C以一塊錢的價格受讓王總所持有的A公司100%的股權（這個行為新加坡法律是認可的），這樣王總實際無所得，不需繳納所得稅，A也成為B的孫公司，合并報表？
答：《個人所得稅法》第一條規定：在中國境內有住所，或者無住所而在境內居住滿一年的個人，從中國境內和境外取得的所得，依照本法規定繳納個人所得稅。從這一規定看，需要交稅的兩個條件分別為“有住所、或居住滿一年”和“所得”。滿足這兩個條件的有稅收繳納義務。
股權激勵也稱為期權激勵，是企業為了激勵和留住核心人才而推行的一種長期激勵機制，是目前最常用的激勵員工的方法之一。
根據《上市公司股權激勵管理辦法》第十五條，上市公司任何一名激勵對象通過全部有效的股權激勵計劃獲授的本公司股權，累計不得超過公司股本總額的1%，經股東大會特別決議批準的除外。
（來源：文章屋網 ）
關鍵詞：私募股權 基金 發展對策
一、私募股權基金概述
1.私募股權基金的定義
私募股權基金（Private Equity Fund）指通過向社會不特定公眾募集的方式向特定機構投資者和富有投資者募集資金，形成資金池，投資于非上市股權、或者上市公司非公開交易股權，并提供增值服務，然后通過上市（IPO）、并購或管理層回購等方式售出所持股份獲利的非證券類投資基金。
2.私募股權基金的特點
私募股權基金是一種權益性投資基金，但它仍具有一般基金的特點和屬性，當然，綜合私募股權基金產生并日益發展壯大的歷史，可以歸納為以下特點：
（1）募集資本的過程是非公開的。私募股權基金主要不是向公眾公開募集的形式獲得資金， 不會采取媒體廣告、宣傳材料、研習會等方式進行宣傳。其主要資金來源是養老基金、捐贈基金、機構、政府、大型企業、富有個人等有風險承受能力的機構和個人。
（2）以盈利為目的。私募股權基金可以促進產業發展，但進入某一產業后，其目的不是長期持有，而是為了所投股權價值升值后賣出獲利。
（3）投資對象為未上市公司股權，也包括上市公司非公開募集的股權。私募股權投資基金大多投資于“有潛力”的未上市中小企業，看好所司的快速成長，進而帶來股權價值的提升；或投資于陷入困境的大型企業，因為此時企業股權價值較低，幫助其度過財務困難，待市場好轉，企業的股權價值會再次得到大幅度提升。
（4）由專家專門進行股權管理。私募股權基金不僅要善于發現企業的投資價值，還要幫助企業創造價值；不僅要有項目識別力，還要有企業的管理能力，因此必須要由股權投資專家進行管理。
（5）私募股權基金的存續期是有限的。私募股權基金的存續期一般為7-10年，也可根據需要延長1-2年，期限到了即進行清算。所以，私募股權基金股權持有期是有限的，必須低于私募股權基金的存續期。
二、中國私募股權投資基金發展
始于1985年9月，國務院正式批準中國第一家風險投資機構――中國新技術創業投資公司，中國的私募股權投資基金經歷了從外來引進到本土生長的不斷演進過程。1992年初中國正式發展市場經濟體制，外資的私募股權投資集團進入中國。1995年又頒布了《設立境外產業投資基金管理辦法》，初步建立運行規則，但由于企業經營體制不順暢、后期退出獲利渠道不配套，初期試水效果不明顯。1998年國務院轉發了《關于建立我國風險投資的若干意見》，4年后總共成立了300家左右的風險投資公司。2001年全球網絡經濟進入寒冬期，國內風險投資轉冷，期間國外風險投資企業進入中國，不僅給處于低迷的傳統產業提供資金，并且為企業的管理和治理帶來了新觀念。從2005年提出股權分置改革，我國資本市場進入全流通時代，到2007年隨著《公司法》的修訂，《合伙企業法》和《信托公司集合資金計劃管理辦法》的出臺，私募股權基金運作的法律環境逐步完善，我國各種組織形式的私募股權基金相繼出現。經歷了2010-2011年爆炸性快速發展，2012年在世界經濟復蘇乏力、中國經濟增長放緩、退出渠道收窄等因素影響下，我國私募股權投資行業逐步回歸理性。過去的2013年，我國私募股權基金募資數量及規模、投資數量及規模、投資回報率等出現明顯下滑，PE行業進入深度調整期。
三、中國私募股權基金的發展對策建議
1. 相關法律法規的完善
針對私募股權基金統一立法，以明確其地位和發展思路.在現有法律制度的基礎上，完善私募股權基金相關配套法律法規。 目前， 《私募證券投資基金業務管理暫行辦法》將私募證券基金和包括創業投資基金在內的私募股權基金統一納入調整規范范圍。各級政府部門應根據投資者需求以及根據私募股權基金發展狀況，適時出臺稅收等優惠政策，鼓勵本土私募股權基金的發展。
2.明確監管職責
我國私募股權基金的發展離不開政府的引導， 以證監會的監管為主導，與各部門在各自指責范圍內做好輔助工作，監管相應業務，以適度監管理念，為PE的有序、健康、可持續性發展提供引導管理。同時，通過建立行業協會組織，加強行業自律管理。
3.提高基金管理和服務水平
要加大私募股權基金管理人員的培養力度，建立高素質的基金管理團隊。對基金管理人的主體資格實行嚴格限制，將資信不高的管理人擋在門外，最大限度的保護投資人利益。
4.退出渠道和各層級市場連接
建立健全多層次的產權交易市場，通過主板市場、中小板市場、創業板市場、場外交易市場等為私募股權基金建立順暢的退出通道。
5.后危機時代抓住機遇
在后危機時代這樣一個特殊時期，大量合理估值的企業融資具有難度，私募股權基金以長期投資為原則，可以扶持處于下行階段的優質企業，同時憑借專業的投資管理經驗獲得自身發展。
參考文獻：
[1]朱奇峰.中國私募股權發展論（D）.廈門：廈門大學，2009.
私募股權投資基金是一種新的金融創新投資工具，在我國呈現快速發展的趨勢，已經成為了我國中小企業融資的新渠道，對于中小企業融資難等問題的解決有著一定的促進作用，所以近年來私募股權投資基金已經成為了資本市場中不可或缺的重要組成部分。本文分析了企業進行私募股權投資的必要性，探究了現階段企業私募股權投資基金發展中存在的問題和不足，并提出了有效的促進私募股權投資基金發展的對策，以期能夠在保證我國金融市場健康有序進行的基礎上促進我國經濟實現更好更快的發展。
關鍵詞：
企業；私募股權；投資基金；必要性；問題；對策
一、私募股權投資行業發展的必要性
就目前我國所處的宏觀經濟環境和政治環境來看，企業進行私募股權投資的必要性體現在以下三個層面，具體內容如下所述：
(一)有利于中小企業融資難問題的解決眾所周知，中小企業在我國的產業結構中扮演著十分重要的作用，是我國經濟增長的主要貢獻者之一，但是由于中小企業自身的規模不夠大、信用等級不夠高以及銀行等金融機構風險規避意識的增強等因素致使中小企業在發展中面臨著融資難的問題，而私募股權投資基金能夠有效的緩解和解決這些問題，而且能夠為中小企業的融資工作提供全方位的服務，滿足中小企業成長各階段對資本的需求，進而能夠有效的提高中小企業的競爭力，促進企業實現更快更好的發展和進步。
(二)有助于資源的優化配置就目前我國所處的宏觀經濟環境和政治環境來看，我國的經濟結構和產業結構在不斷的調整和轉變，產業結構優化升級的速度在不斷的提升，這無疑對中小企業的發展又提出了新的壓力和挑戰，而私募股權基金可以通過私募的形式對非上市企業進行權益性的投資，進而有助于企業產業結構的調整和優化，對于中小企業資源的優化配置，資金利用率的提高都有著一定的促進作用。
(三)有助于我國形成多層次的資本市場就目前情況來看，我國正處于經濟轉型階段，我國資本市場的直接融資和間接融資比例很不協調，金融風險大多集中在銀行體系之中，而私募股權投資屬于直接投資，能夠有效的規避和緩解我國資本市場中存在的這一風險，對于資本市場的結構失衡矛盾的化解以及多層次資本市場的形成都有著十分重要的促進作用。
二、企業私募股權投資基金發展中存在的問題
由上述分析可知，就現階段中小企業所處的宏觀經濟環境和政治環境來看，進行私募股權投資是一項十分必要和重要的工作，而就目前情況來看，在私募股權投資在實際執行過程中依舊存在一些問題和不足，主要表現在以下幾方面：
(一)缺乏配套的法律規范良好的法律環境是確保私募股權投資基金得以發展和進步的基礎和關鍵，但是就目前情況來看，關于私募股權投資基金的法律規范僅限于《公司法》、《合伙企業法》、《信托法》等法律條例中的規范，而這些規范卻缺少相關的細節性規定，可操作性不夠強；2014年8月，中國證監會了《私募投資基金監督管理暫行辦法》；中國證券投資基金業協會《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法(試行)》、《私募投資基金管理人內部控制指引》、《私募投資基金信息披露管理辦法》、《私募基金募集行為管理辦法》等一系列行業自律規則。但是，私募股權基金在實際操作中依然面臨著工商注冊、稅收繳納、資金籌募等方面的障礙。
(二)資源來源有限，基金管理規模有限盡管近年來我國的私募股權基金有了一定程度的發展，但與美國私募股權基金行業相比，中國私募股權基金差距還很大：美國私募基金行業管理資產規模超過中國的十倍；美國單支私募基金規模平均為中國的七倍；中國私募基金管理人平均管理規模僅為美國同行的二十分之一；中國私募基金管理人管理管理資產超過100億人民幣為85家，而美國為734家。私募股權投資基金由于投資期限長，風險大，投資門檻較高，資金來源有限，募資存在困難，中國私募股權投資基金管理規模普遍較小。
(三)退出渠道不健全退出渠道不完善是現階段我國股權投資基金發展中存在的又一比較顯著的問題，相比國外的IPO、柜臺交易、產權交易、并購市場、資產證券化等無縫銜接的資本市場，我國的退出渠道卻依舊存在問題和不足，各級政府在資本市場中的定位不夠明確，沒有相關的監管機制等問題的存在很大程度上影響了我國私募股權投資的長遠發展和進步。
(四)專業人才力量薄弱私募股權的投資工作是一項人力資本、知識資本和貨幣資本高度結合的產物，而且人力資本在私募股權投資基金發展的整個過程中扮演著十分重要的角色，但是就目前情況來看，人才依然十分匱乏，再加之我國的私募股權基金起步比較晚，發展的還不夠成熟，對相關人才的培養力度不夠高，進而使得我國的私募股權基金投資工作處于一個停滯不前的狀態，與國外發達國家相比，還存在很大的差距。
三、企業私募股權投資基金發展對策
缺乏配套的法律規范、資源來源有限、退出渠道不健全、專業人才力量薄弱等問題的存在確實在很大程度上影響了私募股權投資基金的發展，給我國資本市場的運行也起到了一定的不利影響，所以為有效的解決上述問題，筆者提出了以下幾點切實可行的建議和對策。
(一)完善配套的法律規范完善的制度規范和法律條例是確保我國中小企業私募股權投資工作得以高效發展和進步的前提和基礎，所以我國應該盡快出臺《股權投資基金管理辦法》等相關的制度規范，以確保我國中小企業的私募股權投資活動有根本的保障和約束；其次，要進一步明確私募股權投資基金在工商注冊、監督管理、資產托管等方面的規程，解決私募基金發展中的困惑；此外，應解決投資過程中存在的雙重征稅問題，適當的降低各種私募股權投資基金的稅賦，鼓勵國內私募股權基金的發展；與此同時，要確保相關的制度規范得以落實和執行，做到有法可依，有法必依，違法必究。
(二)拓寬資金的來源渠道資金來源渠道的拓寬能夠迅速的增加私募股權投資基金的有效資金供給，是確保中小企業私募股權基金得以發展的重要方法之一，所以需要社會、金融機構、政府等相關部門都要做出一定的努力。一方面，鼓勵民間資本更多參與私募股權投資基金的投資；完善金融機構參與私募股權投資基金的模式。另一方面通過設立政府引導基金來拓寬資金來源的渠道，設立政府引導基金可以引導社會資本，推動形成創業資本的聚集機制，同時，政府引導基金還可以引導投資方向，彌補市場空白，促進經濟結構調整和產業升級。這樣一來不僅拓寬了基金的來源，而且對于私募股權投資基金的長遠發展有著十分重要的促進作用。
(三)構建多元化基金退出渠道多元化退出渠道的形成是確保私募股權投資基金得以長效發展的又一重要舉措，所以一方面我國要加強學習的力度，學習和借鑒國外先進的基金退出渠道，做到取其精華去其糟粕，構建適合我國國情的投資退出渠道；另一方面，要充分的發揮我國北京、天津、上海、深圳等產權交易中心的作用，建立多渠道的退出機制，吸引更多的資金投資股權基金；此外，要掌握我國最新的政策規范和法律條例，確保在法律允許的范圍內不斷的創新和發展，引進和構建更多的適合我國國情和未來發展趨勢的基金退出渠道，進而為我國私募股權投資基金的長遠發展奠定堅實的基礎。
(四)構建高素質的基金管理人才隊伍高素質人才隊伍的構建是確保我國中小企業私募股權投資基金得以長效發展的基礎和關鍵，所以一方面要加強對人才的培養力度，使其能夠充分的掌握相關的專業知識和專業技能，并且能夠隨著國際環境的變化和中小企業發展的需要不斷的充實和完善自身的知識結構體系，形成終身學習的觀念；另一方面，要制定科學有效的人才流動政策，以吸引更多的高精尖人才；同時，要完善相關的獎懲機制和監督機制，將其與相關人員的切身利益直接關聯，進而從根本上提高相關工作人員的學習熱情和工作積極性。
四、結語
總之，雖然我國私募股權投資基金的發展處于起步階段，但是在全球經濟化的大背景下，國際資本紛紛涌入中國，我國的資本市場變得更加活躍，私募股權投資市場也處于快速發展和提升階段，作為私募股權基金從業人員在實際工作中應善于發現企業私募股權投資基金發展中存在的問題和不足，并結合自身的實踐經驗和所掌握的理論知識提出有效的建議和意見，以促進我國私募股權投資工作實現更快更好的發展和進步，而本文僅是對企業私募股權投資基金發展對策的探索性研究，筆者將在今后的實際工作和學習中做進一步的努力和研究。財
參考文獻：
[1]呂浩.私募股權基金的投資策略探討[J].現代經濟信息,2016(01).
